根据提供的研报内容，以下是关于量化模型和因子的总结。 量化模型与构建方式 1. **模型名称：Black-Litterman模型（BL模型）**[12] * **模型构建思路**：BL模型是对传统均值-方差模型的改进，采用贝叶斯理论将投资者对市场的主观观点与量化配置模型相结合，以优化资产配置权重，解决均值-方差模型对预期收益过于敏感的问题[12] * **模型具体构建过程**：该模型通过投资者对市场的分析预测资产收益，进而优化资产配置权重，具体构建过程可参考系列报告之二《手把手教你实现 Black-Litterman 模型》[13] 2. **模型名称：风险平价模型**[17][18] * **模型构建思路**：风险平价模型的核心思想是使投资组合中每类资产对整体风险的贡献相等，从而改进传统的均值-方差模型[17][18] * **模型具体构建过程**：构建过程分为三步：第一步，选择合适的底层资产；第二步，计算各资产对组合的风险贡献；第三步，通过求解优化问题，使各资产的实际风险贡献与预期风险贡献的偏离度最小，从而计算得到最终的持仓权重[19] 3. **模型名称：基于宏观因子的资产配置模型**[21] * **模型构建思路**：该模型构建了一个涵盖增长、通胀、利率、信用、汇率和流动性六大风险的宏观因子体系，旨在建立宏观研究与资产配置研究的桥梁，将宏观主观观点落地到资产配置层面[21] * **模型具体构建过程**：构建过程分为四步：第一步，每月末计算资产池中各类资产对宏观因子的暴露水平；第二步，以资产的风险平价组合作为基准，计算基准因子暴露；第三步，结合投资者对宏观未来一个月的主观判断（给定主观因子偏离值）和基准因子暴露，得到资产组合的因子暴露目标；第四步，通过模型反解得到下个月的各个资产配置权重[22] 模型的回测效果 1. **国内资产BL模型1**，上周收益-0.32%，11月份收益0.05%，2025年收益4.0%，年化波动2.18%，最大回撤1.31%[14] 2. **国内资产BL模型2**，上周收益-0.15%，11月份收益0.08%，2025年收益3.77%，年化波动1.95%，最大回撤1.06%[14] 3. **全球资产BL模型1**，上周收益-0.17%，11月份收益-0.26%，2025年收益0.78%，年化波动2.0%，最大回撤1.64%[14] 4. **全球资产BL模型2**，上周收益0.01%，11月份收益0.08%，2025年收益2.7%，年化波动1.59%，最大回撤1.28%[14] 5. **国内资产风险平价模型**，上周收益-0.27%，11月份收益-0.09%，2025年收益3.6%，年化波动1.32%，最大回撤0.76%[20] 6. **全球资产风险平价模型**，上周收益-0.2%，11月份收益-0.07%，2025年收益3.04%，年化波动1.42%，最大回撤1.2%[20] 7. **基于宏观因子的资产配置模型**，上周收益-0.31%，11月份收益-0.01%，2025年收益4.43%，年化波动1.55%，最大回撤0.64%[27] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：宏观因子（增长、通胀、利率、信用、汇率、流动性）**[21] * **因子的构建思路**：构建一个涵盖六大宏观风险的因子体系，用于宏观因子资产配置框架[21] * **因子具体构建过程**：通过Factor Mimicking Portfolio方法构造了增长、通胀等六大宏观风险的高频宏观因子[22] 因子的回测效果 （报告中未提供宏观因子的独立测试结果指标）

可转债市场表现 - 截至2025年11月28日，中证可转债及可交换债券指数上涨0.42% [2] - 可转债ETF价格上涨0.49%至13.36元，近半年累计上涨11.37% [2] - 可转债ETF盘中换手率达10.08%，成交57.12亿元，近1周日均成交106.75亿元 [2] - 可转债ETF最新规模达568.00亿元，但出现单日资金净流出534.72万元，近5个交易日合计资金净流入3863.70万元 [3] 宏观流动性环境 - 央行于11月27日开展3564亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，因当日有3000亿元逆回购到期，实现单日净投放564亿元 [2] 权益市场与可转债估值展望 - 权益市场短期受国内基本面弱修复、区域政治扰动及AI板块波动影响，需静待企稳，中长期慢牛行情大概率延续 [3] - 可转债市场因新券发行节奏偏缓，供需矛盾仍存，估值预计维持高位震荡，上周ETF份额逆势增加显示止盈情绪或缓解 [3] REITs市场展望 - 2026年REITs市场趋势性机会有限，基本面分化将更明显，投资策略应回归价值逻辑，精选基本面稳健、估值合理的品种 [2] - 低利率环境下，REITs作为多元化配置工具的价值将凸显，一级市场发行规模预计稳步增长，扩募持续推进，打新行为回归理性 [2]

会议概况 - 中信期货2026年度策略会于11月26日在上海召开 主题为“破浪前行 扬帆起航” [1] - 会议围绕全球经济变局 宏观政策取向与大类资产配置等核心议题展开讨论 [1] 2026年全球经济与政策展望 - 2026年全球政治经济格局变化依然“风高浪急” 国内恰逢“十五五”开局之年 [1] - 旧有全球秩序与贸易规则面临重构 关税博弈与地缘竞合交织加剧全球产业链重塑 [1] - 新一轮科技革命与绿色转型正冲破阻力 为全球经济发展注入新动能 [1] - 建议把推动物价合理回升和经济增长5%左右作为2026年经济调控目标 [1] - 2026年要坚持稳中求进 实施更加积极有为的财政政策和适度宽松的货币政策 [1] 海外宏观经济研判 - 预计2026年海外宏观面将迎来暂时清朗期 地缘 财政 货币政策的不确定性下降 [2] - 美欧日经济增长将适度加速 通胀担忧趋于回落至“舒适区” [2] - 预计全球降息潮在幅度上可能将低于2025年 美元在上半年波折后将转强 [2] - 全球金融市场流动性可能不及2025年 总体风险资产的回报率低于2025年 [2] 大类资产配置观点 - 2026年整体宏观环境偏乐观 美联储降息周期持续带动全球流动性环境保持宽松 [2] - 2025年市场主线在2026年能够延续 股指和贵金属保持偏强态势 [2] - 随着流动性扩张传导至周期复苏 大类资产将呈现“百花齐放”格局 [2] - 整体配置应更均衡 大宗商品权重宜上调但需注意其内部分化 [2] - 维持对AI行业 黄金和工业金属的超配建议 [2] 具体商品配置建议 - 贵金属对抗主权信用货币贬值的长期逻辑不变 保持多头超配 [3] - 供给受限且需求增长的有色金属及困境反转 需求高速增长的新能源商品上调至多头超配 [3] - 需求受限的黑色建材上有顶下有底 可在产业逻辑共振时在估值相对底部进行多头标配 [3] - 预计原油2026年仍有较大幅度累库预期 中枢承压下移 整体以靠近上限位置空头标配思路对待 [3]

商品ETF市场整体表现 - 全市场商品ETF总规模较年初增长超过200%，资金合计净流入966.2亿元，总规模达到2267亿元[3][5] - 商品ETF业绩表现突出，部分产品年内收益率接近50%，大幅跑赢传统股票和债券资产[3] - 商品ETF正从小众选项蜕变为大类资产配置中不可或缺的战略要地[4] 黄金ETF规模与业绩分析 - 黄金ETF是增长主引擎，17只商品ETF中14只为黄金ETF，贡献绝大部分增长规模，平均规模增长4.8倍[5][7] - 黄金ETF（518880.SH）规模达859.2亿元领先，黄金ETF基金（159937.SZ）和黄金ETF（159934.SZ）规模分别为386.1亿元和330.1亿元[5] - 黄金ETF年内涨幅接近50%，显著跑赢多数权益类指数，如黄金ETF（159934.SZ）回报率达48.36%[6][9] 商品ETF增长驱动因素 - 黄金ETF规模扩张得益于其卓越的通胀对冲与资产保值功能，在高通胀与不确定性加剧环境中避险属性凸显[9] - 黄金价格大幅走强是关键动力，现货黄金突破历史新高后曾回落至3900美元/盎司，随后强势拉升突破4100美元/盎司[9] - 能源与农产品类别商品ETF直接受益于通胀上行，涨幅可能超越通胀率，实现对购买力的有效保护[10] 商品ETF类型区分与风险特征 - 有色ETF（159980.SZ）跟踪有色金属期货价格，而常见有色金属ETF（512400.SH）投资行业股票，两者风险收益特征本质不同[10][12] - 有色ETF波动相对较低，预期收益温和，完全依赖铜、铝等工业金属价格走势，不含有黄金避险缓冲[15] - 能源化工ETF（159981.SZ）年内回报为-16.58%，豆粕ETF（159985.SZ）回报为7.47%，表现分化显著[6] 黄金价格未来走势预测 - 美联储降息周期启动是推动金价走强核心因素，联邦基金利率目标区间下调至4.00%-4.25%，市场预期年内再降息50bp[18][19] - 国际局势动荡推升避险需求，高盛、汇丰等机构对黄金持乐观态度，认为美联储降息周期和全球央行增持提供长期支撑[21] - 需警惕美元汇率走势压力，若美国经济表现强劲可能导致美元走强抑制黄金表现，且金价连续上涨后存在技术性调整风险[22][23] 商品ETF配置策略 - 资产保值和风险对冲首选黄金ETF，应优先考虑规模大、流动性好的产品[24] - 把握经济周期机会可配置有色金属ETF或能源化工ETF，作为卫星资产适度配置[24] - 对特定商品有深入研究可关注细分赛道如豆粕ETF，但需注意规模小、流动性不足及波动风险[24] - 多元化配置示例如稳健型（黄金ETF70%、有色ETF20%、能源化工ETF10%）突出避险功能，进取型（黄金ETF30%、有色ETF40%、能源化工ETF20%、豆粕ETF10%）侧重周期把握[25]

公司业务表现 - 2025年公司保证金规模突破2000亿元并创下新高，成交、持仓、交割规模均同比增长 [1] - 公司服务产业客户超过1万家，实现套保金额近8000亿元 [1] - 风险子公司服务实体企业2000余家，其中大部分为中小微企业，服务实体交易金额超1500亿元 [1] - 引进来和走出去业务规模均创历史新高，全球市场交易结算承做能力持续增强 [1] 2026年宏观经济与政策展望 - 2026年要坚持稳中求进工作总基调，实施更加积极有为的财政政策和适度宽松的货币政策 [2] - 政策着力点在于扩大内需、增强微观主体活力、稳定市场主体信心，以推动经济稳中向好 [2] 2026年大类资产配置展望 - 2026年整体宏观环境偏乐观，美联储降息周期持续将带动全球流动性环境保持宽松 [3] - 股指和贵金属保持偏强态势，大类资产可能呈现百花齐放局面，配置应更加均衡，大宗商品配置权重需调高 [3] - 贵金属因对抗主权信用货币贬值的长期逻辑不变而保持多头超配 [3] - 供给受限且需求增长的有色金属以及困境反转、需求高速增长的新能源商品上调至多头超配 [3] - 需求受限的黑色建材上有顶下有底，可在产业逻辑共振时于估值底部进行多头标配 [3] - 原油2026年有较大幅度累库预期，价格中枢承压下移，整体以靠近上限位置空头标配思路对待 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 未提及 各部分内容总结 全球资产市场表现 - 主要经济体10年期国债收益率：美国4.026，英国4.537，法国3.446等[3] - 主要经济体2年期国债收益率：美国3.498，英国3.778，德国2.009等[3] - 美元兑主要新兴经济体货币汇率：巴西5.390，俄罗斯未提供，南非zar17.296等[3] - 人民币汇率：在岸人民币7.103，离岸人民币7.106，中间价7.085，12月NDF6.963 [3] - 主要经济体股指：标普500 6705.120，道琼斯工业指数46448.270，纳斯达克22872.010等[3] - 信用债指数：美国投资级信用债指数3538.120，欧元区投资级信用债指数265.925等[3] 股指期货交易数据 - 指数表现：A股收盘价3836.77，涨跌0.05%；沪深300收盘价4448.05，涨跌 - 0.12%等[4] - 估值：沪深300 PE(TTM)13.81，环比变化 - 0.06；上证50 PE(TTM)11.82，环比变化 - 0.06等[4] - 风险溢价：标普500 1/PE - 10利率 - 0.26，环比变化 - 0.01；德国DAX 1/PE - 10利率2.86，环比变化 - 0.02 [4] - 资金流向：A股最新值359.96，近5日均值 - 850.60；主板最新值79.70，近5日均值 - 684.62等[4] 其他交易数据 - 成交金额：沪深两市最新值17277.74，环比变化 - 2378.87；沪深300最新值4258.07，环比变化 - 554.89等[5] - 主力升贴水：IF基差 - 12.85，幅度 - 0.29%；IH基差 - 6.16，幅度 - 0.21%；IC基差 - 41.37，幅度 - 0.60% [5] - 国债期货：T2303收盘价108.51，涨跌0.07%；TF2303收盘价105.89，涨跌0.03%等[5] - 资金利率：R001 1.3894%，日度变化 - 11.00BP；R007 1.5566%，日度变化6.00BP；SHIBOR - 3M 1.5800%，日度变化0.00BP [5]

投资理念的多样性 - 资本市场存在多种有效的投资策略，包括量化轮动、银行股轮动、涨价题材、套利、可转债、期权、小市值轮动、摘帽、大类资产配置、北交所打新、价值投资、重整、量化投资等，这些策略被验证可赚取几十倍上百倍收益且可复现 [2] - 段永平的价值投资是众多有效投资策略中的一种，并不比其他策略更高级 [3] - 投资是非常个性化的事情，重要的是吸收各方面智慧来完善自我体系，刻舟求剑似的有样学样行不通 [6][7] 段永平投资方法的适用性与挑战 - 段永平的投资方法基于企业家的认知，对网易、拼多多、苹果的成功投资门槛极高，普通投资者可能难以复制 [3] - 其成功投资多集中在美股市场，对A股市场生态和隐性规则缺乏认知，因此其方法在A股的适用性存疑 [3] - 段永平的投资理念在腾讯200多和茅台300多时具有参考价值，但在茅台2000+时讨论大道缺乏实际指导意义，难以在当前低价股或低总市值股票中挑出未来的领先公司 [5] - 段永平表里如一、执行力强、信念强大，严格遵循巴菲特的打孔理论，投资标的寥寥无几，打的孔不到十个 [12] 成功投资的关键要素 - 每个人需要找到匹配自身条件的投资之道，自身能挣钱的方法就是适合自己的道 [3] - 段永平最像巴菲特的地方在于拥有"无限子弹"，即通过未上市的OPPO、VIVO、小天才等实业现金流反哺投资，OPPO和VIVO 2024年营收合计3900亿，净利润率约5%达195亿，其持股10-15%每年可获得10~15亿分红，这为股票投资提供了零资金成本的持续弹药 [9] - 拥有实业的无限现金流支持是成为股神的重要条件，当具备无限子弹时，投资者也可以复制成功 [9][10] - 找到好公司并长期持有虽然正确但执行起来非常困难，需要强大的信念和执行力 [11][12]

宏观经济环境 - 2026年全球经济增速预计放缓至3.1%，较2024年下降2个百分点[2] - 发达经济体增速预计为1.6%，美国增长趋缓，欧元区动力偏弱[2] - 全球利率中枢维持在相对高位，美国政策利率预计回落至3.0–3.25%，欧元区维持在2.15%附近[2] - 风险资产与无风险资产的正相关性增强，负相关关系减弱[3][4][6] 市场结构与配置逻辑转变 - 资产价格关联度与敏感度同步上升，价格对政策扰动的反应更集中[1][2] - 传统线性分散风险方法效果趋弱，配置重点从分散资产转向分散路径[1][7] - 资产价格更受政策与预期互动影响，市场方向更受叙事和政策信号带动[7][9] - 资产间波动切换更快、节奏更不均匀，风险呈现更强关联性[7][9] 2026年大类资产展望 - 美国长端收益率预计在3.9%–4.2%区间内震荡下行，欧元区利率跟随下移但幅度有限[10] - 全球股市分化加快，新兴市场（如中国与印度）表现可能强于发达市场[10] - 黄金在政策不确定性与央行储备需求支撑下处强势区间，美元指数更可能运行在95–100区间[10][11]

文章核心观点 - FOF（基金中的基金）凭借双重分散风险、大类资产配置和专业筛选基金等优势，成为解决普通投资者“选基难、拿不住”困扰的优质选择 [1] - 华商基金正在发行华商汇享多元配置3个月持有混合(FOF)，由基金经理孙志远管理，旨在依托公司投研实力帮助投资者破解投资困境，追求长期稳健回报 [1] 基金经理背景 - 拟任基金经理孙志远拥有13.6年证券从业经历，包括6.7年证券投资经历和6.9年研究分析经历，现任华商基金资产配置部总经理 [2] - 其投资哲学为“稳守反击”，专注绝对收益和相对收益结合，追求改善投资者持有体验，通过“量化分析+定性调研”方式实现“在合适的时点选合适的人” [2] - 其管理的华商安远稳进一年持有混合(FOF) A类份额近一年业绩排名同类第二，C类份额排名同类第一 [2] 新发基金产品策略 - 华商汇享多元配置3个月持有混合(FOF)基于大类资产配置策略，权益类资产配置比例为5%-30%，可投资港股通标的股票（不超过股票资产的50%），并可配置不超过基金资产10%的商品基金 [3] - 该基金设置3个月最短持有期，旨在引导投资者拉长持有视野，避免非理性决策，培养长期投资习惯 [3] 基金公司平台实力 - 华商基金成立近二十年，截至2025年3季度末，荣获天相投顾三项5A评级，包括“基金管理人三年期综合”、“主动股混三年期评级”和“主动债券三年期评级” [5] - 据国泰海通证券数据显示（截至2025.09.30），华商基金近7年主动权益类基金绝对收益率同类排名第二，主动固收类基金绝对收益率排名同类第一 [5]

公司概况与团队背景 - 公司于2023年正式成立，形成主观与量化相结合的投研特色[1] - 公司核心团队拥有头部基金公司或证券公司从业经历，例如持股51%的苏波拥有超过25年金融从业经验，曾任职于南方基金、易方达基金、鹏华基金等公司[1] - 总经理王维曾任职于广发证券衍生品业务部和财富管理部，并负责运作过光大证券的资管项目[1] - 投资总监赵维卿曾任万和证券权益投资部投资经理，负责过两只自营产品的投资运作[1] 投研框架与投资方法 - 主观投资方面构建了政策宏观面、产业中观层、微观基本面自上而下的研究框架，并形成自下而上的验证机制[2] - 注重对投资组合的价量错配关系、现金流量惯性、动量力度等级等进行量化分析，依据综合因子敏感性结果开展主观择时交易[2] - 量化投资方面自研构建了“神经网络模型”，通过多因子组合形成量化择时交易策略、量化指数增强策略和量化主观选股策略三大系列[2] - 依据产业发展方向构建了润达策略10、50、100、200指数量化策略，产品风险从较低到较高[2] - 量化策略已从仅针对宽基指数扩展到对全市场指数及公司自编系列指数构建择时策略[3] 风险控制与运营理念 - 通过批量生成不同风险收益特征的子策略并进行科学组合，动态调整权重以达到风险分散和控制回撤的目的[3] - 主观投资的风险控制主要通过调整大类资产配置比例和开展衍生品交易对冲来实现，例如今年3月底提前换仓黄金股避免了净值下跌并实现增长[3] - 进行严格的策略容量测试，以持有人利益为导向，不盲目追求规模扩张[4] - 人才引进与培养必须提前于资管规模的增长，以适应公司长期的战略发展[4] 市场观点与投资机会 - 认为A股上涨是政策托底、经济复苏、科技突破、外资回流和信心重拾五大动力共振的结果[4] - 中长期视角下A股或将呈现波动中枢逐步上移的趋势，因中国经济转型升级与资本市场改革深度融合[4] - 宏观经济基本面持续改善、市场流动性保持合理充裕、市场整体估值处于合理区间等因素将支撑市场稳步向上[5] - 具体看好三个投资方向：科技创新、高端制造、绿色低碳[5] - 科技创新领域重点关注人工智能、量子科技、集成电路，人工智能配置围绕效率提升型互联网龙头、新应用场景驱动型公司、算力及云服务公司三条主线[5] - 高端制造领域关注供需逆转开启的新能源以及军工行业机会[5] - 绿色低碳领域关注电网储能以及新能源交通装备与多式联运领域的投资机会[5] - 认为科技股估值不能仅看市盈率，更要考虑未来发展空间，中国股市未来10年也会有自己的“科技七姐妹”[5]