宏观经济环境 - 10月制造业PMI录得49.0%，较9月下降0.8个百分点，连续7个月位于荣枯线以下，反映宏观经济承压 [2] - 9月CPI同比下降0.3%，PPI同比下降2.3%，相比8月降幅分别收窄0.1和0.6个百分点，主要受食品、能源价格及生产资料价格跌幅缩小影响 [2] - 美国Markit综合PMI为54.8%，较9月回升1.2个百分点；欧元区综合PMI为52.5%，环比上升1.3个百分点，创2023年5月以来新高 [5] A股市场表现 - 10月A股先抑后扬，上证指数和深证成指分别上涨1.85%和下跌1.10%，上证指数一度突破4000点创十年新高 [3] - 沪深300指数涨跌互抵，中证500指数和中证1000指数分别下跌1.10%和0.90% [3] - 31个申万行业中19个板块上涨，煤炭、钢铁、有色金属板块涨幅均超5%；电子、汽车、美容护理和传媒板块跌幅均超3% [3] 债券市场表现 - 各期限国债收益率分化，5年期和10年期国债收益率较上月末分别下行4和7个基点至1.57%和1.80%；1年期国债收益率上行2个基点至1.38% [4] - 信用债整体下行，1年期AAA级和AA级收益率分别下行5和8个基点；5年期AAA级和AA级收益率分别下行15和14个基点 [4] - 中证全债指数上涨0.73%，中证转债指数表现最差，录得0.11%的月平均跌幅 [4] 全球市场与商品 - 海外主要股指多数收涨，日经225指数月涨幅达16.64%，恒生指数下跌3.53% [5] - 布伦特原油现货价格下跌2.37%，伦敦黄金价格上涨3.61% [5] 基金市场表现 - 晨星中国开放式基金指数下跌0.87%，股票型基金指数下跌1.62%，债券型指数上涨0.40% [13] - 偏股型基金中价值风格占优，大盘价值股票型基金回报率为2.41%，大盘成长股票型基金回报率为-1.64% [16] - 固收类基金多数收涨，利率债、信用债和纯债基金月平均涨幅分别为0.61%、0.53%和0.51%；可转债基金下跌0.59% [16] - QDII基金中，全球新兴市场股债混合基金和美国股票基金平均收益率为7.60%和3.27%；大中华区股票和股债混合基金平均跌幅为2.04%和7.18% [17]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [1] 报告核心观点 - 理财新一代系统全面投产上线，标志着理财市场基础设施在数据处理能力、系统稳定性与业务连续性方面取得关键突破，为信息披露透明化奠定基础 [10][11] - 部分理财公司正尝试利用信托专户的T-1估值规则进行套利，以实现新老产品之间的价值转移，这可能引发投资者对不公平的质疑并阻碍行业投研能力建设 [12][13][17] - 在估值整改深化与低利率环境驱动下，理财产品收益率中长期内或仍将承压，理财公司需强化多资产、多策略的投资布局以突围 [22] 监管和行业动态 - 理财新一代系统于10月3日下午15时全面投产上线，已完成信息登记、数据交换、信息披露及养老金平台等核心功能整合 [10] - 部分理财公司利用信托专户T-1估值规则进行套利：在市场上涨时，安排新产品以较低的T-1净值申购，捕获T日收益；市场下跌时，安排以较高的T-1净值赎回，将亏损转嫁于资金池 [13] - 此套利手法的主要动因包括监管收紧带来的套利空间转移、负债端压力与规模情结的路径依赖，以及今年"股债跷跷板"市场环境的催化作用 [14][15][16] 同业创新动态 - 中邮理财联合中债估值中心发布"中债-中邮理财高等级科技创新债券精选指数"和"中债-中邮理财高等级绿色债券精选指数"，并同步发行两款挂钩指数的理财产品 [18] - 指数标的为外评AAA且中债市场隐含评级AA+及以上的科创和绿色信用债券，具备标的券容量大、信用资质高、流动性强等特点 [18] 收益率表现 - 上周现金管理类产品近7日年化收益率录得1.28%，环比下降1BP；货币型基金近7日年化收益率报1.16%，环比持平，两者收益差为0.12% [19][23] - 上周各期限纯固收和固收+产品收益普遍下降，10年国债活跃券收益率较前周上行2BP至1.81% [21][24][26] - 四季度债市基本面与政策面环境整体仍偏有利，但受"股债跷跷板"效应干扰及公募销售新规未落地影响，债市情绪预计继续受抑制，整体维持震荡格局 [21] 破净率跟踪 - 上周银行理财产品破净率为0.53%，环比下降0.24个百分点 [28][30][31] - 信用利差环比同步收敛5.56BP至61.75BP，目前仍位于2024年9月以来的历史低位附近，性价比有限 [28][29][31]

文章核心观点 - 理财新一代系统全面投产上线，标志着行业基础设施建设取得关键突破，为信息披露透明化奠定基础 [6][7] - 部分理财公司利用信托T-1估值规则进行套利，实现新老产品间价值转移，可能引发不公平并阻碍行业投研能力建设 [8][9][10] - 债市收益率震荡上行，理财产品收益率普遍下降，行业在估值整改深化与低利率环境下，需通过强化多资产配置来应对收益压力 [3][15][17] 监管和行业动态 - 理财新一代系统于10月3日全面投产上线，完成了信息登记、数据交换、信息披露及养老金平台等核心功能整合 [6] - 系统通过统一数据规范与直联接口，显著优化了数据质量与报送效率，为信息披露透明化奠定底层基础 [6][7] - 部分理财公司利用信托专户的T-1估值规则进行套利，投资经理在T日收盘后利用T-1净值规则进行双向交易，实现新老产品利益再分配 [8][9][10] - 该套利行为源于监管收紧后套利空间转移、负债端压力与规模考核的路径依赖，以及今年市场波动加大的催化 [10] 同业创新动态 - 中邮理财联合中债估值中心发布高等级科技创新和绿色债券精选指数，并同步发行两款挂钩指数的理财产品 [12] - 两大指数以外评AAA且中债市场隐含评级AA+及以上的债券为标的，具备标的券容量大、信用资质高、流动性强等特点 [13] - 产品支持大额申赎且无赎回费，通过信用挖掘、骑乘交易和久期管理等方式增厚收益 [13] 收益率表现 - 上周现金管理类产品近7日年化收益率录得1.28%，环比下降1BP，与货币基金的收益差为0.12% [3][14] - 各期限纯固收和固收+产品收益普遍下降，10年国债活跃券收益率较前周上行2BP至1.81% [3][15] - 债市受央行购债规模不及预期及公募销售新规偏紧预期影响，整体维持震荡格局 [3][15] - 在估值整改与低利率环境下，理财产品收益率中长期或仍将承压，需强化多资产多策略布局 [17] 破净率跟踪 - 上周银行理财产品破净率0.53%，环比下降0.24个百分点，信用利差环比收敛5.56BP [4][21] - 当前信用利差位于2024年9月以来历史低位附近，性价比有限，若持续走扩可能令破净率再次承压上行 [4][21]

文章核心观点 - 全球主要股指因美联储降息预期降温、美国政府停摆及科技股估值回调等多重因素影响而多数下跌 [1] - 国内资产表现相对稳健 A股逆势收涨 受益于中美经贸磋商利好、央行流动性宽松及通胀数据改善 [2] - 经济基本面平淡且政策预期平稳 预计未来股债汇等大类资产将呈现窄幅波动态势 [6][7][8] 海外市场表现 - 全球主要股指多数下跌 日韩股指领跌 跌幅分别为4.07%和3.74% [1] - 美股三大指数收跌 纳斯达克指数周跌3.04% 创当年4月以来最差单周表现 [1] - 全球主要国家国债收益率多数上行 美债收益率呈现"短降长稳"格局 [1] - 美元指数下行0.18% 收于99.55 [1] 国内市场表现 - A股缩量震荡并逆势收涨 日均成交额回落至2万亿元人民币下方 [2] - 恒生指数领涨主要股指 上证综合指数周内再次触及4000点 [2] - 中国国债收益率震荡偏弱 利率债收益率小幅上行 收益率曲线转为"牛平" [2] - 人民币对美元汇率小幅震荡 [2] 关键经济事件与数据 - 美国政府停摆出现进展 民主党态度软化同意通过短期融资决议 [3] - 中国10月出口增速因抢出口效应转弱、关税扰动及高基数因素而回落 [4] - 中国10月CPI同比转涨 PPI同比降幅收窄 CPI和PPI同环比均回升 [4] - 中国重返国际债券市场发行40亿美元主权债 认购倍数高达30倍 [5] 大类资产展望 - 人民币汇率预计保持相对平稳 因美元缺乏持续走强支撑 [6] - 股市预计小幅震荡整固蓄势 因经济基本面平淡且新增政策预期不强 [7] - 债券市场收益率预计呈现平稳波动 因资金面宽松且央行购债节奏平缓 [8] - 黄金价格预计将高位盘整 [9]

市场投资者概况 - 2025年前10个月A股累计新开户2246万户，同比增长11%，投资者总数逼近2.5亿，意味着每6个中国人中就有1位A股投资者 [1] 主要股指及基金表现 - 2025年A股与港股市场表现强劲，偏股混合型基金指数取得32.47%的收益，表现超越纳斯达克等指数 [2] - 创业板、科创50、恒生科技指数涨势突出，创业板涨幅甚至超过了黄金 [2] - 商品型基金收益率接近40%，其他QDII基金涨幅达到26.46% [7] - 采用"多资产+多策略"的FOF基金取得15.84%的平均收益率，成为历史表现最佳年份之一 [7] 行业板块表现 - 在31个申万一级行业中，有30个行业实现正收益，仅有食品饮料板块小幅下跌 [3] - 年内结构分化加剧，领涨的有色板块与领跌的食品饮料板块收益率差值高达80% [3] 债券及特定基金表现 - 债券基金整体收益率仅为2.13%，表现相对逊色 [8] - 可转债基金指数年内涨幅超过20%，表现可媲美权益基金指数 [8]

海外宏观经济与货币政策 - 美联储在九月降息25个基点，政策目标转向，更关注就业数据，多数官员预计年底前至少还有两次降息，宽松周期已经打开 [1] - 美国通胀整体温和且就业市场数据疲软，推动美联储如期降息，降息交易驱动全球风险资产走牛 [2] - 在美联储降息及“去美元”交易背景下，黄金、白银等贵金属价格屡创新高 [2] 国内宏观经济与政策环境 - 国内就业形势总体稳定，核心CPI连续四个月小幅回升，政策聚焦于开发全国统一大市场，治理“内卷式”低价竞争以促使物价进入合理回升通道 [1] - 国内经济整体运行平稳，抢出口效应边际减弱，但有效需求不足的问题仍然存在，后续需关注促消费以及“反内卷”政策的持续推进 [2] - 国内经济基本面仍处于弱复苏过程中，三季度反内卷政策出台后，基于对PPI数据改善的预期，股市走出一波上涨行情 [1][3] 国内债券市场表现 - 债市受到“股债跷跷板”影响，收益率中枢缓步上移，资金面处于较为平稳态势，央行维护态度明显，银行间流动性整体充裕且平稳，宽松资金面是债市后续走势的最大支撑 [1] - 由于商品、权益市场表现强劲，机构风险偏好提升，叠加基金费率新规引发对债基负债端不稳的担忧，中长期国债收益率震荡上行，利率曲线陡峭化，信用债跟随利率债调整，长期限信用债信用利差走扩明显 [2] - 债券市场经历持续调整，主线是股债跷跷板与资金持续宽松，曲线显著陡峭化，短端维持低位，长端震荡上行，在资金持续宽松与票息价值凸显背景下，三季度短久期信用债走出独立行情，信用利差小幅收窄 [3] - 债券收益率上行显著，原因包括2024年以来债券收益率整体下行幅度较大部分透支货币政策宽松预期、权益市场上涨显著改善风险偏好、公募基金销售新规等有关费率规则调整引起投资者担忧，长端和超长端利率调整明显大于短端 [4] 国内权益市场表现 - 三季度权益市场围绕科技、军工等主线轮动上涨后高位震荡，7月初中央财经委强调“反内卷”驱动权益与商品市场大涨，8月以来沪指相继突破3800等关键点位，持续创下新高 [2][3] - 权益市场呈现高收益、低波动的特点，科技成长风格上涨显著，可转债整体方向上和股票一致，呈现震荡上涨走势 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 受央行重启国债买卖带动，同时美联储降息预期延续，国债期货大多收跌；全球贸易不确定性上升增加外资流入不确定性，债市在稳增长与宽松预期间震荡运行，短期关注月底政策信号 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 一、利率定价跟踪指标 - 物价指标：中国CPI月度环比0.10%、同比-0.30%，中国PPI月度环比0.00%、同比-2.30% [9] - 经济指标（月度更新）：社会融资规模437.08万亿元，环比+3.42万亿元、+0.79%；M2同比8.40%，环比-0.40%、-4.55%；制造业PMI49.00%，环比-0.80%、-1.61% [10] - 经济指标（日度更新）：美元指数99.70，环比-0.46、-0.46%；美元兑人民币（离岸）7.1272，环比-0.004、-0.05%；SHIBOR 7天1.42，环比+0.00、-0.14%；DR007 1.43，环比-0.01、-0.86%；R007 1.53，环比+0.02、+1.49%；同业存单（AAA）3M 1.57，环比+0.00、+0.18%；AA - AAA信用利差（1Y）0.08，环比-0.01、+0.18% [11] 二、国债与国债期货市场概况 - 2025 - 11 - 06，TS、TF、T、TL收盘价分别为102.50元、105.97元、108.54元、116.11元，涨跌幅分别为0.01%、-0.03%、-0.09%和 -0.28% [2] - TS、TF、T和TL净基差均值分别为-0.030元、-0.017元、-0.030元和0.227元 [2] 三、货币市场资金面概况 - 财政：前三季度一般公共预算收入同比小幅增长0.5%，支出端继续加力；政府性基金预算收入仍偏弱、土地出让降幅收窄但恢复有限，基金支出同比大幅增长23.9% [2] - 央行：2025 - 11 - 06开展928亿元7天逆回购操作，固定利率1.4% [2] - 货币市场：主要期限回购利率1D、7D、14D和1M分别为1.313%、1.421%、1.454% 和1.534%，回购利率近期回落 [2] 四、价差概况 涉及国债期货各品种跨期价差走势、现券期限利差与期货跨品种价差等相关内容，但文档未给出具体数据 [29][33][34] 五、两年期国债期货 涉及两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TS主力合约IRR与资金利率、TS主力合约近三年基差及净基差走势等相关内容，但文档未给出具体数据 [36][39][47] 六、五年期国债期货 涉及五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TF主力合约IRR与资金利率、TF主力合约近三年基差及净基差走势等相关内容，但文档未给出具体数据 [49][53] 七、十年期国债期货 涉及十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、T主力合约IRR与资金利率、T主力合约近三年基差及净基差走势等相关内容，但文档未给出具体数据 [56][57] 八、三十年期国债期货 涉及三十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、TL主力合约IRR与资金利率、TL主力合约近三年基差及净基差走势等相关内容，但文档未给出具体数据 [63][65][69] 策略 - 单边：回购利率回落，国债期货价格震荡，2512中性 [4] - 套利：关注2512基差回落 [4] - 套保：中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保 [4]

报告行业投资评级 - 股指期货展望为震荡偏强，股指期权展望为震荡，国债期货展望为震荡偏强 [7][8][9] 报告的核心观点 - 股指期货方面，昨日盘面情绪上扬，量价同步上行但股指减仓，判断为阶段性反弹，以哑铃结构应对后市 [1][7] - 股指期权方面，昨日标的市场全线上涨，期权市场成交额下降，波动率下行，情绪降波回稳，操作暂延续备兑增厚思路 [2][7] - 国债期货方面，昨日多数下跌，银行间主要利率债收益率上行，受权益市场影响债市长端收益率上行，预计债市震荡偏强 [3][8][9] 根据相关目录分别进行总结 行情观点 - 股指期货：IF、IH、IC、IM当月合约基差环比有变化，当月与次月合约价差环比有变化，总持仓减少；盘面情绪上扬，量价同步上行但股指减仓，判断为阶段性反弹，原因一是美元指数下行因素未完全证伪，二是11月处于政策和财报空窗期利于小微盘；操作建议持有IM+红利指数 [7] - 股指期权：标的市场全线上涨，期权市场成交额下降，波动率下行，持仓量PCR回升，卖方delta暴露回到10月底水平；操作层面暂延续备兑增厚思路，确认情绪回暖持续性后可转做牛市价差 [2][7] - 国债期货：成交持仓、跨期价差、跨品种价差、基差有相应变动；央行开展928亿元7天期逆回购，当日3426亿元到期，净回笼2498亿元但资金面平稳宽松；国债期货多数下跌，银行间主要利率债收益率上行，曲线走陡，受权益市场影响债市长端收益率上行，后续重启国债买卖可能提振债市情绪；操作建议趋势策略震荡偏强，套保策略关注基差高位的多头替代，基差策略关注正套机会和基差走阔，曲线策略关注曲线走陡 [7][8][9] 经济日历 - 中国10月SPGI制造业PMI前值51.2，预测值50.9，公布值50.6；美国10月ISM制造业PMI前值49.1，预测值49.5，公布值48.7；美国10月ADP就业人数变动前值-3.2万，预测值2.5万，公布值4.2万；中国10月贸易帐美元计价预测值999.5亿美元未公布；美国11月密歇根大学消费者信心指数初值预测值53.2未公布 [10] 重要信息资讯跟踪 - 医药：国家医保局开展医保经办全流程智能审核试点工作，整合系统功能，推进人工智能应用，建立通用库，统一审核标准与流程，提升审核能力，保障医保基金安全高效可持续运行 [10] - 航运：美国交通部长确认40个主要机场运力将削减10%，此前警告若政府“停摆”持续，可能关闭部分空域应对人员短缺与航空安全压力 [11] 衍生品市场监测 - 包含股指期货数据、股指期权数据、国债期货数据，但文档未提供具体内容 [12][16][28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 三季度债基规模和持债规模缩量，主要受股债跷跷板和基金销售新规冲击，债基普遍调降杠杆和久期，减配利率债，倾向票息策略，中长期纯债基金最明显 [3] - 四季度债市行情回归，债基规模有望企稳，三季度末基金久期降至年内低位，后续做多空间充足，基金销售新规落地后利空出尽，将推动债市行情，年底前利率有望创新低 [3] - 三季度全市场基金规模上升但债基规模下滑，持仓上股票配置占比上升、债券配置占比下降，减配利率债增配信用债，主要受三季度债市利率大幅回调影响 [3] - 三季度权益资产业绩强，固收资产承压，短债业绩优于长债，混合二级债基优于混合一级债基，权益市场大涨带动含权资产收益率上升，债市收益率曲线熊陡，中长债表现更弱 [3] - 债基资产净值和利率债配置占比下降，各类债券均减持，利率债和金融债环比降幅最大，短期纯债基金增配政金债减配金融债，中长纯债基金减配国债增配政金债、信用债，全部债基对政金债配置比重下降，对企业债配置比重上升 [3] - 债基大幅降杠杆、降久期，三季度中长期纯债型基金、一级债基和二级债基杠杆率分别降2.82、3.97、3.02个百分点，久期分别降0.8、1.27、0.9年 [3] 根据相关目录分别进行总结 基金总规模上升，配债规模下降 - 基金市场规模：截至2025年三季度末，各类基金1.33万只，市场份额约31.06万亿份，资产净值约35.92万亿元，较二季度末，基金数量增3.06%，市场份额增0.53%，资产净值增6.52% [7] - 基金资产配置：截至2025年三季度末，基金资产总值较二季度末增3.95%，持有股票资产市值环比增24.81%，债券环比减5.02%，现金环比增5.86%；股票资产规模占比上升，债券规模占比下降，三季度末，股票、债券、现金、其他资产占比分别为23.58%、52.81%、13.11%、9.85%，债券资产占比环比降4.98pct [15] - 基金持债分析：截至2025年三季度末，全部基金持有的券种中，利率债、金融债、信用债、同业存单、其他债券分别环比减少8.76%、3.68%、0.85%、4.65%、6.29%；利率债占比下降最多，三季度末，金融债、信用债、同业存单配置占比分别环比提升0.18pct、0.88pct、0.13pct，利率债、其他债券配置占比分别环比下降1.16pct和0.04pct [17][19] 混合债基持股分析 - 混合二级债基、混合一级债基持股市值分别为2011亿元、63亿元，环比二季度分别增长917亿元、8.66亿元，环比增速分别为84%、16% [22] - 混合二级债基重仓持股行业中，电子、有色金属、电力设备、医药生物、传媒持有市值前五，电子、有色金属、电力设备、传媒、医药生物增配最多，公共事业、银行、建筑装饰、钢铁、美容护理减配最多 [22] 债基持债分析 - 全部债基：截至2025年三季度末，债券型基金持券种总值约11.61万亿元，较二季度末减少9101亿元，环比减少7.27%，其中利率债、金融债、信用债、同业存单、其他债券市值分别减少6123亿元、1434亿元、390亿元、738亿元、416亿元；利率债、同业存单、其他债券配置占比下降，债基持有的利率债、金融债、信用债、同业存单、其他债券市值占比分别为42.15%、20.59%、30.55%、2.35%、4.36%，环比分别变化 -1.83pct、0.35pct、1.91pct、 -0.42pct、 -0.02pct；全部债基对国债、政金债配置比重下降，对企业债、短期融资券、中票配置比重上升 [23][27] - 中长期纯债型基金：截至2025年三季度末，中长期纯债型基金持券种总值约6.88万亿元，较二季度末下降11.41%，其中利率债、金融债、信用债、同业存单和其他债券分别环比变化 -12.76%、 -11.94%、 -4.24%、 -24.26%、 -31.84%；配置利率债占比下降较多，利率债、金融债、信用债、同业存单、其他债券市值占比分别为48.62%、22.20%、25.15%、1.64%、2.4%，分别环比变化 -0.75pct、 -0.13pct、1.88pct、 -0.28pct、 -0.72pct；国债配置比重下降，政金债配置比重上升，企业债、短期融资券、中票配置比重上升 [29][32] - 短期纯债型基金：截至2025年三季度末，短期纯债型基金持券种总值约10.03亿元，较二季度末下降21.68%，其中利率债、金融债、信用债、同业存单和其他债券分别环比下降10.50%、30.67%、20.47%、37.44%、28.41%；配置金融债占比下降较多，利率债、金融债、信用债、同业存单、其他债券市值占比分别为15.67%、16.92%、64.01%、2.66%、0.74%，分别环比变化1.96pct、 -2.19pct、0.98pct、 -0.67pct、 -0.07pct；国债配置比重下降，政金债配置比重上升，企业债、短期融资券配置比重上升 [36][39] 基金重仓券结构分析 - 三季度债基重仓券中利率债结构基本不变，2025年三季度，债券型基金重仓利率债中，国债、地方政府债、政策性银行债占比分别为11.63%、1.32%、87.05%，较二季度，国债、地方债、政金债配置比例变化0.01pct、 -0.02pct、0.01pct，减少了商业银行二级资本债配置比重 [42] - 三季度债基增加了AA及以下等级产业债配置比例，减少了AAA、AA +等级产业债配置比重，2025年三季度，债券型基金重仓产业债中，AAA、AA +、AA、AA以下产业债占比分别为94.71%、4.40%、0.75%、0.15% [43] - 三季度债券型基金增加了AA +等级城投债配置比例，减少了AAA和AA及以下等级城投债配置比重，2025年三季度，债券型基金重仓城投债中，AAA、AA +、AA、AA以下城投债占比分别为60.59%、31.98%、7.10%、0.32% [44] - 2025年三季度末，债券型基金重仓城投债仍以浙江、江苏、山东为主，三季度对江苏、重庆等区域持仓占比环比提升，对山东、广东等区域持仓占比环比下滑 [45][46] 基金杠杆和久期分析 - 三季度中长期纯债型基金、一级债基和二级债基杠杆均下降，杠杆率分别为117.38%、112.64%、110.82%，较二季度分别下降2.82、3.97、3.02个百分点 [48] - 三季度中长期纯债型基金、一级债基和二级债基久期均下降，久期分别为2.96年、2.8年、2.92年，较二季度分别下降0.8、1.27、0.9年 [48] 基金业绩分析 - 2025年三季度，各类基金季度收益率中位数排序为：股票型基金(20.67%)>混合型基金(19.51%)>二级债基(2.6%)>货币基金(0.29%)>短期纯债基金(0.23%)>一级债基(0.19%)>中长期纯债(-0.29%)>中债国开行债券总全价指数(-1.18%)>中债国债总全价指数(-1.84%) [50]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 四季度债市负债端扰动有限，权益市场和存款“搬家”不足以形成对债市的趋势性扰动，预计四季度修复行情将继续，10年期国债（免税）活跃券收益率有望下行至1.65%-1.7%，含税券收益率有望下行至1.7%-1.75% [2][7][34] 根据相关目录分别进行总结 对于债市而言，权益是一个赔率很高的变量 - 固收类和权益类产品风险偏好和对应客户风险等级差异大，即使权益市场单边明显上涨，债市资金流失现象也不明显 [7][11] - 理财产品净值化改造后，对业绩稳定和流动性管理需求高于绝对收益，截至今年9月，理财持有权益资产规模不到1万亿，占比约2%，总体业绩下限达标率为65%，固收类资金难大量流向权益资产 [7][12] - 公募基金是产生股债跷跷板资金变化的主体，今年Q3混合型和债券型基金合计增持股票约1.3万亿至6万亿，减持债券约2万亿至22万亿；“固收+”基金增持股票同时增配债券0.97万亿至3万亿以上；Q4以来权益市场高位震荡，预计公募基金倾向股债均衡配置 [7][13] 存款“搬家”相对温和，更多影响债市内部定价 - 存款“搬家”形式有两种，一是至权益市场，二是因利率吸引力不足至非银机构；存款至权益市场不会导致债市下跌，保证金存款属非银存款，未离开银行体系 [26] - 银行存款利率调降使负债端不稳定，央行宣布恢复国债买卖前，1Y AAA同业存单收益率在1.65%以上，恢复后利率仍普遍在1.6%以上 [29] - 存款利率调降对负债影响温和，中小银行存款降息是补降，今年5月以来10年期国债和LPR无明显变动，预计短期内难开始新一轮调降；后续降息需市场利率先下行，银行体系才会系统性降息 [30] - 理财比存款有吸引力，但平均收益率降至2%-2.5%，与定期存款收益率差距不大，“搬家”过程温和，资金是固收类产品内部迁移，利好信用债 [31]