产品升级核心内容 - 小鹏G7 Ultra首次大规模OTA升级聚焦AI智能辅助驾驶与智能座舱两大领域 [1] - 全场景VLA大模型融入成为本次升级最大亮点 显著拓展NGP智能辅助驾驶系统能力 [1] 智能辅助驾驶技术增强 - VLA大模型增强系统在复杂路况下的推理 预判及防御性驾驶能力 [1] - 系统提升应对视野盲区等潜在风险能力 并持续学习用户驾驶习惯 [1] - 新增人机共驾模式：NGP激活状态下(时速低于130km/h)支持驾驶员无感介入控制 [1] 用户痛点解决方案 - 自定义泊车功能支持用户在没有标准划线的车位手动创建虚拟停车框 [2] - 智能出库功能可通过手机App在车位狭窄时遥控车辆移出 [2] - AES自动紧急转向避让系统在制动距离不足时主动转向避险并减速 [2] 智能座舱功能优化 - AR-HUD新增侧后方来车预警功能并优化NGP跟车细节显示 [2] - AR-HUD加入自适应高度调节 根据驾驶者身高坐姿自动校准成像区域 [2] - 新增AR-HUD路怒消消气功能 支持触发爱心 烟花等趣味AR动画 [2]

目标价与评级调整 - 调整理想汽车（LI US）目标价至26 4美元 潜在升幅17% 调整理想汽车-W（2015 HK）目标价至102 6港元 潜在升幅16% [1] - 重申买入评级 因预期汽车毛利率相对稳定且AI投入将奠定长期竞争优势 [1] 财务表现与指引 - 二季度收入达人民币302亿元 同比下降5% 环比增长17% [2] - 二季度毛利率达20 1% 汽车销售毛利率为19 4% 同比增长0 7个百分点 环比下降0 3个百分点 [2] - 费用率同环比均下降 [2] - 指引三季度汽车交付量中位数为9 25万辆 收入中位数255亿元 同比下降接近40% 环比下降约16% [2] - 预期三季度营业利润和净利润显著下降 主因营收下降和经营杠杆 [2] 业务策略与展望 - 调整销售策略 包括总部直管 因地制宜和下沉市场 以调动销售积极性 [2] - 预计9月底i6车型上市 四季度新能源车销量有望抬升 [1][2] - 预计9月底i8累计交付达8000-10000台 [2] - 预计今年人工智能投入将达60亿元 [2] - VLA大模型将在9月OTA到AD MAX车型中 [2] 估值方法 - 采用分部加总法估值 使用市盈率进行估值 [3] - 给予2025年汽车销售和其他收入1 6x和0 9x的市销率 [3] - 目标价对应目标市销率1 6x [3] 市场与竞争地位 - 当前美股市盈率为14 2x 已充分反映市场预期 [1] - VLA大模型等AI领域投入将奠定长期竞争优势 [1]

投资评级 - 重申理想汽车"买入"评级，调整美股目标价至26.4美元（潜在升幅17%），港股目标价至102.6港元（潜在升幅16%）[2][4][6][8] 核心观点 - 尽管三季度汽车销量指引存在波动，但预期汽车毛利率将相对稳定，公司通过精细化管理调整销售策略[8] - VLA大模型等AI领域投入有望奠定长期竞争优势，预计9月底i6车型上市将推动四季度新能源车销量增长[8] - 当前美股市盈率为14.2倍，已充分反映市场预期[8] 财务表现与预测 - 2025年二季度收入302亿元（同比下降5%，环比增长17%），毛利率20.1%，汽车销售毛利率19.4%（同比增0.7个百分点，环比降0.3个百分点）[8][11] - 下调2025年营收预测至1212亿元（同比降16%），2026年预测1353亿元（同比增12%），2027年预测1515亿元（同比增12%）[3][12] - 2025年净利润预测下调至32.5亿元（同比降60%），2026年预测63.8亿元（同比增96%），2027年预测88.2亿元（同比增38%）[3][12] - 2025年毛利率预测20.2%，2026年20.3%，2027年20.6%，整体保持稳定[3][12] 业务运营与展望 - 三季度汽车交付量指引中位数9.25万辆，收入指引255亿元（同比降40%，环比降16%），主要受L系列销量波动影响[8] - 7月交付量30,731辆（同比降40%，环比降15%）[13][14] - 销售策略优化包括总部直管、因地制宜和下沉市场，以提升销售积极性[8] - 预计2025年人工智能投入达60亿元，VLA大模型将于9月通过OTA推送至AD MAX车型[8] - i8车型累计交付预计达8,000-10,000台，i6车型将于9月底上市交付[8] 估值方法 - 采用分部加总估值法，对2025年汽车销售业务给予1.6倍市销率，其他业务给予0.9倍市销率[8][16] - 美股目标价对应目标市销率1.6倍[8][16] 市场与行业对比 - 美股总市值257亿美元，港股总市值1887亿港元，近90日美股日均成交额1.36亿美元，港股日均成交额19.3亿港元[4][6] - 科技行业覆盖公司中，新能源汽车板块包括蔚来、小鹏汽车等，均获"买入"评级[37]

全新小鹏P7预售表现 - 全新小鹏P7上市7分钟内获得1万台大定订单 [1] 历史产品大定表现对比 - 小米SU7去年上市时4分钟获得1万台大定 [3] - 小鹏MONA M03去年上市时52分钟获得1万台大定 [3] 技术路线转型 - 小鹏汽车从激光雷达支持者转变为纯视觉方案坚定支持者 [8] - 公司前年已决策坚持纯视觉路线用于辅助驾驶和自动驾驶 [16] - 预计2027年自动驾驶技术路线之争将消失 [8] 纯视觉方案优势 - 视觉上限远超激光雷达 [8] - 纯视觉方案模拟人类驾驶逻辑更适应现有交通环境 [18] - 算力提升10倍后纯视觉方案可处理夜间、大逆光、雨雪天等复杂条件 [21] - 视觉系统未来能识别路面钉子和挪动的沙井盖等细节 [16] 算力突破 - 当前算力比以往提高10倍 [19] - 预计5-10年后算力比现在再提高10倍 [19] - 自研图灵芯片单颗有效算力相当于三颗英伟达Orin X芯片 [23] - 小鹏G7 Ultra版搭载3颗图灵芯片，车端算力达2250TOPS [25] - 自研算力领先行业平均3-10倍 [30] 芯片自研优势 - 算力利用率高于通用芯片 [25] - 专为自家产品开发避免功能冗余 [28] - 芯片与软件团队协同挖掘芯片潜力 [28] VLA大模型应用 - 端到端大模型赋能辅助驾驶系统 [30] - 全新小鹏P7搭载全场景VLA系统可实时识别水坑深度、行人位置和公交车盲区 [31] - 系统能自动降速避让和提前制动 [31] 自动驾驶规划 - 辅助驾驶能力年底预计比第一阵营强10倍以上 [33] - 支持L4的车型将在2026年量产 [34] - 获得政策批准后在部分区域试点Robotaxi运营 [34] 财务表现 - 最近一年半销量等于过去9年总和 [39] - 二季度交付量超10万台，同比增长241.6% [39] - 二季度营收182.7亿元，同比增长125.3% [39] - 毛利率17.3%，同比增长3.3个百分点 [39] - 现金流475.7亿元创历史新高 [39] 发展战略 - 未来发展聚焦科技和颜值两大关键词 [40] - 不排除寻找合作方进行Robotaxi商业化运营 [37] - 持续研发投入认真做好每款车 [42] 行业竞争态势 - 特斯拉和小鹏在Robotaxi领域可能面临业务撞车 [36] - 特斯拉计划2026年底Robotaxi车队达数百万辆 [36] - 行业未来5年内可能进行激烈淘汰赛 [43]

产品发布与定价 - 全新小鹏P7正式上市 共推出四款车型 起售价21.98万元 最高售价30.18万元[2] - 车型包括702长续航Ultra售价21.98万元 820超长续航Ultra售价23.98万元 750四驱高性能Ultra售价25.98万元 750四驱鹏翼Ultra售价30.18万元[2] - 开启订购后7分钟大定量破万 刷新小鹏历史记录[2] 产品设计与性能 - 采用"The Next Design"极致未来感原创设计 长高比3.57 宽高比1.40 轮宽比0.28 轮高比0.52[3] - 在浙江国际赛车场创下1分38秒767圈速成绩 成为50万元以内最快量产轿跑[4] - 搭载超跑级中置电驱布局 50:50轴荷分配 双腔空悬+AI智能底盘组合[4] - 实现90km/h麋鹿测试通过 33.16米制动距离[4] - 全系标配双腔空气弹簧与DCC智能阻尼 前245后275前后运动轮胎组合[4] 三电技术与续航 - 首搭858高性能电池包 集成800V高压平台 820km续航与5C超充AI电池[6] - 800V 5C超快充系统10分钟补能525km SOC 10%-80%充电仅需11分钟[6] - 在180kW国网桩上22.5分钟完成10%-80%补能[6] - 24小时耐力测试以平均220km/h车速累计行驶3961km 累计充电32次 单次充电11-13分钟[5] 智能化配置 - 全系搭载三颗自研图灵AI芯片 整车有效算力达到2250 TOPS[6] - 高效驱动本地端VLA大模型 具备湿滑路面AES功能 增强版AEB工作范围覆盖至130公里每小时[6] - 搭载VLM座舱全能管家 87英寸AR-HUD 三轴灵动中控屏支持多角度调节[7] - 配备"路怒消消气"功能 通过HUD和发射道具实现互动体验[7] 公司战略与规划 - 2026年与2027年为新产品大年 产品线覆盖10万以上到200万以下 包含全尺寸SUV[13] - 明年推出RoboTaxi相关能力[14] - 采用平台化模块化生产策略 确保新车型上市即交付[15] - 当前工厂产能充足 可支持P7冲击同级轿车前三目标[16] 研发投入与技术布局 - 今年在VLA投入接近50亿元[20] - 同时使用英伟达和国产GPU[24] - 预计未来汽车公司研发费用将达500亿元一年 其中300多亿来自AI领域[24] - 认为真正的VLA能力要比当前第一阵营强10倍以上[20] 市场竞争与定位 - P7车型被视为品牌图腾 代表最高技术水平[12] - 轿车产品策略强调颜值第一与科技属性[12] - 在细分市场实现量效双优[13] - 目标在细分市场"保三争二"[9] 财务预期 - 随着新车交付 月销达到4万辆并无困难[9] - 四季度实现季度盈利并无悬念[9]

产品发布 - 全新小鹏P7正式上市 共发布4个版本 包括702长续航Ultra 820超长续航Ultra 750四驱高性能Ultra与750四驱鹏翼Ultra 官方指导售价为21.98万元至30.18万元 [1] - 新车外观和内饰采用全新设计语言 全系标配3颗图灵AI芯片 提供后驱和四驱两种驱动模式 全系以Ultra为标配 [4] - 车身长度5017mm 高度1407mm 宽度1970mm 离地间隙142mm 风阻系数0.201Cd [4] 技术配置 - 全系搭载三颗自研图灵AI芯片 整车有效算力达2250TOPS 其中两颗驱动智驾VLA大模型 一颗协同8295P芯片驱动智舱VLM大模型 [5] - 基于全域800V平台架构打造 后置单电机功率270千瓦(367马力) 双电机四驱版综合最大功率437千瓦(595马力) [5] - 搭载74.9千瓦时和92.2千瓦时两种电池组 10%-80%SOC充电时间11.3分钟 10分钟补能512km CLTC续航里程702公里 820公里 750公里(四驱) [5] 市场定位 - 小鹏P7对于品牌具有图腾意义 代表品牌调性和技术前端 [4] - 目标成为纯电轿车细分市场销量第三 内部制定稳健目标 先实现前三再守三望二 [9] - 公司为全新P7准备了充足产能 对标细分市场第三目标 上市前已生产一批车型实现上市即交付 [9] 历史表现 - 小鹏P7在2021年全年交付6.01万辆 占公司总交付量9.8万辆的62% [7] - 2024年上半年累计交付19.7万辆 同比暴涨279% 小鹏P7+与MONA M03贡献近70%销量 [9] - 2024年7月交付达3.67万辆 创历史新高 仍以小鹏P7+与MONA M03为主 [9] 公司战略 - 推出老车主专属复购权益 包括动力电池终身质保 价值5000元5万积分 本品置换减免1万元 价值1万元6年1500度电卡 至高总价值2.9万元 [4] - 2024年是公司换代大年 2026-2027年是新产品大年 产品线将覆盖10万以上到200万以下 包含全尺寸SUV [11] - 公司在VLA投入已接近50亿元 年花费数十亿元 预计真正VLA量产落地后性能将比现在第一阵营强10倍以上 [5]

投资评级 - 首次覆盖给予买入-A评级，6个月目标价102.6港元（当前股价80.45港元）[7] 核心观点 - 25Q2营收182.7亿元（同比+125.3%，环比+15.6%），净亏损收窄至4.8亿元，Non-GAAP净亏损3.9亿元[1] - 汽车交付量10.3万辆（同比+241.6%），单车ASP提升至16.9万元（环比+1.62万元）[2] - 汽车销售毛利率达14.3%（同比+8.0pct，环比+3.9pct），研发/销售费用率分别降至12.1%/11.9%[3] - 预计2025-2027年营收900/1389/1736亿元，对应PS 1.7/1.1/0.88倍[4] 业绩表现 - **收入增长**：25Q2汽车销售业务收入169亿元（同比+148%），占总营收92.5%[2] - **毛利率改善**：技术降本、供应链优化及规模效应推动毛利率同比提升8pct[3] - **费用控制**：研发费用率12.1%（同比-6.01pct），销售费用率11.9%（同比-7.54pct）[3] 产品与战略 - **新车周期**：Q4将推出增程新车，2025年计划发布2款Mona SUV及多款增程车型[4] - **AI能力**：智驾保持国内第一梯队，G7 Ultra/P7搭载3颗图灵芯片，即将推送VLA大模型[4] - **经营优化**：24年以来供应链、产品打造及组织效率显著提升[4] 财务预测 - **营收预期**：2025E营收900.4亿元（同比+120.3%），2027E达1735.8亿元[10] - **盈利拐点**：预计2026年实现净利润22.8亿元（2025E亏损31.6亿元）[10] - **估值指标**：2025E市销率1.7倍，2027E净资产收益率20.3%[10]

行业技术趋势 - 人形机器人能力维度从精准高效向泛化智能延展 产业方向从结构优化转向行为泛化 [1] - VLA大模型成为行业高频词 通过大规模仿真数据和多场景训练实现跨品类跨物体的泛化能力 [2] - 技术路径呈现差异化 包括分层规划与Model-based强化学习 多模态具身模型整合视觉与语言信息 [3] 企业产品进展 - 银河通用机器人全自研GroceryVLA大模型已应用于货架商品分拣 即将在北京多家门店上架 [2] - 星动纪元研发通用端到端VLA具身大模型 实现物流分拣场景中多机器人协同作业及360度旋转能力 [2] - 乐聚机器人全尺寸人形机器人夸父可执行工业料箱搬运 物料分拣 SMT料盘出库以及商业服务场景任务 [3] - 优必选展示近二十台机器人群体作业解决方案 多模态推理大模型已在多家车企工厂完成搬运分拣质检等复杂工作 [3][4] 商业化进程 - 优必选重点关注产品商业化落地速度 预计2027年工业场景将迎来人形机器人大规模落地 年交付量达万台级别 [5] - 行业架构成为核心竞争力 优秀模型架构可通过极少数据实现泛化 直接影响训练成本与效率 [5]

核心观点 - 汽车芯片市场在第二季度复苏进程遇阻 主要厂商业绩增速回落 行业尚未走出下行周期 但复苏信号初现 预计2025年下半年完成触底 [1][6] - 市场呈现显著结构性分化：功率芯片和高端智能化芯片将率先复苏 MCU/PMIC等通用芯片复苏滞后 [6] - 智能化新业态（如VLA大模型、Robotaxi）为芯片需求带来新动力 但强拉动效应需待2025年底库存优化完成后释放 [7] 芯片厂商表现 - 德州仪器汽车市场二季度同比增5% 环比下滑低个位数百分比 汽车成为公司整体发展拖累 总裁指出汽车订单均为急单 未进入全面复苏 预计汽车将是最后一个复苏的市场 [2] - 意法半导体汽车业务二季度同比降24% 环比增14% 总裁确认一季度为低点 预计三季度环比增长 订单出货比回落至低于1 但实质已接近拐点 [3] - 英飞凌汽车业务二季度同比减3% 环比增1% 客户去库存趋势放缓使收入略有改善 [3] 市场压力来源 - 全球汽车销量增长乏力：2025年预计销量9470万台 同比仅增3.7% 2026年可能同比下滑 [4] - 新能源汽车增速放缓 传统燃油车需求低迷 导致终端车厂芯片采购量下滑 MCU/PMIC等通用芯片高安全库存尚未完全消化 [4] - 地缘政治与供应链重构带来不确定性 关税政策变动导致车企分散供应链风险 延缓需求回升节奏 [4] - 欧洲市场对纯电车型投入放缓 直接减少芯片采购总量 混动车型芯片用量显著低于纯电车型 [5] 结构性复苏差异 - MCU/PMIC等通用芯片：因门槛低、产能冗余严重 传统油车电子化需求萎缩 库存压力最大 复苏预计滞后至2025年末或2026年初 [6] - 功率芯片：受益于新能源汽车渗透率提升（2025年渗透率预计达25%）碳化硅芯片仍存供需缺口 IGBT需求韧性显著 二季度已现反弹迹象 [6] - 高端智能化芯片：激光雷达、高分辨率CIS、大算力智驾SoC、车规级HBM等需求持续 库存水位相对健康 成为市场结构性亮点 [6] 智能化驱动因素 - VLA大模型上车推动智驾SoC算力门槛从百TOPS级跃升至千TOPS级 催生配套HBM、高速以太网交换芯片需求 同时增加感知端芯片用量 [7] - L4级自动驾驶车队规模化运营需数千T级算力域控制器 拉动车规级SoC芯片需求上量 但商业化落地多集中于2025年后 [7] 中国市场竞争格局 - 国产汽车芯片在MCU/PMIC等中低端通用芯片领域凭借成本优势、车规认证突破及本土供应链响应速度 加速抢占海外厂商份额 [9] - 高端制程大算力智驾SoC领域 国产公司仍在算力密度、工具链生态、车规认证积累等方面存在差距 生产制造主要依赖台积电 [9]

引言 - 2025 CCF中国开源大会在上海举行，理想汽车CTO谢炎发表主题演讲，分享理想星环OS的开源之路与未来愿景[1] - 自2024年3月宣布开源以来，星环OS已完成两次重要版本发布并获得行业认可[1] - 演讲探讨了智能汽车向空间机器人演进的技术趋势和解决方案[1] 理想星环OS产生背景 - 空间机器人是连接物理世界和数字世界的关键桥梁，需具备感知-决策-执行的闭环能力[5] - 智能汽车是空间机器人的早期商业化形态，是实现通用空间机器人的第一步[5] - VLA模型能无缝打通"感知-决策-执行"闭环，是构建通用空间机器人的关键技术[5] - 需要一体化操作系统来融合多模态数据、调度异构硬件资源并承载VLA模型[6] 空间机器人技术发展趋势 - 终极目标是实现通用空间机器人，智能汽车的成功证明了其可行性[9] - 技术发展趋势包括：软硬件极致协同、算力资源集中高效利用、系统安全性成为基础前提、拥抱开源开放[11][12] - VLA大模型是核心技术突破点[9] 经典汽车软件方案面临的问题 - 经典方案产生于2000年，解决了ECU数量爆炸式增长带来的集成困难问题[15] - 局限性包括模块化思路导致信息孤岛、协作模式开放但核心代码不开源[18] - 面临四大矛盾：软件快速迭代vs硬件研发周期、AI算力需求增长vs成本控制、系统复杂性vs实时确定性需求、智能化网联化vs安全风险收敛[20] 开源解决方案 - 星环OS包含四大核心部分：AI计算系统(大脑)、智能实时系统(小脑)、通信中间件(神经系统)、信息安全系统(免疫系统)[25][26] - 技术架构特点：高度统一、跨域协同、灵活部署、内生安全[30] - 已成功落地量产，运行在辅助驾驶域控制器和区域控制器上[33] - 核心价值：降低成本(年产70万台时节省数千万元)、提高效率(缩短33%研发周期)、增强性能[35][41] 开源生态构建 - 开源生态理念是通过开放社区治理构建统一开放的通用智能系统基础底座[39] - 社区已取得阶段性成果，包括社区建设、生态合作和行业影响力[42] - 未来工作重点：繁荣生态构建与核心功能发布[47] - 下半年将进行两次重要版本迭代，覆盖底层基础、核心能力、开发设施和典型应用[48][50] 生态吸引 - 开源目的在于促进行业合作，破解"重复造轮子"困局[52] - 欢迎更多品牌和产业链伙伴加入生态建设，实现互利共赢[52]