美国经济现状分析 表层经济指标 - 2025年6月失业率降至4.1%，较5月的4.2%小幅回落，但六月新增就业数据从初值147,000人修正至仅14,000人，显示就业基础脆弱 [2] - 初请失业金人数保持在12%水平，处于正常范围 [1] - 6月平均时薪同比增长3.9%，增幅较此前放缓但仍高于美联储2%通胀目标对应的薪资增速 [2] 经济内在结构 - 2025年第一季度美国GDP初值收缩0.3%，为2022年以来首次季度性收缩，净出口拖累GDP达4.6个百分点 [3] - 消费与私人固定投资合计增长3.0%，但耐用品订单和住宅投资增速放缓，企业资本支出趋于谨慎 [3] 政策环境 - "大而美法案"十年内预计使预算赤字增加3.3万亿美元，新增税收弥补2.7万亿美元，未来十年赤字率将稳定在GDP的6%左右 [4] - 货币政策维持相对紧缩，财政刺激边际效应可能递减 [4] 贸易政策影响 - 对越南进口商品征收20%关税（第三国转运则征收40%），2025年4月起对几乎所有进口商品征收10%基础关税 [5] - CBP有权对涉嫌转运行为实施高达40%惩罚性关税，可能长期推高进口成本并削弱国际竞争力 [5] 资本市场表现 - 标普500指数在15%回调后仅用15个交易日收复失地，为过去75年中最快反弹 [5] - 历史统计显示类似大幅反弹后未来三、六、十二个月平均涨幅分别为6%、10.5%和16.5% [5] 结构性挑战 - 生产率增长放缓、人口老龄化、债务负担上升及国际经贸摩擦等结构性问题持续存在 [6] - 当前经济状态为"暂时的平衡"，未恢复到全速奔跑状态 [6] 投资启示 - 债券在利率可能下行背景下或迎价格回升机会 [6] - 股市中对经济周期敏感度较低板块更具防御性价值 [6] - 大宗商品（如黄金）因地缘政治风险和政策不确定性可能获得支撑 [6] - 全球多元化配置重要性上升 [6]

美国7月非农就业数据解读 - 美国7月新增非农就业人数7.3万，失业率从4.12%小幅上行至4.25% [1] - 6月非农就业人数从14.7万下修到1.4万，5月从14.4万下修到1.9万，两月合计下修25.8万人，创2020年5月后最大下修幅度 [1] 就业市场结构性变化 - 美国新增非农就业人数的3月移动平均仅有3.5万人，私营部门3月平均就业人数5.2万，较年初水平再度下台阶 [2] - 教育医疗行业就业稳定（5-10万/月），制造业3月平均新增就业-12.3万人，建筑业新增2.3万人，贸易运输和商业服务延续负增长 [2] - 政府就业5-6月平均下修6万人，本月录得负增，政府裁员影响逐步显现 [2] 经济软着陆信号 - 失业率未明显上行，主因特朗普驱逐移民政策导致黑人或非裔美国人劳动参与率从63%下滑至61%，海外出生就业人数占比回落 [3] - 7月美国劳务市场供需缺口由69.8万下修至20.1万，呈现"供需双弱但相对平衡"状态 [3] - 初请失业金人数持续下行，时薪增速稳定，居民总收入维持增长，经济衰退判断为时尚早 [3]

欧美股市表现 - 欧美股市集体收涨 道指和标普500指数均涨超1% 纳指100涨1.87% [1] - 纳指100ETF（159660）跳空高开1.56% 连续2日累计吸金超1.6亿元 [1] 科技股涨跌情况 - 英伟达涨3.62% 成交额264.29亿美元 权重9.99% [3][4] - 脸书涨3.51% 成交额121.67亿美元 权重3.92% [3][4] - 谷歌A类股涨3.12% 成交额61.18亿美元 权重2.57% [3][4] - 谷歌C类股涨3.05% 成交额45.53亿美元 权重2.43% [3][4] - 博通涨3.15% 成交额50.95亿美元 权重5.31% [3][4] - 微软涨2.20% 成交额135.64亿美元 权重9.14% [3][4] - 特斯拉涨2.19% 成交额242.49亿美元 权重2.52% [3][4] - 奈飞涨1.07% 成交额26.25亿美元 权重2.73% [3][4] - 苹果微涨0.48% 成交额153.38亿美元 权重6.94% [3][4] - 亚马逊回调1.44% 成交额166.01亿美元 权重5.09% [3][4] 宏观经济数据 - 美国7月新增非农就业7.3万人 低于预期的10.4万人 [5] - 前两个月非农数据累计下修25.8万人 为2020年6月以来最大下修幅度 [5] - 失业率升至4.248% 为2021年11月以来最高水平 [5] 美联储政策预期 - 美联储9月降息概率从不足40%一度飙升至近90% 目前预期仍达80.3% [7] - 美国新关税政策将对通胀带来30-60个基点的上行风险 [7] - 美联储面临就业市场走软与通胀压力并存的矛盾局面 [7] 机构观点 - 东吴证券认为美国经济仍处于软着陆周期中 短期数据放大衰退担忧 [5][6] - 兴业证券指出非农就业大幅下修并不必然带来经济衰退风险 [6] - 招商证券分析美联储可能处于就业和通胀的两难境地 [7] - 方正证券中长期维持对美股看好态度 建议逢低买入 [8] 纳指100ETF特征 - 紧密跟踪纳斯达克100指数 成分股为100家大型非金融公司 [8] - 前十大权重股占比超50% 龙头属性集中 [8] - 管理费率0.5%/年 低于市场主流费率水平 [9] - 七大科技巨头为重仓标的 涵盖全球AI领域最领先公司 [8]

美国7月非农就业数据表现 - 7月新增非农就业人数7.3万 显著低于预期的10.4万 [1] - 前两个月非农就业数据累计下修25.8万 为2020年6月以来最大幅度下修 [1] - 失业率升至4.248% 为2021年11月以来最高水平 [1] 金融市场反应 - 2年期美债收益率下降24.2bps至3.682% 10年期美债收益率下降17.2bps至4.216% [1] - 标普500指数下跌2.36% 纳斯达克指数下跌2.17% [1] - 美元指数上升1.53%至99.14 现货黄金价格上涨0.78%至3363美元/盎司 [1] 就业数据修正分析 - 非农就业前值大幅下修主要源于美国劳工统计局对季调因子模型的重新计算 [2] - 就业结构存在过于集中和就业质量偏弱的问题 表明就业市场正走向供需双弱均衡 [2] 其他经济指标表现 - 7月美国ISM制造业PMI录得48 较前值49.5进一步下降 [3] - 2025年二季度美国GDP季环比折年增长3.0% 但私人国内最终购买仅增长1.2% 连续第四个季度回落 [3] - 供应商交付时间大幅缩短 反映供应链在需求回落过程中出现改善 [3] 货币政策动向 - 7月FOMC会议以9:2结果维持政策利率在4.25-4.5%不变 [4] - 两位理事沃勒与鲍曼投反对票 认为应在7月降息 [4] - 美联储主席鲍威尔认为通胀目标相比就业目标距离实现更远 政策利率应保持限制性水平 [4] 美联储人事变动 - 美联储理事库格勒提出辞职 将于8月8日正式离职 [4] - 人事变动为特朗普提前任命新任理事提供机会 可能影响货币政策话语权 [4]

芦哲、张佳炜（芦哲系东吴证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛成员） 核心观点 核心观点：本周宏观数据与事件较为密集，最终由周五公布的非农就业数据主导市场交易。不及预期和大幅下修的非农就业数据令市场衰退担忧再起，美 股大跌，美债利率下行。基准预期下，我们仍认为美国经济处于软着陆周期中，短期内资产价格的波动更多反映了市场对于美国经济下行"斜率"的担忧。 关税方面，本周白宫正式公布"对等关税2.0"税率，整体来看较1.0时期有明显下调。但为避免法律挑战可能带来的负面影响，特朗普仍可能再度提高部分 贸易伙伴的关税以期迅速达成贸易协议，短期内关税局势依旧面临较大的不确定性。未来一个月相对密集的数据与事件意味着市场波动性仍有可能提升。 大类资产：非农就业数据主导市场交易，衰退担忧令降息预期再度升温，美股和美债利率下行。本周宏观数据与事件较为密集，最终由周五公布的非农就 业数据主导市场交易：不及预期的新增非农和大幅下修的非农就业前值令市场衰退担忧再起，美股下跌；而降息预期也由此升温，美债利率下行，2年期 美债收益率下行超过10年期美债。整体来看，全周（7月28日至8月1日）10年期美债利率降17.2bps至4.216%， ...

海外经济 - 美国7月ISM制造业PMI录得48，低于分析师预期的49.5，相差2.27个标准差[3] - 美国2025年二季度GDP环比折年增长+3.0%，高于预期的+2.6%，但核心GDP指标PDFP仅增长+1.2%[3] - 美国7月新增非农就业7.3万人，低于预期的10.4万人，前两个月数据累计下修25.8万人[3] - 美国失业率升至4.248%，为2021年11月以来最高水平[3] 货币政策 - 7月FOMC会议以9-2维持利率在4.25-4.5%不变，两位理事沃勒与鲍曼反对[4] - 美联储主席鲍威尔认为通胀仍高于目标，政策利率应保持限制性水平[4] - 2年期美债收益率下降24.2bps至3.682%，10年期下降17.2bps至4.216%[4] 贸易政策 - 特朗普政府公布"对等关税2.0"，欧盟和日本税率均为15%，英国为10%[7] - 新关税较1.0版本有明显下调，但法律挑战可能促使特朗普进一步调整税率[7] - 对通过第三国转运规避的商品将征收40%关税[7] 市场表现 - 标普500指数全周下跌2.36%，纳斯达克指数下跌2.17%[4] - 现货黄金价格上涨0.78%至3363美元/盎司[4] - 美元指数上涨1.53%至99.14[4]

大类资产表现 - 非农就业数据不及预期导致美股下跌，标普500指数全周下跌2.36%，纳斯达克指数下跌2.17% [2] - 美债利率下行，10年期美债利率下降17.2bps至4.216%，2年期美债利率下降24.2bps至3.682% [2] - 美元指数上升1.53%至99.14，现货黄金价格上涨0.78%至3363美元/盎司 [2] 美国经济状况 - 7月美国ISM制造业PMI录得48，低于预期的49.5，细分数据显示供应链交付时间缩短是PMI回落的主因 [3] - 25Q2美国GDP季环比折年增长3.0%，高于预期的2.6%，但核心GDP指标PDFP仅增长1.2%，显示增长动力不足 [3] - 7月新增非农就业7.3万，低于预期的10.4万，前两个月数据累计下修25.8万，失业率升至4.248% [3] 货币政策动态 - 7月FOMC会议以9-2结果维持利率不变，两位理事沃勒与鲍曼反对并主张降息 [4] - 美联储主席鲍威尔认为通胀仍高于目标，政策利率需保持限制性水平 [4] - 美联储理事库格勒提出辞职，特朗普或有机会任命新理事以影响货币政策 [4] 海外政治与关税 - 特朗普签署行政令公布"对等关税2.0"税率，欧盟、日本、英国分别适用15%、15%、10%的新税率 [5] - 未列明贸易伙伴将统一征收10%关税，通过第三国转运规避的商品将征收40%关税 [5] - 法律挑战可能促使特朗普加速谈判，短期内关税政策仍存较大不确定性 [5] 市场数据与指标 - 全球股市普遍下跌，MSCI全球指数下跌2.5%，标普500指数下跌2.4%，恒生指数下跌3.5% [8][9] - 大宗商品表现分化，美油价格上涨3.3%，伦铜价格下跌1.4% [11] - 10年期美债利率周度变动中，风险中性利率下降0.071%，期限溢价上升0.044% [15]

就业市场核心数据与趋势 - 6月份美国新增就业岗位14.7万个，超出预期，失业率保持稳定 [4] - 截至2025年6月的12个月里，平均时薪增长3.7%，略低于之前水平 [4] - 6月职位空缺数量为743.7万人，不及预期的750万人，前值下修至771万人 [7] - 7月ADP民间就业人数增加10.4万人，为3月以来最大增幅 [7] - 职位空缺与失业人数之比维持在1.1，与疫情前水平大体一致 [7] 就业市场结构性变化 - 过去两年半近90%的新增就业集中在政府、休闲和酒店业、私立教育和医疗保健服务业 [7] - 科技、商业服务、制造业、建筑业等其他关键行业，在此期间平均每月仅增加23,200个岗位 [7] - 认为就业难以获得的受访者比例升至四年新高18.9% [9] - 劳动参与率持续下降、临时工作岗位减少以及平均每周工时呈下降趋势释放谨慎信号 [9] 经济指标与市场预期 - 美国第二季经济增长反弹幅度超预期，但细节暗示潜在趋势放缓 [2] - 投资者对美联储9月降息预期已降至不足50% [2] - 消费者信心在七月份有所上升，但对劳动力市场前景的担忧缓解 [9] - 若非农新增就业介于12万至18万且失业率上升，将小幅增加美联储9月降息可能性 [11] 政策与行业影响 - 维持利率高企的主要担忧是工资增长带来的通胀压力 [2] - 薪资增长放缓可能为美联储开启降息提供可能性 [2] - 更严格的移民政策可能对劳动力市场产生影响，建筑业是未来可能收紧的关键领域 [9] - 若就业数据显著疲软（新增就业低于10万），黄金作为避险资产可能重返3300美元上方 [11]

美国二季度GDP表现 - 美国二季度实际GDP环比折年率为3.0%，高于预期的2.4%和前值的-0.5% [1] - 剔除净出口和存货变动扰动后，二季度实际GDP环比折年率为1.2%，低于一季度的1.5% [1][7] - 净出口对GDP的环比拉动率由-4.6%大幅升至5.0%，存货变动的拉动率则由2.6%降至-3.2% [7] 美联储7月议息会议 - 美联储维持联邦基金利率在4.25-4.5%不变，符合市场预期 [17] - 美联储理事鲍曼和沃勒对决议投下反对票，主张降息25个基点，为三十多年来首次出现两名理事投反对票 [1][17] - 会议声明相比6月变化不大，但对经济前景的描述删除了“不确定性有所下降”的表述 [18] 市场反应与降息预期 - 利率期货隐含的9月降息概率从70%大幅降至44%，市场对年内降息次数的预期从1.8次降至1.4次 [2][25] - 议息会议后，10年期美债收益率上行4.6个基点至4.37%，美元指数上涨1.1%至99.97 [19] - 标普500指数和道琼斯指数分别下跌0.1%和0.4%，现货黄金下跌1.5% [19] 经济前景核心观点 - 美国经济内生动能不弱，受益于资产负债表修复、宽货币、宽信用和宽财政，软着陆是大概率事件 [2][27] - 通胀仍存在上行风险，关税已开始影响部分商品价格，预计未来会产生更多影响 [17][27] - 美联储主席鲍威尔的任期截至2026年5月底，年内对美联储降息不宜期待过高 [1][2][27]

美国Q2 GDP表现 - 美国二季度实际GDP环比折年率3.0%，高于预期值2.4%和前值-0.5%[1] - 剔除"抢进口"扰动后，Q2实际GDP环比折年率降至1.2%，低于Q1的1.5%[2] - 净出口对GDP的环比拉动率由-4.6%大幅升至5.0%，存货变动拉动率由2.6%降至-3.2%[2] 美联储议息会议 - 美联储维持利率4.25-4.5%不变，两名理事投反对票主张降息25bp，为三十多年来首次[3] - 鲍威尔称货币政策"适度限制性"，通胀距离目标比就业更远，9月决策将依赖后续数据[3] 市场反应 - 10年期美债收益率上行4.6bp至4.37%，美元指数上涨1.1%至99.97[4] - 市场对9月降息概率从70%降至44%，年内降息预期从1.8次下调至1.4次[4] 经济与政策展望 - 美国经济呈现软着陆特征，但通胀仍存上行风险，关税影响将逐步显现[2][5] - 鲍威尔任期至2026年5月，年内降息空间有限，美联储更关注通胀目标[5]