公司概况 - 双登集团成立于2011年，专注于大数据与通信领域的能源储存解决方案，拥有30年储能电池行业经验 [2] - 2024年公司在全球通信及数据中心储能电池供货商中出货量排名第一，市占率达11.1% [2] - 公司曾于2023年申请深交所上市未果，2024年8月10日通过港交所聆讯，为第二次递表港交所 [2] 主营业务 - 公司业务覆盖通信基站、数据中心、电力储能三大领域，产品包括锂离子电池（以磷酸铁锂为主）和铅酸电池 [4] - 通信基站储能领域2024年全球出货量第一（市场份额9.2%），国内基站备电市场份额超35%，客户包括中国移动、联通、电信、华为等 [5] - 数据中心储能领域服务中国十大自有数据中心企业中的80%及第三方数据中心企业中的90%，2024年以16.1%市场份额位列中国企业第一 [5] - 电力储能业务逐步拓展电网侧和用户侧项目，形成多元化布局 [5] 财务表现 - 收入稳步增长：2022年40.72亿元→2023年42.60亿元→2024年44.99亿元→2025年前5个月18.67亿元（同比增长33.36%） [6] - 毛利率波动下滑：2023年20.3%→2024年16.7%→2025年前5个月14.9%（同比下降4.8个百分点） [6] - 收入结构变化：2025年前5个月数据中心储能业务收入占比46.7%，首次超越通信基站（42.5%） [8] - 现金流压力：2025年5月末现金及等价物6.17亿元，应收账款23.18亿元（占流动资产63.68%），存货5.14亿元 [9] 行业前景 - 全球储能电池市场预计从2024年746.8吉瓦时增长至2030年6810.1吉瓦时，中国市场2030年预计达54.2吉瓦时 [11] - 全球5G基站数量2025年将突破2000万座，带动备用电源需求 [11] - 数据中心耗电量2024年415太瓦时，2030年预计945太瓦时（年均增速15%），高倍率电池成刚需 [11] - 中国"东数西算"工程推动超算中心建设，双登复合储能方案已应用于雄安城市超算中心 [11] 竞争优势与挑战 - 客户壁垒：覆盖全球TOP10通信运营商中的5家，中国三大运营商合作超8年，头部数据中心企业渗透率80% [12] - 技术储备：铅酸+锂电+钠离子/固态电池多技术路线，自研587Ah大容量电芯和半固态储能设备 [11][12] - 风险隐忧：64.6%收入来自铅酸电池，面临欧盟2030年限制令；通信基站锂电渗透率仅33.3%（行业超50%） [12] - 研发投入不足：研发费用率2.3%-2.8%，低于行业均值4.1%-4.4% [12] 募资计划 - IPO募资27.5亿港元，主要投向：东南亚锂电产能建设（52%，14.3亿港元）、下一代技术研发中心（18%，4.95亿港元）、铅酸产线技术改造（7%，1.93亿港元） [13] - 战略目标：3GWh东南亚产能覆盖欧美需求，突破半固态电池量产和钠离子技术 [13]

南都电源业务与财务表现 - 2025年上半年营业收入约39.23亿元 同比下降18亿元 归母净利润约-2.3亿元 二季度单季度盈利约3400万元 经营活动现金净流量5.9亿元 [1] - 二季度扭亏为盈得益于深耕全球储能市场 获得高毛利率订单 数据中心市场业务规模快速增长 中标多个重大项目 [1] - 公司现有锂电电芯产能10GWh 新型电力储能集成产能10GWh 华拓二期和扬州项目有序推进 再生铅板块减产 加大磷铁资源化研发 [1] - 开发783Ah 587Ah单体超大容量铁锂储能电芯 完成314Ah半固态电芯的长电箱5MWh液冷储能系统开发 发布20尺6.25MWh储能系统 [1] - 海外大储市场加速扩张 公司在手未发订单7.8GWh 其中海外2.3GWh 主要市场为澳洲 欧洲 英国 中东等 [1] - 连续中标多个高压锂电数据中心项目 在手未发订单约0.8GWh 开发第三代高压锂电产品 提供储能+备电解决方案 [1] - 民用锂电业务主要集中在换电和整车配电 通过与整车厂合作 配合经销商模式进行产品推广 [1] - 2.8GWh半固态项目由三个独立储能项目构成 建设地在深圳和汕尾 有效缓解粤港澳大湾区电力供需矛盾 [1] 密尔克卫海外运营 - 东南亚已有超过300名员工 除几位外派的管理层外 大部分都是当地招聘的中层管理人员和员工 [2] - 注重与当地核心管理人员的文化认同 同时不断扩充高级管理人才的招聘 [2] 新强联业务展望与战略 - 2026年国内单列圆锥滚子主轴轴承需求有望随风电行业发展持续增长 特别是在大兆瓦机组中应用需求将提升 [3] - 高度重视海外市场机遇 稳步推进国际化布局 先聚焦已有合作基础的区域 逐步扩大覆盖 [3] - 加大研发投入 优化产品结构 提升高附加值产品占比 通过产业链垂直整合和数字化管理平台提升运营效率 [3] - 现阶段产能储备充足 能够满足下游客户订单需求 并将根据行业趋势及订单情况适时优化产能配置 [3] 振华股份经营与市场状况 - 金属铬下游需求分布包括高温合金厂 特种钢材料厂 经销商和海外厂商 [4] - 出口每年有两位数以上增长 但主要增量来自国内 定价策略为成本加成 [4] - 二季度毛利率处于历史高位 竞争对手扩产有限 新疆沈宏重整需慎重处理 [4] - 现金流减少因应收账款和库存占款 超细氢氧化铝产量扩展 锂离子电解液产量少但毛利率稳定 [4] - 行业内未见有效产能大幅增加 仅公司通过技术改造实现产能提升 [4]

公司调研概况 - 兴业证券近期调研2家上市公司 包括南都电源和密尔克卫 [1] 南都电源业务表现 - 2025年上半年营业收入约39.23亿元 同比下降18亿元 归母净利润约-2.3亿元 [1] - 二季度单季度盈利约3400万元 实现扭亏为盈 经营活动现金净流量5.9亿元 [1] - 扭亏主要得益于全球储能市场深耕获得高毛利率订单及数据中心业务快速增长 [1] 南都电源产能布局 - 现有锂电电芯产能10GWh 新型电力储能集成产能10GWh [1] - 华拓二期和扬州项目有序推进 再生铅板块减产 加大磷铁资源化研发 [1] 南都电源产品开发 - 开发783Ah和587Ah单体超大容量铁锂储能电芯 [1] - 完成314Ah半固态电芯的长电箱5MWh液冷储能系统开发 [1] - 发布20尺6.25MWh储能系统 [1] 南都电源订单情况 - 在手未发订单总量7.8GWh 其中海外订单2.3GWh [1] - 海外主要市场为澳洲 欧洲 英国 中东等地区 [1] - 数据中心高压锂电在手未发订单约0.8GWh [1] 南都电源业务拓展 - 连续中标多个高压锂电数据中心项目 [1] - 开发第三代高压锂电产品 提供储能加备电解决方案 [1] - 民用锂电业务聚焦换电和整车配电领域 通过整车厂合作与经销商模式推广 [1] 南都电源项目进展 - 2.8GWh半固态项目由三个独立储能项目构成 建设地位于深圳和汕尾 [1] - 项目将缓解粤港澳大湾区电力供需矛盾 [1] 密尔克卫海外布局 - 东南亚地区已有超过300名员工 [2] - 除少数外派管理层外 大部分为当地招聘的中层管理人员和员工 [2] - 注重与当地核心管理人员的文化认同 持续扩充高级管理人才招聘 [2]

赣锋锂业储能业务布局 - 深圳建源能源科技有限公司成立，注册资本1.3亿元，由赣锋锂业旗下深圳易储能源全资持股，经营范围涵盖工业互联网数据服务、电池制造等[1] - 深圳易储能源是赣锋锂业全资子公司，专注于独立储能电站投资运营及虚拟电厂布局，2024年5月成立，赣锋锂业直接持股74.84%[3] - 2025年2月赣锋锂业以2亿元收购易储能源全部股权，并通过其成立多家储能科技公司（云浮、佛山、重庆等），注册资本增至2.8亿元[4] - 易储能源成立一年内签约30个独立共享储能项目，总规模超18.1GWh，包括山西大同400MW/800MWh（投资12亿元）、山西繁峙400MW/1600MWh（投资20亿元，年收益3亿元）等[5] - 2024年赣锋锂业动力储能电池出货量达8195.4MWh，储能业务收入突破50亿元，占总营收15%[6] 储能行业动态 - 136号文取消强制配储政策推动独立储能爆发，2024年行业进入高速发展阶段，上半年项目数量翻倍增长[3] - 赣锋锂业将储能作为锂电业务核心发力点，延伸至储能系统及电站建设，计划布局大容量电池技术[3] - 深圳易储提出2025年目标：签约30GWh、开工20GWh、并网10GWh，定位为全球一流储能运营商及生态系统服务商[6] 新能源技术进展 - 沧州中孚新能源研发"萨拉弗-凝胶聚合物电解质膜"，通过液态电解质原位固化技术降低固载率，提升电池能量密度与热安全性，总投资1亿元[8] - 该技术具备四大优势：无感化产线适配、化学稳定性、原生阻燃性、高延展性，适用于动力电池安全升级[9][10]

行业活动与论坛 - 2025起点户储及便携式储能电池巡回采访活动计划巡访超过50家细分领先企业，并在深圳举办技术论坛，同期发布行业白皮书和竞争力排行榜 [2] - 活动举办时间为2025年9月26日，旨在为行业提供权威数据和参考 [2] - 巡访团已走访广州融捷能源，探讨户用储能行业发展趋势 [2] 广州融捷能源概况 - 公司成立于2022年6月，由融捷投资控股集团100%持股，总投资200亿元，占地400亩 [4] - 专注于储能及动力电芯、模组、Pack及系统的研发、生产和销售，采用磷酸铁锂正极材料技术 [4] - 年规划产能40GWh，现有产能约20GWh，为广东省重点建设项目 [4] 融捷集团背景与优势 - 融捷集团成立于1995年，投资企业市值超11000亿元，资产规模超7000亿元，年营收超8000亿元，员工逾90万人 [5] - 在新能源领域完成全产业链布局，涵盖锂资源、锂电池材料、装备、制造及循环利用 [5] - 广州融捷能源依托集团供应链和资金优势，产线连续三个月满负荷运转，进入全球储能电池出货量第一梯队 [5] 储能产品与技术 - 具备从电芯到Pack全栈自研能力，产品矩阵覆盖72Ah至587Ah电芯，适配大储、工商业储能、户用储能等多场景 [5] - 102Ah电芯在动储市场成为爆款产品，需求旺盛，产能正在爬坡 [9] - 方形电芯在户储领域快速占领市场份额，公司产品正加速导入客户供应链 [9] 动力产品与细分市场 - 自研228Ah电芯为国内首个通过煤安认证的大单体电芯，在矿山应用安全领域连续五年出货量行业第一 [8] 国际市场拓展 - 储能产品加速完成欧盟、北美及国际认证，全面接轨国际标准 [11] - 推进与海外知名品牌合作，加快欧洲、澳洲市场开拓，尤其受益于澳洲补贴政策刺激 [9][11] - 新产线建设加速，预计在海外市场将有良好表现 [11] 沧州中孚新能源材料 - 专注于凝胶聚合物电解质膜研发与生产，注册资金2.64亿元，总投资1亿元 [13] - 自主研发"萨拉弗-凝胶聚合物电解质膜"，首创液态电解质原位固化技术，兼容传统产线 [13] - 技术可降低液态电解质固载率至安全阈值，提升电芯能量密度与热失控耐受等级 [13]

主机厂电芯采购策略 - 主机厂在电芯采购时需平衡性能与成本两大核心要素 [6] 比亚迪海外扩张 - 比亚迪正重点布局东南亚市场作为出海战略的关键区域 [6] CATL业务重心 - CATL在储能领域的市场增速显著超越动力电池业务板块 [6] 社群服务 - 锂电行业社群提供行业动态、深度报告及人脉资源对接服务 [5]

储能行业动态 - 4家企业公布最新储能进展，项目容量规模超600MWh [2] - 远景与为恒智能合作指向工商业储能市场，远景拿下南京中核80MW/240MWh项目，为恒智能与BayWa r.e. Solar Trade达成欧洲分销合作 [2] - 东方日升与零探智能在海外储能业务取得突破，东方日升为美国40MW/401.28MWh项目供给80套液冷集装箱，零探智能在东欧拿下15MW/30MWh订单 [2] 远景能源 - 拿下南京中核80MW/240MWh储能系统订单，采购金额1.416亿元，施工合同金额0.6336亿元，预计2025年8月并网 [3] - 济源钢铁储能电站中标价20496万元，折合单价0.854元/Wh [3] - 上半年远景能源公布13起储能订单/合作，覆盖海内外市场，容量储备达2.42GWh [4] - 2025年以来部分订单包括：澳大利亚1.5GWh储能+1GW风电项目、法国120MW/240MWh储能电站EPC协议、印度1GW风电+320MWh储能系统等 [5] 为恒智能 - 与BayWa r.e. Solar Trade达成欧洲区域工商业储能分销合作，覆盖德国、意大利等11国 [6] - 业务线采取国内国外双线战略，覆盖欧美、澳洲、东南亚、中国全区域，产能达2.5GWh [6] 东方日升 - 向美国加州40MW/401.28MWh电站供应80套液冷集装箱 [7] - 2025年Q1美国新增储能装机2.04GW/5.03GWh，加州以457MW新增装机位居榜首 [9] - 全球已有400多个储能项目落地，年产能15GWh [9] 零探智能 - 将在东欧部署15MW/30MWh储能系统，2026年Q2投运，支持峰谷套利、负荷削峰等功能 [10] - 欧洲储能市场发展迅速，2030年累计装机预计超200GWh [12] - 此前在欧洲瑞典并网1.8MW/1.982MWh储能系统，并向匈牙利、比利时提供设备与运维服务 [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 碳酸锂价格宽幅震荡，资源端扰动仍未落地，趋势强度为中性 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 2509合约收盘价67,680元，较T - 1下跌1,240元；成交量173,147手，较T - 1减少74,751手；持仓量175,266手，较T - 1减少32,504手 [2] - 2511合约收盘价67,840元，较T - 1下跌1,200元；成交量437,207手，较T - 1增加148,821手；持仓量232,062手，较T - 1增加16,113手 [2] - 仓单量14,443手，较T - 1增加1,840手 [2] - 现货 - 2509为3,520元，较T - 1增加1,090元；现货 - 2511为3,360元，较T - 1增加1,050元 [2] - 2509 - 2511基差为 - 160元，较T - 1减少40元；电碳 - 工碳为2,100元，较T - 1持平 [2] - 现货 - CIF为7,590元，较T - 1减少247元 [2] - 锂辉石精矿（6%,CIF中国）价格760美元，较T - 1持平；锂云母（2.0% - 2.5%）价格1,710元，较T - 1持平 [2] - 电池级碳酸锂价格71,200元，较T - 1下跌150元；电池级碳酸锂（CIF）价格8,850元，较T - 1持平 [2] - 工业级碳酸锂价格69,100元，较T - 1下跌150元 [2] - 电池级氢氧化锂（微粉）价格70,690元，较T - 1下跌80元；电池级氢氧化锂（CIF）价格8,200元，较T - 1持平 [2] - 磷酸铁锂（动力型）价格32,595元，较T - 1下跌35元；磷酸铁锂（中高端储能型）价格31,255元，较T - 1下跌40元；磷酸铁锂（低端储能型）价格28,830元，较T - 1下跌30元 [2] - 三元材料523（多晶/消费型）价格110,360元，较T - 1增加80元；三元材料622（多晶/消费型）价格114,390元，较T - 1增加30元；三元材料811（多晶/动力型）价格145,230元，较T - 1增加60元 [2] - 六氟磷酸锂价格52,350元，较T - 1下跌400元 [2] - 电解液（三元动力用）价格21,700元，较T - 1持平；电解液（磷酸铁锂用）价格17,750元，较T - 1持平 [2] 宏观及行业新闻 - SMM电池级碳酸锂指数价格70988元/吨，环比上一工作日下跌139元/吨；电池级碳酸锂均价7.12万元/吨，环比上一工作日下跌150元/吨；工业级碳酸锂均价6.91万元/吨，环比上一工作日下跌150元/吨 [3] - 2025年7月国内储能市场完成9.0GW/25.8GWh储能系统和含设备的EPC总承包招标，另有1.73GWh储能直流侧订单落地，独立储能项目占比92%，可再生能源配储项目占比3.8% [4] 趋势强度 碳酸锂趋势强度为0，处于中性状态 [4]

电池行业8月排产数据 - C公司8月排产63GWh，环比增长15%，同比增长40% [1] - B公司8月排产25.2GWh，环比增长10%，同比增长50% [1] - E公司8月初步排产12GWh以上，环比增长2%，同比增长60% [1] - Z公司8月排产接近11GWh，环比增长5%，同比增长50% [1] - G公司8月排产接近10GWh，环比增长10%，同比增长65% [1] 电池材料8月排产数据 正极材料 - 三元材料1号8月排产0.8万吨以上，环比持平，同比下降30%，美国需求低于预期 [1] - 磷酸铁锂1号8月排产1.8万吨，环比持平，同比持平 [1] - 磷酸铁锂2号8月排产2.5万吨，环比增长10%，同比增长10% [1] 隔膜 - 隔膜1号8月排产4亿平方米出头，环比持平，同比增长24% [1] - 隔膜2号8月排产近10亿平方米出头，环比增长9%，同比增长50% [1] 负极材料 - 负极1号8月排产2.7万吨，环比增长6%，同比增长30% [1] 集流体材料 - 铜箔1号8月排产8000吨，环比持平，同比增长23% [1] - 铜箔2号8月排产1.2万吨以上，环比增长2%，同比增长33% [1] - 铝箔1号8月排产1.8万吨以上，环比持平，同比增长40% [1] 行业动态 - 主机厂电芯采购策略转向兼顾性能和成本 [3] - 比亚迪正在东南亚市场积极扩张 [5] - CATL在储能市场的增长速度高于动力电池市场 [5]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，预计2025 - 2026年EPS分别为14.37元、17.35元，对应PE分别为19倍、16倍 [8] 报告的核心观点 - 新能源汽车市场保持快速增长，可再生能源及新型数据中心配储需求驱动储能市场快速增长，锂电池需求增长确定性高，公司是全球锂电龙头，凭借技术优势持续推出创新产品，市占率稳步提升，盈利能力保持稳健，维持买入评级 [8] 主要数据 - 收盘价277.09元，总市值12633.39亿元，总股本45.59亿股，流通股本44.08亿股，ROE（TTM）19.79%，12月最高价301.50元，12月最低价166.80元 [2] 业绩情况 - 2025H1实现营收1788.86亿元，同比增长7.27%；归母净利润304.85亿元，同比增长33.33%；扣非后净利润271.97亿元，同比增长35.62% [5] - Q2实现营收941.82亿元，同比增长8.26%，环比增长11.19%；归母净利润165.23亿元，同比增长33.73%，环比增长18.33%；扣非后净利润153.68亿元，同比增长42.21%，环比增长29.92% [5] - Q2锂电池出货量近150GWh，环比增长约25%，其中动力电池出货量占比约80%，电池单GWh盈利环比保持相对稳定 [5] - 2025H1经营现金流净额586.87亿元，同比增长31.26%，截至2025Q2末货币资金达3505.78亿元，同比增长37.48%，拟每10股派发现金分红10.07元（含税） [5] 盈利能力与研发投入 - 2025H1毛利率25.02%，同比下降1.51pct；净利率18.09%，同比上升3.17pct；ROE10.34%，同比下降1.31pct [5] - Q2毛利率25.58%，同比下降1.06pct，环比上升1.17pct；净利率18.59%，同比上升2.86pct，环比上升1.04pct；ROE5.94%，同比下降0.18pct，环比上升0.45pct [5] - 2025H1财务费用同比减少46.39亿元，财务费用率 - 3.25%，同比下降 - 2.54pct，主要系汇兑收益增加；研发费用100.95亿元，同比增长17.48%，研发费用率5.64%，同比上升0.49pct [5] 产品与市场地位 - 上半年在乘用车、商用车、储能领域持续推出创新产品，2025年以来加快构建换电生态，预计2027年开始小批量生产全固态电池 [5] - 2025年1 - 5月公司动力电池装车量全球市占率达38.1%，同比提升0.6pct；2025年1 - 6月公司储能电池产量保持全球第一 [5] 产能与资本开支 - 上半年产能345GWh，产能利用率89.86%，存货周转天数89天，Q2环比保持稳定 [5] - 2025H1资本开支202.13亿元，同比增长46.15%，在建产能235GWh，国内外基地建设稳步推进 [5] 上市与募资 - 2025年5月公司在港交所成功挂牌上市，募资410亿港元，搭建了海外资本运作平台，有助于加快推进全球化战略布局，提升综合竞争力 [6] 盈利预测 | 科目（百万元） | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入 | 362012.55 | 434958.89 | 507191.85 | 586840.77 | | 营业总成本 | 303303.90 | 358969.20 | 415793.24 | 477232.68 | | 营业成本 | 273518.96 | 324973.67 | 376287.20 | 432300.09 | | 营业税金及附加 | 2057.47 | 2522.76 | 2941.71 | 3403.68 | | 销售费用 | 3562.80 | 3914.63 | 4564.73 | 5281.57 | | 管理费用 | 9689.84 | 10873.97 | 12679.80 | 14671.02 | | 研发费用 | 18607 | 21748 | 24345 | 26408 | | 财务费用 | -4131.92 | -5063.77 | -5025.41 | -4831.51 | | 其他经营收益 | 6215.67 | 6651.82 | 7756.64 | 9772.10 | | 其他收益 | 9967.63 | 10964.39 | 12060.83 | 13266.92 | | 公允价值变动净收益 | 664.22 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | | 投资净收益 | 3987.82 | 4386.61 | 4825.27 | 5307.79 | | 营业利润 | 64924.33 | 82641.51 | 99155.26 | 119380.18 | | 利润总额 | 64054.57 | 82641.51 | 99155.26 | 119380.18 | | 净利润 | 54879.32 | 70245.29 | 84281.97 | 101473.16 | | 归母公司所有者的净利润 | 50744.68 | 65512.88 | 79095.34 | 95086.34 | | 基本每股收益(元) | 11.13 | 14.37 | 17.35 | 20.86 | | PE（倍） | 24.90 | 19.28 | 15.97 | 13.29 | [7]