报告行业投资评级 - 股指中长期看好，逢低做多；国债震荡运行 [1][5] - 焦煤、螺纹钢、玻璃、铜、锡、黄金、PVC、苯乙烯、橡胶、尿素、甲醇区间交易；铝建议反弹至高位多单减仓；镍建议观望或逢高做空；白银多单持有，新开仓谨慎；碳酸锂偏强震荡 [1][5][11] - 棉花棉纱震荡运行；PTA区间震荡；苹果震荡偏强；红枣震荡偏弱 [1][27] - 生猪近月低位偏弱调整，远月谨慎追涨；鸡蛋上涨受限；玉米盘面等待反弹逢高套保；豆粕区间操作为主；油脂止跌反弹，建议逢低多思路 [1][31][35] 报告的核心观点 - 各期货品种受宏观经济、供需关系、政策变化、国际形势等多种因素影响，呈现不同的走势和投资建议 [1][5][11] 各行业总结 宏观金融 - 股指因中国11月官方制造业PMI环比回升、高技术制造业PMI连续10个月位于临界点以上、外部环境改善等因素，或震荡运行，中长期看好，逢低做多 [5] - 国债在连续回调后收益率基本回撤，配置型机构加大买入力度，月末市场或博弈央行国债买卖操作实际规模，收益率下行空间不宜过度乐观，震荡运行 [5] 黑色建材 - 双焦因煤矿市场降价、需求疲软、库存积累，震荡运行，区间交易 [7][8] - 螺纹钢期货价格回升至电炉谷电成本附近，短期供需矛盾不大，价格涨跌驱动均不强，预计低位震荡，区间交易 [8] - 玻璃因停产传闻盘面反弹，但社会库存压力大、年底需求走弱，近月不宜追高，观望不追高 [9][10] 有色金属 - 铜因刚果（金）安全形势、市场消费好转、库存回落等因素，长期需求前景乐观，但短期需警惕高铜价和美联储政策影响，高位震荡，区间短线交易 [11] - 铝因矿价承压、产能变化、需求进入淡季等因素，短期或反弹，建议待反弹至高位后多单减仓 [12] - 镍因印尼政策调整、镍矿供给可能宽松、精炼镍过剩等因素，中长期供给过剩持续，震荡运行，建议观望或逢高做空 [14][15] - 锡因产量、进口、出口数据及半导体行业复苏、库存情况等因素，供应偏紧，下游消费偏弱，震荡运行，区间交易 [15] - 白银和黄金因美联储官员鸽派发言、市场降息预期升温、美国经济数据走弱等因素，在降息预期和避险需求支撑下，价格有支撑，白银多单持有，新开仓谨慎，黄金区间交易 [16][17] - 碳酸锂因供应端矿山停产、产量和进口量变化，需求端储能终端需求好、正极排产增长，国内供需维持紧平衡，偏强震荡 [18][19] 能源化工 - PVC因成本、供应、需求、宏观等因素，内需弱势、库存偏高、出口增速持续性存疑、上游投产压力大，供需整体偏弱势，震荡运行，区间交易 [19] - 烧碱因氧化铝端情况、供应端开工高、估值受氧化铝减产预期压制，震荡运行，暂时观望 [21] - 苯乙烯因调油叙事、纯苯需求减量、供应端无降负计划、港口库存去库等因素，海外调油逻辑难改基本面弱势，震荡运行，区间交易 [21] - 橡胶因产区供应增量预期、库存累库、终端需求改善乏力，但市场可能炒作交割品不足问题，震荡运行，区间交易 [22] - 尿素因供应端开工负荷率提升、成本端无烟煤市场趋稳、需求端农业用肥减弱、复合肥开工提升、库存端企业库存减少、港口库存增加等因素，高日产及高库存背景下上方存在压力，震荡运行，区间交易 [23] - 甲醇因供应端装置产能利用率提升、成本端动力煤价格上涨、需求端制烯烃开工窄幅提升、传统下游需求疲软、库存端样本企业库存增加、港口库存减少等因素，内地供应恢复，港口库存去库，价格企稳抬升，震荡运行，区间交易 [24] - 聚烯烃因供应端开工率和产量变化、需求端农膜开工率回落、PP管材开工率上升、库存延续去化等因素，旺季结束，需求承接不足，上行压力较大，PE主力合约区间内震荡，PP主力合约震荡偏弱 [25] - 纯碱因现货成交平稳、上游挺价、下游需求情况、库存变化、成本上升等因素，供给过剩是主要压力，下方成本支撑较强，暂时观望 [26][27] 棉纺产业链 - 棉花棉纱因全球棉花供需数据偏宽松、下游消费不旺，但纱线价格坚挺带动反弹，震荡运行 [27] - PTA因原油价格下跌、现货价格变化、供需去库延续等因素，价格低位震荡，区间震荡 [27] - 苹果因晚富士交易情况、各产区价格表现，震荡偏强 [29] - 红枣因新疆产区收购进度、价格情况，震荡偏弱 [29] 农业畜牧 - 生猪因短期供应压力仍存、需求增量不明显，中长期产能去化但仍在均衡水平之上，近月逢高滚动空思路，远月谨慎看涨，震荡筑底 [31][32] - 鸡蛋因短期供需宽松边际改善、中长期产能去化需时间，01合约升水现货幅度较大，短期盘面区间波动，中期存栏增势放缓，长期供应压力仍存，上涨受限 [32][33] - 玉米因新粮上市节奏、种植成本、需求情况等因素，短期市场阶段性上量放缓支撑现货反弹，但终端需求恢复有限，中长期供需格局同比偏松，主力01合约小幅贴水现货，盘面谨慎追高，等待反弹逢高套保 [34] - 豆粕因美豆价格支撑、升贴水情况、巴西和阿根廷播种情况、国内到港情况等因素，区间震荡，区间操作为主，现货企业可逢低点价11 - 1月基差 [35] - 油脂因棕榈油、豆油、菜油各自的产量、出口、库存、政策等因素，短期止跌反弹但高度有限，建议逢低多思路，关注马棕油高频数据 [35][40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 黄金因降息预期回升，白银加速冲刺再创新高；黄金趋势强度为1，白银趋势强度为1，均为中性趋势 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 价格方面：沪金2512昨日收盘价949.66，日涨幅0.65%，夜盘收盘价959.82，夜盘涨幅0.97%；黄金T+D昨日收盘价947.41，日涨幅0.45%，夜盘收盘价954.00，夜盘涨幅0.71%；Comex黄金2512昨日收盘价4256.40；伦敦金现货昨日收盘价4218.55，涨幅1.50%；沪银2512昨日收盘价12724，日涨幅1.74%，夜盘收盘价13191.00，夜盘涨幅5.17%；白银T+D昨日收盘价12669，日涨幅1.02%，夜盘收盘价13145，夜盘涨幅4.59%；Comex白银2512昨日收盘价57.085；伦敦银现货昨日收盘价56.092，涨幅4.91% [1] - 成交及持仓方面：沪金25122510昨日成交17,068，较前日变动-20,962，持仓16,588，较前日变动-5,967；Comex黄金2512昨日成交149,887，持仓308,199；沪银2512昨日成交95,722，较前日变动11,774，持仓112,132，较前日变动9,710；Comex白银2512昨日成交155,458，较前日变动57,975，持仓122,583 [1] - ETF持仓方面：SPDR黄金ETF昨日持仓1,045.43，较前日无变动；SLV白银ETF持仓（前天）15,610.54，较前日增加28 [1] - 库存方面：沪金昨日库存90,873千克，较前日增加450；沪银昨日库存558,882千克，较前日增加11906 [1] - 价差方面：黄金T+D对AU2512价差昨日为-2.25，较前日无变动；买沪金12月抛6月跨期套利成本昨日为4.77，较前日减少0.87；黄金T+D对伦敦金的价差昨日为569.04，较前日增加572.16；白银T+D对AG2510价差昨日为-34，较前日减少45；沪银2512合约对2606合约价差昨日为-11,568，较前日减少291；买沪银12月抛6月跨期套利成本昨日为73.41，较前日减少11.3；白银T+D对伦敦银的价差昨日为-1,755，较前日减少545 [1] - 汇率方面：美元兑离岸人民币（CNH即期）昨日价格7.07，较前日变动-0.06%；欧元兑美元昨日价格1.16，较前日无变动；美元兑日元昨日价格156.19，较前日增加0.05；英镑兑美元昨日价格1.21，较前日无变动 [1] 宏观及行业新闻 - 美团三年来首度报亏，核心本地商业Q3巨亏141亿元，预计Q4延续经营亏损，电话会称亏损已见顶，进行必要投入以维持领导地位，但不会参与价格战 [1] - 美国“黑五”销售额同比增4.1%，AI流量暴增600%，通胀和“K型经济”仍是主题 [4] - 白宫经济顾问哈塞特称市场对今年底前选定美联储主席的消息反应积极，有关他是热门人选的报道是谣言，特朗普拒绝确认让哈塞特出任，自称知道要选谁 [4] - 美乌周日在美谈判，美国务卿称“富有成效”、必须与俄方磋商，俄在协议中发挥核心作用，特朗普称谈判进展顺利，俄乌和平协议“很有可能”达成 [4] - OPEC+周日会议维持2026年一季度暂停增产计划不变，重申反映对季节性市场疲软的预期 [3] - 数据中心“制冷问题”，芝商所“宕机”数小时，各类期货交易停摆 [3]

美股市场整体表现 - 美股三大指数上周五全线收涨 道指上涨0.61% 标普500指数涨幅0.54% 纳指收高0.65% [1] - 市场情绪受美联储12月降息预期升温提振 [1] 科技股与中概股表现 - 科技股走势分化显著 英特尔因市场预期其重返苹果供应链而暴涨10% [1] - 英伟达等部分AI概念股延续调整 [1] - 纳斯达克中国金龙指数微升0.54% 个股表现分化 有道涨超10% 霸王茶姬涨超6% 小鹏汽车涨超3% 阿里巴巴 美团小幅下跌 [1] 商品市场动态 - 现货白银因库存紧张与逼空行情大涨 突破57美元创历史新高 [1] - 伦铜在供应担忧下同步刷新纪录 [1] - 伦敦金现货价格站上4200美元/盎司 [1] 短期市场焦点与关注点 - 短期市场焦点集中于美联储12月政策会议 [1] - 美国政府停摆后经济数据的发布仍存延迟可能 或加剧资产价格波动 [1] - 需关注科技股业绩指引及全球铜银等工业金属供需格局变化 [1]

白银价格走势与驱动因素 - 白银价格创下历史新高，突破每盎司57美元，超过了上周五创下的前高 [1] - 银价在上周五单日飙升了近6% [1] 宏观与货币政策预期 - 市场笃定美联储将在12月降息25个基点 [1] - 此预期源于美国劳动力市场持续疲软以及美联储官员发表了一系列鸽派言论 [1] 市场供应状况 - 全球市场供应紧张的担忧重燃，支撑了银价 [1] - 尽管有创纪录数量的白银流入伦敦，但1个月期白银借贷成本仍然居高不下 [1] - 上海期货交易所相关仓库中的白银库存近期跌至近十年来的最低水平 [1]

投资评级 - 行业投资评级为“看好”并维持 [6] 核心观点 - 美元趋弱，风险资产整体修复，白银领衔上涨并突破历史新高，降息交易步入新阶段 [2][4] - 12月降息概率快速回升至80%，贵金属领衔非美资产快速修复，工业金属价格走强 [2][4] - 宏观层面降息预期增强提升铜铝短期胜率，中长期经济底部与供需结构优化支撑其底部弹性 [4] - 能源金属中锂行业至暗时刻已过，2026年碳酸锂权益有望领先于商品走出底部；战略金属如稀土、钨迎价值重估 [4] 贵金属板块 - 白银受期货逼仓影响领衔上涨并再度突破历史新高，宏观窗口与微观交易结构或致加速上涨格局延续 [4] - 黄金围绕降息交易延续震荡上行判断，A股大部分黄金股估值当期近20倍，远期15倍，维持增配策略 [4] - 选股思路应从PE/当期产量业绩估值转向远期储量估值，建议关注招金矿业、赤峰黄金、山东黄金等 [4] 工业金属板块 - 降息预期提升助力铜铝涨价，LME3月铜涨3.7%、铝涨2%，SHFE铜涨2.1%、铝涨1.3% [4] - 铜铝库存分化，铜周环比+0.06%、年同比+47.23%，铝周环比-2.84%、年同比-11.34% [4] - 电解铝产能利用率98.21%环比持平，氧化铝产能利用率84.37%环比+0.52%，山东吨电解铝税前利润周环比+143元至4670元 [4] - 商品中长期底部弹性可期，权益端铜铝胜率与赔率兼具，建议关注洛钼、紫金、中孚实业、宏桥等标的 [4] 能源金属与小金属板块 - 锂行业供给拐点显现，需求新周期开启，2026年终端增速大幅上修，权益有望领先商品走出底部 [4] - 稀土磁材需求修复有望开启新一轮上涨行情，钨价持续上行且长期看好中枢抬升，钴价易涨难跌 [4] - 镍库存持续累化，新增供给投放预期压制短期价格，但成本支撑下行空间不大 [4] - 建议关注锂-天华新能、赣锋锂业等，稀土-中国稀土、北方稀土等，钨-厦门钨业等，钴镍-华友钴业等 [4] 市场表现回顾 - 周内上证综指上涨1.40%，金属材料及矿业(长江)上涨3.16%，跑赢上证综指1.76个百分点，排名第11/32 [12][15] - 细分子行业全面上涨，贵金属板块上涨6.58%，基本有色金属上涨2.85%，能源金属上涨2.57%，稀土磁材上涨2.60% [12][15] - 国际矿业巨头中五矿资源(SEHK)上涨8.48%，嘉能可(LSE)上涨7.70% [12][14] 商品价格回顾 - 内盘基本金属以涨为主，SHFE3月锡上涨4.9%、LME3月锡上涨6.3% [21][23] - 贵金属方面，Comex黄金上涨4.8%，Comex白银上涨15.0%，SHFE黄金上涨2.9%，SHFE白银上涨9.0% [21][24] - 锂产品价格上涨，电池级碳酸锂均价上涨0.5%至93.5元/公斤，电池级氢氧化锂均价上涨1.2%至84元/公斤 [22][26] - 稀土中氧化镨钕上涨3.6%至568元/公斤，钕铁硼35N上涨3.6%至143元/公斤 [27]

根据提供的研报内容，以下是关于量化模型和因子的总结。 量化模型与构建方式 1. **模型名称：价格分段体系**[16][19] * **模型构建思路**：通过分析价格数据，识别市场在不同时间尺度（如日线、周线）上的趋势阶段[16] * **模型具体构建过程**：模型涉及dea指标，用于判断价格走势，但报告中未提供具体的计算步骤和公式[19] 2. **模型名称：微观市场结构择时模型**[17][20] * **模型构建思路**：通过监测“知情交易者活跃度”这一指标，来判断市场内部结构变化，从而进行择时[17] * **模型具体构建过程**：报告指出该指标与市场走势同步，但未详细说明其具体构建过程和计算公式[17][20] 3. **因子名称：分析师行业景气预期因子**[21][22] * **因子构建思路**：基于分析师对上市公司未来业绩的一致预测数据，构建反映行业景气度的因子[21] * **因子具体构建过程**：具体计算了两个指标： * 滚动未来12个月ROE（ROEFTTM）的环比变化[21][22] * 一致预期净利润滚动未来12个月（FTTM）增速的环比变化[21][22] 报告未提供具体的计算公式，仅展示了计算结果[21][22] 4. **因子名称：BARRA风格因子**[24][25] * **因子构建思路**：采用经典的BARRA风险模型框架，从多个维度（如价值、成长、动量、市值等）刻画市场的风格偏好[24] * **因子具体构建过程**：报告列举了多种风格因子，包括换手、财务杠杆、盈利波动、盈利质量、盈利能力、投资质量、长期反转、EP价值、BP价值、成长、动量、非线性市值、市值、波动率、贝塔、股息率等[24][25]。报告未详细描述每个因子的具体构建公式，仅展示了其近期收益表现[24][25] 模型的回测效果 （报告中未提供相关量化模型的具体回测效果指标取值） 因子的回测效果 1. **分析师行业景气预期因子**，本周一致预期ROE环比变化：有色金属 3.11%[22]，商贸零售 2.51%[22]，电力设备 1.37%[22]，...；本周一致预期净利润增速环比变化：商贸零售 16.90%[22]，电力设备 10.59%[22]，公用事业 9.91%[22]，... 2. **BARRA风格因子**，本周收益：换手 0.2%[25]，财务杠杆 -0.2%[25]，盈利波动 0.0%[25]，盈利质量 0.1%[25]，盈利能力 -0.2%[25]，投资质量 -0.1%[25]，长期反转 0.1%[25]，EP价值 -0.1%[25]，BP价值 0.1%[25]，成长 0.1%[25]，动量 1.0%[25]，非线性市值 -0.3%[25]，市值 -0.5%[25]，波动率 -0.2%[25]，贝塔 0.7%[25]，股息率 -0.1%[25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周 A 股连续反弹，万科展期拖累债市情绪，周五传六大行停售五年期大额存单并调降三年期存款产品利率，国内降息预期升温债市小幅反弹，全周债市先抑后扬，超长债继续下跌，交投活跃度平稳且活跃，期限利差走平、品种利差缩窄 [1][11] - 30 年国债和 10 年国债利差处于历史较低水平，20 年国开债和 20 年国债利差处于历史极低位置，当前债市低位震荡概率大，预计四季度国内经济承压，投资者情绪转弱，30 - 10 利差修复或告一段落，20 年国开债品种利差将窄幅震荡 [2][3][12] 根据相关目录分别进行总结 每周评述 超长债复盘 - 上周 A 股连续反弹，万科展期拖累债市情绪，周五降息预期升温债市小幅反弹，全周债市先抑后扬，超长债继续下跌，交投活跃度平稳且活跃，期限利差走平、品种利差缩窄 [1][11] 超长债投资展望 - 30 年国债：截至 11 月 30 日，30 年国债和 10 年国债利差 34BP 处于历史较低水平，10 月经济下行压力增加，GDP 同比增速约 4.2%较 9 月回落 1.1%，CPI 为 0.2%、PPI 为 -2.1%通缩风险依存，债市低位震荡概率大，预计四季度经济承压，投资者情绪转弱，30 - 10 利差修复告一段落 [2][12] - 20 年国开债：截至 11 月 30 日，20 年国开债和 20 年国债利差 12BP 处于历史极低位置，经济数据与 30 年国债分析相同，债市低位震荡概率大，预计四季度经济承压，投资者情绪转弱，20 年国开债品种利差将窄幅震荡 [3][13] 超长债基本概况 - 存量超长债余额 24.3 万亿，剩余期限超 14 年的超长债 243416 亿占全部债券余额 15.1%，地方政府债和国债是主要品种，国债 65243 亿占比 26.8%，地方政府债 165015 亿占比 67.8% [14] - 按剩余期限划分，14 - 18 年（含）共 60963 亿占比 25.0%，18 - 25 年（含）共 70852 亿占比 29.1%，25 - 35 年（含）共 97548 亿占比 40.1%，35 年以上共 14055 亿占比 5.8% [14] 一级市场 每周发行 - 上周（2025.11.24 - 2025.11.28）超长债发行量激增，共发行 1735 亿元，国债 0 亿，地方政府债 1732 亿，政策性银行债 0 亿，公司债 3 亿等 [19] - 分期限来看，发行期限 15 年的 482 亿，20 年的 367 亿，30 年的 887 亿，50 年的 0 亿 [19] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共 558 亿，超长国债 270 亿，超长地方政府债 288 亿，超长公司债 0 亿，超长中期票据 0 亿 [25] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投活跃，成交额 9136 亿占全部债券成交额比重 11.3%，超长期国债成交额 7001 亿占全部国债成交额比重 33.9%等 [27] - 上周超长债交投活跃度平稳，和上上周相比，超长债成交额减少 125 亿，占比增加 0.0%，各品种有不同变化 [27] 收益率 - 上周债市先抑后扬，超长债继续下跌，国债、国开债、地方债、铁道债不同期限收益率有变动，如国债 15 年收益率变动 3BP 至 2.09%等 [37] - 代表性个券方面，上周 30 年国债活跃券 25 超长特别国债 02 收益率变动 3BP 至 2.15%，20 年国开债活跃券 21 国开 20 收益率变动 4.4BP 至 2.21% [41] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差走平，绝对水平偏低，标杆的国债 30 年 - 10 年利差为 34BP，较上上周变动 0BP，处于 2010 年以来 15%分位数 [48] - 品种利差：上周超长债品种利差缩窄，绝对水平偏低，标杆的 20 年国开债和国债利差为 12BP，20 年铁道债和国债利差为 18BP，分别较上上周变动 -1BP 和 0BP，处于 2010 年以来 10%分位数和 13%分位数 [49] 30 年国债期货 - 上周 30 年国债期货主力品种 TL2603 收 114.46 元，减幅 0.81%，全部成交量 9.25 万手（17365 手），持仓量 14.74 万手（38082 手），成交量和持仓量较上上周大幅上升 [54]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 贵金属板块因美联储降息预期升温及地缘政治局势紧张而表现强劲，白银市场因库存大幅下降面临逼仓风险，价格创历史新高[1][36] - 工业金属方面，铜冶炼行业达成减产协议以反内卷，铝价受国内外政策及需求支撑维持高位震荡，镍价则因宏观宽松出现超跌反弹[2][68][112] - 能源金属中，锂价多空因素交织呈现震荡运行，钴价则因刚果（金）出口审批迟滞维持高位[3][122][150] - 有色金属板块本周普遍上涨，贵金属子板块涨幅领先[12][19] 按目录分类总结 周度数据跟踪 - 本周申万有色金属指数上涨3.37%，在各大行业中涨幅居前[12][13] - 二级子板块普遍上涨，贵金属上涨4.86%，金属新材料上涨4.49%；三级子板块中铅锌上涨6.56%，黄金上涨4.72%[15][16][19] - 个股方面，龙磁科技、盛达资源、兴业银锡涨幅居前，分别上涨17%、17%、16%[18][20] 贵金属 - 美联储12月降息概率由一周前的71%上升至86.4%，推动贵金属价格上涨[1][36] - 俄乌和谈受阻，地缘政治风险上升，缓解了市场对贵金属的担忧[1][36] - 上期所白银库存11月30日降至559吨，较10月8日下滑633吨，极低库存引发逼仓风险，银价创历史新高[1][36] - COMEX黄金周涨4.8%至4256美元/盎司，COMEX白银周涨14.9%至57.08美元/盎司[22] 工业金属 铜 - 中国铜原料联合谈判小组（CSPT）达成协议，计划2026年度降低矿铜产能负荷10%以上，以改善供需基本面[2][68] - 周内全球铜库存环比减少0.8万吨，其中中国库存减少3.1万吨[2][68] - 尽管高铜价抑制部分终端消费，但1电解铜升贴水维持升水状态，产业逐步接受高价格[2][68] - SHFE铜周涨2.1%至87430元/吨，LME铜周涨3.7%至11176美元/吨[23] 铝 - 美联储12月降息预期升温，国内消费政策出台，支撑铝价高位震荡[2][84] - 中国电解铝行业理论开工产能4414万吨，较上周增加0.5万吨；需求端铝板产量小幅增加[2][84] - 前期铝价抑制导致部分需求后移，基本面存在支撑，需关注冰岛铝厂减产进度[2][84][86] - SHFE铝周涨1.3%至21610元/吨，LME铝周涨2.0%至2865美元/吨[23] 镍 - 宏观流动性宽松推动镍价超跌反弹，SHFE镍周涨2.7%至117080元/吨[2][112] - 硫酸镍市场供应偏宽松，下游前驱体企业备货意愿低迷；镍铁方面，印尼铁厂因亏损暂停散单出货[2][112] - 不锈钢市场处于传统淡季，钢厂对镍铁需求偏弱，预计镍价延续低位运行[2][112] 能源金属 锂 - 电碳价格上涨1.6%至9.4万元/吨，碳酸锂期货主连上涨3.5%至9.6万元/吨[3][122] - 碳酸锂产量环比减少1%至2.2万吨，开工率52%；库存环比减少2452吨至11.60万吨[3][122] - 需求端呈现"淡季不淡"特征，但高价格抑制下游采购情绪，预计短期锂价宽幅震荡[3][122][123] 钴 - 电解钴价格上涨1.6%至40.3万元/吨，硫酸钴上涨0.4%至8.89万元/吨[3][150] - 刚果（金）配额审批仍未完成，原料实际到港或推迟至明年3月，供应偏紧[3][150] - 下游企业按需补库，大规模集中采购尚未启动，预计钴价维持高位震荡[3][150] 稀土及磁材 - 氧化镨钕价格周涨3.3%至57万元/吨，镨钕金属周涨2.7%至69万元/吨[28] - 重稀土中氧化铽价格周跌0.5%至653万元/吨，氧化镝价格周跌0.7%至148万元/吨[28] - 稀土永磁材料出口保持稳定[176][178]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月债市增量利好有限致利率震荡上行曲线走陡，12月大概率不会延续调整走出7月中下旬行情 [3][7] - 12月关键看年末货币政策预期和资金面表现，明年初降息可能性较高，12月资金面值得期待，供需关系利于债市，建议把握1月中旬前做多机会，10年国债利率可向下突破1.7% [3] - 预计12月政治局会议大概率延续“更加积极的财政政策+适度宽松的货币政策”组合，产业支持科技创新与消费发展，中央工作会议前后15天利率通常下行为主，需关注会议前后央行表述及经济开门红诉求 [3] - 预计12月降息概率较低，但考虑年末基本面等情况，年内降准与年初降息仍可期待 [3] - 11 - 12月央行买入国债规模大概率放量超1000亿元，12月资金有望进一步宽松、降准可期 [3] - 12月政府债净融资同比环比大幅下降，信贷不强，供需结构有利债市，跨年配置行情需等待非银情绪回暖，关注中央经济工作会议前后机会 [3] 根据相关目录分别进行总结 11月增量利好有限，利率震荡上行 - 11月利率震荡上行曲线走陡，10年国债上行4.58bp至1.84%，1年与10年国债期限利差走扩2.67BP至43.95BP，主因债市增量利好有限、货币政策宽松信号不明，叠加多因素影响债市表现弱 [7] - 市场逻辑类似6月底、7月初，新增利好有限止盈盘推动债市调整，宏观上基本面弱但货币政策信号不明，机构行为上券商自营等带头抛盘 [7] - 基金销售新规消息、中美元首通话、万科债务展期、固收+产品赎回压力等多因素共振致全月利率债阴跌 [7] 12月会不会像7月 - 市场担心12月延续调整走出7月中下旬行情，但可能性较小，因当下利率处合意区间上沿，增量利空不足，12月资金利率中枢或下移、政府债供给缩量 [14] 历史上12月债市表现如何 - 历史上12月国债利率多数下行，2018年以来几乎全部下行，受冬季生产弱、经济压力显现、货币预期与资金宽松推动，仅2022年因赎回负反馈有局部调整 [16] - 11月宏观数据公布对12月债市走势有影响，金融、出口数据影响突出，年末市场更关注社融和信贷 [17] - 12月债市关注中央经济工作会议与政治局会议宽货币预期、基本面疲软是否降息、央行买债能否放量、跨年配置行情能否演绎 [18] 重要会议前后是否引致宽货币预期 - 12月政治局会议多在上旬召开，之后2 - 7天开中央经济工作会议，2020年以来中央经济工作会议前15天利率下行为主权益上行为主，会议期间利率涨跌互现权益大多上行，闭幕后15天利率下行权益走弱 [20][21] - 会议本身对货币政策定调变化不大，关键看会议前后央行表述及经济开门红诉求，历史上会议前后宽货币预期可能源于重要人物发言 [25] - 考虑经济未企稳、房价未止跌、开门红诉求，央行年底降准、明年初降息可能性不低 [25] 基本面继续疲软，1月会降息吗 - 11月制造业PMI低位小幅改善未超预期，市场对其交易可能有限，经济下行但利率未相应定价，因市场对经济节奏有预期且GDP增长目标实现难度小，货币政策宽松预期低 [28] - 11月黑色、化工等价格整体萎靡，有色偏强，后续CPI同比可能冲高，受基数、春节错位和成本推动因素影响 [30][32] - 预计12月降息概率低，四季度货币外政策已发力，且要考虑明年存量贷款重定价问题，但明年初货币先行发力概率较高 [35][36] 国债净买入有望放量，资金利率向下突破 - 年内国债买卖是配合财政和引导市场预期主要工具，11 - 12月央行买入国债规模大概率超1000亿元，可表达支持立场、维稳债市，11月底DR001已下破1.31% [37][38] - 11月中旬资金阶段性趋紧后恢复平稳，12月资金有望进一步宽松、降准可期，关注银行负债端波动，11月末DR001下破可能指向货币政策基调，12月运行区间或下移 [40] 供需结构愈发有利于债市 资产供给同比继续降低 - 12月政府债发行预计放量但净融资同比环比大幅下行，预计国债发行9612亿元、净融资2251亿元，地方债发行3895亿元、净融资2708亿元，政府债发行21007亿元、净融资4960亿元，社融增速可能下行至8.1% [43][44] 跨年配置行情不会缺席，等待非银情绪回暖 - 11月基金赎回、买入下滑，券商等买入力度下降，保险净买入超季节性，银行买入规模上行，跨年配置需等待非银情绪回暖 [47] - 跨年配置行情需宏观因素触发，关注中央经济工作会议前后央行表态，重点关注12月中旬 [47][48]

报告行业投资评级 - 美元走势评级为震荡 [5] 报告的核心观点 - 市场风险偏好回升，股市多数反弹，债券收益率多数下行，美元指数下跌，非美货币反弹，金价和布油价格上涨 [1][9] - 美联储多位官员表态鸽派，市场降息预期快速回升，12月降息概率达80%，但通胀和就业数据缺乏，市场波动将增加 [2][11] - 美国9月零售销售不及预期，消费动能放缓，通胀压力有所增加，强化了市场的降息预期 [2][11] - 短期市场处于流动性修复阶段，美元指数下行，风险资产上升，避险资产修复 [34] 根据相关目录分别进行总结 全球市场本周概述 - 股市多数反弹，发达国家标普500指数涨3.73%，新兴市场上证指数涨1.4% [1][9][11] - 债券收益率多数下行，10年美债收益率降至4.01% [1][9][18] - 美元指数跌0.72%至99.46，非美货币悉数反弹 [1][9][26] - 金价涨4.3%至4239美元/盎司，布油涨3.2%至64.35美元/桶 [1][9][29] 市场交易逻辑及资产表现 股票市场 - 全球股市多数上涨，受美联储官员鸽派表态和AI布局影响，股市受到提振，但市场对AI泡沫担忧下降 [11] - 美国9月零售销售和劳动力市场数据影响市场降息预期，下周非农报告推迟公布，市场波动将增加 [2][11] - 日本财政刺激计划提振股市，但日央行可能加息；国内股市反弹，但经济基本面疲弱和资金获利了结限制反弹高度 [11][13] 债券市场 - 全球国家债券收益率多数下行，受美联储官员表态鸽派带动，降息预期回升，但长端债券收益率下行空间有限 [18] - 日本政府财政刺激计划推升日债收益率；中国10年期国债收益率震荡收涨，中美利差倒挂收窄，国内债市走势震荡偏弱 [18][20] 外汇市场 - 美元指数跌0.72%，非美货币悉数反弹，离岸人民币、欧元、英镑等货币均有不同程度上涨 [26] 商品市场 - 现货黄金涨4.3%，受美联储官员鸽派讲话和白银库存下降影响，贵金属价格上涨，但市场对黄金做多情绪不如9 - 10月 [29] - 布伦特原油涨3.2%，油价供需格局偏弱，但美国可能打击委内瑞拉引发供应端担忧，美元回落，大宗商品现货指数收涨 [29] 热点跟踪 - 美国9月零售数据不及预期，零售增速放缓意味着居民消费动能走弱，实体经济下行压力上升，更表明需要降息 [33] - 市场对12月降息预期反转，流动性紧缩不会维持太长时间，系统内低流动性未影响市场对远期流动性的预期 [33] - 消息称哈赛特可能成为美联储主席，其立场与特朗普一致，当选后美联储政策利率将大幅降低，影响会逐渐上升 [34] 下周重要事件提示 - 周一公布美国11月ISM制造业PMI - 周二公布欧元区11月CPI - 周三公布美国11月ADP就业人数和11月ISM非制造业PMI - 周四公布美国当周首申和11月挑战者企业裁员人数 - 周五公布美国12月密歇根大学消费者信心指数 [35]