行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持该评级 [6] 报告核心观点 - 2025年12月大中客车行业呈现“出口强劲、国内承压”的格局，出口销量同环比高增是核心亮点 [2][4] - 展望2026年，国内需求在“以旧换新”政策托底下仍略有承压，但行业出口预计将持续保持高景气，支撑全年销量 [9] - 报告持续看好头部车企加速海外拓展，认为这将带来销量结构优化和盈利能力提升，并重点推荐宇通客车 [9] 2025年12月及全年销量数据总结 - **整体销量**：2025年12月大中客车月度批发销量约2.0万辆，同比-1.4%，环比+56.5% [2][4] - **出口表现**：12月大中客出口约9098辆，同比+81.5%，环比+110.4%，表现强势 [2][4] - **国内表现**：12月国内大中客销量约1.1万辆，同比-28.6%，环比+28.9%，国内需求承压 [2] - **分品类销量**： - **公交客车**：12月销量9796辆，同比-32.6%，环比+30.6%，主要受国内销量下滑影响 [2] - **座位客车**：12月销量9331辆，同比+73.8%，环比+97.5%，出口强劲是同比高增主因 [2] - **全年维度**： - 2025年大中客车批发总销量12.6万辆，同比+9.4% [9] - 全年出口销量5.8万辆，同比+30.7%；国内销量6.8万辆，同比-4.0% [9] - 全年公交客车销量5.9万辆，同比+15.2%，受益于以旧换新政策；座位客车销量6.2万辆，同比+4.4% [9] 主要车企销量表现总结 - **宇通客车**： - 12月总销量8864辆，环比+118.4%，同比+2.9% [9] - 12月出口销量4343辆，环比+308.2%，同比+65.8% [9] - 2025年总销量4.95万辆，同比+5.5%；全年出口销量1.7万辆，同比+22.5% [9] - **金龙汽车**： - 12月总销量7254辆，环比+44.7%，同比-0.6% [9] - 12月出口销量4206辆，环比+75.8%，同比+66.6% [9] - 2025年总销量5.1万辆，同比+2.3%；全年出口销量3.0万辆，同比+34.5% [9] - **中通客车**： - 12月总销量1137辆，环比+0.4%，同比-8.8% [9] - 12月出口销量372辆，环比-19.3%，同比+59.7% [9] - 2025年总销量1.2万辆，同比+8.4%；全年出口销量0.63万辆，同比+1.8% [9] 行业展望与投资建议 - **政策影响**：2026年“以旧换新”政策延续2025年细则，有望继续促进新能源公交客车增长 [9] - **需求判断**：座位客车需求相较2024年高峰期整体减弱，国内整体需求预计仍将略有承压 [9] - **核心驱动力**：板块出口预计将持续保持高景气度，成为支撑全年销量的关键 [9] - **投资聚焦**：看好头部车企加速海外拓展带来的结构优化与盈利提升，报告重点推荐宇通客车 [9]

新一轮以旧换新补贴政策导向 - 政策呈现“向新而行”与“向绿而转”的鲜明导向，重塑消费选择与市场格局 [1] - 补贴品类精准扩容，直指科技消费新趋势，旨在培育新消费增长点 [2] - 补贴引导绿色消费升级，推动家电消费市场向绿色化加速转型 [3] 智能穿戴品类补贴效果 - 智能眼镜首次被纳入国家消费补贴范围，享受15%补贴 [1] - 政策降低了前沿科技产品的体验门槛，智能眼镜市场因政策注入而活跃 [2] - 线上渠道如淘宝官方旗舰店，享有补贴的华为、小米等品牌智能眼镜销量已突破4000台 [2] - 线下门店通过“国补+厂补”叠加红利，有效激发潜在消费需求，客流量显著增长 [2] 家电品类补贴细则与市场反应 - 2026年新方案规定，仅冰箱、洗衣机等六类产品中的一级能效产品可享受15%补贴，单件补贴上限1500元人民币 [3] - 二级能效产品已正式退出补贴范围 [3] - 消费者关注节能产品，计算长期节能账，推动市场绿色转型 [3] - 以一台市场价9290元人民币的一级能效冰箱为例，叠加补贴后最终支付6300多元人民币 [3] 汽车以旧换新补贴政策与市场反响 - 2026年汽车以旧换新补贴政策分为“报废更新”和“置换更新”两类 [4] - 报废老旧汽油乘用车并购买新能源车的，最高可补贴2万元人民币 [4] - 置换新能源车的，最高可补贴1.5万元人民币 [4] - 政策有力激发市民换车热情，新能源汽车领域呈现火热景象，4S店周末看车试驾客户络绎不绝 [4] 商家配套措施与市场热度 - 商家同步推出优惠活动，通过预存、直降、返券等组合方式，让价幅度超过15% [5] - 不少商家推出“送新收旧”一站式服务，优化消费体验 [5] - 据镇江苏宁易购反馈，手机、洗衣机、冷柜等产品持续热销，节假日掀起销售热潮 [5] - 政策通过制度设计引导绿色、智能领域消费，推动产业与消费双向奔赴 [5]

核心观点 - 公司发布2025年业绩盈喜预告，预计经调整归母净利润同比增长45%至60%，达到23.3亿至25.7亿港元，优于股权激励目标 [1] - 公司与索尼签署战略合作意向备忘录，拟成立合资公司承接索尼家庭娱乐业务，有望强化全球份额与高端品牌认知 [1] - 公司凭借“全球化”与“中高端化”战略，叠加国内“以旧换新”政策红利及AI等创新业务布局，经营改善趋势有望延续，成长空间可期 [1][2] 2025年业绩预告与驱动因素 - 预计2025年经调整归母净利润在23.3亿至25.7亿港元之间，同比增长约45%至60% [1] - 利润增长动力源于产品结构优化及经营效率提升，高毛利的Mini LED电视表现突出 [2] - 2025年前三季度，公司Mini LED TV全球出货量同比大幅增长153.3% [2] - 在大尺寸化趋势下，65吋及以上电视出货量同比增长25.8% [2] - 互联网业务与创新业务（如光伏、智能家居）的规模效应逐步显现，有助于降低整体费用率 [2] 与索尼的战略合作 - 2026年1月20日，公司与索尼签署战略合作意向备忘录，涉及成立合资公司承接索尼家庭娱乐业务 [1] - 合资公司将由公司持股51%，索尼持股49%，在全球范围内开展电视和家庭音响等产品的一体化运营 [1] - 合作若落地，有望通过子公司使用索尼相关技术和Sony、BRAVIA品牌，强化公司在高端电视市场的品牌认知 [1] - 公司可利用自身规模及产业优势，强化显示产业整体竞争力 [1] - 在备忘录签署至2026年3月31日期间，公司具备排他优势 [1] 产品战略与市场表现 - 公司推行“全球化”与“中高端化”战略，在国际市场份额稳步提升 [1] - 受益于国内“以旧换新”政策的优化延续，作为头部电视企业，公司仍将受益于政策红利，推动Mini LED等高端产品渗透 [2] - 公司持续加大海外本土化布局，在北美、欧洲及新兴市场建立完善的生产与研发体系，实现“全球生产、全球销售”，以降低关税波动风险 [2] 智能化与AI创新业务布局 - 公司积极推进智能化与AI应用落地，在AI电视、智能眼镜、AI陪伴机器人等前沿产品已有布局 [1] - 在CES展期间，雷鸟创新发布了AI眼镜新品，公司也在积极推进AI陪伴机器人项目 [3] - 新一轮产品周期有望打开成长空间，支撑公司长期价值提升 [1] 盈利预测与估值 - 基于盈利预喜和经营效率提升，研究员上调了公司盈利预测 [3] - 2025-2027年归母净利润预测上调至24.5亿、29.9亿、33.8亿港元，较前值调整幅度分别为8.4%、10.4%、11.5% [3] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）预测为0.97、1.18、1.34港元 [3] - 截至2026年1月20日，Wind可比公司2026年一致预期市盈率（PE）为9.4倍 [3] - 鉴于公司全球品牌及产品竞争力强，经营改善趋势有望延续，研究员给予公司2026年12倍PE估值，目标价上调至14.16港元 [3]

以旧换新政策刺激消费 - 陕西省启动提质增效的消费品以旧换新工作 聚焦绿色低碳和智能升级 对补贴范围、标准、条件进行精准优化以推动消费提质扩容 [1] - “国补”政策落地为消费者提供真金白银优惠 例如有消费者购买OPPO新机节省500元 直接刺激了线下门店消费人气攀升 [1] - 政策覆盖汽车、家电、数码和智能产品等多品类 陕西多地线下门店迎来消费热潮 [1] 绿色智能家电销售趋势 - 开年以来 冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器6类一级能效产品销量增长最快 [1] - 元旦期间 陕西苏宁易购门店销售的一级能效/水效家电产品占比提升至92% 释放了明确的绿色家电消费趋势信号 [1] - 智能穿戴产品如智能手环等热度很高 与绿色低碳、智能升级的消费趋势相符 [1] 消费电子品牌营销与销售 - OPPO品牌在西安赛格国际购物中心新开西北首家OPPO|一加旗舰店 新款手机和科技国潮产品亮相 [1] - 新店开业叠加“国补”及专属福利 吸引大量市民体验和购买 顾客咨询产品是否享受补贴后下单意愿强烈 [1] - 商家通过赠送购机礼盒等额外福利促进销售 [1] 文旅消费迎来高峰 - 随着春节消费旺季到来 文旅消费迎来高峰 [1] - 西安大唐不夜城景区举办大雁塔水舞光影秀、盛唐密盒等12项常态化演出吸引游客 [2] - 景区上新秦岭金核桃酥、方片茯茶、贵妃糕等特色产品 打造“长安记忆”以促进消费 [2] 文旅消费体验与商业活动 - 游客在景区体验汉服、购买特产、观看演艺节目 游玩体验良好 带动相关消费 [2] - 景区游客明显增多 特产店需招聘兼职人员负责为游客打包和邮寄特产 [2] - 陕西各地积极营造消费氛围 通过组织重点商圈促消费、创新消费场景（如结合滑雪、非遗、温泉）及举办百余项文旅活动助推消费 [2][3]

宏观经济与政策背景 - 促进内需消费是国内经济进步的重要动力，但效果尚未达到最满意状态[1] - 国家政策定调将继续推行“两新”政策，即大规模设备更新和消费品以旧换新，并给予国家补贴[5] 餐饮行业竞争与定价动态 - 当前餐饮行业竞争激烈，普遍存在促销降价和通过直播提供优惠的内卷现象[5] - 麦当劳逆势对旗下多数商品进行涨价，涨幅在0.5元至1元之间[7] - 麦当劳的“1+1随心配”套餐此次未涨价，价格仍为13.9元，但此前已从12元上涨过[7] - 麦当劳的主要竞争对手，如肯德基、塔斯汀、牛约堡等，目前均未跟进涨价[5] - 在消费选择增多的背景下，麦当劳的涨价行为被视为可能不明智[7] 高端消费品市场与价格策略 - 53度飞天茅台市场零售价近期持续下跌，已跌破每瓶1499元，其股价也早已跌破1499元[8] - 贵州茅台集团为稳定价格出台新政策，核心措施是缩减供应量[9] - 具体配额削减为：53度飞天茅台削减30%，1000毫升装飞天茅台削减30%，生肖茅台削减50%，彩釉珍品茅台削减100%[9] - 政策出台后短期三天内，53度飞天茅台价格回升至每瓶1570元左右[9] - 茅台酒价格下跌的原因被归结为终端消费市场萎缩、民众消费习惯改变，以及前期囤货的经销商因现金流紧张而出货[11] - 市场观点认为，通过控制供应量来稳定价格的做法，长期可能难以对抗经济规律和消费趋势的转变[11][13] 消费趋势与消费者行为 - 近两年餐饮市场内卷化使消费者感受到外出就餐成本降低，高档餐厅生意受影响，消费呈现下移趋势[7] - 民众消费行为与可支配收入水平变化呈正相关，若收入不变或下降，消费将趋于保守和谨慎[13] - 消费习惯的改变对消费决策影响重大，即使有国家补贴，非刚性消费也可能不会贸然增加[13]

投资表现与结构优化 - 2025年四川省固定资产投资结构持续优化，投资运行正加快从规模扩张向质效提升转换 [1] - 全年产业投资比上年增长8.2%，占全部投资的30.4%，占比较上年提高3个百分点，压舱石作用突出 [1][3] - 产业投资中，农林牧渔业、采矿业、制造业、电力生产投资分别增长5.9%、41.9%、4.6%、17.8% [3] - 产业领域设备工器具购置投资增长13.5% [3] 投资新趋势：向新、向质、向绿 - 绿色低碳产业投资增长1.5% [3] - 工业技改投资比上年增长8.4% [3] - 高技术制造业投资比上年增长5.3%，其中电子及通信设备制造业投资增长10.5% [3] - 六大优势产业投资比上年增长6.8% [3] 民间投资活力增强 - 全省民间投资扭转了连续两年下降态势，比上年增长2.1%，增速比上年加快3.4个百分点 [3] - 民间项目投资增长9% [3] - 基础设施和民生社会事业民间投资分别增长29%、18.9%，合计拉动全省民间投资增长3.2个百分点 [3] 消费市场整体表现 - 2025年四川省社会消费品零售总额超2.9万亿元，比上年增长5.1%，增速比上年快0.9个百分点 [1][5] - 消费增长得益于全省深入实施提振消费专项行动 [6] 消费市场新亮点 - 乡村市场潜力加快释放，乡村消费品零售额比上年增长6.1% [8] - 升级类商品消费较快增长，限额以上单位金银珠宝类、化妆品类分别增长32.6%、8.3% [4][8] - 线上消费发展向好，全省网上零售额比上年增长9.5%，其中实物商品网上零售额增长6%，占社会消费品零售总额比重达16.4%，比上年提高0.1个百分点 [8] - 限额以上单位中，通过互联网实现的商品零售额、餐饮收入分别增长19.5%、29.7% [8] - 以旧换新政策效应凸显，带动限额以上单位通讯器材类、汽车类零售额比上年分别增长50.8%、8.9%，对全省限额以上单位零售额增长贡献超70% [8]

2025年中国消费市场总体表现 - 2025年社会消费品零售总额达50.1万亿元，同比增长3.7% [1] - 商品零售额增长3.8%，餐饮收入增长3.2% [1] - 最终消费支出对经济增长的贡献率达52%，是经济发展的主引擎 [1] - “十四五”期间社会消费品零售总额先后迈上40万亿元、45万亿元、50万亿元新台阶 [1] 大宗耐用商品消费 - 消费品以旧换新带动相关品类销售额达2.61万亿元，惠及3.66亿人次 [1] - 乘用车零售量达2374.4万辆，增长3.8%，其中新能源乘用车市场渗透率达53.9% [1] - 限额以上单位家电零售额1.17万亿元，增长11%，连续两年突破万亿大关 [1] - 限额以上单位通讯器材、文化办公用品、家具零售额分别增长20.9%、17.3%和14.6% [1] 生活日用商品消费 - 限额以上单位粮油食品零售额增长9.3%，有机食品、绿色农产品消费成为主流 [2] - 限额以上单位服装鞋帽针纺织品零售额增长3.2%，新中式服装及功能型面料产品热销 [2] - 限额以上单位日用品零售额增长6.3%，保持稳定增长 [2] 升级类商品消费 - 限额以上单位体育娱乐用品零售额增长15.7%，冰雪、徒步、骑行等装备需求旺盛 [2] - 重点平台智能眼镜、智能手表、智能手环销售额均增长超40% [2] - 限额以上单位化妆品零售额增长5.1%，东方美学引领潮流 [2] - 限额以上单位金银珠宝零售额增长12.8%，融合传统文化与现代设计的产品受青睐 [2] 特色商品消费亮点 - 首发经济活力十足，智能网联汽车、智能手机等领域新品密集发布，国内外品牌首店加快落地 [2] - 国货潮品广受欢迎，老字号与新消费品牌跨界联动，创新产品与场景受追捧 [2] - “IP+消费”蓬勃兴起，2025年暑期档电影衍生品销售同比增长1倍以上 [2]

2025年中国消费市场核心数据与宏观趋势 - 2025年全年社会消费品零售总额达501202亿元，同比增长3.7%，增速较2024年加快0.2个百分点，市场规模居全球前列 [2] - 过去20年间，社会消费品零售总额连续跨越五个台阶：2008年突破10万亿元，2012年突破20万亿元，2016年突破30万亿元，2019年突破40万亿元，2025年突破50万亿元 [2] - 2025年居民人均可支配收入实际增长5%，与经济增长同步，成为内需增长重要支撑 [2] - 2025年内需对经济增长贡献率超过67%（约三分之二），其中最终消费支出贡献率达52% [2] 消费结构升级与服务消费亮点 - 服务消费成为2025年经济运行重要亮点，居民消费正从商品消费为主向商品和服务消费并重转变 [5] - 2025年服务零售额同比增长5.5%，增速快于商品零售额1.7个百分点 [5] - 最终消费支出对经济增长贡献率为52%，较上年贡献率提高5个百分点，是经济增长主动力和稳定锚 [5] - 新能源汽车、网络销售市场规模保持全球第一，消费在向新而行 [3] “以旧换新”政策成效与展望 - 2025年“以旧换新”政策带动超过3.6亿人次申领补贴，带动相关商品销售额超过2.6万亿元，直接拉动社会消费品零售总额增长0.6个百分点 [5] - 2026年“以旧换新”政策将提高资金使用效益，合理确定各地资金分配规模，并按季度分批次下达中央资金 [6] - 2026年政策将在全国范围内对汽车报废更新、汽车置换更新、6类家电以旧换新、4类数码和智能产品购新执行统一补贴标准 [6] - 2025年底已提前下达2026年首批625亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新资金 [7] 宏观政策靠前发力与未来方向 - 宏观政策呈现靠前发力特征，2026年初国常会部署实施财政金融协同促内需一揽子政策，加强财政与金融政策配合联动以引导社会资本参与促消费、扩投资 [7] - 政策强调加快培育服务消费新增长点，促进服务消费提质惠民，并完善促消费长效机制，加快清理消费领域不合理限制 [7] - 2026年宏观政策发力点将放在做强国内大循环上，全方位扩大国内需求，研究制定2026—2030年扩大内需战略实施方案 [8] - 有观点指出消费问题核心在于“消费能力”及背后的收入与预期限制，政策重心或应转向债务重组与财政可持续性建设，并聚焦服务业扩能提质以释放托育、养老、教育培训等领域供需潜力 [8] 投资结构优化 - 投资在向优发力，2025年高技术服务业投资增长3.5%，绿色能源投资持续快速增长 [3]

2025年贵州省消费品以旧换新政策效果 - 2025年贵州省通过“政府补贴+企业让利+平台运营”模式开展消费品以旧换新活动，使用补贴资金78.28亿元，撬动消费者换新消费总额达738.2亿元 [1] - 政策覆盖汽车、家电、家居、数码产品和电动自行车等多个消费品类 [1] 汽车换新消费 - 汽车换新分为报废更新与置换更新两类，合计产生换新消费596.94亿元，占全省总换新消费的80.9% [1] - 报废更新汽车6.63万辆，使用财政补贴12.24亿元，产生换新消费92.84亿元 [1] - 置换更新汽车31.39万辆，使用财政补贴42.23亿元，产生换新消费504.1亿元 [1] 家电换新消费 - 家电换新224.23万件，使用财政补贴15.68亿元，产生换新消费82.87亿元 [1] 家居商品换新消费 - 家居商品换新13.37万件，使用财政补贴1.82亿元，产生换新消费12.50亿元 [1] 数码产品换新消费 - 数码产品换新153.34万件，使用财政补贴5.57亿元，产生换新消费43.82亿元 [1] 电动自行车换新消费 - 换新电动自行车8.11万辆，使用财政补贴7386.36万元，产生换新消费2.07亿元 [1]

文章核心观点 - 2025年青海省通过实施“以旧换新”、发展“首店经济”、推动“文旅+”融合、促进电商高速增长及举办系列房博会等多元化创新举措，全面激发消费市场活力，推动消费升级与产业转型，为高原经济高质量发展注入强劲动力 [14] 以旧换新政策实施成效 - 青海省2025年累计投入资金16.9亿元，政策覆盖超152万人次，撬动消费197亿元 [15] - 政策推动实现汽车换新购新9.2万辆、家电以旧换新49.6万台、手机等数码产品购新61.5万部、家居家装焕新31.9万件，电动自行车以旧换新0.4万辆 [15] - 作为家电以旧换新主渠道，苏宁易购联合相关品牌提供“国补、厂补、苏宁补”，消费者可享受至高40%的补贴 [15] 文旅融合与消费场景创新 - “西海2261·河湟文化大集”吸引省内外50余万名游客，54个展陈摊位入驻率达100%，参加经营企业单位达193家，文化产品成交量达4.3万余件，交易额达179万余元 [16] - 西宁市通过“文旅+”模式，在2025年旅游旺季期间新增特色民宿床位2000余张，带动住宿和餐饮业营业收入同比增长2.3% [17] - 西宁市深化“一芯一环多带”城市文旅发展格局，以力盟商业步行街、唐道·637商圈为核心培育夜间消费场景，夜间消费占比达40% [17] 电商高速增长与特色产品“出圈” - 2025年上半年，青海省限额以上批发和零售单位通过公共网络实现的商品零售额同比增长103.8%，连续4个月单月增速超100% [18] - 青海网络零售企业和网络店铺总数由2024年的1088家、7.1万家增至2031家、7.25万家 [19] - 2025年前三季度，全省网络消费购销比由2024年的约6比1缩小至约4比1，网络市场“买全国”与“卖全国”不平衡现状明显改观 [19] - 京东、抖音2025年在青海设立法人主体，参与“以旧换新”线上零售业务并布设线下实体经营网点 [19] 房博会推动房地产行业升级 - 2025年西宁金秋房博会汇聚24家品牌房企和25个优质楼盘、5000余套品质房源 [3][20] - 2025年5月“凉爽夏都·避暑安居”房博会创新融合气候与文旅资源，7000万元补贴资金池迅速见底，现房销售成为焦点 [20] - 房博会通过“政府搭台、企业让利、百姓受益”的模式，构建“政策+房源+服务+文化”的多元生态，推动房地产行业向绿色化、智能化、品质化转型 [20][21] 首店经济集聚与商业活力激发 - 青海省2025年出台专项方案，围绕首店入驻、新品发布推出16条措施，并对国际高端品牌首店给予投资额最高50%的补贴 [22] - 西宁王府井百货西门店群已汇集30余家品牌首店，年销售额突破1.5亿元；城北吾悦广场则集聚近80家餐饮、零售与娱乐首店 [22][23] - 品牌首店的引入带动了产业链与资本聚集，抖音电商、哈啰集团等企业相继在青海设立机构 [23] 餐饮业提质焕新与增长 - 2025年青海省限额以上餐饮企业餐费收入同比增长12%，连续4个月保持两位数增长 [24] - 西宁可可西里国际饭店建立“周周有新意”的研发机制，2025年1月至10月餐厅营业额已突破1000万元，接待游客12万人次 [24] - 商务部门推动“青海家宴”品牌与文旅、体育、银发经济等多业态深度融合，打造服务消费新名片 [24]