行业与公司 * 零食量贩行业头部效应显著 通过并购整合 头部品牌如零食很忙与赵一鸣合并及万辰集团整合旗下品牌 门店数量迅速扩张 供应链整合和运营效率提升带来盈利 预计未来头部品牌将加速开店 中小企业难以追赶[2] * 万辰集团通过收购整合区域零食量贩龙头 门店数量迅速扩张 集中采购实现供应链优势 预计2025年至2027年门店数量持续增长 零食量贩业务收入分别为506亿元 602亿元和686亿元 毛利率逐步提升[4] * 万辰公司最早主要经营金针菇业务 但自2022年8月设立南京万兴子公司后开始收购零食工坊线下门店 并创办自有品牌陆小馋 2022年至2023年间 公司陆续取得好想来 雅迪雅迪来优品等区域性零食量贩龙头的控股权 通过合资设立子公司的方式整合这些区域性品牌 截至2025年上半年 公司报表显示其门店数量已突破15000家 而实际门店数约为17000家 公司主要集中在华东地区 但随着各个品牌整合并购完成后 也在向其他区域扩张 如西南 西北 东北等地[17] 核心观点与论据 * 零食量贩业态快速扩张的成因包括商品具有较高性价比 比普通超市或便利店便宜至少7个点 最高可便宜到40% 零食量贩店通常陈列2000个SKU 比同等面积大小的BC超市或流通小店更为丰富 随着零食量贩门店数量增加 许多主流大牌也寻求与这些品牌合作 提供定制款商品以保证低价策略得以执行[3] * 万辰集团后续业绩增长主要由规模效应 通过收购和整合旗下多个品牌 实现了门店数量的大幅增加 从而提高供应链效率和整体运营效率 成本控制 通过减少中间环节和降低每个环节加价率 使得终端售价更具竞争力 同时保持合理盈利水平 市场需求 在经济下行风险背景下 消费者支出相对谨慎 但仍愿意通过购买价格较低的小件商品如零食来满足消费欲望 这种口红效应推动了休闲零食品类需求持续增长[6] * 整个休闲零食行业规模体量较大 约为3.7亿人民币 并且过去几年年复合增速维持在低个位数 其中专卖店渠道（包括零食量贩）和电商渠道表现尤为突出 在过去五年里 这两个渠道均实现双位数复合增速 目前电商渠道占整个下游市场14% 专卖店占11% 尤其是电商平台如抖音 快手等新媒体电商增速非常快 而专卖店中的创新形式——零食量贩通过硬折扣模式确立商品丰富度和价格优势 也取得显著发展[7] * 零售市场上不同类型门店毛利率存在显著差异 万辰集团旗下门店毛利率约为10-11% 而鸣鸣很忙则在7-8%左右 相比传统超市或便利店如永辉 良品铺子 三只松鼠等 其毛利率明显较低 这主要因为这些企业通过减少中间环节并降低每个环节加价率 以保证合理运营及小幅盈利 从而能持续提供具有竞争力的终端售价[8] * 零食量贩店在购物体验方面具有显著优势 其门店动线设计 门头招牌 颜色和灯光设计都经过精心考量 前期投入和装修标准也高于传统零售业态 零食量贩店的商品种类丰富 品牌覆盖广泛 能够满足不同层次消费者的需求[9][10] * 零食量贩店对加盟商有多方面的吸引力 其盈利能力虽然利润率不算最高 但资金周转效率快 很多加盟商能在两年内回本 从坪效角度看 零食量贩店的坪效基本上都在2万每平米以上 比良品铺子 来伊份 三只松鼠等品牌高很多 零食量贩整体存货周转速度较快 这也得益于消费者对这一渠道的偏好 对于加盟商来说 不用担心门店开不下去的问题 因为单店收入维持稳健状态 同时 对投资能力和管理经验要求较低 有统一标准进行装修和培训 使得加盟过程相对省心[11] * 零食量贩店与上游厂商合作情况良好 过去几年中 由于传统零售渠道变革 上游厂商需要寻求新的销售窗口 因此积极与新媒体渠道及线下新兴业态如零食量贩合作 零食量贩企业应付账款周转天数较短 一般在20天以内 而传统超市则为60至80天甚至更长 这使得现金回流速度快 为上游企业提供了新的增量窗口 此外 由于没有入场费 条码费及货架陈列费等费用 其销售费用率较低 上游供应商如盐津铺子和溜溜果园通过这一渠道优化了销售费用率 提高了净利润水平[12] * 未来竞争格局预计将相对固化 两强（鸣鸣很忙和万辰）将维持优势地位 并持续扩展门店数量 目前两家头部企业的门店数分别达到1.7万家以上 其中鸣鸣很忙已签约至少2万家门店 而万辰则至少有1.7万家 根据不同省份开店密度测算 两强最终可能开到4.6至5.6万家门店 其中万辰可达2.3至2.8万家 在理想状态下 两强各自可开到约2.5万家门店 此外 各品牌自主运营精细化管理程度也是核心竞争优势之一 如全品类超市转型 新增SKU等措施均有助于提升单点收入及坪效 同时改善毛利率[13] * 品牌通过全品类超市转型或增加品类 如日化百货 鲜食品冻品 文具潮玩等新增SKU超过400个 这些措施均表现出色 例如 通过调改后的门店单点收入提升百分之二三十 同时坪效保持一致甚至有所改善 因为新增商品毛利率较高 因此 全品类发展或自由品牌发展能够帮助品牌端改善利润率 提高整体经营效益[14] * 自有品牌在零售行业中具有显著的重要性 尤其是对于一些表现较好的龙头企业如奥乐齐和玛莎姆 自有品牌的高占比不仅能够形成品牌背书 还可以有效管理上游供应链 自有品牌在货盘管理维度上也具有优势 有助于精细化运营门店 提升竞争力 在门店数量达到饱和后 企业需要通过选品 供应链管理和门店运营等方面来争夺存量市场上的消费者[15][16] * 万辰公司的毛利率水平较高 这得益于其早期整合并购了多个标的 并通过集中采购实现供应链优势 相比之下 竞争对手明明的毛利率较低 其原因包括单独运作主体未能深度整合供应链 以及与上游品牌溢价模式存在差异 然而 万辰的净利润水平低于行业龙头明明 一方面由于少数股权比例较高 另一方面是因为管理费用中员工股权激励费用较大[18] * 未来几年万辰公司仍具备显著的发展潜力 从收入端来看 公司预计还有约1万家的扩店空间 同时单店收入也有提升空间 通过转型全品类超市吸引更多消费者进店 在选品方面 需要选择全国消费者接受度高且消费频次高 即时消费属性强的商品 以保证盈利能力和动销效应 从利润端来看 公司净利率提升迅速 由于规模效应摊薄了仓储物流和员工成本 同时业务拓展费减少 使得整体销售管理费率下降 预计未来三费还有优化空间 中性或偏乐观假设下净利润可达5个百分点左右[19] * 零食量贩业务的发展趋势包括向全品类超市转型 以增加SKU吸引更多消费者进店 在选品方面需兼顾动销速度和盈利能力 以避免拉低坪效并确保一定的毛利率 目前 各家企业仍处于测试阶段 全国范围内尚未大规模跑通模型 公司需要持续关注调改效果 以进一步提升单店收入 在利润端 通过规模效应摊薄成本以及优化三费结构 有望进一步提高净利润水平[20] * 公司在收购好想来 来优品 压低压低老婆大人等零食量贩头部品牌时 与相关方达成特别约定 采用股权置换或成立子公司并给予创始人原始股份的模式 导致了少数股权的产生 近年来 公司持续收购少数股权以增厚归母净利润 2024年8月 公司使用自有资金2.94亿元收购南京万豪49%的少数股权 使其持有南京万豪75%的股权 少数股东占比降至25% 2025年8月 公司拟收购南京万兴49%的少数股权 预计完成后 整体少数股东损益占归母净利润比例将从2024年底的50%下降到30%-40%左右[21][22] * 零食量贩业务方面 预计门店数量在2025年至2027年持续增长 2025年达到17200家（保守估计接近17000家） 2026年20500家 2027年22500家 结合单店收入假设为323万元 319万元和319万元 零食量贩业务收入分别为506亿元（同比增长60%） 602亿元和686亿元（同比增长15%-20%） 毛利率预计从去年10.8%提升至今年11.7% 并在26 27年进一步提升至12%左右 对于传统业务食用菌 其需求稳定 但利润波动较大 预计收入维持在5.45亿至5.5亿之间[23] * 销售费用率预计从4.4%下降到未来三年的4%左右 因为尽管两强格局清晰 但竞争仍需投入较大销售费用 管理费用率将显著下降 从去年的3%降至今年2% 主要由于减少了大量股权支付费用（去年两个亿 今年不到一个亿） 研发费用每年仅几百万 对比率影响较小[24] * 南京万优子公司拟于今年8月完成少数股权收购交易 并将在明年报表中体现 预计26 27年的净利分别为2.2% 2.4% 归母净利润分别为13.5亿和16.6亿元 今年因收入增加及归母净利润改善 同比增速翻倍 明年因全面回收万优少数股权及规模效应 实现40%的业绩增速 27年的增速则为23%[25] * 结合临时可比公司的PEG估值法 在乐观假设下给到1倍PEG 根据中性保守情况下给32倍PE 对应目标价232.88元每股 相较当前价格还有20%-30%的上涨空间[26] 其他重要内容 * 无

钓鱼运动年轻化趋势 - 中国钓鱼爱好者约1.5亿人 占总人口比例约10% 其中25至44岁中青年群体占比达46% [2] - 2024年新增钓鱼相关企业超8000家 行业存量企业达11.96万家 华东地区企业占比36.68% [2] - 钓鱼运动因低成本、强体验感形成"口红效应" 具备社交属性及心理补偿价值 [3][4] 东阿阿胶年轻化转型 - 公司2025年上半年营收30.51亿元同比增长11.02% 净利润8.18亿元同比增长10.74% [5] - 2024年营收59.21亿元创2019年以来新高 养颜零食"桃花姬"单品营收达5.5亿元 速溶阿胶粉"小金条"营收1.85亿元 [5] - 阿胶粉品类搜索量增长120% 18-29岁消费者贡献45%成交量 养生零食市场规模预计2026年达7514亿元 [6] 威海钓具产业升级 - 威海市聚集全国16.76%鱼竿企业 存量企业485家 2024年新注册钓鱼企业652家 2025年前8月注册量同比增长20.22% [8] - 钓具行业年产值超100亿元 占全球钓竿市场份额60%以上 形成覆盖原材料至成品的完整产业链 [8] - 光威户外年产鱼竿1000万套 鱼线轮1000万个 产品出口64个国家 通过直播电商实现品牌升级 [9] 钓鱼产业链延伸 - 钓鱼运动带动"钓鱼+露营+烧烤+民宿+赛事"复合消费模式 威海2024年海洋牧场接待游客超100万人次 带动企业新增营收超5000万元 [11] - 海钓赛事强化城市IP 直播电商推动中小工厂从贴牌转向自有品牌 形成"工厂-直播间-年轻钓手"直销链条 [9][11] - 碳纤维鱼竿实现轻量化升级 7.2米产品仅重188克 涂装设计更丰富以满足年轻消费者颜值需求 [9]

其中，基础手环品类以80%的惊人增速成为增长最快的细分市场，成为推动中国大陆市场强劲表现的主 要动力。 导语：国家补贴政策通过鼓励现有用户设备升级、吸引新用户甚至重新激发老用户的兴趣，有效提振了 可穿戴手环的需求。 【环球网科技综合报道】9月10日消息，据市场分析机构Canalys（现并入Omdia）最新报告显示，2025 年上半年，中国大陆可穿戴腕带设备出货量达3390万台，同比增长36%，继2024年下半年33%的增长后 持续强势攀升。这一增长态势创中国大陆可穿戴腕带设备市场上半年度出货量的历史新高。 Canalys（现并入Omdia）研究分析师秦艺源（Claire Qin）表示："国家补贴政策通过鼓励现有用户设备 升级、吸引新用户甚至重新激发老用户的兴趣，有效提振了可穿戴手环的需求。大型'618'促销活动相结 合，降低了价格敏感型消费者的购买门槛，并推动消费者购买考虑价格更高的基础手表和智能手表，正 是'口红效应'的体现。这与近期可穿戴手环的发展趋势相契合——即使定价在1599至2999元人民币（约 400美元）区间的设备，在补贴政策的带动下实现了价格下探，进一步刺激了中高端设备的消费意愿。" （文章为 ...

文章核心观点 - 消费品行业从基础功能需求转向情绪价值驱动的细分需求 经济下行期情绪价值消费逆势增长 反映阶层流动性降低和再投资回报率下降的社会心态转变 [4][12][15][18] - 泡泡玛特代表情绪价值商业化的成功案例 其108万元Labubu拍卖价超越1959年茅台103万元成交价 标志收藏品市场格局变化 [2][7] - 情绪价值商品具备高度抽象化、非标准化特性 难以被传统投资框架量化评估 依赖创作者对细分领域的深度理解 [8][9][23] 消费市场演变 - 第三消费时代特征：基础消费品普及完成后 消费转向个性化细分需求 从大众化转向自我认知投射 [4][18] - 细分需求商品特征：超越功能实用的溢价空间 如小米汽车1584Ps马力或Labubu设计 对应非实用性消费逻辑 [5][6] - 经济上行期消费行为倾向再投资（房产、教育） 下行期情绪价值消费释放存量财富 宝马M系列在华年销10万辆逆势增长 [12][15][19] 情绪价值商业逻辑 - 情绪价值定义为商品在功能性之外的附加值 依赖设计审美等非量化要素 类似恋爱关系而非相亲式标准匹配 [4][5][8] - 创造情绪价值需领域深度热爱 泡泡玛特创始人王宁作为潮玩爱好者理解圈层文化 设计师坚持Molly无表情设计获市场验证 [9][23] - 难以通过标准化流程复制 如Labubu咧嘴设计与Molly形成反差 缺乏可复用方法论 [9][10] 代表性企业案例 - 泡泡玛特2010年成立 早于多数互联网公司 初期未掌握SKU等零售基础概念 凭借圈层文化理解实现超预期业绩 [23] - lululemon通过平缝技术解决运动摩擦痛点 从功能性延伸出抽象价值主张 细分耐克等大众市场 [20][23] - 小米汽车避开主流市场竞争 利用电动车动力性能建立价值主张 针对细分需求设计车型 [20] 社会经济背景 - 经济下行期再投资回报率降低 阶层流动性减弱 消费行为从宏观叙事转向自我感性满足 [12][15][19] - 年轻消费者呈现消费分级特征：左手蜜雪冰城右手泡泡玛特 拼多多与小米YU7并行购买 [10][19] - 日本M型社会现象重现：收入增长预期打破后 房贷等按部就班人生规划受阻 情绪消费成为出口 [15]

8月初，国家统计局发布了《2025年上半年国内居民出游数据情况》，与2024年上半年数据相比，呈现出两个有意思的变化：第 一，出游人次同比增加20.55%，而总花费同比仅增加15.38%，通俗来讲就是，大家出去玩的更多了，但人均花的钱更少了；第 二，农村居民的出游人次和花费同比增长均超过30%，远超城镇居民的增长幅度，并且人均花费还略有增长。这组数据可能与大 家的直观感受相悖，但从中可以窥探到：消费降级的当下，旅游的逻辑也变了。 | | 2025 上半年 | | | | 2024 上半年 | | 同比增长 | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 城镇居民 | 农村居民 | 全国 | 城镇居民 | 农村居民 | 全国 | 城镇居民 | 农村居民 | 全国 | | 人次/亿 | 24.52 | 8.33 | 32.85 | 20.87 | 6.38 | 27.25 | 17.49% | 30.56% | 20.55% | | 花费/万亿元 | 2.6 | 0.55 | 3.15 | 2.31 | 0.42 | ...

蜜雪集团2025年中期业绩表现 - 营收148.75亿元人民币，同比增长39.3% [2][3] - 净利润27.18亿元人民币，同比增长44.1% [2][3] - 全球门店总数达53,014家，同比增长22.67% [3] - 毛利率由31.87%降至31.64%，主因原材料成本上升及收入结构变化 [3] 古茗2025年中期业绩表现 - 营收56.63亿元人民币，同比增长41.2% [4][5] - 经调整净利润10.86亿元人民币，同比增长42.4% [4][5] - 新开门店1,570家，总门店数达11,179家，成为第二个门店破万家的新茶饮品牌 [5] 行业增长驱动因素 - 门店网络扩展带动GMV及售出杯量增长 [6] - 新茶饮具备社交属性与"口红效应"，平价高质产品受消费者欢迎 [6] - 规模效应与供应链升级降低成本，产品价格与瓶装饮料接近 [6] - 二季度"外卖大战"贡献业绩增量 [6] 企业商业模式差异 - 蜜雪集团侧重食品供应链，通过标准化与规模化实现成本领先 [6] - 古茗致力于生鲜供应链，依托前置仓配与冷链物流强化鲜果茶竞争力 [6] 市场股价反应 - 蜜雪集团股价收跌5.27%至460.4港元 [7][8][9] - 古茗股价收跌3.75%至22.6港元 [7][10] - 股价与业绩背离主因市场情绪及整体市场调整影响 [10]

在一线奢侈品牌中，LV最晚入场美妆业务 奢侈品行业正处于艰难时期，彩妆成了品牌自救的新业务。 8月20日，奢侈品巨头路易威登（LV）宣布进入美妆界，选择中国作为首发市场，发布除眼影外的全新彩妆系 列，并在南京开设首家全球香水美妆精品店。 LV彩妆线筹备期四年，邀请传奇化妆师帕特·麦格拉思（Pat McGrath）担任美妆部门创意总监，新系列包含8盘四 色眼影、10款透明润唇膏，以及55款色号的LV Rouge口红系列。 上海恒隆广场是LV美妆产品在上海的唯一线下门店。为迎接中国七夕佳节而上市的口红产品，单支售价高达1200 元，门店内一些热门色号已断货。 现在，以箱包、皮具见长的LV，用口红撬动入门级客户，以美妆与消费者实现另一层连接，承载品牌的年轻化转 型。 疲弱业绩中的亮点 "口红效应"带动下，能提供即时情绪价值的口红以及彩妆市场，成了奢侈品牌拓展市场的新空间。从开云到爱马 仕，各大奢侈品集团都在布局美妆线，虽然业务占比有限，战略权重却悄然提升。 香奈儿的美妆事业始于百年之前。早在1924年，香奈儿就成立香水公司并推出首个彩妆系列，其经典产品如山茶 花保湿系列、可可小姐香水是高端美妆代表作。2024年香奈 ...

市场表现与财务数据 - 2025年第二季度公司运营业绩急转直下，从去年同期3.257亿美元的运营盈利跌至4.275亿美元的运营亏损 [5] - 预计第三季度收入将下滑11%～9%，股价单日暴跌近30%，总市值缩水至41.71亿美元 [5] - 2023年全年售出1.2亿双鞋（每分钟228双），收入39.62亿美元（同比增长11.46%），净利润7.93亿美元（增长46.73%） [9][18] - 2024年一季度至2025年一季度主品牌Crocs营收增速持续放缓，分别为14.6%、9.7%、7.4%、4%、2.4% [18] - 2025年一季度卡骆驰集团营收同比下滑0.14%至9.37亿美元，二季度增速3.4%，远低于2021-2024年66.92%、53.67%、11.46%、3.53%的增速 [18] 品牌发展历程与营销策略 - 2002年以功能性定位诞生，主打防滑、防水、防臭特性，后通过"丑也可以美"广告语将外观劣势转化为文化符号 [9][11] - 2006年纳斯达克上市创鞋类企业IPO首日涨幅纪录，同年进入中国市场，采用"文化符号+明星效应"策略（如何炅、舒淇等） [13] - 开创DIY文化，小红书"Crocs鞋花"相关笔记超49万篇，形成以创意设计为顶端的"鄙视链" [15] - 近年营销陷入瓶颈，代言人轮换频繁（刘雨昕、白鹿等），联名泛滥（Hello Kitty、Pokémon等），被批稀释品牌调性 [25] 消费趋势与竞争环境变化 - 经济下行导致美国低收入群体减少非必需品消费，门店客流量下滑冲击批发和奥特莱斯渠道 [19] - 63.18%消费者转向实用主义，仅14.64%愿为科技感/造型买单，Crocs因缺乏功能性或情感补偿价值被挤压 [21][22][23] - 中国盗版与"平替"猖獗（拼多多白牌洞洞鞋售价7.8-69元，销量达21万双），运动品牌（斯凯奇）、快时尚（森马）等竞品价格下探至100-300元 [30][32] 产品力与战略失误 - 核心材料Croslite™被指与普通EVA差异不大，小红书666万+篇笔记吐槽"磨脚、不跟脚"等问题 [32] - 2022年25亿美元收购HEYDUDE品牌失败，2025年二季度其收入下滑3.9%至1.9亿美元，并计提超7亿美元减值损失 [27] - 关税问题导致2025年预计成本增加9000万美元，被迫减少折扣力度可能进一步抑制销量 [29] - 早期未申请外观专利，失去竞争壁垒，产品创新乏力被评"换汤不换药" [25][32]

行业趋势 - 高端烘焙市场在一线城市同比上涨28%，客单价突破45元，较2020年增长62% [2] - 贵价面包迅速占领一二线城市商场，品牌如UH祐禾、石头先生的烤炉、黄油与面包等一年内扩张至一线及省会城市 [3][4] - 行业呈现"口红效应"，高价烘焙作为廉价奢侈品满足情绪需求和社交属性，客群为20-35岁年轻消费者（Z世代、新锐白领、精英妈妈） [8][9] 产品定价策略 - 吐司价格达80元、牛角面包超20元、碱水包突破30元，人均消费60元超过正餐价格 [2][5] - 品牌采用"平替款引流+高价款盈利"模式，如UH祐禾12元蛋挞引流，58元黑松露吐司提升毛利 [6] 营销与消费心理 - 通过限时、限购（如石头先生的烤炉招牌产品每人限购2个）制造稀缺感，刺激购买欲 [6] - 门店设计（如黄油与面包狭小空间）强制排队，利用羊群效应吸引客流，甚至催生黄牛代排队服务 [6] - 消费者因"损失厌恶"心理倾向于多购买以弥补排队时间成本 [7] 行业风险与竞争动态 - 烘焙行业生命周期缩短：58%门店两年内倒闭，仅20%存活超四年，2023年关停门店比新增多7000家 [10] - 头部品牌频现危机：黄油与面包因食品安全问题导致群体中毒事件，暴露快速扩张隐患 [10] - 历史案例警示：雷诺特法式西点、银座仁志川、Lady M、昂司蛋糕等曾高价定位但最终退出或破产 [10]

电商赠品营销策略 - 赠品已成为消费者购买决策的关键因素 消费者第一眼浏览的是赠品栏而非商品规格[1] - 赠品形式从基础水杯升级到高价值商品 如厕纸送运动相机 卫生巾送滑板车[2] - 部分品牌将产品配件包装成赠品 如卷发棒"买一赠三"实为标配配件[2] 赠品类型与效果 IP联名赠品 - 动漫/游戏联名赠品拉动销量显著 Mistine x 光与夜之恋套组两天售出上万单[2] - 独家IP衍生产品形成稀缺性 如ukiss x 大鼠联名手持镜[2] - 采用限时限量策略刺激冲动消费 消费者为赠品购买非必需商品[3] 产品相关赠品 - 食品饮料类赠品提升使用便利性 如松露酱送平底锅 泡面送碗[3][5] - 赠品拓宽产品使用场景 曾味松露酱赠锅具可兼作煎牛排等用途[5] - 直播间精准匹配潜在客户 赠品成为下单转化关键因素[5] 行业差异化竞争 - 卫生巾行业通过高价值赠品突破同质化 赠品价值达200-300元[6][8] - 赠品选择结合热门话题 如无人机 滑板车等提升话题度[8] - 刚需产品+噱头赠品组合刺激囤货需求 利用"最后二十单"话术促单[8] 定价策略与客群定位 - 主流定价区间150-300元 赠品价值与商品价格相当[9][11] - 精准定位18-24岁女性 该群体对300元以内价格敏感度较低[10][11] - 赠品价值标注强化性价比感知 如德佑湿厕纸送299元洗衣机[10] 消费心理与市场趋势 - 情绪价值驱动消费决策 IP联名赠品满足收藏需求[12][14] - 经济下行期小额消费释放压力 赠品提供即时满足感[14] - 产品同质化背景下 赠品成为品牌差异化核心要素[14]