2025年业绩回顾 - **基石业务（建材）在行业下行中提质增效**：2025年水泥行业需求下降6.9%，公司实现营业收入46.92亿元（同比下滑13.87%），归母净利润6.38亿元（同比增长1.62%），综合毛利率28.89%，销售净利率13.67%，净资产收益率7.10% [4] - **通过降本增效应对市场压力**：水泥吨成本下降4.38元，熟料可控吨成本下降3.81元，管理费用降低4，622万元 [4] - **产业链延伸业务持续增长**：全年光伏绿色发电3，116万度（同比增长66.6%），取得绿证5，679张，实现碳减排约3万吨 [4] - **股权投资业务进入收获期，贡献显著利润**：2025年股权投资贡献投资收益9，541万元，占归母净利润的14.96% [4] - **股权投资规模与项目储备**：截至2026年1月底，累计在投项目29个，投资规模21.60亿元，累计取得投资收益5.73亿元 [4] - **新质材料业务（半导体封装基板）全新启程**：2026年3月通过新设子公司上峰芯材收购并控股美琪电路75%股权，切入半导体封装基板业务 [5] - **股东回报计划**：2025年度计划分红4.58亿元，中期分红不低于5，000万元，合计不低于5亿元 [5] 公司战略规划（“三驾马车”） - **战略结构演变**：公司业务从“一主两翼”发展为“双轮驱动”，再到目前的“三驾马车”，即建材基石型业务、投资资本型业务、新质材料型业务 [3][4] - **基石固本业务（建材）定位做“优”**：精耕细作，降本增效，为新兴业务提供稳定现金流 [5] - **资本战略业务（股权投资）定位做“稳”**：严控额度与风险，聚焦国家重点鼓励的新兴产业，目标权益资产规模约30亿元 [5][7] - **新质增长业务（封装基板）定位做“快”**：以美琪电路为起点，加大投入，快速提升规模与实力，力争进入国内行业第一梯队 [5][6] - **设立三大运营平台**：对应三大业务，分别设立上峰建材（建材基石）、上峰投资（股权投资）、上峰芯材（新质材料） [6] 各业务板块具体规划与措施 - **建材主业保障措施**：销售端推进“水泥+贸易+管业”融合；生产端深化原燃材料替代；采购端煤炭长协保供占比稳定85%；物流端深化“油改电”；管理端推进大部制改革与人才引进 [6] - **2026年股权投资预算**：新经济股权投资预算5亿元，继续聚焦半导体材料核心赛道 [7] - **新质材料业务（封装基板）三步走规划**：第一步完成资产整合与平稳过渡；第二步启动技术升级与产能扩建；第三步考察市场标的，构建产业生态 [7] - **新质材料与股权投资业务联动**：股权投资积累的半导体产业链资源（如潜在客户、人脉、行业信息）将深度参与新质材料业务的发展 [8] 市场与行业展望 - **2026年一季度水泥市场情况**：受春节假期延长和行业冬歇影响，一季度水泥销量和价格均有下降 [7] - **对下半年水泥价格展望**：预计随着下半年政策、投资落地及专项债发力，市场需求会有所好转 [7] - **水泥行业政策预期**：未来政策核心是严禁新增、减量置换，预计将进一步加大供给端治理，优化存量市场 [8] - **碳交易影响**：2027年全国碳市场目标基本覆盖工业主要排放行业，后续碳配额收紧影响需看政策落实情况 [7] 其他关键信息 - **美琪电路产能与规划**：现有产能为2万平米/月，计划先对现有基地进行技改提升，同时启动扩产计划 [7] - **已上市投资项目的处理**：若标的与公司未来产业发展紧密关联，可能会战略性长期持有，非简单上市即退出 [8] - **2025年投资收益为负的原因**：主要因处置吉尔吉斯项目资产产生减值损失影响 [8] - **对长鑫科技的持股情况**：公司间接持有本次公开发行上市前长鑫科技的股权比例约为0.1517% [9]

证券研究报告 中国银河 (601881 CH/6881 HK) 港股通 景气上行驱动经纪与两融增长 华泰研究 季报点评 2026 年 4 月 30 日│中国内地/中国香港 证券 中国银河发布一季报，2026 年 Q1 实现营收 73.55 亿元，同比增长 15.66%， 归母净利 33.20 亿元，同比增长 10.09%。公司业绩增长稳健，零售端优势 显著，经纪、信用等业务同比增长；投资、投行、资管等有所调整。未来有 望受益于资本市场良性上行周期，维持 A/H 股分别增持/买入评级。 总资产与杠杆率较年初扩张 26Q1 末公司总资产 9,809 亿元，较年初增长 15%，扩表趋势明显。季度末 杠杆率 4.37x，较 25Q4 末小幅上升 0.09x，延续温和加杠杆态势。结构上， 客户资金为重要驱动，代理买卖证券款季度环比+34%至 2,985 亿元。金融 投资 4,134 亿元，较年初增长 6%；交易性金融资产 2,497 亿元，较年初增 长 9%；其他权益工具投资较年初-5%至 584 亿元；债权投资较年初+16% 至 7 亿元，大类资产配置结构总体稳健。季度末自营权益类证券及其衍生品 /净资本 26.79 ...

2026年第一季度财务业绩概览 - 公司实现营业收入69.73亿元，同比增长47.96% [2] - 公司实现归属于上市公司股东的净利润32.71亿元，同比增长41.73% [2] - 公司扣非后净利润为32.69亿元，同比增长41.70%，盈利质量稳定 [2] - 公司基本每股收益为0.36元，同比提升44.00% [3] - 公司加权平均净资产收益率为2.54%，较上年同期增加0.67个百分点 [3] 核心业务表现分析 - 经纪业务手续费净收入为25.90亿元，同比增长31.74%，是营收增长核心引擎 [3] - 经纪业务收入占营业收入比重达到37.1% [3] - 自营业务显著改善，公允价值变动收益为10.49亿元，去年同期为亏损14.27亿元 [3] - 投行业务收入为1.8亿元，同比小幅下滑3.8% [3] 投行业务具体数据 - 股权主承销规模为43.2亿元，同比增长59.2%，行业排名第8 [3] - 股权主承销中，完成IPO 1家，募资规模1亿元；完成再融资3家，承销规模42亿元 [3] - 债券主承销规模为941亿元，同比增长11.6%，行业排名第11 [3] - 债券主承销中，金融债、ABS、公司债承销规模分别为417亿元、276亿元、212亿元 [3] - IPO储备项目为4家，行业排名第12，其中北交所2家，创业板2家 [3]

上 市 公 司 非银金融 2026 年 04 月 30 日 中国银河 (601881) ——自营业务修复驱动单季盈利环比改善 报告原因：有业绩公布需要点评 买入（维持） | 市场数据： | 2026 年 04 月 29 日 | | --- | --- | | 收盘价（元） | 12.93 | | 一年内最高/最低（元） | 19.27/12.33 | | 市净率 | 1.2 | | 股息率%（分红/股价） | 2.48 | | 流通 A 股市值（百万元） | 93,657 | | 上证指数/深证成指 | 4,107.51/15,120.92 | | 注："股息率"以最近一年已公布分红计算 | | 罗钻辉 A0230523090004 luozh@swsresearch.com 马一超 A0230526040003 mayc@swsresearch.com 联系人 马一超 A0230526040003 mayc@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 | 基础数据: | 2026 年 03 月 31 日 | | --- | --- | | 每股净资产（元） | 11.09 | | 资产负债率% | ...

证券研究报告 东方证券 (600958 CH/3958 HK) 港股通 轻资本推动业绩增长 华泰研究 季报点评 2026 年 4 月 30 日│中国内地/中国香港 证券 投资类收入同比下滑、环比显著改善 26Q1 公司实现投资类收入 16.02 亿元，同比-24%，环比+202%。资产负 债表方面，26Q1 末公司总资产 5,165 亿元，较年初增长 6%，进一步延续 扩表趋势。季度末杠杆率 3.99x，较 25Q4 末下滑 0.11x。金融投资 2,295 亿元，较年初-5%；交易性金融资产 1,070 亿元，较年初-3%；OCI 权益工 具投资较年初-1%至 322 亿元；OCI 债权投资较年初-7%至 892 亿元。季度 末自营权益类证券及其衍生品/净资本 36.24%，同比+10.15pct、季度环比 -0.56pct；自营非权益类证券及其衍生品/净资本 310.42%，同比-16.97pct、 季度环比-45.02pct，整体杠杆运用上相较上年同期增配权益、减配固收。 轻资本业务均实现同比增长 26Q1 公司实现经纪净收入 8.62 亿元，同比+23%，受益于一季度市场交易 活跃（26Q1 全市场日 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前信用 ETF 热度较去年高点仍有距离，成分券偏离成交显示市场情绪并未过热，无需担忧反转；信用 ETF 传统策略中，溢价（升水）套利、质押融资与杠杆策略、国债逆回购 + 信用 ETF 组合套利策略适合当下行情，投资者可结合负债端情况择机配置 [1] 各部分总结 信用 ETF 业绩表现 - 规模变化：2025 年信用债 ETF 市场爆发式增长，年底规模达峰值后受冲量赎回影响回落；截至 2026 年 4 月 24 日，存量信用债 ETF 产品 11 只，规模 2866.16 亿元，存量科创债 ETF 24 只，规模 2762.89 亿元；规模增长呈“阶梯式”跃升，存量规模有周期性波动，不同类型产品规模分化 [19][20] - 业绩表现：多数未跑赢跟踪指数，原因是久期差异及显性和隐性成本拖累；信用债 ETF 和科创债 ETF 组合静态收益率趋同，但久期有差异，2026 年初以来两类 ETF 组合静态收益率下行，且在收益率下行期适度拉长久期；沪深做市信用债指数风格均衡，科创债指数风偏更高、更具弹性；老三只信用债 ETF 性价比高，基准做市信用债 ETF 和首批科创债 ETF 可质押适配杠杆策略，第二批科创债 ETF 收益和回撤指标表现较好 [25][26][29] 信用 ETF 热度 - 资金认可度：构建等权打分模型衡量热度，当前信用债 ETF/科创债 ETF 热度值（MA5）分别为 61.81%、54.54%，较 4 月中旬小幅下降，但整体保持上升趋势；当前信用债 ETF 和科创债 ETF 净流入 9.81 亿元和 -7.26 亿元，分别处于 64.9%和 23.4%分位水平，前者增量资金情绪温和乐观，后者转向适度谨慎，若债市走牛，净流入趋势或延续至 5 月，但当前信用类 ETF 静态收益率低于去年同期，吸引力或减弱 [32][33] - 交易活跃度：信用债 ETF 偏配置，科创债 ETF 偏交易；当前信用债 ETF 和科创债 ETF 周度成交额分别处于产品成立以来的 80.0%、21.4%分位，MA5 换手率分别处于 31.9%、27.1%分位水平；2025 下半年起，信用债 ETF 日成交额在 500 - 1000 亿元区间，换手率在 10 - 30%之间波动，科创债 ETF 换手率高于信用债 ETF 且呈脉冲式特征 [39] - 定价情绪：年初以来市场情绪修复，2 季度信用 ETF 有望维持小幅升水状态；当前信用债 ETF 和科创债 ETF 升贴水率分别处于产品成立以来的 63.7%、91.4%分位；新产品发行、季度末和年度末基金冲量需求、债牛行情开启等因素可能推动贴水收敛，上半年“配置牛”行情下升水趋势有望保持，但升水幅度预计不大 [41][45] - 成分券成交热度：成分券“抢券”行情未重演，偏离成交显示市场情绪未过热；当前科创债指数成分券主买力度处于 2025 年以来的 52.1%分位，成交热度适中；年初以来票息资产普涨，信用类 ETF 成分券和非成分券主买力度区别不明显，非成分券利差压缩幅度超成分券 [47] 信用 ETF 策略 - 传统策略：包括跨市场套利（溢价和折价套利）、波段套利（现货裸多和衍生品套保）、质押融资与杠杆、成分券套利、国债逆回购 + 信用 ETF 组合套利；不同策略适用场景和时点不同 [50] - 适合当下的策略：溢价（升水）套利、质押融资与杠杆策略、国债逆回购 + 信用 ETF 组合套利策略适合当下行情；但 ETF 仅小幅溢价时开展溢价套利需谨慎，执行质押融资与杠杆策略需关注资金利率变化且杠杆率不宜过高，国债逆回购 + 信用 ETF 组合套利要避免高溢价买入信用 ETF [72]

证券研究报告 宏观策略 东吴证券晨会纪要 东吴证券晨会纪要 2026-04-30 [Table_MacroStrategy] 宏观点评 20260428：以更大力度和更实举措抓好经济工作——学习 4 月 政治局会议精神 总体来看，4 月政治局会议释放的信号包括三部分：第一，经济好于预期， 但政策仍需努力。一季度 GDP 位于全年目标上沿，价格出现积极变化， 但消费、房地产和外部冲击仍然要求政策继续发力。会议没有因为一季度 数据较好而弱化稳增长，仍强调"更大力度和更实举措"。 第二，宏观 政策落脚点是用好用足既有政策。财政政策的侧重点从赤字和债务额度 转向支出结构优化，货币政策没有直接重提降准降息，而是强调前瞻性、 灵活性、针对性和流动性充裕。 第三，政策更加重视内生动力和安全底 线。内需方面强调供给改善、民生服务、"六网"建设和重大工程开工； 外部方面强调系统应对冲击和能源资源安全；产业方面强调反内卷、AI+ 和制造业合理比重。相比 2025 年 4 月的"应对关税冲击"，在外部不确 定性常态化下，当前更侧重修复国内循环和产业秩序。 风险提示：房地 产影响政策节奏；出口影响政策节奏；地缘政治变化影响物价和外贸 ...

投资评级 - 对华泰证券维持**买入**评级 [3][6] 核心观点 - **1Q26业绩略超预期**，营收和净利润实现高速增长，自营投资是核心驱动力，看好H股再融资后国际业务发展前景 [1] - 预计2026-2028年归母净利润将持续增长，分别为194.2亿元、220.6亿元、237.6亿元，同比增速分别为+18.5%、+13.6%和+7.7% [6] - 基于盈利预测，对应2026-2028年预测市净率分别为0.93倍、0.86倍、0.80倍，估值具有吸引力 [2][6] 财务表现与预测 - **1Q26业绩**：实现营收104.2亿元，同比+41.5%，环比+20.0%；归母净利润48.0亿元，同比+31.8%，环比+31.5%；加权ROE为2.61%，同比提升0.51个百分点 [1] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为436.89亿元、469.54亿元、503.59亿元，同比增长率分别为22.00%、7.47%、7.25% [2] - **ROE趋势**：预计2026-2028年ROE将持续改善，分别为10.22%、10.54%、10.38% [2] 业务分项表现 - **自营投资（净投资收益）**：1Q26收入40.6亿元，同比+57%，环比+49%，占总营收比重达40%，表现最为亮眼 [6] - **经纪业务**：1Q26收入29.1亿元，同比+50%，环比+15%，占总营收29%，但增速不及同期市场日均股基成交额+79%的行业增速 [6] - **投行业务**：1Q26收入8.6亿元，同比+59%，环比-25%，占总营收8% [6] - **资产管理**：1Q26收入4.8亿元，同比+13%，环比+8%，占总营收5% [6] - **净利息收入**：1Q26收入10.7亿元，同比+11%，环比-5%，占总营收10% [6] 资产与资本结构 - **总资产扩张**：1Q26末总资产达12,254亿元，较2025年末增长14% [6] - **资产驱动因素**：主要由金融投资资产（5,545亿元，较上年末+12%）和客户资产（2,667亿元，较上年末+20%）增长驱动 [6] - **杠杆水平**：期末经营杠杆为4.5倍，较2025年提升0.4倍，反映用表能力改善 [6] - **股东变化**：1Q26末，中证金持股数量从2025年末的1.53亿股降至1.35亿股，持股比例从1.69%下滑至1.50% [6] 各业务线详细分析 - **经纪与两融**： - 经纪业务收入增速（同比+50%）低于市场日均股基成交额增速（同比+79%） [6] - 两融业务市占率略有下滑，期末融资市占率为7.23%，较2025年末下降0.14个百分点 [6] - **投行业务**： - **A股市场**：1Q26再融资承销规模443亿元，排名行业第3，市占率22.5%；债券承销规模3,366亿元，同比+11%，排名行业第4，市占率9.2% [6] - **港股市场**：1Q26 IPO承销额68.4亿港元，市占率9.25%，在中资券商中排名第3，包含多个募资额超30亿港元的项目 [6] - **资产管理**： - 参控股公募中，南方基金非货公募规模7,890亿元，排名行业第5；华泰柏瑞非货公募规模5,542亿元，排名行业第13 [6] - **国际业务发展**： - 1Q26，华泰期货对境外子公司华泰资本管理（香港）增资人民币2.67亿元 [6] - 关注华泰证券年初H股转债募资投入国际业务后的业绩兑现 [6]

公司“十四五”期间总体战略与业绩表现 - 公司提出打造全球视野、本土优势、创新驱动、科技引领的世界一流综合型投资银行的战略愿景，并实施“一个打造、两翼驱动、六大推进、八大支撑”的战略规划[2] - 截至“十四五”末，公司总资产达5767.7亿元、净资产1316.1亿元、净资本810.3亿元，较“十三五”末分别大幅增长91%、63%和29%[2] - “十四五”期间累计实现营业收入1013.2亿元、利润总额477.5亿元、净利润419.2亿元，同比“十三五”期间分别增长50%、54%和74%，超额完成规划目标[2] 核心业务发展 - 投资银行业务：“十四五”期间累计完成股权类主承销项目119个，募集资金1221.81亿元；累计发行债券3065只，实际承销规模超1.17万亿元[3] - 财富管理业务：打造“鑫投顾”、“国信优选”、“国信智投”等品牌，推动“投教+产品+陪伴”的服务模式落地[3] - 投资交易业务：新一代交易系统时延低于500微秒、并发能力提升百倍，金融科技正转变为核心竞争力[4] - 投资业务：通过旗下平台持续加码半导体、人工智能、高端制造等硬科技赛道，采取“投早、投小、投长期”的“耐心资本”策略[4] 数字化转型与科技赋能 - 以“国信金太阳APP”为核心推进财富管理数智化升级，并布局人工智能与数据要素应用，打造“慧芯”智能体平台[4] - 通过业技深度融合，在交易效率、风险管理及客户服务等方面实现质的提升[4] 服务国家战略与区域发展 - 积极融入粤港澳大湾区建设，打造“专精特新企业综合服务平台”、“独角兽企业培育基地”等载体，围绕“20+8”产业集群构建服务体系[5] - 夯实国际化布局，依托子公司打造内外联动业务模式，服务企业“走出去”和“引进来”；获得首批跨境理财通2.0试点资格[6] - 子公司万和证券获得跨境资产管理试点资格，并于2025年12月完成首只跨境资管产品“万和证券跨境资管1号单一资产管理计划”的备案[6] 践行金融“五篇大文章” - 科技金融：以直接融资、投资业务等方式服务新质生产力发展[7] - 绿色金融：围绕“双碳”目标加强服务，打造了一批具有标杆效应的创新债券项目[7] - 普惠金融与养老金融：通过投教体系与数字平台扩大服务覆盖，满足居民财富管理需求[7] - 数字金融：推进智能化平台建设，构建安全高效的数字金融新生态[7] - 公司还通过“7+1+1”公益帮扶模式，开展产业、教育、民生、生态等多元帮扶工作，服务范围从城市延伸至县域[7]

报告投资评级 - 投资评级为“买入”（维持）[3] 报告核心观点 - 华泰证券2026年第一季度业绩略超预期，自营投资驱动业绩高增长，看好其H股再融资后国际业务的发展前景[1] - 预计2026-2028年归母净利润将持续增长，分别为194.2亿元、220.6亿元、237.6亿元，对应市净率估值具有吸引力[6] 财务业绩与预测总结 - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入104.2亿元，同比增长41.5%，环比增长20.0%；归母净利润48.0亿元，同比增长31.8%，环比增长31.5%；加权平均净资产收益率为2.61%，同比提升0.51个百分点[1] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为436.89亿元、469.54亿元、503.59亿元，同比增长率分别为22.00%、7.47%、7.25%[2] - **盈利预测**：预计2026-2028年归属母公司净利润分别为194.20亿元、220.61亿元、237.59亿元，同比增长率分别为18.53%、13.60%、7.69%[2] - **盈利预测**：预计2026-2028年每股收益分别为2.03元、2.23元、2.41元[2] - **估值指标**：预计2026-2028年市盈率分别为9.52倍、8.64倍、8.00倍，市净率分别为0.93倍、0.86倍、0.80倍[2] 业务分项表现总结 - **经纪业务**：第一季度收入29.1亿元，同比增长50%，环比增长15%，占主营收入比重为29%；但增速不及同期市场股基成交额79%的同比增幅[6] - **投行业务**：第一季度收入8.6亿元，同比增长59%，环比下降25%，占主营收入比重为8%[6] - **资产管理业务**：第一季度收入4.8亿元，同比增长13%，环比增长8%，占主营收入比重为5%[6] - **净利息收入**：第一季度收入10.7亿元，同比增长11%，环比下降5%，占主营收入比重为10%[6] - **净投资收益（自营投资）**：第一季度收入40.6亿元，同比增长57%，环比增长49%，表现亮眼，是业绩主要驱动力，占主营收入比重达40%[6] - **长期股权投资**：主要包括南方基金、华泰柏瑞基金贡献，占主营收入比重为7%[6] 资产与资本结构总结 - **总资产扩张**：第一季度末总资产达12，254亿元，较2025年末增长14%[6] - **关键资产项目**：客户资产（客户资金存款及备付金）为2，667亿元，较2025年末增长20%；金融投资资产为5，545亿元，较2025年末增长12%[6] - **金融投资资产细分**：交易性金融资产4，438亿元（较上年末+17%），衍生金融资产146亿元（较上年末+28%）[6] - **经营杠杆**：期末经营杠杆为4.5倍，较2025年提升0.4倍，反映用表能力改善[6] - **融资业务**：第一季度末融出资金规模为1，872亿元，较2025年末增长0.6%，融资余额市占率约为7.23%，较2025年末下降0.14个百分点[6] 市场份额与行业排名总结 - **投行境内业务**：第一季度A股再融资承销规模443亿元，排名行业第3，市占率22.5%；债券承销规模3，366亿元，同比增长11%，排名行业第4，市占率9.2%[6] - **投行境外业务**：第一季度港股IPO承销规模68.4亿港元，市占率9.25%，在中资券商中排名第3[6] - **公募基金子公司**：截至第一季度末，南方基金非货币公募规模7，890亿元，排名行业第5；华泰柏瑞基金非货币公募规模5，542亿元，排名行业第13[6] 其他关注要点总结 - **股东变动**：中国证券金融股份有限公司持股数量从2025年末的1.53亿股降至第一季度末的1.35亿股，持股比例从1.69%降至1.50%[6] - **国际业务投入**：第一季度，华泰期货向境外子公司华泰资本管理（香港）增资2.67亿元人民币，同时关注公司H股再融资募集资金投入国际业务后的业绩兑现[6]