1. 公开市场操作 央行公告称，9月18日以固定利率、数量招标方式开展了4870亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，投标量4870亿元，中标量4870亿元。Wind数据显 示，当日2920亿元逆回购到期，据此计算，单日净投放1950亿元。 （*数据来源：Wind-央行动态PBOC） 2. 资金面 资金面方面，缴税虽渐近尾声，但银行间市场周四资金面紧势未改，临近尾盘方稍有缓和，存款类机构隔夜回购加权利率升近3bp至1.5%上方。匿名点击 （X-repo）系统上隔夜资金报价早盘在1.6%上方，尾盘回落至1.48%附近；非银机构质押存单和信用债融入隔夜资金报价亦一度续涨至1.7%一线。 海外方面，最新美国隔夜融资担保利率为4.39%。 （IMM） 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在1.68%位置，较上日小升。 （*数据来源：Wind-同业存单-发行结果） 4. 银行间主要利率债收益率 普遍上行 | （*数据来源：Wind-成交统计BMW） | | --- | 5. 近期城投债（AAA）各期限利差走势及数据 （*数据来源：Wind-利差分析） 6. 国债期货收盘 集体下跌 // 债市综述 // （*数 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期债市在政策信号影响下持续底部震荡，市场对利空消息反应敏感，整体修复动力偏弱，短期定价与基本面出现一定背离，情绪面成为主要驱动 [2] - 在基本面弱复苏背景下，债市出现趋势性下行可能性较低，收益率预计仍将维持高位震荡格局 [2] - 策略上，建议短期内观察期债调整节奏，待市场企稳后可择机参与波段操作；同时可关注收益率曲线陡峭化带来的期限利差交易机会 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货盘面 - T主力收盘价108.080，环比-0.05%，成交量93558，环比-8053 [2] - TF主力收盘价105.820，环比-0.05%，成交量64176，环比-6528 [2] - TS主力收盘价102.410，环比-0.04%，成交量34264，环比-4294 [2] - TL主力收盘价115.620，环比-0.17%，成交量129045，环比-3090 [2] 期货价差 - TL2512 - 2603价差0.31，环比-0.03；T12 - TL12价差-7.54，环比+0.18 [2] - T2512 - 2603价差0.33，环比+0.03；TF12 - T12价差-2.26，环比+0.00 [2] - TF2512 - 2603价差0.13，环比-0.00；TS12 - T12价差-5.67，环比+0.03 [2] - TS2512 - 2603价差0.07，环比-0.01；TS12 - TF12价差-3.41，环比+0.02 [2] 期货持仓头寸 - T主力持仓量225245，环比2639；前20名多头209576，环比4004；前20名空头215122，环比4384；前20名净空仓5546，环比380 [2] - TF主力持仓量132495，环比3259；前20名多头122634，环比1910；前20名空头131714，环比3231；前20名净空仓9080，环比1321 [2] - TS主力持仓量70060，环比-2259；前20名多头57123，环比-2514；前20名空头61972，环比-1601；前20名净空仓4849，环比913 [2] - TL主力持仓量147099，环比2222；前20名多头129337，环比3129；前20名空头140904，环比1006；前20名净空仓11567，环比-2123 [2] 前二CTD（净价） - 220017.IB(6y）106.3585，环比-0.0696；250018.IB(6y) 99.0955 [2] - 230006.IB(4y）105.3939，环比-0.0032；240020.IB(4y) 100.8844，环比-0.0810 [2] - 250012.IB(1.7y) 99.9726，环比-0.0256；220016.IB(2y) 101.983，环比-0.0029 [2] - 210005.IB(17y) 130.8693，环比-0.1187；210014.IB(18y) 127.0923，环比-0.2333 [2] 国债活跃券（%） - 1y 1.3950，环比-0.25bp；3y 1.4100，环比-0.75bp [2] - 5y 1.5650，环比-1.75bp；7y 1.6850，环比-1.50bp [2] - 10y 1.7630，环比-1.70bp [2] 短期利率（%） - 银质押隔夜1.5220，环比7.20bp；Shibor隔夜1.5140，环比3.10bp [2] - 银质押7天1.5550，环比1.50bp；Shibor7天1.5280，环比0.90bp [2] - 银质押14天1.6000，环比-3.00bp；Shibor14天1.5810，环比-2.60bp [2] LPR利率（%） - 1y 3.00，环比0.00bp；5y 3.5，环比0.00bp [2] 公开市场操作 - 发行规模4870亿，利率1.4%/7天，到期规模2920亿 [2] 行业消息 - 1 - 8月全国一般公共预算收入148198亿元，同比增长0.3%，印花税2844亿元，同比增长27.4%，证券交易印花税1187亿元，同比增长81.7% [2] - 我国将选择50个左右消费新业态新模式新场景试点城市，出台系列政策文件，推动人工智能应用，用好结构性货币政策工具，消费月开展超25000场文旅活动，发放超3.3亿消费补贴 [2] - 美联储如期降息25个基点至4.00% - 4.25%，为年内首次降息，时隔9个月后重启，FOMC声明后美利率期货预期10月降息可能性超90% [2] 市场表现 - 周四国债现券收益率多数走弱，国债期货集体走弱，DR007加权利率小幅回升至1.56%附近震荡 [2] 基本面情况 - 国内8月工增、社零增速放缓，固投规模收敛，失业率季节性上升；社融增速小幅下行，政府债对社融支撑减弱，新增贷款转正但信贷增速走弱，M1 - M2剪刀差收窄 [2] - 海外美联储如期降息25个基点，鲍威尔称旨在应对就业下行风险上升，但需管理持续性通胀风险 [2]

市场表现 - 国债期货市场全线上涨，30年期、10年期、5年期和2年期主力合约分别上涨0.31%、0.13%、0.10%和0.04% [1] - 银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国开债和国债收益率分别下行2.25基点和1.9基点至1.8975%和1.7610% [1] - 超长期限国债收益率下行幅度更大，30年期和20年期国债收益率分别下行2.6基点和4基点至2.0490%和2.13% [1] 资金面 - 央行通过7天期逆回购操作向市场净投放资金1145亿元，操作利率为1.40% [2] - 财政部与央行共同开展1500亿元中央国库现金定存操作，中标利率为1.78% [2] - 银行间市场资金面收敛，存款类机构隔夜回购加权利率升至1.48%附近，非银机构融入隔夜资金报价上涨至1.6%一线 [2] 后市展望与操作 - 债市情绪好转，央行重启购债预期对市场形成支撑 [3] - 10年期国债利率1.8%可能成为阶段性高点，在缺乏强利多情况下，1.75%附近存在阻力 [3] - 对应国债期货T2512合约预计在107.5-108.35区间波动，建议投资者采取区间操作策略，短期谨慎追涨 [3]

含权理财产品市场趋势 - 含权理财产品销量提升 多家理财公司加大权益类资产配置力度 部分产品权益仓位不超过5% [1] - 固收+理财产品发行增加 通过公募基金配置权益资产 在债市波动和股市回暖背景下收益优势凸显 [1] - 权益市场走强提升含权产品吸引力 债市调整导致纯债类产品收益率下滑 [1][2] 债市调整与固收+策略 - 债市调整受市场情绪影响 但牛熊转换可能性较低 因机构面临优质资产荒且银行配置利率债动力强 [2] - 资金利率较低和基本面偏弱对债市形成支撑 短期波动主要受政策预期和股债跷跷板效应影响 [2] - 理财公司通过降低久期和杠杆减小纯债产品净值波动 同时发行固收+产品平滑整体净值 [2] 投资者行为变化 - 投资者对含权理财产品接受度提高 风险认知强化和投资经验积累推动风险偏好回升 [3] - 资管新规落地后打破刚性兑付预期 为理财公司布局权益市场消除障碍 [3] - 理财公司通过保守策略控制风险 权益仓位通常不超过5% 并加强混合类产品投研 [3] 理财公司战略调整 - 中银理财权益类资产占比稳步提升 重点发展固收+和偏债混合产品 建立投研一体化体系 [4] - 华夏理财借助指数基金加大权益仓位 注重客户策略认可度 聚焦业绩基准达标和超额收益 [4] - 多家公司调整内部激励机制 加快投研团队建设 聚焦服务实体经济和财富保值增值 [1][4] 权益投资调研活动 - 23家理财公司7月以来调研上市公司577次 涉及561家公司 宁银理财调研81次最多 [5] - 调研重点集中在电子元件、医疗保健设备、电气部件等行业 关注技术创新和产能规划 [5] - 理财公司加大对科创企业调研力度 受政策引导和投研需求驱动 助力资金入市服务实体经济 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年8月经济数据整体偏弱，生产放缓受出口和下游消费拖累，投资端三大领域投资增速均趋缓，消费端不及预期受耐用品消费回落影响；经济数据发布前后债市走出修复行情，考虑去年四季度基数偏高，今年四季度经济同比读数预计面临压力，基本面对债市的定价权在边际提升 [2] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 2025年8月经济数据整体延续偏弱走势，规模以上工业增加值同比回落0.5pct至5.2%，一致预期为5.8%；社零同比增速较上月回落0.3pct至3.4%，一致预期为3.8%；1 - 8月固定资产投资累计同比回落1.1pct至0.5%，一致预期为1.3% [5] 事件评论 - **生产端**：受出口回落和下游消费拖累，8月规模以上工业增加值同比增速较上月降0.5pct至5.2%，电热燃水、制造业分项同比增速分别降0.9、0.5pct至2.4%、5.7%，服务业生产指数同比增速延续回落0.2pct至5.6%，出口交货值同比转负至 - 0.4%；生产明显放缓行业集中在装备制造业和食品工业 [7] - **投资端**：固投及民间投资同比增速延续回落，8月固定资产投资完成额同比增速降1.1pct至 - 6.3%；三大领域投资增速均趋缓，制造业、基建、房地产分项8月同比增速分别降1.0、4.5、2.4pct至 - 1.3%、 - 6.4%、 - 19.4%；建筑安装工程单月同比大幅回落，拖累固投增速4.1pct，而设备工器具购置、其他费用同比增速回升 [7] - **地产方面**：筹资与投资及销售端存在分化，房地产开发企业到位资金同比降幅收窄2.8pct至 - 12.5%，但开发投资完成额、商品房销售额及销售面积同比降幅扩大，商品房销售面积、销售额同比增速分别降2.6、0.7pct至 - 11.0%、 - 14.8%，销售或仍在以价换量；实物工作量方面，新开工、施工、竣工面积1 - 8月累计同比降幅分别扩大至 - 19.5%、 - 9.3%、 - 17.0%，石油沥青装置开工率8月整体回落，处于往年同期相对低位 [7] - **制造业方面**：装备制造业投资增速多数明显下滑，运输设备、专用设备、汽车同比增速分别降36、13、8pct至9%、 - 16%、11%；化工、有色、医药等行业投资额同比降幅收窄但仍负增长，分别改善12、3、3pct至 - 9%、 - 12%、 - 20%；基建方面，电热燃水拖累较大，当月同比回落8.5pct至4.1%，为2022年5月以来最低增速 [7] - **消费端**：不及预期，受耐用品消费回落影响，城镇消费弱于乡村；总社零、限额以上单位社零同比增速分别降0.3、0.4pct至3.4%、2.4%，商品零售额、限额以上单位商品零售额同比均降0.4pct分别至3.6%、2.6%，餐饮收入、限额以上单位餐饮收入在暑期文旅提振下回暖，分别升1.0、1.3pct至2.1%、1.0%；细分商品中，地产链及日常消费走弱明显，可选消费增速回落或因三季度国补额度回落和上半年透支部分耐用品换新需求 [7] - **债市方面**：9月15日经济数据发布前后走出修复行情，10年期国债活跃券收益率一度下行至1.785%；8月经济基本面供需端均承压，考虑去年四季度基数偏高，今年四季度经济同比读数预计面临压力，基本面对债市定价权边际提升 [7]

市场整体表现 - 债市延续回暖，国债期货主力合约全线收涨，30年期主力合约涨0.31%报115.880，10年期主力合约涨0.13%报108.155，5年期主力合约涨0.10%报105.890，2年期主力合约涨0.04%报102.456 [1][2] - 银行间主要利率债收益率午后下行幅度扩大，10年期国开债收益率下行1BP至1.911%，10年期国债收益率下行1.5BP至1.765%，30年期超长特别国债收益率下行1.25BP至2.0625% [2] - 中证转债指数收盘上涨0.57%报479.44点，成交金额809.92亿元，多只个券涨幅显著，利扬转债涨20.00% [2] 海外债市动态 - 美债收益率集体下跌，2年期美债收益率跌3.15个基点报3.495%，10年期美债收益率跌0.58个基点报4.028%，30年期美债收益率跌0.19个基点报4.652% [3] - 日债收益率多数回落，10年期日债收益率下行1.1BP至1.594% [3] - 欧元区债市表现分化，10年期法债收益率涨1BP报3.486%，10年期德债收益率涨0.2BP报2.691%，10年期英债收益率涨0.6BP报4.638% [3] 央行操作与资金面 - 央行通过逆回购操作单日净投放资金1145亿元，操作利率为1.40% [5] - 财政部与央行进行2025年中央国库现金定存招投标，中标总量1500亿元，中标利率1.78% [5] - 资金面维持收敛，Shibor短端品种全线上行，隔夜品种上行4.6BPs报1.483%，7天期上行4.4BPs报1.519% [5] 机构观点与市场预期 - 机构认为市场对央行即将重启国债买卖操作的憧憬升温，当前收益率水平回到相对合理区域，若购债操作落地将有助于债市企稳 [1] - 有观点指出债市短期进入目标位，赔率改善，融资需求偏弱，央行呵护资金面且购债重启预期升温，债市或阶段性盘整 [7] - 尽管8月经济数据理论上少量利多债市，但当前债券市场对基本面因素较为钝化，应关注央行资金投放及权益市场联动 [7]

宏观经济数据表现 - 2025年8月规模以上工业增加值同比增长5.2%，较7月的5.7%下降0.5个百分点，连续两个月增速下降 [4][5] - 2025年1-8月固定资产投资累计同比增长0.5%，前值为1.6%，年内累计同比增速持续回落 [4][6] - 2025年8月社会消费品零售总额同比增长3.4%，前值为3.7%，环比增速为0.17%，但低于2023年同期的0.9%和2024年同期的0.36% [4][7] 工业生产与投资结构 - 8月规模以上工业增加值环比增长0.37%，低于2023年和2024年同期增速，在反内卷政策背景下，工业企业生产端增速有所放缓 [5] - 固定资产投资结构分化，房地产投资持续偏弱，制造业和基建投资从年初高位回落，当月同比增速已连续两个月为负值 [6] 债券市场观点 - 利率债方面，8月以来国债收益率走势分化，短端波动不大但长端收益率明显提升，预计10年期国债收益率波动中枢在1.7%左右 [8] - 可转债方面，自8月25日以来表现相对正股不占优，处于高位压缩估值阶段，长期看仍是相对优质资产，但当前估值水平整体较高 [9]

固定资产投资 - 8月固定资产投资累计同比增速延续回落态势 年内持续回落[4] - 8月基建投资当月同比增速下降明显[4] - 工业生产放缓 社消环比增速弱于季节性[4] 债券市场 - 资金面相对宽裕 基本面需要改善[4] - 股债对比显示债券性价比开始显性 对债市应乐观[4] - 10Y国债收益率波动中枢为1.7%[4] 转债市场 - 转债整体处于高位压缩估值阶段[4] - 长期看转债依然是相对优质资产[4] - 当前需要在结构上多做文章[4] 有色金属 - 电解铝价格创年内新高水平[4] - 铁矿石价格创近6个月以来新高[4] - 钢铁行业盈利有望修复到历史均值水平 PB有望随之修复[4] 房地产 - 8月各线城市商品住宅销售价格同比降幅总体继续收窄[5] - 70个大中城市商品住宅销售价格环比下降[5] - 新房价格降幅总体收窄 止跌回稳进行中[5] 一带一路合作 - 国家发改委与多国达成多份合作文件[5] - 包括共建一带一路相关规划[5] 华润置地 - 8月合同销售金额132亿元同比下降13.2%[6] - 8月合同销售面积53.9万平方米同比下降26.7%[6] - 1-8月累计合同销售金额1368亿元同比下降12.0%[6] - 1-8月累计合同销售面积512.0万平方米同比下降23.3%[6] - 销售均价提升明显 资产运营稳健增长[6] 奥来德 - 与京东方签署战略合作框架协议[6] - 建立战略合作伙伴关系[6] - 在设备及材料层面开展全方位合作[6] 拓邦股份 - 以四电一网技术矩阵构建完整技术生态闭环[6] - 覆盖亚洲欧洲美洲的全球化生产基地网络[6] - 在工具和家电行业智能控制解决方案中占据领先地位[6] - 在数字能源和智能汽车以及机器人领域成为创新引领者[6]

国内经济与政策 - 8月CPI同比下降0.4%，PPI同比下降2.9%[15] - 8月社会融资规模增速回落至8.8%，为去年10月以来首次下降[21] - 地方政府专项债务余额达35.5万亿元，占地方政府债务总额67%[10] - 2024年中国对外直接投资流量1922亿美元，同比增长8.4%[17] - 上半年险资投资股票余额增加6400亿元，总规模达3.07万亿元[17] 金融市场动态 - 10年期国债利率一度突破1.8%，后半周因央行逆回购操作回落[1] - 公募基金赎回费新规实施，持有期少于7日收取1.5%赎回费[13] - 中国大宗商品价格指数连续4个月环比上升，8月环比涨0.3%[16] 外部环境与风险 - 德国7月对美出口额环比下降7.9%至111亿欧元，创2021年12月以来新低[18] - 日本央行拟减持ETF持仓，规模达37万亿日元（约2510亿美元）[19] - 美国下修12个月内新增就业数据91.1万个岗位[19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 周二国债现券和期货集体走强，DR007加权利率小幅回升至1.50%附近震荡 [2] - 国内基本面端8月工增、社零增速放缓，固投规模持续收敛，失业率季节性上升；金融数据方面，社融增速小幅下行，政府债对社融支撑减弱，新增贷款由负转正，但信贷增速持续走弱，整体需求仍然偏弱；M1 - M2剪刀差收窄，资金活化程度边际改善 [2] - 海外方面，美国劳动力市场大幅放缓，通胀水平温和抬升，9月美联储降息预期稳固，当前市场已定价年内三次降息预期 [2] - 近期债市在政策信号影响下持续底部震荡，市场对利空消息反应敏感，整体修复动力偏弱，短期定价与基本面出现一定背离，情绪面成为主要驱动 [2] - 在基本面弱复苏的背景下，债市出现趋势性下行的可能性较低，收益率预计仍将维持高位震荡格局 [2] - 策略上，建议短期内观察期债调整节奏，待市场企稳后可择机参与波段操作；同时可关注收益率曲线陡峭化带来的期限利差交易机会 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货盘面 - T主力收盘价108.000，涨幅0.15%，成交量138741，较上日增加44141；持仓量216284，较上日增加4635；前20名多头201418，较上日增加3942；前20名空头204405，较上日增加5059；前20名净空仓2987，较上日增加1117 [2] - TF主力收盘价105.795，涨幅0.13%，成交量89826，较上日增加35801；持仓量126384，较上日增加8602；前20名多头120009，较上日增加6925；前20名空头126711，较上日增加8452；前20名净空仓6702，较上日增加1527 [2] - TS主力收盘价102.414，涨幅0.04%，成交量43740，较上日增加19618；持仓量71651，较上日增加5107；前20名多头59354，较上日增加4756；前20名空头62897，较上日增加5186；前20名净空仓3543，较上日增加430 [2] - TL主力收盘价115.480，涨幅0.00%，成交量177470，较上日增加66446；持仓量147371，较上日增加5616；前20名多头127522，较上日增加5034；前20名空头140660，较上日增加6962；前20名净空仓13138，较上日增加1928 [2] 期货价差 - TL2512 - 2603价差0.34，较上日增加0.03；T12 - TL12价差 - 7.48，较上日增加0.11 [2] - T2512 - 2603价差0.32，较上日增加0.00；TF12 - T12价差 - 2.21，较上日减少0.05 [2] - TF2512 - 2603价差0.11，较上日减少0.01；TS12 - T12价差 - 5.59，较上日减少0.16 [2] - TS2512 - 2603价差0.07，较上日增加0.01；TS12 - TF12价差 - 3.38，较上日减少0.10 [2] 前二CTD（净价） - 220017.IB(6y）为106.296，较上日增加0.1319；220019.IB(6y）为99.0955，较上日增加0.1325 [2] - 230006.IB(4y）为105.3262，较上日增加0.0306；240020.IB(4y)为100.8844，较上日增加0.1465 [2] - 250003.IB(1.7y)为99.4746，较上日增加0.0942；230006.IB(2y)为105.3666，较上日增加0.0416 [2] - 210005.IB(17y)为130.7581，较上日增加0.6915；210014.IB(18y)为127.0965，较上日增加0.4587 [2] 国债活跃券（%） - 1y为1.3975，较上日减少0.25bp；3y为1.4225，较上日持平 [2] - 5y为1.6100，较上日增加0.75bp；7y为1.7300，较上日增加0.50bp [2] - 10y为1.8000，较上日增加1.05bp [2] 短期利率（%） - 银质押隔夜为1.4591，较上日增加0.91bp；Shibor隔夜为1.4370，较上日增加2.90bp [2] - 银质押7天为1.5000，较上日增加5.00bp；Shibor7天为1.4750，较上日增加0.50bp [2] - 银质押14天为1.5300，较上日增加3.00bp；Shibor14天为1.5060，较上日增加0.20bp [2] LPR利率（%） - 1y为3.00，较上日持平；5y为3.5，较上日持平 [2] 逆回购操作 - 公开市场操作发行规模2470亿，到期规模2870亿，利率1.4%，期限7天 [2] 行业消息 - 9月15日国家统计局公布8月全国规模以上工业增加值同比增长5.2%，环比增长0.37%；社会消费品零售总额39668亿元，同比增长3.4%，环比增长0.17%；固定资产投资（不含农户）环比下降0.20%；全国城镇调查失业率为5.3%，比上月上升0.1个百分点，与上年同月持平 [2] - 当地时间9月14 - 15日，中美经贸中方牵头人与美方牵头人在西班牙马德里举行会谈，就相关经贸问题达成基本框架共识，双方将就相关成果文件进行磋商并履行各自国内批准程序 [2] - 9月15日国家统计局城市司首席统计师解读2025年8月商品住宅销售价格变动情况，各线城市商品住宅销售价格环比下降，同比降幅总体继续收窄，一线城市新建商品住宅销售价格同比下降0.9%，降幅比上月收窄0.2个百分点，二手住宅销售价格同比下降3.5%，降幅比上月扩大0.1个百分点 [2] 重点关注 - 9月16日20:30关注美国8月零售销售月率 [3] - 9月18日02:00关注美联储FOMC公布利率决议和经济预期摘要 [3]