1、金融期权隐含波动率指数反映截止上一交易日的30日隐波走势,商品期权隐含波动 率指数通过主力月平值期权上下两档隐波加权所得,反映主力合约的隐波变化趋势。2 隐波指数与历史波动率的差值,差值越大反映隐波相对历史波动率越高,差值越小代 表隐波相对历史波动率越低。 70 - 300股指 IV -- 300股指 HV IV-HV美 - 50ETF IV T-HV美 - 50ETF HV 20 BO IV-HV差 -- 1000股指 IV -- 1000股指 HV - 500ETF IV - 500ETF HV 20 10 20 10 20 白银 IV 日报 HV IV-HV美 沪金 IV HA HA Ar 325 80 77 2577 202586 Applan 2075/777 D2422 一豆粕 IV 空期 HV IV-HV差 IV-HV差 -王米IV 玉米 HV 50 20 10 10 10 10 0 40 40 21/2 .67 0.0 75 P3 01 r Jill . 66 40 10 30 白糖 IV -- 棉花 IV IV-HV差 日糖 HV IV-HV差 -- 棉花 HV 25 20 25 20 ...

分析师：柏逸凡 登记编号：S0890524100001 分析师：程秉哲 登记编号：S0890522110001 投资要点 本报告统计时间为2025.09.08-2025.09.12。 近期股市波动加剧，债市有所好转，但仍偏震荡。据我们宏观团队上周策略周报观点，由于股市 短期出现调整，叠加财政部与央行联合工作组召开第二次组长会议，提及"央行国债买卖操 作"和"财政政策与货币政策的协同发力"，为市场带来重启国债买卖操作的乐观预期，债市回暖， 十年期国债收益率一度回落至1.75%下方。不过由于债市进一步做多动能不强，短期仍偏震荡，十 年期国债收益率尚未有效突破1.75%-1.80%区间。可转债由于前期调整较多，本周有所回暖。 权益市场， 市场风格方面，大小盘风格略偏向小盘，成长风格占优；市场风格波动方面，大小盘 风格波动上升，价值成长风格波动下降。市场结构方面，上周，行业指数超额收益离散度上升， 行业轮动速度上升，成分股上涨比例略有上升；交易集中度方面，前100个股成交额占比上升，前 5行业成交额占比较上期持平。市场活跃度方面，上周，市场波动率与市场换手率均继续上升。 商品市场方面， 上周，商品市场方面，有色板块及 ...

报告核心观点 - 金融期权隐含波动率指数反映截止上一交易日的30日隐波走势，商品期权隐含波动率指数通过主力月平值期权上下两档隐波加权所得，反映主力合约的隐波变化趋势；隐波指数与历史波动率的差值越大，反映隐波相对历史波动率越高，差值越小代表隐波相对历史波动率越低 [2] 关键数据 隐波与历史波动率差值 - 报告展示了300股指、50ETF、1000股指、500ETF、白银、豆粕、玉米、白糖、棉花、甲醇、橡胶、铁矿石、PTA、沪铜、原油、铝、PVC、螺纹钢、锌、尿素、棕榈油等品种的隐波（IV）、历史波动率（HV）及两者差值（IV - HV差）情况 [3] 隐波分位数与历史波动率分位数 - 300股指隐波分位数为0.63，50ETF隐波分位数为0.73（另有数据显示为0.78），PTA隐波分位数为0.22，棉花隐波分位数为0.18，天胶隐波分位数为0.46，白糖隐波分位数为0.17，标准隐波分位数为0.24，天体隐波分位数为0.13，铁矿石隐波分位数为0.12，UL85隐波分位数为0.07，甲醇隐波分位数为0.11，锌隐波分位数为0.02，白银隐波分位数为0.10，PVC隐波分位数为0.10，玉米隐波分位数为0.04，亚格隐波分位数为0.00 [5][7]

作者 | 天灏资本董事长 侯晓天 导语：ETF、量化、QE与0DTE共同推升泡沫，也埋下闪崩种子。CAPE 38倍的高悬，意味着重置只是时 间问题。 动量狂潮下的隐忧 1987年的镜像：动量与技术的幽灵 2025年的美股狂飙至6512点，年内上涨25%，创下历史新高。但推动上涨的不是盈利，而是动量。 Shiller CAPE高达38倍，远超均值17倍，而EPS增速仅7–10%。估值与盈利严重脱节，资金、算法 和散户的羊群效应正把市场推向悬崖。这一幕，与1987年"黑色星期一"前夕惊人相似。ETF、量化基 金、QE遗留流动性和0DTE投机共同构筑的动量链条，随时可能触发技术性雪崩。 2025年的四类动量因子：火上浇油 市场上涨并非盈利驱动，而是四类动量因子合力推升：指数 ETF、量化基金、QE流动性、0DTE期 权。这些因子自2020年疫情以来显著膨胀，放大价格趋势，埋下闪崩隐患。 1) 指数 ETF：被动资金的放大器 ： 美国 ETF资产规模（AUM）2025年达12.2万亿美元，较2020 年的7万亿增长74%。2025年前7个月净流入683亿美元，7月单月116亿，创同期纪录。指数ETF （如SPY）被动 ...

市场整体观点 - 市场情绪偏热 A股上行周期未结束但正从单边上行向震荡慢牛过渡 短期波动幅度或将明显上升[1][4] - 成长风格弹性更大 周期风格更加稳健 建议风格适度均衡 布局中大盘宽基及创业板指数[1][4] - 风险偏好较高投资者可关注科技 新能源 稀土 有色 医药等热点行业轮动机会[1][4] 权益市场表现 - 大小盘风格偏向大盘 价值风格大幅占优[1][6] - 大小盘风格波动迅速上升 价值成长风格波动下降[1][6] - 行业指数超额收益离散度上升 行业轮动速度上升 成分股上涨比例下降[6] - 前100个股成交额占比上升 前5行业成交额占比与上期持平[6] - 市场波动率与换手率均继续上升[7] 商品市场表现 - 能化板块趋势强度增加 其余板块趋势强度持平上期[2][21] - 黑色及能化板块基差动量有所上升[2][21] - 黑色及贵金属板块波动率上升[2][21] - 各板块流动性表现分化[2][21] 期权市场表现 - 上证50与中证1000隐含波动率仍处高位但边际松动[2][25] - 50ETF看跌期权偏度快速上升 中证1000维持不变[2][25] - 中证1000贴水呈收敛态势 市场分歧增大 热点开始轮动和扩散[2][25] 可转债市场表现 - 转债市场先下跌后修复 周内波动较大[2][27] - 百元转股溢价率企稳 处于中间位置[2][27] - 低转股溢价率转债占比明显回调 低溢价率转债表现较佳[2][27] - 市场成交额缩量但保持在健康区间 信用利差近期有上升势头[2][27]

市场走势分析 - 主要指数出现中阴线下跌 触发短期均线跌穿 反映巨量资金主动或被动砸盘 [2] - 下跌过程中期权隐含波动率暴涨 体现多头踩踏性"缴枪"情绪 形成"人性底"特征 [3] - 当前隐波与指数呈现负相关关系 显示市场出现害怕暴跌情绪 [4][5] 资金情绪监测 - 隐含波动率包含全量投资者情绪 可作为市场情绪极致观测指标 [3] - 资金呈现"左腾右挪"分化状态 存量资金不愿离场继续寻找机会 [7] - 日内个股上涨数量多于下跌数量 小指数和题材方向相对强势 [8] 宏观背景支撑 - 外部受美元降息通道加速预期支撑 内部有"反内卷"等政策推动宏观战略 [7] - 经济数据尚未右侧企稳 但宏观逻辑已在上涨过程中完成定价 [7] - 市场预期呈现震荡攀升格局 低点逐步抬高符合慢牛特征 [7] 期权交易策略 - 各指数期权隐含波动率处于历史中位数偏上位置 [9] - 建议控制Vega正敞口 避免在震荡行情中承担过高买入成本 [9] - 卖沽操作不应超过兜底极限 可采用牛市价差控制Vega和Theta风险 [11] - 50和300指数下行空间相对有限 安全边际高于其他指数 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 股市行情未完，债市情绪回暖，股指期货高位震荡、资金缩量，股指期权交易活跃、偏度暗示行情未完，国债期货多头情绪延续 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 行情观点 - 股指期货观点为高位震荡、资金缩量，预计进入高位震荡，此类回撤是牛市中的震荡，回调是加仓良机，建议继续持有IM多单，等待下方加仓契机 [3][9] - 股指期权观点为交易持续活跃、偏度暗示行情未完，各期权情绪指标预期乐观，市场未转向防御，维持上涨预期，波动率高位震荡，多头策略可续持，关注买入看涨或牛市价差 [4][10][11] - 国债期货观点为债市多头情绪延续，银行间主要利率债收益率多数下行，资金面宽松，股债跷跷板效应支撑债市长端，后续关注长端基差收窄机会，操作上趋势策略震荡偏谨慎，套保关注多头替代机会，基差关注长端基差收敛，曲线关注走陡 [4][10][12] 经济日历 - 展示当周经济日历，包含美国、中国、欧盟、日本等地区的经济指标，如美国7月新屋销售、中国7月工业企业利润累计同比等 [13] 重要信息资讯跟踪 - 住建部称2025年全国计划新开工改造城镇老旧小区2.5万个，1 - 7月已开工1.98万个，河北等6地区开工率超90% [14] - 国务院印发《关于深入实施“人工智能 + ”行动的意见》，提出加大人工智能领域金融和财政支持力度 [15][16] - 国资委要求国资央企深化产业援藏，推进雅下水电工程、川藏铁路等重大项目建设 [16] 衍生品市场监测 - 包含股指期货、股指期权、国债期货数据，但文档未给出具体数据内容 [17][21][33]

市场整体表现 - 2025年6月宏观环境转暖带动股指和商品期货价格反弹，金融、化工、有色板块期权成交额显著提升，期权市场规模扩大 [1] - 金融股指市场月底回暖，期权波动率在底部徘徊，化工期权波动率随以伊冲突平息回归正常，有色板块价格中枢抬升 [1] - 6月制造业PMI为49.7%，环比上升0.2个百分点，生产指数51.0%环比上升0.3个百分点，新订单指数50.2%环比上升0.4个百分点，显示制造业边际修复 [2] 金融市场 - 沪深300股指期权成交量环比增长14.65%，成交额增长14.15%，中证1000股指期权成交量增长10.87%，成交额增长16.33% [3] - 上证50ETF期权成交量环比下降18%，成交额下降24%，而科创50ETF期权成交量增长44%，成交额增长46% [6] - 金融期权隐含波动率处于低位，沪深300股指IV为12.81%，中证1000股指IV为15.89%，均较上月下降 [7] 农产品市场 - 豆粕期货日均成交量1.18百万张，占比26%，环比下降1%，豆油期货日均成交量环比增长10% [12] - 棉花期权成交量20.51万张，占比24.4%，环比增长64%，成交额133.68百万环比增长152% [13] - 红枣期货月涨幅10.99%，HV为22.96%，IV为24.56%，环比上升4.87个百分点，受天气炒作影响波动率显著上行 [15] 化工品市场 - 原油期货日均成交额1235.97亿元，占比30.2%，环比增长129%，受中东局势缓和影响价格先扬后抑 [21] - PTA期权成交量64.79万张，占比22.4%，环比增长6%，甲醇期权成交量22.60万张，环比增长45% [22] - 纯碱期权成交量86.86万张，占比30%，环比增长126%，持仓量106.14万张，环比增长27% [22] 有色&黑色市场 - 铁矿石期货日均成交量0.37百万张，环比下降11%，螺纹钢期货日均成交量1.49百万张，占比37% [30] - 沪金期权成交额909.02百万，占比51%，环比增长114%，沪银期权成交额279.06百万，环比增长109% [31] - 沪铜期货月涨幅2.97%，HV为8.55%，IV为17.79%，处于83%分位数，显示期权市场对铜价波动预期较高 [33] 期权策略表现 - 商品期权波动率指数显示多数品种处于历史低位，农产品和化工品IV分位数普遍低于30%，有色品种IV分位数较高 [38][39][43] - 沪深300期权多头替代策略在6月表现优于标的指数，豆粕和铁矿石期权策略也取得正收益 [46][47][50] - PTA和沪铜期权多头替代策略在波动率下行环境中仍保持稳定收益 [48][53]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 股市短期进入观察期，债市维持谨慎，股指期货情绪休整，股指期权择机止盈，国债期货情绪有所企稳 [1] 根据相关目录分别进行总结 行情观点 - 股指期货观点为情绪休整，昨日盘面先升后降，Wind全A指数微跌0.28%，科创100指数跌幅接近2%，银行、电信等避险方向逆势上涨，非银金融情绪回落；期货持仓量结束连续3天上涨，贴水有进一步收敛趋势；展望后市短期进入观察期，暂续持IM多单 [1][7] - 股指期权观点为情绪暂歇，择机止盈，昨日标的市场全线下跌，期权市场成交额50.95亿元，较前一交易日下降31.92%，主要交易动力或来自止盈及卖方重新入场布局；情绪指标显示过热情绪暂歇，卖权资金整体偏乐观但指标高位回落不是好信号；波动率各品种回落，与五月末水平持平；操作上方向策略可考虑止盈，若市场仍偏震荡可择机转为备兑 [2][8] - 国债期货观点为债市情绪有所企稳，昨日国债期货涨跌不一，T主力合约早盘偏强后震荡回落，TL主力合约尾盘走强呈现上行；经过近几日调整债市情绪企稳，原因包括央行净投放、政策未超预期、股债跷跷板效应减弱、市场提前博弈6月PMI数据及央行重启买债；后续仍需维持谨慎，关注6月PMI数据及央行操作情况；操作建议趋势策略震荡，套保策略关注基差低位空头套保，基差策略适当关注基差走阔，曲线策略中期做陡曲线赔率更高 [3][8][10] 经济日历 - 展示了当周经济日历，包含欧元区、美国、德国等地区的多项经济指标，如PMI初值、消费者信心指数、失业金人数等的前值、预测值和公布值 [11] 重要信息资讯跟踪 - 港币方面，6月26日纽约交易时段港元触发联系汇率机制下7.85港元兑1美元的“弱方兑换保证”，金管局买入总值94.2亿港元，银行体系总结余6月27日减少至1641.0亿港元；上次触发是2023年5月，此次触发是因港美息差扩大、上市公司派息等多重因素 [12] - 中国宏观方面，国家发展改革委政策研究室副主任李超表示7月将下达今年第三批消费品以旧换新资金，并将分领域制定国补资金使用计划保障政策全年有序实施 [12] - 数字资产方面，香港特区政府6月26日发表《香港数字资产发展政策宣言2.0》，重申致力将香港打造成数字资产领域全球创新中心，通过结合规管和创新构建数字资产生态圈，巩固香港国际金融中心地位 [13][14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年6月25日各股指单边大幅上涨午后快速拉涨，股市全市场成交额16394亿元较上日放量1915亿元，大金融、军工、半导体板块领涨，受“稳定币”消息影响券商估值预期快速拉升，市场主要支撑力量来自对未来政策面利好预期，因5月信贷、通胀指标边际走弱政策面托底预期升温，后市需关注重磅会议政策指引，短期内关注市场乐观氛围持续性，短期内股指震荡偏强 [3] - 目前期权隐含波动率位于偏低历史分位数水平，中长期股指向上可能性较大，可布局牛市价差或比例价差看多组合 [3] 根据相关目录分别进行总结 1期权指标 - 2025年6月25日，50ETF涨1.43%收于2.832，300ETF（上交所）涨1.65%收于4.001，300ETF（深交所）涨1.65%收于4.126，沪深300指数涨1.44%收于3960.07，中证1000指数涨1.32%收于6276.16，500ETF（上交所）涨1.88%收于5.913，500ETF（深交所）涨1.77%收于2.361，创业板ETF涨3.18%收于2.109，深证100ETF涨1.94%收于2.732，上证50指数涨1.17%收于2747.73，科创50ETF涨1.85%收于1.05，易方达科创50ETF涨1.89%收于1.02 [5] - 各期权成交量PCR和持仓量PCR较上一交易日有不同变化，如上证50ETF期权成交量PCR为64.98（上一交易日82.82），持仓量PCR为126.32（上一交易日108.69）等 [6] - 各期权2025年7月平值期权隐含波动率和标的30交易日历史波动率不同，如上证50ETF期权2025年7月平值期权隐含波动率为12.35%，标的30交易日历史波动率为8.83%等 [7][8] 2相关图表 - 包含上证50ETF期权、上交所300ETF期权、深交所300ETF期权、沪深300股指期权、中证1000股指期权、上交所500ETF期权、深交所500ETF期权、创业板ETF期权、深证100ETF期权、上证50股指期权、科创50ETF期权、易方达科创50ETF期权的走势、波动率、成交量PCR、持仓量PCR、隐含波动率曲线、各期限平值隐含波动率等图表 [9][20][23]