核心观点 - 2025年A股盈利整体平稳，2026年一季度在价格因素带动下业绩明显反弹，全A非金融ROE于底部企稳，利润结构向上游资源品和科技行业倾斜，景气修复呈现“上中游及科技强、下游消费弱”的特征 [1][2] - 根据景气周期定位的扩散度与离散度二维框架，当前市场处于扩散度与离散度双升的第一象限，符合有强主线的牛市特征 [2] 全A业绩概览 - **营收与业绩增速**：2025年年报业绩改善偏慢，2026年一季报明显改善。全部A股/非金融2026Q1累计归母净利润同比增速分别为6.0%/9.3%，较2025年年报的2.8%/-1.4%大幅提升3.2/10.8个百分点 [2][9]。2026Q1单季业绩环比增速分别为135.7%/535.5%，创近年新高 [2][10]。营收方面，全部A股/非金融2026Q1累计营收同比增速分别为4.3%/4.4%，较2025年年报提升3.5/3.9个百分点 [2][10] - **ROE与杜邦分析**：2026Q1全A非金融ROE为6.5%，相较2025Q4基本持平，于底部企稳 [2][13]。杜邦拆解显示：1)毛利率显著回升至17.9%，但净利率受人民币升值带来的汇兑损失拖累，修复弱于毛利率 [2][13]；2)资产周转率小幅下行至57.1%左右，但随营收增长及库存周期反弹，拐点可期 [2][13]；3)资产负债率为63.4%，低位企稳且弱于季节性，去杠杆周期仍处下滑惯性中 [2][13] 行业业绩结构分析 - **利润结构变化**：A股利润结构呈现向科技及上游资源品倾斜的趋势。上游资源品受益于涨价逻辑，TMT在AI浪潮带动下，利润占比延续加速；下游消费占比则延续走弱 [2][21] - **盈利贡献拆解**：全A非金融2026Q1累计业绩同比增速为9.3%，较2025年年报的-1.4%大幅提升10.8个百分点 [2][25]。从同比增速绝对贡献看，增速主要由有色金属(贡献5.5个百分点)、电子(2.0个百分点)、石油石化(1.9个百分点)、基础化工(1.8个百分点)、计算机(1.5个百分点)、交通运输(1.2个百分点)、电力设备及新能源(0.9个百分点)贡献；主要拖累行业为农林牧渔(-1.9个百分点)、汽车(-1.1个百分点)、食品饮料(-1.0个百分点)、建筑(-0.9个百分点) [29]。从边际贡献看，一季报增速提升的10.8个百分点中，房地产明显减亏贡献1.6个百分点，石油石化、有色金属、交通运输分别贡献3.6、2.5、2.2个百分点；钢铁、农林牧渔、汽车等行业景气下滑形成拖累 [2][26][29] - **ROE与毛利率分化**：ROE修复呈现“上中游及科技强、下游消费弱”特征 [2][31]。2026Q1上游行业ROE回升较多，中下游ROE底部企稳，新经济行业企稳动力强于老经济 [31]。具体行业线索包括：1)周期品受益于供需改善与涨价，有色金属ROE环比提升2.2个百分点至16.8%，石油石化、交通运输、基础化工ROE也明显修复 [31]；2)TMT维持高景气，电子、计算机ROE改善幅度居前 [31]；3)优势制造业出海，电力设备及新能源、国防军工、机械等行业ROE实现一定修复 [31]。毛利率方面，上游资源、中游资源加工、TMT行业毛利率明显提升，而下游消费板块如农林牧渔、食品饮料毛利率明显弱化 [36] 细分行业景气概览 - **上游资源行业**：有色金属2026Q1归母净利润同比增速高达88.4%，呈现量价齐升；石油石化单季盈利同比增长14.6%，呈现明显修复；煤炭行业盈利降幅收窄 [41] - **中游资源加工行业**：基础化工2026Q1整体显著改善，其中化纤方向改善幅度最大；农用化工在产品涨价背景下营收盈利延续改善 [42] - **下游消费行业**：整体复苏偏弱。商贸零售、消费者服务2026Q1盈利分别增长18.2%和32.2%，呈现局部亮点；农林牧渔因猪肉价格下行，一季度盈利明显承压 [43] - **TMT行业**：成为一季报最大亮点，计算机和电子行业归母净利润分别实现209.1%和45.1%的高速增长，通信设备、半导体等二级细分方向增速更高 [46] - **中游先进制造行业**：汽车行业2026Q1营收同比增长2.1%，但归母净利润同比下滑23.7%，整体承压 [47]。机械行业2026Q1盈利同比增速为3.6%，较2025年全年的10.4%有所放缓，但板块内部保持结构性韧性 [47]。电力设备及新能源行业2025Q4和2026Q1归母净利润同比分别增长35.7%和22.0%，出口与“反内卷”政策带动供需修复 [47]

核心观点 - 2026年第一季度上市公司业绩复苏显著加速，全A非金融石油石化归母净利润同比增速从2025年的-0.53%大幅提升至+12.72%，营收增速从+1.30%提升至+5.79% [4][7] - 业绩修复主要受两大动力驱动：一是AI与出海景气线索在科技制造内部扩散，二是全球定价的资源品价格上涨，科技成长与上游周期已进入盈利增长与资产负债表扩张的共振期 [1][4] - 结构上，科创板与创业板（双创）增长表现突出，成长与周期风格增速领先，而消费风格业绩延续负增长 [4][9][31] 总量业绩 - **盈利加速修复**：2026Q1全A两非归母净利润单季同比+12.72%，营收单季同比+5.79%，增速较2025Q4（净利润-0.53%，营收+1.30%）显著提升 [4][7] - **板块分化明显**：2026Q1各板块增速均提升，其中科创板归母净利润单季同比增速高达+161.48%，创业板为+23.74%，表现最为亮眼 [9] - **盈利能力边际改善**：2026Q1全A两非ROE(TTM)环比上升0.26个百分点至6.89%，净利率和总资产周转率同比降幅均收窄 [19][20] - **利润表拆解**：2026Q1全A两非实现营收13.74万亿元，同比+5.8%；净利润0.88万亿元，同比+13.6%，毛利率同比提升0.6个百分点至18.3%，是利润增长的主要支撑 [15][18] 风格表现 - **规模风格**：2026Q1中盘股（以中证500为代表）业绩增速最为突出，单季度净利润同比+21.29%；大盘股（沪深300）保持韧性（+5.10%）；小盘股（中证1000）增速由负转正（+4.61%） [27][33] - **产业链风格**：成长与周期风格增速领先，2026Q1单季度归母净利润同比增速分别为+47.74%和+19.80%；消费风格延续负增长（-6.41%），金融风格增速放缓（+2.10%） [31][33] - **ROE变化**：中盘股ROE环比明显改善（+0.46个百分点），主要受净利率提升支撑；成长股ROE环比改善（+0.46个百分点），得益于毛利率提升和总资产周转率改善；周期股ROE环比改善（+0.19个百分点），主要受涨价带动的毛利率提升支撑 [37][38] 行业分析 - **科技成长板块**：增长中枢上移，电子、电力设备、国防军工、计算机行业增长突出。其中，半导体（+194.2%）、其他电子（+148.7%）、通信设备（+61.2%）等算力产业链，以及电池（+83.5%）、风电设备（+49.2%）等出海制造业绩大幅增长 [4][41][44] - **周期资源板块**：受益于全球大宗品涨价，有色金属（+114.5%）、石油石化（+15.3%）、基础化工（+15.2%）业绩增长亮眼，毛利率普遍改善。但钢铁（-78.0%）、建材（-44.5%）等内需相关行业仍面临挑战 [40][43][46] - **消费板块**：内部分化，服务零售景气突出。商贸零售（+41.6%）、社会服务（+9.2%）以及二级行业中的旅游及景区（+119.7%）、酒店餐饮（+69.3%）、休闲食品（+122.8%）增长居前。而农牧（-113.6%）、汽车（-22.7%）、家电（-8.1%）等耐用品消费承压 [41][43][44] - **大金融板块**：银行业绩保持韧性（+3.0%），非银金融增速转负（-0.8%），地产业绩降幅收窄（-3.5%） [42][43] 产能与库存周期 - **产能周期**：全市场整体仍处于产能深度出清阶段，但结构上科技制造与服务消费进入扩张期。元件、消费电子、小金属、其他电源设备、工业金属、通信设备、化学纤维等新兴产业资本开支高位增长 [4][54] - **库存周期**：一季度国际大宗品价格上涨带动PPI企稳回升，石化、中下游周期、必选消费产业出现低位补库特征。主动补库行业主要集中在油气上游的炼化、油服，以及受益于新兴产业趋势的新材料行业（如小金属、能源金属） [4][61][64]