核心观点 - 杭州多家星级酒店推出外摆档口业务 通过提供价格亲民的酒店品质熟食吸引顾客 以应对堂食人流量下降并拓展新收入渠道[4][5][7] 业务模式创新 - 浙江大酒店在酒店外设置熟食外摆档口 每日下午4点至6点半营业 售卖卤鸭38元半只 卤香蹄38元份 白切鸡28元半只 醉熟小龙虾45元份等亲民菜品[5] - 东禧潮宴酒店在科技园区设置外摆档口 提供小火慢炖煲类菜品如云南菌菇炖老鸽 老母鸡汤 天目笋干炖老鸭等 所有菜品均为现烧非预制菜且无隔夜菜[7] - 外摆档口提供线上预订服务 顾客可通过酒店小程序提前一日预订 次日直接取餐避免排队[6] 市场反应 - 浙江大酒店外摆档口顾客反馈良好 人均消费四五十元即可购买一桌菜[4][5] - 东禧潮宴外摆客户群已超过400人 因需求旺盛从原计划每周三天延长至每周六天营业[7] - 顾客评价认为酒店菜品质量好且价格实在 购买便捷性大幅提升[4] 战略目标 - 通过外摆档口展示酒店餐饮品质 以外摆业务带动堂食业务转化[7] - 应对堂食人流量下降挑战 开辟新的收入来源[5] - 钱塘区餐饮协会考虑将成功模式推广至区内更多餐饮企业[8]

反内卷主题行情 - A股近期走出"反内卷"主题行情 钢铁 多晶硅 玻璃等板块全面爆发 市场预期该主题可能成为未来投资主线之一 [1] - 7月以来已有数十家券商发布超百篇"反内卷"相关研报 覆盖行业包括建材 钢铁 光伏 煤炭等 [1] 券商观点与行业分析 - 东方财富认为"反内卷"政策将加速落后产能退出 改善行业ROE 历史数据显示板块超额收益集中于行情早期 [1] - 中信证券指出"反内卷"和提振内需是政策明牌 "十五五"规划可能展示新政策路径 [1] - 中泰证券分析煤炭 钢铁等传统行业落后产能已基本出清 行业集中度显著提升 行政手段进一步出清空间有限 [2] - 国金证券认为光伏 锂电 新能源车等中高端制造业产能过剩但需求增长潜力大 政策效果可能较弱 传统行业盈利改善更明显 [2] 潜在受益行业 - 华创证券从5个维度筛选"反内卷"潜在受益行业 煤炭开采 焦炭 普钢 能源金属 玻璃玻纤等被提及4次 [2] - 乘用车 风电设备 食品加工 水泥等被提及3次 [2] - 华创证券按约束力排序"反内卷"措施影响：钢铁＞生猪＞汽车＞水泥＞光伏 [2]

核心观点 - 星级酒店通过"摆摊外卖"形式将高端餐饮服务延伸至街头，创造新的消费场景，实现品牌下沉与市场拓展 [1][3][7] - 该模式通过亲民价格(4元面鱼至48元卤肘子)和多样化产品(60余种餐品)吸引周边居民和上班族，形成差异化竞争优势 [1][3] - 创新服务模式(微信群接龙预订+现场销售)提升运营效率，每日14点前现制、当天售罄的机制保障食品新鲜度 [5] - "摊位+酒店"联动产生协同效应，带动酒店正餐服务客流(近300间客房住客转化)并提升品牌曝光度 [7] 产品策略 - 产品组合覆盖4-48元价格带，包含江南红烧肉、卤肘子等招牌菜和专为摆摊设计的亲民款(大肠包子等) [1][3] - 采用动态菜单管理，根据销量淘汰滞销品并新增热门款，目前SKU已从30种扩展至60种 [3][7] - 突出现制现售特色(现卤卤味/现榨橙汁)，强调无添加工艺提升消费信任度 [3] 运营模式 - 采用限定时段销售(16:30-18:30)配合预订取餐系统，优化排队体验 [5] - 投入定制品牌标识/保温设备，计划统一员工服装强化品牌形象 [7] - 剩余产品内部消化机制实现零库存损耗 [5] 行业趋势 - 威海地区形成星级酒店"摆摊大军"现象(蓝海御华/金猴集团等跟进)，反映行业主动下沉市场的转型趋势 [7] - 短视频平台成为酒店记录摆摊日记的新传播渠道，拓展品牌年轻化触达路径 [7] - 高端餐饮与街头经济的融合创造增量空间，数据显示该模式能有效带动正餐服务转化 [7]

市场趋势与增量资金 - 6月市场从存量转向增量市场 A股机构偏好板块短期涨幅较大进入高位震荡 低位制造板块受价格因素主导 "反内卷"成为类似"一带一路"的长期叙事 增量资金有助于撬动低位板块 [1] - 港股估值洼地特征再现 保险资金投资范围扩圈趋势下南下资金有望回暖 建议增配港股 A股有色/AI硬件/创新药/游戏/军工板块轮动 低位制造板块受流动性和政策推动修复 [1] - 上证指数突破推升风险偏好 赚钱效应扩散形成"牛市氛围" 四季度牛市条件加速积累但三季度可能反复 算力链机会取决于中美谈判成果 [2] 政策与产业逻辑 - "反内卷"政策推动中游制造基本面预期锚定2026年 美国财政刺激降低衰退风险 提升中国2026年供需格局可见度 周期品短期弹性大但中游制造是长期重点 [2] - "反内卷"行动细则落地缓解物价压力 A股半年报业绩向好率高于去年 建议关注高景气TMT/全球竞争力中游制造/内需领域 [3] - 股市"转型牛"动力来自贴现率系统性降低 包括经济结构转变/无风险利率下降/风险偏好提升 短期聚焦"反内卷"与金融行情 [4] 行业配置主线 - 投资主线降维为三大方向：科技AI+(DeepSeek突破与开源引领)/消费股估值修复/低估红利崛起 AI产业趋势决定红利高度 消费板块低估值下复苏周期抬头 [5] - A股资本回报企稳三大来源："反内卷"/海外制造业>服务业/债务停止收缩 推荐上游资源品/资本品/中间品 股权优于债权 关注非银金融及新消费个股 [6] - 三条配置主线：低利率下稳定红利资产/涨价相关资源品(小金属/工业金属)/新技术成长方向(军工/AI算力/固态电池) [8] 历史比较与资金动向 - 当前市场与2013-2015年盈利脱钩特征类似 10年期国债利率仅为2014年一半 资产荒比2014年更严重 保险资金已产生影响 居民资金可能加速流入 [7] - 沪指站上3500点后大金融/"反内卷"/科技主题轮动 融资资金和陆股通成交占比回升 估值回到中位数后需成交量配合突破 [8] - 市场突破核心动力：政策预期升温/"反内卷"主题/成交额边际改善 7月配置TMT+非银+军工 半年报业绩线索驱动资金布局 [9] 时间窗口与策略 - 8-9月风险较大但7月仍是窗口期 TMT领域受美股标杆标的映射效应带动估值修复 交易型资金从新消费/创新药回流TMT [9] - 8月前宏观无显著风险 情绪改善和增量资金推动指数震荡偏强 "反内卷"政策落实或引发戴维斯双击 关注稳定币/有色/半年报超预期标的 [10]

中美股汇共振走强的原因 - 中美股市和汇率同时走强反映市场对未来企业资本回报的乐观预期 A股定价的是ROE从历史低位企稳回升 美股定价的是历史高位的ROE继续上行 [1] - 2021年Q4以来A股资本回报下降源于"去金融化、去地产化"和制造业升级带来的激烈竞争 美股高ROE得益于政府债务扩张刺激需求而供给和杠杆率低位 [1] - 历史上美股和A股的PB估值差与ROE差距存在8个月左右的时滞 在ROE差距收敛趋势下中美股票市场估值理论上会收敛 [1] 未来A股资本回报企稳回升的三大来源 - 反内卷使受资本过度扩张影响的行业资本回报企稳 如水泥行业磨机运转率处于2019年以来同期最低 产量持续下降但价格指数2024年下半年反弹 上市公司ROE在2024年Q2企稳回升 [2] - 海外制造业＞服务业继续带来对国内资本品和中间品的需求 如6月挖掘机整体销量、国内销量及出口数量反弹 出口数量同比增速回到近两年高点 [2] - 上市公司资金出现脱虚向实迹象 债务偿还周期可能步入尾声 2023年Q1至今已达8个季度 2024年Q4以来企业经营现金流与M1已实现正向增长 [2] A股PB修复现状与结构分化 - 当前A股PB修复幅度属正常水平 仍有20%最大空间 但ROE绝对水平偏低影响修复弹性和节奏 [3] - 全A个股中PB历史分位数20%以下的占比降至2017年Q1以来最低 低PB个股占比较低行业集中于TMT+高端制造+银行（哑铃策略聚集地） [3] - 煤炭、石油石化、钢铁等传统行业低PB分位数个股占比仍有40%及以上 未来哑铃策略相对优势将减弱 [3] 中美资本回报趋势反转与配置建议 - 国内反内卷+债务停止收缩+海外发展制造业将扭转国内资本回报下降、海外高回报状态 国内制造业资本回报将企稳回升 [4] - 配置建议：上游资源品（铜铝油）及资本品（工程机械重卡叉车） 中间品（钢铁） 非银金融 消费领域关注量比价格重要的酒店餐饮旅游等 [4][5]

报告行业投资评级 - 超配（维持）[1] 报告的核心观点 - 暑期旺季开启，文旅部举办消费季，各地举办活动并发放补贴，加强监管 受旺季带动，消费者服务板块指数上涨、估值回升，但细分板块走势分化，顺周期板块表现强劲 短期内建议关注政策预期对会展、人力资源和教育等顺周期板块的提振，个股方面给出了相关建议 [2][30] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 消费者服务指数上涨：2025年6月27日 - 2025年7月10日，中信消费者服务行业指数整体上涨2.24%，跑赢同期沪深300指数约0.62个百分点 [7] - 细分板块走势分化：同期，中信消费者服务行业细分板块中，综合服务、旅游休闲、酒店餐饮、教育板块涨跌幅分别为5.66%、0.51%、 - 0.65%、5.91%，旅游板块回升，酒店餐饮板块仍下降 [8] - 行业个股多数上涨：该时间段内，中信消费者服务行业取得正收益的上市公司有35家，涨幅前五分别是豆神教育、方直科技、凯撒旅业、米奥会展、博瑞传播；取得负收益的有17家，跌幅前五分别是曲江文旅、天目湖、ST联合、君亭酒店、西域旅游 [10] - 估值环比提升：截至2025年7月10日，中信消费者服务行业整体PE（TTM，整体法）约31.12倍，环比小幅上升，低于行业2016年以来的平均估值49.30倍，旅游休闲、酒店餐饮、教育、综合服务板块PE（TTM）分别为33.4055倍、31.6630倍、46.3873倍、14.1592倍 [2][14] 行业重要新闻 - 2025年全国暑期文化和旅游消费季将举办超4300项约3.9万场次文旅消费活动，发放超5.7亿元消费补贴 [18] - 四川支持有条件的文旅企业上市，培育壮大文旅经营主体 [19] - 文旅部暑期暗访重点监测亲子游、研学游、避暑游相关包价旅游产品，打击违法违规问题 [20][22] - 国内航线燃油附加费7月5日起上调，800公里（含）以下航线每位成人旅客收取10元，800公里以上航线每位成人旅客收取20元 [23] 上市公司重要公告 - 曲江文旅拟公开挂牌转让温州雁荡山曲文旅游发展有限公司38%股权，股权价值为2,298.12万元 [24] - 祥源文旅预计2025年半年度净利润同比增加51.44% - 63.22%，扣非净利润同比增加33.83% - 45.99% [25] - 南京商旅控股股东拟进行改革重组，公司控股股东和实际控制人不变，预计2025年半年度业绩预减 [26][29] - 西安旅游子公司重大诉讼，一审判决未生效，后续影响不确定，公司及下属子公司累计小额诉讼、仲裁金额占2024年经审计净资产的5.08% [28] 周观点 - 给予行业“超配”投资评级 短期内关注政策预期对顺周期板块的提振 个股方面建议关注锦江酒店、长白山、峨眉山A、祥源文旅、天目湖、九华旅游、众信旅游、宋城演艺；顺周期关注外服控股、凯文教育 [30]

行业趋势 - 全国餐饮收入5月达4578亿元同比增长5.9% 限额以上单位餐饮收入1374亿元同比增长4.8% [2] - 1至5月全国餐饮收入2.28万亿元同比上升5.0% 与社会消费品零售总额增幅持平 [7] - 餐饮收入占社会消费品零售总额比重达11.4% 新场景如夜经济和外摆经营带来增量空间 [7] 公司案例 - 郑州永和铂爵国际酒店外摆摊位单日营收超8万元 提供现做菜品包括广式烧肉和经典拿破仑酥等 [3][4] - 武汉丹枫白露酒店定时出摊 早中晚分别供应不同餐食 以食材新鲜和厨师现炒为特色 [6] - 武汉紫阳湖宾馆推出13个品种的特色摊点 广东湛江多家酒店在社区摆摊走量拉升营业额 [8] 经营策略 - 五星级酒店通过外摆实现品牌和品质优势 以实惠价格吸引消费者同时保持高标准 [5] - 企业主动适应市场变化 从引流转向改变固有营业模式 满足多样消费需求 [6] - 未来计划搭建固定就餐区扩大产能 探索下沉市场以灵活方式适应消费趋势 [8] 市场反应 - 消费者对五星级酒店摆摊表示认可 认为能以几十元享受酒店厨师手艺很划算 [4] - 行业资深人士认为外摆形成双赢 酒店通过低成本高流量实现增收 [5] - 券商人士分析创新模式为传统酒店业打开新增长空间 反映消费市场更注重性价比 [8]

本轮"反内卷"政策解读 - 天风证券认为行情可能分三阶段演进：政策催化预期→资源品涨价→高价横盘[1] - 中信证券指出与2015年供给侧改革的三重差异：行业覆盖面更广/上游企业减产意愿弱/新兴行业民企占比高[1] - 华安证券认为这是短期主题机会，缺乏基本面支撑，源于周期品滞涨和政策催化[1] 重点受益行业分析 - 浙商基金聚焦产能结构矛盾与公平竞争问题，新能源车/光伏/晶圆代工等新兴产业受无序竞争冲击最大[2] - 光伏硅料和组件价格2023年跌幅近90%，碳酸锂跌至6万元/吨成本线，新能源车龙头多轮降价[2] - 东吴证券建议关注：光伏产业链（硅料/玻璃龙头）/锂电/新能源整车/晶圆代工；钢铁/水泥/玻璃等传统行业；电商等新兴非制造业[2] 行业筛选维度 - 华创证券从国企占比/集中度/价格弹性等5维度筛选，煤炭/焦炭/普钢/能源金属/玻璃玻纤/贵金属/白酒/酒店餐饮等行业较受益[3]

行业现状 - 东北地级市外资五星酒店面临严重业绩压力，需通过七折促销吸引婚宴、升学宴等家庭宴请客户[1][2][4] - 酒店以往主要依赖体制内公职接待、地方国企和银行饭局，占收入大头，人均消费达2000-3000元/桌[9][10][14] - "禁酒令"和反腐政策导致公职宴请市场一夜消失，高端白酒消费锐减（半箱飞天茅台/晚的订单消失）[10][11] 业务转型 - 酒店被迫转向婚宴市场，但面临价格战，客户议价能力强（"嫌贵就去隔壁海鲜酒楼"）[15][16][18] - 家庭宴请（升学/满月/寿宴）成为新客源，但人均消费仅300元/位，毛利率远低于以往[20][21] - 推出亲子周末游套餐（客房+儿童餐）、中餐厅平价套餐等创新产品弥补收入缺口[24] 市场变化 - 社交媒体打卡消费（五星自助餐）吸引年轻人但复购率低，属于一次性消费[23] - 重庆荣昌书记公开消费事件（2000元餐费实际消费1108元）释放政策松动信号[27][28] - 官媒表态区分"违规吃喝"与"正常聚餐"，部分客户开始谨慎回流[30][31][32] 竞争格局 - 国际品牌酒店在小城市具有稀缺性，曾是地标建筑和城市名片[6][7] - 老牌私人会所抗风险能力更弱，面临倒闭危机[11] - 婚宴市场进入买方市场，酒店间价格竞争激烈（"抢矿式"谈判）[17][18]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予公司“优于大市”评级 [1][4][121] 报告的核心观点 - 中端现制茶饮赛道投资机遇与挑战并存，赛道规模大、增速快，但竞争激烈、格局多变 [14] - 古茗具备突围潜力，其供应链布局完善，“区域深耕”策略能充分发挥供应链优势 [15] - 古茗成长逻辑为门店规模与单店创收相乘，供应链可降本增效，预计未来门店扩张与单店创收双轮驱动增长 [77] - 预计 2025 - 2027 年经调整归母净利润为 20.1/25.2/30.8 亿元，给予 2025 年 PE 目标 32 - 35x，未来 1 年合理市值区间 642 - 702 亿 RMB [4][110][121] 各部分总结 写在前面 - 中端现制茶饮赛道能兼顾消费者品质与性价比需求，是规模最大、增速最快的细分赛道，但竞争激烈、格局多变 [14] - 古茗有望凭借供应链和“区域深耕”策略突围 [15] 古茗：现制茶饮长期主义者，属地深耕策略助力品牌行稳致远 历史沿革 - 2010 年创始人王云安在浙江台州开设首店，2011 年开启加盟连锁扩张，2012 年开启全国化扩张 [16] - 2024 年底布局全国 17 省，8 个省份超 500 家门店，全国门店总数达 9914 家，是最大的中端现制茶饮品牌和全价格带第二大现制茶饮品牌 [16] - 2025 年 2 月 12 日成功在港交所主板挂牌上市 [16] 管理分析 - 核心高管以 80 后为主，分工明确，王云安等 4 人持股占比约 72.67% [18] - 需关注 2025 年 8 月 11 日和 2026 年 2 月 11 日两个股权解冻期 [19] 产品策略 - 产品主打 10 - 18 元中端定位，以质量优先、健康鲜活、亲民为特点 [21] - 定位货架型茶饮，产品结构均衡、推新速度快，2021 - 2024 年分别推出 94、82、130 及 103 款新品 [23] - 与霸王茶姬大单品策略相比，货架型茶饮能规避市场风险，提升品牌渗透率，2023 年产品平均季度复购率达 53% [27] 经营分析 - 门店扩张坚持属地深耕战略，以浙江为中心，沿海省份深挖，朝内陆拓展 [29] - 加盟模式为主，2021 - 2024 年门店总数复合增速 20.3%，下沉市场是新增长动力 [30] - 2024 年营收 87.9 亿元/+14.5%，经调净利润 15.4 亿元/+5.7%，2021 - 2024 年收入和经调净利润 CAGR 均为 26.1% [36] - 商品销售和持续支持加盟费是创收核心，2024 年前三季度商品销售占收入 75.6%，持续支持加盟费毛利贡献 49.2% [38] - 2025 年推出设备分期计划，降低加盟门槛，完善退出机制，减轻新加盟商经营压力 [40] - IPO 资金净额 13.56 亿港元，分四年实施，涵盖六大用途 [43] 如何看待中端现制茶饮这门生意 市场规模 - 中端茶饮能兼顾消费者品质与性价比需求，超 7 成消费者茶饮消费价格带在 10 - 20 元区间 [48] - 2025 年中端现制茶饮市场规模约 1615 亿元，规模占比 51.9%，2024 - 2028 年市场规模 CAGR 为 20.8%，是规模最大且增速最快的细分赛道 [53] 竞争格局 - 中端现制茶饮头部玩家份额占比相对接近，2023 年古茗份额最高占比 17.7% [56] - 中端茶饮赛道龙头多次易主，2024 年底古茗成为新的赛道龙头 [59] - 中端茶饮市场竞争激烈、品牌更迭频繁，原因在于价格带定位灵活，易出爆品，且高端品牌价格带下探加剧竞争 [61] - 茶饮品牌可依托爆款单品突围，如书亦烧仙草的烧仙草、霸王茶姬的伯牙绝弦与桂馥兰香等 [62] 关于中端现制茶饮这门生意的 3 点思考 - 中端现制茶饮赛道空间宽广，能容纳多个品牌发展 [65] - 爆款大单品是中端现制茶饮品牌弯道超车的主要策略 [66] - 中端茶饮赛道竞争激烈，存量龙头需保持战略警惕与创新驱动力 [67] 中端茶饮龙头想要穿越周期需要做好什么——以书亦烧仙草为例 - 书亦烧仙草 2007 年创立，2018 年提出“半杯都是料”口号，门店爆发增长，2022 年完成超 6 亿元融资 [68] - 2022 年开始战略调整失误，门店扩张放缓，规模被反超，原因包括押注植物基概念、改变品牌视觉形象和供应链管理失当 [69] - 中端茶饮赛道比拼品牌运营能力，需兼顾消费者、加盟商与供应链的动态平衡 [74] 成长看点：基本盘稳固，积跬步致千里 成长公式 - 古茗成长逻辑为门店规模*单店创收，供应链可降本增效 [77] 供应链 PK - 供应链是现制茶饮品牌的核心，蜜雪集团供应链体系最强，古茗综合实力居行业次席 [78] 门店扩张 - 古茗卡位华东，8 个核心省份达关键规模，占门店数 80%、GMV 83%，稳定的大本营是扩张底气 [82] - 2024 年起加盟费、设备费支持分期支付，加盟政策友好 [86] - 预计 2025 - 2027 年门店分别新增 2600/2850/3000 家，净增 2100/2350/2450 家 [87] 单店创收 - 单店创收=单店 GMV*成本加成，2024 年成熟加盟店年均 GMV 约 234 万，净利润率 19.1%，新店回本周期约 16.5 月 [91][92] - 预计 2025 - 2027 年单店 GMV 分别同比增 7.5%/3.5%/3.2%，主要受益于平台补贴和品类推新 [101] 中期思考：2030 年，中性预测门店规模有望达 2.7 万家，利润规模达 53 亿元 门店规模 - 中性预期下，2030 年门店规模有望达 2.66 万家，主要通过关键规模省份下沉和潜力区域扩张 [105][106] - 乐观预期下，门店规模有望达 3.1 万家，但对供应链要求更高 [106] 收入利润 - 中性假设下，2030 年收入利润分别有望达 293.3/52.8 亿元 [107] - 乐观假设下，2030 年收入利润分别有望达 335.9/60.4 亿元，较中性有 15%上行空间 [107] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年收入为 113.3/139.2/167.4 亿元，同比+28.9%/22.9%/20.2%，毛利率 30.7%/30.8%/30.9% [110] - 经调整归母净利润为 20.1/25.2/30.8 亿元，同增 30.1%/25.6%/22.2% [110] 估值讨论：高势能成长期&确定性现制饮品品牌应享受估值溢价 - 连锁餐饮品牌在高势能期享受溢价，星巴克上市初期和高增长期估值溢价明显，成熟期估值 20x - 30x+ [111][112][113] - 古茗短期成长性较强，给予 2025 年动态 PE 估值 32 - 35x，未来 1 年合理市值区间 642 - 702 亿 RMB [117] 投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年经调整归母净利润为 20.1/25.2/30.8 亿元，同增 30.1%/25.6%/22.2% [121] - 给予公司 2025 年 PE 目标 32 - 35x，未来 1 年合理市值区间 642 - 702 亿 RMB，首次覆盖给予“优于大市”评级 [121]