市场展望 - 华泰证券认为短期A股或进入歇脚期，指数接近震荡区间上沿，但中期中国资产重估仍在进行 [2] - 中金公司研判A股历史"大底"已现，下半年节奏或为"前稳后升" [2] - 中信建投预计在弱美元、政策支持和流动性改善推动下，A股震荡中枢将上移 [2][5] - 东吴证券指出美元指数与A股春季躁动行情高度相关，弱美元仍是基准假设 [4][5] 美元周期与资本流动 - 美元进入下行周期，穆迪下调美国信用评级至Aa1，新税收法案预计未来十年减税3.75万亿美元并新增赤字2.4万亿美元 [2] - 弱美元趋势下全球资本加速流出美国，中信建投统计显示A股在弱美元环境中整体走强 [3] - 东吴证券认为弱美元驱动的流动性外溢将利好中国资产 [5] 政策与流动性环境 - 2024年9月以来多项资本市场政策落地，涵盖货币政策工具、中长期资金引导、并购重组等，旨在稳定市场 [5] - 欧洲央行降息25个基点，三大关键利率分别降至2.00%、2.15%和2.40% [7] - 美联储9月降息概率升至77.1%，中国央行累计3次降息，LPR下调35-70基点，释放超2万亿元流动性 [7] - 国泰海通指出无风险利率下行将提升A股估值，居民资金或转向股市 [7] 核心资产分析（中证A500指数ETF） - 盈利优势：2024年归母净利润增长0.28%（万得全A为-2.97%），2025-2027年预期增速均约10% [7][8] - 估值合理：市盈率14.77倍（近10年60.42%分位），显著低于中证2000指数的136.44倍（96.61%分位） [9] - 资金面：外资流入增强，公募改革推动机构聚焦核心资产，ETF综合费率最低（管理费0.15%，托管费0.05%） [12] - 数据支持：上证指数三阶段累计涨幅19.02%，消费板块涨幅35.49%领跑 [4]

央行降准降息政策对A股影响 - 央行5月15日实施降准政策，包括存款类金融机构降准0.5个百分点及汽车金融公司、金融租赁公司存款准备金率由5%降至0，预计释放长期流动性约1万亿元[1] - 降息措施涵盖7天期逆回购利率下调0.1个百分点至1.4%，结构性货币政策工具利率和个人住房公积金贷款利率均降低0.25个百分点，全方位降低融资成本[2] - 无风险利率下行将提升权益资产估值，历史数据显示2014-2015年、2019-2021年期间均出现股市整体估值提升现象[3] 多政策协同效应 - 金融监管部门推出组合政策：央行发布十项措施，金融监管总局推出八项增量政策，证监会实施四大类稳市场政策[6] - 保险资金入市力度加大，包括上调权益类资产投资比例上限、调降股票投资风险因子10%，并完善长周期考核机制[6] - 中央汇金公司获支持发挥类"平准基金"作用，8000亿元互换便利+回购增持再贷款工具期限延长至3年，质押品范围扩大[7] 核心资产投资机会 - 中证A50指数聚焦各行业市值前50的龙头企业，中证A500指数覆盖500只行业龙头股，具有行业均衡和新质生产力特征[11] - 机构预测居民部门、保险资金、外资将通过ETF入市，中证A50ETF（159592）和中证A500ETF（159339）成为重要配置工具[10] - 政策支持优质中概股回归内地和香港市场，同步加强投资者保护机制[8]

保险行业政策调整 - 金融监管总局允许保险公司调整万能险最低保证利率，以应对利率下行期的利差损风险[2][5][11] - 万能险本质为"保险+余额宝"组合，兼具保障与投资功能，但近年在中国市场式微：2024年寿险原保费收入中万能险仅88亿，同比下滑10.69%，占比不足0.3%[9][10] - 监管意图通过万能险作为降利率切入点，因其存量小、保障属性弱且适合快速调整，未来或参考日本模式允许下调存量保单利率[11][12] - 保险行业预定利率动态调整机制已确立，预计9月将普调，推动负债成本下降[10][14] 银行理财估值新规影响 - 交易商协会发布债券估值自律指引，剑指理财子公司"自建估值"行为，要求建立多层次校验机制并明确禁止性行为[15][19][21] - 新规将导致固收理财波动率上升，2025年起或显著高于当前水平，但仍低于公募债基[22] - 中长期信用债配置需求边际走弱，信用利差（尤其长久期）压缩空间受限[24] - 政策导向推动无风险利率下行，提升权益资产相对吸引力[23] 挪威主权基金运作启示 - 挪威养老基金规模达1.8万亿美元（约13万亿人民币），持有全球上市公司总市值1.5%，采用被动投资策略，权益配置占比70%[32][33][35] - 三大核心模式：全球化分散投资（零挪威本土持仓）、指数化运作（跟踪富时全球指数）、长期增配权益资产（比例从1998年40%提升至2018年70%）[29][34][35] - 一季度亏损主因权益持仓波动，但其配置逻辑强调长期风险资产溢价，对个人投资者具有参考价值[28][30] 行业趋势与宏观脉络 - 低利率环境下保险产品需回归保障属性，高利率储蓄型产品不可持续[14] - 资管行业估值透明度提升将加速无风险利率下行，倒逼机构强化多资产管理能力[21][23][24] - 全球主权基金配置策略显示权益资产长期配置价值，与国内"优质股权投资大时代"观点形成印证[14][29]

文章核心观点 - 经历三年出清调整，投资者预期变动主要矛盾从经济周期波动转变为贴现率变动，2025年无风险利率降低带动增量资本入市是中国股市估值上修关键动力，投资者应提高中国A/H股配置 [1] 国泰海通观点 中国股市估值逻辑的转变 - 预期变动主要矛盾从经济周期波动转变为贴现率下行，中国A/H股市整体估值中枢上修 [2] - 经过三年出清调整，投资人对经济形势认识充分，对估值收缩边际影响减小，未来预期主要矛盾变为贴现率变动，尤其是无风险利率下行 [2] - 股市无风险利率是投资人投资股票的机会成本，过去三年过高机会成本阻碍投资人入市，2025年中国股市无风险利率下降通道打开，A/H股整体估值将提高 [2] 他山之石 - 当利率下降到一定程度，投资人对固定收益产品兴趣下降，对股票和权益产品兴趣上升 [3] - 20世纪90年代末日本长期国债利率跌破2%，债券规模减小，股票和权益规模逐步扩张但波动大 [3] - 2011年前后美国长期国债利率跌破2%，债券规模减小，股票和权益规模上升斜率更陡峭 [3] 中国经验 - 中国股市每轮大行情几乎均伴随无风险利率下行，带动存款搬家与增量资本入市，伴随一类投资工具发展壮大，结果是股票市场整体性估值提升 [4] - 近十年中国股市无风险利率系统性下降经历两次，2014 - 2015年信托产品打破刚兑，股票和杠杠融资工具快速发展；2019 - 2021年资管新规银行理财产品打破刚兑，主动公募基金迎来黄金发展期 [4] - 2024年末长债利率破2%，市场利率降至低位，无风险收益进一步降低，叠加美元资产转弱，中国股市新一轮增量资本入市条件形成，ETF将成为新一轮入市承载工具 [4] 迎接“转型牛” - 无风险利率下行是2025年中国股市上升关键动力，国泰海通年度策略报告“迎接‘转型牛’”起自2024年12月9日，近期拜访客户更坚信该趋势形成 [5] - 中国决策层政策确定性供给与产业创新突破加速这一变化，无风险利率下降对A/H股估值提升是广谱性的，蓝筹股估值中枢将提升，成长股估值空间将打开 [5]