核心观点 - 银价在突破每盎司63美元后，其上涨趋势被视为尚未结束，后续仍有广阔上行空间 [1][3][4] 市场行情与资金流向 - 银价突破每盎司63美元，吸引了市场大量关注 [1] - 当金银比难以维持在80以上水平时，资金重新流入白银市场 [1] - 约48美元/盎司的区域成为许多投资者的重新进场点，为后续上涨奠定了基础 [1] - 随着银价快速走高，市场参与者同步调高止损位置，以适应更强的趋势延续性 [3] 基本面与供需格局 - 推动银价走强的核心动力来自不断扩大的实质需求 [3] - 全球产业加速电气化以及AI基础设施建设，提升了对白银等金属材料的需求，使其工业属性凸显 [3] - 在供应紧张且需求持续增强的背景下，白银市场基本面呈现长期偏紧格局，这是价格保持强势的关键原因之一 [3] - 零售投资需求同样维持较高韧性，为市场提供了另一支撑力量 [3] 估值与相对价值 - 尽管银价站上63美元，但相比黄金仍显低估 [3] - 金银比的历史正常区间多位于50至60之间，某些时期甚至曾逼近20点 [3] - 目前有观点预期，金银比未来可能跌至40点附近 [3] - 若金银比进一步收窄，银价将具备更可观的上行幅度，其相对价值也将进一步体现 [3] 宏观环境与政策影响 - 近期政策利率下调25个基点，使整体货币环境继续向宽松倾斜 [3] - 在量化紧缩结束与财政刺激延续的组合影响下，通胀压力可能再度升温，从而提升对贵金属等硬资产的需求 [3] - 实际收益率潜在下行及美元反复受阻，多重因素共同构成银价的长期利多 [4] 未来展望与目标 - 部分市场人士将2026年75美元的区间视为白银的潜在目标区 [3] - 其间若出现回调，多被视为重新布局的良机 [3] - 在当前宏观条件下，白银市场仍处于价值重塑阶段，银价的升势或尚未结束 [4]

公司业务与战略 - 瑞穗金融集团首席执行官对旗下投资银行业务在日本及美国市场的强劲势头表示乐观 该势头预计将在日本大规模财政刺激及美联储降息周期助力下持续 [1] - 公司已完成对美国精品投行Greenhill&Co的收购与整合 现已能够重新追求大型并购交易 [1] - 公司致力于成为亚洲乃至全球顶级投行 今年在全球并购顾问机构中排名第22位 在日本并购交易市场中排名第7位 [2] - 公司正持续扩张在印度和中国市场的布局 就收购印度投行Avendus Capital的股权进行谈判 并计划通过新设全资券商扩大在中国市场的存在感 初期重点布局债务资本市场 [5] 市场环境与驱动因素 - 日本新任首相推动该国自疫情以来最大规模财政支出 旨在促进经济增长 这为日本经济增长路径提供了清晰度 [1][4] - 日本市场交易活动受到企业CEO心态变化的推动 他们希望大幅提升股东回报 该趋势正从超大盘公司向中盘公司扩散 [2] - 美联储降息举措将对瑞穗在美国市场的业务产生非常积极的影响 公司预计美联储在2026年还将降息两到三次 [1] - 日本央行开启的加息周期推高了商业银行的贷款收入 助力日本大型商业银行预计迎来创纪录利润的一年 [3] 财务表现与市场反应 - 瑞穗已上调截至明年3月财年的全年利润预期 这是该财年内的第二次利润上调 [3] - 在东京证交所推动股东回报及日本央行加息的共同推动下 瑞穗股价今年以来已大幅飙升46% [3] - 日本股市尤其是金融类股票在强劲财政刺激推动下持续创出新高价位 [4] 宏观经济与利率展望 - 日本10年期国债收益率可能短暂突破2% 但预计仍将保持在相对较低的历史区间 [4] - 公司预计日本央行将在本月加息 与市场预期一致 并认为即便明年再次加息 日元汇率也不会继续大幅升值 预计美元兑日元汇率可能在145至150之间波动 [4]

市场对美联储新主席及未来政策的预期 - 金融评论家普遍预期新任美联储主席将是超级鸽派且为特朗普忠实拥趸，意图不顾经济基本面大幅降息，但市场价格显示交易员并不认同此观点 [1][7] - 市场普遍预期鲍威尔主席任期将于明年五月结束，并将被特朗普首席经济顾问凯文·哈塞特取代，特朗普本人已暗示并将哈塞特称为“潜在的美联储主席” [1][7] - 利率期货市场定价显示，到明年年底，市场预期的宽松幅度仅为75个基点，即三次25个基点的降息，其中两次可能在鲍威尔离任前进行，新主席上任后仅有一次 [1][7] 对市场预期的两种解读及前景分析 - 对市场预期有两种解读：一是市场低估了明年下半年进一步宽松的风险，意味着风险资产被低估；二是市场判断正确，即美联储明年不会特别鸽派，从而限制政策推动股市上行和美元下行的空间 [2][9] - 综合考虑，后一种情况（市场判断正确）更有可能，路透社一项调查的共识中值预测显示，标普500指数明年年底目标为7490点，仅比上周五收盘价上涨9% [2][9] - 考虑到新任美联储主席将继承的政策遗产，市场预期2026年降息幅度有限是合理的 [4][9] 货币政策环境与财政刺激的制约 - 美国劳动力市场已走弱，但通胀率高于美联储2%目标已近五年且仍在持续 [5][9] - 若市场预期正确，在新主席上任时，美联储已将政策利率下调100个基点（含2024年9月至12月间的100个基点降息），使联邦基金利率目标区间降至3.25%-3.50% [5][9] - 由于通胀率届时仍将徘徊在3%左右，新主席接手时实际利率可能接近零，意味着货币政策环境已非常宽松 [5][9] - 明年将有一波财政刺激，包括“大而美法案”减税以及每个家庭可能获得由关税收入资助的2000美元刺激支票，这可能束缚美联储进一步宽松货币政策的手脚 [5][10] FOMC内部的历史性分歧与决策挑战 - 鲍威尔的继任者将面临在可能是史上最为两极分化的FOMC中达成共识的艰巨任务，且分歧在明年可能会更加固化 [6][11] - 尽管新主席几乎肯定会将FOMC立场导向鸽派，但将面临对立力量，克利夫兰联储主席哈玛克和达拉斯联储主席洛根（被视为最鹰派的成员）都将在2026年成为投票委员 [6][11] - FOMC内部出现异议并不罕见，在鲍威尔主持的会议中大约每五次就有一次出现异议，在耶伦主持的会议中有近半数出现异议，在伯南克主持的会议中这一比例超过60% [6][11] - 但10月份降息25个基点的决定是自1990年以来仅第三次出现既有赞成收紧、也有赞成进一步宽松的异议，且今年的异议数量已比过去三十年任何时候都要多 [6][11] - 现在可能出现7比5的投票结果，这样的严重分歧将使任何议程的推动都极具挑战性 [6][11]

核心观点 - 全球市场交易模式呈现“繁荣交易”特征，即股市与商品上涨、债市下跌或不显著，这主要基于美国通胀下行与降息预期[5][16] - 日本央行释放明确加息信号，市场对12月加息25个基点的预期升温，但高市早苗政府的大规模财政刺激与国债收益率飙升构成严峻挑战[4][10][14] 主要大类资产走势 - **债券收益率普遍上行**：截至12月5日当周，美国10年期国债收益率上升11.5个基点至4.14%，2年期上升8.8个基点至3.56%；日本10年期国债收益率上升13.2个基点至1.94%，2年期上升4.4个基点至1.02%；德国10年期国债收益率上升6.0个基点至2.75%[3] - **全球股市多数上涨**：美股方面，标普500指数周涨0.31%至6870.40点，纳斯达克指数周涨0.91%至23578.13点，道琼斯工业指数周涨0.50%至47954.99点；欧亚股市中，德国DAX指数周涨0.92%，日经225指数周涨0.47%，而伦敦富时100指数周跌0.55%[3] - **外汇与商品市场**：美元指数周跌0.46%至98.9830；英镑兑美元大幅上涨101个基点至1.3332；美元兑日元暴跌8395个基点至155.3280；伦敦现货黄金微涨0.14%至4197.05美元/盎司；英国布伦特原油现货下跌1.47%至63.86美元/桶[3] 一周焦点：日本央行与高市经济学 - **日本央行加息预期强烈**：行长植田和男发表明确信号，市场预期日本央行在12月19日的会议上将加息25个基点，政策利率可能从0.5%升至0.75%[10][56] - **日本通胀压力持续**：剔除生鲜食品的核心通胀仅从年初的3.2%回落至3.0%，而剔除生鲜食品和能源的核心通胀甚至由2.5%升高至3.1%，核心服务、住房租金和耐用品价格涨幅扩大[11] - **高市经济学面临三大挑战**：1) 通胀能否在财政补贴下顺利下行，避免滞胀；2) 减税与产业刺激政策能否带动短期经济扩张；3) 财政可持续性问题，日本政府债务规模已达GDP的229.6%，加息将加重利息负担[4][14][15] - **大规模财政刺激方案**：高市内閣批准了规模达21.3万亿日元的经济刺激方案，其中一般账户支出17.7万亿日元，较去年同期增长27%；为弥补资金，将发行11.7万亿日元新债券，导致日本国债收益率突破2008年以来高点[13][14] 交易模式分析 - **当前主导模式为“繁荣交易”**：根据判定规则，繁荣交易的特征是股市上涨、债市下跌或不显著、商品上涨，这与近期市场表现相符，源于美国通胀下行与降息预期[5][16][17] - **近期模式切换频繁**：在近两周（11月24日至12月5日）的10个交易日中，出现了宽松交易、降温交易、繁荣交易、紧缩交易和不确定等多种模式，显示市场情绪波动[17] 关键数据汇总 - **美国数据整体偏弱**：9月个人消费支出（PCE）现价季调环比增长0.3%，低于前值0.5%；实际PCE季调环比增长0.0%[19]；11月ADP就业新增-3.2万人，远低于预期的1.0万人[25]；11月ISM制造业PMI为48.2，低于预期[27] - **美国通胀预期回落**：12月密歇根大学1年通胀预期初值降至4.1%，5年通胀预期初值降至3.2%[28]；9月核心PCE物价指数同比为2.8%，与前值持平[23] - **欧洲经济小幅上修**：欧元区三季度GDP季调环比终值上修至+0.3%，同比为1.4%[31]；11月CPI同比小幅回升至2.2%，略高于预期[34] - **日本消费数据疲软**：10月日本多人家庭消费支出实际同比意外下降3.0%，大幅低于预期的增长1.0%，与消费者信心指数回升出现背离[40] 重要事件梳理 - **美国内政与外交**：白宫发布新版《国家安全战略》，提及将调整与中国的经济关系[46]；特朗普表示将在2026年初公布下一任美联储主席人选，现任白宫国家经济委员会主任哈塞特被视为热门人选[47] - **欧洲动态**：法国总统马克龙访华，双方签署加强双向投资等合作文件[53]；欧盟达成协议，计划从2027年秋季开始全面禁止进口俄罗斯天然气[54] - **其他地区事件**：中俄举行战略安全磋商，就涉日历史问题等达成共识[58]；俄罗斯总统普京访问印度，双方同意扩大经贸关系[59]；印度央行将基准利率下调25个基点至5.25%[60] 本周关注要点 - **核心事件**：美联储12月利率决议、美国10月CPI数据[61] - **其他重要日程**：日本三季度GDP修正值、加拿大央行利率决议、瑞士央行利率决议等[61]

日本第三季度GDP修正数据 - 日本第三季度实际GDP年化季率终值萎缩2.3% 比初值1.8%的跌幅更严峻 也超出市场预期的2%收缩幅度[1] - 这是日本经济自2024年第一季度以来 时隔六个季度再次陷入萎缩 且正以自2023年第三季度以来最快的速度收缩[1] 经济萎缩的构成因素 - 第三季度实际GDP环比收缩0.6% 比初步估计的0.4%降幅更为严重[2] - 占经济总量超一半的私人消费终值微增0.2% 略高于初步估计的0.1%增幅[2] - 作为私人需求关键指标的资本开支下降0.2% 与初值1.0%的增长形成鲜明对比[3] - 外部需求（出口减进口）使GDP减少了0.2个百分点 与初步数据一致[4] 政府经济刺激对策 - 政府已敲定规模约为21.3万亿日元的综合经济对策[4] - 2025年度补充预算案中一般会计支出预计约18.3万亿日元 其中经济对策实施费用为17.7万亿日元 创下新冠疫情以来新高[4] - 支出核心是物价纾困 包含能源成本补贴 育儿家庭补助以及税收减免等直接针对家庭的财政支持措施[4] 通胀与财政背景 - 2025年日本已有超过2万种食品涨价 核心消费者价格指数已连续49个月同比上升[4] - 美国银行警告称 今年的刺激规模比去年大得多 可能使日本财政赤字在2026年再次扩大的风险上升[4] - 国际货币基金组织统计显示 2025年日本政府债务率预计为229.6% 在发达经济体中最高[9] 日元贬值与央行政策动向 - 大规模财政刺激加剧了市场对日本财政可持续性的担忧 导致日元面临新的贬值压力[5] - 日元汇率从自民党领导人选举前的约1美元兑147日元 跌至11月20日的1美元兑157日元左右 创下十个月来最弱水平[5] - 日元大幅贬值推动进口成本上升 加剧了通胀压力[6] - 日本央行行长植田和男表示 央行将在12月货币政策会议上“酌情作出决策” 市场解读为强烈的加息信号[7] - 市场押注日本央行12月加息25个基点的概率已从50%飙升至85%[7] - 植田和男强调任何政策调整都将是循序渐进的 旨在避免对经济造成冲击 并称在宽松金融条件下提高利率并不是对经济活动施加刹车[8][9]

中国房地产市场现状与挑战 - 2023年全国商品房销售面积同比下降8.5%，销售额下滑6.5%，下行趋势在2024年延续[1] - 房地产市场困境主要体现在三方面：开发商存量债务规模超30万亿元，其中年内到期债务达6.8万亿元；仅16.3%居民预期房价上涨，创十年新低；2023年300城土地出让金同比下滑23%[3] 摩根士丹利的政策建议与规模测算 - 需要启动规模相当于GDP 4-5%的财政刺激，通过大规模贴息政策阻断楼市下行螺旋[1] - 政策组合包括：通过政策性银行提供至少2万亿元专项贷款支持“保交楼”和房企融资；将首套房贷款利率降至3%以下，二套房利率控制在4%以内，预计年贴息规模需达8000亿至1万亿元[5][6] - 刺激规模与2008年金融危机时期相当，历史经验表明政策干预的时机和力度至关重要[6] 政策实施面临的潜在挑战 - 财政可持续性问题：2023年中国广义财政赤字率已达7%[6] - 银行体系承受能力：商业银行净息差已收窄至1.7%的历史低位，进一步让利空间有限[6] - 需避免政策效果的不可持续性，防止“刺激-泡沫-调控”循环[6] 政策设计的关键点与预期效果 - 政策设计需把握三个关键点：精准施策支持首套刚需和改善性需求；建立市场化风险分担机制；与房地产税试点、租购并举等长期制度改革衔接[8] - 预计若政策得当，房地产市场有望在6-9个月内企稳，对GDP增长的拖累可控制在0.5个百分点以内[8] 宏观视角下的调控困境与展望 - 房地产调控面临“不可能三角”困境：需同时防范系统性风险、保持市场稳定、推进发展模式转型[10] - 公司报告强调，中国拥有足够的政策空间和工具储备，关键在于能否在合适时机推出足够力度的措施，未来几个月是观察政策走向的关键窗口期[10]

核心观点 - 有利环境或继续对全球股市构成利好 [1] 宏观经济与政策环境 - 劳动力市场放缓使美联储继续倾向宽松政策 最新数据显示美联储更有可能降息25个基点 [1] - 无论降息时点如何 改变的只是时点而非整体宽松倾向或联邦基金利率的最终目标水平 [1] - 在针对性减税等财政政策措施支持下 美国增长将在2026年下半年重新加速 [1] - 全球主要发达经济体的财政刺激和基础设施投资也可能助力增长加速 为风险资产提供有利环境 [1] 市场盈利与配置展望 - 强劲的盈利增长有望推动股市进一步上涨 [1] - 预计全球主要市场明年的盈利增长将达到7%至14%的稳健水平 [1] - 随着有利环境延续到2026年 配置不足的投资者可以考虑增加股票敞口 [2] 看好的行业与区域市场 - 看好美国科技、医疗保健、公用事业和银行板块 [2] - 欧洲市场有望受益于政策和结构性增长 [2] - 在亚太地区 看好澳大利亚、日本和中国 [2] - 尤其看好中国科技板块 [2]

日本财政刺激计划 - 日本首相高市早苗推出总规模21.3万亿日元约合1350亿美元的经济刺激计划略高于市场预期但低于2022年水平[1][4] - 刺激计划需编制补充预算案提交国会审议目标在2025年底前获得批准2026年1月拨出资金[1] - 财政刺激可能使日本2026年财政赤字率提高至3%相较于自身扩大1.77个百分点但在发达经济体中处于中等偏低水平美国赤字率7%德国3.4%欧元区3.5%[4] 财政刺激资金分配 - 刺激计划资金55%约11.7万亿日元用于通胀补贴与民生保障包括家庭电力燃气费用补贴向每位18岁以下儿童发放2万日元补助及减税[4] - 34%约7.2万亿日元投向战略产业投资主要领域为半导体造船量子技术能源[4] - 8%约1.7万亿日元用于国防与外交以推动防卫开支提升[4] 财政刺激经济影响 - 财政刺激或拉动日本2026年GDP增速0.5个百分点效果低于德国0.63个百分点和美国0.6个百分点[5] - 刺激效果较低因日本居民消费倾向低疫情期间现金补贴消费率仅16%美国为46%且财政支出乘数低为0.27发达经济体平均达0.8[5] - 德国财政刺激62%为产业与公共投资高于日本与美国日本55%为家庭补贴投资支出较低[5] 财政刺激对通胀影响 - 能源补贴包括电费燃气费补贴延长至2026年1~3月每户家庭共计可减免约7000日元暂停征收汽油临时税使每升价格下降约16.6日元每户年均减支5400日元[6] - 日本内阁府预计能源补贴可在2026年1~3月使CPI同比增速降低0.7个百分点[6] - 但通胀补贴对核心CPI影响较弱可能通过支撑需求加大核心通胀黏性和上行压力[6][7] 货币政策与套息交易风险 - 高市宽财政导致日元走弱通胀预期抬升日本央行鹰派表态升温市场对2024年12月及2025年1月加息定价重新回升[6] - 美日2年期利差从年初3.7%降至2.5%削弱套息交易盈利基础利差迅速收窄如2024年8月和2025年4月可能引发反转风险[11] - 财政宽松与货币收缩的政策冲突可能导致日元汇率和债市波动率上升波动率大幅上升可能触发套息交易平仓风险如2024年7月31日日央行超预期加息至0.25%[11] - 需警惕日央行偏鹰美联储偏鸽的政策错配时期可能加大套息交易平仓风险但冲击力度或较2024年8月更温和[11]

日本政府经济刺激计划 - 日本政府公布一项总额18.3万亿日元（约合8200亿人民币）的财政扩张方案，相当于其GDP的3.2%，资金将主要投向半导体、人工智能和绿色能源领域 [1] - 计划公布当天，日元对美元汇率暴跌至157:1，创10年来新低，同时30年期国债收益率飙升至3.38%的历史峰值 [1] 财政与债务状况 - 本次8200亿救市资金中，64%将通过发行新国债筹集，新增政府债务将达11.7万亿日元 [3] - 截至2025年三季度，日本政府债务余额已达1333.6万亿日元，相当于GDP的235% [3] - 日本央行持有45%的国债，形成“财政赤字货币化”的循环 [3] 半导体产业投资与挑战 - 高市内阁将半导体产业视为救市核心，计划向Rapidus项目注资3300亿日元（约合150亿人民币），目标2027年实现2nm制程量产 [5] - 当前全球半导体产业格局中，台积电占据56%的先进制程代工份额，ASML垄断EUV光刻机市场，日本在14nm以下制程几乎空白 [5] - Rapidus团队仅100人规模，而三星、台积电的2nm研发团队均超3000人 [5] - 日本半导体设备和材料虽仍占全球52%和63%份额，但终端芯片制造能力已落后中国台积电、中芯国际两代技术代差 [5] 历史教训与外部环境 - 1986年《日美半导体协定》迫使日本开放市场，美国通过301条款征收100%惩罚性关税，直接导致日本DRAM全球份额从65%暴跌至20% [7] - 2013年安倍晋三推出“三支箭”政策，十年间政府债务增加860万亿日元，GDP却仅增长11% [7] - 中国实施水产品禁令导致日本渔业单月损失800亿日元，旅游限制使50万中国游客取消行程 [7] - 美国对日本汽车加征15%关税，丰田、本田在美销量下滑12% [7] 经济预测与结构性问题 - 日本经济产业省预测，若救市计划顺利实施，2026年GDP增速有望回升至0.9% [9] - 日本面临人口老龄化（65岁以上人口占比29.1%）、企业投资意愿低迷（2025年设备投资增速仅1.8%）等结构性问题 [9]

实体经济走势 - 日本三季度GDP季环比折年增速由二季度的2.3%回落至-1.8%，主要受净出口和住房投资拖累[2] - 日本11月综合PMI为52.0，制造业PMI小幅回升至48.8，服务业PMI为53.13，维持在荣枯线上方[2] - 9月日本名义工资增速上升至2.1%，失业率持平于2.6%，10月零售总额环比（季调后）回升至1.6%[2] - 10月日本出口同比增速回升至2.8%，对美出口同比为-3.1%，9月工业生产指数同比为2.1%[3] - 10月日本CPI同比小幅上行至2.8%，能源分项同比回升至2.3%，农产品价格同比回落至7.2%[3] 资产价格表现 - 截至11月28日，10年期日债收益率上行15bp至1.8%，美日10年期国债利差收窄22bp至221bp，日元累计贬值1.6%至156.3日元/美元[4] - 11月日经225指数下跌4.1%，TOPIX指数上涨1.4%，行业层面互联网和机械跌幅居前[4] 宏观政策动向 - 日本内阁推出规模达21.3万亿日元（约占2025年GDP的3.3%）的补充预算，包括17.7万亿日元的预算支出和2.7万亿日元的减税措施[5] - 市场对日央行12月会议加息预期为15bp，日央行释放鹰派信号[5]