关税政策与贸易关系 - 特朗普总统的关税政策可能迎来第四次推迟 但本质上与达成协议区别不大 主要是将现有现状正式化 [2] - 日本汽车制造商已获得部分关税豁免 欧盟能否达成类似协议是当前关键问题 [2] - 美国贸易伙伴希望通过协议消除不断升级的威胁 为企业和消费者提供更稳定的经济环境 [2] - 美国长期威胁对欧盟药品征收关税 这占欧盟对美出口的20% 一旦实施将带来重大影响 [2] - 美国政府敢于提高部分商品关税 因目前关税对宏观经济影响异常温和 就业市场仍稳固 [3] 央行政策与利率展望 - 欧洲央行可能在9月再次降息 因关税上升带来通胀和增长下行风险 [3] - 欧洲央行可能在2026年底前被迫加息 因德国国防和基建支出将重振明年经济增长 [3] - 美联储2025年首次降息可能在12月进行 幅度或达50个基点 因就业和GDP增长疲软证据更明显 [4] - 市场预期9月美联储降息25个基点 但考虑到7-8月通胀受关税影响保持高位 可能性不大 [4] 经济数据与市场影响 - 6月核心CPI显示关税传导效应已显现 如音响设备和家电成本上升 但被汽车价格下跌掩盖 [4] - 6月核心PCE数据预计显示通胀回升 可能推迟美联储宽松周期 支撑美元走强 [4] - 美国第二季度GDP预计增长3.3% 高于市场预期的2.5% 主要受净贸易和投资推动 [5] - 美国7月就业报告预计新增10-12万人 失业率可能从4 1%升至4 2% [5] - 欧元区第二季度GDP初值可能较第一季度放缓 服务业数据或显示疲软 [5]

中美经贸会谈 - 中共中央政治局委员、国务院副总理何立峰将于7月27日至30日赴瑞典与美方举行经贸会谈 [1] 中国政策与经济数据 - 中国7月底将召开政治局会议，确定下半年政策基调 [2] - 中国7月官方制造业PMI将于7月31日公布，6月制造业PMI为49.7%，环比上升0.2个百分点 [2] - 新一轮成品油零售限价调整时间为7月29日24时，2025年国内成品油调价呈现"六涨六跌两搁浅"格局，汽、柴油价格每吨较去年底分别下调225元、215元 [2] 香港金融政策 - 香港《稳定币条例》将于8月1日生效，金管局将公布"稳定币发行人发牌制度"的摘要说明 [2] 中国金融市场动态 - 下周央行公开市场将有16563亿元逆回购到期，其中周一至周五分别到期1707亿元、2148亿元、1505亿元、3310亿元、7893亿元 [2] - 下周共有54家公司限售股解禁，合计解禁33.85亿股，解禁总市值为1026.79亿元 [2] - 下周A股将有3只新股发行，分别为沪市主板天富龙、北交所酉立智能、创业板广东建科 [3] 美国政策与经济数据 - 美国总统特朗普宣布从8月1日起对所有进口到美国的铜征收50%的关税，并计划对药品、半导体等行业征收新关税 [3] - 美联储将于7月31日公布7月利率决议，市场预期不会降息 [3] - 美国二季度GDP、6月PCE、7月非农等数据将于7月30日、31日和8月1日公布 [4] 日本央行政策 - 日本央行将于7月31日公布目标利率，市场预期基准利率维持在0.5%不变 [4] 美股财报季 - 超过40%的标普500指数成分股公司下周将公布财报，包括苹果、Meta、亚马逊、微软和高通等科技股 [4]

美国经济现状 - 今年上半年美国通胀平稳，经济“艰难”放缓，美股创新高，产业分化，制造业萎缩，服务业上升[3] - 上半年美国消费有“抢”和“等”两种情况，商品“抢”消费突出的是汽车，服务“等”消费典型的是运输、休闲和食宿[4] 消费细分情况 - 剔除价格因素后，美国消费透支主要体现在汽车等耐用品，服装裤袜和家电家具有一定抢消费，休闲商品偏弱[5] - 服务和其他商品消费要么透支不明显，要么消费不足，如美联航Q2净利润同比下降26%，每可用座位英里总收益同比由18.81美分降至18.06美分[5] 汽车消费分析 - 6月美国汽车零售超预期但价格加速下跌，通用汽车二季度北美销量增7%，营收降2.5%，EBIT利润率从10.9%降至6.1%，关税损失达11亿美元[7] - 美国汽车消费存在贫富分化，前30%家庭在汽车及零配件消费占比达78.4%，且利率是购车重要考量因素[8] 行业趋势预测 - 下半年制造业或因需求透支和库存上升进入去库存阶段，服务业可能进一步复苏[4] 政策展望 - 9月美联储降息概率显著高于50%，重启降息后可能逐季降息[9][10] - 财政年内易紧难松，缺乏财政配合，货币刺激需求修复有难度[10][11] 风险提示 - 美国经贸政策大幅变动、关税扩散超预期，或致全球经济放缓、市场调整幅度加大[11]

全球贸易趋势 - 2025年初市场乐观指数下滑2 9个百分点至72 7% 第二季度进一步降至71% [1] - 贸易摩擦升级导致企业信心遭遇两年首降 中端市场企业基本面仍稳固 [1] - 关税政策呈现突发性与不可预测性特征 或对全球经济增长造成实质性拖累 [3] 中端市场企业应对策略 - 企业需深化本地市场价值挖掘 构建区域化业务矩阵 [4] - 中端市场企业计划拓展的海外市场数量下降3 7个百分点至47 8% [5] - 31 8%的企业将供应链韧性建设列为首要投入方向 较8 3%的挑战认知比例提升近三倍 [6] 竞争格局重塑 - 传统出口市场结构性变化 新型贸易关系将重构增长曲线 [4] - 当前关税引发的市场重构与过往危机存在本质差异 压缩非本土业务对冲空间 [4] - 部分企业需在关税成本超收益市场实施业务收缩或战略性撤退 [6] 核心能力与转型压力 - 中端市场三大关键生存要素为业务聚焦力 决策敏捷度 战略领导力 [5] - 企业同时面临人工智能产业化 网络安全威胁升级等四大转型压力 [8] - 敏捷响应机制与趋势预判能力构成应对新挑战的基石 [8] 潜在发展机遇 - 中端市场板块或成为经济下行周期中的韧性支点 [8] - 通过多情景推演模型与精准市场切入 部分企业有望在关税战中实现超额收益 [8] - 意外赢家正在新赛道建立竞争优势 [8]

核心观点 - 商品价格波动加大，看好行业龙头持续改善，长周期看好权益资产表现，推荐周期龙头、科技、消费等行业 [8] - 新一周美国和欧元区将发布 GDP 和通胀等数据，科技公司财报成焦点，美联储预计维持利率不变 [10] 全球大类资产回顾 - 7 月 25 日当周全球股市多数收涨，铜小涨，铝、黄金、原油下跌，美元指数跌，非美货币升值 [11] - 美欧贸易磋商及欧央行暂停降息使黄金回落，原油延续调整，工业品期货有涨有跌，高炉开工率持平，乘用车零售上升，BDI 上涨 [11][12] - 国内利率债收益率上行，长短端美债收益率涨跌不一，10Y 日债收益率上行 [12] 国内权益市场回顾 - 7 月 25 日当周风格上周期>消费>成长>金融，日均成交额增加，申万一级行业多数上涨，建筑材料、煤炭、钢铁涨幅靠前，银行、通信、公用事业跌幅靠前 [18] 利率及汇率跟踪 资金面 - 周一至周三流动性宽松，周四资金缺口上升、利率上行，周五压力缓解，全周 DR001 和 DR007 加权均价区间有变化，同业存款收益率普遍上行 [20] - 新一周资金面有有利因素，但商品与权益市场分流等扰动仍需警惕 [21] 利率债 - 风险偏好提升使债市调整，国债长端收益率上行幅度大，经济结构有亮点但基础待巩固，低利率环境将延续 [22][23] - 中期货币政策对债市支撑确定，短期货币政策进一步宽松必要性不强，债市震荡或加剧 [23][24] 美债 - 市场关注下届美联储主席政策取向，特朗普施压使美债长端收益率下降，短端小幅上升，美债或在高位震荡 [25] 人民币汇率 - 特朗普政府关税税率公布使美元指数走强，中美经贸谈判等因素使人民币对美元升值创新高，关税风险缓解和国内基本面预期好转支撑人民币 [26] 原油、黄金、金属铜等大宗跟踪 能源跟踪 - 7 月 26 日当周 WTI 原油偏弱震荡，美国原油产量、钻机数等有变化，重质原油供应趋紧 [27] - 阿根廷工会罢工或影响油气产量，欧盟对俄石油制裁改革或为海湾产油国创造机遇，EQT 锁定天然气买家 [29][30][31] - 预计年内布伦特原油在 60 - 90 美元/桶区间震荡 [31] 黄金跟踪 - 特朗普对鲍威尔态度使金价先涨后跌，6 月央行增持黄金储备，美联储降息预期降低，SPDR 持有量创新高 [45][46] - 美元及美债避险属性削弱，黄金避险需求凸显，长期上涨逻辑增强，建议逢低买入 [46][47] 金属铜跟踪 - 2025 年金属精炼铜价格震荡上行，7 月 25 日 SHFE 电解铜和 LME 伦铜价格有变化，铜精矿价格上升，冶炼成本变化不大 [57] - 6 月我国电解铜产量、产能利用率上升，需求旺盛，产量和需求缺口缩减，进口可覆盖缺口 [57] - 7 月 25 日现货和港口库存下降，持仓量和成交量增长，市场交易情绪回暖，长期交割量下降或致基差扩大 [58][59] - 全球铜供应紧缺，加工费走高，近期智利罢工和中国 PMI 影响使库存下降支撑价格 [59] 行业及主题 行业高频跟踪 - 各行业高频数据有不同表现，如地产销售面积、消费出行数据、外需指数、物价指数、生产开工率等有环比和同比变化 [88] 主要指数及行业估值水平 - 主要指数估值（PE）分位数水平为创业板指<创业板 50<中证 1000<中证 500<上证 180<沪深 300<上证 50<科创 50 [92][93] - 主要行业估值（PE）分位数水平在周期、消费、高端制造、科技、金融地产等板块有不同排序 [93][94][95] 重要市场数据及流动性跟踪 资金及流动性跟踪 - 7 月 24 日融资余额增长，7 月 18 日当周偏股混合基金仓位环比上升，7 月 25 日当周资金利率有变化 [96] 美国流动性及利率跟踪 - 截至 7 月 23 日当周美国金融流动性收紧，美联储缩表缓慢，截至 7 月 25 日货币市场宽裕，住房抵押贷款利率下降 [98][99] 市场资讯 海外市场资讯 - 特朗普宣布与日本、菲律宾、印尼达成贸易协议，美国 7 月 PMI 数据有变化，欧央行维持利率不变，欧元区 7 月 PMI 初值有变化 [105][106] 国内市场资讯 - 习近平会见欧盟领导人，何立峰将与美方经贸会谈，商务部、发改委等有相关表态和举措，央行开展 MLF 操作等 [106][108][109] 政策面 - 《住房租赁条例》《农村公路条例》印发，海南自贸港明确货物税收政策，外商投资准入放宽 [111] 财经日历 - 7 月 30 日 - 8 月 1 日有欧盟、美国、中国、日本等的 GDP、PMI、就业、通胀等数据及利率决议公布 [112]

工业企业盈利整体情况 - 6月工业企业盈利同比降幅从5月的9%收窄至4.3%，剔除汽车行业后，6月同比从5月的 -7.1%回落至 -9.1%；二季度盈利增速从一季度的0.8%回落至 -3.7%[1] - 6月单月工业企业利润/收入同比增速从5月的 -9%/0.8%回升至 -4.3%/1.6%；二季度收入增速从一季度的3.4%放缓至1.7%[1] 各行业盈利情况 - 上游行业二季度盈利同比降幅走阔，6月利润增速同比降幅持平于5月的36.3%，营业收入同比降幅从5月的15.4%走阔至18.3%，季调后利润率从5月的14.6%上行至16.6%[3] - 中上游整体利润增速回落，出口链相关行业营收及利润增速改善，黑色系商品价格及油价下跌压制部分行业利润率[4] - 下游行业利润增速分化，汽车6月提振整体工业企业利润同比约4.4个百分点，饮料行业盈利增速大幅回落，计算机通信行业利润增速因高基数回落[4] 所有制盈利情况 - 6月国企、外资工业企业利润同比增速从5月的 -18.1%/-7.3%回升至 -8.3%/11%，私企利润同比增速从5月的0.8%转负至 -4.9%[5] 其他指标情况 - 6月工业企业利润率（季调后）从5月的4.8%回升至5.2%，上、中、下游企业利润率均回升但分化延续[6] - 6月库存增速（季调后）从5月的3.6%回落至3.1%，工业企业杠杆率（季调后）从5月的57.6%小幅回升至57.7%，应收账款占销售收入比例从5月的19.2%略回落至19.1%[6] - 2025年1 - 5月工业企业亏损金额同比降幅从1 - 4月的3.2%收窄至1.3%，5月财务费用占主营业务收入比例从4月的0.5%上行至0.8%，1 - 5月财务费用同比降幅从1 - 4月的6.6%收窄至2.2%[6] 行业与政策展望 - 7月1 - 24日30大中城市商品房销售同比降幅从6月的8.4%走阔至20%，地产周期走弱[4] - “反内卷”政策或支撑价格，但对整体工业行业价格传导效果及利润改善持续性待察，3季度末至4季度初或为财政、货币政策调整窗口期[4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周沥青出货偏缓，估值续弱，短期沥青估值预计难有突出表现，或维持中性偏弱，需关注关税政策及中东地缘局势可能带来的原油单边行情 [4][5] - 策略上，跨期反套考虑部分止盈，跨品种空裂解考虑部分止盈 [5] 根据相关目录分别进行总结 综述 - 供应方面，国内重交沥青77家企业产能利用率为28.8%，环比下降4.0%，主要因部分炼厂转产渣油及停产；山东地区供应整体下降，下周部分炼厂复产沥青，供应有小幅增加预期；主力炼厂金陵石化、镇海炼化间歇停产及降产，区内供应下降5.2%至24.5% [4] - 需求方面，下游按需采购低价沥青，南北市场品牌竞争加剧，部分省份价格承压下行；山东降雨阻碍终端需求，价格竞争激烈；华东部分终端项目集中施工，70及改性沥青用量增加，改性沥青开工率提升0.2%至15.8%，但需警惕降雨及资金回款问题 [4] - 估值方面，周内BU跟随原油震荡，国内沥青周均价为3784元/吨，环比上涨3元/吨，价格波动区间扩大，周内现货价格涨跌互现，山东涨幅最大，西南跌幅最大 [5] 价格&价差 - 沥青成本结构涉及Brent、WTI等原油指数，进口稀释沥青、马瑞原油等原料，以及进出口政策、汇率、运费等因素，不同原油有不同优势和沥青出率 [8] - 期货盘面展示了价格与成交持仓情况，现货展示了重交沥青与马瑞原油价格及基差、月差等情况 [12][13] 基本面数据 需求 - 沥青消费分布于道路、防水、船燃、焦化、出口等市场，道路市场又分公路建设和养护，不同道路分类有不同资金来源和参考指标 [23] - 本周国内沥青54家企业厂家样本出货量共41.5万吨，环比增加0.2%，华北出货增加，山东出货下降；国内69家样本改性沥青企业产能利用率为14.5%，环比下降0.1%，同比增加2.5%，部分地区需求增加，山东因降水需求下滑 [28] 供应 - 沥青供应格局包括国内炼厂和进口，国内炼厂按属性和地域划分，进口主要来自韩国、新加坡；主要供应指标有库存、开工、生产利润等 [29] - 本周国内沥青周度总产量为51.7万吨，环比下降0.8万吨，降幅1.5%，同比增加5.6万吨，增幅12.1%，1 - 7月累计产量为1755.4万吨，同比增加125万吨，增幅7.7% [32] - 截止7月24日，国内54家沥青样本厂库库存共计72.3万吨，较7月21日减少4.0%，华东去库幅度最大；国内沥青104家社会库库存共计185.7万吨，较7月21日减少0.1%，华东社会库去库明显 [32]

铜：缺乏明确驱动，价格震荡 铜产业链周度报告 国泰君安期货研究所·季先飞·首席分析师/有色及贵金属 组联席行政负责人 投资咨询从业资格号：Z0012691 日期：2025年07月27日 Special report on Guotai Junan Futures 1 Guotai Junan Futures all rights reserved, please do not reprint ◆ 国内铜库存减少，但现货升水走弱；LME库存增加，现货贴水持续弱势，且欧洲到港升水走弱。宏 观上，特朗普关税政策持续扰动市场，增强市场不确定性，但美联储降息可能对经济形成托底作用。 ◆ 从基本面看，全球总库存持续减少，主要因为国内社会库存去化量较大。截至7月24日，国内社会库 存11.42万吨，较7月17日减少2.91万吨，绝对库存量处于历史同期偏低位置。但是国内现货升水回 落，期限结构持续走弱。同时，美国对铜征收50%的关税时间临近，向美国运输的铜逐步减少，此 前流向美国的铜可能转运至LME。这将使得LME铜库存增加，现货走弱。本周，LME库存达到12.85 万吨，处于连续增加的态势，0-3现货持续较大贴水。鹿特丹铜 ...

市场情绪与波动性 - 恐慌指数VIX已降至五个月低位，跌破15关口，接近2月中旬以来最低水平 [1][6] - 上周美股标普500指数和纳指联袂创新高，7月以来三大股指累计涨幅均超3% [5][6] - 全球股票基金资金流入回升，上周净买入87.1亿美元，美股基金外流速度从116.7亿美元放缓至26.8亿美元 [6] 经济数据与美联储政策 - 美国制造业PMI从52.9降至49.5（萎缩区间），服务业PMI从52.9升至55.2，显示消费需求旺盛 [3] - 初请失业金人数连续第六周下降至21.7万人，但续请失业救济人数增加4000人至196万人 [3] - 亚特兰大联储模型预测Q2 GDP增速持平于2.4%，较月初4.5%大幅降温 [3] - 美联储大概率按兵不动，2年期美债收益率跌3.9基点至3.916%，10年期美债跌4.7基点至4.385% [4] - 联邦基金利率期货显示9月降息概率逼近70%关键阈值 [4] 企业财报与行业表现 - 已公布财报的167家标普500公司中67%盈利超预期，医疗保健板块领涨3.4%，原材料/工业/房地产/通信服务涨幅超2% [5][6] - 苹果、微软等科技巨头财报将影响市场波动性 [1] 贸易谈判与市场预期 - 美日达成协议、美欧加速谈判缓解贸易紧张局势，市场认为10%-15%关税可通过利润压缩和适度转嫁吸收 [5][6] - 特朗普与欧盟委员会主席会面提升美欧协议可能性，科技股财报和就业报告成潜在催化剂 [7]

大众汽车2025年上半年财报分析 财务表现 - 2025年上半年销售收入为1584亿欧元，较去年同期的1588亿欧元基本持平 [1] - 营业利润为67亿欧元，同比下降33%（去年同期为100亿欧元） [1] - 税后利润44.77亿欧元，同比下滑超过38% [1] 业绩展望调整 - 下调2025年全年业绩预期，预计销售收入与2024年持平，低于此前预测的5%最高增幅 [5] - 美国进口关税上调导致公司损失13亿欧元（约109亿元人民币） [3] - 软件部门重组费用及二氧化碳排放法规相关支出进一步拖累业绩 [3] 外部挑战 - 美国政府关税政策存在重大不确定性 [5] - 地缘政治紧张局势加剧经营风险 [5] - 大宗商品及外汇市场波动叠加行业竞争压力 [5]