报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 本周美国通胀数据抬头，市场聚焦美联储降息幅度，通胀压力限制降息空间；中国推出“双贴息”政策刺激消费，财政与金融协同发力；7月中国经济受多重因素扰动，供需两端收缩，但年内5%经济增长目标仍大概率实现；美俄元首会晤短期地缘风险溢价暂落，但持续性影响仍存；A股慢牛逻辑支撑，指数短期或回调；国债价格低位震荡 [3][4][5][8][12][15][16] 各部分内容总结 本周宏观观察 - 关税影响通胀，市场聚焦美联储降息幅度：7月美国CPI和PPI数据影响下，市场围绕9月降息预期波动，PPI超预期引发关税通胀担忧，关税对商品价格影响显现，未来CPI上升压力增大；虽通胀抬头，但美联储9月降息仍大概率，市场聚焦降息幅度，通胀限制降息空间 [3][4] - 财政“双贴息”扩内需政策落地：财政部等推出“双贴息”政策，与其他政策叠加刺激消费，提高财政资金效率；后续政策或继续探索财政与金融协同，下半年财政发力或倾向定向发挥乘数效应，“双贴息”响应降低社会综合融资成本方针，三季度国内降息概率下降 [5][6] - 中国7月经济受扰动：7月中国经济供需两端收缩，内需放缓明显，消费、投资、金融数据不佳，但短期扰动因素具暂时性，后续国补资金到位、政策落地等，年内5%经济增长目标大概率实现 [8][10][11][12] - 下周重点梳理：美联储9月降息大概率，市场聚焦降息幅度，通胀限制空间；美俄元首会晤短期地缘风险释放，关注后续缓解情况；A股慢牛逻辑支撑，指数短期或回调；国债价格低位震荡 [13][14][15][16] 国内重点事件及重要经济数据 - 货币政策：央行落实适度宽松货币政策，本周净回笼4149亿元；财政部修订学前教育资金管理办法；多部门印发个人消费贷款和服务业经营主体贷款贴息方案 [17] - 物价水平：7月中国通缩压力稍缓，PPI环比改善，核心CPI同比上涨0.8%为17个月最高 [17] - 工业生产：7月规模以上工业增加值同比实际增长5.7%，环比增长0.38% [17] - 消费：7月社零同比增长3.7%，1380亿元“国补”资金下达，电商物流活跃，7月汽车销售同比增长14.7% [18] - 投资：1 - 7月全国固定资产投资同比增长1.6%，房地产开发投资同比下降12.0% [18] - 房地产：7月各线城市商品住宅销售价格环比下降，同比降幅整体收窄 [18] - 进出口：中美再次暂停实施24%的关税90天 [18] - 金融数据：7月末M2、M1、M0余额同比增长，前7个月人民币贷款、存款、社会融资规模增量有变化 [18] 海外重点事件及重要经济数据 - 美国：7月PPI大幅上涨，CPI持平上月，核心CPI升至五个月高位；美联储9月降息概率涨至90.1%；特朗普提名劳工统计局局长，扩大美联储主席候选人范围；美国国债总额超37万亿美元 [19] - 欧洲：欧盟将制定第19轮对俄制裁并为乌提供军事援助 [19] - 日韩：日本央行内部要求放弃锚定模糊通胀指标为加息铺路 [19] - 关税政策：特朗普表示不对黄金征关税，美财长称贸易团队将与中方会面，药品关税公告或推迟 [20] - 地缘政治：美俄元首会晤后表示未达成协议但接近 [20] 下周重点数据/事件 - 8月18日星期一22:00：美国8月NAHB房产市场指数 [21] - 8月20日星期三9:00：中国8月一/五年期贷款市场报价利率(LPR)；16:00欧元区8月制造业、服务业、综合PMI初值；17:00欧元区7月CPI和核心CPI同环比 [21] - 8月21日星期四20:30：美国8月16日当周首次申请失业救济人数；21:45美国8月Markit制造业、服务业、综合PMI初值；22:00美国7月成屋销售总数同比 [21] - 8月22 - 23日：杰克逊霍尔全球央行年会 [21]

加纳就业市场结构问题 - 生产部门劳动力需求疲软构成就业市场主要挑战 [1] - 过去十年结构转型程度极低 仍以农业劳动力为主导 [1] - 制造业和服务业等高生产率行业存在就业限制 [1] 劳动力资源配置缺陷 - 大量工人被迫进入低生产率行业从事低收入工作 [1] - 中层就业机会显著短缺 [1] - 监管效率低下与贸易壁垒形成劳动力流动障碍 [1] 基础设施与制度制约 - 基础设施不足加剧劳动力资源配置失衡 [1] - 制度性因素限制高生产率行业就业扩张 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 7月经济数据普遍低于预期，三大指标共振回落，呈“生产平稳运行、消费不及预期、投资分化加剧”的弱复苏格局，指向国内有效需求不足；季节性因素、政策红利效应减弱、生产端修复未传导至需求端、地产端拖累致数据不及预期；债市趋势性回调风险可控，可把握三季度调整窗口逐步配置[1][2][7][8][9] 根据相关目录分别进行总结 7月经济数据：弱复苏下的结构性压力 - 7月工业增加值当月同比5.7%，社零当月同比3.7%，固定资产投资累计同比1.6%，均低于预期，三大指标共振回落，与制造业PMI季节性回落、新增信贷转负印证，指向有效需求不足[7] - 数据不及预期原因包括季节性因素扰动基建投资、政策红利效应减弱、生产端修复未传导至需求端、地产端拖累经济；7月外需韧性超预期，但美国关税上升使下半年出口增速或回落；债市趋势性回调风险可控，短期关注风偏资产变化和财政贴息政策效果，把握三季度调整窗口[2][8][9] 工业生产保持韧性，高技术链继续领跑 - 7月规模以上工业增加值同比增长5.7%，较上月降1.1个百分点，1 - 7月累计增长6.3%；服务业生产指数同比增长5.8%，较上月降0.2个百分点[3][11] - 黑色金属加工和运输设备行业同比增速回升，汽车等行业同比增速回落；装备制造业和高技术制造业增加值分别快于全部规模以上工业增加值2.7和3.6个百分点；新兴产品产量增速亮眼[15] 消费增速放缓，政策红利效应边际减弱 - 7月社零总额38780亿元，同比增长3.7%，为今年最低增幅；商品零售同比增长4.0%，餐饮收入同比增长1.1%，居民消费信心不足[17][20] - 补贴政策驱动效应减弱，7月家电等政策支持产品同比增速下滑，汽车类由正转负；财政部发布贴息政策，效果待察[20][22] 制造业趋稳，基建托底，地产探底 - 1 - 7月固定资产投资同比增长1.6%，投资结构呈“制造业趋稳、基建托底、地产拖累”格局[23] - 制造业投资累计同比6.2%，“两新”工作带动设备购置投资增长，汽车和运输设备制造业是拉动力量，但部分行业资本开支谨慎，企业投资动力或回落[25][26] - 基建投资累计同比3.2%，传统基建重大项目进度偏快，但7月高温多雨天气拖累增速[25][26] - 地产投资累计同比 - 12.0%，销售面积和销售额跌幅扩大，开发投资创年内最大跌幅；下半年需积极发力宽松政策，如北京已公布购房新政[26][27]

零售数据表现 - 7月美国零售销售环比增速为+0.5%，符合预期但低于6月修正后的+0.9%[2][4] - 核心零售销售（不含汽车和汽油）环比增速为+0.3%，显著低于6月的+0.8%[2][5] - 零售同比增速从6月的+4.4%降至+3.9%，为3月以来次低值[7] 分项消费趋势 - 汽车（+1.6%）、家具家电（+1.4%）、服饰（+0.7%）和运动爱好（+0.8%）等商品消费表现较好[5][9] - 餐馆和酒吧服务消费环比下降0.4%，食品饮料店增速放缓至+0.5%[5][10] - 加油站消费因油价稳定延续正增长（+0.7%），汽油均价3.25美元/加仑[11][14] 经济与政策影响 - PPI同比增速从2.3%升至3.3%，环比+0.9%创2022年6月以来最大涨幅，显示企业正转嫁关税成本[7] - 消费走弱结合就业数据疲软，强化美联储9月降息预期（概率92.1%）[8][11][20] - 市场预期2025年累计降息2次，第二次可能在10月（概率55.2%）[11][20] 风险因素 - 美国经济超预期回落风险[22] - 贸易及地缘政治形势超预期演变风险[22]

中国经济整体表现 - 中国经济保持稳中有进态势，1-7月全国固定资产投资同比增长1.6%，服务业生产指数同比增长5.9%，7月居民消费价格同比持平 [1] - 经济动能持续积聚，1-7月实物商品网上零售额同比增速较上半年加快0.3个百分点，7月服务业业务活动预期指数环比上升0.6个百分点 [1] - 国际货币基金组织将2025年中国经济增速预期上调至4.8%，主要受内需、出口和创新拉动 [7] 外贸与外资动态 - 前7个月中国货物贸易进出口同比增长3.5%，其中7月货物进口额同比增长4.8%，连续两个月回升 [3] - 中国批准183家巴西咖啡出口商为期5年的对华销售许可，缓解美国关税战影响 [3] - 外资机构对中国资产兴趣达近年高点，德意志银行、瑞士百达资产管理等表达超配或看多观点 [7] 政策与产业驱动 - 1-7月装备制造业增加值同比增长9.9%，受益于"两重"建设和大规模设备更新政策 [4] - 中国推进国内统一大市场建设，促进要素资源高效配置 [4] - 7月高技术制造业增加值增速快于规模以上工业3.6个百分点，AI专利数量占全球60% [5] 消费与服务业 - 1-7月社会消费品零售总额同比增长4.8%，服务零售额同比增长5.2%，服务消费成为新增长点 [4] - 主题公园、赛事旅游、假日经济、演唱会经济等服务消费领域表现活跃 [4] - 渣打银行在杭州增设优先私人理财中心，扩大在华投资运营 [4] 科技创新与国际合作 - 德国卡赫将携全球首发AI清洁机器人等新品亮相进博会，借助中国AI浪潮推动行业智能化 [5] - 中美经贸会谈联合声明将相关关税措施展期90天，释放经贸关系改善信号 [7] - 霍尼韦尔中国强调扎根中国市场获取发展动力的战略 [7]

国民经济整体表现 - 7月国民经济保持稳中有进发展态势 需宏观政策持续发力释放内需潜力 [1] - 出口同比增长7 2%高于前值5 9% 消费增速放缓至3 7%低于6月4 8% [1] - 商品零售额同比增长4 0%低于前值5 3% 但家电等品类在以旧换新政策下保持高增长（家电28 7% 家具20 6%） [1] 消费领域动态 - 餐饮收入增速显著放缓 7月增长1 1% vs 5月5 9% 汽车零售对消费形成拖累 [1] - 第三批690亿元中央财政消费补贴8月到位 第四批将持续至年底 支撑商品零售持续性 [2] - A股慢牛行情形成财富效应 增强投资者信心与消费动力 [2] 固定资产投资 - 1-7月全国固定资产投资同比增长1 6% 较1-6月回落1 2个百分点 [1] - 制造业 基建 地产投资增速分别减缓1 3% 1 4% 0 8% 设备更新资金上半年集中释放 [1] - 基础设施建设"两重"项目或在下半年发力 需加快政府债券发行使用效率 [3][4] 工业生产与价格 - 7月规模以上工业增加值同比增长5 7% 低于前值6 8% 受投资消费放缓及反内卷竞争影响 [2] - PPI环比下降0 2% 购进价格降0 3% 同比降幅分别为3 6%和4 5% 但降幅较上月收窄 [2] 政策刺激措施 - 8月起发放育儿补贴（每孩每年3600元）及免除公办幼儿园保教费 释放民生消费能力 [3] - 对居民消费贷及服务业经营贷实施财政贴息 培育服务消费新增长点 [3] - 经济大省需推动政府债券形成实物工作量 应对地产调整与基建投资挑战 [4]

核心观点 - 7月经济呈现"供强需弱"格局，消费和投资数据明显走弱，但工业生产保持相对韧性 [3][9][88] - 社零增速回落至3.7%（预期4.9%），主要受国补资金下达延迟影响"以旧换新"类商品消费 [2][9][88] - 固定资产投资累计同比降至1.6%（预期2.7%），当月同比回落4.6个百分点至-4.7% [2][13][88] - 工业生产保持较高水平，工业增加值当月同比5.7%（预期5.8%），出口链生产改善形成支撑 [3][33][89] 消费表现 - 商品零售回落1.3个百分点至4.0%，餐饮收入微升0.2个百分点至1.1% [7][69][91] - 家具消费增速下降8.1个百分点至20.6%，家电下降3.7个百分点至28.7% [3][9][88] - 汽车消费下降6.1个百分点至-1.5%，与部分地区暂停置换补贴有关 [3][9][88] - 服务消费表现稳健，1-7月服务零售额累计同比保持5.2%，旅游、交通、文体等服务零售额均保持两位数增长 [3][9][88] 投资表现 - 固定资产投资当月同比降至-4.7%，为2020年一季度以来最低水平 [13][52][88] - 狭义基建投资回落5.2个百分点至-4.2%，制造业投资回落3.9个百分点至0.3% [7][52][91] - 设备购置投资增速下降11.3个百分点至6%，反映制造业自然设备更新周期结束 [3][13][88] - 房地产开发投资累计同比-12%（预期-11.5%），当月同比下滑4.1个百分点至-17% [2][63][88] 房地产 - 房企信用融资增速下降13.5个百分点至-15.8%，为近两年最低值 [4][23][89] - 新开工面积同比下降6个百分点至-15.4%，竣工面积下降27.7个百分点至-29.4% [4][23][89] - 商品房销售面积回落2.4个百分点至-7.8%，70城房价环比仍为负增长 [4][23][89] - 购房首付比降至68.1%，反映前期积压刚需释放逐步结束 [4][23][89] 工业生产 - 制造业生产增速回落1.2个百分点至6.2%，采矿业下降1.1个百分点至5.0% [40][63][91] - 出口相关行业生产改善：黑色压延增长8.6%（上升4.5个百分点），运输设备增长13.7%（上升3.6个百分点） [33][89] - 金属制品生产下降2.5个百分点至4.2%，有色压延下降2.4个百分点至6.8%，受设备更新退坡影响 [33][89] - 汽车生产下降2.9个百分点至8.5%，食品生产下降2.6个百分点至3.8%，受消费回落拖累 [33][89] 政策与展望 - 第三批以旧换新资金690亿元已于7月底下达，贷款贴息等政策加速落地 [5][39][90] - 下半年制造业投资和地产投资可能进一步下行，需加大服务业与基建投资 [5][39][90] - 外需压力相对可控，内需压力更值得关注，需稳定消费需求 [5][39][90]

消费贷领域"国补"政策 - 中央层面首次实施个人消费贷款和服务业经营主体贷款贴息政策 贴息比例均为1个百分点 个人消费贷款贴息期限为2025年9月1日至2026年8月31日 服务业贷款贴息期限为2025年3月16日至12月31日 [2] - 个人消费贷款贴息范围包括单笔5万元以下消费及5万元以上重点领域消费(家用汽车 养老生育等) 5万元以上以5万元为贴息上限 服务业贴息覆盖餐饮住宿 健康养老等8类消费领域 [2] - 政策通过财政金融联动降低信贷成本 个人贷款侧重需求端 服务业贷款侧重供给端 共同提升服务消费市场活力 [3] 7月宏观经济数据 - 7月规模以上工业增加值同比增长5.7% 增速较6月放缓1.1个百分点 社会消费品零售总额增长3.7% 增速回落1.1个百分点 1-7月固定资产投资增长1.6% 涨幅回落1.2个百分点 [4] - 制造业淡季叠加行业限产影响工业生产 高温暴雨及外部环境导致投资增速回落 8月起促消费扩内需政策将支撑相关行业生产 [4] - 7月末人民币贷款余额268.51万亿元 同比增长6.9% 社会融资规模存量431.26万亿元 增长9% 前7月社融增量同比多5.12万亿元 政府债券净融资同比多4.88万亿元 [5] - M2同比增长8.8% M1增长5.6% 剪刀差较去年9月大幅收窄 体现资金活跃度提升 下半年宏观政策连续性将推动经济回升 [6] A股市场表现 - 上证指数连续两日突破3700点 14日盘中创2022年以来新高3704.77点 15日收报3696.77点 上涨0.83% 沪深两市成交额连续三日突破2万亿元 [7] - 7月上交所A股新开户196.36万户 同比大增71% 年内累计新开户1456.14万户 同比增长36.9% 市场动量效应形成正向循环 [7] 中美经贸关系 - 中美再次暂停24%关税90天 保留剩余10%关税 中国同步暂停24%关税并保留10% 双方将暂停非关税反制措施 [8] - 三个月内第三次经贸会谈 议题进入深水区 美国已对多国征收10%-41%不等的"对等关税"及40%转运税 [8] 医药行业动态 - 国家医保局公示2025年"医保双目录"初审结果 基本医保目录534个药品通过审查 商保创新药目录121个药品通过审查 含5款CAR-T疗法及罕见病药物 [9] - 商保创新药目录为创新药提供多元支付途径 支持医药产业高质量发展 未来可能衔接基本医保目录 [10] 税收政策调整 - 增值税法实施条例征求意见稿发布 明确贷款利息及相关费用不得抵扣进项税额 细化税收优惠政策标准 [11] - 贷款利息抵税政策短期难推出 因财政减收压力大 未来或适时推进 [12] 国际政治动态 - 美俄领导人举行联合新闻发布会 普京称希望结束俄乌冲突 特朗普表示多项事项达成一致但未签署协议 双方同意未来在莫斯科再次会晤 [13] - 会晤为四年来首次面对面接触 双方立场差异显著 俄罗斯寻求打破制裁 美国期望外交突破 本次会晤为后续谈判创造条件 [14]

宏观经济数据 - 7月份全国规模以上工业增加值同比增长5.7% [1] - 7月份社会消费品零售总额同比增长3.7% [1] - 1至7月份全国固定资产投资同比增长1.6% [1] - 1至7月份服务零售额增长5.2%，与1至6月份基本持平 [2] - 商品和服务零售合并后1至7月份同比增长约5% [2] 消费市场表现 - 7月份限额以上单位家用电器和音像器材类商品零售额同比增长28.7% [2] - 文化办公用品类商品零售额同比增长13.8% [2] - 家具类商品零售额同比增长20.6% [2] - 通讯器材类商品零售额同比增长14.9% [2] - 暑期文旅休闲消费较快增长，体育赛事、电影、演出市场活跃 [2] - 线上消费、新兴消费发展向好，直播带货、银发经济、首发经济等新增长点涌现 [3] 工业生产情况 - 7月份41个工业大类行业中35个行业增加值同比增长，增长面85.4% [4] - 7月份规模以上高技术制造业增加值同比增长9.3% [4] - 7月份新能源汽车产量增长17.1% [4] - 锂离子电池产量增长29.4% [4] - 风力发电机组产量增长19.3% [4] - 工业机器人产量增长24% [4] - 服务机器人产量增长12.8% [4] 经济支撑因素 - 宏观政策发力显效，带动生产需求扩大 [5] - 高质量推动"两重"建设等政策效果显现 [5] - 新一轮支持经济稳定发展的增量政策有望推出 [6] - 地方基础设施建设投资需求有望提振 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月中国经济整体表现低于预期，出口是亮点，但出口未来增速大概率回落，下半年中国经济要保持较快增长需要内需持续发力 [5][19] 各部分总结 固定资产投资 - 1 - 7月全国固定资产投资同比增长1.6%，低于市场预期的2.7%，1 - 6月为2.8% [2][6] - 1 - 7月广义基建投资同比增长7.3%，1 - 6月增长8.9%；狭义基建投资同比增长3.2%，1 - 6月增长4.6%；制造业投资同比增长6.2%，低于市场预期的7.2%，1 - 6月增长7.5%；房地产开发投资同比下降12.0%，低于市场预期的下降11.5%，1 - 6月下降11.2% [2][6] - 7月基建投资、制造业投资增速单月同比出现小幅负增长 [5][19] 房地产市场 - 1 - 7月新建商品房销售面积同比下降4.0%，1 - 6月下降3.5%；6月以来全国新房销售面积下滑速度加快 [3][8] - 7月一线城市二手住宅销售价格环比下降1.0%，连续4个月环比下降且降幅扩大；二、三线城市环比均下降0.5%，降幅收窄，房地产销售价格仍在筑底 [3][8] - 7月房地产开发企业到位资金同比下降15.3%，降幅扩大；国内贷款来源同比下降4.7%，自筹资金同比下降15.9% [9] - 7月房屋新开工面积同比下降15.2%，竣工面积同比下降29.5%，同比降幅均扩大 [3][9] 工业与服务业 - 7月规模以上工业增加值同比实际增长5.7%，略低于市场预期的5.8%，6月同比增长6.8% [4][10] - 7月全国服务业生产指数同比增长5.8%，低于6月的6.0% [4][19] 进出口贸易 - 7月中国以美元计价出口金额同比增长7.2%，超预期；进口同比增长4.1%，超预期；实现贸易顺差982.4亿美元 [4][11] - 1 - 7月出口金额累计同比增长6.1%，进口金额累计同比下降2.7% [4][11] - 7月中国出口东盟、欧盟、韩国、日本同比有不同程度增长，出口美国同比下降；出口前五大出口国家和地区之外同比增长13.5%，快于整体增速 [4][11] - 考虑抢出口和去年四季度高基数，中国出口增速接下来大概率回落 [4][12] 消费与就业 - 7月社会消费品零售总额同比增长3.7%，不及市场预期的4.9%，6月同比增长4.8% [4][15] - 7月全国城镇调查失业率为5.2%，比上月上升0.2个百分点，与上年同月持平 [4][19]