核心观点 - 报告核心观点认为，人民币升值是2026年中国经济走向繁荣的契机，短期大量待结汇资金和跨境资本将加速回流强化升值趋势，中长期中国强大的工业实力和出口竞争力是升值的根本动力，跨境资本回流叠加化债政策空间打开，将依次修复实体经济的现金流量表和资产负债表，从而开启繁荣起点 [1][6][9][10] - 大类资产配置上，坚定看好AH股、国债等人民币资产，黄金保持战略配置但对投机交易谨慎，工业金属关注铜、铝、镍等品种，美股和美债或维持震荡 [1][11] 宏观策略与人民币展望 - 预判人民币汇率有望相继突破前高6.8和6.3，当前在岸与离岸人民币汇率均已破7，人民币正回归中长期升值周期 [6] - 人民币升值的根本原因是中国在2018年前后进入工业化成熟期，制造业强劲的出口能力带来经常账户顺差扩张，驱动汇率中长期升值，这与美日历史经验类似 [7] - 美联储降息周期启动，将扭转过去几年因激进加息导致的中美利差倒挂局面，驱动企业未结汇资金和套息套汇资金回流，广义未结汇资金和套息套汇资金合计约16万亿元，人民币升值与资本回流的正向循环刚刚开始 [8] - 人民币升值将修复实体部门现金流量表，并为央行通过量化宽松政策化解债务打开政策空间，从而修复资产负债表，2026年中国经济有望走出通缩，迎来繁荣起点 [9][10][30][31] 银行业与金融科技 - 央行出台《关于进一步加强数字人民币管理服务体系和相关金融基础设施建设的行动方案》，新一代数字人民币体系将于2026年1月1日正式启动实施 [2][13] - 新方案从机制上明确数字人民币将实现从M0（现金）向M1的跨越，银行可为实名钱包余额计付利息，并将其纳入准备金管理和存款保险范畴，非银支付机构实施100%保证金要求，这将激发银行信贷供给活力并提升用户使用意愿 [14] - 数字人民币坚持“全局一本账”的双层运营架构，一级运营机构包括6家国有大行、2家头部股份行及2家第三方支付背景的网银，未来或转向全国准入制，运营机构有望向更多中小银行和金融科技公司开放 [15] - 数字人民币推广对银行业的影响包括：可能提升活期存款占比、便于特定场景的贷款精准投放、并通过智能合约等增值服务贡献中间收入 [16] - 金融科技领域多个环节的参与者将受益，包括银行IT系统开发商、数字人民币钱包技术提供商、场景应用与支付终端公司以及跨境支付货币桥技术服务商 [16] 医药生物行业与公司 - 和誉医药的核心产品CSF-1R抑制剂贝捷迈（匹米替尼）获中国国家药监局批准上市，成为中国首个自主研发的腱鞘巨细胞瘤系统性治疗药物，其全球商业化权益由合作伙伴默克拥有 [18] - 公司口服小分子KRASG12D抑制剂ABSK141的新药临床试验申请获中国国家药监局批准，旨在评估其在携带KRASG12D突变的晚期实体瘤患者中的效果，该药已于12月初获美国FDA临床试验批准 [18] - 公司在研口服PD-L1抑制剂ABSK043联合第三代EGFR-TKI伏美替尼治疗非小细胞肺癌的II期临床初步数据显示安全性良好，在21例患者中未观察到剂量限制性毒性和间质性肺炎 [19] - 预计公司2025-2027年营收分别为612.1百万元、678.8百万元、627.2百万元，同比增长21.5%、10.9%、-7.6%，当前股价对应市销率分别为13.0倍、11.7倍、12.7倍 [3][19] 纺织服饰行业与公司 - 中国珠宝首饰行业2024年市场规模为7788亿元，同比下降5.02%，结构分化显著，黄金产品占比达73%，钻石镶嵌市场规模同比下滑28.3%至430亿元，仅占6%，行业正从渠道扩张转向品牌、产品和精细运营驱动 [21] - 迪阿股份旗下DR品牌以“一生只送一人”的真爱IP为核心，累计见证超198万对求婚，连接超3000万真爱粉丝 [22] - 公司渠道策略优化，门店数量从峰值600多家收缩至341家，聚焦高线城市头部商场，推动2025年上半年单店收入、坪效高增34.63%–38.65% [22] - 公司正从单一求婚钻戒品牌向多品类真爱珠宝集团演进，在坚守天然钻石婚戒主航道的同时，布局婚嫁黄金与婚后佩戴、礼品消费场景，并于10月推出“一生一世”对戒等新品 [22][23] - 公司推进全球化战略，以美国为突破口，计划2025年下半年落地1-2家线下店，中长期探索东南亚市场 [23] - 预计公司2025~2027年每股收益分别为0.34元、0.44元、0.55元 [4][23] 北交所市场动态 - 2025年12月22日至26日当周，北交所全部A股日均成交额达199.8亿元，环比下跌11.7%，北证50指数当周收涨1.19%，日均换手率达2.4% [33] - 2025年12月29日，北证A股成交金额为184.8亿元，较上一交易日减少25.94亿元，北证50指数下跌0.45%，市盈率为61.07倍 [38] - 市场热点集中在政策驱动型主题，如商业航天、数字人民币、碳纤维等，其中碳纤维概念因日本东丽宣布涨价10%-20%而走强 [40] - 工业和信息化部人形机器人与具身智能标准化技术委员会于12月26日成立，国家发改委、国家能源局联合印发的《电力中长期市场基本规则》将于2026年3月1日起施行，为相关产业发展提供支撑 [35] - 投资建议关注北交所高分红个股、双指数重合个股以及科技成长风格，如泛AI应用、商业航天、智能制造、人形机器人、数字经济等方向，同时打新策略仍具价值 [35] 月度金股与行业配置 - 2026年1月金股组合涵盖多个行业，包括华峰铝业、紫金矿业、华友钴业（有色）、长城汽车、零跑汽车（汽车）、东方铁塔（化工）、TCL科技（电子）、东方电气（电新）、国泰海通（非银） [31] - 策略观点认为，随着现金流量表和资产负债表依次修复，2026年将步入繁荣起点，制造与消费顺周期板块将迎来“冰火转换” [30][31]

核心观点 - 报告认为，当前中国类似1978年的日本，正处于康波萧条期中的追赶国繁荣起点，2026年将步入繁荣的起点 [1][6] - 2019年以来中国已进入繁荣期，但2022-2024年因美联储加息和国内房价下跌，导致实体部门现金流量表和资产负债表受损，经济陷入“通缩” [2][6] - 当前美联储重启降息，正推动跨境资本回流，修复实体部门的现金流量表 [3][6] - 未来一旦美联储启动量化宽松，将为中国央行扩表化债、修复实体部门资产负债表打开政策空间，这是经济破局的关键 [4][6] - 2026年中国经济有望迎来繁荣起点，制造与消费顺周期“冰火转换”时刻将至，A股大势会“有新高” [6][16] 宏观策略与行业配置 - 行业配置建议继续关注“有/新/高”组合 [16] - **有色金属**：走向“1978”，具体包括金、银、铜 [16] - **新消费**：国民财富回归将改善居民边际消费倾向，利好食品饮料、旅游出行 [16] - **高端制造**：跨境资本回流将拥抱具备出口竞争优势的电力设备、化工、医药、工程机械，以及自主可控背景下具备后发优势的国产算力链 [16] 2026年1月金股组合详情 - 报告推荐了2026年1月的金股组合，共9只股票，涵盖有色金属、汽车、化工、电子、电新及非银金融行业 [6][9] - **华峰铝业**：属于有色金属行业，股票代码601702.SH，截至2025年12月29日收盘价20.54元，总市值205亿元，自由流通市值57亿元，Wind一致预期2025年EPS为1.34元，对应PE 15.35倍 [10] - **紫金矿业**：属于有色金属行业，股票代码601899.SH，收盘价32.65元，总市值8,575亿元，自由流通市值4,740亿元，2025年预期EPS 1.85元，对应PE 17.61倍 [10] - **华友钴业**：属于有色金属行业，股票代码603799.SH，收盘价65.12元，总市值1,235亿元，自由流通市值972亿元，2025年预期EPS 3.09元，对应PE 21.07倍 [10] - **长城汽车**：属于汽车行业，股票代码601633.SH，收盘价22.61元，总市值1,718亿元，自由流通市值247亿元，2025年预期EPS 1.57元，对应PE 14.42倍 [10] - **零跑汽车**：属于汽车行业，股票代码9863.HK，收盘价50.40元，总市值717亿元，自由流通市值343亿元，2025年预期EPS 0.57元，对应PE 79.54倍 [10] - **东方铁塔**：属于化工行业，股票代码002545.SZ，收盘价18.10元，总市值225亿元，自由流通市值92亿元，2025年预期EPS 0.91元，对应PE 19.91倍 [10] - **TCL科技**：属于电子行业，股票代码000100.SZ，收盘价4.49元，总市值934亿元，自由流通市值786亿元，2025年预期EPS 0.27元，对应PE 16.60倍 [10] - **东方电气**：属于电新行业，股票代码600875.SH，收盘价24.37元，总市值836亿元，自由流通市值303亿元，2025年预期EPS 1.18元，对应PE 20.65倍 [10] - **国泰海通**：属于非银金融行业，股票代码601211.SH，收盘价20.72元，总市值3,458亿元，自由流通市值2,261亿元，2025年预期EPS 1.53元，对应PE 13.55倍 [10] 个股投资逻辑摘要 有色金属行业 - **华峰铝业**：产品超80%用于汽车领域，新能源汽车热管理系统组件价值量较传统燃油车翻倍，公司是高端铝加工龙头，通过扩品类和国际化穿越周期 [22] - **紫金矿业**：全球第二大铜矿Grasberg遭遇矿难停产加剧供给担忧，铜价有望上行，公司作为矿业龙头，金铜双轮驱动彰显韧性 [23][26] - **华友钴业**：镍业务处于周期底部，有望在2027-2028年迎来供需反转，公司已实现镍全产业链布局，钴业务因供给集中于刚果（金）而业绩确定性强，同时受益于固态电池发展可能带来的三元材料占比回升 [28][29][31] 汽车行业 - **长城汽车**：行业反内卷背景下秩序规范化，公司依托魏牌高端化、欧拉全球化及坦克品牌破圈开启新周期，中长期看好越野SUV、全品牌出海及高端智能三大成长逻辑 [32][33][35] - **零跑汽车**：国内仍处于向上产品周期，海外订单超预期，具备国内极致品价比与差异化竞争、以及借助斯特兰蒂斯产能与渠道出海的逻辑 [40] 化工行业 - **东方铁塔**：农化周期景气上行，2028年前钾、磷存在供给缺口，行业高景气度有望延续，公司立足钾肥稀缺禀赋，钾磷产能持续增长驱动业绩 [41][43] 电子行业 - **TCL科技**：电视面板涨价，行业进入供需紧平衡阶段，公司折旧峰值已过，2026年折旧开始下降，估值方式有望由市净率向市盈率切换 [44][45][47] 电新行业 - **东方电气**：AI带动电力需求，进而推升北美及全球燃气轮机需求，而全球产能受限导致需求短中期大于供给，公司拥有自主知识产权燃气轮机，具备出海逻辑 [48][49][50] 非银金融行业 - **国泰海通**：市场交投活跃为行业带来增量资金，叠加并购概念，行业呈上行趋势，公司综合实力强、估值较低，整合后的协同效应显现，权益市场上行趋势下自营业务有望厚增利润 [54][55][56]

黄金价格近期走势与市场动态 - 周一伦敦现货黄金价格大幅回调，收盘报4331.96美元/盎司，较上日下跌4.4%，较盘中历史最高点4550.52美元/盎司下跌4.8% [1] - 北京时间周二早间金价小幅反弹至4346.26美元/盎司，较上日微涨0.3% [1] - 2025年初至今，伦敦现货黄金累计涨幅高达65.6%，成为全球最具收益的大类资产之一 [1] 金价短期回调的驱动因素 - 芝加哥商品交易所宣布将于29日收盘后上调贵金属期货合约保证金，其中黄金合约保证金上调10% [2] - 市场对俄乌冲突接近达成协议的预期升温，削弱了黄金的避险需求 [2] - 彭博商品指数因黄金权重超标，将于2026年1月8日至14日进行年度再平衡，追踪该指数的被动型基金将被迫集中卖出黄金期货，该指数资产管理规模超600亿美元 [2] 支撑黄金牛市的中长期核心因素 - 美联储货币政策转向宽松，自9月以来已连续3次降息，累计降幅达75个基点，市场普遍预计2026年将再降息两次总计50个基点 [3] - 美元进入贬值周期，美元指数年内已下跌约10%，财政与货币因素叠加削弱了投资者对美元体系的信心 [5] - 全球地缘政治风险升级，包括委内瑞拉局势与俄乌冲突，增强了黄金的避险属性 [5] - 全球主要经济体处于康波周期萧条阶段，多国财政扩张与债务膨胀预期增强，推动信用货币向金属货币回归，例如德国9000亿欧元投资计划、美国提高债务上限5万亿美元、日本21.3万亿日元经济刺激方案及英国扩大220亿英镑财政缓冲空间等 [5] 机构对黄金价格的未来展望 - 分析师普遍认为短期金市可能面临获利回吐，但支撑牛市的中长期因素依然存在 [1][2] - 高盛分析师预计2026年黄金价格有望涨至每盎司4900美元 [6] - 宏源期货分析师及Zaner Metals策略师均认为，2026年黄金价格可能突破或达到每盎司5000美元 [1][6]

核心观点 - 报告基于康波周期理论，认为康波萧条期往往是追赶国的繁荣期，当前中国类似1978年的日本，正处于繁荣的起点[1] - 报告指出，中国自2019年起已进入追赶国繁荣期，但2022-2024年因美联储加息和国内地产下行，实体部门的现金流量表和资产负债表受损，导致经济“通缩”[2][5] - 报告认为，当前美联储重启降息周期，正驱动跨境资本回流，修复现金流量表；而未来美联储一旦启动QE，将为中国央行扩表化债、修复资产负债表打开关键窗口[3][4] - 报告展望2026年中国经济将迎来繁荣的起点，A股市场将“有新高”，并建议配置“有/新/高”组合[5] 一、康波的轮回：康波萧条期，往往是追赶国（中国）的繁荣期 - 2018年中国人均GDP突破1万美元，中国正式步入工业化成熟期，制造业强劲的对外出口能力赚取大量国民财富，是2019-2021年A股“核心资产牛市”的基础[1] - 当前中国类似1978年的日本，工业增加值和对外出口占全球份额持续高位，贸易顺差和人均工资增长额也将继续高位扩张，迎来繁荣的起点[1][10] - 中国拥有全球最完备的工业门类和强大的供应链韧性，在康波萧条期凭借强大的工业能力抢占外需，通过持续的贸易顺差积累巨额国民财富[10] 二、繁荣的梗阻：22-24年中国实体部门的现金流量表和资产负债表受损 - **现金流量表受损**：2022-2024年，美联储激进加息导致中美利差严重倒挂、人民币贬值，大量跨境资本外流，国民财富悬挂海外[2][17]。同时，制造业产能过剩引发的“内卷”进一步损害了实体部门的自由现金流[2] - 数据显示，2020年以来，中国经常账户滞留海外约6万亿元，金融账户累计净流出约10万亿元[20] - **资产负债表受损**：2020年8月“地产融资‘三道红线’”后，房价进入长下行周期，房地产及相关衍生品价格大跌，侵蚀了企业和居民部门的资产负债表[2][22] - 实体流动性紧缩与财富效应转负形成共振，导致消费和投资萎缩，中国要素价格（PPI+CPI）从2023年以来相继陷入通缩[22] 三、修复的序章：美联储重启降息，跨境资本回流正在修复现金流量表 - 2020年中国对外出口规模中枢上移，人民币汇率本应从中长期升值，但2022-2024年美联储加息梗阻了这一进程[3] - 当前美联储已重启降息周期，市场预期2026年将降息2次共计50BP，人民币汇率将重回升值趋势[3][27] - 人民币升值正驱动跨境资本回流，银行代客结售汇顺差创下2021年以来新高[26] - 同时，“反内卷”政策加码驱动制造业资本开支收缩，自由现金流已开始修复[29]。彭博一致预期明年中国要素价格（PPI+CPI）将明显回升，意味着正走出“通缩螺旋”[29] 四、破局的关键：美联储QE将打开国内“化债”政策空间，修复资产负债表 - **化债的必要性**：90年代初日本地产泡沫破裂后，政府未果断化债，导致实体部门经营目标转为“债务最小化”，经济陷入“失去的30年”[4]。反观中国，90年代末快速完成化债，修复了实体资产负债表，为后续经济腾飞奠定基础[4][35] - **化债的约束**：化债需要央行扩表提供巨额流动性，但在美联储QE之前，中国央行若贸然扩表化债，会导致人民币汇率贬值，跨境资本加速外流，国内资产价格承压[4][41] - **化债的契机**：美联储降息已导致美债利率回落，跨境资本流出美国。当前美国市场流动性紧张已倒逼美联储开启RMP（类QE）计划[4][44]。明年若美国再次遭遇流动性冲击，美联储可能被迫启动QE，届时中国央行扩表化债的外部约束将彻底解除[4][44] 五、行业配置：2026年将步入繁荣的起点，顺周期“冰火转换”时刻将至 - 报告认为2026年中国经济有望迎来繁荣的起点，制造与消费顺周期“冰火转换”时刻将至[5][48] - A股大势会“有新高”，行业配置建议继续重视“有/新/高”组合[5][48] - **【有】色金属**：全球再工业化与去美元化叙事下，大宗商品“走向1978”，具体包括金、银、铜[5][48] - **【新】消费**：国民财富回归叠加化债政策预期，将改善居民边际消费倾向，利好食品饮料、旅游出行等大众消费[5][48] - **【高】端制造**：跨境资本回流背景下，将拥抱具备出口竞争优势的电力设备、化工、医药、工程机械，以及自主可控背景下具备后发优势的国产算力链[5][48] 六、市场复盘及展望 - **市场表现**：报告当周（截至2025年12月28日），万得全A上涨2.78%，上证指数上涨1.88%，沪深300上涨1.95%，中证500上涨4.03%，创业板指上涨3.90%，科创50上涨2.85%[51] - **风格与行业**：小盘成长风格领涨（+5.13%），大盘价值微跌（-0.02%）。一级行业中，有色金属（+6.43%）、国防军工（+6.00%）、电力设备（+5.37%）涨幅居前；美容护理（-1.08%）、社会服务（-1.05%）、银行（-1.01%）跌幅居后[52][53] - **估值变化**：A股总体PE(TTM)从上周的21.73倍升至22.21倍，PB(LF)从1.77倍升至1.81倍。创业板PE(TTM)从71.32倍升至73.82倍[59] - **经济数据**：11月中国工业企业利润同比增速为0.10%，低于10月的1.90%。三季度美国GDP环比折年率为4.30%，高于二季度的3.80%[64] - **重点新闻**：人民币兑美元持续升值，在岸汇率涨破7.04关口；2025年港股全面回暖，恒生指数年内涨28.49%，南向资金净买入近1.41万亿港元创纪录；2025年铜价创新高，LME铜价突破11952美元/吨，沪铜主力合约首破94000元/吨[65][66][67]

2025年中国经济与资本市场回顾 - 2025年中国GDP全年增长5%左右，有望迈过140万亿元大关，在世界主要经济体中保持领先 [3] - 2025年资本市场实现“量质齐升”，A股总市值首次突破100万亿元，上证指数时隔十年重上4000点，市场信心显著改善 [3] - 科技浪潮推动结构转型，以人工智能、生物医药为代表的“新质生产力加速崛起” [3] - 改革扎实推进，包括反内卷政策重塑供给、地方债务有序化解、保交房全面完成，守住了不发生系统性风险的底线 [3] 2026年发展展望与各方角色 - 2026年是“十五五”规划扬帆启航的关键之年，也是中国经济“告别通胀低估，确立新均衡的转折之年” [3] - 中国经济需要奔跑，财政政策与货币政策协同发力，扩大内需、提振消费成为首要任务，长期向好的基本趋势、超大规模市场和完善产业体系是底气 [3] - 资本市场需要奔跑，“十五五”规划建议明确提出要提高资本市场制度包容性与适应性，健全投融资协调功能，资本市场将在国民经济、产业升级与居民财富管理中扮演更重要角色 [4] - 实体产业需要奔跑，在新旧动能转换进入深水区、房地产L型筑底的背景下，人工智能、高端制造等新质生产力正成为增长引擎 [5] 金融界平台业务与行业观点 - 金融界正以AI技术重塑金融信息服务体系，以“智慧信息、智慧数据、智慧投入”提升平台的传播力、引导力、影响力与公信力 [5] - 目前平台日均金融信息产量超5万条，覆盖超2000万精准财经受众，仅今日头条平台累计阅读量已突破60亿 [5] - 引用“康波周期”理论，指出2025年或是第五轮康波萧条阶段的尾声，呼吁各界把握2026年复苏周期机遇 [5]

市场整体趋势与驱动因素 - 核心观点认为沪指正处于跨年度行情，预计将突破前高4034点并持续上涨 [1] - 对市场乐观的核心逻辑在于周期，特别是美联储的宽松政策（包括结束缩表、买入国债）将推动全球股市和大宗商品牛市 [1] - 美元弱化趋势将促使资本流入中国，人民币被动升值，同时中美利差收窄为中国利率下调提供更大空间，这些因素共同为A股注入强心剂 [1] - 相比于美股和欧洲股市，A股和港股的估值表现落后，期待2026年A、H股能够补涨 [3] - 从技术趋势看，沪指已站上并站稳60日线，具备了上攻的技术条件 [3] 2026年核心投资主线 - 第一条主线是科技线，核心是AI驱动的科技革命，2026年科技概念成为热点的唯一条件是与AI相关 [3] - 第二条主线是周期线，关键驱动因素是美联储的货币宽松（降息扩表），这将导致资产价格和大宗商品价格迭创新高 [4] - 第三条主线是防守线，波动较小，依赖于政策红利和内需带动，主要包括新消费、新医药和电力通信算力基建 [4] - 在基建领域，重点关注电力、通信、算力三类项目，因其与AI相关且经济效益显著 [4] 具体行业与资产分析：以铜为例 - 建议关注“铜”的核心逻辑是其与AI发展强相关，且明年供需存在缺口 [6] - 供应端，两座大矿暂停开采；需求端，美国“大而美”法案旨在解决算力中心电力问题，电网基建将大幅增加用铜需求 [6] - 算力服务器内部的电源和PCB也需要大量用铜，万亿级别的算力投资将支撑铜价 [6] - 铜短缺已引发空调等行业讨论“铝代铜”，但铝在耐用性和抗高温性上不如铜，电源线使用铜包铝存在质量风险 [6] - 铜价上涨的不确定性在于AI泡沫破裂或美联储不宽松可能导致美国电网基建计划泡汤，但当前认为可能性微乎其微 [6] - 投资策略建议将AI热潮与周期宽松逻辑结合，寻找焦点资产以对冲单一逻辑风险 [6]

文章核心观点 - 文章旨在通过分析政策因子，完成对2026年投资策略的整体推演，核心逻辑是政策重心转向内部动力挖掘，资产配置需把握“风险溢价下行、盈利上行、结构分化”的三重共振，并以周期力量为主导[1][19] 政策分析的基本逻辑 - 政策分析需首先明确政府性质，政府被视为一个将外部性内部化的组织，其行为受目标、财力约束、利益调整和产业调整驱动[2][3][4][5] - 广义财政是政府运行的金融手段，当常规收入不足时，政府可能通过出让垄断权等方式进行负债扩张[2] - 政府行为可类比为企业，但政府能通过行政手段强制降低交易成本[3] 2026年的政策目标及行动推演 - 长期政策目标与“十五五”规划及康波周期的技术能源博弈相吻合，重点是巩固以人工智能为内核的产业成果[8] - 短期政策着力点是通过刺激需求结合供给侧调整来消化库存、解决物价低迷问题[8] - 政策重心从外部博弈转向内部动力挖掘，扩张内需成为共识但将循序渐进[12] - 流动性环境将重结构而非总量，充裕度或弱于2025年[13] - 人民币预计保持升值，以助力输入性通胀并创造资产重估的宏观环境[14] - 债券供给预计将大幅增加，以对接居民存款并解决公共收入跨期分配问题[15] - 地方政府将通过“资源资产化、资产证券化、资金杠杆化”来优化盘整存量资产[16] - 类平准基金将继续发挥作用以稳定资本市场，防止股市过度调整[17] - 政府直接消费将弱化，重点转向积极的基础设施投资和“投资于人”[18] 2026年资产配置的完整方案 - 宏观层面：增长从“弱复苏+强分化”转向“全局改善”，企业盈利修复，通胀温和修复，流动性总量收紧但利率维持低位，人民币升值[21] - 核心驱动力：周期与政策共振，包括康波周期技术革命、朱格拉周期设备更新及库存周期向主动补库存过渡[22] - 配置方向：权益资产聚焦中游制造与新质生产力相关赛道；固收资产以高评级信用债和利率债为底仓，可搭配固收+策略；人民币资产吸引力提升[23] - 策略实施：遵循周期共振优先、筑牢防守底仓、结构优于总量原则，利用ETF等工具，并需关注海外补库存不及预期等潜在风险[24] 大类资产近期表现（截至2025/12/21） - **贵金属与工业金属**：COMEX白银年初以来上涨118.2%，过去三个月上涨54.9%；LME铜年初以来上涨35.5%[25] - **中国股指**：创业板指年初以来上涨45.8%；北证50上涨39.3%；科创50上涨32.3%；沪深300上涨16.1%[25] - **海外股指**：纳斯达克100指数年初以来上涨20.6%；美国标普500指数上涨16.2%[25] - **债券与汇率**：投资级中资美元债年初以来上涨7.7%；人民币对美元汇率升值4.1%[25] - **下跌资产**：IPE布油年初以来下跌9.1%；螺纹钢下跌10.7%；焦煤（表格中为“成能”）下跌26.9%[25]

核心观点 - 华福证券首席分析师王保庆提出名为“2026年有色十大狂想”的激进设想，认为由储能与算力共同驱动的有色金属超级周期可能在2025年仍处于起点阶段，真正的主升浪或将出现在2026年 [1][6] 对2026年有色金属价格的预测 - 金价上涨50% [1][6] - 银价翻倍，并被央行纳入储备体系 [1][6] - 铂价翻倍，价格追平黄金 [1][6] - 锂价突破30万元/吨，在储能需求加持下重回高位 [1][6] - 铜、铝价格上涨50%，受算力与储能双重驱动 [1][6] - 锡价突破50万元/吨，算力需求成为重要支撑 [1][6] - 镍价翻倍，受印尼减产影响 [1][6] - 有色行业整体翻倍，继续领涨国内外资本市场 [1][6] 对行业格局与公司前景的预测 - 铜成为算力产业链中最优质资产 [1][6] - 紫金矿业市值与规模超过必和必拓，成为全球最大矿业公司 [1][6] - 在储能拉动下，钾盐板块出现大量数倍股 [1][6] 宏观周期判断依据 - 观点认为人生发财往往依赖康波周期，并以历史案例佐证：2006年前后，中国经济高速增长推动铜价上涨四至五倍；2021年前后，新能源汽车产业爆发带动锂价上涨约20倍 [1][6] 分析师背景信息 - 王保庆是钢铁及有色金属领域的资深行业分析师，长期深耕钢铁、新能源金属及有色金属研究 [4][6] - 目前担任华福证券研究所首席分析师 [4][6]

纪要涉及的行业或公司 * 全球大宗商品行业（特别是铜、石油等关键储备资源）[1][2] * 美国与中国宏观经济[1][2][4][5][6] * 美国财政与货币政策制定机构（如美联储）[1][2][3][5][7][8][9][10] * 中国A股市场[2][11][12] * 中国制造业（光伏、电力设备、化工、创新药）[13] * 中国消费行业（航空机场免税、旅游等平台类消费公司）[13] 核心观点与论据 **1 宏观经济周期类比：2026年与1978年高度相似** * **商品价格**：当前商品牛市与1978年类似，推动因素包括逆全球化与美元危机[2] 供给面临收缩风险（如2025年印尼铜矿矿难和地缘政治导致的出口禁运）[1][2] 需求受中美将多种商品列为关键储备资源的战略支撑，易引发逼仓[1][2] * **美国财政政策**：2026年特朗普可能通过“大美丽法案”进行减税以刺激经济，这与1978年卡特政府的财政扩张模式类似[1][2][5] * **美国货币政策**：预计2026年美联储主席可能偏鸽派，且独立性或受质疑，职责可能从控制通胀转向兼顾就业，类似1978年米勒时期[1][2][3][5] 米勒时期加息犹豫导致实际利率低（即便名义利率达9%或10%，但通胀同样在9%或10%左右），国际资本对美联储信任度降低，美元贬值[2][7] **2 中美经济走势与挑战** * **美国挑战**：面临滞胀消退后通胀二次上行、财政赤字扩大以及美联储独立性受损的挑战[1][5] “大美丽法案”的财政扩张效果待观察[1][5] * **中国走势类比**：2026年中国经济走势类似于1978年的日本，从工业化高速发展转向高质量发展，GDP增速中枢维持在5%左右[1][4] 经济结构相似，居民储蓄意愿强、信贷意愿低，社会总投资主要靠政府支撑[1][4][6] * **中国挑战**：需解决高质量发展问题，包括提升居民消费意愿、优化投资结构（提高民间投资积极性）、应对外部环境变化以及推动产业升级和技术创新[1][5][6] **3 货币政策与市场影响** * **美联储政策影响**：美联储启动RMP（再投资计划）后，短端利率下降，但市场只购买短债导致长端利率未能同步下降，限制了美股及科技股等长久期资产的估值[2][8] 未来美联储可能采取类似日本YCC（收益率曲线控制）的措施，购买长期债券以压低长端利率支撑资产估值，但将伴随美元走弱[9][10] * **美元走弱的影响**：将导致以美元定价的大宗商品在2026年全面上涨，商品价格分歧减少，油价有望抬升[2][11] 同时，人民币升值、中美息差收窄，将促使跨境资本流入人民币资产，提高其估值，并推动外资配置A股[2][11][12] **4 中国市场展望与投资重点** * **市场启示**：类似1978年日元升值和外资涌入推动日本股市上涨，中国站在工业化成熟期起点，有望迎来金融化慢牛，跨境资本回流、人民币升值及外资配置将推动市场发展[12] * **重点关注领域**：应关注顺周期领域，包括具备出口优势的制造业（光伏、电力设备、化工、创新药）以及经营杠杆较大的平台类消费公司（如航空机场免税、旅游）[13] 大宗商品牛市也值得期待[13] 其他重要内容 * 美国经济进入软着陆预期，但需应对后续的通胀二次上行[5] * 中国目前面临货币弱复苏局面，居民信贷贡献程度较低，但未来可能会逐步改善[4] * 长端利率无法下降，将使美国的债务问题和美股泡沫问题逐渐显现[8]

行业与公司 * 宏观研究，聚焦中国经济政策、全球宏观形势及地缘政治[1] 核心观点与论据 * **中国政策目标演变与扩大内需** * 十四五期间，公司致力于提升全要素生产率，防止“拉美化”，并通过构建国内国际双循环解决需求问题，虽带来通缩，但也实现了资源自主可控和优化初次分配[1] * 十五规划关键目标包括制造业份额恢复至30%以上及达到中等发达国家收入水平，需提高科技含量、服务占比，人均GNI达1.5万美元以上，研发投入占GDP比重超2%，消费比例接近50%[1] * 扩大内需的大动作预计在2026下半年至2027上半年，届时美国需求放缓及“一带一路”进入产出期将促使公司出台巨大的内需政策，可关注消费相关配置[2] * 未来政策将倾向于做大内需和名义值，提高消费和服务占比[3] * 公司将在明年跨过中等收入陷阱成为高收入国家，这一变化将改变全球宏观叙事，并刺激国内消费活力[11] * **全球宏观环境与政策转向** * 全球低利率环境及量化宽松政策影响下，日本资产吸引力已超中国，扭转中国债券收益率下行趋势，公司需考虑全球金融环境变化，制定应对策略[1] * 全球通胀目标设定为2%具有经济和政治意义，疫情后多国通胀超标，民选政府需压制通胀以避免低收入群体受损，当前宽财政不一定配合宽货币[1] * 全球进入从节流到开源阶段，增加税源，对富人、大企业征收更高税率，政府杠杆率回落，进入长期加息阶段，追求公平而非效率[1] * 当前全球宏观形势类似百年前，共同富裕成为趋势，同时康波周期处于萧条期，需要扭转社会结构，加强二次分配，并配合一次分配[10] * **美国经济数据与政策预期** * 近期美国非农就业数据和通胀数据均显示出一定程度的放缓[12] * 11月新增非农就业人数为6.4万人，高于市场预期的5万人，但10月的数据则下降了10.5万人[12] * 失业率从4.4%上升至4.6%[12] * 11月CPI同比增长2.7%，低于市场预期的3.1%；核心CPI同比增长2.6%[12] * 这些数据表明，美国劳动力市场和通胀均出现放缓迹象，美联储在2026年一季度降息两次的预期较高[12] * **地缘政治动态与影响** * 美国与乌克兰在柏林谈判中就战后安全保障问题取得进展，但领土问题仍存分歧[16] * 特朗普下令对委内瑞拉进出的所有受制裁游轮实行全面封锁，导致布伦特油价在17号上涨3%[18] * 特朗普签署了2026年国防授权法案，将军费开支提升至创纪录的超过9,000亿美元[19] * 地缘冲突往往会引发市场担忧，从而导致油价波动[20] 其他重要内容 * **美国行业就业变化** * 11月份，美国建筑业景气好转，当月新增2.8万人[13] * 教育、医疗服务业继续作为主要支撑项目，当月新增6.5万人[13] * 制造业和政府部门则表现疲软，其中联邦政府部门减少0.6万人[13] * 运输仓储业降幅扩大，从前值负0.1万增加到负1.8万[13] * **美国通胀细分趋势** * 11月能源项同比涨幅扩大至4.2%[12] * 食品价格持续升温，其中家用食品同比增长1.9%，非家用食品增长3.7%[12] * 房租项对核心通胀形成下拉作用，同比增速降至3%[12] * **地缘政治细节** * 欧盟讨论了用俄罗斯被冻结资产资助乌克兰的问题，但由于内部分歧及美国的不支持，未达成一致，最终决定以贷款形式向乌克兰提供资助[17] * 美国加强西半球控制主要通过排除外部国家影响力，并巩固资源丰富地区如委内瑞拉、巴西以及重要航道如巴拿马运河的控制[21]