港股市场表现 - 恒生指数涨0 40%至25490点 恒生科技指数跌0 59% 早盘成交1497亿港元 [1] - 中资券商股延续涨势 国泰海通涨3% 光大证券涨0 54% 中信证券涨1% [1] - 博彩股全线走高 澳博控股涨7 79% 新濠国际发展涨3 89% 金沙中国涨1 62% [1] 公司动态 - 九方智投控股再涨超6% 上半年表现超预期 全年业绩有望进一步兑现 [1] - 云锋金融涨5 68% 拟进军Web 3领域 将扩大稳定币等数字货币投资 [1] - OSL集团涨2 68% 完成3亿美元股权融资 资金用于牌照申领等核心方向 [1] - 归创通桥再涨近6% 预计上半年纯利同比增67% 多款创新产品有望获批 [1] - 中烟香港涨超13% 独家卷烟出口业务不受法规草案影响 [1] - 康耐特光学涨超6% 智能眼镜趋势向上 XR业务蓄势待发 [2] - 老铺黄金盈喜后倒跌近4% 较高点回撤三成 上半年净利最高预增288% [3] 行业及商品动态 - 瑞银称澳门7月赌收超预期 泰国撤回赌场合法化法案 [1] - 双焦主力合约重挫 煤炭股早盘回落 蒙古焦煤跌5% 兖煤澳大利亚跌3 39% [3]

核心观点 报告对通信、汽车零部件Ⅱ、煤炭行业进行分析，指出通信行业大模型迈入 Agent 时代，算力需求将提升；汽车热管理零部件公司可向数据中心热管理拓展；煤炭行业短期风险可控，但需关注久期控制和新投资机会 [6][13][14]。 市场走势 - 2025 年 7 月 28 日，上证指数收盘 3,593.66，跌 0.33%；深证成指收盘 11,168.14，跌 0.22%；沪深 300 收盘 4,127.16，跌 0.53%；中小板指收盘 6,953.67，涨 0.28%；创业板指收盘 2,340.06，跌 0.23%；科创 50 收盘 1,054.20，涨 2.07% [4]。 通信行业 行业动向 - OpenAI 发布 ChatGPT Agent，已向部分订阅用户开放，其上线标志大模型迈入 Agent 时代，将驱动 GPU 算力和云计算通用服务器需求 [6]。 - OpenAI 新推理模型在 IMO2025 达金牌水平，预告 GPT - 5 即将亮相 [6]。 - 英伟达 Jetson Thor 即将发售，物理和具身 AI 迎来突破，建议关注轻、中、大算力芯片三类端侧算力芯片 [6][7]。 市场表现与建议 - 近期 IDC 产业链多环节龙头股创新高，业绩置信度、中美经贸关系和中长期需求预期是算力板块催化因素，建议把握做多窗口，关注相关预期差并左侧布局 [9]。 - 建议关注海外算力和端侧 AI 相关公司，如中际旭创、瑞芯微等 [9]。 汽车零部件Ⅱ行业 摩丁制造转型案例 - 摩丁制造是全球领先热管理解决方案提供商，2020 - 2021 财年业绩承压，后实施“80/20 战略”，发力数据中心与电动汽车赛道，2022 - 2024 财年收入转增，股价涨幅超 800% [10][11]。 - 重点拓展数据中心业务是转型关键，其数据中心业务 2024 年收入达 2.94 亿美元，同比增 69%，2024 - 2027 年液冷方案 CAGR 预计为 18% [13]。 启发与投资建议 - 汽车热管理零部件公司未来可重点拓展数据中心热管理，需具备敏锐商业嗅觉、良好客户和技术基础、高效执行与整合能力 [13]。 - 重点关注银轮股份、飞龙股份，建议关注川环科技等公司 [13]。 煤炭行业 2025 年二季度煤炭债复盘 - 二季度煤炭市场淡季特征明显，行业盈利能力下降，短期风险可控，但需关注久期控制 [14]。 - “信用捆绑”仍坚固，未来煤炭企业可能发行超长期限品种，可挖掘“高息债务置换”和“资源接续”投资机会 [14]。 煤炭进口数据拆解 - 6 月进口煤量加速下降，价格环比小幅反弹，国内煤价反弹，进口煤和内贸煤试图达成新贸易平衡点 [16]。 - 未来进口煤量仍有下降空间，建议关注扩储成本提升带来的交易节奏，关注炼焦煤和动力煤相关公司 [16]。

报告行业投资评级 - 看好 [2] 报告的核心观点 - 处于煤炭经济新一轮周期上行初期，基本面与政策面共振，现阶段逢低配置煤炭板块正当时 [11] - 未来遏制煤炭超产政策或逐步落地，供给端边际收紧支撑煤价回升 [11] - 煤炭产能短缺底层投资逻辑、煤价趋势、优质煤企核心资产属性、煤炭资产估值判断未变，且公募基金煤炭持仓低配，煤炭板块配置要兼顾红利特性与顺周期弹性 [11] - 未来3 - 5年煤炭供需偏紧格局未改，优质煤炭企业具高壁垒等属性，煤价筑底推动板块估值重塑，投资性价比高，建议关注现阶段配置机遇 [11] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点及重点关注 - 本周基本面变化：动力煤矿井产能利用率94%（-0.6个百分点），炼焦煤矿井产能利用率86.9%（+0.83个百分点）；内陆17省日耗降51.00万吨/日（-13.04%），沿海8省日耗降19.60万吨/日（-8.1%）；化工耗煤升2.21万吨/日（+0.32%），钢铁高炉开工率83.46%（持平），水泥熟料产能利用率58.1%（-0.26个百分点）；秦港Q5500煤价645元/吨（+11元/吨），京唐港主焦煤价1650元/吨（+230元/吨） [11] - 近期重点关注：国际能源署预计今年全球煤炭需求略增，今明两年保持高位；2025年上半年蒙古国煤炭产量同比降12.4%；印尼预计2025年煤炭出口量约5亿吨，同比减9.9% [14] 本周煤炭板块及个股表现 - 本周煤炭板块涨8.00%，优于大盘，沪深300涨1.69%至4127.16；涨跌幅前三行业为煤炭、钢铁、有色金属 [15] - 本周动力煤板块涨6.14%，炼焦煤板块涨14.57%，焦炭板块涨5.42% [17] - 本周煤炭采选板块涨跌幅前三为潞安环能（31.22%）、晋控煤业（18.83%）、山西焦煤（17.73%） [20] 煤炭价格跟踪 - 煤炭价格指数：截至7月25日，CCTD秦皇岛动力煤（Q5500）综合交易价662.0元/吨（+2.0元/吨）；截至7月23日，环渤海动力煤（Q5500）综合平均价格指数664.0元/吨（+1.0元/吨）；截至7月，CCTD秦皇岛动力煤（Q5500）年度长协价666.0元/吨（-3.0元/吨） [24] - 动力煤价格：港口方面，7月26日秦皇岛港动力煤（Q5500）山西产市场价645元/吨（+11元/吨）；产地方面，7月25日陕西榆林动力块煤（Q6000）坑口价580元/吨（+5.0元/吨）等；国际方面，7月26日纽卡斯尔NEWC5500大卡动力煤FOB现货价66.5美元/吨（-0.5美元/吨）等；国际到岸价方面，7月25日广州港印尼煤（Q5500）库提价694.7元/吨（+2.0元/吨）等 [30] - 炼焦煤价格：港口方面，7月25日京唐港山西产主焦煤库提价（含税）1650元/吨（+230元/吨）等；产地方面，7月25日临汾肥精煤车板价（含税）1400.0元/吨（+80.0元/吨）等；国际方面，7月25日澳大利亚峰景煤矿硬焦煤中国到岸价193.8美元/吨（+6.8美元/吨） [32] - 无烟煤及喷吹煤价格：7月25日，焦作无烟煤车板价910.0元/吨（持平）；7月18日，长治潞城喷吹煤（Q6700 - 7000）车板价（含税）877.0元/吨（+50.0元/吨），阳泉喷吹煤车板价（含税）（Q7000 - 7200）864.4元/吨（+51.2元/吨） [41] 煤炭供需跟踪 - 煤矿产能利用率：7月25日，样本动力煤矿井产能利用率94%（-0.6个百分点），样本炼焦煤矿井开工率86.9%（+0.8个百分点） [48] - 进口煤价差：7月25日，5000大卡动力煤国内外价差18.8元/吨（-9.5元/吨），4000大卡动力煤国内外价差 -9.5元/吨（-9.3元/吨） [44] - 煤电日耗及库存情况：内陆17省，7月24日煤炭库存升8.50万吨（+0.10%），日耗降51.00万吨/日（-13.04%），可用天数升3.40天；沿海8省，7月24日煤炭库存升42.90万吨（+1.23%），日耗降19.60万吨/日（-8.10%），可用天数升1.50天 [49] - 下游冶金需求：7月25日，Myspic综合钢价指数127.8点（+5.10点），唐山产一级冶金焦价格1605.0元/吨（+110.0元/吨）；全国高炉开工率83.5%（持平），独立焦化企业吨焦平均利润 -54元/吨（-11.0元/吨），螺纹钢高炉吨钢利润282元/吨（+111.0元/吨），铁水废钢价差 -247.1元/吨（+55.9元/吨），纯高炉企业废钢消耗比13.66%（-0.0个百分点） [67][68] - 下游化工和建材需求：7月25日，湖北地区尿素（小颗粒）市场价（平均价）1796.0元/吨（+10.0元/吨）等；全国甲醇价格指数2368点（+80点），乙二醇价格指数4588点（+151点），醋酸价格指数2302点（-8点），合成氨价格指数2367点（+220点），水泥价格指数105.3点（-1.69点）；水泥熟料产能利用率58.1%（-0.3百分点），浮法玻璃开工率75.0%（-0.3百分点），化工周度耗煤升2.21万吨/日（+0.32%） [71][75] 煤炭库存情况 - 动力煤库存：7月25日，秦皇岛港煤炭库存585.0万吨（+7.0万吨）；7月18日，55个港口动力煤库存6998.7万吨（-71.9万吨）；7月25日，462家样本矿山动力煤库存350.5万吨（+13.0万吨） [89] - 炼焦煤库存：7月25日，生产地炼焦煤库存278.4万吨（-60.6万吨，-17.88%），六大港口炼焦煤库存292.3万吨（-29.2万吨，-9.07%），国内独立焦化厂（230家）炼焦煤总库存841.2万吨（+51.0万吨，+6.46%），国内样本钢厂（247家）炼焦煤总库存799.5万吨（+8.4万吨，+1.06%） [90] - 焦炭库存：7月25日，焦化厂合计焦炭库存50.1万吨（-5.4万吨，-9.77%），四港口合计焦炭库存198.1万吨（-1.0万吨，-0.49%），国内样本钢厂（247家）合计焦炭库存639.98万吨（+0.99万吨） [92] 煤炭运输情况 - 国际和国内煤炭运输情况：7月25日，波罗的海干散货指数（BDI）2257.0点（+205.0点）；7月24日，大秦线煤炭周度日均发运量108.8万吨（-7.04万吨） [106] - 环渤海四大港口货船比情况：7月25日，环渤海四大港口库存1463.3万吨（-7.10万吨），锚地船舶数104艘（+2艘），货船比13.9（-4.93） [101] 天气情况 - 7月25日，三峡出库流量15500立方米/秒（-18.85%） [111] - 7月27日至8月5日，华北北部等多地降水偏多，其余大部降水偏少；26日至8月1日，新疆盆地等地有持续性高温；未来10天，华北南部等地有高温天气 [111] - 8月6 - 9日，华北东北等地有降雨，黄淮及其以南有大范围持续性高温 [111] 上市公司估值表及重点公告 - 上市公司估值表：展示兖矿能源、陕西煤业等多家公司收盘价、归母净利润、EPS、PE等数据 [112] - 本周重点公告：广汇能源回购股份注销实施暨股份变动；晋控煤业2024年年度权益分派；苏能股份增加2025年度关联交易预计；广汇能源2025年6月担保实施进展；冀中能源股东部分股份延长质押期限 [113][114][115][116] 本周行业重要资讯 - 马来西亚增加燃煤发电及进口以满足需求 [117] - 山西省安委办约谈长治市政府 [117] - 6月中国动力煤进口量同比降超30% [117] - 2025年南非煤炭出口量有望达5700万吨 [117] - 上半年国家铁路发送货物19.8亿吨，煤炭10.2亿吨 [118]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [4] 报告的核心观点 - 查处超产政策使煤价具备见底反转必要条件，动力煤和焦煤价格均上行，焦炭利润有所修复且有提涨预期 [2][6] - 推荐业绩弹性较大的潞安环能，关注煤炭央企、绩优股、弹性标的等 [11] 各部分总结 本周核心观点 动力煤 - 产地供应恢复受限，核查助推市场情绪，煤价稳中小幅上涨，多数参与者对后市谨慎乐观 [14] - 港口库存微增，市场情绪分化，价格走势趋稳，部分参与者观望，部分认为上涨驱动力不足 [14] - 海运港口锚地船舶增加，发运积极性提高 [24] - 电厂日耗环比减少，终端刚需采购为主 [32] - “超产”核查催化，煤价持续走强，长期行业供需平稳，高质量发展可期 [33][36] 焦煤 - 产地供应回升缓慢，下游补库积极，煤价大幅上涨，市场短期偏强 [39] - 库存继续大幅去化，部分煤企预售订单排至8月底 [44] - 政策利好刺激，价格强势上涨，后市关注多方面因素，长期需求或随地产复苏 [52] 焦炭 - 供给下跌，钢厂采购意愿强，焦炭有提涨预期 [56] - 库存回落，钢厂采购积极，投机需求进场 [63] - 利润下降，样本焦企平均吨焦亏损扩大 [70] - 第三轮提涨落地，后市仍具提涨预期，需关注钢材成交及铁水产量 [74] 本周行情回顾 - 上证指数、沪深300指数上涨，中信煤炭指数上涨8.00%，跑赢沪深300指数6.31pct，位列中信板块涨跌幅榜第1位 [75] - 煤炭板块35家上市公司上涨，0家持平，0家下跌 [76] 本周行业资讯 行业要闻 - 钢铁、水泥、铝冶炼行业将启动首次碳排放配额分配和清缴履约工作 [79] - 中企承建的印尼卢穆特巴莱二期地热电站项目投运 [80] - 北部湾铁路新通道启用，煤炭实现铁路直达 [81] - 夏 - 湖南±800千伏特高压直流输电工程送电超13亿千瓦时 [84] - 岳阳煤炭储备基地一期工程具备储运能力 [85] - 国网甘肃2025年累计完成储能精准调控1687次 [86] - 上半年国家铁路发送货物19.8亿吨，煤炭10.2亿吨 [87] - 全国单体容量最大电化学独立储能电站并网 [88] - 全国煤炭交易中心新疆准东交易专区获授牌 [89] - 周口港“一船直达”实现北煤南运 [91] 重点公司公告 - 盘江股份拟向新能源盘州公司增资1.44亿元 [93] - 汇能源注销股份1.04亿股 [93] - 安源煤业重大资产置换获批复 [93] - 晋控煤业进行2024年年度权益分派，每股派现0.755元 [93] - 辽宁能源股东减持2373.12万股 [93] - 甘肃能化发行5亿元公司债券上市 [93] - 陕西能源控股子公司复产 [93] - 永泰能源2025年第二季度担保金额17.64亿元 [93]

工业企业盈利整体情况 - 6月工业企业盈利同比降幅从5月的9%收窄至4.3%，剔除汽车行业后，6月同比从5月的 -7.1%回落至 -9.1%；二季度盈利增速从一季度的0.8%回落至 -3.7%[1] - 6月单月工业企业利润/收入同比增速从5月的 -9%/0.8%回升至 -4.3%/1.6%；二季度收入增速从一季度的3.4%放缓至1.7%[1] 各行业盈利情况 - 上游行业二季度盈利同比降幅走阔，6月利润增速同比降幅持平于5月的36.3%，营业收入同比降幅从5月的15.4%走阔至18.3%，季调后利润率从5月的14.6%上行至16.6%[3] - 中上游整体利润增速回落，出口链相关行业营收及利润增速改善，黑色系商品价格及油价下跌压制部分行业利润率[4] - 下游行业利润增速分化，汽车6月提振整体工业企业利润同比约4.4个百分点，饮料行业盈利增速大幅回落，计算机通信行业利润增速因高基数回落[4] 所有制盈利情况 - 6月国企、外资工业企业利润同比增速从5月的 -18.1%/-7.3%回升至 -8.3%/11%，私企利润同比增速从5月的0.8%转负至 -4.9%[5] 其他指标情况 - 6月工业企业利润率（季调后）从5月的4.8%回升至5.2%，上、中、下游企业利润率均回升但分化延续[6] - 6月库存增速（季调后）从5月的3.6%回落至3.1%，工业企业杠杆率（季调后）从5月的57.6%小幅回升至57.7%，应收账款占销售收入比例从5月的19.2%略回落至19.1%[6] - 2025年1 - 5月工业企业亏损金额同比降幅从1 - 4月的3.2%收窄至1.3%，5月财务费用占主营业务收入比例从4月的0.5%上行至0.8%，1 - 5月财务费用同比降幅从1 - 4月的6.6%收窄至2.2%[6] 行业与政策展望 - 7月1 - 24日30大中城市商品房销售同比降幅从6月的8.4%走阔至20%，地产周期走弱[4] - “反内卷”政策或支撑价格，但对整体工业行业价格传导效果及利润改善持续性待察，3季度末至4季度初或为财政、货币政策调整窗口期[4]

股价表现 - 截至2025年7月25日收盘，盘江股份报收于5.23元，较上周的4.89元上涨6.95% [1] - 本周盘中最高价5.31元（7月23日），最低价4.91元（7月21日） [1] - 当前总市值112.27亿元，在煤炭开采板块市值排名19/30，两市A股市值排名1552/5148 [1] 资本运作 - 公司向盘江新能源发电（盘州）有限公司增资1.44亿元，认缴新增注册资本1.44亿元，用于盘州市落喜河风电场项目建设 [1][4] - 修改多项公司治理制度，包括董事会各委员会工作细则、董事会秘书工作制度、独立董事工作制度等 [1][4] 财务状况 - 2024年末货币资金余额17.1亿元，占流动资产27.22%，四个季度末均值22.6亿元 [2][4] - 利息收入800万元，占货币资金余额均值的0.35% [2] - 存放在财务公司的货币资金1.22亿元，存款发生额69.21亿元，存款利率0.405% [2] - 贷款发生额1.5亿元，贷款利率3.45%-5.1% [2] - 资产负债率73.56%，同比上升8.99个百分点 [2] - 有息负债209.68亿元，同比增长73%，其中长期借款137.91亿元，短期借款54.11亿元 [2][4] - 利息费用支出3.26亿元，同比增长90.1% [2] 在建工程 - 在建工程账面价值80.51亿元，占非流动资产21.66% [2] - 部分项目存在进度停滞、预算频繁调整等问题 [2] - 详细披露了首黔公司"煤（焦、化）-钢-电"一体化循环经济工业基地项目的立项背景、建设变更等情况 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 风险偏好提升冲击债市，中短端信用利差明显上升，各等级城投债、产业债利差多数上行，3 - 5 年期二永债利差大幅走高，产业永续债超额利差持平，城投债超额利差小幅下行 [2] 各部分内容总结 风险偏好提升冲击债市，中短端信用利差明显上升 - 国内商品价格受政策预期影响走高，A股创新高，利率债调整幅度加大，1Y、3Y和5Y期国开债收益率分别上行4BP、8BP和10BP，7Y和10Y期上行9BP [2][5] - 部分机构负债受冲击，信用债遭抛售，收益率显著上行，各期限各等级信用债收益率上行幅度不同 [2][5] - 信用利差多数抬升，中短端上行幅度更大，仅5Y中低等级及7Y期品种收窄，评级利差和期限利差分化明显 [2][5] 各等级城投债利差均上行约4BP - 外部评级AAA、AA+和AA级平台信用利差均上行4BP，不同省份平台利差变化有差异 [2][11] - 分行政级别看，省级、地市级和区县级平台信用利差分别上行3BP、4BP和4BP，各行政级别不同地区平台利差变化不同 [2][18] 产业债利差普遍上行约4BP - 产业债利差普遍上行约4BP，央国企和混合所有制地产债利差上行4 - 5BP，民企地产债利差抬升15BP [2][17] - 各等级煤炭债和钢铁债利差分别上行4BP，各等级化工债利差上行3 - 4BP，部分企业利差有不同幅度变化 [2][17] 3 - 5年期二永债利差大幅走高 - 二永债收益率全线上行，3 - 5年中高等级二永债利差上行幅度较大，总体表现弱于普通信用债品种 [2][27] - 不同期限各等级二永债收益率和利差有不同幅度的上行 [2][29] 产业永续债超额利差持平，城投债超额利差小幅下行 - AAA等级产业永续债超额利差持平，3Y期产业债利差持平于3.82BP，处于2015年以来的1.69%分位数，5Y期产业永续债超额利差持平于7.65BP，处于2015年以来的4.55%分位数 [2][32] - 城投AAA3Y永续债超额利差下行0.12BP至3.63BP，处于0.29%分位数；城投AAA5Y永续债超额利差下行0.41BP至9.80BP，处于9.10%分位数 [2][32] 信用利差数据库编制说明 - 市场整体信用利差等基于中债中短票和中债永续债数据求得，城投和产业债相关信用利差由信达证券研发中心整理与统计，历史分位数自2015年初以来 [38] - 介绍产业和城投个券、银行二级资本债/永续债、产业/城投类永续债信用利差或超额利差的计算方法 [38] - 说明了样本选取标准和评级方式 [38]

市场表现 - A股市场放量上涨 上证指数逼近3600点至3581点 距离关口仅一步之遥 [3][5] - 沪深两市全面上涨 深证成指涨0.84% 科创50指数涨0.83% [6] - 成交量创年内新高 单日成交额达9万亿 资金涌入推动行情 [5] 板块轮动 - 基建板块成为市场焦点 雅江水电概念股35只中近30只涨停 带动1.2万亿投资预期 [8] - 煤炭开采 工程机械 酿酒等板块异动 房地产 能源金属 光伏等细分领域各有亮点 [6] - 证券板块小幅上涨0.21% 银行保险板块调整 大金融尚未全面发力 [11] 资金动向 - 市场呈现大盘蓝筹搭台 题材概念唱戏格局 结构性牛市特征明显 [11] - 板块轮动加速 资金四处出击捕捉爆发点 基建产业链上下游全面上涨 [6][8] - 权重股午后护盘 暗示维稳意图 多空博弈在3600点关口加剧 [6][11] 技术分析 - 大盘连续四天放量上涨并以最高点收盘 短期有望继续上攻 [10] - 3600点附近抛压可能加大 市场情绪趋于微妙 [10][13] - 多空分歧白热化 补涨预期与高位回落担忧并存 [13]

各地炼焦煤矿山对核查"超产"文件的执行情况 吕梁区域 - 多数煤矿反馈上半年均按核定产能组织生产，区域内超产现象较少 [1] - 若后续出台超产管控政策，区域内煤矿仍存在减产可能 [1] - 现吕梁区域除长期停产煤矿外，本周因事故停产煤矿1座，井下生产原因减产5座 [1] - 区域内原煤产量较上周缩减，市场炼焦煤供不应求 [1] 太原区域 - 所调研的10座煤矿暂时还未收到正式文件通知 [1] - 后续是否会因超产问题减产仍有待跟踪 [1] 晋中区域 - 所调研煤矿暂未收到关于核查超产的文件 [1] - 后续是否因超产问题造成产量缩减有待跟踪 [1] 长治区域 - 沁源部分煤矿收到县里的口头通知，但未见书面文件 [1] - 煤矿暂时自检自查，预计后续对煤矿生产影响不大 [1] - 上半年长治煤矿安全形势严峻，后续当地安全监管将有加严的态势 [1] 临汾区域 - 所调研煤矿20座涉及产能2890万吨 [1] - 大多表示有听到市场有相关信息但暂未收到相关正式文件 [1] - 调研煤矿中多数表示处于正常生产，未发生超产行为 [1] 内蒙区域 - 鄂尔多斯市能源局已发布查超产文件 [1] - 棋盘井多数煤矿表示尚未见到文件，但已接到口头通知会有相关检查 [1] - 目前对生产影响不大 [1] 新疆区域 - 调研煤矿14座，暂无煤矿收到相关文件 [2] - 现对后续执行力度暂不明确 [2] 陕西区域 - 所调研煤矿27座，3座煤矿收到相关文件 [2] - 目前仍处于自查自检阶段但并未停产 [2] - 后续是否会因超产问题减产仍有待跟踪 [2] 宁夏区域 - 所调研煤矿11座，暂无煤矿收到相关文件 [2] - 现对后续执行力度暂不明确 [2] 其他区域 - 河南、山东、安徽等地煤矿集团反馈，确有收到相关文件通知，但并没有开展自检自查 [2]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 市场挖掘中心向行业内中等资质主体转移，涉及钢铁、煤炭、地产、建筑地方国企和非银金融等行业，Q3建议挖掘各行业体量较大的中等资质主体，当前利差40 - 50bp的主体估值差异预计会压缩；风险偏好高且产品条款允许的机构可关注个别质优民企；公用事业常规配置即可 [5][111] - 超长信用债建议逐渐止盈，缩短久期防守并切换为流动性更强的品种，等待下次进攻机会 [6] 根据相关目录分别进行总结 Q3超长信用债策略 一级发行 - Q2超长信用债供给环比增多，产业大央企是融资主力，H1合计发行5398亿元，Q2环比增长63%，占全部信用债比例升至9.27%，但不及去年Q3水平，发行人以产业为主，占比约72% [16] - 7月初以来债市调整，超长信用债供给短期可能受挫，后续恢复有待观察 [18] 收益性态分析 - 信用拉久期获得超额收益需利率下行或利差压缩其一且幅度够大 [19][31] - 近年来超长信用债急跌触发因素多为机构行为反转，当前“股债跷跷板”扰动下短期风险不容忽视 [34] - 从资本利得、一二级价差、票息防御三方面看，均不支持继续挖掘超长信用债 [37] 策略 - 多数机构对超长信用债可逐渐止盈，理由包括前期收益难延续、市场情绪易反转、票息优势不明显、相比5Y银行二永债优势不大等 [46][51] - 负债端稳定的机构可博弈超长信用债流动性溢价进一步压缩；风险偏好高的机构可拉久期同时下沉 [51] Q3产业债策略 建筑 - 2025年建筑行业开年承压，Q2施工面积同比缩减幅度加深，上半年狭义基建投资增速慢于去年同期且Q3数据预计继续承压 [48] - Q3资金到位加速、“反内卷”倡议发布、出海增长等有望带来景气度边际改善，但总体仍将承压，行业集中度或提升利好头部央国企 [52] - 二季度行业估值平稳下行，策略上利差压缩靠央国企信仰和稀缺高票息，后续挖掘有惯性但力度不强，风险偏好低的机构可挖掘央企中估值偏高的子公司或头部地方国企，可接受资质下沉的机构对地方国企挖掘应严控久期 [55][56] 钢铁 - Q2钢价震荡走低，7月上旬在成本支撑、“反内卷”政策预期推动下快速拉涨 [60] - 基本面供给产能释放谨慎，需求Q2修复不及预期，Q3关注基建资金到位情况，库存后续有望下降 [61][62][65] - “反内卷”政策预期拉动下短期内钢价及钢企盈利有望偏强运行，中档资质主体利差压缩动力较强，预计河钢、山钢等中档主流主体利差有继续压缩机会 [67][71] 煤炭 - 二季度动力煤价格震荡下行后反弹，炼焦煤4月提涨后下行，6月底反弹 [74] - 基本面供给结构偏宽松，生产核查或使后续收紧，需求动力煤迎季节性好转，炼焦煤“供过于求”概率较大，港口库存持续去化 [76][80] - 预计煤价反弹或延续，动力煤强于炼焦煤，当前仅冀中、平煤估值偏高，晋能系Q2利差压缩幅度偏小，Q3挖掘仍需择优，晋能系是主流机构挖掘对象 [80][81] 地产 - Q3地产行业下行压力可能增大，销售、房企开发投资、资金到位等方面均面临挑战，政策推进城中村改造但非“新棚改” [85] - 地产板块是国企中估值最高的板块，具备性价比，Q2地产债估值总体稳定下行，中高估值央国企房企债存量多、票息有厚度、具备挖掘潜力 [91] 有色 - 黄金市场主要博弈美联储降息预期，中枢长期上行趋势不改，短期内震荡为主 [94] - 铜矿端整体偏紧但边际有增量，需求端不振，市场谨慎对待关税生效日，预计中游冶炼业务盈利空间狭小 [98] - 铝库存超预期去化，需求侧风险不大，预计电解铝厂盈利空间有望延续 [99] - Q2有色板块主体利差全面下行，质优民企利差收窄幅度较大，南山集团、宏桥新材、洛阳铝业等质优但估值偏高的主体估值有望继续下行，其余主体机会不多 [103] 水泥 - Q2水泥价格几乎单边下行，厂商面临亏损风险，关注“反内卷”下超产治理执行情况，上半年水泥产量同比下滑4.3% [107] - 当前水泥板块除红狮外利差基本压缩进30bp以内，难有超额收益，总体机会不大 [109] 策略 - 同报告核心观点中产业债策略相关内容 [5][111] Q2产业债市场回顾 发行融资情况 - Q2产业债合计发行2.34万亿元，同比、环比分别提升23%和32%，到期量环比增长13%，净融入7321亿元，同比、环比接近翻倍，发行占全体信用债比例升至65% [112] - 公用事业行业贡献主要净融资额度，国家电网、南方电网融资活跃，除房地产、煤炭、建材外，其余主流发债行业融资规模同比基本持平或小幅增长 [118] 收益率&利差走势 - 交易逻辑：资金宽松基调贯穿Q2，4月信用债收益率先下行后低位震荡，5月收益率在低位继续下探，6月收益率缓慢震荡向下，信用利差低等级、长端压缩明显，Q2产业债信用利差全面收窄，后续压缩方向在低等级 [122][123][128] - 产业债分行业表现：利差走势与基本面背离，多数板块历史分位数已压缩进5%以内，Q2行业信用利差多数收窄，建筑、钢铁、商租利差压缩幅度居前 [135][139] 流动性 - Q2信用债流动性继续提升，5、6月跨季后有所修复，6月中旬超长信用债交易热度升到顶峰 [144][146] 信用风险 - 新增违约：Q2有2家主体债券实质违约，“20富力地产PPN001”和“H20天盈1”，2家主体此前已有违约记录，无新债首次违约主体 [151] - 评级或展望下调：Q2有4家境内主体评级/展望被调降，频率有所提升，海外评级/展望被下调的大型央国企集中在公用事业、非银金融、建筑装饰行业 [152][153]