公募基金发行市场回暖 - 7月公募基金发行市场呈现数量与份额双增 新成立基金149只 合计发行份额88261亿份 环比增加1283% 单只基金平均发行份额增加254亿份 [2] - 债券型基金以50620亿份发行份额占比5735%领跑 股票型基金发行81只占比54% 混合型基金发行29只占比993% [2] - 科创债ETF成为债基扩容核心驱动力 10只产品合计发行37947亿份 占债券型基金总发行份额75% [3] 科创债ETF爆发式增长 - 首批科创债ETF总规模从发行时的28988亿元激增至108214亿元 增幅超270% 占全市场债券ETF规模的2097% [4] - 上交所上市的6只科创债ETF上市首日规模突破477亿元 7月净流入超477亿元 最新规模达65371亿元 [4][5] - 华夏科创债ETF规模从2961亿元增至15300亿元 鹏华科创债ETF从2994亿元增至13508亿元 单月净流入均超100亿元 [5] 产品设计与生态构建 - 鹏华基金采用双基金经理机制管理科创债ETF 信用债专家与ETF专业团队协同 底层资产配置效率与流动性管理并重 [6] - 做市商模式优化提升债券ETF流动性 交易所做市制度实现银行间与交易所债券一站式服务 形成ETF与底层债券的正向循环 [7] - 私募机构通过科创债ETF弥补银行间市场参与短板 国债ETF 政金债ETF等产品助力大类资产配置多元化 [8] 市场驱动因素 - 上证指数站稳3500点并突破3600点 宏观经济数据向好 监管政策推动公募基金高质量发展 浮动费率机制增强投资者信任 [3] - 科创债ETF兼具科技创新主题与低信用风险特性 契合资金对稳健收益需求 权益类资产同步受青睐 股票型基金发行份额占比提升至2843% [3][4]

市场调整分析 - 上周债市出现大幅调整，跌幅排序为二永债>普信债>利率债，3Y以上利率债普遍上行7-9bp，信用债下跌幅度大于利率债，城投债和产业债下跌幅度多在8-12bp，3Y及以上二级资本债上行12-15bp [1][8] - 调整主要原因为权益和商品上涨导致资金分流，央行公开市场操作持续净回笼导致资金面收紧，以及理财预防性赎回债基引发的负反馈 [1][11] - 信用债ETF规模下降，科创债ETF增速放缓，样本券较非样本券超跌0.52bp，其中1Y以内、2-3Y样本券分别超跌1.1bp、0.86bp [2][19][20] 后市展望 - 债市或进入修复阶段，但信用修复进程将相对滞后和缓慢 [2][21] - "股债跷跷板"效应更多是短期扰动，当前基本面不支撑持续的股牛债熊 [21] - 商品价格上涨缺乏需求支撑，对债市影响可能逐渐减少 [21] - 央行近期呵护资金面，7/25-7/30四个交易日维持公开市场净投放 [22][23] 季节性特征与配置建议 - 三季度信用债净融资呈现季节性特征，6-8月供给回升，9月回落；7月债市下行为主，8月涨跌不一，9月通常调整 [3][25][26] - 建议渐进式把握修复行情，由短及长配置，流动性由高及低配置，如先关注高流动性的二永债，再关注低流动性的普信债 [4][31] - 1-3年信用债曲线较为陡峭，期限利差处于较高分位数，可采用骑乘策略 [33] - 4Y及以上二级资本债相较普信债的品种利差较高，可适度关注4-5Y国股行二永增厚收益 [33] 数据指标 - 当前信用利差分位数：1-2Y多在20%以内，3-5Y多在20%-40%，7-10Y相对较高 [33][39] - 城投债AAA级1Y-3Y期限利差分位数达78%，3Y-5Y为38% [36] - 二级资本债与产业债的品种利差：AAA/AAA-在1Y期为-1.5bp，分位数为6%；4Y期为5.2bp，分位数81% [37]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 对各品种进行分析并给出投资建议，包括焦煤、白银、纯碱等多个品种，判断其短期走势并给出操作建议 根据相关目录分别进行总结 焦煤 - 临汾安泽低硫主焦上涨50元/吨至1500元/吨，523家样本矿山精煤库存环比减30.2万吨至248.3万吨 [2] - 四轮提涨落地，焦炭开启第五轮提涨，政治局会议后市场炒作情绪降温，焦煤跌停，短期双焦基本面偏强，预计回调后维持震荡态势，参考支撑位980元/吨 [2] 白银 - 6月美国核心PCE物价指数同比上涨2.8%高于预期，实际消费支出环比仅增长0.1%，可支配收入6月持平，上周初请失业金人数增加1000人至21.8万人低于预期，前一周续请失业金人数持平于194.6万人 [2] - 美国通胀及就业数据不支持短期降息，降息预期减弱利空白银，白银跟随黄金波动，维持高位震荡略偏空判断 [2] 纯碱 - 全国重质纯碱主流价1366元/吨暂稳，周度产量69.98万吨环比-3.32%，厂家总库存179.58万吨周下降3.69%，浮法玻璃开工率75%周度-0.1%，全国浮法玻璃均价1236元/吨环比持平，样本企业总库存5949.9万重箱环比下降3.87% [4] - 浮法玻璃开工较稳库存下降，华东市场企业多稳价，部分地区降雨影响出货，下游操作偏淡拿货刚需为主，国内纯碱市场走势一般，供应量窄幅增加，下游需求不温不火，采购积极性放缓，预计09合约短期震荡运行，上方压力1285一线，建议观望或反弹短线做空 [4] 原油 - 美国财政部对与伊朗航运网络有关的大量个人、实体和船只实施制裁，俄罗斯和沙特讨论石油市场形势及合作前景，5月美国原油日产量增加2.4万桶至1346万桶破纪录 [5] - 市场关注欧佩克9月增产可能，国际油价回调，原油库存不高，实际产量释放偏慢，美国原油产量增长受阻，俄罗斯原油供应受考验，震荡偏多对待 [5] 甲醇 - 江苏太仓甲醇市场价2395元/吨下降15元/吨，中国甲醇港口样本库存80.84万吨周上升8.26万吨，样本生产企业库存32.45万吨周减少1.53万吨，样本企业订单待发23.07万吨周减少1.41万吨，产能利用率85.36%周上升1.39%，下游总产能利用率73.79%周上升0.92% [6] - 国内甲醇开工高位上升，下游需求小幅上升，8月进口预期上调，港口预期累库，内地市场偏强，港口市场基差偏弱，现货成交不佳，预计09合约短期震荡运行，上方压力2425一线，建议观望或反弹短线做空 [6] 螺纹钢 - 截至7月31日当周，螺纹产量211.06万吨较上周减少0.9万吨降幅0.42%，厂库162.15万吨较上周减少3.52万吨降幅2.12%，社库384.14万吨较上周增加11.17万吨增幅2.99%，表需203.41万吨较上周减少13.17万吨降幅6.08% [7] - 螺纹产量略有回落，库存小幅增加，表需回落，数据表现偏弱，本周全国大范围台风、雨水天气影响工程施工及物流，终端需求处于低位，预计短期盘面震荡整理运行 [7] 铁矿石 - 7月21 - 27日全球铁矿石发运总量3200.9万吨环比增加91.8万吨，澳洲巴西发运总量2755.9万吨环比增加203.9万吨，澳洲发运量1859.6万吨环比增加230.2万吨，其中发往中国量1550.4万吨环比增加106.8万吨，巴西发运量896.4万吨环比减少26.2万吨 [7] - 粗钢调控政策预期影响盘面，政治局会议后市场情绪回落，当前铁矿基本面中性偏强，铁水维持高位，预计短期震荡偏强运行，参考支撑位750元/吨 [7] 黄金 - 美国8月1日恢复征收“对等关税”，特朗普政府与多个经济体谈判，仅与部分经济体达成初步协议，特朗普声明不延期，财长强调关税上调后谈判窗口仍开放 [8] - 关税谈判持续，市场避险情绪较弱，美元指数走势需等待美国非农及失业率数据指引，黄金震荡偏空，关注美元和黄金跷跷板效应 [8] 中长期国债 - 中国7月官方制造业PMI为49.3环比下降0.4个百分点，综合PMI产出指数为50.2下降0.5个百分点，官方非制造业PMI为50.1环比下降0.4个百分点 [8] - 经济景气度下降，逆周期调节需增加，积极财政政策和适度宽松货币政策定调下半年政策取向，股市短期上涨动力减弱，股债跷跷板利多债市，债市自身逻辑主线不明朗，关注股债跷跷板 [8] 短期国债 - 7月31日货币市场利率多数上行，银存间质押式回购加权平均利率1天期上行8.05BP报1.3957%，7天期上行3.66BP报1.5542%，14天期下行4.42BP报1.5601% [9] - 货币市场利率上行利空短期债券，短期股市上涨动力减弱或利多债市，股债跷跷板逻辑是债市主要逻辑 [9] 菜粕 - 截至7月27日当周，加拿大油菜籽出口量较前周减少72.78%至5.51万吨，2024年8月1日至2025年7月27日出口量为949.22万吨较上一年度同期增加39.24%，截至7月27日商业库存为120.14万吨 [9] - 国内菜籽、菜粕库存相对低位，油厂开机率偏低，但菜粕需求偏弱，颗粒菜粕库存高位，近端供应宽松，基本面不支持持续上涨，预计短期内价格震荡偏弱，关注中加贸易政策变化 [9] 棕榈油 - 船运调查机构数据显示，马来西亚2025年7月棕榈油产品出口量较上月减少，ITS数据减幅6.71%，ASA数据减幅9.58% [10] - 国内棕榈油库存供应宽松，豆棕现货价差倒挂幅度小幅修复，各市场基差调整，下游采购需求低迷，8月印尼CPO参考价上调，美国提高进口关税，7月马来西亚出口量减少、产量预计增加，若无利好消息，预计短期价格震荡偏弱 [10] 生猪 - 7月31日全国农产品批发市场猪肉平均价格比昨天下降1.1%，鸡蛋价格与昨天持平 [12] - 昨日全国猪价整体走高，月末养殖端出栏减少，挺价意愿增强，需求端基本不变，二次育肥入场积极性略增，近两日价格偏强调整，短线猪价调整到位可择机短多，养殖户根据出栏节奏择机卖出套期保值 [12] PTA - 聚酯市场整体库存集中在16 - 26天，POY库存16 - 27天，FDY库存14 - 26天，DTY库存15 - 27天 [12] - PTA装置检修计划有限，新装置存投产预期，TA供应趋于宽松，下游聚酯降负但负荷回落空间有限，PTA供需维持平衡附近，PX现货紧张缓解，受商品市场回调及成本端支撑减弱影响，PX期价预计震荡偏弱运行，原油震荡偏多，PTA观望为佳 [12] 橡胶 - 泰国原料继续下跌，杯胶下跌0.8泰铢/公斤至47.7泰铢/公斤，胶水下跌0.5泰铢/公斤至54.5泰铢/公斤，海南原料产出季节性增量，全岛收胶量4500吨左右，国营胶水收购价14800元/吨下跌200元/吨，民营加工厂收购价16200 - 16500元/吨，ANRPC预测上半年全国天胶产量降1.1%至607.6万吨，全年产量同比增0.5%至1489.2万吨，上半年累计消费量增1%至771.5万吨，2025年全年消费量同比增加1.3%至1556.5万吨 [13] - 橡胶整体供求全年预计偏紧，但短期内供应可能上量，需求未充分给力，轮胎企业检修开工率短期下降，短期橡胶相对偏弱，黑色建材等品种下跌，橡胶可能继续调整，前期空单逢低逐步兑现利润，静待调整结束 [13] 塑料 - 华北LLDPE主流价7363元/吨下降7元/吨，周度产量27.25万吨周下降1.08%，生产企业库存14.25万吨周度-17.44%，油制日度生产毛利-731元/吨，中国聚乙烯下游制品平均开工率周上升0.3%，农膜开工率一致，PE包装膜开工率较前期+0.6% [14] - LLDPE近期供应端计划开车装置多，下游工厂有刚需补库预期，但短期补库力度不足，月初市场出货压力小，成本端有一定支撑，预计L09合约短期震荡运行，上方压力7385一线，建议观望 [14]

30年国债ETF博时表现 - 截至2025年7月31日11:30，30年国债ETF博时上涨0.45%，最新价报111.18元 [3] - 近1年累计上涨9.42% [3] - 盘中换手17.6%，成交26.49亿元，近1周日均成交43.08亿元 [3] - 最新规模达149.88亿元，创近1年新高 [4] - 最新份额达1.35亿份，创近1年新高 [4] - 近10天获得连续资金净流入，合计60.61亿元，日均净流入6.06亿元 [4] - 本月融资净买额达393.47万元，最新融资余额1.22亿元 [4] 国债期货及政策环境 - 国债期货早盘涨幅持续扩大，30年期主力合约一度涨0.62%，10年期主力合约涨0.15% [3] - 财政政策更加积极，货币政策适度宽松的定调未变 [3] - 会议要求加快政府债券发行使用，提高资金使用效率 [3] - 货币政策未提及"适时降准降息"，强调促进社会综合融资成本下行 [3] 基金业绩与特征 - 近1年净值上涨9.47%，在指数债券型基金中排名7/414，居于前1.69% [5] - 成立以来最高单月回报5.35%，最长连涨月数4个月，最长连涨涨幅10.58% [5] - 涨跌月数比10/5，上涨月份平均收益率2.09%，月盈利概率68.81% [5] - 历史持有1年盈利概率100%，近1年超越基准年化收益0.26% [5] - 成立以来最大回撤6.89%，相对基准回撤1.28% [5] - 管理费率0.15%，托管费率0.05% [5] - 近1月跟踪误差0.037% [5] 指数跟踪 - 紧密跟踪上证30年期国债指数 [5] - 指数选取符合30年期国债期货近月合约可交割条件的债券作为样本 [5]

债基大额赎回现象 - 7月以来近40只债基公告出现大额赎回并调整基金份额净值精度 较6月19只和5月14只明显增加 [1][2] - 纯债基金7月整体平均收益为-0.05% 仅四成产品取得正收益 [2] - 国泰君安安睿纯债等多家基金公司旗下产品因大额赎回提高净值精度至小数点后8位 [2] 债市调整原因 - 风险偏好修复是近期债市大幅下跌主因 银行理财预防性赎回扰动持续存在 [1][2] - 债券交易拥挤 基金久期创历史新高 杠杆率处于历史高位 对基本面回升敏感 [5] - "反内卷"改善通缩预期 中美关税摩擦缓和 股债跷跷板效应共同压制债市 [2] 市场流动性变化 - 央行大额流动性投放初步缓解紧张情绪 二永债收益率率先小幅下行 [3] - 纯债基金赎回规模边际回落 信用债折价成交逐步收敛 显示赎回进入中后段 [3] - 资金面可能不会持续收紧 央行净投放和副行长表态释放积极信号 [4] 后市展望 - 债市中期或维持震荡略偏强格局 存在超跌反弹交易性机会 [4] - 调整时间1个月左右 长债和超长债上行超过10BP 已满足阶段性调整要求 [4] - 7月政治局会议是关键节点 将决定行情能否延续 [4] - 宏观环境未逆转 维持上行有顶判断 建议观察经济数据配合关键点位交易 [5]

债市近期表现 - 近期债市呈现震荡盘整行情，收益率掉头上攻，市场情绪趋弱 [1] - 7月21日至24日债市快速调整，10年期国债收益率从7月18日的1.67%升至7月25日的1.73% [2] - 10年和30年期国债收益率自6月底分别上行8.0BP和11.0BP至7月25日的1.73%和1.97% [2] 调整原因分析 - 国际地缘局势缓和、"反内卷"政策引发通胀抬升和企业盈利改善预期，商品期货价格大幅上涨，股市走牛压制债市情绪 [2] - 7月以来上证指数累计上涨4.3%，南华工业品指数累计上涨8.5%，基建和"反内卷"相关板块涨幅靠前 [2] - 资金利率抬升、风险偏好转强、赎回规模放大成为债市调整的直接导火索 [3] - 5月至6月市场抢跑久期行情，中长债基久期突破前期高点，久期高位徘徊后缺乏强利多因素引领 [3] 资金流向与机构行为 - 7月理财规模环比增幅仅为2796亿元，远低于季节性预期的1.86万亿元 [3] - 债基规模环比涨幅回落，股基规模环比涨幅更大，超40%纯利率债基近三月录得负收益 [3] - 7月25日基金净卖出力度达1372亿元，保险机构净买入力度创2020年4月以来新高，达434亿元，其中对10年期以上超长债净买入310亿元 [4] 市场积极因素 - 保险机构承接力度增强，显示市场仍有配置需求 [4] - "反内卷"政策更多是供给端收缩驱动，需求侧未明显改善，商品涨价对债市不构成本质利空 [4] - 长期利率短期内缺乏需求端刺激，"反内卷"对企业利润与长期利率的提振作用可能在未来1-2年逐步释放 [4] 债市未来展望 - 利率债基久期中枢已降至3.47年，较此前5.5年+的高点明显回落 [5] - 银行间利率债市场收益率震荡下探，10年期收益率下行2BP至1.71% [6] - 市场认为当前债市已具性价比，建议关注长久期利率债和二永债品种的修复机会 [6] - 10年期国债收益率料重回1.65%左右，信用债机会相对突出，建议关注城投债及资本债、保险次级债 [6] - 债市利率调整已较充分，配置价值相对较高，后续政治局会议召开等因素可能带来利率做多机会 [7]

核心观点 - 保险行业新一期研究值公布引发人身险预定利率下调，利好改善利差损风险，维持行业“增持”评级，建议增持新华保险、中国人寿、中国太保、中国平安 [2][5] - 债市因股债跷跷板、商品拉涨、资金收紧等因素回调，需关注资金流向、高久期拥挤隐患及商品上涨对债市的影响 [7][8][9] - 美联储换主席存在阻碍，特朗普可能以提前宣布继任者的方式施加影响，重塑效果或有限 [15][16] - A股市场交易热度抬升，外资转为流入，各类资金流入有色金属行业 [17][18] - 保险行业预计盈利稳健，资负匹配持续改善，建议重视低估值且欠配的保险股 [22][25] - 机器人行业关注整机厂商及核心零部件供应商，字节、宇树等企业推出新品 [27][28][29] - 海运行业集运干线运价稳中略降，干散货铁矿运价近期上涨，维持油运增持评级 [31] - 基础化工行业建议配置优质化工央国企，关注相关企业公告及业绩情况 [34][35][36] - 纺织服装业看好高景气度垂类细分运动、中报预期改善且新零售业态拓宽等类型企业，关注棉纺企业中报预喜 [37][38] - 债市情绪承压后有所企稳，T合约回暖，TL合约多头一致性未恢复，可关注套利策略 [42][43] - 中烟香港积极回应政策，境内卷烟出口免税业务有望维持，维持增持评级 [44][46] - A股指数估值全面上涨，交易活跃度上升，ERP环比下降 [47][48] - 恒瑞医药与GSK达成合作，上调盈利预测，维持增持评级，还有30+管线具有对外授权潜力 [51][52] 保险行业 预定利率调整 - 低利率环境下险企负债成本高，建立动态调整机制可压降预定利率，缓解负债成本压力 [3] - Q3预定利率研究值触发下调机制，部分险企9月切换新产品，调降后短期销售波动影响有限，长期利好改善利差损风险，推动浮动收益型产品转型 [4] 盈利与资产情况 - 预计25H1上市险企利润稳健增长，净资产有压力，资负匹配持续改善 [22] - 预计可比口径下寿险NBV延续增长，财险保费缓慢增长，降赔控费下COR改善 [23][24] 固定收益市场 债市回调思考 - 股债未双牛因债市资金流出及央行投放预期收紧，后续债市走强关键在于存单下行 [7] - 高久期拥挤使投资者缺乏策略调整空间，可降低久期暴露或转换资产，等待债市修复 [8] - 商品上涨与债市逻辑冲突，引发债市调整，目前无需急于上修利率中枢预期 [9] 债市策略分析 - 过去一周债市情绪承压后有所企稳，T合约回暖，TL合约多头一致性未恢复 [42] - 可关注IRR、基差、跨期、跨品种等套利策略，做陡曲线策略性价比更高 [43] 宏观经济 美联储换主席 - 特朗普向美联储施压解决财政焦虑，存在“股债汇三杀”风险，还着手夺取货币数量控制权 [14] - 特朗普达成降息愿景存在三重阻碍，历史经验表明美联储独立性对维持物价稳定至关重要 [15] - 解雇鲍威尔可能性低，特朗普可能提前宣布继任者施加影响，重塑效果有限 [16] A股市场 市场表现与资金流动 - 市场交易热度抬升，外资转为流入，ETF流出边际减少，各类资金流入有色金属行业 [17][18] - 港股与全球资金流动方面，南下资金流入增多，外资大幅回流中美股市 [21] 估值与情绪 - 指数估值全面上涨，风格指数涨多跌少，行业估值PE电子、PB钢铁领涨 [47][48] - 交易活跃度上升，换手率和成交额全面上升，两融余额环比上升，ERP环比下降 [48] 机器人行业 企业新品动态 - 字节推出GR - 3模型和双臂机器人ByteMini，模型泛化性提升，机器人硬件创新特性多 [28] - 宇树推出新品Unitree R1，运动能力强，定价形成卡位竞争，打开市场需求 [29] 投资建议 - 关注机器人整机厂商及核心零部件供应商，推荐鸣志电器等相关标的 [27] 海运行业 运价情况 - 集运干线运价稳中略降，干散货铁矿运价近期上涨，原油油运、成品油运运价有不同表现 [31] 投资策略 - 维持油运增持评级，关注逆向布局时机，集运关注关税政策和联盟重组分化，油运受益于原油增产和油价下跌期权，干散预计景气逐步复苏 [31][32] 基础化工行业 投资建议与行情回顾 - 推荐万华化学等优质化工央国企，本周涨跌幅前五为保利联合等企业 [34] 重点公告 - 万华化学子公司装置停产检修，新疆天业项目产出高性能树脂原料，川发龙蟒竞得天盛矿业股权等 [34] 业绩情况 - 多家企业公布2025H1业绩预计，部分企业盈利有变化，安道麦亏损减少 [35][36] 纺织服装业 投资建议与企业表现 - 看好高景气度垂类细分运动、中报预期改善等类型企业，关注棉纺企业中报预喜，上中游海外产能优势有望凸显 [37][38] 基金持仓与海外业绩 - 25Q2服装家纺/纺织制造基金重仓比例环比下降，部分个股重仓基金数量有变化 [39] - 多家海外公司发布业绩，LVMH、Moncler收入下降，Deckers收入利润超预期 [40] 中烟香港 政策回应与业务情况 - 中烟香港积极回应上级部门管理办法，境内卷烟出口免税业务有望维持，业务实质性冲击有限 [44][46] 投资评级 - 维持2025 - 2027年EPS预测值，维持增持评级 [44] 恒瑞医药 合作情况 - 恒瑞医药与GSK达成合作，授权PDE3/4抑制剂HRS9821和11个临床前项目，扩充GSK产品组合，反映其认可 [51][52] 盈利预测与管线潜力 - 上调盈利预测，维持增持评级，还有30 + 管线具有对外授权潜力，呼吸领域关注部分产品 [51][52]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 各品种投资建议不一，纯碱、塑料、甲醇建议观望或短线做空，原油、沥青观望为佳，生猪建议择机做空，黄金短期或反弹但仍震荡偏空，棕榈油建议短空，豆粕短期震荡偏弱，锰硅短期震荡运行，中长期价格上方空间需谨慎看待，焦炭期货阶段性回调，螺纹钢短期随市场下跌 [1][2][5][6][7][8][9][10][12][13] 各品种情况总结 纯碱 - 全国重质纯碱主流价1315.5元/吨，下降35元/吨；周度产量72.38万吨，环比-1.28%；厂家总库存186.46万吨，周下降2.15%；浮法玻璃开工率75.68%，周度持平；全国浮法玻璃均价1234元/吨，环比上日+15元/吨；全国浮法玻璃样本企业总库存6189.6万重箱，环比下降4.69% [1] - 浮法玻璃开工较稳，库存下降，华东市场重心走高，出货转弱，多数企业报价止涨企稳，下游操作偏淡；国内纯碱企业开工近期预计高位上升，企业库存高位，下游需求一般，按需为主；预计纯碱09合约短期震荡运行，上方压力1340一线 [1] 原油 - 欧佩克+联合部长级监督委员会会议重申完全遵守配额的重要性，将于10月1日举行下一次JMMC会议，9月增产决定8月3日由8个减产国决定；特朗普称将向俄罗斯设定10至12天新截止日，否则实施二级制裁 [2] - 特朗普宣称对俄失望，缩短给普京最后期限推动隔夜原油上涨；OPEC+维持增产立场，原油实际产量释放偏慢，震荡走势，观望为佳 [2] 短期国债 - 货币市场利率多数下行，银存间质押式回购加权平均利率1天期品种下行5.53BP报1.4621%，7天期下行7.17BP报1.5806%，14天期下行2.98BP报1.6388%，1月期较前值持平报1.55% [4] - 资金面再度宽松利多债市，但债市受股债跷跷板影响，基建投资增加、经济内生驱动加强基本面利空债市，短期股市上涨动力减弱或利多债市，股债跷跷板是主要逻辑 [4] 中长期国债 - 当地时间7月28日，中美两国经贸团队在瑞典斯德哥尔摩举行中美经贸会谈 [4] - 中美贸易会谈持续，市场预期平稳达成；7月政治局会议前夕，雅江水电站开工表明下半年财政支持增加、逆周期调节加码，政策层面利空债市；已有基建增量政策推出，关注7月政治局会议定调，债市自身逻辑不明朗，关注股债跷跷板 [4] 白银 - 外界预计美联储将维持基准利率在4.25%-4.50%范围内 [5] - 本周进入7月美联储议息会议预期行情，市场预期低，非农数据提供政策指引，关注金银走势同步性及黄金对白银影响，维持白银高位震荡略偏空判断 [5] 生猪 - 7月28日“农产品批发价格200指数”为112.62，“菜篮子”产品批发价格指数为112.64，比上周五下降0.14个点；全国农产品批发市场猪肉平均价格为20.51元/公斤，比上周五下降1.7%；鸡蛋7.65元/公斤，比上周五上升1.9% [5] - 临近月底部分企业出栏进度偏慢，供大于求，二育入场不多，养殖端销售压力增加，短线下跌调整，建议择机做空，养殖户根据出栏节奏择机卖出套期保值 [5] 黄金 - 特朗普表示可能对未与美国单独谈判贸易协议的国家进口商品征收15%至20%统一关税 [6] - 美国关税扰动存在，但市场关注焦点转为美联储议息会议及非农数据公布，美元指数上涨动力不足利多黄金，黄金震荡偏空，短期或反弹，关注美元走势及美元和黄金跷跷板效应 [6] 棕榈油 - 2025年7月1 - 25日马来西亚棕榈鲜果串单产增加6.08%，出油率下调0.10%，棕榈油产量增加5.52% [6] - 马来西亚产量环比增加、出口环比减少，机构预计2025年产量小幅增加，市场多头情绪消退；国内豆棕现货价差倒挂加深，部分市场基差稳中有降，终端刚需采购，走货不佳；预计短期价格高位震荡偏弱运行，建议短空 [6] 豆粕 - 2025年第30周，全国主要油厂大豆库存645.59万吨，较上周增加3.35万吨，增幅0.52%，同比去年减少1.07万吨，减幅0.17%；豆粕库存104.31万吨，较上周增加4.47万吨，增幅4.48%，同比去年减少30.28万吨，减幅22.50% [7] - 农村农业部削减生猪产量并推广豆粕替代品消息施压市场，月底未点价合同提供支撑，但全国油厂豆粕库存高企，供应过剩压制现货价格反弹，短期M09或维持震荡偏弱 [7] 塑料 - 华北LLDPE主流价7336元/吨，下降22元/吨；LLDPE周度产量26.96万吨，周下降 - 2.98%；生产企业库存17.26万吨，周度 - 4.22%；油制日度生产毛利 - 278元/吨；中国聚乙烯下游制品平均开工率周下降0.1%，农膜整体开工率较前期 + 0.2%，PE包装膜开工率较前期 - 0.5% [8] - LLDPE近期供应端计划开车装置多，月底现货有偏紧预期，供应压力短期不大，下游需求季节性淡季，补库力度偏弱，成交偏弱，宏观利好消息消化，成本端有支撑；预计L09合约短期震荡运行，上方压力7400一线，建议观望或反弹短线做空 [8] 甲醇 - 江苏太仓甲醇市场价2400元/吨，下降88元/吨；中国甲醇港口样本库存72.58万吨，周下降6.44万吨；中国甲醇样本生产企业库存33.98万吨，周减少1.25万吨，样本企业订单待发24.48万吨，周增加0.17万吨；甲醇产能利用率83.98%，周上升1.56%；下游总产能利用率73.12%，周下降0.49% [9] - 国内甲醇开工预期高位上升，下游需求预计较稳，本周港口到货增量，港口或累库；内地市场价回落，企业竞拍成交不佳，港口市场基差维稳，商谈成交一般；预计甲醇09合约短期震荡运行，上方压力2440一线，建议观望或短线做空 [9] 沥青 - 2025年7月份国内沥青总计划排产量为253.9万吨，环比增幅5.9%，同比增幅23.4%；本周国内石油沥青样本产能利用率为30.9204%，环比减少3.36个百分点；重交沥青开工率为28.8%，环比减少0.12个百分点，低于历史平均水平；建筑沥青开工率为18.2%，环比持平，低于历史平均水平；改性沥青开工率为14.4572%，环比减少0.09个百分点，低于历史平均水平；道路改性沥青开工率为27%，环比增加2.00个百分点，低于历史平均水平 [10] - 整体供需两弱格局延续，短期矛盾不突出；装置开工率本周下滑，剩余产能缺乏释放条件；需求受降雨和资金制约，终端需求一般，雨季结束后有修复预期但缺乏大规模增长动力；沥青跟随原油，震荡思路 [10] PX - 中国PX行业负荷下降1.2%至79.9%，处于历年同期中性水平，本周天津石化按计划检修、盛虹炼化降负；亚洲PX行业负荷下降0.7%至72.9%，处于历年同期偏低水平 [11][12] - 周PX供需边际好转，近端现货紧张态势缓解，受商品市场回调及成本端支撑减弱影响，PX期价预计震荡偏弱运行 [12] 锰硅 - 全国187家独立硅锰企业样本开工率41.58%，较上周增1.05%；日均产量26640吨，增520吨；五大钢种硅锰周需求123670吨，环比上周增0.23%，全国硅锰产量186480吨，环比上周增1.99% [12] - 成材产量高位维稳、下游需求有韧性，但厂家复产推进，锰硅供需或走向宽松，需跟踪限产政策动向；现货基本面矛盾有限，短期预计价格跟随板块震荡运行，中长期价格上方空间需谨慎看待 [12] 焦炭 - 28日河北、天津地区部分钢厂对湿熄焦炭上调50元/吨、干熄焦炭上调55元/吨，2025年7月29日零点执行 [13] - 煤矿销售好，挺价意愿强；焦化开工总体持稳，下游高炉铁水产量高位，钢厂高开工支撑原料需求，但整体供需格局未变；此前焦炭期货强预期驱动上行，考虑煤矿超产整治影响待验证，短期市场情绪释放后期货阶段性回调 [13] 螺纹钢 - 7月28日，国内钢材市场下跌，唐山迁安普方坯资源出厂含税跌30报3090元/吨；国内1家钢厂下调建筑钢材出厂价20元/吨；全国31个主要城市20mm三级抗震螺纹钢均价3421元/吨，较上个交易日下跌50元/吨 [13] - 上周焦煤、焦炭等期货品种上涨，交易所提示风险并调整保证金、交易限额，本周一“双焦”期货跌停，市场炒涨情绪降温，螺纹钢短期随市场下跌 [13]

报告行业投资评级 - 震荡偏空，关注股债跷跷板 [5] 报告的核心观点 - 由于雅江水电站等基建项目开工，市场对下半年财政、基建进一步发力预期增加，A股强劲上涨，股债跷跷板对债市持续施压 [2] - 经济向好趋势明显，中长期利空长端债券 [3] - 财政政策“非常积极”，稳增长扩内需资金充足，但超市场预期的增量政策有限 [4] 各章节总结 第1章 行情回顾 - 股债跷跷板逻辑使长端债市有效跌破60日均线，后续或继续主导债市；基建投资增加或释放增量政策信号，政策面利空债市；关注后续重大基建项目投资和7月政治局会议等政策导向对债市的影响 [10] 第2章 重要消息概览 - 财政部要求国有商业保险公司提高资产负债管理水平 [12] - 6月规模以上工业企业利润同比下降4.3%，降幅较5月收窄，新动能行业利润增长较快 [12] - 7月LPR报价持稳，1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5% [14] - 中国二季度GDP同比5.2%，环比1.1%，6月工业增加值同比6.8%，环比0.5%，均超预期 [14] - 6月制造业PMI为49.7%，非制造业商务活动指数为50.5%，均较上月上升 [14] - 银行存款利率继续下探，中长期利率全面进入“1时代” [14] 第3章 重要影响因素分析 3.1 经济基本面 - 中国二季度GDP、6月工业增加值等数据超预期，M2 - M1剪刀差缩小，制造业和非制造业景气水平改善，但经济下行压力仍较大，逆周期调节需持续加码 [15] 3.2 政策面 - 2025年6月末社会融资规模存量同比增长8.9%，上半年人民币贷款和存款增加，6月新增人民币贷款2.24万亿元，M2 - M1剪刀差缩小 [17] 3.3 资金面 - 债市利率及DR007下调，资金面宽松有一定兑现，但市场对货币宽松仍有预期；近期资金面偏紧利空债市，随着汇率端压力减弱和美联储降息预期，下半年货币宽松或支撑债市 [19] 3.4 供需面 - 上周16个省市发行161只地方债，规模6416.4亿元，新增专项债发行提速；国家发改委下达消费品以旧换新资金，超长期特别国债资金支持设备更新，专项债及特别国债发行基本兑现，等待政策效果及落地情况 [23] 3.5 情绪面 - 股债性价比突破短期震荡区间下行，市场对股市关注度大于债市，风险偏好增加；近期股债性价比略有下降但仍处高位，若下行债市或跌破震荡区间 [26] 第4章 行情展望及投资策略 - 2季度经济数据公布后，市场风险偏好回暖，股市强劲，债市承压，长端债券跌破60日均线，但债市能否跌破高位震荡区间（十年期国债107 - 120区间）需进一步观察，需跟踪经济数据和超预期政策出台情况 [29]

人身险预定利率调整 - 保险行业协会公布2025年二季度普通型人身保险产品预定利率研究值为1.99%，较现行2.5%上限显著降低，触发动态调整机制[3] - 监管要求当在售产品预定利率连续2季度高于研究值25bp时需下调新产品利率，并在2个月内完成切换，同时联动调整分红险和万能险利率[3] - 中国人寿、中国平安、中国太保已公告将传统险/分红险/万能险利率分别下调至2.0%/1.75%/1.0%，预计行业9月前完成产品切换[4] - 预定利率下调有助于缓解保险公司在1.6%-1.9%国债收益率环境下的利差损压力，预计未来将加速向浮动收益型产品转型[4] 债市回调分析 - 债市创4月以来最大跌幅，主因股债跷跷板效应、商品拉涨和资金收紧，直至央行MLF+OMO投放后跌势收敛[9] - 股债未能双牛因债市资金外流至权益市场，且央行中期资金投放谨慎导致存单利率持续上行，7月MLF净投放仅1000亿[10] - 高久期策略拥挤导致机构调仓受限，杠杆压力下资管可能被迫抛售长端债券，建议降低久期暴露或转换流动性资产[11] - 商品期货上涨对债市冲击大于金融股，因商品反映经济复苏预期直接颠覆债市定价逻辑，但需求端修复尚不明朗[12]