三季度经济增速放缓的原因 - 宏观政策靠前发力导致下半年政策力度相对不足，例如消费品以旧换新政策上半年中央下发资金1620亿元，下半年为1380亿元，地方补贴力度亦减弱 [3] - 部分政策效果边际递减，消费品以旧换新政策刺激消费节奏前移而非总量扩大，7-9月家电音像零售额同比从28.4%持续回落至3.3%，9月商品零售和社零消费同比分别为3.3%和3.0%，低于上半年的5.1%和5.0% [3] - 制造业设备更新空间收窄，1-9月制造业投资累计同比由上半年的7.5%降至4% [3] - 居民消费意愿不足，三季度居民平均消费倾向由二季度的68.6%降至68.1%，低于去年同期的68.9% [4] - 房地产持续低迷，9月商品房销售面积、销售额、房地产投资同比分别为-10.5%、-11.8%和-21.3%，降幅较上半年扩大 [4] - 地方财政紧平衡制约基建投资，1-9月地方财政主导的道路运输业和公共设施管理业投资累计同比分别为-2.7%和-2.8% [4][5] 三季度经济运行中的积极因素 - 工业产能利用率企稳回升，前三季度分别为74.1%、74.0%和74.6% [6] - PPI同比连续2个月回升，由7月的-3.6%收窄至-2.3% [6] - 1-8月规模以上工业企业利润总额累计同比由1-7月的-1.7%回升至0.9% [6] - 三季度GDP平减指数由二季度的-1.3%回升至-1.1% [6] - 出口保持强劲韧性，9月中国出口同比实现8.3%的高增速，对东盟、欧盟、拉美和非洲等非美市场出口保持高增 [7] - 中间品出口增速显著高于往年同期，出口结构持续优化 [7] - 高技术产业生产和投资持续高增，前三季度规模以上高技术制造业增加值同比增长9.6%，集成电路制造、电子专用材料制造行业增加值分别增长22.4%、20.5% [8] - 工业机器人、3D打印设备、工业控制计算机及系统产量分别增长29.8%、40.5%、98.0% [8] - 信息服务业，航空、航天器及设备制造业，计算机及办公设备制造业等高技术产业投资同比分别增长33.1%、20.6%、7.4%，显著高于固定资产投资（扣除房地产投资）同比的3.0% [8] 9月经济表现分化 - 出口和工业生产增速回升，9月出口和规模以上工业增加值同比由8月的4.3%和5.2%回升至8.3%和6.5% [9] - 社会消费品零售总额同比由8月的3.4%进一步降至3.0%，固定资产投资累计同比由1-8月的0.5%降至-1.5% [9] - 外需好于内需，9月规模以上工业出口交货值同比由8月的-0.4%升至3.8%，专用设备、通用设备、化工等行业出口分别增长12.4%、9.6%、9.2% [9] - 消费低迷，9月商品零售和餐饮收入同比分别由8月的3.6%和2.1%降至3.3%和0.9%，限额以上企业餐饮收入同比由8月的1%降至-1.6% [10] - 房地产销售受一线城市楼市新政小幅提振，9月商品房销售面积和销售额同比由8月的-10.6%和-14.0%升至-10.5%和-11.8%，但房价仍未止跌，一线城市新房和二手房价格环比分别下降0.3%和1.0% [11] - 房地产投资同比持续下滑，由8月的-19.5%进一步降至-21.3% [11] - 制造业投资回落，1-9月设备投资同比由一季度19%的高点持续回落至14%，电气机械和器材制造业投资累计同比为-9.5% [12] - 基建投资支撑减弱，1-9月水电燃气投资和水利投资累计同比分别由一季度的26.0%和36.8%回落至15.3%和3.0% [12] 四季度经济展望与政策建议 - 四季度GDP增速在宏观政策加码发力下有望维持4.8%，若延续当前惯性可能回落至4.6%，但实现全年5.0%或5.1%的增速目标是大概率事件 [13] - 建议财政政策动态追加和调整预算，2026年财政赤字不低于4%，优化化债方式，根据地方债务形势靠前使用化债额度 [14][15] - 建议货币政策充分利用美联储降息窗口进一步降准降息，当前金融机构加权平均存款准备金率为6.2%，7天逆回购利率为1.4%，1年期和5年期以上LPR分别为3%和3.5% [16] - 建议房地产政策采取超常规组合拳，探索在中央层面设立规模约2万亿元的"房地产稳定基金"，加大对地方政府的财政支持，优化核心城市限制性政策，降低交易成本 [17][18] - 建议构建消费导向型政策体系，优化"以旧换新"政策支持重点转向服务消费，提高居民在国民收入分配中的占比，加大国资上缴财政比例并专项用于社保体系建设 [19][20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今年三季度经济边际放缓，9月经济受需求端拖累走弱，整体呈现供给强于需求、外需好于内需、新经济强于旧经济的运行特征 [1] - 当前债市或已定价Q3经济的边际放缓，Q4经济面临高基数、内需偏弱和外部不确定性，预计实际GDP同比可能放缓至4.5%左右，全年5%的经济增速仍可实现，强有力的政策出台或仍需静待；若外部变化给资本市场带来压力，货币政策可能加码 [1] - 预计债市Q4延续震荡修复，建议10Y国债活跃券收益率在1.75%以上逢调配置 [1] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 今年三季度经济边际放缓，9月经济数据受需求端拖累总体走弱 [4] - Q3实际GDP同比4.8%，基本持平预期，前三季度累计同比5.2%；9月规模以上工业增加值同比增速回升1.3pct至6.5%，预期为5.2%；社零同比增速较上月回落0.4pct至3.0%，预期为3.1%；1 - 9月固定资产投资累计同比增速回落1.0pct转负至 - 0.5%，预期为0.03% [4] 事件评论 - 三季度经济增速边际放缓，价格端压力仍在。Q3实际GDP同比增长4.8%，较Q2回落0.4pct，为2023年Q3以来单季最低，环比增速持平在1.1%；Q1 - Q3累计增长5.2%，全年5%目标实现并不难。而名义GDP同比仅3.7%，创2022年Q4以来新低，GDP平减指数当季同比约 - 1.02%，较前值边际改善但仍处低位，反映价格端压力持续 [7] - 工业生产表现韧性，高端制造保持景气。9月工业增加值同比升至6.4%，季调环比加速至0.64%。技术密集型产品出海是重要增量，出口交货值同比由负转正至3.8%，高技术产品如汽车（14%）、工业机器人（28%）产量同比保持高增。Q3工业产能利用率升至74.6%，环比 + 0.6pct，汽车、电气机械和电子通信等行业产能利用率上升，“反内卷”对供给端优化显成效，但部分传统行业如采矿业仍有产能过剩压力。服务业生产指数同比持平于5.6%，而建筑业活动偏弱，水泥产量同比降幅扩大至 - 8.6%，指向投资端拖累 [7] - 投资端延续走弱，地产、基建与制造业当月跌幅均扩大。9月固定资产投资当月同比降至 - 6.9%，累计同比转负至 - 0.5%，为2020年8月以来最弱，民间投资降幅达8.9%。三大投资分项均恶化：1）房地产投资当月同比降幅扩大至 - 21.3%，销售面积同比 - 11.9%，销售额同比 - 12.4%；新开工和竣工面积虽边际改善，但资金到位偏弱，房企信心不足；2）基建投资全口径当月同比 - 8.0%，受财政空间受限影响，水利、公共设施管理等领域投资下滑；3）制造业投资当月同比 - 1.9%，终端需求低迷和“反内卷”扰动企业资本开支意愿。建筑安装工程拖累加大，实物工作量落地偏缓，投资疲软成为内需偏弱的核心 [7] - 居民收支增速放缓，消费补贴效果或边际减弱。9月社零同比增速降至3.0%，连续第四个月放缓。商品零售（3.3%）和餐饮（0.9%）双双走弱，尤其是限额以上餐饮增速转负至 - 1.6%。“以旧换新”措施效果退坡：家电零售同比从14.3%降至3.3%，文化办公用品增速下滑。结构上，乡村消费（4.0%）延续强于城镇（2.9%），可能对城市家庭而言房价下行对财富效应的影响更深。Q3居民收支增速同步放缓：人均可支配收入实际累计同比 - 0.2pct至5.2%，消费支出同比 - 0.6pct至4.7%，低通胀环境影响消费信心。城镇调查失业率9月微降至5.2%，但截至8月16 - 24岁与25 - 29岁的劳动力调查失业率仍偏高 [7]

文章核心观点 - A股市场出现新概念“深地经济概念”并持续升温，带动油气、矿产、工程机械、基建等多个板块走强 [1] - 多家A股上市公司在互动平台回应其业务布局，成为投资者关注焦点 [1] 公司业务布局 - 博盈特焊的防腐防磨堆焊技术可应用于深地油气运输中的输油管道等零部件 [1] - 梅安森的产品及相关技术主要用于各类矿山地下空间的智能化安全生产，公司正积极开发矿山机器人以实现地下空间无人自主巡检，相关研发工作稳步推进 [1] - 北路智控的产品为智能矿山相关软硬件产品及解决方案，公司将持续紧跟国家在“深地经济”领域的政策导向，积极把握发展机遇 [1] - 中交设计在深地空间领域挂帅中交集团深地未来产业，联合集团内工程局、装备制造单位组建了深部地下空间利用创新联合体，聚焦深部地质勘察、超深竖井建造、深部地下硐室及洞室群建造、人工硐室压缩空气储能等技术研发并取得显著成绩 [1] - 地铁设计主要从事轨道交通、市政、民建等领域的勘察设计、规划咨询、工程总承包等业务，参与了多个城市的地下空间开发项目 [1] - 苏盐井神目前围绕深地开发的在建重点项目包括张兴储气库（一期）、与江苏省国信集团合资建设的国信苏盐600MW压气储能项目以及盐穴小分子气体储备中心项目 [1]

区域定位与发展战略 - 金坛位于长三角地理几何中心，是上海、南京、苏锡常三大都市圈交汇处 [1] - 金坛全面融入长三角一体化、南京都市圈、扬子江城市群等区域重大战略，持续加快常金同城化步伐 [1] - 金坛位列市辖区高质量发展全国百强区第30位、投资潜力百强区第62位、综合实力百强区第79位 [1] 产业发展与结构 - 着力推动文化产业发展，布局文商体旅融合，聚焦“赛旅联动”“宠物经济”“露营经济”等新赛道，拥抱“数字文旅”“数字视听”等新业态 [1] - 加快构建以新能源、新基建、新材料、新医药、新智能装备为主导的“五新产业”体系 [2] - “五新产业”规上企业数量达669家，占规上工业企业数量比重超85%，实现规上工业总产值2129.1亿元，占规上工业总产值比重超90% [2] 资本市场与企业培育 - 当地已培育上市企业8家，数量较10年前翻了两番，占全市比重大幅增加 [2] - 目前有5家在辅导企业、10家新三板挂牌企业、22家常州“龙腾行动”计划重点后备企业，资本市场“金坛板块”正加速崛起 [2] 近期项目与合作 - 多个重点文化产业项目签约落地，包括农旅结合的小红村项目、阿布扎比职业柔术巡回赛项目、长荡湖1915音乐岛运营项目、金常园艺养护平台项目和米其林文化餐厅项目等 [2] - 金坛区领导带队考察上海多家文化产业领域重点企业，深入学习上海先进做法和经验，思考通过差异化布局实现两城文化产业发展同频共振 [2]

市场整体表现 - 沪深两市成交额1.67万亿元，量能较上一交易日萎缩2060亿元 [1][2] - A股三大股指集体收跌，沪指跌0.07%至3913.76点，深成指跌0.62%至12996.61点，创业板指跌0.79%至3059.32点 [1][2] - 全市场超2900只个股下跌 [2] 行业与板块表现 - 深地经济概念持续活跃，神开股份、中信重工均实现3连板 [2] - 地产股继续反弹，天保基建、京投发展等7只股票涨停 [2] - 农业银行实现14连阳并创历史新高 [2] - 锂电池产业链普遍下跌，黄金、稀土等小金属板块集体下挫 [2] - 海南、存储芯片概念板块出现回调 [2] 资金流向 - 主力资金净流入风电设备、家电、游戏等板块 [4] - 主力资金净流出半导体、证券、软件开发等板块 [4] - 天孚通信、海光信息、N马可波分别获主力资金净流入10.18亿元、6.66亿元、5.87亿元 [4] - 比亚迪、工业富联、天风证券分别遭主力资金净流出10.27亿元、10.14亿元、10.11亿元 [4] 机构市场展望 - 有机构认为短期指数可能维持震荡盘升格局，需等待海外风险扰动落地后观察流动性支持力度 [5] - 有机构预计在缺乏大规模投资刺激政策的环境下，大盘或将延续震荡格局至年底 [5]

宏观经济总体表现 - 2025年第三季度中国GDP当季同比增速为4.8%，较第二季度的5.2%回落0.4个百分点，但前三季度累计同比增速已达5.2%，预计完成全年5.0%的增长目标压力不大 [1] - 新旧动能切换已显现成效，新动能稳步增长部分对冲了固定资产投资增速下行，但实体需求不足、地产下行等问题依然存在 [1] - 预计四季度货币政策宽松力度仍有保障，前半段重在托底基本面，后半段重在储备来年开门红 [1] 消费表现 - 2025年1-9月社会消费品零售总额累计同比增速为4.5%，较1-8月下行0.1个百分点 [1] - 2025年1-9月餐饮收入累计同比增速为3.3%，较1-8月下行0.3个百分点 [1] - 居民消费延续回落，或缘于“以旧换新”补贴阶段性退坡，提振居民消费还需政策持续支持 [1] 工业生产与投资 - 2025年9月规模以上工业增加值累计同比增速为6.2%，与8月持平，但地产相关和非地产相关行业分化明显 [1] - 2025年9月固定资产投资累计同比增速为-0.5%，较8月下降1.0个百分点，自2021年以来首次转入负增长区间 [1] - 固定资产投资内部，地产投资累计同比-13.9%，基建投资累计同比3.3%，制造业投资累计同比4.0%，均较上期走弱 [1] 价格水平与就业 - 2025年9月CPI环比小幅上行0.1个百分点至0.1%，同比跌幅收窄0.1个百分点至-0.3% [1] - 9月核心CPI同比升至1.0%，为连续第5个月涨幅扩大，金价和服务价格上涨是主要支撑 [1] - 9月PPI环比持平，同比跌幅收缩0.6个百分点至-2.3% [1] - 2025年9月全国城镇调查失业率回落0.1个百分点至5.2% [26] 房地产市场 - 2025年第二季度以来一线城市房价加速下跌，8月核心一线城市调整住房购买政策后，地产销售有所恢复，但以价换量现象突出 [1] - 9月地产相关行业如玻璃、水泥、粗钢等生产加速收缩，与地产投资数据延续弱势有关 [1] 债券市场展望 - 债市短期可能仍在回补年初的行情透支，机构博弈心态仍重，降久期速度偏缓 [1] - 在缺乏有力降息的情况下，难言债市真正回归“基本面+流动性”定价 [1] - 流动性宽松状态下，短端确定性较高，但长债和超长债与短债利差仍在修正过程中，长端及超长端波动加大 [1]

宏观经济总体表现 - 2025年前三季度实际GDP累计同比增长5.2%，预计全年可实现5.0%的增长目标[2][4] - 2025年三季度实际GDP同比增速为4.8%，较二季度下降0.4个百分点；名义GDP同比增速为3.7%，较二季度下降0.2个百分点[2][4] - 前三季度平减指数累计同比下降1.08%，较上半年降幅扩大0.08个百分点[2][4] 生产端数据 - 9月工业增加值同比增长6.5%，较8月上升1.3个百分点，且高于万得一致预期（5.23%）[2][10] - 1-9月高技术产业工业增加值累计同比增速为9.6%，制造业累计同比增速为6.8%[2][12] - 三季度第三产业对GDP累计同比贡献率最高，达60.7%，较上半年上升0.5个百分点[6] 消费与零售 - 9月社会消费品零售总额（社零）同比增长3.0%，为连续第四个月下降；服务消费累计同比增长5.2%[2][15] - 1-9月网上商品和服务零售额累计同比增长9.8%，占比为30.8%[18] - 9月限额以上餐饮消费同比下降1.6%，商品消费同比增长3.3%[18] 投资与房地产 - 1-9月固定资产投资累计同比下降0.5%，民间固定资产投资累计同比下降3.1%[2][25] - 1-9月房地产投资累计同比下降13.9%，新开工面积、施工面积、竣工面积分别下降18.9%、9.4%、15.3%[2][31] - 9月70个大中城市新建商品住宅价格同比下降2.7%，二手住宅价格下降5.2%，降幅均收窄[2][33] 居民收入与支出 - 前三季度居民人均可支配收入同比增长5.1%，实际增速为5.2%；居民人均消费支出累计同比增长4.7%[37][38] - 前三季度居民边际消费倾向较上半年小幅上升，但增量收入的边际消费倾向有所下降[37][38] 政策与展望 - 稳增长政策包括第四批"国补"资金690亿元和提前下达2026年新增地方政府债务限额5000亿元[1][44] - 短期需关注"十五五"规划建议及国内货币政策（如降准降息）调整可能性[44]

宏观经济表现 - 第三季度GDP同比增长4.8%，较第二季度的5.2%有所回落，主要受去年同期较高基数（环比增速1.5%）拖累[1] - 第三季度名义GDP同比增长3.7%，较第二季度的3.9%进一步放缓，创2023年以来新低[1] - 第三季度GDP平减指数同比下降1%，较第二季度跌幅收窄0.2个百分点[1] - 前三季度GDP累计同比增长5.2%，高于全年约5%的增长目标[4] 生产与工业 - 9月工业增加值同比增长6.5%，较8月的5.2%大幅回升，季调后环比增长0.64%，为3月以来最高水平[2] - 9月工业企业出口交货值同比增长3.8%，较8月的-0.4%回升，推动工业增长[2] - 9月汽车制造业增加值同比增长16%，较8月增速提高7.6个百分点[2] - 9月黑色金属冶炼和压延加工业增加值同比增长2.2%，增速较8月回落5.1个百分点[2] 消费与零售 - 9月社会消费品零售总额同比增长3%，较8月的3.4%进一步回落，季调后环比下降0.18%[2] - 9月商品零售同比增长3.3%，餐饮收入同比增长0.9%，均较8月增速放缓[2] - 9月家用电器和音像器材类零售同比增长3.3%，增速受去年高基数拖累明显回落[2] - 截至8月消费者信心指数回升至89.2，延续去年第四季度以来的回升态势[3] 居民收支与就业 - 第三季度居民人均可支配收入同比增长4.5%，人均消费支出同比增长3.4%，均较第二季度增速回落[3] - 9月城镇调查失业率为5.2%，环比季节性回落，但高于去年同期的5.1%[3] 投资与房地产 - 9月固定资产投资同比下降7.1%，跌幅与8月持平，前三季度累计同比下降0.5%[3] - 9月基建投资同比下降8%，制造业投资同比下降1.9%，房地产开发投资同比下降21.3%，跌幅仍较上月扩大[3] - 9月商品房销售面积同比下降10.5%，接近8月跌幅；销售额同比下降11.8%，跌幅略有收窄[3] - 9月70大中城市新建商品住宅价格环比下降0.4%，二手住宅价格环比下降0.6%，房地产需求仍偏弱[3] 政策展望 - 中央财政安排5000亿元地方政府债务结存限额下达地方，并安排5000亿元新型政策性金融工具补充项目资本金，为第四季度经济提供支撑[4] - 预计第四季度货币政策仍有再次降准降息的可能[6]

查看完整报告 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客户，用作新媒体形势下研究 信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号 难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相 关人员为光大证券的客户。 报告摘要 资金端"加码"发力，为基建投资增长筑牢支撑 25年我国财政靠前发力，在大项目的拉动下，我国基建投资增速年初高开，但在Q2以来增速呈回落态势， 1-8月我国广义基建投资同比增速为5.4%，较去年同期下降2.5pcts。为扩大有效投资，推动经济稳步增 长，9月末以来，我国正从资金供给端加大投入力度，为实物工作量的顺利落地与基建投资的稳步增长筑 牢支撑。 1）快速投放新型政策性金融工具： 点击注册小程序 10月17日，财政部在新闻发布会上表示，中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，总 规模较上年增加1000亿元，除用于补充地方政府综合财力，支持地方化解存量政府投资项目债务、消化政 府拖欠企业账款外，还安排额度用于经济大省符合条件 ...

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 前三季度不变价GDP累计增速5.2%，四季度经济增长达4.5%以上可完成全年目标，投资或成对冲出口放缓抓手，全年增速有望达5% [8][11] - 四季度“宽信用”发力、中美谈判在即，经济内生动能或改善，债市多空因素交织，或在新平台窄区间波动 [4] 各目录总结 三季度经济数据概览：投资走低、消费放缓、出口亮眼 - 总量上，前三季度不变价GDP累计增速5.2%，完成全年目标难度不大 [8] - 节奏上，三季度GDP环比+1.1%，高于二季度，但强度弱于季节性 [8] - 价格上，三季度GDP平减指数当季同比-1.0%，高于二季度，名义增速向实际增速靠拢 [8] - 结构上，投资弱化、消费放缓，出口成经济增长支撑 [9] - 展望四季度，消费基数、出口周期或使增速走弱，但投资有望修复，完成全年目标概率大，追加“稳增长”力度概率下降 [11] 9月数据解读：生产强势再回归 基建：政策效果初显，传统基建边际回暖 - 1-9月不含电力、全口径基建投资累计同比均下降，单月看不含电力同比-4.6%、全口径同比-8.0%，9月下旬政策工具投放后高频指标改善，10月效果或更明显 [20] 房地产：投资降幅扩大，销售持稳 - 1-9月地产投资累计同比-13.9%，单月同比-21.3%，降幅扩大，住宅销售面积同比-11.4%，“金九”弱于去年，四季度高基数扰动或放大 [24] 制造业投资：降幅继续走扩 - 9月制造业投资同比-1.9%，降幅扩大0.6pct，1-9月累计同比+4.0%，价格环境未修复、盈利预期待增强致投资决策后置 [25] 消费：弱环比与高基数拖累社零回落 - 9月社零同比+3.0%，环比季调转负至-0.18%，去年国补品类零售高增致今年9月同比走弱 [29] - 餐饮收入同比+0.9%，环比+0.3%，弱于同期；商品零售限额以上同比+2.7%，家电增速下降，通讯器材、家具增速高 [30] 工业：出口拉动叠加生产旺季，工增回归强势 - 9月工业增速同比+6.5%，较8月提升1.3pct，环比季调+0.64%，出口交货值同比+3.8%，拉动制造业生产 [34]