宏观政策逻辑切换 - 宏观政策底层逻辑发生深刻重构，目标从熨平短期波动转向通过多重工具精准协同修复微观主体资产负债表，驱动新旧动能平稳接续[1] - 宏观政策步入财政主导与货币托底的深度融合期，旨在系统性修复微观主体的增长预期[1] - 2026年将是政策效能释放与价格信号修复的共振之年[4] 财政政策 - 财政政策呈现“跨周期与逆周期调节深度融合”的新特征，利用高强度财政资源直接提振有效需求，驱动新旧动能转换[6] - 官方赤字率预计锚定在4.0%-4.2%区间，对应赤字规模约5.9万亿元[6] - 超长期特别国债发行规模预计维持在1.5万亿元左右的历史高位，为“稳增长”与“调结构”提供财力保障[6] - 短期聚焦存量修复与增量扩能，约2.8万亿元的化债置换与“清欠”资金增量将深度修复政府及企业资产负债表[7] - 长期维度加速向“惠民生”倾斜，财政持续向教育、医疗、养老及生育补贴倾斜，以国家财政确定性置换居民不确定性，降低预防性储蓄率[9] 货币政策 - 货币政策基调从“稳健”转向“适度宽松”，进入“支持性”范式[10] - 央行已将“促进物价合理回升”纳入核心考量[10] - 节奏上预计“降准先行”于一季度落地（预计25-50bp），为政府债发行提供流动性[10] - “降息跟进”预计在二季度择机推出（10-20bp），激活微观主体信贷需求[10] - 结构性货币政策工具将聚焦“提升传导效能”，预计科技创新与技术改造再贷款将进一步扩容，引导资金精准滴灌至新质生产力与民生领域[12] 固定资产投资 - 推动固定资产投资“企稳回升”是打破总需求不足僵局、启动经济正向循环的关键[13] - 预计全社会固定资产投资增速将从低位回升至3.0%-3.5%区间，呈现“政策前置”与“前高后稳”特征[13] - 基建投资将是回升的“主引擎”，预计增速回升至5.5%左右，核心逻辑在于财政“存量化债”腾挪出的空间高效转化为对“两重”建设的实物支撑[15] - 制造业投资是韧性的“压舱石”，预计增速保持在5.0%左右，资本开支从“铺摊子”转向“上台阶”，出口结构向中间品与资本品转型支撑投入意愿[15] - 房地产投资拖累效应将显著减弱，预计降幅收窄至10.0%以内[15] 消费 - 消费步入由集中刺激向常态化增长切换的“换挡期”，预计全年社零增速在4.0%-4.5%区间温和运行[17] - 耐用品消费高位整固，汽车、家电等大宗消费底部有支撑，但边际拉动作用趋缓[17] - 服务消费将成为“最大边际增量”，政策重心预计向养老育幼与文旅体育倾斜，叠加假日制度优化，“假日经济”将释放体验式需求[17] 供给侧与价格环境 - “反内卷”治理将从产能调控深化为“能耗、质量、技术”的硬约束，引导行业竞争回归理性，倒逼低效产能出清[19] - 预判2026年PPI同比降幅将显著收窄至1%以内，呈现趋势性修复特征[19] - 价格信号企稳将带动工业企业盈利触底回升，改善企业招工与薪酬支付能力，阻断“缩量杀价”的负向循环[19] 出口与外部均衡 - 2025年全年出口累计同比增速达到5.5%，预计2026年这一增长中枢仍将维持[21] - 出口正从被动的“顺周期适应”转向主动的“结构性突围”，中间品与资本品出口占比提升显著增强了外贸韧性[3][21] - 中国在全球价值链中的角色正经历从“世界工厂”向“全球产业基座”的质变，外贸底层逻辑由“价格敏感型”向“技术粘性型”切换[21] - 通过深化与东盟、非洲、拉美及“一带一路”沿线国家的产能合作，外贸范式正从货物贸易向“技术+产能”的复合输出转型，构建“产能共生”模式[24] 大类资产配置观点 - 固定收益：预计债市维持震荡走势，经济弱复苏、通胀边际好转对长端利率影响偏中性，资金面保持平稳对短端债券相对受益，债券市场“资产荒”局面尚未根本缓解[24] - 可转债：流动性充裕环境对可转债较为友好，配置需求有望保持高位，但估值处于较高历史分位数，正股将成为投资收益的核心驱动因素[24] - 主观多头（权益）：预计市场呈现结构性行情，企业盈利是关键因素[24] - 内需相关的泛消费板块进入左侧布局区间，文旅等细分板块已出现向好信号[24] - 周期反转或从有色向化工等行业扩散，关注“反内卷”政策支持领域[24] - 科技成长和外需出海进入分化阶段，寻找业绩兑现度高或景气可持续的细分方向，如AI应用、人形机器人、智能驾驶[24] - 低利率和资产荒背景下，高股息防御性资产仍是长线资金重要配置盘[24] - 量化策略：市场有望延续“慢牛”走势，量化多头阿尔法收益预计仍较为可观，小市值风格收益或将收敛[24] - 股票对冲：预计中性策略收益更加稳健，A股“慢牛”格局下波动率温和回升，热点分散风格均衡，或为Alpha捕捉提供良好环境[24] - CTA：市场波动性和流动性大概率将继续上升，带来结构性行情机会，建议小幅增配中短期趋势CTA[24] 战术资产配置观点（图表摘要） - 大宗商品：对黄金、原油持“中性”观点[25] - 固定收益：对境内信用债持“增配”观点，对境内利率债持“中性”观点，对可转债持“增配”观点，对美债持“增配”观点[25] - 权益：对A股、港股持“增配”观点，对美股持“中性”观点[25]

食品饮料行业 - 高端消费专题 - 核心观点：受益于资产价格增值及企业盈利改善带来的财富效应，自2025年第三季度起，高端消费已率先复苏，奢侈品、高端购物中心、免税、博彩等细分板块均出现改善迹象[1] - 财富效应：资产价格上涨与企业盈利改善共同驱动了财富效应，为高端消费复苏提供了基础[1][5] - 细分板块复苏：奢侈品、高端购物中心、免税、博彩等高端消费细分板块均已显现出复苏迹象[1] - 投资建议：优选兼具行业贝塔（β）与个股阿尔法（α）的优质标的，具体关注华润万象生活、新秀丽、金界控股、金沙中国、银河娱乐[1][5] 非银金融行业 - 资本市场观察 - 核心观点：沪深北交易所优化再融资的一揽子措施，旨在提升再融资的灵活性与便利度，适配科创企业及优质实体企业的融资需求，将推动再融资业务提质增效，利好具备优质投行能力的头部券商[2][6][8] - 政策支持方向：政策支持经营治理规范、具有市场认可度的优质上市公司将募集资金用于发展新产业、新业态、新技术，投向与主业有协同效应的第二增长曲线业务[6] - 提高科创企业包容性：1）将科创板“轻资产、高研发投入”再融资支持政策扩围至主板，认定标准为实物资产占比不高于20%，且最近三年平均研发投入占比不低于15%或累计研发投入不低于3亿元且平均占比不低于5%[7]；2）优化科创企业再融资间隔期，对符合条件的未盈利企业，间隔期缩短至6个月[7]；3）允许存在破发情形的公司通过竞价定增、可转债等方式融资，资金需投向主营业务[7] - 提升效率与加强监管：提升效率方面，要求前次募资基本使用完毕方可披露新预案，并允许申报材料直接引用信披文件[8]。加强监管方面，压实上市公司与中介机构责任，完善预案公告要求，并对以获取控制权为目的的锁价定增设置发行承诺，防止“忽悠式”融资[8] - 投资建议：随着优化政策落地及配套措施完善，具备优质投行定价和承销能力的头部券商的再融资业务空间将打开，其投行业务营收增长及整体盈利能力有望提升[2][8] 策略 - 大类资产配置 - 核心观点：美国劳动力市场下行风险上升，海外流动性预期或重新转宽，继续看多AH股及国债等人民币资产，美股和美债可能维持震荡[3][10] - 国内宏观：地方两会落幕，31个省市区加权经济目标从2025年的5.28%下调至2026年的5.04%，全国目标也可能下调或设为区间目标，2026年政府工作重心或在于调结构，发展新兴产业和促销费[10] - 美国就业市场：美国非农数据推迟发布，ADP就业不及预期，且专业与商业服务新增就业持续下行，结合职位空缺数下降和裁员数激增，显示美联储或低估了劳动力市场下行风险[10] - 国内流动性：2026年1月，央行通过MLF、PSL、买断式逆回购和国债买卖合计净投放1.27万亿元，保证了年初流动性充裕，也为社融开门红埋下伏笔[10] - 日本政局：日本众议院大选中自民党实现单独过2/3修宪门槛，可能启动修宪议程，但参议院难通过。强财政支出预期升温加大日本财务压力，社会集体右转也增加了地缘风险[10] 市场指数数据 - 国内市场指数（截至报告日）：上证指数收盘4,128.37点，涨0.13%；深证成指收盘14,210.63点，涨0.02%；沪深300收盘4,724.30点，涨0.11%；创业板指收盘3,320.54点，跌0.37%[4] - 海外市场指数（截至报告日）：道琼斯指数收盘50,188.14点，涨0.10%；标普500指数收盘6,941.81点，跌0.33%；纳斯达克指数收盘23,102.48点，跌0.59%[4]

国内经济与政策 - 31个省市区加权经济增长目标从2025年的5.28%下调至2026年的5.04%，反映出工作重心转向调结构和发展新兴产业[6][7][10] - 1月央行通过MLF、PSL、买断式逆回购和国债买卖合计净投放1.27万亿元，以维持流动性充裕[6][18] - 春节后政策预期升温，市场交易热度有望回升，建议关注有色金属、新消费及高端制造三大主线[25] 美国劳动力市场 - 美国1月ADP就业人数仅增加2.2万人，远低于预期的4.5万人和前值的4.1万人[14] - 专业与商业服务业新增就业持续下行，叠加职位空缺数下降和裁员数激增，显示劳动力市场存在结构性收缩风险[6][14] - 疲弱的劳动力数据增强了市场对美联储降息的预期，10年期美债收益率下降3个基点至4.21%[14][29] 海外政经动态 - 日本自民党在众议院选举中单独获得超过2/3议席，可能启动修宪议程，但参议院通过难度大，同时强财政支出预期升温增加了财务压力和地缘风险[6][19] - 上周美股表现分化，纳斯达克指数下跌1.84%，道琼斯指数上涨2.50%[27] 全球市场表现 - 上周A股主要指数普遍下跌，上证指数下跌1.27%，沪深300指数下跌1.33%[24][25] - 商品市场方面，WTI原油价格下跌2.55%至63.6美元/桶，黄金价格上涨1.43%至4964.4美元/盎司[32][33] - 外汇市场上，美元指数上涨0.66%至97.63，在岸人民币升值0.32%至6.94[34][35]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 未提及 各部分总结 全球资产市场表现 - 主要经济体10年期国债收益率：美国4.203，英国4.527，法国3.442等[3] - 主要经济体2年期国债收益率：美国3.487，英国3.618，德国2.075等[3] - 美元兑主要新兴经济体货币汇率：巴西5.192，俄罗斯未给出，南非zar15.899等[3] - 人民币相关汇率：在岸人民币6.921，离岸人民币6.915，人民币中间价6.952等[3] - 主要经济体股指：标普500为6964.820，道琼斯工业指数50135.870，纳斯达克23238.670等[3] - 信用债指数：美国投资级信用债指数3562.710，欧元区投资级信用债指数268.145等[3] 股指期货交易数据 - 指数表现：A股收盘价4123.09，涨跌1.41%；沪深300收盘价4719.06，涨跌1.63%等[4] - 估值：沪深300 PE(TTM)14.20，环比变化0.16；上证50 PE(TTM)11.71，环比变化0.12等[4] - 风险溢价：标普500为 - 0.61，环比变化 - 0.01；德国DAX为2.31，环比变化 - 0.06[4] - 资金流向：A股最新值768.54，近5日均值236.56；主板最新值305.16，近5日均值121.98等[4] 成交金额与基差 - 成交金额：沪深两市最新值22494.73，环比变化1037.54；沪深300最新值5227.57，环比变化169.97等[5] - 主力升贴水：IF基差2.14，幅度0.05%；IH基差2.22，幅度0.07%；IC基差0.32，幅度0.00%[5] 国债期货交易数据 - 国债期货收盘价：T2303为108.49，涨跌0.06%；TF2303为106.03，涨跌0.08%等[5] 资金利率 - 资金利率：R001为1.3701%，日度变化 - 16.00BP；R007为1.5749%，日度变化4.00BP；SHIBOR - 3M为1.5800%，日度变化0.00BP[5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 全球地缘政治风险未消除，商品市场波动大，美股震荡，A股短期难有大行情，债市反弹空间受限，各类资产短期均呈震荡走势 [4][28] 根据相关目录分别总结 宏观脉络追踪 - 美伊会谈分歧大，特朗普加征关税且军事威胁未除，日本或转向激进路线，地缘政治风险仍存 [4] - 商品市场消化沃什当选冲击，波动率高，美股因科技公司开支计划调整但盈利稳健，多空博弈未打破震荡格局 [4] - 美国就业数据不及预期，劳动力市场走弱，11日非农数据若恶化将压制风险偏好 [4] - 国内宏观消息平淡，股市资金流向低位板块，前期炒作板块拖累A股回调，春节前后两会临近春季躁动未结束，债市反弹受股市压制 [4] 全球大类资产走势一览 权益市场 - 本周全球股市涨跌互现，发达国家中，标普500跌0.1%，日经225涨1.75%等；新兴市场中，上证综指跌1.27%，香港恒生指数跌3.02%等 [6][8] - MSCI全球指数弱势震荡，发达>全球>新兴>前沿 [8] 外汇市场 - 本周美元指数反弹至97.6，升值0.51%，人民币汇率指数走贬，兑美元汇率升值0.12%，新兴市场货币多数升值，发达国家货币普遍走弱 [10] 债券市场 - 全球主要发达国家十年期国债收益率震荡运行，美债收益率下行4bp至4.22%，英国国债收益率抬升4bp等，新兴市场中国债收益率有升有降 [16] 商品市场 - 本周全球商品市场剧烈波动，能源价格下跌，WTI原油跌3.41%，天然气跌22.89%，贵金属和有色金属高位盘整，国内商品市场普遍下跌 [26] 大类资产周度展望 贵金属 - 黄金延续高波动，市场消化利空，金价下跌至60日均线获资金抄底，短期步入震荡阶段，等待波动率下降关注多头配置机会 [28][29] - 白银价格剧烈波动，短期投机情绪受抑制，步入震荡阶段 [40] 外汇 - 短期美元指数可能见顶，随着流动性紧缩缓解，市场风险偏好将修复 [42] 美股 - 本周美股波动大，风格切换，成长跑输价值，市场对科技公司财报反应悲观，指数通过震荡下跌消化预期，2月科技巨头迭代模型或缓解悲观情绪，预计维持高位震荡 [46] A股 - 本周A股中信一级行业涨跌各半，涨幅最大为食品饮料，跌幅最大为有色金属，市场继续回撤，资金流向低位板块，春节前后春季躁动行情或延续 [56][65] 国债 - 展望下周，基本面数据对债市影响有限，资金面波动可控，若股市难反弹债市有上涨动力，但空间不宜高估 [66] 全球宏观经济数据跟踪 海外高频经济数据跟踪 - GDPNow模型对Q4增速估计值为4.2%，美国经济有韧性，原油价格回落，通胀预期持平，失业金申领人数回升 [84] - 银行间市场流动性紧张，高收益企业债信用利差回升，企业融资风险可控，市场降息预期变化不大 [91] - 12月CPI同比增长2.7%符合预期，核心CPI同比涨幅为2021年3月以来最低，ISM PMI数据改善 [94] 国内高频经济数据跟踪 - 房地产后续或有增量政策，但居民收入承压改善路径不明，一线城市二手房低价房源成交放量，置换链条未打通 [101] - 截至2月6日，质押回购和拆借利率有变动，银行间质押式回购日均成交量增加，隔夜占比上升 [104] - 12月经济总量走弱、结构供强需弱、内需弱于外需，工增、出口回升，社零、固投走弱 [105] - 12月金融数据结构类似前期，私人部门举债意愿低，社融需求未改善，M1增速回落，但企业融资需求有改善迹象 [110] - 12月PPI和CPI继续修复，国内政策发力弥合供需缺口，通胀有望回升 [117] - 12月进出口同比增速超预期回升，出口韧性强，进口内需边际回暖，未来出口韧性延续，进口增速有望修复 [123]

量化模型与构建方式 1. **模型名称**：风格相对拥挤度模型[127] * **模型构建思路**：通过计算不同风格指数换手率标准化值的差异，来衡量一种风格相对于另一种风格的交易拥挤程度，从而判断其配置风险或性价比[127]。 * **模型具体构建过程**： 1. 分别计算风格A指数和风格B指数的近252日平均换手率[127]。 2. 将上述换手率序列在2005年1月1日以来的历史时间序列上进行Z-score标准化，得到Z-score_A与Z-score_B[127]。 3. 计算二者差值：差值 = Z-score_A - Z-score_B[127]。 4. 计算该差值序列的滚动6年历史分位数（若历史数据不足6年，则使用全部历史数据计算），该分位数即为风格A相对于风格B的“相对拥挤度”[127]。 2. **模型名称**：风格累计超额净值模型[128] * **模型构建思路**：以万得全A指数为基准，计算各风格指数的累计超额收益，用以观察风格的长期相对表现[128]。 * **模型具体构建过程**： 1. 设定基准日（例如2020年1月4日）[128]。 2. 将各风格指数及万得全A指数的每日收盘价除以基准日收盘价，得到各自的累计净值[128]。 3. 将各风格指数每日的累计净值除以同一交易日的万得全A指数累计净值，得到该风格指数相对于万得全A指数的累计超额净值[128]。 3. **模型名称**：机构调研活跃度模型[129] * **模型构建思路**：通过计算板块或行业相对于全市场的机构调研热度分位数，来捕捉市场关注度的变化[129]。 * **模型具体构建过程**： 1. 计算板块（或指数、行业）近n个交易日的“日均机构调研次数”[129]。 2. 将该序列在滚动y年的历史时间序列上进行z-score标准化，并与万得全A指数的标准化结果作差，得到“机构调研活跃度”[129]。 3. 计算“机构调研活跃度”的滚动y年历史分位数[129]。 * **长期口径参数**：n取126（近半年），滚动窗口y为6年（历史数据满3年不足6年时，使用全部历史数据）[129]。 * **短期口径参数**：n取63（近一季度），滚动窗口y为3年（历史数据满1年不足3年时，使用全部历史数据）[129]。 4. **因子名称**：ERP（股权风险溢价）因子[51] * **因子构建思路**：衡量股票市场相对于无风险资产的超额回报预期，用于评估权益资产的配置性价比[51]。 * **因子具体构建过程**：对于特定指数，其ERP计算公式为： $$指数erp = 1 / 指数PE\_TTM – 10年期中债国债到期收益率$$[51] * **因子评价**：ERP越高，代表投资股票的预期超额回报越高，即权益资产的配置性价比越高[51]。 5. **因子名称**：长江动量因子[63] * **因子构建思路**：以过去一年剔除最近一个月的收益率作为动量指标，筛选市场中动量效应强的股票[63]。 * **因子具体构建过程**：首先计算每只股票最近一年的收益率减去最近一个月（剔除涨停板影响）的收益率，以此作为动量指标。然后综合选择A股市场中该动量指标强且流动性相对较高的前100只股票作为成分股，构建指数以表征动量风格[63]。 6. **因子名称**：长江反转因子[63] * **因子构建思路**：以最近一个月的收益率作为筛选指标，捕捉市场中短期反转效应强的股票[63]。 * **因子具体构建过程**：以最近一个月股票收益率作为筛选指标，综合选择A股市场中反转效应强、流动性较好的前100只股票作为成分股，并采用成分股近三个月日均成交量进行加权，构建指数以表征反转风格[63]。 模型的回测效果 （本报告未提供量化模型的历史回测绩效指标，如年化收益率、夏普比率、最大回撤等具体数值。） 量化因子与构建方式 （因子部分已在上方“量化模型与构建方式”中列出。） 因子的回测效果 （本报告未提供单因子测试的绩效指标，如IC、IR、多空收益等具体数值。）

量化模型与因子总结 量化模型与构建方式 1. **模型名称：多资产基金投顾筛选模型** [2][18] * **模型构建思路**：为了从众多基金投顾产品中筛选出真正实现跨市场、跨类别多元化配置的产品，避免将“A股+债券”的简单组合误判为多元配置[2][18]。 * **模型具体构建过程**： 1. 将基金投顾的持仓拆解为11类大类资产，包括：A股、国内债、货币及现金、港股、美股、海外债券、黄金、新兴市场、其他发达市场、其他商品、REITs[18]。 2. 计算非传统资产的合计权重。非传统资产定义为：从总资产中扣除“A股、债券、货币及现金、港股”这四类传统主流资产后的其余资产[2][18]。 3. 设定阈值：若非传统资产的合计权重超过20%，则将该基金投顾归类为“多资产基金投顾”[2][18]。 2. **模型名称：多资产基金投顾三维标签分类模型** [3][32][34] * **模型构建思路**：为精准刻画多资产基金投顾的风险收益特征与策略风格，构建一个包含风险偏好、资产配置集中度、大类资产换手率三个维度的分类体系[3][32]。 * **模型具体构建过程**： 1. **风险偏好标签**：依据组合中生息资产与增值资产的配置比例划分。若生息资产权重超过70%，归类为**偏债型**；若增值资产权重超过70%，归类为**偏股型**；其余情形归为**平衡型**[34]。 2. **集中度标签**：采用赫芬达尔-赫希曼指数（HHI）衡量组合在大类资产上的配置集中度。计算公式为： $$HHI = \sum w_i^2$$ 其中，$w_i$ 为第 $i$ 类大类资产的配置权重[34]。 设定阈值：HHI > 0.5 为**高集中度**，HHI < 0.25 为**低集中度**，介于两者之间为**中集中度**[34]。 3. **换手率标签**：以近两年大类资产维度的年化单边换手率为计算口径，衡量投顾在大类资产层面的择时调整频率[34]。 设定阈值：换手率 > 2倍 定义为**高换手率**，< 1倍 定义为**低换手率**，其余区间为**中换手率**[34]。 3. **模型名称：多资产基金投顾Brinson业绩归因模型** [42][45][46] * **模型构建思路**：为评估多资产基金投顾超额收益的来源，将总超额收益分解为资产配置收益（反映大类资产择时能力）和选基收益（反映底层基金优选能力）两部分[42]。 * **模型具体构建过程**： 1. **资产配置收益**：衡量投顾主理人对大类资产的择时配置能力。计算公式为： $$R_{allocation} = \sum_i (w_i^{actual} - w_i^{benchmark}) \times r_i^{asset}$$ 其中，$w_i^{actual}$ 为第 $i$ 类大类资产的实际配置权重，$w_i^{benchmark}$ 为第 $i$ 类大类资产在同类风险偏好（偏股型/偏债型/平衡型）下的战略基准配置权重，$r_i^{asset}$ 为第 $i$ 类大类资产的区间收益率[42]。 2. **选基收益**：剔除资产配置收益后剩余的收益部分，反映主理人在各资产类别内部优选基金的能力。计算公式为： $$R_{selection} = R_{excess} - R_{allocation}$$ 其中，$R_{excess}$ 为基金投顾产品相对于其风险偏好基准的总超额收益[45][46]。 模型的回测效果 1. **多资产基金投顾三维标签分类模型** [37][38][39] * **风险偏好维度（2023-2025年化收益率）**： * 偏债型：2025年 7.4%，2024年 5.9%，2023年 3.9%[39] * 平衡型：2025年 15.7%，2024年 8.8%，2023年 -4.7%[39] * 偏股型：2025年 18.5%，2024年 10.5%，2023年 -1.0%[39] * **集中度维度（2023-2025年化收益率）**： * 低集中度 (HHI<0.25)：2025年 17.7%，2024年 8.2%，2023年 0.4%[39] * 中集中度：2025年 13.0%，2024年 6.9%，2023年 -4.0%[39] * 高集中度 (HHI>0.5)：2025年 7.8%，2024年 6.9%，2023年 3.9%[39] * **换手率维度（2023-2025年化收益率）**： * 低换手率 (<1倍)：2025年 15.6%，2024年 8.8%，2023年 1.7%[39] * 中换手率：2025年 10.6%，2024年 7.3%，2023年 0.5%[39] * 高换手率 (>2倍)：2025年 11.2%，2024年 7.6%，2023年 -5.4%[39] 2. **绩优偏股型多资产基金投顾（近两年年化收益率前五）** [47][49] * **国泰进取全球配置**：2026年以来区间收益率10.3%，2025年年化收益率37.3%，2024年年化收益率25.0%，2023年年化收益率-2.6%；2025年年化夏普比率1.4；2025年超额年化配置收益10.5%，超额年化选基收益6.3%[49] * **富贵闲人**：2026年以来区间收益率7.9%，2025年年化收益率28.7%，2024年年化收益率12.5%，2023年年化收益率-1.5%；2025年年化夏普比率1.7；2025年超额年化配置收益3.6%，超额年化选基收益5.5%[49] * **全球精选**：2026年以来区间收益率6.3%，2025年年化收益率28.6%，2024年年化收益率12.5%，2023年年化收益率-1.2%；2025年年化夏普比率2.1；2025年超额年化配置收益2.7%，超额年化选基收益4.5%[49] * **环球日积月累**：2026年以来区间收益率6.5%，2025年年化收益率26.8%，2024年年化收益率9.5%，2023年年化收益率-5.5%；2025年年化夏普比率1.6；2025年超额年化配置收益6.6%，超额年化选基收益1.8%[49] * **招商海外掘金**：2026年以来区间收益率3.8%，2025年年化收益率34.2%，2024年年化收益率9.4%，2023年年化收益率4.0%；2025年年化夏普比率3.2；2025年超额年化配置收益-0.8%，超额年化选基收益14.5%[49] 3. **绩优偏债型多资产基金投顾（近两年年化收益率前五）** [55][58] * **全球固收+**：2026年以来区间收益率2.0%，2025年年化收益率9.6%，2024年年化收益率9.4%，2023年年化收益率0.5%；2025年年化夏普比率2.3；2025年超额年化配置收益2.6%，超额年化选基收益1.3%[58] * **嘉实百灵全天候策略**：2026年以来区间收益率1.0%，2025年年化收益率8.9%，2024年年化收益率9.7%，2023年年化收益率3.7%；2025年年化夏普比率3.1；2025年超额年化配置收益3.8%，超额年化选基收益0.5%[58] * **省心投配置宝**：2026年以来区间收益率1.3%，2025年年化收益率10.8%，2024年年化收益率5.0%；2025年年化夏普比率3.1；2025年超额年化配置收益2.3%，超额年化选基收益1.0%[58] * **老有所依**：2026年以来区间收益率2.3%，2025年年化收益率7.6%，2024年年化收益率8.1%，2023年年化收益率1.0%；2025年年化夏普比率2.8；2025年超额年化配置收益-3.1%，超额年化选基收益4.3%[58] * **兴全多元收益**：2026年以来区间收益率1.0%，2025年年化收益率8.6%，2024年年化收益率5.2%；2025年年化夏普比率2.1；2025年超额年化配置收益2.0%，超额年化选基收益-0.6%[58] 4. **绩优平衡型多资产基金投顾（近两年年化收益率前五）** [64][68] * **天马进取**：2026年以来区间收益率3.4%，2025年年化收益率21.4%，2024年年化收益率15.2%，2023年年化收益率-18.4%；2025年年化夏普比率1.1；2025年超额年化配置收益-0.9%，超额年化选基收益13.6%[68] * **时光旅行者**：2026年以来区间收益率2.5%，2025年年化收益率21.3%，2024年年化收益率22.4%，2023年年化收益率3.1%；2025年年化夏普比率2.4；2025年超额年化配置收益15.6%，超额年化选基收益-10.3%[68] * **思远定投全球好资产**：2026年以来区间收益率4.5%，2025年年化收益率23.4%，2024年年化收益率11.0%，2023年年化收益率5.5%；2025年年化夏普比率2.1；2025年超额年化配置收益-3.8%，超额年化选基收益8.4%[68] * **月食计划**：2026年以来区间收益率3.2%，2025年年化收益率17.4%，2024年年化收益率7.3%，2023年年化收益率-12.1%；2025年年化夏普比率1.5；2025年超额年化配置收益2.8%，超额年化选基收益-0.6%[68] * **绘盈长投计划**：2026年以来区间收益率1.5%，2025年年化收益率15.5%，2024年年化收益率15.2%，2023年年化收益率11.1%；2025年年化夏普比率1.9；2025年超额年化配置收益3.6%，超额年化选基收益-4.4%[68] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：集中度因子（HHI）** [34] * **因子构建思路**：量化多资产基金投顾组合在大类资产配置上的分散程度，高HHI值代表配置集中于少数资产，低HHI值代表配置分散[34]。 * **因子具体构建过程**： 1. 获取基金投顾在11类大类资产上的配置权重 $w_i$[34]。 2. 计算赫芬达尔-赫希曼指数（HHI）： $$HHI = \sum_{i=1}^{11} w_i^2$$ 其中，$w_i$ 为第 $i$ 类大类资产的配置权重[34]。 2. **因子名称：大类资产换手率因子** [34] * **因子构建思路**：衡量多资产基金投顾在大类资产层面的择时调整频率，高换手率代表频繁进行大类资产轮动，低换手率代表坚持战略配置、调仓频率低[34]。 * **因子具体构建过程**： 1. 基于基金投顾的定期持仓报告，计算相邻两期在大类资产维度上的单边调仓比例[34]。 2. 计算近两年的年化单边换手率作为因子值[34]。 对模型或因子的评价 1. **多资产基金投顾三维标签分类模型**：该模型有效揭示了不同策略风格的风险收益特征，数据验证表明，低集中度（分散配置）和低换手率（低频择时）的产品整体长期业绩更佳，而高频择时策略可能因交易成本和踏空风险效果欠佳[3][37][38]。 2. **Brinson业绩归因模型**：该模型成功将多资产基金投顾的超额收益分解为配置收益和选基收益，揭示了不同绩优产品的主要收益来源存在显著差异，例如有的产品主要依靠大类资产择时，有的则依靠底层基金优选[42][48][56][65]。 3. **集中度因子（HHI）**：是一个有效衡量资产配置分散度的指标，回测结果显示，低集中度（高分散）策略在结构性行情中表现更优，但过度分散可能削弱收益弹性[34][37][47]。 4. **大类资产换手率因子**：该因子表明，在大类资产层面进行频繁择时（高换手率）与收益呈现负相关关系，坚持战略资产配置、降低交易频率的策略更有可能在波动中获取稳定收益[3][34][38]。

黄金市场近期波动与驱动因素 - 近期黄金市场出现剧烈波动，国际金价先冲破5500美元/盎司创历史新高，随后在28分钟内暴跌近7%，上演“过山车”行情 [1] - 本次波动被称为“史诗级”，因其叠加了政策、情绪和技术三重节奏 [2][7] 黄金价格上涨的底层逻辑 - 黄金的核心功能是为货币信用打分，其价格上涨反映了市场对主流货币信心的变化 [1][6] - 美国联邦债务已突破38万亿美元，全球央行外汇储备中美元占比十年间下降14个百分点，多国加速推进本币-黄金结算，金价上涨是市场投出的信任票 [1][6] - 2025年全球央行净购金863吨，中国连续14个月增持，波兰、巴西等非传统买家纷纷入场，这被视为为未来十年货币秩序提前布防 [1][6] 驱动本次波动的三重节奏 - **政策节奏**：美联储2025年三次降息及2026年持续宽松预期，压低了实际利率 [2][7] - **情绪节奏**：近期国际地缘冲突从“单点爆发”转向“多线延烧”，避险需求由战术性转为战略性 [2][7] - **技术节奏**：金价在突破4000美元后，RSI一度达到92，杠杆资金密集，导致市场脆弱，1月30日单日闪崩8.35%是一次市场自发的“去杠杆体检” [2][7] 历史黄金大周期的启示 - 黄金牛市从不诞生于风平浪静之时，历史大周期均始于人们对主流货币信心出现裂缝 [3][4][8] - 1970年代布雷顿森林体系解体后，金价从每盎司35美元涨至800美元以上 [3][7] - 2000年代经历9·11、伊拉克战争、次贷危机，金价从270美元升至1920美元 [4][8] - 2020年以来，疫情、战争、AI革命与债务爆炸共振，金价从1270美元冲上4900美元，周期尚未收官 [4][8] 对普通投资者的配置建议 - 黄金作为资产配置的一部分，可分散风险，但不宜过度投机，其长期价值体现在避险属性和对抗通胀能力 [5][9] - 结合美林时钟及大类资产配置研究，建议大多数家庭将黄金配置比例锚定在10%并进行动态微调，这是兼顾防御性与可行性的理性区间 [5][9] - 操作上建议分批建仓以摊薄成本，避免一次性追高，持有工具优选标准化、低成本的黄金ETF，因其流动性好、费率低，适合长期持有 [5][9]

核心观点 - 2026年1月，国内大类资产中黄金再度领涨，商品与权益资产均录得正收益，其中SHFE黄金月度涨幅高达18.48% [4][7] - 报告跟踪了多种量化资产配置策略在2026年1月的表现，其中国内资产BL策略2收益最高，为1.65%，基于宏观因子的策略收益为1.4%，风险平价策略收益为0.94% [1][4][20] - 宏观观点方面，报告认为经济弱复苏态势延续，通胀预计在春节效应下小幅上行，政策重心转向“适度宽松”，人民币汇率表现强势，并据此将六大宏观因子的暴露偏离值调整为：增长0、通胀+1、利率-1、信用0、汇率+1、流动性+1 [4][43][46] 大类资产走势回顾 - **资产收益表现**：2026年1月，SHFE黄金上涨18.48%，中证1000上涨8.68%，南华商品指数上涨8.61%，中证转债上涨5.82%，恒生指数上涨5.6%，沪深300上涨1.65%，中债-国债总财富指数上涨0.39%，中债-企业债总财富指数上涨0.29% [4][7][8] - **资产相关性**：近一个月内，中债-国债总财富指数与南华商品指数的相关性绝对值较低，仅为3.49% [13][15] - **长期相关性趋势**：过去一年，沪深300与中债-国债总财富指数的走势相关性为-32.28%，中债-国债总财富指数与南华商品指数的相关性为47.08%，沪深300与南华商品指数的相关性为-18.12% [4][15] 大类资产配置策略跟踪 - **策略表现汇总**：截至2026年1月，国内资产BL策略1收益1.55%，最大回撤0.23%，年化波动2.54%；国内资产BL策略2收益1.65%，最大回撤0.35%，年化波动2.64%；国内资产风险平价策略收益0.94%，最大回撤0.24%，年化波动1.43%；基于宏观因子的资产配置策略收益1.4%，最大回撤0.5%，年化波动2.73% [4][20][30][39][47] - **策略持仓配置**：报告提供了下月（2026年2月）各策略的持仓权重，例如国内资产BL策略1配置为：中证1000（10.00%）、中债-企业债总财富指数（85.00%）、SHFE黄金（5.00%）；国内资产风险平价策略则相对均衡地配置了八大类国内资产 [21] - **全球资产策略**：全球资产BL策略1的1月收益为1.26%，全球资产BL策略2收益为0.84%，全球资产风险平价策略收益为0.7% [20][49][51] 模型策略详解与对比 - **BL模型策略**：该模型是传统均值-方差模型的改进，通过贝叶斯理论将主观观点与量化模型结合 [27][33]。作为对比的固定权重均衡配置策略（股:债:转债:商品:黄金=10:80:5:2.5:2.5）在2026年以来收益为1.77%，高于BL策略但波动和回撤也更大 [29][30] - **风险平价模型**：该模型核心是使每类资产对投资组合的整体风险贡献相等 [35]。2026年以来，国内资产风险平价策略的收益（0.94%）低于均衡配置策略（1.77%），但其年化波动（1.43%）和最大回撤（0.24%）显著更低，风险调整后收益更优 [39][40] - **基于宏观因子的策略**：该策略通过增长、通胀、利率、信用、汇率、流动性六大宏观因子构建配置框架，将宏观主观观点落地为资产配置权重 [40][41]。最新一期（2026年1月底）对各类资产（如沪深300、中证1000、黄金等）的因子暴露水平进行了测算 [41][45] 历史表现附录 - **国内资产策略历史表现**：国内资产BL策略1自2013年至2026年1月的累计年化收益为6.73%，最大回撤4.82% [58]。国内资产风险平价策略同期累计年化收益为5.54%，最大回撤4.21% [60] - **全球资产策略历史表现**：全球资产BL策略1自2011年至2026年1月的累计年化收益为6.42%，最大回撤3.18% [66]。全球资产风险平价策略同期累计年化收益为5.91%，最大回撤3.91% [68]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 海外宏观方面，凯文·沃什获新任美联储主席人选提名，但对市场影响有限，其缩表政策立场难实现，美国货币政策大幅转鹰或转鸽有阻力；投资者需关注美伊局势和美国政府停摆风险事件 [9] - 国内宏观方面，延续积极政策预期作为宏观主线，一季度政策加力实现“十五五”开局之年经济“开门红”预期走强，政策环境偏暖；1月政策靠前发力，经济整体平稳，出口量偏强有助于经济目标实现 [9] - 资产观点方面，强调组合配置结构性机会，推荐超配IC和有色金属（铜、铝、锡）；国债整体中性，短端机会好于长端但赔率有限；贵金属板块短期波动率放大，建议短期观望；有色金属回调后右侧配置；黑色商品整体偏震荡，原油不确定性大，建议观望 [9] 各板块总结 金融板块 - 股指期货：股市缩量收跌，大消费季节性走强，关注流动性踩踏和止盈压力，短期震荡上涨 [10] - 股指期权：隐波走势分化，情绪指向区间博弈，关注期权市场流动性，短期震荡 [10] - 国债期货：国债期货全线走高，关注货币政策落地情况、风险偏好、政府债发行，短期震荡 [10] 贵金属板块 - 黄金：地缘冲突缓和，沃什交易压制流动性预期，关注美国基本面表现、美联储货币政策、地缘冲突走势，短期震荡 [10] - 白银：现货结构性紧张缓和，沃什交易压制流动性预期，关注美国基本面表现、美联储货币政策、地缘冲突走势，短期震荡 [10] 航运板块 - 集运欧线：现货运价承压，节前船司降价揽货，关注现货市场运价变动、地缘情绪、船司价格战风险，短期震荡 [10] 黑色建材板块 - 钢材：成本支撑转弱，盘面表现承压，关注专项债发行进度、钢材出口量和铁水产量，短期震荡 [10] - 铁矿：铁水小幅回升，库存持续累积，关注海外矿山生产发运情况、国内铁水生产情况、天气因素、港口环节矿石库存变化情况、政策层面动态，短期震荡 [10] - 焦炭：利润修复供应回升，铁水增产刚需支撑，关注钢厂生产、炼焦成本、中下游补库，短期震荡 [10] - 焦煤：补库接近尾声，期现震荡运行，关注煤矿复产、蒙煤进口、中下游补库，短期震荡 [10] - 硅铁：成交氛围冷清，上行驱动不足，关注原料成本、复产动向，短期震荡 [10] - 纯碱：供需仍旧过剩，价格承压下行，关注纯碱库存，短期震荡 [10] 有色与新材料板块 - 镍：预期政策博弈弱现实，镍价震荡运行，关注宏观及地缘政治变动超预期、印尼政策风险、环节供应释放不及预期，短期震荡上涨 [10] - 锡：市场情绪偏弱，锡价延续调整，关注佤邦复产预期及需求改善预期变化情况，短期震荡上涨 [10] - 工业硅：市场情绪反复，硅价震荡运行，关注供应端超预期复产、政策变动，短期震荡 [10] - 多晶硅：政策预期反复，多晶硅价格宽幅震荡，关注供应端超预期复产、国内光伏政策变动，短期震荡 [10] - 碳酸锂：市场情绪走弱，碳酸锂盘中跌停，关注需求不及预期、供给扰动、政策变动，短期震荡 [10] - 玻璃：供应冷修落地，价格震荡运行，关注现货产销，短期震荡 [10] - 铜：美元指数延续回升，铜价短期承压，关注供应扰动、国内政策超预期、美联储鸽派不及预期、国内需求复苏不及预期、经济衰退，短期震荡上涨 [10] - 铝：库存延续累积，铝价有所回落，关注宏观风险、供给扰动、需求不及预期，短期震荡上涨 [10] - 锌：有色情绪走弱，锌价再度下行，关注宏观转向风险、锌矿供应超预期回升，短期震荡 [10] - 铅：有色情绪转弱VS成本支撑较高，铅价震荡运行，关注供应端扰动、电池出口放缓，短期震荡 [10] - 不锈钢：镍铁价格微跌，不锈钢盘面震荡运行，关注印尼政策风险、需求增长超预期，短期震荡上涨 [10] 能源化工板块 - 原油：供应压力仍在，地缘主导节奏，关注OPEC+产量政策、地缘局势，短期震荡 [12] - LPG：化工需求走弱，关注伊朗风险，关注原油和海外丙烷等成本端进展，短期震荡 [12] - 沥青：沥青原料供应扰动有望缓解，关注制裁和供应扰动，短期震荡 [12] - 高硫燃油：燃油期价等待美伊谈判进展，关注地缘和原油价格，短期震荡 [12] - 低硫燃油：低硫燃油跟随原油震荡，关注原油价格，短期震荡 [12] - 甲醇：沿海利空显著，甲醇区间震荡，关注宏观能源、中东局势、海外实际停产动态，短期震荡 [12] - 尿素：预售订单支撑，尿素震荡整理，关注煤炭行情、下游补库节奏及企业库存变化情况，短期震荡 [12] - 乙二醇：近端到货偏多，价格承压运行，关注煤、油价格波动，港口库存节奏，短期震荡 [12] - PX：成本端有一定支撑，但需求拖累价格弹性，关注原油大幅波动、宏观异动、下游聚酯超预期减产，短期震荡 [12] - PTA：终端需求支撑不足，累库幅度大于预期，关注原油大幅波动、宏观异动、供应大幅回归，短期震荡 [12] - 短纤：下游放假停车，需求清淡，关注下游纱厂拿货节奏、春节前后需求变化节奏，短期震荡 [12] - 瓶片：库存结构优化，瓶片效益维持强势，关注瓶片企业减产目标执行情况、海运费情况，短期震荡 [12] - 丙烯：现货压力不大，PL震荡，关注油价、国内宏观，短期震荡 [12] - PP：PP短期跟随商品情绪回落，后续关注消费政策预期，关注油价、国内外宏观，短期震荡 [12] - 塑料：库存压力不大，塑料回落后或震荡，关注油价、国内外宏观，短期震荡 [12] - 苯乙烯：季节性累库或开启，但苯乙烯利润不易压缩，关注油价、宏观政策、装置动态，短期震荡上涨 [12] - PVC：市场情绪转弱，PVC调整，关注预期、成本、供应，短期震荡 [12] - 烧碱：近期液氯反弹，烧碱下行空间打开，关注市场情绪、开工、需求，短期震荡 [12] - 油脂：供应预期承压，油脂弱势回调，关注菜籽贸易、生物柴油、马棕产需、南美天气，短期震荡 [12] - 蛋白粕：现货涨跌互现，双粕盘面震荡，关注海关政策、宏观、中美中加贸易战，短期震荡 [12] - 玉米/淀粉：购销逐步清淡，期现震荡运行，关注需求、宏观、天气，短期震荡 [12] 农业板块 - 生猪：购销顺畅，猪价弱势，关注养殖情绪、疫情、政策，短期震荡下跌 [12] - 天然橡胶：短期支撑仍有效，关注产区天气、原料价格、宏观变化，短期震荡 [12] - 合成橡胶：盘面弹性较大，关注低位支撑，关注原油大幅波动，短期震荡 [12] - 棉花：震荡调整，节前缺乏单边趋势，关注产量、需求，短期震荡上涨 [12] - 白糖：巴西食糖出口仍存潜力，中长期震荡偏弱预期不改，关注巴西港口物流、北半球产量不及预期、宏观经济波动等，短期震荡下跌 [12] - 纸浆：针叶美金盘报平，基本面弱势更为明显，关注宏观经济变动、美金盘报价波动等，短期震荡 [12] - 双胶纸：商品转弱，双胶回调，关注产销、教育政策、纸厂开工动态等，短期震荡 [12] - 原木：冲高回落，原木区间运行，关注出货量、发运量，短期震荡 [12]