• 总营收398.1亿欧元（约合人民币3351.2亿），同比下滑4%； 文|未来迹FBeauty 巴黎时间7月24日，奢侈品霸主LVMH罕见地在财报里写下"高度警觉"（great vigilance）： • 营业利润90.1亿欧元（约合人民币758.4亿），跌幅15%； • 亚洲（除日本）份额再缩2个百分点至28%。 然而在整体收缩的曲线中，一条支线逆势拉平——香水与化妆品部门以40.8亿欧元（约合人民币343.4亿）的持平营收，成为集团少有的没有继续下探的板 块；丝芙兰更以"营收和利润双丰增长"被管理层点名表扬。 在奢侈品行业普遍大冷的背景下，LVMH对高端美妆业务有着前所未有的战略倾斜。 "凡勃伦效应"失灵，2025奢侈品大冷 在奢侈品行业的黄金法则中，"凡勃伦效应"（Veblen Effect）曾被视为圭臬——商品定价越高，越能激发消费者的购买欲望。顶级手袋、高级腕表、华丽 珠宝不仅仅是物品，更是身份与财富的炫耀。 不过从2025年奢侈品行业市场的环境来看，这一"凡勃伦效应"似乎正在失效。 贝恩咨询与意大利奢侈品协会Altagamma在《2025年全球奢侈品市场年中更新》中发出预警：行业正面临最具颠覆性 ...

核心观点 - 奢侈品行业面临15年来最大挑战，传统"凡勃伦效应"失效，消费者尤其是Z世代对价格敏感度提升 [7][11] - LVMH 2025年上半年总营收398.1亿欧元（同比下滑4%），营业利润90.1亿欧元（跌幅15%），亚洲（除日本）市场份额降至28% [4][17] - 香水与化妆品部门营收40.8亿欧元（持平），丝芙兰实现营收86.3亿欧元（增长2%）和利润12%增长，成为唯一正增长部门 [2][20][21] 行业趋势 - 奢侈品行业过去十年增长依赖中国消费者，但2025年中国市场不再预期"决定性反弹"，本地消费信心疲软 [11][18] - 行业从创意驱动转向激进扩张与高频涨价，但2023年起增长引擎明显失速 [12] - 贝恩咨询预警行业面临"至少15年来最大挫折"，价格逻辑松动成为核心挑战 [7] LVMH业绩表现 - 2025年上半年总营收398.1亿欧元（约合人民币3351.2亿），同比下滑4% [4][7] - 营业利润90.1亿欧元（约合人民币758.4亿），跌幅15%，营业利润率下降至22.6% [4][7] - 亚洲（除日本）份额下降2个百分点至28%，日本市场有机营收骤降15% [4][17] - 连续第二个季度未达市场预期 [8] 美妆业务亮点 - 香水与化妆品部门营收40.8亿欧元（约合人民币343.4亿），有机收入持平，第二季度微增1% [2][20] - 迪奥标志性香水Sauvage、J'adore等受欢迎，娇兰、纪梵希新品贡献业绩 [20] - 丝芙兰营收86.3亿欧元（约合人民币726.7亿），有机增长2%，利润增长12% [20][21] - Fenty Beauty交易额同比增长18.53%，交易量增长36.39% [23][24] 中国市场挑战 - 迪奥和馥蕾诗交易额增长但交易量下滑（迪奥交易量-13.06%，馥蕾诗-9.37%） [23][24] - 娇兰、纪梵希、玫珂菲、贝玲妃交易额和交易量双双下滑 [23][24] - 经典品牌面临品牌老化、功效价值不足问题，被本土成分党品牌挤压 [23] 战略调整 - LV正式进军美妆领域，推出La Beauté Louis Vuitton系列，中国首店预计8-9月开业 [27] - Fenty Beauty中国大陆首家概念店在深圳开业，主打Z世代市场 [27][28] - 丝芙兰中国由全球CEO直接分管，2024年起引进至少12个新品牌 [30][31] - 重组DFS业务，退出大洋洲市场，酩悦轩尼诗裁员10%以上（约1200人） [34] 战略意义 - 美妆业务成为奢侈品行业动荡时期的转型参照路径 [35] - 通过LV美妆定义奢侈标杆，丝芙兰跑通本土化模型，Fenty Beauty收割Z世代 [35] - 中国市场的成败决定LVMH美妆乃至集团整体"御寒"成效 [33]

中日消费经济对比与启示 - 中国消费经济增速放缓，创业者寻求突围，日本"失去的三十年"成为重要参考案例 [4] - 日本学者认为经济已进入"值得庆贺的高原"，物质贫困基本消除，追求发展速度既无可能也无必要 [5] - 日本形成"断舍离"、低欲望等消费倾向，与简约、极致的生活态度一脉相承 [6] - 三浦展将日本消费分为四个阶段：同质化、差异化、理性简约化和精神化阶段 [7][8] - 中国目前处于第二到第三消费时代之间，但第四消费时代先兆已现 [11] 老龄化社会与消费特征 - 日本60岁以上老人持有国民资产一半以上，中国60岁以上人口比例2021年达19%，2035年将达30% [17][18] - 日本老人平均持有3500万日元去世，显示老年人消费需求未充分释放 [16] - 中产阶级分化现象在中国上演，部分人更富，更多人走向经济实惠 [20] - 日本8成为中低收入人群，催生"新奢华产品"概念，优衣库、无印良品等低消费品牌受益 [22] - 消费降级时代催生新业态，如名创优品原型大创产业、堂吉诃德等 [24] 日本观光业成功经验 - 东京迪士尼和大阪环球影城位列全球主题公园前五，2019年入园人数均超1500万 [27] - 休闲度假产业发达，轻井泽等成为全球著名度假目的地 [29] - 农文旅产业兴旺，形成一二三产业联动格局，如MOKUMOKU农场初期投资仅200多万人民币，现年收入4亿多 [29][35] - 工业旅游特色鲜明，帮助老字号企业焕发活力 [29] - 艺术文化赋能成功案例：越后妻有、濑户内海艺术节，茑屋书店成为超级IP [29] - 传统节庆包装如京都祗园祭、大阪天神祭等吸引大量游客 [29] - 动漫IP资源丰富，大阪环球影城引进哈利波特、美少女战士等IP成为"世界最强娱乐旗舰店" [30] 观光业成功原因分析 - 2003年提出"观光立国"国家战略 [34] - 口红效应：经济不景气时休闲度假消费反而增加 [34] - 重大事件改变价值观，追求小确幸和身心健康 [34] - 家庭观念深，以家庭为核心的"微度假"业态兴旺 [34] - 精细化运营管理和工匠精神提供极致服务体验 [34] - 重视美感与设计力，形成强大软实力 [35]

韩国化妆品在中国市场的兴衰 - 2014年起悦诗风吟等韩妆品牌以每年新开100家门店的速度在中国扩张 巅峰时期门店数量超过600家 三四线城市也有覆盖 [1] - 2021年中国市场占韩国化妆品出口额的53% 创历史新高 [1] - 2024年中国市场占比降至25%左右 美洲地区营收首次超过中国 大中华区销售额同比下降30% [1] 韩国化妆品在欧美市场的复苏策略 - 高端品牌雪花秀统一使用英文名"Sulwhasoo"并启用欧美知名代言人 [3] - 兰芝通过聘请知名演员作为品牌大使实现两位数销售额增长 [3] - Tirtir品牌将色号从3个扩展到40个 满足深肤色需求后销量暴涨500多倍 [5] - 通过收购美国本土护肤品牌深化海外布局 [5] 社交媒体与文化对韩妆的推动作用 - TikTok上K-beauty话题浏览量超100亿 COSRX蜗牛精华成为亚马逊销量第一 [6] - 超30%消费者因社交内容产生购买行为 Z世代比例更高 [6] - 韩剧和K-pop文化影响力转化为品牌购买力 [7] - 美韩自贸协定使韩妆免关税 价格低于欧美品牌 [7] 渠道拓展与本土化运营 - 与Target、Ulta Beauty等集合店重新合作 [2][8] - 在英国商业街签下10年租约 筹备入驻欧美机场免税渠道 [8] - Olive Young成为游客打卡点 计划在洛杉矶开设首家美国门店 [10] 面临的挑战 - 需应对美国关税政策变化 加紧囤货避免涨价 [11] - 美国FDA对防晒霜等产品审核更严格 成分添加限制差异带来合规压力 [11]

行业分析 - "口红效应"指经济不景气时口红等廉价消费品销量上升的现象 消费者会转向购买提供情绪价值的低价商品[1] - 中国内地香水市场是全球前10大市场中增速最快的 2018-2023年市场规模从146亿元增至261亿元 CAGR达12.3% 预计2028年达477亿元 CAGR12.8%[1] 公司概况 - 颖通控股是中国内地早期进口香水引进的先行者 按2023年零售额计是国内除品牌所有者外最大的香水集团 也是第三大香水集团[3] - 公司1987年首次将巴黎品牌香水引入中国 2005年开始管理爱马仕香水 2022年推出自有品牌Santa Monica[3] - 目前拥有超过70个外部合作品牌 包括爱马仕、梵克雅宝、萧邦等[3] 品牌与渠道 - 截至2025年3月31日 公司品牌组合中有65个外部品牌 其中61个仍保持合作 22个品牌授权将在一年内到期[4] - 产品覆盖中国400多个城市 拥有100+自营网点和8000+零售商网点 线上布局天猫、京东、抖音等平台[4] - 自营零售品牌"拾氛气盒"主打嗅觉社交空间概念 拥有5家线下和4家线上门店 2025财年线下收入220万元 线上1150万元 毛利率分别达75.7%和70.8%[5] 财务表现 - 2023-2025财年营业收入分别为16.99亿元、18.64亿元、20.83亿元 年内溢利分别为1.73亿元、2.06亿元、2.27亿元[5] - 香水销售占总营收比例从88.5%降至80.9% 但仍是核心业务 2025财年香水收入16.88亿元 毛利率稳定在48%左右[5] - 护肤品和彩妆业务占比提升至7.3%和10.9% 自有品牌Santa Monica收入从2023财年100万元增至2025财年1700万元[6] 市场竞争 - 公司定位高端香水中介商 代理72个国际品牌 香水收入占比超80% 全渠道网络和本地化服务是核心优势[7] - 对比科蒂集团(全品类龙头)、InterParfums(奢侈香水制造商)、毛戈平(本土高端彩妆)等竞争对手 公司PE仅14倍 估值较低[7] - IPO定价不到40亿市值 上市后小幅破发 上市前三年已分红6亿元 未来高分红可期[7][8]

市场表现 - A股三大指数集体收涨 上证指数涨0.35% 深成指涨0.41% 创业板指涨0.66% 全市场成交额1.21万亿元 较上个交易日缩量2603亿元 [1] - 游戏ETF（516010）收涨5.24% 影视ETF（516620）收涨4.68% [2] - 光线传媒股价上涨20% 作为游戏ETF（权重8.93%）与影视ETF（权重11.12%）的核心成分股 单只个股对两只ETF涨幅贡献均超过三分之一 [4] 上涨驱动因素 - IP热度持续发酵 《哪吒》系列衍生品正版销售额或已达数百亿元 未来有望突破千亿元 [4] - 618电商大促中 潮玩行业超2400家商家实现同比三位数增长 游戏电竞衍生品销售同比增长超过80% 国谷IP在成交额和增速上全面领先日谷 [4] - 浙江省17部门联合发布《关于支持游戏出海的若干措施》 从税收、融资、平台推广等维度助力国产游戏企业拓展国际市场 [5] - 5月中国33家厂商跻身全球手游发行商收入榜TOP100 合计收入20.2亿美元 占全球总收入的36.6% [5] - 暑期档临近 已有超60部中外影片定档 动画电影在IP转化和衍生品开发方面表现亮眼 一季度票房达2024年全年票房的57% 2025暑期档猫眼想看指数超8000的影片28部 [5] 行业趋势与结构升级 - 中国IP产业正从"内容爆款"向"商业闭环"跃迁 2023年中国IP授权商品零售额137.7亿美元 仅为美国的21.6%、日本的不到40% IP衍生品销售收入仅占整体收入的10% 远低于美日市场70%的水平 [7] - Z世代情绪消费崛起 中国泛二次元用户规模超5亿人 95%以上为Z世代女性用户 谷子产品在经济弱周期中表现出超预期增长 [7] - 游戏行业竞争格局改善 产品力成为核心分化逻辑 iOS畅销榜前列产品集中度提升 头部游戏对用户时长与流水占比持续扩大 国产厂商在TOP100手游发行商中占比超三分之一 [8] - AI技术重塑行业格局 实现AI内容生成、语音合成、动态交互落地的公司获得更强用户留存与商业化效率 [8] 后市展望 - 内容产业链进入重估周期 AI赋能、产业格局优化与后链路商业化潜力广阔 [6] - 内容消费热度提升叠加技术赋能进程加快 为游戏与影视板块行情提供支撑 市场对IP价值链关注持续升温 AI技术在内容创作与运营中应用深化 政策支持与出海加速打开新增长通道 [9]

Labubu成为全球现象级IP - Labubu是中国潮玩品牌泡泡玛特旗下IP，近期在全球市场引发抢购热潮，成为跨境电商平台速卖通的第一搜索词[3] - 美银美林报告显示Labubu 3.0系列在美国及欧洲市场4月销售额同比分别增长8倍和5倍[3] - Labubu相关话题如Labubu、Labubu成跨境电商搜索TOP1登上热搜，显示其社交媒体热度[2] 泡泡玛特业绩增长 - 泡泡玛特2025年Q1营收同比增幅达165%-170%，其中海外市场运营收入同比增幅475%-480%[6] - 分地区看，亚太地区收入同比增长345%-350%，美国市场增长895%-900%，欧洲市场增长600%-605%[6] - 2024年THE MONSTERS系列（含Labubu）营收达30.4亿人民币，占总收入23.3%，较2023年5.8%占比大幅提升[6][7] 跨境电商平台表现 - 亚马逊美国站"Labubu"关键词本周搜索排名第6，较上周上升5位，带动玩偶服装、配件等类目热度暴增[8][9] - 亚马逊上已有超过2000件Labubu周边产品，其中服饰套装最热销，榜首产品上月销量过千[8][9] - Temu平台部分Labubu服饰售出数千单，保护壳、收纳盒等周边售出数百单[12] 营销与品牌策略 - 名人效应助推热度，BLACKPINK成员Lisa、贝克汉姆等明星在社交平台晒出Labubu产品[17] - TikTok上用LABUBU装饰我的手袋话题获百万级流量，用户自发创作开箱、变装等内容形成病毒传播[17] - 本地化策略包括与ZARA合作推出限定服饰，在欧美市场定位为"奢侈品配饰"[17] 市场反应与溢价现象 - 泡泡玛特在欧美市场定价比国内高一倍以上，StockX平台隐藏款盲盒炒至上千美元[15] - 英国市场Labubu售价13.5-50英镑，二手平台稀有款转售价达数百英镑[18] - 摩根大通将Labubu视为"下一个Hello Kitty"，认为其角色风格和商业模式具备超级IP潜力[15] 行业影响 - Labubu的成功证明以IP为核心的集团化运营模式具有全球化可行性[19] - 行业关注点从短期爆品转向可持续的全球化商业逻辑构建[19] - 现象级传播结合情绪消费需求，精准触达年轻人对个性化标签和心理满足的追求[15][17]

Labubu现象的核心分析 1 产品定位与市场策略 - LABUBU 3 0系列原价99元一盒的新品当日售罄 二手平台价格飙升至130元以上 端盒玩家需支付1000多元集齐全套 [1] - 与Vans联名款定价599元 转手价达14839元 溢价超24倍 [1] - 搪胶工艺玩偶系列三代定价499元 二手市场价格突破3000元 形成奢侈消费属性 [4] - 厂家刻意控制供应量 避免产品普及化导致魅力消退 维持稀缺性 [7] 2 全球市场表现与明星效应 - 东南亚市场因BLACKPINK成员Lisa社交种草引发抢购 曼谷MEGA BANGNA门店首日营业额突破千万人民币 [1] - 国际巨星蕾哈娜多次将Labubu作为奢侈品包挂饰 带动时尚圈模仿 [1] - BLACKPINK成员Rosé、泰国公主Sirivannavari Nariratana等名人公开使用 强化高端潮流符号属性 [11][13] - 欧美明星如西蒙·拜尔斯、杜阿·利帕通过社交媒体推广 形成跨文化影响力 [13] 3 消费心理与符号价值 - 契合"Kidult"现象 成年人通过丑萌形象获得情感慰藉 缓解现实压力 [17] - 体现"口红效应" 经济不确定性下 消费者倾向以较低成本获取愉悦感 单次消费500-3000元区间覆盖年轻白领需求 [18] - 与LV、爱马仕等奢侈品搭配形成新符号系统 既保留传统奢侈品的财富象征 又注入年轻化、个性化标签 [21] - 稀缺性+潮流属性创造"齐美尔时刻" 明星通过"稀缺+稀缺"搭配建立时尚区隔 [15][16] 4 行业竞争壁垒 - 复制奢侈品核心逻辑：高二级市场价格门槛（溢价20倍以上）、主动限制产能、制造获取难度（排队/抢购） [4][7][8] - 联名策略提升溢价空间 Vans合作款溢价表现远超普通款 [1] - 社交媒体的病毒式传播替代传统代言 节省营销成本 [9][13]

河南首富变更 - 泡泡玛特创始人王宁以203亿美元身家取代牧原股份秦英林（163亿美元）成为河南新首富 [1][4] - 王宁持有泡泡玛特48.73%股权 持股市值约1467亿元 [6] - 牧原股份秦英林夫妇此前以1300亿元财富蝉联河南首富 [4] 泡泡玛特财务表现 - 2024年营收130.4亿元 同比增长106.9% 经调整净利润34.0亿元 同比增长185.9% [6] - 旗下4大IP营收破10亿元 其中THE MONSTERS营收30.4亿元 同比增长726.6% [6][7] - 股价从2024年初至今涨幅超11倍 截至6月6日总市值3287.52亿港元 [5] Labubu IP市场表现 - Labubu联名款被炒至超28000元 隐藏款年均收益率超300% [8] - 成为速卖通搜索词第一 泡泡玛特官方店稳居潮玩类目首位 [9] - 摩根大通预测THE MONSTERS系列2027年销售额将达140亿元 [9] 海外扩张与市场反响 - 海外扩展重点转向欧美 英国已开业5家专卖店 进驻Hamleys等高端渠道 [11] - 伦敦门店出现排队现象 等候时间超20分钟 Labubu 3.0曾因抢购斗殴事件下架 [11] - 产品在泰国、日本等市场引发抢购潮 获贝克汉姆等国际明星带货 [12] 产品创新与消费逻辑 - 盲盒机制创造消费刺激感 隐藏款设计提升复购率 [13] - 搪胶+毛绒品类创新 结合复杂盲盒玩法形成差异化优势 [9] - 满足年轻人"小确幸"消费需求 提供高情绪价值 [13] 行业影响与意义 - 泡泡玛特市值突破3000亿港元 撬动千亿潮流市场 [14] - 证明中国原创IP全球竞争力 打破欧美主导潮玩市场的认知 [14] - 带动周边产业链发展 如娃衣配饰等衍生品市场 [14]

新消费行业表现 - 泡泡玛特、老铺黄金、蜜雪冰城、毛戈平等新消费公司股价表现突出，被称为"年轻人的茅台" [1] - 国证港股通消费指数年内涨幅达20.66%，领跑港股消费指数 [1][2] - 新消费主要受众为Z世代，在宏观经济压力下形成"悦己消费"的刚需，呈现新时代"口红效应" [2] 港股新消费指数分析 - **国证港股通消费指数**： - 成分股包含服装、珠宝、美容护肤、家电、餐饮旅游等，新消费含量高 [3] - 泡泡玛特为权重第一成分股，老铺黄金等大牛股位列其中 [3] - 富国、鹏华、汇添富等基金公司正发行跟踪该指数的ETF产品 [3] - **中证港股通消费指数**： - 覆盖主要消费、可选消费、传媒、消费电子等行业，科技属性较强 [3][4] - 前十大权重股包括阿里巴巴（首位）、腾讯控股（第二位）、泡泡玛特（第六位，占比3%） [3] - 现有4只ETF跟踪，银华规模最大（6.51亿元），易方达费率最低 [4] 其他消费指数对比 - **中证港股通大消费主题指数**：增加医药公司（如百济神州），无ETF但泰康有指数基金跟踪 [5] - **中证沪港深新消费指数**：沪港深三地选股，可选消费占比37.68%（低于中证港股通消费的59.61%） [5] - **恒生消费指数**：覆盖传统消费领域，防御属性强，年内涨幅较弱但稳健，景顺长城ETF规模17.79亿元 [8] - **中证沪港深线上消费主题指数**：聚焦线上经济（通信服务占比54.81%），年内表现弱于新消费指数 [7] 市场趋势与投资逻辑 - 新消费与科技板块共同推动国证港股通消费、中证港股通消费指数表现强劲 [11] - 传统消费指数（如恒生消费）涨幅相对滞后，内地消费指数表现一般 [12] - 投资建议： - 长期看好新消费首选国证港股通消费指数（成分股新消费占比最高） [12] - 兼顾新消费与科技可选中证港股通消费指数 [13] - 偏好稳健防御可选恒生消费指数 [13]