市场表现 - 上周权益市场缩量下跌，周均成交额11368亿元，环比缩量1240亿元，上证指数-0.28%，深证成指-2.28%，创业板指-2.95%等[9] - 上周债市收益率大幅下行，T2506上涨0.64%，TL2506上涨2.3%，TF2506上涨0.44%等[9] - 上周美股下跌，道指跌9.08%，标普500指数跌7.82%，纳指跌10.02%；美债利率下行，2年期美债收益率下行25bp至4.01%等[9] 宏观事件 - 3月官方制造业PMI为50.5，前值50.2；官方非制造业PMI为50.8，环比上升0.4个百分点；综合PMI产出指数为51.4，前值51.1，整体呈弱复苏特征[10] - 4月2日美国宣布对贸易伙伴设10%“最低基准关税”，对某些贸易伙伴征更高关税，10%基准关税4月5日开始，更高关税4月9日开始[14] 关税影响 - “对等关税”落地超预期，基准关税预期范围10%-20%，中值15%左右，落地10%在预期下沿，但针对重点国家更高关税超预期[15] - 关税提升对美国相当于财政紧缩，导致经济放缓，滞涨压力上行，美联储货币政策受掣肘[20] - 美国今年对中国总共加征54%的关税，美对中加权关税将升至60%以上，中国全年出口增速预期下降，内需增长压力增加[22] 当周关注 - 4月10日关注中国3月PPI、CPI同比，美国3月CPI相关数据[24] - 4月11日关注中国3月M2、M1同比，新增人民币贷款，社会融资规模当月值及存量同比等数据[24]

文章核心观点 - 鲍威尔陷入经济危机、政治压力与内部分歧的三重困境，需在贸易战和潜在政策干预中维护美联储独立性，并在内部不同声音中保持平衡 [1][3] 滞胀威胁升温 - 贸易战带来的关税上涨可能推高物价，经济增长或停滞或放缓，美联储官员需在降利率刺激需求和维持高利率抑制通胀间艰难抉择 [5] - 美联储需在控制通胀和维持经济增长间找到平衡，否则将进退两难 [6] - 通胀重燃风险积聚，移民减少、政府削减计划和大幅提高关税或造成经济停滞与物价上涨的最糟组合，2021年美联储应对疫情后通胀失误使其制定政策更谨慎 [7] - 新任财长建议美联储将关税引起的通胀视为暂时现象，可能是危险建议 [8] 特朗普“搅局”干预独立性 - 与特朗普首个任期相比，现在美联储面临的政治压力可能更大 [9] - 特朗普政府行动间接威胁美联储独立性，前国家经济委员会主任批评美联储处理通胀方式 [10][11] - 特朗普政府行政命令赋予政府监督美联储监管议程权力，执行方式模糊间接限制其独立性，司法部若推翻保护监管机构独立性法律先例，将削弱美联储自主性 [12] “同床异梦”的同僚 - 鲍威尔面临的挑战来自内部，FOMC成员立场出现分化，一些“鸽派”变“鹰派”，反之亦然 [13][14] - 沃勒表现出对降息更“鸽派”姿态，鲍曼公开反对美联储降息政策，不同立场和政治抱负增加鲍威尔内部协调难度 [16][17]

美股下行与前期观点验证 - 美股遭遇"黑色星期一"大幅下挫，标普500指数下跌2.7%，纳斯达克指数下跌4%，道琼斯工业指数下跌2.08%，标普500指数已从高点下行近10% [1] - 此前市场预判与当前走势一致，早在2024年9月已将美股科技股观点从乐观转为中性，指出"上行空间有限，风格趋于均衡"，并下调纳斯达克配置至标配水平 [1] - 2025年年度展望中强调了美国通胀风险的重要性，并提示AI发展面临短期挑战，2025年3月机构观点明确指出受多重因素影响，美股压力增大 [1] 美股调整的原因 - 对美国经济滞胀的忧虑：经济预期回落，通胀数据回升，美国经济领先指标明显转弱，2025年标普500净利润增速从年初的12.5%下降至当前的10.3% [2] - 美股过高的估值，尤其是大型科技股 [2] - 特朗普政府政策的不确定性，包括反复无常的贸易政策和美国债务问题，导致投资者信心动摇，市场风险溢价上升 [2] 美股展望：调整还是大幅下跌？以及对A股和港股的影响 - 当前美股估值已经回落，但仍面临经济和政策风险，未来市场表现依赖于经济增长放缓的程度、通胀持续性以及政策演变 [3] - 在基准情境下，美国经济增长放缓但不至于衰退，同时通胀压力持续，标普500估值已回落至过去5年均值，距离10年均值尚有约5%的下跌空间，未来下行空间不超过10% [3] - 在经济衰退情景下，美股将出现超过20%的大幅下跌，估值与盈利双杀 [3] - 美国经济衰退将对A股和港股构成负面影响，但A股和港股近年来受美股影响逐渐减少，与美股相关性下降，预计将保持一定韧性，所受冲击小于日股和欧股 [4] - 配置策略上维持对美股的标配建议，结构上均衡配置，持续关注经济指标的变化情况 [4] 中美科技竞争与资产重估 - 人工智能的全球竞争格局正在发生实质性变化，重塑全球科技股的估值体系与投资逻辑，以DeepSeek为代表的中国科技崛起打破了"美国例外论" [5] - 美国在"从0到1"的原创突破方面具有优势，中国则在"从1到100"的应用方面凭借低成本和制造业优势展现出强劲的竞争力 [5][6] - DeepSeek以显著低于行业的成本实现了接近OpenAI的模型性能，挑战了美国科技公司高投入、高壁垒的商业模式，开源策略降低了下游的应用成本 [6] - AI创新进入平台期，美股科技股优势减弱，难以支撑高估值，而中国资产此前估值处于低位，构成了中美科技股估值重估的内在逻辑 [7] - 长期看，全球投资者将形成更务实、更多元的AI价值评估体系，聚焦于能将技术创新转化为现实生产力的企业，A股与港股的科技板块可能成为全球资本分流的重要目的地 [7]