行业投资评级 - 智能汽车产业链与具身智能产业链协同发展进入加速落地阶段 [6][12] - 2025年成为具身智能量产元年，行业从技术验证迈入规模化生产 [16] 核心观点 具身智能发展沿革 - 2020年OpenAI发布ChatGPT3开启智能化周期，具身智能进入快速发展阶段 [8][11] - 2020-2025年为初级智能化阶段，特斯拉、小米、比亚迪等企业密集入局形成产业链雏形 [11] - ChatGPT3推动具身智能从机械执行升级为具备认知能力的智能体 [11] 供给端进展 - 2025年多家厂商量产计划落地：特斯拉年产5000台、优必选1000台、智元机器人1万台产能 [13][16] - 工业场景为优先攻坚领域，技术成熟度与需求适配性较高 [16] 政策端支持 - 2025年深圳、北京、广东等地出台专项政策，聚焦技术攻关与千亿级产业集群建设 [17][18] - 长三角、京津冀、珠三角差异化布局，形成研发-制造-应用全链条发展 [21] 需求端潜力 - 制造业到2035年替代率预计达59%，机器人需求547.6万只 [23][26] - 住宿餐饮业替代率73%，教育行业机器人需求137.1万只 [26] - 2027-2035年机器人需求年均复合增长率31.5% [27] 整车产业链与具身智能结合 布局原因 - 硬件趋同：传感器、芯片、电机等组件复用率达70%以上 [43][49] - 软件趋同：自动驾驶VLA模型与具身智能架构高度一致 [59][64] - 生产场景优势：车企工厂提供天然数据采集环境 [76][82] 企业动态 - 特斯拉Optimus成本有望降至2-3万美元，小鹏IRON已实现工厂实训 [36][78] - 华为、比亚迪等车企研发团队超4000人，云端算力达10EFlops [84][86] 具身智能核心硬件 丝杠技术 - 行星滚柱丝杠传动效率90%，寿命为滚珠丝杠10倍以上 [90][92] - 2023年中国丝杠市场规模31.2亿，行星滚柱丝杠占比4% [94][98] - 本土产品在精度、承载能力上与国际仍有差距 [99]

机器人行业动态 - 2025世界人工智能大会(WAIC)上超过150台人形机器人同台亮相 创下国内最大规模展示记录 [2][3] - 机器人展区从静态展示转向动态演示 形成"机器人应聘会"的新形态 [1][2][3] - 行业上半年平均增长率达50%-100% 每天至少有一款新机器人发布 [15] 服务场景应用 - 智平方"爱宝"机器人具备长程柔性规划能力 可自主完成咖啡制作等餐饮服务 单杯咖啡制作时间1分半到2分钟 [6] - 擎朗智能双臂机器人XMAN-R1可模拟专业调酒师 精确识别酒瓶并混合酒水 [6] - 数字华夏仿生机器人"夏澜"拥有29个面部主动自由度 能模仿人类表情并进行歌舞表演 [7][8] - 傅利叶智能GR-3机器人采用柔肤软包覆材设计 专注于康养领域的陪伴服务 [8] 工业场景应用 - 宇树科技机器人展示格斗能力 在摔倒后数秒内可自主站立 体现动态平衡算法优势 [2][11][12] - 银河通用"Galbot"机器人可进行汽车零件分拣作业 具备抗干扰能力 [13] - 智平方"爱宝"实现全域全身搬运功能 突破传统机械臂局限 [13] - 乐聚机器人展示完整流水线作业流程 包括抓取、质检等环节 [13] 技术突破 - 视觉-语言-动作(VLA)大模型成为机器人"大脑" 实现端到端控制 [14] - "时空算力背包"技术解决室内外精确定位问题 支持自主巡检等任务 [14] - 端到端闭环控制架构减少延迟和信息损失 提升复杂环境响应速度 [14]

机器人行业动态 - 2025世界人工智能大会(WAIC)上超过150台人形机器人同台亮相 创国内最大规模展示记录 [3] - 机器人展区从技术参数秀场转变为"应聘会" 各厂商通过动态演示证明其胜任人类岗位的能力 [3] - 行业上半年平均增长率达50%-100% 每天至少有一款新机器人发布 但整体仍处于早期阶段 [14] 服务场景应用 - 智平方"爱宝"机器人通过GOVLA大模型实现长程柔性规划 可自主操作不同品牌咖啡机和冰淇淋机 [5] - 擎朗智能XMAN-R1双臂机器人模拟专业调酒师 能识别酒瓶并精确混合酒水饮料 [5] - 数字华夏仿生机器人"夏澜"拥有29个面部主动自由度 能进行有温度的情感交互 即将在京东开售 [6] - 傅利叶智能GR-3采用柔肤软包覆材设计 专注于康养场景 提供导诊咨询和康复训练陪伴 [7][8] 工业场景应用 - 宇树科技格斗机器人展示极端环境下的动态平衡算法和鲁棒性 摔倒后数秒内自主站立 [2][9][10] - 银河通用"Galbot"在模拟汽车零件分拣中展现高度环境适应能力 可应对人为干扰 [11] - 智平方"爱宝"突破传统机械臂局限 实现全域全身搬运作业 [11] - 乐聚机器人完整复刻产线流程 模拟抓取、质检、传递等流水线作业 [12] 核心技术突破 - VLA大模型作为"大脑"实现感知-理解-决策的端到端能力 [13] - "时空算力背包"提供高精度时空感知 解决室内外复杂环境定位导航问题 [13] - 端到端闭环控制架构直接转化感知信息为动作指令 提升响应速度和泛化能力 [13]

行业趋势 - 2025年是人形机器人和具身智能赛道发展的关键年份，产业端不断迭代新产品，一级市场初创公司成为投资者青睐标的[1] - 具身智能是推动制造业、生产性服务业及新质生产力的关键领域[10] - 全球具身智能领域快速发展，代表性事件包括多模态大模型推出和特斯拉发布人形机器人Optimus，中国目前约有200家人形机器人和具身智能企业[11] 技术发展 - 多模态模型的下一步发展方向是将机器人动作作为输出模态，形成VLA（Vision-Language-Action）大模型，使机器人能自主理解指令并执行任务[6] - 人形机器人要具备自主决策能力需要具身大模型支持，但数据短缺是制约大规模落地的根本原因，需要上百亿数据但现有公开数据集仅百万条量级[7] - 合成数据技术可解决数据短缺问题，通过在仿真器里进行大规模强化学习来提升具身大模型的训练效率和泛化效果[8] 企业实践 - 银河通用自研仿真数据合成管线，已积累亿级真实应用场景数据及百亿级合成仿真数据，其机器人Galbot能直接将所学技能泛化到真实世界[8] - 公司推出全球首个人形机器人智慧零售解决方案，在北京已有10家门店应用，计划2025年扩展到100家药店[23] - 具身大模型还可赋能四足机器人实现商场陪伴功能，基于合成数据技术生成端到端模型实现灵巧移动[24] 行业挑战 - 人形机器人行业面临两大挑战：出货量远低于汽车行业且无法像汽车那样售出后自动回传数据[8] - 传统数据采集方法存在存量不足和效率低下问题，无法满足具身智能发展需求[19] - 当前公开数据集仅100万条，与需要的上百亿条数据相差4-5个数量级，是行业发展最大瓶颈[20] 企业成就 - 银河通用成立于2023年5月，已完成数轮融资累计24亿元人民币[25] - 公司训练出世界首个以合成数据为唯一预训练动作数据的具身基础抓取大模型GraspVLA[23] - 公司技术可实现对一个任务仅需一天下午采集数据就能在同类物品间自动泛化，大幅降低数据成本[23]

交易动态 - 卓驭科技与中国一汽正在商讨战略投资事宜 交易金额超8亿美元（约合人民币60亿元） 投后估值逾百亿元 [2] - 本轮投资除中国一汽外 还有其他车企和产业资金参与 [2] - 交易完成后卓驭将保持业务和管理团队独立 一汽未实现控股或并表 [1][2] 股东与客户 - 卓驭目前已获得至少4家车企投资 包括比亚迪、上汽、北汽 均为其合作客户 [4] - 其他公开客户包括大众、奇瑞、东风、长城、奥迪 [4] - 公司由大疆孵化 与大疆均为重要股东 [2][4] 技术方案 - 拥有软硬件一体化研发基因 专注有限算力和成本条件下的辅助驾驶功能覆盖 [4] - 2022年在10万元级宝骏KiWi EV车型实现首套量产辅助驾驶方案 采用双目视觉与低算力平台 [4] - 2023-2024年在10万级车型实现无图高速领航与城市记忆领航 [4] - 产品线覆盖低中高三档算力平台 新增带激光雷达的"激目"系统方案 [4] - 提供从7V+32TOPS到激目+高算力（400~1000TOPS）的多级别方案 [4] - 开发基于高通8775P平台的舱驾一体方案 [4] 市场竞争 - 行业从技术试验加速转向规模化商用 智能驾驶成为重要购车影响因素 [5] - 2024年4月发布基于英伟达Thor平台的VLA大模型 参与新一轮技术竞争 [5] - 针对Thor平台开发的供应商较少 最先量产者将占据先发优势 [5] - 公司提供多样化合作模式 可交付软硬一体/部分软硬一体/纯软件等方案 [5] 运营发展 - 新一轮融资将增强资金储备 支持新技术开发投入 [5] - 2024年重点建设销售与商务能力 引入博世与华为背景的销售负责人 [5] - 重整销售体系以更灵活应对行业变化 [5]

一季度业绩表现 - 公司25Q1收入259亿元，同环比+1%/-41% [1] - 归母净利润6.5亿元，同环比+9%/-82% [1] - 25Q1销售新车9.3万辆，同环比+16%/-41% [1] - 汽车毛利率19.8%，同环比+0.5/0.1pct [1] 毛利率与费用分析 - 25Q1整体毛利率20.5%，同环比-0.1/+0.3pct [1] - 单车ASP/毛利分别为26.6/5.3万元，同比-11.9%/-10.0% [2] - SG&A/研发费用率9.8%/9.7%，同比-1.9/-2.2pct [2] 产品与销量展望 - 25Q2预计交付12.3~12.8万辆，营收325~338亿元 [2] - L系列和MEGA智驾焕新款上市后表现平稳 [2] - i8预计7月上市，定价35万元起，目标稳态月销5000台以上 [2] 技术研发进展 - Thor-U芯片增强车端算力 [3] - 自研芯片进展提速，智驾硬件成本有望降低 [3] - VLA司机大模型7月升级，提升自动驾驶能力 [3] 盈利预测与估值 - 预计25-27年GAAP归母净利103/158/178亿元 [3] - 2025E Non GAAP净利润130亿元 [3] - 目标价140.34港币，基于25年21x PE估值 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，调整目标价为 140.34 港币 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司一季度业绩符合预期，期待 i8 等新车上市表现，看好 VLA 模型上车提升智能辅助驾驶能力边界 [1] - 25Q1 汽车毛利率同环比双增，费用端同比大幅改善，预计 25Q2 交付 12.3 - 12.8 万辆，营收 325 - 338 亿元 [2] - 产品改款平稳，i8 标配 5C 电池，有望缓解用户里程焦虑，预计定价 35 万元起，月销 5000 台以上 [3] - 理想 L 系列和 MEGA 改款搭载 Thor - U 芯片，自研芯片进展有望提速，VLA 大模型将升级，提升能力边界 [4] - 维持盈利预测，基于可比公司估值调整目标价，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 25Q1 收入 259 亿元，同环比 +1% / -41%；归母净利润 6.5 亿元，同环比 +9% / -82% [1] - 25Q1 销售新车 9.3 万辆，同环比 +16% / -41%；毛利率 20.5%，同环比 -0.1 / +0.3pct，汽车毛利率 19.8%，同环比 +0.5 / 0.1pct [2] - 仅考虑汽车收入，单车 ASP/毛利分别为 26.6/5.3 万元，同比 -11.9% / -10.0%，环比 -1.1% / -0.7% [2] - 25Q1 SG&A/研发费用率为 9.8%/9.7%，同比 -1.9 / -2.2pct，环比 +2.8 / 4.3pct [2] 产品情况 - 5 月以来，L 系列和 MEGA 智驾焕新款上市交付，新老车型切换平稳，MEGA Home 版表现较好 [3] - 25H2 将发布 i8（7 月）和 i6（9 月）两款新车，i8 标配 5C 电池，10min 补能 500km，CLTC 纯电续航 720km [3] 技术进展 - 理想 L 系列和 MEGA 改款搭载 Thor - U 芯片，车端算力增强，引入专家，自研芯片进展有望提速 [4] - 25H2 双系统架构将升级为 VLA 司机大模型，泛化能力更卓越，赋予自动驾驶强大能力 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司 25 - 27 年 GAAP 归母净利分别 103/158/178 亿元，Non GAAP 净利润 130/186/208 亿元 [5] - 选取吉利汽车、比亚迪股份为可比公司，可比公司平均 2025E 16xPE，给予公司 5x 溢价，对应 25 年 21x PE，调整目标价为 140.34 港币 [5][13] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|123,851|144,460|182,556|236,094|250,198| |+/-%|173.48|16.64|26.37|29.33|5.97| |归属母公司净利润 (人民币百万)|11,809|8,045|10,277|15,813|17,774| |+/-%|0.00|(31.87)|27.74|53.86|0.00| |EPS (人民币，最新摊薄)|5.47|3.75|4.80|7.39|8.30| |ROE (%)|22.49|12.35|13.81|18.26|17.19| |PE (倍)|18.15|26.45|20.67|13.44|11.95| |PB (倍)|3.53|3.03|2.70|2.25|1.89| |EV EBITDA (倍)|30.36|72.56|24.96|10.81|8.45|[7] 基本数据 - 目标价 140.34 港币，收盘价（截至 5 月 29 日）108.20 港币，市值 231,643 百万港币 [8][9] - 6 个月平均日成交额 1,672 百万港币，52 周价格范围 68.65 - 138.30 港币，BVPS 33.55 人民币 [9]