公司业绩与上市历程 - 创新药研发通常需10年时间及上亿美元投入，行业普遍面临长期亏损压力[1] - 2019年公司借助港交所18A政策上市，成为未盈利生物科技公司[1] - 2023年公司实现5.46亿元净利润，成为18A首家通过产品销售盈利的企业[1] - 2024年净利润同比增长50.3%至8.20亿元，表现超市场预期[1] 差异化创新战略 - 早期布局生物类似药市场，后转向全球创新转型以应对同质化竞争[3] - 开发全球罕见的靶向PD-L1的ADC药物HLX43，进入临床阶段并探索5项实体瘤适应症[3][4] - 在PD-1赛道选择小细胞肺癌适应症，HER2靶点聚焦胃癌，汉斯状成为全球首个获批用于ES-SCLC的PD-1产品[5] - HLX22联合疗法有望成为全球首款HER2阳性胃癌一线治疗药物[5] 全球化布局与商业化成果 - 2024年全球完成25项上市注册申请，获17项批准，覆盖50多国及75万患者[1][6] - 汉斯状在欧盟通过上诉获10年市场独占期，成为该地区"首个且唯一"产品[1][6] - 东南亚市场突破：汉斯状在印尼上市，泰国及柬埔寨推进商业化[6] - 建立美国、欧盟、日本等六大目标市场，全球化定位为核心战略[6][8] 研发与生产体系 - 上海松江生产基地通过美国FDA多次严格检查，合格率100%[7] - 运用AI技术缩短研发周期：透明质酸酶开发从18个月压缩至5个月[7] - 构建TCE平台推进三抗TCE开发，并成功优化二代透明质酸酶Henozye[7] - 与雅培、欧加隆等建立合作，形成糖编辑疗法及ADC领域的全球研发网络[7] 行业影响与合作伙伴评价 - 公司商业化能力获券商认可，创新转型持续兑现[1] - 印尼KGbio称赞其临床策略高效可靠且注重药物可负担性[6] - 全球合作模式强调生态系统协作共赢[7]

公司概况 - 公司战略聚焦肿瘤、代谢和心血管疾病、免疫和呼吸系统疾病以及神经科学等领域 [1] - 研发模式涵盖传统小分子药物及多种前沿药物形式，包括PROTAC、单克隆抗体、双特异性抗体、ADC等 [1] - 拥有110多款商业化药物，包括19款新分子实体创新药和4款其他创新药 [1] - 管线涵盖超90款候选新分子实体创新药及7款处于临床及更后期阶段的其他创新在研药物 [1] - 30多款创新在研药物处于关键性临床研究或更后期阶段 [1] 研发能力 - 自有临床开发团队覆盖约5,000名临床研究者 [2] - 针对90多款在研创新药开展约400项临床试验 [2] - 2024年招募近20,000名临床研究参与者 [2] - 2018年以来在中国、美国、欧盟等市场获得60项监管促进路径认定 [2] 商业化能力 - 自建销售和营销团队约9,000人，规模在中国制药企业中领先 [3] - 销售网络覆盖中国30多个省级行政区的超过22,000家医院及超过200,000家线下零售药店 [3] - 产品在40多个国家实现商业化 [3] - 2018年以来达成14笔对外许可交易，涉及17个分子实体，总交易额约140亿美元，首付款总额约6亿美元 [3] 财务表现 - 2024年收入人民币280亿元，2014年起复合年增长率约14% [3] - 创新药销售收入占比从2022年38.1%增至2024年46.3% [3] - 净利润率从2022年17.9%提升至2024年22.6% [4] - 经营性现金流入2022-2024年分别为12.65亿元、76.44亿元及74.23亿元 [4] - 2025年第一季度收入72.06亿元，同比增长20.14%，归母净利润18.74亿元，同比增长36.90% [4] 股东回报 - 自A股上市以来累计现金分红约人民币80.29亿元，相当于A股上市募集资金的16.8倍 [4] - 每三年以现金方式累计分配的利润不少于该三年实现的年均可分配利润的30% [4] - 2022-2024年分别宣派股息10.21亿元、10.20亿元及12.74亿元 [4] - 2025年4月股东批准宣派截至2024年12月31日止年度的现金股息12.76亿元 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 公司2025一季报业绩符合预期，看好全年业绩稳健增长 [2] - 公司目前处于相对低估位置，考虑到成长性和丰富的产品管线，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司2025一季报实现收入15.1亿元（同比+11.3%），归母净利润3.0亿元（同比+13.4%），扣非净利润3.0亿元（同比+12.2%） [2] 公司财报点评 - 2025年第一季度公司销售毛利率和销售净利率分别为74.7%和19.9% [3] - 2025年第一季度，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为33.6%（同比+1.5pct）、4.9%（同比+1.4pct）、12.7%（同比+2.2pct）、和 -0.2%（同比+0.3pct） [3] - 公司管理费用同比增加主要系股权激励费用和特许权使用费摊销增加所致，研发费用增加主要系研发投入增加和股权激励费用影响所致 [3] 研发投入 - 2024年全年公司投入科研经费7.21亿元，同比增长17.48%，2024年研发人员达911人，同比增加6.7%，研发投入持续高增长 [4] - 公司采取仿创结合，“自研 + 外延”并重的产品开发模式，截至2024年报数据，公司共有14个在研创新药项目，其中NH600001乳状注射液完成III期临床研究，预计年内提交NDA；NHL35700片、NH102片、YH1910 - Z02注射液处于临床Ⅱ期阶段；YH1910 - Z01鼻喷剂、NH130片、Protollin鼻喷剂、NH160030片完成或开展I期临床，其余项目均处于临床前研究阶段 [4] 盈利预测与投资建议 - 维持公司2025 - 2027年收入分别65.9/76.9/89.3亿元，增速分别为16%/17%/16%，归母净利润分别为13.1/15.2/17.8亿元，增速分别为15%/16%/17%，EPS分别为1.29元、1.50元、1.75元 [5] 基本数据 - 日期为2025 - 04 - 30，收盘价22.33元，总股本/流通股本(百万股)为1,016.18/881.79，流通A股市值(百万元)为19,690.43，每股净资产7.50元，资产负债率14.39%，一年内最高/最低价为29.98/20.36元 [6] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，包括货币资金、应收票据及账款、营业收入、营业成本等项目在2024A、2025E、2026E、2027E的情况，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [10][11]

报告核心观点 - 市场逐步修复节奏，或从短期大波动行情转向基本面驱动行情，整体趋势有望继续企稳修复。2025年5月，国内一季度经济“开门红”、政策积极、各方稳定资本市场等为经济基本面和资本市场提供支撑，短期海外扰动减弱，财报披露窗口期结束，外部扰动无碍市场企稳修复 [7][8] 2025年4月市场回顾 - 4月指数走出“V型”行情，三大指数月K线仍收绿。截至4月30日，上证指数月K线下跌1.70%，深证成指月K线下跌5.75%，创业板指月K线下跌7.40%，科创50月K线下跌1.01%，北证50月K线上涨4.72%。个股板块跌多涨少，美容护理等板块涨幅靠前，电子等板块跌幅靠前 [8] - 4月份股票组合平均下跌2.01%，沪深300下跌3.00%，股票组合收益跑赢沪深300指数。个股普遍表现较弱，海天味业和华能国际录得正收益 [8] 2025年5月行情研判 - 海外方面，关税扰动落地，但全球经济前景不确定性仍存，美联储等待更明确经济数据再调整政策立场，政府政策调整影响不确定 [8] - 国内方面，一季度GDP增速5.4%高于预期和全年目标，但4月PMI指数落至荣枯线下，有效需求增长动力不足，经济回升向好基础需巩固。后续增量政策或推出，针对投资、消费、出口等维度部署，政策想象空间打开。各路资金维稳资本市场，提振市场信心 [8] 2025年5月股票组合推荐 成都银行（601838） - 投资主题为业绩稳健+高股息 [11] - 2025Q1业绩增速放缓，营收和归母净利润增速分别为+3.17%和+5.64%，主要因净息差下滑、中收业务受理财手续费拖累、债券公允价值下滑。资负规模维持较快增速，净息差继续下滑但负债端成本减轻，资产质量保持优异 [16] - 预计2025年每股净资产为21.51元，维持“买入”评级 [16] 紫金矿业（601899） - 投资主题为主营金属量价齐升 [17] - 2024年主营矿产品量价齐升，业绩大幅提升，资源储备加速推进，多元化矿种夯实龙头地位。金铜价格有望延续上扬，2025年计划金属产量进一步提升，业绩增长有保障 [20] - 预计2025 - 2027年EPS分别为1.52元、1.74元、1.94元，维持“买入”评级 [20] 青岛啤酒（600600） - 投资主题为关注旺季表现 [21] - 2024Q4营收环比改善，2025Q1业绩稳健增长。政策定调积极，关注需求边际改善，公司作为行业龙头，优化产品与渠道结构，管理层换届有望开启新征程 [24] - 预计2025 - 2027年EPS分别为3.52元、3.85元、4.10元，对应PE分别为21倍、19倍、18倍，维持“买入”评级 [24] 恒瑞医药（600276） - 投资主题为创新药 [25] - 2025Q1营收和归母净利润增速稳定增长，创新药业务驱动业绩增长，加大推进研发创新力度，有13个自主研发创新分子进入临床阶段 [28] - 预计2025 - 2026年EPS分别为1.05元和1.25元，维持“买入”评级 [28] 比亚迪（002594） - 投资主题为国内外新能源汽车市场需求旺盛 [29] - 2025Q1归母净利润同比翻番，高端化渐入佳境，三大品牌高速增长，出海步入收获期，同比翻倍增长，全民智驾普及 [32] - 预计2025年EPS为18.09元，对应PE为19.52倍，维持“买入”评级 [32] 国电南瑞（600406） - 投资主题为电网市场稳中向好 [33] - 业绩保持稳健，智能电网板块盈利能力增强，电网市场稳中向好，产业升级构建竞争新优势，网外业务快速发展，持续推进国际化业务 [37] - 预计2025 - 2027年EPS分别为1.09元、1.20元、1.26元，维持“买入”评级 [37] 华能国际（600011） - 投资主题为煤电 [38] - 装机规模较大，装备先进，电厂区域布局有优势，绿色低碳转型继续推进，科技创新成绩显著 [41] - 预计2025 - 2027年EPS分别为0.73元、0.79元、0.84元，对应PE分别为10倍、9倍、9倍 [41] 北方华创（002371） - 投资主题为经营业绩同比增长，泛半导体设备龙头强者恒强 [42] - 2024年和2025年一季度经营业绩同比正向增长，多款新品实现技术突破，成熟产品市占率稳步提升，并购芯源微完善平台化布局 [45] - 预计2025 - 2026年EPS分别为14.29元、18.50元，对应PE分别为31.85倍、24.60倍，维持“买入”评级 [45] 中国电信（601728） - 投资主题为产数深度融合 [46] - 业绩持续增长，重视股东回报，移固宽带业务用户规模持续增长，产业数字化业务产数深度融合实践 [50] - 预计2025 - 2026年EPS分别为0.39和0.41元 [50] 胜宏科技（300476） - 投资主题为PCB [51] - 2024年业绩符合预期，2025Q1业绩大增，Q2指引亮眼，拥抱AI发展机遇，定增扩充产能 [54] - 预计2025 - 2026年EPS分别为5.09和6.90元，对应PE分别为15和11倍 [54] 2025年二季度股票组合表现 - 潜力股平均区间涨跌幅为 - 3.13%，区间最大涨幅为5.58%。上证综指下跌1.70%，深证成指下跌5.75%，沪深300下跌3.00% [55]

财务表现 - 2025年第一季度公司实现收入15.1亿元，同比增长11.3%，归母净利润3.0亿元，同比增长13.4%，扣非净利润3.0亿元，同比增长12.2% [1] - 2025年第一季度销售毛利率和销售净利率分别为74.7%和19.9% [1] - 销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为33.6%（同比+1.5pct）、4.9%（同比+1.4pct）、12.7%（同比+2.2pct）、-0.2%（同比+0.3pct），管理费用和研发费用增加主要受股权激励费用影响 [1] 研发进展 - 2024年全年科研经费投入7.21亿元，同比增长17.48%，研发人员达911人，同比增加6.7% [2] - 公司采取仿创结合模式，共有14个在研创新药项目，其中NH600001乳状注射液完成III期临床，预计年内提交NDA，NHL35700片等3个项目处于临床II期，另有4个项目处于I期临床阶段 [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年收入分别为65.9亿元（+16%）、76.9亿元（+17%）、89.3亿元（+16%），归母净利润分别为13.1亿元（+15%）、15.2亿元（+16%）、17.8亿元（+17%） [3] - 2025-2027年EPS预测为1.29元、1.50元、1.75元，公司当前估值被认为相对低估 [3]

公司业绩情况 - 2024 年营业收入 246,741.84 万元，归属于上市公司股东的净利润亏损 29,915.71 万元，扣除非经常性损益后的净利润亏损 26,031.27 万元，业绩变动因复方血栓通系列制剂集采降价、非经常性损益减少、计提资产减值损失 [2] - 2025 年一季度实现营业收入 63,426.14 万元，同比减少 1.07%；归属于上市公司股东的净利润 8,261.18 万元，同比增长 61.06%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 7,843.48 万元，同比增加 8.60% [8] 公司资产减值情况 - 2024 年度计提资产减值损失金额合计 54,668.07 万元，减少归属于母公司股东的净利润 48,409.79 万元，减少归属于母公司所有者权益 48,409.79 万元 [4][5] - 存货跌价损失、应收退货成本减值损失共 5,472.75 万元，为来瑞特韦片及其部分未使用物料计提 [5] - 商誉减值损失共 20,167.71 万元，为先强药业、逸舒制药股权形成的商誉计提，计提后商誉账面价值余额为 0 [5] - 无形资产减值损失共 7,916.66 万元，为来瑞特韦片对应的无形资产计提 [5] - 开发支出计提资产减值损失 20,692.60 万元，为暂缓的 ZSP1602、ZSP1241 等项目对应的开发支出计提 [5][7] 公司创新药研发管线布局 代谢性疾病研发管线 - ZSP1601 片是治疗代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH）的一类创新药，已完成 Ib/IIa 期临床试验，结果表明有改善肝脏炎症等潜力，研究结果已发表，正在开展 IIb 期临床试验，参与者入组完成 [9] 呼吸系统研发管线 - 来瑞特韦片（乐睿灵®）2023 年 3 月获批上市并纳入医保，学术成果发表于国际顶刊，2024 年列入专家共识，推荐用于特殊人群 [10] - 昂拉地韦片（安睿威®）是 PB2 靶点 RNA 聚合酶抑制剂，III 期临床试验结果优于安慰剂组，新药上市申请已获受理，启动昂拉地韦颗粒治疗儿童患者的 II 期临床试验，参与者入组完成 [11] 公司代谢性疾病新药情况及进展 - ZSP1601 片是治疗非酒精性脂肪性肝炎（NASH）的一类创新药，已完成 Ib/IIa 期临床研究，结果表明有改善肝脏炎症等潜力，研究结果已发表，正在开展 IIb 期临床研究，参与者入组完成 [14] - RAY1225 注射液是长效 GLP - 1 类创新结构多肽药物，两项Ⅱ期临床试验披露 PartA 子研究顶线分析数据结果达到主要终点，美国开展超重/肥胖参与者的 II 期临床试验申请获 FDA 批准，III 期临床试验获组长单位伦理批件 [15] RAY1225 注射液 II 期临床试验结果 减重Ⅱ期临床试验 - 肥胖/超重参与者接受 RAY1225 注射液 3mg、6mg 和安慰剂共入组 122 例，3mg 组和 6mg 组体重呈剂量依赖性下降，体重相对变化的最小二乘均数分别为 - 10.06%和 - 12.97%，安慰剂组为 - 3.62%，两组体重下降均显著优于安慰剂组（P<0.001） [17] 降糖Ⅱ期临床试验 - 2 型糖尿病参与者接受 RAY1225 注射液 3mg、6mg 和安慰剂共入组 123 例，3mg 组和 6mg 组的糖化血红蛋白（HbA1c）呈剂量依赖性下降，治疗 24 周 HbA1c 较基线变化的最小二乘均数分别为 - 1.67%、 - 2.07%，安慰剂组为 - 0.23%，两组 HbA1c 下降情况均显著优于安慰剂组（P<0.0001） [17] - RAY1225 注射液 3mg~9mg 在肥胖/超重及 2 型糖尿病参与者中安全性、耐受性良好，最常见胃肠道相关不良反应，程度大多较轻微 [18] 公司流感新药情况 - 昂拉地韦片（安睿威®）对多种不同亚型流感病毒株有强大抑制活性，III 期成人甲流临床试验获得积极结果，新药上市申请已获国家药监局受理，正在审评审批中 [20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示营业收入1.69亿元同比下降9.02%，归母净利润-2.40亿元，扣非归母净利润-2.50亿元，经营活动现金流量净额-2.42亿元 [1] - 2024年全力推进主要产品临床研究，格索雷塞片11月获批上市，D - 2570银屑病II期临床试验11月完成访视并获积极结果，其他临床及临床前产品研发按计划推进 [2] - 因核心产品D - 0120启动美国临床试验、D - 2570新增适应症临床开发，下调2025 - 2026年归母净利润预测为-2.57/ -2.23亿元（原-1.91/-1.50亿元），新增2027年预测为-0.46亿元 [3] 各目录总结 公司产品研发进展 - 有2款对外授权上市产品、1款注册临床试验阶段产品、2款II期临床试验阶段产品及多个临床前在研项目 [2] - Taragarestrant（D - 0502）：2021年10月CDE同意开展注册性III期临床试验，2022年9月完成首例受试者入组，正开展与CDK4/6抑制剂哌柏西利联合用药国际多中心试验 [2] - D - 0120：2023年4月在美国启动与别嘌醇联合用药II期临床试验，按计划进行 [2] - D - 2570：2023年12月启动银屑病适应症II期临床试验，2024年11月完成访视获积极结果，疗效显著优于安慰剂和已上市同类TYK2抑制剂，可与抗体生物药媲美，总体耐受性良好，拟用于多种免疫疾病治疗 [2] 盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|186|169|231|314|517| |营业收入增长率|0.00%|-9.02%|36.80%|35.89%|64.92%| |净利润（百万元）|-284|-240|-257|-223|-46| |净利润增长率|-41.26%|-15.41%|7.02%|-13.31%|-79.37%| |EPS（元）|-0.49|-0.42|-0.44|-0.39|-0.08| [4] 市场数据 - 总股本5.78亿股，总市值130.47亿元，一年最低/最高6.50/23.50元，近3月换手率121.45% [5] 收益表现 |收益表现|1M|3M|1Y| |----|----|----|----| |相对|26.25|79.07|129.75| |绝对|22.84|78.71|134.10| [7] 财务报表 利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|186|169|231|314|517| |营业成本|0|4|0|0|0| |折旧和摊销|6|6|6|7|9| |税金及附加|0|0|2|2|4| |销售费用|0|0|0|0|0| |管理费用|61|52|60|60|60| |研发费用|443|384|450|495|520| |财务费用|-34|-31|-22|-17|-15| |投资收益|7|0|0|0|0| |营业利润|-284|-240|-257|-223|-46| |利润总额|-284|-240|-257|-223|-46| |所得税|0|0|0|0|0| |净利润|-284|-240|-257|-223|-46| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属母公司净利润|-284|-240|-257|-223|-46| |EPS（元）|-0.49|-0.42|-0.44|-0.39|-0.08| [8] 现金流量表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|-308|-242|-311|-242|-89| |净利润|-284|-240|-257|-223|-46| |折旧摊销|6|6|6|7|9| |净营运资金增加|142|45|44|17|57| |其他|-171|-52|-105|-44|-108| |投资活动产生现金流|-699|-54|-10|-15|-15| |净资本支出|-6|-8|-10|-10|-10| |长期投资变化|0|0|0|0|0| |其他资产变化|-693|-46|0|-5|-5| |融资活动现金流|-14|-6|22|17|15| |股本变化|0|2|2|0|0| |债务净变化|-3|-1|1|0|0| |无息负债变化|41|-53|24|10|10| |净现金流|-1019|-302|-299|-240|-89| [8] 资产负债表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|2162|1921|1688|1474|1438| |货币资金|1919|1586|1287|1047|958| |交易性金融资产|0|101|100|100|100| |应收账款|177|165|208|220|259| |应收票据|0|0|0|0|0| |其他应收款（合计）|7|6|4|4|4| |存货|0|0|0|0|0| |其他流动资产|-|-|0|2|4| |流动资产合计|2123|1870|1629|1408|1365| |其他权益工具|0|0|0|0|0| |长期股权投资|0|0|0|0|0| |固定资产|18|13|17|20|22| |在建工程|1|6|7|7|7| |无形资产|1|1|2|4|6| |商誉|0|0|0|0|0| |其他非流动资产|4|2|2|2|2| |非流动资产合计|39|51|59|67|73| |总负债|165|110|134|144|153| |短期借款|0|0|0|0|0| |应付账款|73|60|65|70|75| |应付票据|0|0|0|0|0| |预收账款|0|0|0|0|0| |其他流动负债|0|0|0|0|0| |流动负债合计|158|90|112|121|131| |长期借款|0|0|0|0|0| |应付债券|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|1|0|0|0|0| |非流动负债合计|6|20|22|22|22| |股东权益|1998|1811|1554|1331|1285| |股本|575|577|578|578|578| |公积金|3738|3791|3789|3789|3789| |未分配利润|-2305|-2545|-2802|-3025|-3071| |归属母公司权益|1998|1811|1554|1331|1285| |少数股东权益|0|0|0|0|0| [9] 盈利能力与偿债能力 盈利能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|100.0%|97.7%|100.0%|100.0%|100.0%| |EBITDA率|-164.4%|-152.1%|-117.9%|-74.2%|-10.1%| |EBIT率|-169.9%|-156.1%|-120.7%|-76.6%|-11.7%| |税前净利润率|-153.1%|-142.3%|-111.3%|-71.0%|-8.9%| |归母净利润率|-153.1%|-142.3%|-111.3%|-71.0%|-8.9%| |ROA|-13.1%|-12.5%|-15.2%|-15.1%|-3.2%| |ROE（摊薄）|-14.2%|-13.3%|-16.5%|-16.7%|-3.6%| |经营性ROIC|-177.7%|-140.4%|-107.5%|-21.2%| [10] 偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|8%|6%|8%|10%|11%| |流动比率|13.41|20.78|14.58|11.62|10.42| |速动比率|13.41|20.78|14.58|11.62|10.42| |归母权益/有息债务|221.86|232.51|185.06|164.47|155.86| |有形资产/有息债务|239.61|246.12|200.35|181.29|173.38| [10] 费用率、每股指标与估值指标 费用率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|0.00%|0.00%|0.00%|0.00%|0.00%| |管理费用率|32.80%|31.10%|150.00%|50.00%|20.00%| |财务费用率|-18.34%|-18.24%|-9.34%|-5.55%|-2.85%| |研发费用率|238.73%|227.71%|1200.00%|450.00%|200.00%| |所得税率|0%|0%|0%|0%|0%| [11] 每股指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |每股经营现金流|-0.54|-0.42|-0.54|-0.42|-0.15| |每股净资产|3.47|3.14|2.69|2.30|2.22| |每股销售收入|0.32|0.29|0.40|0.54|0.89| [11] 估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |PE|NA|NA|NA|NA|NA| |PB|6.2|6.9|8.0|9.4|9.7| |EV/EBITDA|-34.0|-41.8|-40.9|-48.9|-220.1| |股息率|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%| [11]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入7 76亿元 同比下降13 28% [2] - 归属于上市公司股东的净亏损为0 60亿元 同比减亏 [2] - 扣非净亏损为0 59亿元 同比减亏 [2] - 基本每股收益为-0 11元/股 [2] - 经营活动现金流量净额为0 72亿元 同比下降47 94% [3] - 总资产为24 14亿元 同比下降2 64% [3] - 归属于上市公司股东的所有者权益为14 81亿元 同比下降6 04% [3] - 资产负债率为35 05% 财务状况较为稳定 [3] 业务板块分析 - 医疗服务板块实现营业收入3 21亿元 收入占比提升至41 79% [4] - 博鳌国际医院营业收入1 69亿元 [4] - 鄂州二医院公司亏损2617 05万元 但门诊量 住院出院人次 手术台次均有增长 [4] - 医疗器械业务收入为1 71亿元 同比下降31 52% [4] - 预充式导管冲洗器及安全注射器内销下滑 导致整体业绩下降 [4] - 大输液业务收入为2 77亿元 其中3000ml氯化钠注射液实现销售9617 09万元 占该板块收入的34 74% [4] 研发投入 - 2024年研发投入为4160 69万元 占总营业收入的5 36% [4] - 主要投向ADSC和JCDC系列创新药研发 输液板块及医疗器械板块产品研发等 [4] - 推进了多项研发项目 增强公司技术实力和核心竞争力 [4]

2024年业绩表现 - 2024年净利润下滑主要受胰岛素集采价格调整、研发项目终止及诉讼赔偿三方面影响，其中可溶性双胰岛素注射液研发终止减少净利润约2.15亿元，商标纠纷赔偿约6131万元 [2] - 胰岛素市占率持续攀升至43.7%，稳居国内第一，甘精胰岛素市占率突破10%，门冬系列快速放量 [2] 2025年一季度复苏 - 2025年一季度营业收入6.52亿元，同比增长10.17%，环比增长15.97%，基本恢复至2023年同期水平 [3] - 胰岛素集采续标签约量达4500万支，较首次集采增长约73%，甘精及门冬胰岛素系列产品新增准入医院近10,000家 [3] - 胰岛素类似物销量激增123%，门冬系列产品同比增长260%，胰岛素类似物占公司总收入比例近40% [3] - 海外收入达0.58亿元，超过2024年全年海外收入的50% [4] 研发与产品管线 - 2024年研发总投入4.50亿元，同比增长7.15%，研发投入占营收比例达22.42% [5] - 4款产品进入III期临床，3款创新药推进至II期 [5] - GLP-1/GIP双靶点受体激动剂获得Ib期临床试验积极结果，减重适应症II期临床试验完成首例受试者给药 [5] - 痛风双靶点抑制剂IIa期试验达到主要临床终点，URAT1抑制剂IIa期临床试验结果达到主要终点目标 [5] 全球化布局 - 甘精胰岛素和门冬胰岛素在发展中国家注册资料准备及申请工作有序开展 [6] - 通过原料药出口、技术转移、制剂出口等模式加快海外市场开发 [7] 未来展望 - 胰岛素集采签约量落地与医院准入扩大将支撑短期业绩提升 [8] - 创新药管线逐步兑现与海外市场拓展有望打开中长期增长空间 [8] - 公司战略清晰，聚焦胰岛素基本盘、代谢领域创新药及全球化布局 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 上海医药25Q1商业板块增长稳健，创新业务表现亮眼，但工业板块业绩有所承压，盈利能力有所波动，考虑收入增速略下调盈利预测 [2][3][5][6][7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司公布25Q1业绩，报告期内实现收入707.6亿元（+0.87%），归母净利润13.3亿元（-13.6%），扣非归母净利润12.6亿元（-8.1%） [2] 商业板块 - 25Q1商业板块实现收入649亿元（+2.6%），净利润8.3亿元（+0.2%），整体增长稳健 [4] - 进口总代业务收入86亿元（+9%），创新药业务收入125亿元（+23.2%），CSO业务收入约18.7亿元（+9.9%），创新业务表现亮眼 [4] - Q1非药业务收入109亿元（+6.9%），实现快速增长 [4] 工业板块 - 25Q1工业板块实现收入58.9亿元（-15.3%），净利润5.32亿元（-21.1%），业绩有所承压 [5] - 多个创新药研发管线有序推进，I001提交发补材料，B001完成58例受试者入组，B007多个适应症II期临床完成不同例数受试者入组 [5] 财务分析 - 25Q1毛利率10.25%（-1.19pct），净利率2.32%（-0.34pct），盈利能力有所波动 [6] - 25Q1应收账款周转天数104.6天，相比24Q1增加5.7天 [6] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年收入分别为2891/3057/3250亿元（前值为2990/3255/3565亿元），归母净利润分别为47.8/53.7/60.8亿元（前值为50.2/57/65亿元），对应当前PE分别为14/12/11倍 [7] - 公司作为全国流通行业龙头之一，商业板块创新业务快速发展，工业板块创新转型持续落地，维持“买入”评级 [7] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|260,295|275,251|289,077|305,664|325,048| |增长率|12%|6%|5%|6%|6%| |净利润（百万元）|3,768|4,553|4,777|5,366|6,083| |增长率|-33%|21%|5%|12%|13%| |EPS（元/股）|1.02|1.23|1.29|1.45|1.64| |市盈率（P/E）|17.7|14.6|13.9|12.4|10.9| |市净率（P/B）|1.0|0.9|0.9|0.8|0.8| [8] 基本数据 - 日期：2025 - 04 - 30 - 收盘价：17.96元 - 总股本/流通股本(百万股)：3,708.36/2,789.21 - 流通A股市值(百万元)：50,094.17 - 每股净资产(元)：19.69 - 资产负债率(%)：62.23 - 一年内最高/最低价(元)：23.20/17.28 [9]