投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 公司向波尔集团出售贝纳比利时80%股权，此举旨在优化资产结构并深化与波尔的合作关系，是公司全球化拓展的重要进展 [1][2][4][10] - 公司正全面转向出海，通过并购与自建工厂快速扩张海外产能，海外二片罐业务利润率显著优于国内，有望驱动收入增长及盈利结构优化 [10] - 国内二片罐行业提价预期乐观，随着行业集中度提升、供需关系改善及富余产线转移至海外，国内二片罐盈利有望自2026年初起底部修复，实现扭亏 [10] - 公司作为国内金属包装行业领导者，未来业绩增长驱动因素包括：两片罐毛利率回升、海外业务拓展、国内消费需求转好、饮料罐化率提升及高毛利创新产品占比提高 [10] 交易事件详情 - 交易主体：公司下属子公司贝纳香港拟向波尔集团100%控股的Rexam Limited出售其控股子公司贝纳比利时80%股权 [2][4] - 交易进展：交易已获德国反垄断审批 [2][4] - 交易对价：预计调整后的交易对价约为5000-6000万欧元 [2][4] - 标的公司情况：贝纳比利时主营二片金属罐包装容器生产销售，2024年实现净利润179万欧元，2025年1-6月实现净利润493万欧元 [2][4] 公司战略与业务布局 - **海外扩张加速**：2025年第三季度以来，公司正加速在中东、东南亚、中亚等地的布局 [10] - **海外产能规划**：目前公告的海外布局产能合计约40亿罐，具体包括：计划自建泰国7亿罐、哈萨克斯坦9亿罐，以及收购的沙特波尔项目22亿罐（公司持股65.5%） [10] - **产能转移**：部分海外产线预计将从国内搬迁，有助于进一步优化国内供需格局 [10] - **合作深化**：此前公司于2019年及2025年分别收购了波尔集团位于中国及沙特的包装项目，且波尔集团通过香港上海汇丰银行持有奥瑞金5860万股，占总股本的2.29%，本次交易将进一步加深双方合作关系 [10] 行业与市场分析 - **国内二片罐盈利现状**：2024年国内二片罐业务净利率估计仅小个位数，2025年以来普遍亏损 [10] - **海外二片罐盈利优势**：海外二片罐业务净利率估计在中高个位数甚至10%以上 [10] - **国内提价预期**：年底处于对内资客户谈价阶段，商谈2026年初开始执行的基准价，行业集中度和议价权提升、供需关系改善有望推动提价 [10] - **外资客户提价**：个别外资客户（基准价3年1谈）已商定2026年初开始二片罐“变相提价”，同样利好国内整体盈利改善 [10] - **市场格局**：奥瑞金与中粮包装合并后，合计产能约250亿罐以上，产能市占率近40%，显著领先第二名 [10] - **盈利修复空间**：对标国内二片罐净利率有望逐步恢复到大个位数（2024年仅小个位数，目前估计为负），盈利弹性大 [10] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为11.5亿元、12.2亿元、14.5亿元 [10] - **每股收益（EPS）**：预计2025-2027年EPS分别为0.45元、0.48元、0.57元 [10][14] - **市盈率（PE）**：对应2025-2027年PE分别为13倍、13倍、11倍 [10] - **净资产收益率（ROE）**：预计2025-2027年ROE分别为11.4%、10.9%、11.6% [14] - **营业收入预测**：预计2025-2027年营业总收入分别为232.10亿元、243.23亿元、255.35亿元 [14]

该行认为，通过发行、开发及投资游戏工作室的"三引擎"模式，腾讯有望在这一快速增长的游戏领域中 占据重要地位。以射击游戏为例，腾讯管理层预计2025年该市场规模可达380亿美元。作为"具备多年盈 利复合增长能力的标的"，腾讯正通过AI技术与全球化拓展提升业务效率与质量，而非仅着眼于成本削 减或短期回报。 智通财经APP获悉，摩根大通发布研报称，近日与腾讯(00700)游戏及云业务管理层交流后指出，该公司 的核心优势并非依赖单一爆款产品或一次性客户获取，而在于其具备一套可复制的经营模式，能够在全 球范围内实现本地化及规模化扩张。该行看好其增长周期，给予"增持"评级，目标价750港元。 ...

公司核心优势与经营模式 - 公司的核心优势并非依赖单一爆款产品或一次性客户获取，而在于其具备一套可复制的经营模式，能够在全球范围内实现本地化及规模化扩张 [1] - 公司通过发行、开发及投资游戏工作室的“三引擎”模式，有望在快速增长的游戏领域中占据重要地位 [1] - 公司正通过AI技术与全球化拓展提升业务效率与质量，而非仅着眼于成本削减或短期回报 [1] 行业前景与公司展望 - 以射击游戏为例，公司管理层预计2025年该市场规模可达380亿美元 [1] - 公司被视为具备多年盈利复合增长能力的标的 [1] - 摩根大通看好公司增长周期，给予“增持”评级，目标价750港元 [1]

公司业绩表现 - 三季度总营收同比增长27.1%至51.5亿元，其中产品销售额同比增长28.7%至47.3亿元 [8] - 三季度经调整营业利润同比激增34.9%至创纪录的1.4亿元，GAAP净利润飙升407%至历史新高9,080万元 [9] - 产品销售毛利率从去年同期的11.7%提升至13.4%，商品成本占总营收比例从88.3%降至86.6% [4][8] 未来战略规划 - 未来两到三年核心战略为以中国产品出口为主的国际化拓展，海外销售的国行设备月出口量已突破1万台 [4] - 国际化拓展双轨路径包括：面向企业端的拍机堂平台计划推出国际版，以及与战略伙伴协同开拓全球零售机遇 [4] - 战略另两大支柱为持续强化核心能力（提升场景化运营、履约及翻新能力）和加速确立爱回收作为"中国领先循环品牌"的定位 [6] 业务运营与渠道 - 截至9月末爱回收门店总数为2,195家，三季度新增约100家门店，较二季度206家的增量缩减近半 [6][7] - 提供上门回收服务的履约专员团队已超过1,000人，未来新店开设节奏将与上门服务团队扩张动态平衡 [6][8] - 多品类业务（二手包袋、黄金、名酒等）通过1,009家门店开展，三季度交易量同比增长95%，贡献服务收入约5,300万元，占服务总收入的12.5% [8] 行业与外部环境 - 在中国第十五个五年规划中，循环经济预计将作为推进环保与减排的重要环节被纳入，相关企业可能从政府补贴、低息贷款等政策中受益 [5] - 公司入围本年度"为地球奋斗奖"决赛圈，国际形象提升 [5]

宏观与策略 - AI投研智能体AlphaEngine和Alpha派在金融投研领域深度渗透，能在数分钟内完成DCF模型构建并输出目标股价区间，快速解析政策变化影响[8] - 与DeepSeek等通用大模型相比，AlphaEngine和Alpha派更专注于垂直投研场景的深度优化，强调任务自动化和产业链集成[9] - AI赋能资产配置需在AI输出基础上叠加人类专家的定性判断与动态监控，关注模型假设合理性、政策兑现速度及市场情绪变化等关键变量[9] 非银金融行业 - "十五五"规划开局之年宏观经济与资本市场将呈现更深层次良性互动，科技创新、绿色经济等新型领域持续涌现结构性机遇[9] - 资本市场资金结构预计将更趋均衡，公募基金、银行理财等资管产品吸纳可观增量资金，保险、年金等绝对收益型机构投资者稳步入场[10] - 证券行业迎来ROE长期中枢提升机会，预计行业将把资源更多投向AI技术应用、跨境业务布局，ROE有望从当前6%提至10%[10] - 保险公司逐步淡化对投资波动性的依赖，转而深耕真实保险需求，聚焦发展分红险、健康险、养老险等保障型业务[10][11] 家电行业 - 2025年Q3家电行业47家上市公司实现营收3663亿元同比增长3.6%，归母净利润301亿元同比增长4.4%，归母净利率提升0.1pct[12] - 白电板块2025Q3收入2687亿元同比增长5.0%，毛销差同比+0.2pct，在行业内外销承压背景下增长韧性显现[12] - 小家电板块2025Q3收入306.2亿元同比增长6.3%，归母净利率同比+0.2pct至6.7%，净利率在经历5个季度同比下降后止跌回升[14] - 厨电板块2025Q3收入59.6亿元同比下降4.8%，受到地产持续承压影响，零售需求有所下降[13] 公用环保行业 - 本周公用事业指数上涨2.42%，环保指数上涨2.71%，周相对收益率分别为1.60%和1.89%[15] - 《生态环境监测条例》自2026年1月1日起施行，要求加快建立现代化生态环境监测体系，全面提升监测的自动化、数字化、智能化水平[16] - 2025年第三季度公用事业和环保板块共有122支股票获基金重仓，持股总市值合计496.95亿元，较二季度末降低29.64%[16] 商贸零售行业 - 2025年1-9月社零销售额365877亿元同比增长4.5%，除汽车以外的消费品零售额增速为4.9%[18] - 美容护理板块单季度盈利能力承压，原因包括电商平台流量规则变化、行业推新平淡、双11大促前置导致投放前置[19] - 黄金珠宝一口价产品为主的企业表现突出，跨境出海军团营收及业绩整体均有积极增长表现[19] 食品饮料行业 - 2025年Q1/Q2/Q3食品饮料板块收入同比+2.5%/+2.4%/-4.77%，归母净利同比+0.3%/-2.1%/-14.6%[21] - 白酒行业三季报业绩降幅扩大，渠道包袱加速去化，板块进入左侧布局阶段[22] - 休闲食品行业2024年市场规模达13440亿元同比增长5.3%，2019-2024年CAGR为4.4%，预计2025-2029年CAGR为5.5%[24] - 饮料龙头规模效应体现板块Q3业绩增长28%，零食板块25Q3收入/业绩分别同比+22.4%/8.6%[22] 电力设备新能源 - 国家电网第三批计量设备招标开标，受新规范启用及价格分评分标准变化影响，电能表价格显著反弹[27] - 智能电表价格迎来回升，电表产业链相关标的盈利能力及业绩弹性有望获得改善[27] 医药行业 - 2025年前三季度A股医药行业实现营业收入17480.2亿元同比下降1.22%，归母净利润1355.8亿元同比下降1.00%[28] - 创新药板块前三季度实现营业收入485.6亿元同比增长21.41%，归母净利润-4.6亿元同比大幅减亏[28] - CXO板块前三季度实现营业收入698.7亿元同比增长11.66%，归母净利润163.9亿元同比增长56.78%[28] 传媒互联网行业 - 本周传媒行业上涨2.56%，跑赢沪深300指数-0.66%和创业板指-1.68%[34] - Pokee AI凭借用一句话创建智能工作流体验迅速走红，月之暗面推出Kimi Linear模型处理上下文速度提升2.9倍[35] - 2025年9月中国手游收入前三名分别为点点互动《Whiteout Survival》、点点互动《Kingshot》和柠檬微趣《Gossip Harbor：Merge&Story》[36] 电子行业 - 存储缺货涨价行情有望贯穿2026年全年，看好利润弹性超预期[37] - 3Q25全球半导体销售额为2084亿美元同比增长25.1%环比15.8%，续创季度新高[39] - 闪迪Non-GAAP季度营收环比增长21%，毛利率29.9%环比增长3.5pct，净利润环比增长331%[38] - 华虹半导体3Q25产能利用率进一步提高至109.5%，与缺芯时期相当[39] 重点公司表现 - 益丰药房2025年前三季度实现营业收入172.86亿元同比增长0.4%，归母净利润12.25亿元同比增长10.3%[45] - 双环传动2025年前三季度营收64.7亿元同比-4.1%，归母利润9.0亿元同比+21.7%，25Q3毛利率26.8%同比+2.9pct[54][55] - 拓普集团2025年前三季度营收209.3亿元同比+8.2%，归母净利润19.7亿元同比-12.0%[57] - 三星医疗前三季度实现营收110.80亿元同比+6.19%，归母净利润15.28亿元同比-15.85%[60]

公司评级与业务概览 - 国信证券给予隆鑫通用“优于大市”评级 [1] 核心业务发展战略 - 公司深耕摩托车及通用机械主业，并迈向全球化新征程 [1] - 无极摩托车品牌正挺进欧洲及南美市场 [1] - 全地形车业务有望保持快速扩张 [1] 主要业务板块前景 - 摩托车发动机业务通过海外拓展促进外销收入增长 [1] - 通用机械产品具备高性价比，业务有望恢复 [1]

财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收7.37亿元，同比增长44.01%，归母净利润1.25亿元，同比增长18.83%，扣非后净利润0.96亿元，同比增长41.54% [1] - 2025年第三季度单季公司实现营收2.77亿元，同比增长54.57%，归母净利润0.42亿元，同比增长48.84%，扣非后净利润0.36亿元，同比增长126.09% [1] - 公司预计2025-2027年归母净利润分别为1.8亿元、3.2亿元、3.9亿元，对应同比增长率分别为25.4%、76.9%、21.1% [5] 订单与增长动力 - 截至2025年第三季度末，公司合同负债为0.97亿元，同比增长46.97%，较2025年上半年末增长29.33%，显示在手订单充沛 [2] - 新签订单增长强劲，动力源于下游电子半导体行业需求旺盛、锂电池行业需求修复改善、以及汽车零部件和食品异物检测需求稳步增长 [2] - 公司未来业绩有望逐季度高增，高速增长的新签订单将逐步转化为营收，海外工厂开办等短期费用未来会逐步下降 [2][5] 技术与核心竞争力 - 公司在工业X射线检测领域深耕近二十年，在核心部件、AI软件、检测设备等方面建立了强大技术壁垒 [2] - 在多层PCB检测领域，公司设备可实现亚微米级2D/2.5D/3D检测，检测缺陷精度、厚度范围、影像维度均实现技术迭代升级 [4] - 在固态电池检测领域，公司X射线设备可用于检查电极片对齐度、隔膜褶皱等内部结构缺陷，控股子公司提供电性能检测设备，已向清陶能源等厂商提供解决方案 [4] 战略布局与并购 - 公司形成"3大国内基地+3大海外基地"的全球化布局，上市公司品牌效应凸显，积极拓展全球化制造能力及营销网络 [2] - 公司近期公告拟收购SSTI 66%股权，标的公司为半导体检测诊断与失效分析设备供应商，客户覆盖众多国内外知名芯片设计、晶圆制造、封装测试厂商，全球前20大半导体制造商中近一半为其客户 [3] - 此次收购符合公司"横向拓展、纵向深耕"战略，有望开拓高端半导体检测装备业务布局，并形成市场拓展协同效应，标的公司业绩承诺2026-2028年平均税后利润不低于6,270万元 [3] 行业前景与公司定位 - 下游电子半导体行业需求旺盛，锂电池行业需求修复改善，汽车零部件、食品异物等领域检测需求稳步增长 [2] - 随着PCB制程工艺提升以及半固态、固态电池等新工艺发展，公司在相关检测技术应用研究方面处于领先地位 [4] - 公司持续强化技术壁垒与全球化拓展，增强内生动力，通过收并购打开业务边界，正建设成为工业检测平台型企业 [5]

技术路线与品牌定位 - 公司对深蓝L06的月销量预期为稳定超过1万台，该车型将与S05、S07共同构成产品谱系中规模最大的三大车型 [2] - 深蓝L06的核心竞争力被概括为“公路磁悬浮，智驾老司机”，其中“磁流变悬架”是市场唯一供给，源自军用技术，此前仅用于顶级豪车 [2] - 磁流变悬架的响应速度比CDC快10倍，在100公里时速下，CDC响应一次需50厘米，而磁流变悬架只需5厘米，在支撑力、操控性与极限场景中表现更优 [2] - 公司采用“双路线”智驾策略，未来将同时拥有自主方案和华为方案，例如深蓝S09车型会采用华为方案，而面向年轻人群的L06则主打自研的DEEPAL AD MAX [3] - 公司认为未来汽车芯片的要求将超过手机，车机芯片必须选择高能级芯片以支撑复杂的感知与融合处理能力 [3] - 公司的品牌定位是与新势力汽车品牌竞争，竞争对手明确为小鹏、小米 [3] - 公司享有长安集团内部最优秀资源的协同优势，同时作为一个独立的市场化公司，具备敏捷性以获得外部最好的技术和资源 [3] 安全底线与成本控制 - 公司董事长强调电池安全是底线，认为做不好电池安全就不配做电车，并透露公司已交付65万台车，电池在停放或充电中未发生一起自燃事件 [4] - 深蓝L06标配宁德时代电芯，并在设计与制造层面实现“PPP级安全” [4] - 公司以客户需求为导向，例如在门把手设计上，因应消费者倾向从隐藏式转为机械式，就为消费者提供机械式门把手 [4] - 公司在15万价格区间搭载多项高端配置，其策略并非品牌豪赌或规模盈利布局，而是基于年轻用户对“驾趣、玩趣、智趣”的强烈需求及轿车市场的激烈竞争 [4] - 公司的成本控制优势源于三大支柱：背靠长安集团的体系支撑、平台化与通用化（如S05与L06共用一体化压铸件，单台成本增加约2000元但通过规模摊薄优化）、以及核心技术系统的白盒化（电池、电驱、底盘、智驾等均自主研发或通过合资实现成本透明） [5] - 尽管L06的磁流变悬架、3纳米芯片、激光雷达成本很高，但在公司强大的成本竞争力面前是可控的，成本被投向更强的产品竞争力而非企业盈利 [5] 全球化进程 - 公司目前已进入全球100多个国家和地区，S05在泰国罗勇工厂下线，成为首款真正全球化开发的车型 [6] - 公司在挪威北极圈内的展厅，两个月卖出几十台车，在埃及的商场展厅月销达300台，经销商包下开罗机场大屏投放广告 [6] - 公司明年的出海目标是争取月销量达到1万台，并期望到2030年时，一半的销量来自全球市场 [6] - 公司强调深蓝L06的差异化定位，认为其没有真正竞争对手，既不惧与特斯拉Model 3、小米SU7比拼体验，也不逊于同级别产品的性价比 [6]

财务表现 - 公司三季度实现营收81.52亿元，同比增长19.88% [1] - 三季度归母净利润为7.66亿元，同比增长27.76%，其中包含股票投资公允价值变动收益2.73亿元 [1] - 扣非归母净利润为5.21亿元，同比下降2.92% [1] - 三季度毛利率为44.6%，同比提升1.61个百分点 [2] 渠道与区域表现 - 前三季度线上渠道实现营收143.96亿元，同比增长25.22%，其中独立站渠道增长较好 [1] - 前三季度线下渠道营收66.23亿元，同比增长33.76% [1] - 欧洲市场预计增长较好，北美市场表现稳健 [1] 产品与研发 - 三季度上线多设备充电产品，丰富了消费级储能领域的产品矩阵 [1] - 推出多款清洁类及安防产品，为公司增长带来增量 [1] - 三季度研发费用率为9.22%，同比提升0.36个百分点，系研发项目及研发人员数量与薪酬增加所致 [2] 费用与现金流 - 三季度销售费用率为22.97%，同比提升0.96个百分点，反映公司持续重视品牌推广建设 [2] - 管理费用率为3.27%，同比基本持平 [2] - 财务费用率为0.66%，同比提升0.8个百分点，主要因第三方平台手续费及应付债券利息费用增加 [2] - 前三季度经营性现金净流出8.65亿元，主要由于提前备货支付以及支付给职工的相关支出增加 [2]

公司财务表现 - 2025年前三季度公司营收284亿元，同比下降约20% [1] - 2025年第三季度营收92.9亿元，同比增长约9% [1] - 前三季度核心产业珠宝时尚毛利率同比上升0.66% [1] - 珠宝板块前三季度毛利率达7.73%，同比提升0.66%，上半年毛利率为7.34% [2] - 公司归母净利润等指标受去年同期处置非核心资产收益减少影响 [2] 公司战略调整 - 公司自2024年起提出"聚焦主业、攻守平衡、拥轻合重"的战略调整思路 [1] - 公司积极"瘦身健体"，退出Tomamu、星光耀广场二期等项目，从多元化发展转向夯实主业 [1] - "瘦身健体"策略被认为有利于公司中长期发展 [2] 核心业务运营 - 黄金珠宝业务是公司最核心业务板块之一，营收占比约达总营收60%以上 [2] - 旗下老庙等珠宝品牌加速在产品设计、定价策略、用户拓展等方面的转型，促进毛利率提升 [2] - 大豫园商圈在新消费场景打造方面创新，2025年初"山海奇豫记"主题灯会吸引约400万人次客流，带动商城GMV同比提升62% [2] 全球化业务拓展 - 2025年6至8月，泰国豫园灯会在曼谷举行，为期50天，吸引超过400万人次当地观灯者 [3] - 豫园灯会灯组作品和设计理念在越南、日本、新加坡等国展示，提升品牌全球化影响力 [3] - 旗下餐饮品牌松鹤楼于2025年4月在英国伦敦开设首家海外门店 [3] - 珠宝品牌老庙在马来西亚吉隆坡开设海外首店，并计划以此为基础布局东南亚及更多海外市场 [3]