指数表现 - 上证指数收盘3343点，1日涨0.8%、5日涨7.95%、1月涨1.94%；深证综指收盘1968点，1日涨0.46%、5日涨10.71%、1月涨2.72% [1] - 大盘指数昨日表现涨0.66%、1个月涨7.03%、6个月跌7.37%；中盘指数昨日表现涨0.16%、1个月涨7.74%、6个月跌10.86%；小盘指数昨日表现涨0.15%、1个月涨10.19%、6个月跌4.17% [1] 行业涨跌 - 行业涨幅方面，地面兵装Ⅱ昨日涨5.42%、1个月涨20.76%、6个月涨6.75%；航空装备Ⅱ昨日涨3.91%、1个月涨15.59%、6个月跌11.59%；航天装备Ⅱ昨日涨3.66%、1个月涨10.97%、6个月跌8.95%；军工电子Ⅱ昨日涨3.59%、1个月涨12.51%、6个月跌5.15%；种植业昨日涨2.91%、1个月跌1.34%、6个月跌8.89% [1] - 行业跌幅方面，医疗服务Ⅱ昨日跌1.27%、1个月涨5.48%、6个月跌11.1%；影视院线昨日跌1.24%、1个月涨9.78%、6个月涨3.34%；游戏Ⅱ昨日跌1.08%、1个月涨17.11%、6个月涨3.01%；教育昨日跌0.92%、1个月涨13.24%、6个月跌8.96%；航空机场昨日跌0.66%、1个月涨7.21%、6个月跌15.44% [1] 蜜雪集团 - 蜜雪集团是中国领先现制饮品企业，旗下有蜜雪冰城和幸运咖，截至2024年末全球门店46479家，覆盖11个国家，是全球门店最多现制饮品企业，中国现制茶饮行业位列第一，2023年终端零售额市占率20.2%，是第二名两倍，也是东南亚最大现制茶饮品牌 [2][10] - 是现制茶饮前五大公司中唯一聚焦平价价格带公司，产品性价比高，中国现制饮品2023年市场规模5175亿元，平价饮品预计2023 - 2028年复合增长率22.2%，蜜雪冰城核心产品2 - 8元，低于部分瓶装饮料，冰鲜柠檬水等三大单品收入占比超四成 [10] - 拥有行业最早最大规模供应链，2012年建第一家工厂，2014年自建仓储物流体系，加盟商饮品食材等100%从品牌方采购，饮品食材超60%自产，核心饮品食材100%自产，内地逾90%县级行政区划12小时内触达，配送覆盖4个海外国家超560个城市 [11] - 打造超级品牌IP雪王，成为全民品牌，雪王带来流量、广泛门店网络和完善营销矩阵提高营销效率，9M24品牌推广开支占收入比重仅0.9% [3][11] - 预计2024 - 2027年收入和净利润复合增长率分别为19%和18%，受新开加盟门店驱动，预计每年净新增8500家，2027年达71979家 [11] - 首次覆盖给予增持评级，当前股价对应2025年PE估值35倍，高于同行，给予25年39倍市盈率，目标价565港币，对应11%上涨空间 [12] 一致魔芋 - 公司高点建设，致力于成为魔芋产业领创者，有魔芋粉、魔芋食品、魔芋美妆三大产品系列，推进产品高端化、精细化发展 [4][12] - 原料供应链布局完善，是全球主要魔芋粉采购和生产商之一，有能力保质保量保价采购，2025年魔芋原料价格有望维持高位，中长期受益于产业升级 [4][12] - 亲水胶体业务受益于食品健康化浪潮，公司加码复配技术深耕存量客户，拓新应用享行业β [12] - 魔芋食品行业天花板高，2021年国内人均年消费量0.1kg，日本为2kg，需求、政策、供给共驱市场扩容，服务下游头部品牌，承接外溢订单，中长期有望胜出 [14] - 首次覆盖给予增持评级，预测2025 - 2027年归母净利润分别为0.98/1.26/1.74亿元，采用PEG估值，最新市值对应25年PEG为1.57倍，魔芋制品红利释放期估值有向上空间 [14] - 股价催化剂为魔芋精粉价格上涨、魔芋食品需求超预期、新增大客户 [14] 5月FOMC例会 - 当地时间5月7日，美联储维持联邦基金利率4.25 - 4.50%不变，认为美国经济前景不确定性增加，行动需等更多明确信号 [14] - 声明强调前景不确定性、滞胀风险提升，经济仍稳健，投票全票通过，分歧不大；记者会鲍威尔表示评估关税谈判信息、关注硬数据、未要求与特朗普会面 [15] - 关税对美国通胀和经济反映不充分，短期经济典型特征为滞胀，通胀上行斜率或更陡峭，未来市场博弈重点是滞胀强弱和联储反应机制 [15] - 美国经济主线将从滞胀转为衰退，未来1 - 2个季度市场纠结于滞胀和放缓或衰退问题，3季度开始若物价上行趋缓、经济下行，主要矛盾或转向衰退 [15][16] - 滞胀背景下，金融市场或为破局点，若关税致金融状况恶化，联储可能相机抉择，否则6月降息概率不大，后续联储转鸽概率或上升 [16] - 大类资产方面，美债利率短期高波动、后续呈N形；美股短期情绪博弈、下半年分子端承压、年内呈W型；周期顺风期落后于美股；黄金长期看多，年内呈M型 [16]

报告行业投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][58] 报告的核心观点 - 伴随国家不断出台扩大内需的利好政策，报告期内社服板块估值有望迎来持续修复 [3][58] 按相关目录总结 沪上阿姨招股说明书梳理 - 沪上阿姨成立于2013年，形成“沪上阿姨”“沪咖”“轻享版”三大品牌概念，价格带横跨7 - 32元，产品布局全面 [1] - 2024年公司营收32.8亿元，同比-1.9%，经调整净利4.2亿元，同比+0.5%，毛利率+0.9pct，销售、管理费率分别+1.2/+0.5pct [1] - 2024年末公司有9176家门店，加盟店占比99.7%，约4000家位于北方，三大品牌单店GMV分别下滑10%/19%/11%，加盟店闭店率上升5.7pct至12.7% [1] - 公司已推出“茶瀑布”，截至2024年末有304家 [1] - 创始人周女士及单先生组成的一致行动人为公司实际控制人，全球发售完成后，上海璞海为第一大股东，持股44.92% [12] - 现制茶饮和现磨咖啡是国内现制饮品市场主要细分品类，2023年现制茶饮市场规模约259亿元，占比约50%，现磨咖啡市场规模约172亿元，规模占比约33.3% [16] - 中价现制茶饮店是GMV最大细分赛道，2018 - 2023年年复合增长率达24.4%，预计后续以20.8%增长至2809亿元，2023年占比51.3%，预计2028年提升至54.1% [19] - 三线及以下市场GMV规模最大、增长最快，2024年四线及以下城市现制茶饮店GMV达524亿元，2018 - 2023年复合增速33.2%，预计2024 - 2028年以22.9%增长 [22] - 中价现制茶饮店集中度更高，2023年以GMV计CR5近60%，沪上阿姨是第五大现制茶饮品牌，拥有4.6%市场份额，以门店数计为第三大中价现制茶饮品牌 [24][26] - 公司在中价现制茶饮品牌中北方门店最多，截至2023年底，公司有3995家北方门店，位列首位 [28] 板块复盘 - 消费者服务板块报告期内下跌3.06%，跑输大盘3.00pct [2][44] - 2025.4.21 - 5.4期间国信社服板块涨幅居前的股票为奈雪的茶、BOSS直聘等，跌幅居前的股票为华天酒店、君亭酒店等 [2][46] 行业与公司动态 行业资讯 - 《民营经济促进法》将于5月20日实施，涵盖公平竞争、投融资促进等核心领域，确立民营经济法律地位 [48] - 国家税务总局等六部门发布修订后的《境外旅客购物离境退税管理办法》，下调起退点，提高现金退税限额，放宽准入条件，推广“即买即退”服务 [49] - 多邻国依托AI技术一次性上架148门全新语言课程，实现平台课程数量翻倍 [50] - 饿了么启动“饿补超百亿”大型促销活动，加大平台补贴力度 [50] 社服上市公司公告 - 科锐国际子公司收到政府补助资金2250万元，预计对2025年度净利润影响1687.50万元 [51] - 华图山鼎发布股权激励计划，标的股票规模不超过272.27万股，约占股本总额1.94%，考核年度为2025及2026年 [51] - 科德教育拟将油墨业务相关资产划转至全资子公司，不涉及合并报表范围变化等 [52] 未来一月内股东大会整理 - 列出三特索道、行动教育等多家公司未来一月内股东大会的会议日期、类型和召开地点 [53][54] 港股通持股梳理 - 报告期内，海底捞持股比例减0.37pct至15.43%，九毛九持股比例增0.26pct至39.66%等 [55] 投资建议 - 建议配置同程旅行、学大教育等公司，中线优选中国中免、美团 - W等公司 [3][58] 重点公司盈利预测及投资评级 - 给出同程旅行、学大教育等公司的投资评级、昨收盘、总市值、EPS、PE等数据 [4]

上市信息 - 沪上阿姨将于2025年5月8日在港交所正式挂牌上市 [1] - 截至5月6日孖展申购倍数超3400倍 申购额超940亿港元 跻身港股历史超额认购第8位 [1] - 近期港股茶饮板块热度高 已有古茗 蜜雪集团 霸王茶姬等茶饮股上市 [1] 公司概况 - 以加盟模式为核心 主打中等价位产品 [2] - 截至2023年底拥有中国第四大现制茶饮店网络 被誉为"中国北方第一中价现制茶饮店品牌" [2] - 特色产品为"五谷奶茶"和鲜果茶系列 在北方及三线以下城市市场地位强 [2] 财务表现 - 门店数量从2022年5307家增至2024年9176家 [2] - 2022-2024年GMV分别为60.68亿元 97.32亿元 107.36亿元 [2][3] - 2022-2024年营收分别为21.99亿元 33.48亿元 32.85亿元 [2] - 同期经调整净利润分别为1.54亿元 4.16亿元 4.18亿元 [2] 行业趋势 - 中国现制茶饮市场规模从2018年1085亿元增至2023年2585亿元 预计2028年达5732亿元 [3] - 蜜雪冰城上市首日打新收益约8750港元 持有至5月6日收益约30050港元 [3] - 下沉市场和海外市场仍具巨大潜力 [3] 发展挑战 - 2024年上半年新开门店1184间 同比降20.6% 关闭531间门店 同比增178% [4] - 2024年营收同比增6%至16.58亿元 净利润同比降12.3%至1.68亿元 [4] - 盈利能力较蜜雪冰城 古茗等主要竞争对手弱 [4] - 高度依赖加盟商网络 近期闭店数量和流失率值得关注 [4]

上市动态 - 沪上阿姨于5月6日公布中签结果 5月7日暗盘开盘 5月8日在香港联交所正式上市交易 [1] - 该公司孖展申购倍数达3447.33倍 申购金额超940亿港元 带动港股茶饮板块齐涨 [1] - 沪上阿姨成为港股第五家上市茶饮企业 此前古茗 蜜雪集团 霸王茶姬已相继上市 [1][2] 市场热度 - 沪上阿姨申购倍数仅次于蜜雪集团的5258倍 超过奈雪432倍 古茗195倍和茶百道0.5倍 [2] - 公司引入2名基石投资者 合计认购约921.55万美元发售股份 其中盈峰控股认购644.04万美元 华宝股份认购277.51万美元 [3] 业务规模 - 截至2024年12月31日 沪上阿姨拥有9176家门店 为中国第四大现制茶饮店网络 [2] - 门店数量快速增长 2022年5307家 2023年7789家 年均新增约2000家 [2] - 加盟模式是扩张核心驱动力 2022-2024年加盟店数量分别为5244家 7756家 9152家 [3] - 2023年加盟门店增速达47.9% 为三年最快增速 [3] 财务表现 - GMV持续增长 2022年60.68亿元 2023年97.32亿元(同比+60.4%) 2024年107.36亿元 [3] - 营收表现稳健 2022年21.99亿元 2023年33.48亿元 2024年32.85亿元 [3] - 经调整净利润显著提升 2022年1.54亿元 2023年4.16亿元 2024年4.18亿元 [3] 发展战略 - 募资用途包括数字化升级 产品研发和供应链强化 [2] - 公司计划深耕现有市场 并向更多三线及以下城市扩张 [2] - 在下沉市场拥有庞大布局 加盟模式支撑快速扩张 [2][3]

文章核心观点 - 零食行业质价比成为潮流，“鸣鸣很忙们”通过供应链提效等方式，满足消费者对安全、美味又便宜零食的需求，呼应消费平权和第四消费时代到来，背后藏着社会深刻变革密码 [1][6][17] 分组1：为何大家会去鸣鸣很忙 - 农村出身的王佳乐受过去农村零食环境影响，长大后对零食无感，但村里开了多家零食店，他下班后会去逛，买价格便宜的泡面，韩式辛拉面让他觉得新鲜且满足，零食量贩解决其零食从匮乏到丰富的问题 [2][3] - 武汉城市青年李成因本地零食店贵且有食品安全问题，转向零食很忙等店，这些店饮料和小孩爱吃的零食便宜且是正品，解决其对零食价格从敬而远之到重新消费得起的问题，让他恢复对行业的信赖 [5] - 近几年遍地开花的零食量贩给消费者提供生活选择，受到欢迎，鸣鸣很忙 2024 年全国开店总数超 1.4 万家，营业收入超 555 亿，已向港交所递表准备上市，零食行业大盘在增长，消费者消费行为和选择转变为追求质价比 [6] 分组2：“鸣鸣很忙们”受欢迎背后，是消费平权的兴起 - 现制茶饮行业蜜雪冰城、瑞幸咖啡，商超领域盒马生鲜通过供应链提效实现质价比，取得成功，零食行业质价比之风开启发展新机遇 [7] - 80 后王礼认为零食量贩店拉平各地空间和信息差距，消除供应、品质和价格差，让他感受到“消费平权”，这得益于鸣鸣很忙在供应链上的大额投入 [8] - “消费平权”概念起源于美国，最初为保障消费者权利，过去零食集散地在杂货铺、大型商超和老一代零食专卖店，在质价比上不完美，鸣鸣很忙通过工厂源头直采打出质价比理念，赢得人心 [10][11] - 小镇青年在“消费平权”中获得感更深，“下沉红利”迭代到“脱域平权”阶段，县域零食消费激活创造新财富蛋糕，“鸣鸣很忙们”开店有返乡创业人员和本地青年贡献，扩大就业、活络市场 [11][12] 分组3：“鸣鸣很忙们”，呼应了第四消费时代的到来 - 中国消费正处于第三消费时代中后期，向第四消费时代过渡并有第五消费时代特征苗头，“鸣鸣很忙们”契合第四乃至第五消费时代特征 [13] - Small（小规模）：人们喜欢身边小型购物和休闲场所，鸣鸣很忙、瑞幸、蜜雪冰城开店密度契合便捷性消费需求，人气不受电商影响，且店铺品类更丰富 [13][15] - Sociable（社交性、人情味）：鸣鸣很忙店铺变成大众社交和打卡驿站，瑞幸店铺设有座位休憩区，体现品牌综合“质价比” [15] - Sensuous（从感官刺激到精神按摩）：人们吃零食是为情绪和生活搭子，盒马超市卖一人份商品体现关爱，鸣鸣很忙的质价比升华成综合感知、多元体验和社会情绪沟通 [15][16][17] - 质价比理念延展产生引领意义，各行业回归价值理性，形成“幸福经济学”，成为主导大众价值认同的关键因素，质价比是生意逻辑、生活方式和价值观 [17]

奈雪的茶门店宣传争议 - 奈雪的茶(玖隆茂店)在小红书发布《重要通知》称"能喝奶茶就不要喝水"引发争议 [2] - 通知内容被指误导消费者 网友批评"喝出毛病第一个找他" [4][5] - 门店工作人员证实通知为店长个人行为 已撤下并删除相关帖文 [6] - 店长回应称只是模仿网络热梗 无特殊引导意图 [6] 奈雪的茶2024年业绩表现 - 2024年公司收入49.21亿元 同比下降4.7% [8] - 现制茶饮营收33.88亿元 烘焙产品5.28亿元 瓶装饮料2.93亿元 [8] - 经调整净利润由2023年盈利2090万元转为2024年亏损9.19亿元 [9] - 业绩下滑原因包括消费市场疲软 线下人流量未完全恢复 行业竞争加剧 [9] 公司门店扩张情况 - 截至2024年底门店总数达1798家 新增143家 [9] - 其中直营门店1453家 加盟门店345家 [9] - 2025年计划探索更多店型以适应不同消费场景 提升市场占有率 [9]

文章核心观点 沪上阿姨4月28日开启招股计划在港交所上市，引入两家基石投资者，其门店数量多且依赖加盟业务，重点布局下沉市场，有望在行业分化中突围，上市后计划提升供应链效率与产品质量 [1][3] 公司情况 - 4月28日正式开启招股，计划全球发售241.134万股H股，其中香港发售24.114万股，国际发售217.02万股，另设15%超额配股权，发售价区间为95.57港元至113.12港元，每手30股，预计5月8日在港交所挂牌上市 [1] - 引入盈峰控股与华置两家基石投资者，合计认购921.55万美元（约7149万港元） [3] - 截至2023年末，以9176家门店位列中国现制茶饮行业第四，北方中价现制茶饮品牌中排名第一，门店覆盖全国300余个城市，99.7%为加盟店，收入高度依赖加盟业务，涵盖食材、设备及服务销售 [3] - 重点布局下沉市场，三线及以下城市门店占比近半，该区域2023至2028年GMV增速预期最快 [3] - 2024年GMV总额达107亿元，同比增长10%，单店平均GMV下降至140万元（2023年为160万元），毛利率由30.4%提升至31.3% [3] - 赴港上市计划进一步投资数字化工具与智能制造设备，提升供应链效率与产品质量 [3] 行业情况 - 2025年茶饮行业终端价格战趋缓，头部品牌或将加速扩张，弱势品牌则面临关店风险 [3]

IPO招股信息 - 沪上阿姨拟全球发售241.134万股H股，香港发售24.114万股，国际发售217.02万股，另有15%超额配股权，发售价区间为95.57-113.12港元/股，每手30股 [2] - 预计5月8日在港交所上市，成为今年第四家新茶饮上市公司，引入2名基石投资者（盈峰控股和华置）合计认购921.55万美元（约7149万港元） [4] 业务模式与市场定位 - 以加盟模式为核心，截至2024年末9176家门店中99.7%（9152家）为加盟店，收入主要来自向加盟商销售食材、包装及设备等 [6] - 聚焦下沉市场，三线及以下城市门店占比近50%（2024年达4629家，占50.4%），覆盖国内300多个城市 [7][8] - 国内北方中价现制茶饮品牌中门店数第一，全行业中价品牌第三、行业总排名第四 [6] 财务与运营数据 - 2024年营收32.85亿元（同比减少0.6亿元），归母净利润3.29亿元（同比减少0.59亿元），毛利率提升至31.3%（2023年为30.4%） [10] - 单店GMV从2023年160万元降至2024年140万元，但GMV总额同比增长10%至107亿元，2025年Q1 GMV达26.3亿元 [10] - 2022-2024年门店总数从5307家增至9176家，加盟店占比从98.8%升至99.7% [7] 行业竞争与战略规划 - 行业竞争加剧，2023年现制茶饮店总数达46.4万家，2024年市场增速放缓，部分公司通过低价策略扩张 [10] - 计划通过IPO募集资金投入数字化（43.2百万港元）、研发（34.5百万港元）、供应链升级（34.5百万港元）及品牌营销（17.3百万港元） [11] - 拟加强食材研发、下沉市场渗透、多品牌战略及线上渠道拓展，国金证券看好中低价带供应链扎实企业 [10][11]

公司上市计划 - 公司今起招股至5月2日结束，计划于2025年5月8日在港交所主板挂牌上市，股票代码为"2589" [3] - 本次IPO计划发行2,411,340股H股，其中香港公开发售241,140股，国际发售2,170,200股 [3] - 引入两位基石投资者累计认购921.55万美元，其中盈峰集团认购644.04万美元，华宝股份认购277.41万美元 [3] - IPO前已获得嘉御资本、金镒资本、知壹投资、熠美投资、金鼎资本等知名机构的投资 [3] 公司估值与品牌 - 以每股95.57港元至113.12港元的招股区间计算，公司IPO市值将介于100.20亿港元至118.60亿港元 [4] - 公司旗下拥有主要品牌「沪上阿姨」、2022年推出的「沪咖」以及2023年推出的「轻享版」 [4] - 2024年3月"轻享版"升级至2.0版本，并正式推出"茶瀑布"以捕捉下沉市场需求 [4] 门店网络与市场地位 - 截至2024年12月31日，公司门店网络有9,176家门店，覆盖中国全部四个直辖市及300多个城市 [4] - 截至2025年4月18日，门店网络增至9,367家，其中395家为茶瀑布门店 [4] - 2024年公司在一线、新一线、二线、三线及以下城市门店占比分别为7.5%、20.7%、21.4%与50.4% [4] - 以截至2023年12月31日的门店总数计算，公司在中国北方中价现制茶饮店品牌中排名第一，在中国中价现制茶饮店品牌中排名第三，在中国现制茶饮店行业排名第四 [4] - 在中国中价现制茶饮店品牌中，公司覆盖的城市数目最多 [4] - 按2022年和2023年门店总数及GMV增长率计算，公司是中国以门店总数计算的前五大现制茶饮店品牌中增长最快的品牌 [4] 经营数据 - 2022年至2024年，公司GMV分别为60.68亿元、97.32亿元和107.36亿元 [5] - 2023年新店估计初始投资成本平均约为275,000元，低于行业平均350,000元 [5] - 截至2024年12月31日，公司5,455名加盟商中有30.0%或1,637名开设一家以上门店，2024年有48.8%或1,164家新加盟店由现有加盟商开设 [5] - 2023年和2024年，公司季度平均活跃会员分别为1,630万人和1,760万人，季度复购率由42.2%提升至44.3% [5] - 2022年至2024年，公司营收分别为21.99亿元、33.48亿元和32.85亿元，经调整净利润分别为1.54亿元、4.16亿元和4.18亿元 [5] 资金用途 - IPO募集资金将主要用于提升数字化能力、研发以提高原材料品质、升级设备和机器、提升供应链能力、扩张门店网络、投资营销活动及用作营运资金 [5]

招股信息 - 公司拟全球发售241.134万股H股，其中香港发售占10%，国际发售占90%，另有超额配股权不超15% [1] - 发售价将不高于每股113.12港元，且预期不低于每股95.57港元 [1] - 每手30股，预期H股将于2025年5月8日开始在联交所买卖 [1] 公司概况 - 公司是中国第四大现制茶饮店网络运营商，截至2023年12月31日 [2] - 公司以门店总数及GMV增长率计算，是前五大现制茶饮店品牌中增长最快的品牌 [2] - 公司于2013年开设第一家门店，2019年开始提供鲜果茶并扩展至全国 [2] - 截至2024年12月31日，公司拥有9176间门店，覆盖中国全部四个直辖市及300多个城市 [2] - 按门店总数计算，公司在中国北方中价现制茶饮店品牌中排名第一，中国中价现制茶饮店品牌中排名第三 [2] 收入模式 - 公司大部分收入来自加盟及自营店 [3] - 加盟相关收入包括销售货物(食材、包装、设备等)及加盟服务费用 [3] - 公司也向自营店客户直接销售产品获得收入 [3] 财务表现 - 门店总数由2022年的5307间增至2023年的7789间(增长46.8%)，2024年增至9176间(增长17.8%) [4] - GMV由2022年的60.68亿元增至2023年的97.318亿元(增长60.4%)，2024年增至107.364亿元(增长10.3%) [4] - 总收入由2022年的21.99亿元增至2023年的33.482亿元(增长52.3%)，2024年为32.846亿元 [4] - 毛利由2022年的5.863亿元增至2023年的10.174亿元(增长73.5%)，2024年为10.273亿元 [4] - 毛利率由2022年的26.7%升至2023年的30.4%，2024年升至31.3% [4] 募资用途 - 假设发售价为每股103.37港元，公司将自全球发售收取所得款项净额约1.727亿港元 [5] - 资金用途分配：25%用于提升数字化能力，20%用于研发，20%用于供应链能力，15%用于品牌及门店扩张，10%用于营销活动，10%用于营运资金 [5] - 基石投资者将认购68.52万股H股，占发售股份约28.42% [5]