报告行业投资评级 - 证券行业评级为“增持”（维持）[8] - 银行行业评级为“增持”（维持）[8] - 投资机会排序为：银行 > 证券 > 保险[1][11] 报告核心观点 - 银行板块：LPR连续第10个月维持不变（1年期3.0%，5年期3.5%），有助于呵护银行息差[12][13] 理财公司监管评级正式实行，评级数值越大反映机构风险越大，将督促行业规范化经营[1][14] 行业估值处于低位，截至3月20日，银行板块PB（LF）为0.67倍，处于2010年以来24.70%的分位数[12] - 证券板块：行业并表监管步入实质性落地执行阶段，首批6家试点券商启动报告报送，看好板块战略性配置机会[1][28][29] 市场交易活跃度受外围不确定性影响下滑，上周全A日均成交额环比-12%至2.2万亿元，但融资余额站稳2.6万亿元[1][28] 板块业绩稳定性好，估值低，或迎来估值修复窗口期[28] - 保险板块：上市险企负债端复苏趋势显著，估值仍有修复空间，建议配置优质龙头[11][44] 市场情绪波动导致股价先涨后跌，成为市场情绪波动的代表性注脚[1][44] - 政策与法律环境：《中华人民共和国金融法（草案）》公开征求意见，是我国金融领域第一部管总的基础性法律，旨在加强金融监管的顶层设计与统筹[11][16] 子行业观点总结 银行 - LPR环比维持不变，有助于稳定银行息差[1][2] - 《理财公司监管评级暂行办法》印发，评级要素包括公司治理、资管能力等六方面，满分为100分，数值越大风险越大[2][14][15] - 上周（3月16日-20日）银行指数上涨0.32%，跑赢沪深300指数2.51个百分点，其中国有大型银行、全国性股份制银行、区域性银行分别上涨2.17%、下跌0.32%、下跌0.50%[12] - 重点推荐个股包括：优质区域行（如南京银行、成都银行、上海银行）以及股息具备性价比的银行（如工行H、建行H等）[3][12] 证券 - 市场交易活跃度下滑，全A日均成交额环比-12%至2.2万亿元，融资余额为2.6万亿元[2][28] - 中证协正式启动并表管理报告及并表风控指标报送工作，首批包含6家试点券商，行业并表监管进入实质性执行阶段[2][29] - 看好券商板块战略性配置机会，推荐头部券商（如中信证券、国泰海通、广发证券）及优质区域券商（如东方证券、国元证券）[2][3][28] 保险 - 上周保险股先涨后跌，成为市场情绪波动的代表性注脚[1][2] - 继续推荐关注保险板块内部相对稳健的标的，如友邦保险、中国财险[44] - 友邦保险2025年新业务价值（NBV）同比增长15%，其中中国香港市场增长强劲（+28%）[45][46] 重点公司及动态总结 - **银行**：推荐南京银行（目标价14.78元）、成都银行（目标价23.25元）、上海银行（目标价12.63元）[3][8] - **证券**：推荐头部券商如中信证券（A股目标价42.24元）、国泰海通（A股目标价28.84元）、广发证券（A股目标价30.87元） 以及优质区域券商东方证券（A股目标价15.10元）、国元证券（目标价12.57元，增持评级）[3][8] - **保险**：推荐优质龙头[3] - **东方财富**：2025年营收161亿元，同比+38% 归母净利润121亿元，同比+26%[30] 2025年末融出资金规模808亿元，市占率3.2% 天天基金非货币基金保有规模7242亿元[31][32] 市场数据与行情回顾总结 - **整体市场**：截至3月20日，上证综指周环比-3.38%，深证成指周环比-2.90% 沪深两市周日均成交额22,111亿元，周环比-11.51%[56] - **银行板块**：上周银行指数上涨0.32%，成交额1357.23亿元，环比+6.99%[58] 周涨幅前三为：中信银行（+6.13%）、厦门银行（+4.59%）、工商银行（+4.17%）[58][59] 南向资金上周主要增持建设银行（8.43亿港元）、工商银行（6.36亿港元）、中国银行（5.54亿港元）[26] - **证券板块**：上周券商指数下跌2.79%，成交额1,471亿元，日均成交额环比+26.61%[71] 周涨幅前列包括红塔证券（+1.89%）、哈投股份（+1.24%）[72] - **保险板块**：上周保险股涨跌互现，中国太保股价持平，中国人寿下跌0.5%，中国平安下跌2.4%[75] 行业重要政策与事件总结 - **《理财公司监管评级暂行办法》印发**：监管评级结果分为1-6级和S级，数值越大风险越大 评级要素包括公司治理（权重10%）、资管能力（25%）、风险管理（25%）、信息披露（15%）、投资者权益保护（15%）、信息科技（10%）[14][15][54] - **LPR维持不变**：3月20日，1年期和5年期以上LPR分别为3.0%和3.5%，连续第10个月保持不变[13][54] - **《中华人民共和国金融法（草案）》征求意见**：由中国人民银行牵头建立宏观审慎政策框架，是我国金融领域第一部管总的基础性法律[16][54] - **证券公司并表监管推进**：中证协启动首批6家试点券商（中金公司、招商证券、中信证券、华泰证券、中信建投证券、国泰海通证券）的并表管理报告报送工作[29][54]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 报告对多个期货品种进行分析，认为市场受地缘冲突、宏观政策、供需关系等因素影响，不同品种走势分化，如股指震荡、国债期货曲线趋陡、农产品和能源化工等品种受地缘冲突和供需影响呈现不同走势，投资者需关注各品种的具体情况和风险[21][22][24][25] 根据相关目录分别进行总结 金融衍生品 - 股指期货：本周股指震荡下行，市场情绪转向避险，预计将保持震荡走势，股指期货交割日贴水上升、持仓下降，预计下周贴水收敛、持仓提升，交易策略建议单边震荡整理、网格操作，套利进行 IM\IC 多 2609+空 ETF 的期现套利，期权观望[21][22][23] - 国债期货：1 - 2 月国内宏观经济指标边际改善但内需增速绝对值偏低，外需偏强是主要驱动，资金面偏松，期债盘面表现分化，收益率曲线陡峭化，单边建议观望，曲线操作建议轻仓尝试做空 30Y - 7Y 期限利差交易[24][25][26] 农产品 - 蛋白粕：外盘大豆指数下跌、豆粕指数上涨，国内大豆压榨量和库存有变化，盘面宽幅震荡，建议单边少量布局多单，套利和期权观望[28][29] - 白糖：外盘美原糖主力合约价格上涨、伦白糖价格震荡收跌，国内白糖产量预计增加且进口量较大，国际糖价预计震荡偏强，国内糖价预计小幅度跟随，交易策略建议单边低多高平，套利观望，期权卖出看跌期权[30][31][32] - 油脂板块：外盘美豆油主力价格变动，马来西亚棕榈油出口量增加，国内油厂大豆压榨量有变化，油脂整体高位震荡，交易策略建议单边短期高位震荡，套利 p59 以及 y59 可考虑逢高反套机会，期权观望[34][35] - 玉米/玉米淀粉：外盘玉米期货回落，国内小麦拍卖成交活跃，玉米库存和价格有变化，预计盘面短期高位震荡，交易策略建议单边外盘 05 玉米回调偏多、05 玉米高位震荡，套利 05 玉米和淀粉价差逢高做缩，期权观望[37][38][39] - 生猪：生猪价格整体下行，仔猪母猪价格下跌，养殖利润受饲料价格影响，预计价格仍有压力，交易策略建议单边观望，套利观望，期权卖出宽跨式策略[40][41] - 花生：花生现货和盘面偏强震荡，价格和库存有变化，交易策略建议单边 05 花生窄幅震荡、逢低短多，套利观望，期权卖出 pk605 - P - 7700 期权[42][44] - 鸡蛋：蛋价稳定为主，在产蛋鸡存栏量增加，淘鸡出栏量和日龄有变化，预计未来供应有压力，交易策略建议单边逢高空 6 月合约，套利和期权观望[45][46] - 苹果：苹果去库速度较快，价格坚挺，5 月合约向上动力和时间不足，建议单边 5 月合约先离场观望，套利和期权观望[48][49][50] - 棉花 - 棉纱：外盘主力合约下跌，国内棉花进口量增加，增发进口滑准税配额对国内供应影响偏小，预计郑棉价格跟随美棉走高，交易策略建议单边逢低建仓多单、不建议追高，套利和期权观望[51][52] 黑色金属 - 钢材：全国螺纹钢均价下跌，产量和库存有变化，下游需求和出口接单有改善，钢价受海外及原料影响维持震荡偏强行情，交易策略建议单边维持震荡偏强走势、难有趋势性行情，套利逢高做空卷煤比、做空卷螺差继续持有，期权观望[54] - 双焦：钢厂高炉开工率和产能利用率有变化，焦煤供应平稳，盘面大涨提前计价部分利好，后续关注地缘冲突进展及油气价格变化，交易策略建议单边谨慎偏多、不追高、不摸顶，套利和期权观望[56][57][58] - 铁矿：全国进口铁矿库存下降，价格高位震荡，供应扰动加大，建议现货企业高位套保，套利 5/9 月差高位反套入场，期权观望[59][60] - 铁合金：硅铁供应和需求有变化，成本有支撑；锰硅供应和需求有改善，成本端锰矿存在事件性扰动，关注飓风对澳洲锰矿后续发货实际影响，交易策略建议单边关注飓风影响，套利观望，期权卖出虚值看跌期权[61][62][63] 有色金属 - 金银：金银大幅下挫，受加息担忧和流动性拖累，预计短期内面临“逆风”，交易策略建议保守投资者观望，激进投资者以震荡偏空思路短线谨慎参与，套利和期权观望[67][68][69] - 铂钯：铂钯弱势运行，受宏观压力升级影响，铂金短期偏多看待，钯金基本面驱动不足，交易策略建议单边观望，套利等待铂钯价差低位做多机会，期权观望[70][71] - 铜：铜价低位震荡，受地缘政治风险影响，基本面铜矿供应紧张，后市关注美伊冲突结果，交易策略建议单边低位震荡、关注宏观变化，套利和期权观望[72][74][75] - 氧化铝：几内亚将削减铝土矿出口量，国内氧化铝新投产能产量稳定释放需时日，价格上涨后有期现套利空间，关注几内亚矿政[76][77][78] - 电解铝：铝价走弱，受地缘冲突带动经济走弱担忧影响，交易策略建议单边随板块承压运行，套利和期权暂时观望[80][81] - 铸造铝合金：受宏观预期拖累随铝价承压运行，废铝货源释放，需求旺季复苏节奏偏缓，交易策略建议单边随铝价承压运行，套利和期权暂时观望[84] - 锌：期货和现货市场有变化，国内锌社会库存累库，消费有回暖迹象，关注宏观及资金情绪对锌价影响，交易策略建议单边短期低位震荡，关注国内消费和海外冶炼厂情况，套利和期权暂时观望[85][88] - 铅：期货和现货市场有变化，铅价低位震荡，国内进口铅锭窗口打开，库存累库，但铅价低位再生铅冶炼亏损扩大，旺季消费或好转，交易策略建议单边关注国内社会库存拐点，套利和期权暂时观望[89][90][92] - 镍：期货市场有变化，3 月供需边际收窄，库存有去化迹象，但宏观向下，产业成本支撑强劲，关注霍尔木兹海峡物流进展，交易策略建议单边等待宏观企稳，套利和期权暂时观望[93][94] - 不锈钢：进口量和出口量有变化，产业链面临困境，不锈钢预计跟随镍价波动，交易策略建议单边等待宏观企稳，套利暂时观望[95][96] - 工业硅：有机硅企业自律会议后需求易减难增，多晶硅产量有变化，基本面暂无明显变化预期，短期区间震荡，操作建议区间下沿逢低买入、及时止盈止损[98][99] - 多晶硅：印度提议修订光伏组件清单，3 月复产增加，4 月需求有走弱预期，短期现货价格偏弱，关注政策端约束情况，交易策略建议单边偏弱、注意流动性风险，套利和期权暂无[100] - 碳酸锂：进口量有变化，3 月国内供需边际转松，预计转为累库，上方有卖压，下方有支撑，交易策略建议单边区间下沿逢低买入，套利和期权暂无[102][105] - 锡：期货市场和库存有变化，印尼禁止锡出口影响暂时有限，中国进口锡精矿增长，现货市场跟进意愿有限，交易策略建议单边锡价偏弱震荡，期权暂时观望[107][108][109] 航运及碳排放 - 集运：美伊互放狠话，地缘升级，现货运价有变化，4 月运力下降，需求处淡季，交易策略建议单边观望，套利观望[111][112][113] - 干散货运价：现货运价指数和价格有变化，中东局势升级，燃油成本上涨，不同船型市场受影响不同，中长期关注战争对干散货航运链的影响[114][115][116] - 碳排放：中国碳市场处于平淡期，短期碳价缺乏支撑，中长期有望提升；欧盟碳市场暂时摆脱政策阴霾，短期碳价或将企稳，中长期预计震荡偏强，关注具体改革方案和能源供给变化[117][118][122] 能源化工 - 原油：战事或进一步升级，布伦特原油收于高位，预计在 102 - 110 美元/桶，交易策略建议单边高位偏多，套利和期权观望[125] - 沥青：外盘和现货市场有变化，中东冲突升级，原料担忧持续，供应预期紧缩，需求疲软，交易策略建议单边偏强震荡、BU2606 回调布多，套利和期权观望[128][129][130] - 燃料油：期货市场和新加坡纸货市场有变化，中东地缘冲突下燃油价格高位震荡，国内低硫供应收缩，关注南亚地区需求启动情况，交易策略建议单边 LU 近月回调布多，套利 LU 正套逢低做多、关注高低硫价差，期权观望[131][132][133] - LPG：期货和现货市场价格上涨，受地缘冲突影响，产量减少，关注霍尔木兹海峡通行情况，交易策略建议单边高位震荡偏强，套利和期权观望[134] - 天然气：期货市场有变化，卡塔尔 LNG 设施遭攻击影响市场供需结构，美国市场短期偏宽松，交易策略建议单边观望，套利观望，期权卖出 TTF 深度虚值看跌期权持有[137][138][139] - PX&PTA：期货和现货市场有变化，上游原料供应担忧导致部分炼厂降负，PX 进入检修季，PTA 企业或被动减产，交易策略建议单边震荡偏强，套利和期权观望[141][142][143] - BZ&EB：期货和现货市场有变化，上游原料供应担忧导致炼厂降负，苯乙烯下游进入旺季，负荷预计回升，交易策略建议单边震荡偏强，套利和期权观望[144][145] - 乙二醇：期货和现货市场有变化，国内企业开工率下降，中东影响进口量，供需结构改善，交易策略建议单边震荡偏强，套利和期权观望[146][147] - 短纤：期货和现货市场有变化，聚酯原料涨价短纤跟进力度好，加工差区间波动，3 月供需面向好，交易策略建议单边震荡偏强，套利和期权观望[149][150] - 瓶片：期货和现货市场有变化，部分企业装置重启，负荷上升，库存持续去化，交易策略建议单边震荡偏强[152][153] - 丙烯：期货和现货市场有变化，成本端推动丙烯上行，供应风险加大，企业停工减负增多，终端需求复苏，交易策略建议单边震荡偏强，套利和期权观望[154][156] - 塑料 PP：期货市场价格上涨，现货市场价格下跌，聚烯烃领域受地缘局势影响供应冲击，PP 贸易商累库速率放缓，交易策略建议单边 L 主力 2605 合约和 PP 主力 2605 合约多单持有并设置止损，套利空单持有并设置止损，期权观望[157][158][159] - 烧碱：市场价格震荡，供应收缩，需求回落，氯碱企业盈利亏损扩大，出口询盘多，预计下周震荡为主，交易策略建议单边震荡，套利和期权观望[160][161][163] - PVC：市场价格坚挺，受中东战争影响国内外供应减少预期推升期货价格，预计延续震荡偏强走势，交易策略建议单边低多、不追多，套利和期权暂时观望[165][166][167] - 纯碱：现货市场价格有变化，产量增加，库存减少，市场交易衰退预期，预计下周维持偏弱走势，交易策略建议单边震荡偏弱，套利和期权观望[167][169][170] - 玻璃：现货市场价格有变化，产量减少，库存下降，需求疲弱，预计价格宽幅震荡、方向偏弱，交易策略建议单边震荡偏弱，套利观望，期权卖看涨期权[171][173][174] - 甲醇：现货市场价格有变化，伊朗甲醇厂停产，国内市场担忧进口量缩减，港口库存去化，供应短缺，下游装置寻货重启，交易策略建议单边多单持有，套利观望，期权回调卖看跌[175][177] - 尿素：出厂价稳中下调，企业收单一般，国内部分装置临停检修，国际供应紧张，国内需求有变化，库存去库，预计延续震荡为主，交易策略建议单边高空，套利和期权观望[178][179][180] - 纸浆：期货市场偏强上涨，现货市场价格有变化，港口去库，外盘价格走强支撑估值，短期区间震荡，长期关注外盘报价和下游补库，交易策略建议单边逢低做多，套利观望，期权卖出 SP2605 - P - 5100[182][183] - 胶版印刷纸：期货市场震荡偏弱，双胶纸市场横盘，产量增加，库存上升，估值受供应和需求制约，短期僵持，长期需需求复苏或产能出清，交易策略建议单边逢高做空，套利观望，期权卖出 OP2604 - C - 4200[185][187][188] - 原木：期货市场小幅回落，现货市场价格有变化，到港量和出库量有变化，海运费上涨，成本支撑与需求复苏共振，预计价格偏强，交易策略建议单边逢低做多，套利和期权观望[189][190][191] - 天然橡胶及 20 号胶：期货市场价格上涨，现货市场价格有变化，缅甸橡胶出口有情况，库存和轮胎产线成品库存有变化，交易策略建议单边 RU 主力 05 合约择机试多并设置止损、NR 主力 05 合约观望并关注支撑，套利持有并设置止损，期权观望[193][194][195] - 丁二烯橡胶：期货市场价格上涨，现货市场价格有变化，受地缘局势影响，库存和轮胎产线成品库存有变化，交易策略建议单边 BR 主力 05 合约多单持有并设置止损，套利持有并设置止损，期权观望[196][198][199]

全球主要市场表现 - 全球股市普跌，港股恒生指数收报25,277点，单日下跌0.88%，年初至今下跌1.38%，恒生科技指数表现更弱，单日下跌2.48%，年初至今下跌11.67% [1] - A股市场分化，上证综指收报3,957点，下跌1.24%，深证成指收报13,866点，微跌0.25%，创业板指则逆市上涨1.3% [5] - 美股三大指数连续第三日下跌，道琼斯指数收于45,577点，创5个月新低，单日下跌0.96%，标普500指数和纳斯达克指数均创逾半年新低，分别下跌1.51%和2.01% [6] - 欧洲主要股市亦大幅下挫，英国富时100指数收于9,918点，为今年初以来首次跌破1万点，德国DAX指数和法国CAC指数分别下跌2.01%和1.82%，均创阶段新低 [7] 港股市场动态与个股表现 - 港股市场成交活跃，上个交易日成交额增至逾3,425亿港元，连续两日在3,000亿港元以上，全周恒指下跌0.7%，科指下跌逾2% [5] - 科技股普遍受压，阿里巴巴在公布业绩后股价下跌6.29%，小米集团在推出新一代汽车后股价急跌8.59%，两者成交额分别达256.8亿港元和134.64亿港元 [5][20] - 部分板块及个股逆势走强，汽车股中的吉利汽车上涨逾6%，锂电池龙头宁德时代在A股上涨3.12%，港股中的中国海洋石油上涨2.70% [5][20] - 新股广合科技首日上市表现亮眼，较招股价上涨33.56% [5][20][31] 商品与外汇市场 - 国际油价大幅上涨，布伦特原油价格报108.95美元/桶，过去一个月和六个月分别飙升52.79%和67.37% [3] - 黄金价格出现回调，报4,688.21美元/盎司，过去一个月下跌8.20%，但过去六个月仍上涨25.14% [3] - 人民币汇率走强，人民币指数报100.150，过去一个月和六个月分别上升2.39%和3.67% [2] 行业与政策要闻 - 欧洲央行管委表示，若伊朗战争导致通胀前景恶化，央行最快可能在下月考虑加息，最新预测显示欧元区今年通胀将上升2.6% [9][10] - 国家金融监管总局表示，截至2025年12月末，六类地方金融组织数量按年下降26%，累计清退不合规机构超过5，600家 [9][11] - 工信部召开光伏组件强制性国家标准座谈会，要求企业加强标准引领和安全监管，推动光伏行业从“规模领先”向“价值领先”转变 [9][12] - 香港去年第四季录得465亿港元的国际收支盈余，相当于本地生产总值的5.3%，经常账户盈余为939亿港元 [9][13] 公司特定信息 - 市场传闻新世界发展正考虑向郑氏家族配股或供股筹集约40亿美元，以应对市场压力 [9][19] 港股资金流向与板块 - 港股通资金持续活跃，上个交易日通过港股通（沪）成交额最大的股票为盈富基金，达100.35亿港元 [20] - 上个交易日港股沽空比率较高，恒生指数整体沽空比率为19.61%，成份股中百威亚太的沽空比率高达47.73% [22] - 港股主要板块表现分化，金属与矿业板块表现最佳，上涨0.19%，而互动媒体与服务板块表现最差，下跌1.88% [23] 首次公开募股动态 - 港股IPO市场持续有新股上市，广合科技上市首日表现突出，累计上涨33.56%，超额认购倍数达1069.7倍 [31] - 多家公司计划近期上市，包括国民技术、飞速创新等，行业覆盖线路板、信息科技、医疗器械等 [31] - 拟上市新股储备丰富，涉及行业包括保险科技、智能座舱、生物医药、新能源电池材料、3D打印、工业AI等前沿领域 [32]

宏观与策略观点 - 报告核心观点认为，全球资产定价正由“增长驱动”转向“安全驱动”，地缘冲突引发的能源冲击推升滞胀预期，成为本轮资产再定价的核心变量 [15] - 中国PPI同比有望在2026年3月提前转正，预计环比涨幅达0.6%或更高，同比达0.1%，较市场预期的二季度时点明显提前 [8] - 假设后续PPI月均环比为0.1%，则其同比将在二季度超过1%，三季度升至2%以上，四季度维持在2%上方运行 [9] - 2026年名义GDP增速将显著高于去年，名义GDP增速明显回升的年份，权益市场有望受益于盈利改善与价格修复 [9] - 开年以来国内经济持续向好，测算的1-2月国内GDP同比增速约5.2%，增速较去年12月回升0.5% [10] - 美联储政策变化对A股影响偏短期，历史上资源品价格上行未必伴随美国全面通胀，当前宏观环境未必支持通胀快速上行 [17][19] - 短期市场受地缘局势与美联储鹰派表态扰动，但中期看始于2024年9月24日的牛市氛围并未改变，2026年A股牛市有望迈向后半程 [20] - 配置上，中期围绕科技（AI）+安全（资源）+内需三大方向，短期优先布局低估值板块以应对波动 [17] - 超长债方面，开年经济向好叠加通胀风险上升，债市回调概率更大，30年国债与10年国债利差为47BP，处于历史较低水平 [10] - 转债市场方面，偏债型转债估值出现大幅压缩，平均纯债溢价率由前周的15.28%压缩至11.39% [14] 行业动态与政策 - 电新行业：四部门联合发文加快大容量固态变压器应用，目标到2028年新增节能变压器占比超过75%，在役节能变压器占比达15% [38] - 电新行业：固态电池产业化加速，多家企业发布进展，宁德时代2025年业绩维持高速增长，营收4237.02亿元同比+17%，归母净利润722.01亿元同比+42% [33][34] - 电新行业：欧洲天然气期货价格受中东地缘政治影响大幅上扬，荷兰天然气期货价格较2月末上涨超130% [35] - 电新行业：美国国际贸易委员会否决了对来自中国负极材料的反倾销税令或反补贴税令 [36] - 通信行业：AI时代下液冷已成大势所趋，冷板式液冷为未来3-5年内主流，微通道、3D打印液冷冷板、金刚石散热、液态金属等是前沿优化方向 [40][41] - 通信行业：英伟达在GTC2026大会释放液冷积极信号，推出NVL72液冷机架，单机柜功耗超200kW，算力密度提升4倍，推动数据中心PUE降至1.1以下 [42] - 产业政策：国家药监局批准首款侵入式脑机接口医疗器械上市，工信部等三部门部署开展氢能综合应用试点 [26] - 海外动态：德国化工行业称受供应链中断和能源成本飙升影响，部分企业开始减产 [27] 重点公司业绩与展望 - **宁德时代**：2025年动力电池销量541GWh同比+42%，储能电池销量121GWh同比+29%，2025Q4动储电池合计出货量约225GWh，环比增长约35% [34] - **BOSS直聘**：2025Q4收入20.79亿元同比+14.0%超预期，现金收款22.30亿元同比+21.4%，Non-GAAP经营利润率43.3%同比+7.2个百分点 [43][44] - **卓越教育集团**：2025年营收19.04亿元同比+72.8%，经调整净利润3.05亿元同比+57.9%，综合素养业务收入15.02亿元同比+111.5% [47] - **华住集团**：2025Q4营收65.3亿元同比+8.3%超指引，归母净利润11.7亿元大幅改善，华住中国混合RevPAR为226元同比增长2.0% [51][52] - **亚朵**：2025年营收97.90亿元同比+35.1%，调整后净利润17.53亿元同比+34.2%，零售业务收入36.71亿元同比+67.0% [55] - **腾讯控股**：2025Q4营收1944亿元同比+13%，经调整经营利润695亿元同比+17%，网络游戏收入593亿元同比+21% [59][61] - **瑞达期货**：公司确立“资产管理+风险管理”驱动发展战略，资管业务深耕CTA策略，2025年前三季度年化ROE高达17% [64][65][66] - **众安在线**：2025年总保费357.35亿元同比+6.9%，综合成本率95.8%同比改善1.1个百分点，经调整归母净利润18.00亿元同比大幅增长198.3% [67] - **东方财富**：财报点评显示业绩景气向上，谋求新增长空间 [3] - **巨子生物**：财报点评显示短期调整不改长期逻辑，医美管线打开第二增长曲线 [3] 市场数据与资金流向 - 近期A股主要指数调整，上证综指收于3957.05点，单日涨跌幅-1.23% [2] - 最近一周北向资金估算净流出80亿元，灵活型外资估算净流出9亿元 [23] - 港股市场，最近一周稳定型外资流入83亿港元，灵活型外资流出321亿港元，港股通流入191亿港元 [24] - 美股市场，标普500指数本周-1.9%，估算资金流为-155.5亿美元，能源与银行板块资金流入 [28] - 港股市场，恒生指数本周-0.7%，汽车与电力设备及新能源行业逆势上涨，涨幅分别为+2.1%和+1.9% [29][31]

宏观策略 - 3月FOMC会议维持政策利率在[3.5, 3.75]%不变，点阵图维持2026年降息1次的指引，但美联储主席Powell释放鹰派信号，叠加中东局势升级和油价上涨，导致市场全年降息预期回撤，交易转向“紧货币”，引发黄金、美股、铜下跌，美元指数和美债利率上涨[1][13] - 美联储降息决策高度依赖油价走势，若海峡封锁持续2个月及以上导致油价二次达峰，年内降息可能清零，反之若油价回落则降息预期回暖将利好黄金，地缘冲突与央行购金等长期逻辑未变[1][13][14] - 美联储上调2026年GDP增长预测0.1个百分点至2.4%，上调2026年PCE通胀预测0.3个百分点至2.7%，核心PCE预测上调0.2个百分点至2.7%，对长期政策利率（中性利率）的指引从3%上调至3.1%[13] 固收市场 - 中国债券市场总存量接近196.17万亿元，结构呈现“三足鼎立”，近年来超长期国债与地方债供给占比趋势性提升，市场关注供需匹配问题[15][16] - 中美政府债券管理均遵循“顺周期降本”规律，但在当前相反的利率周期下，中国操作重心为“战术防御”，美国则为“战略重构”，中国债券供给结构变化将影响基础货币投放机制、机构承接能力政策及人民币资产定价基准[2][16] - 本周（2026.3.9-3.13）中国10年期国债收益率上行3.25bp至1.8225%，主要受地缘政治引发的通胀预期及同业活期存款利率下调预期共同影响，预计收益率曲线将维持陡峭化态势[3][17] - 本周绿色债券新发行23只，规模约286.05亿元，较上周增加73.28亿元，周成交额598亿元，较上周减少60亿元，二级资本债周成交量约2183亿元，较上周增加69亿元[5][24][25] 行业与公司研究 汽车与零部件 - **飞龙股份**：2025年归母净利润3.17亿元，同比-3.85%，其中Q4单季度归母净利润0.30亿元，环比-60.44%，Q4毛利率为19.47%，环比下降6.81个百分点，公司在液冷领域已切入多家核心客户供应链，预计2026-2028年归母净利润为4.20/5.56/7.26亿元[6][27] - **零跑汽车**：2025Q4营收210.3亿元，环比+8.1%，归母净利润3.6亿元，环比+136.9%，单季度毛利率15.0%，环比+0.5个百分点，2026年将有多款新车上市，预计2026-2028年归母净利润为26/45/69亿元[6][29] - **福耀玻璃**：2025Q4营收124.86亿元，环比+5.32%，归母净利润22.48亿元，环比-0.47%，2025年汽车玻璃每平方米单价247.60元，同比提升8.07%，公司全球份额持续提升，预计2026-2028年归母净利润为101.29/111.10/121.73亿元[7][8][31][32] - **新泉股份**：公司作为自主内饰件龙头加速全球化并布局机器人等新兴产业，预计2026-2028年归母净利润为10.69/13.74/16.17亿元[10] 大消费 - **八马茶业**：公司是中国高端茶叶领先品牌，门店数行业第一，预计2025-2027年营收分别为21.92/23.77/26.28亿元，归母净利润分别为2.27/2.59/3.06亿元，对应PE为8.5/7.4/6.3倍[6][30] - **布鲁可**：2025年营收29.1亿元，同比+30.0%，Non-GAAP净利润6.8亿元，同比+15.5%，平价产品占比提升致毛利率同比下降5.8个百分点至46.8%，海外收入同比大增396.6%，预计2026-2028年Non-GAAP净利润为8.5/11.1/14.4亿元[9][33] 金融与科技 - **东方财富**：公司巩固零售券商龙头地位，借助金融AI优势拓展业务，预计2026-2028年归母净利润上调至156/189/230亿元[11] - **众安在线**：2025年财险综合成本率与投资收益均向好，数字银行业务扭亏为盈，预计2026-2028年归母净利润下调至13.0/16.0/19.0亿元[12] 可转债与资产配置 - 地缘冲突强化了能源安全、资源自主及主权算力/AI安全等叙事，建议关注相关转债标的，筛选出十只攻守兼备的中低价标的，包括顺博转债、芯能转债等[22][23] - 资产配置建议关注美债长端、美股蓝筹及黄金的长期配置机会，中期油价倾向于回归60-80美元/桶区间[19][22]

行业投资评级 - 投资评级为“看好”，评级为“维持” [12] 报告核心观点 - 偿付能力变动的核心是净资产的变化，即受利率和权益市场变化影响 结合当前市场变动，预测2026年第一季度相对2025年第四季度偿付能力仅小幅下降 [2][8] - 中长期视角下，保险资金自身需求结合政策引导，配置权益资产的比例将持续提升 [2][9] 偿付能力监管规则与现状 - 偿付能力监管是保险业核心监管指标 现行规则为“偿二代二期工程”，要求最晚在2025年底全面执行 [6] - 监管对偿付能力有明确要求：综合偿付能力充足率不低于100%为及格线，不低于150%为健康水平；核心偿付能力充足率不低于50%为及格线，不低于75%为健康水平 [6] - 截至2025年第四季度，保险行业整体核心偿付能力充足率处于健康水平，为130.4% 其中，财产险公司为212.7%，人身险公司为115% [7] - 截至报告统计日，在已披露偿付能力情况的139家公司（59家人身险、80家财产险）中，仅有三家中小型人身险公司核心偿付能力低于75%，其余公司均较为充足 [7] 影响偿付能力的因素与近期压力测算 - 偿付能力变化在资产端主要受金融资产价格波动影响，即利率和股价变动；在负债端，折现率变化会导致负债规模调整，进而影响净资产 [8] - 报告通过样本公司数据测算了2026年第一季度偿付能力变动：预计净资产变动为-9.9%，核心偿付能力充足率变动为-9.2%，综合偿付能力充足率变动为-8.3% [29] - 具体影响因素及幅度包括：股市下跌影响净资产-4.3%（基于沪深300指数跌幅1.8%及股票基金占比20%测算），债券下跌影响净资产-0.04%，折现率变动影响净资产-5.7% [29] 保险资金增配权益资产的驱动因素 - 增配权益资产是保险资金的内生需求：我国债券市场长期品种供给有限，非标资产收益率与险企投资目标的匹配度持续下降 [9] - 增配权益资产有明确的政策导向：从中央金融工作会议到“十五五规划纲要”，政策持续体现出稳定资本市场、支持中长期资金入市的决心 [9] - 报告列举了自2024年9月至2026年3月的一系列鼓励中长期资金入市的政策文件，包括引导大型国有保险公司增加权益投资规模和实际比例、优化考核方式以鼓励长期投资等 [31] 偿付能力对保险公司经营的具体影响 - 偿付能力水平严格限制保险公司的多方面活动，包括特定渠道和产品的销售、向股东分红、设立分支机构、发起设立资管公司以及配置权益资产的比例等 [6] - 报告通过表格详细列出了不同业务对偿付能力的具体要求，例如：开展互联网人身保险业务要求综合偿付能力充足率不低于120%，核心不低于75%；配置权益类资产要求综合偿付能力充足率不低于100% [17]

报告行业投资评级 - 报告标题为“加强稳市机制建设，关注板块左侧机遇”，整体对非银金融行业持积极看法，建议关注左侧布局机会 [1] 报告的核心观点 - 核心观点是加强金融市场稳定机制建设，资本市场改革将打开业务增量空间，短期震荡为板块积蓄向上动力，建议关注非银金融板块的左侧配置机遇 [1][5] - 外部风险事件预期波动但市场韧性突出，增量资金入市趋势不改，稳市机制建设下慢牛趋势可期 [5] - 保险板块基本面呈现积极变化，当前估值具有性价比，建议积极关注 [5][13] - 证券行业受益于金融法治顶层设计完善和香港市场竞争力提升，高质量发展可期 [5][16][21] 根据相关目录分别进行总结 一、本周表现 - 截至2026年3月21日当周，主要市场指数普遍下跌：上证指数跌3.38%，深证成指跌2.90%，沪深300指数跌2.19%，创业板指涨1.26% [10] - 非银金融子板块同步调整：中信证券II指数跌2.80%，中信保险II指数跌1.98% [10] 二、行业动态及一周点评 （一）保险：两会指引保险业高质量发展蓝图 - **基本面积极因素**：截至2026年3月20日，我国10年期国债收益率为1.83%，较上周基本提升2个BP，长期利率易上难下，有利于保险资产端 [13] - **行业偿付能力充足**：截至2025年底，人身险公司核心偿付能力充足率为115%，远高于监管50%的红线，行业因偿付能力压力而整体明显减仓权益资产的可能性较小 [5][13] - **权益配置比例提升**：2025年底，保险资金配置“股票+基金”的比例为14.8%，较2024年提升2.1个百分点 [5][13] - **短期驱动因素**：资产端方面，2026年第一季度权益市场上行，叠加部分险企2025年上半年业绩基数较低，有望驱动业绩增长超预期；负债端方面，居民存款搬家趋势不改，分红险优势凸显，个险和银保“开门红”有望持续向好，“报行合一”和预定利率下调有利于价值率提升，2026年负债端有望延续较好增长 [5][13] - **中长期改善趋势**：长端利率企稳叠加权益市场上行驱动资产端改善，新单预定利率下调驱动存量负债成本迎来拐点，“报行合一”优化渠道成本，险企中长期利差和费差有望边际改善 [5][13] - **建议关注个股**：中国平安（A/H）、中国人寿（A/H）、中国太保（A/H）、中国太平（H）、新华保险（A/H）、中国人保（A）/中国人民保险集团（H）、中国财险（H）、友邦保险（H） [5][13] （二）证券：金融法治迎来顶层设计，行业高质量发展可期 - **金融法草案出台**：2026年3月20日，司法部、中国人民银行、金融监管总局、中国证监会、国家外汇局联合公布《中华人民共和国金融法（草案）》并公开征求意见，这是我国金融领域首部基础性、统领性法律 [5][16] - **草案核心意义**：为“十五五”金融改革提供顶层法治保障，系统整合监管规则，强化监管协同与风险穿透能力，确立“强监管、防风险”制度框架，将金融服务实体经济等战略纳入法治轨道 [17] - **草案主要内容**：涵盖坚持党中央对金融工作的集中统一领导、建设现代中央银行制度、规范金融机构全周期管理、提升金融产品和服务规范性、优化金融市场体系功能、全面加强金融监管、健全金融风险处置机制、统筹金融高质量发展和安全、强化法律责任等九个方面 [19] - **对金融机构影响**：要求所有金融机构适应“合规优先、功能监管、服务实体”的新常态，从规模扩张转向高质量发展，具体对商业银行、证券基金、保险、金控公司等产生不同的合规与发展导向影响 [19] - **香港市场动态**：2026年3月19日，香港证监会发布季报显示市场活力增强 [5] - **市场数据**：港股日均成交额同比增89.5%至2498亿港元；虚拟资产现货ETF总市值达54亿港元；代币化基金规模达86.6亿港元 [5][21] - **监管进展**：监管框架从“准入审批”迈向“全链条规范”，正推进虚拟资产交易及托管立法，计划开发交易监察系统，并将8个可疑平台列入警示名单 [5][21][22] - **制度演进**：香港虚拟资产监管链条已从“事前准入”延伸至“事中持续监控”，形成发行、交易、托管、咨询、资管全覆盖的合规闭环，为机构资金提供合规通道 [23] - **市场交易数据**：本周（报告期）沪深两市日均成交额为2.21万亿元，环比下降11.51%；沪深两融余额为2.64万亿元，环比下降0.54% [5] - **建议关注个股**：国泰君安（A/H）、招商证券（A/H）、中金公司（A/H）、华泰证券（A/H）、兴业证券、东方证券（A/H）、中信证券（A/H）等 [5] - **港股金融建议**：关注港股优质红利股中国船舶租赁以及受益于流动性改善及政策优化的香港交易所等 [5]

市场调整归因 - 近期市场调整主要反映风险偏好收缩，而非基本面恶化[1] - 黄金与科创板块因宏观流动性趋紧（美债收益率大幅上行）而承压[1][10] - 周期资源品回落源于风险偏好受抑及对滞胀的担忧[1] 基本面与盈利展望 - PPI转正预期将推升A股业绩，华创证券上修2026年A股非金融净利润同比预期，从中性假设下的11%至乐观假设下的17%[2] - 近五年周期资源品和制造业合计利润占全A非金融的45%，是盈利主要驱动力[2] - 过去四周全A 2026年业绩预期上修/下修公司比例维持在80%左右，未出现明显下修[2][22] 市场估值与下行空间 - 当前上证指数自高点回落至3957点，回调幅度约64%，已接近历史牛市回撤幅度[3][28] - 当前市场估值仍处高位（上证指数PE-TTM为16.6倍，处于近二十年约75%分位），需依靠高增长消化估值[29] - 若指数持续下跌，类平准基金（如中央汇金）可能介入托底[3][29] 关键影响因素 - 地缘政治风险及油价走势是打破震荡格局的关键，基于霍尔木兹海峡局势有三种情景假设[4] - 需求端变化对A股影响关键，内需“供强需弱”格局正边际改善，1-2月需求三大指标合计增速（6.6%）首次超过供给（工业增加值增速6.3%）[42] - 业绩好转将消化偏高估值，PPI转正下上游周期品（煤炭、有色等）显著受益[4][46] 行业配置建议 - 短期在地缘风险明晰前，建议配置低波稳定资产，如煤炭、农业、保险、电新、恒生科技[6][50] - 若地缘油价缓解、风偏回暖，科创AI板块将更具弹性[6][51] - 全年强调周期资源品（有色、化工、钢铁、建筑建材）的战略配置价值[6][51]

全球主要股指与贵金属市场表现 - 日经225指数重挫近2000点，日内跌幅超过3% [2] - 韩国综合指数暴跌，触发熔断机制，韩国交易所于KOSPI指数下跌5%后启动程序化交易暂停5分钟 [4] - COMEX黄金价格失守4430美元/盎司，日内跌幅超过3%，白银跌幅近1% [5] - COMEX黄金最新报价4429.8美元/盎司，下跌145.1美元，跌幅3.17%，当日最高价4537.1美元，最低价4406.4美元 [6] 宏观环境与市场叙事分析 - 美债10年期收益率从2月末的3.97%飙升至4.39%，创去年8月以来最高水平，市场反映出流动性退潮的特征 [7] - 全球避险情绪消退后，各国强化能源资源安全布局、加快推进电气化进程成为新趋势 [7] - 市场当前处于叙事博弈阶段，关于中东冲突影响的核心争议将在4月后陆续有答案，4~5月是决断期 [7] - 主动权益基金年内中位数收益率目前已回到0.7% [7] 投资主线与行业配置观点 - 坚定围绕中国优势制造定价权重估进行布局，底仓建议是拥有份额优势、海外产能重置成本高难度大、且供应弹性易受政策影响的行业，包括新能源、化工、电力设备、有色 [8] - 建议增加对低估值因子的敞口暴露，重点关注保险、券商和电力行业 [8] - 从短期景气信号驱动框架考虑，涨价是最“锋利的矛”，PPI交易成为全年主线的概率在上升 [8] - 近期流动性冲击让不少品种估值回到便宜区域，带来巨大的预期差和低估值机会 [8] 基于PPI与涨价逻辑的结构性机会 - 油价冲击下存在第二替代原料/工艺路线的化工品，因其“煤含量”通常高于海外竞对，第一原料（原油）的涨价会带来高价差 [8] - 原先中东/西欧产能占比较大的品种，供给中断有望带来额外的供需差从而引发涨价预期 [8] - 替代品受成本影响涨价，需求提升带动供需差的品种 [8] - 本来已处于涨价通道，成本上涨提供顺价窗口的供需紧平衡品种 [8]

行业与公司 * 行业：保险行业（特别是保险资金的投资行为）[1] * 公司：大型保险公司、中小型保险公司、五家上市险企[1][5][6][7] 核心观点与论据 1. 保险资金2026年对A股市场影响 * 预计2026年将为A股市场提供**6,000-8,000亿元**的常规增量资金[1][6] * 测算依据：行业年保费收入约**6万亿元**，扣除赔付和费用后，可投资资金约**4万亿元**，按**15%-20%** 的权益配置比例计算[6] * 2025年保险资金通过股票和基金配置的权益规模约**1.6万亿元**，其中约**三分之二（约8，000多亿元）** 为市值上涨带来的浮盈，主动增配资金约**三分之一（约七八千亿元）**[6] * 保险资金在A股和港股的配置存在此消彼长的关系[10][11] 2. 保险资金对股债市场的观点与配置行为 * **对债券市场持谨慎态度**，认为是“熊市思维”[3] * 论据：经济数据复苏、对地产链“小阳春”预期乐观、3月PPI预计转正[3] * 配置行为：仓位不高，退出超长活跃券等交易性品种，配置向地方债集中[1][3][4] * **对权益市场观点相对积极，仓位普遍较高**[1][3][4] * 不仅权益部门，固收部门通过二级债基等产品在高弹性权益资产上的配置也较为明显[3] * 大型险企倾向于在估值合理区间进行波段操作，而非大规模减仓[1][6] * 近期市场调整的核心原因更可能是**地缘政治等突发因素导致的市场风险偏好变化**，以及围绕涨价链的周期性博弈[4] 3. 偿付能力压力与“新规”传言辨析 * 当前保险行业偿付能力的主要压力来自**750天国债收益率曲线持续下行**，导致认可负债增长，实际资本减少[1][5][6] * 市场传言中小保险公司因“偿付能力新规”抛售权益资产的说法不准确[5] * 目前并无“新规”落地，现行规则仍是“偿二代”，市场预期的“偿二代三期”预计**2026年征求意见，2027年落地**，且改革方向预计是松绑[5] * 偿付能力压力呈现结构化：占行业**70%** 的中大型险企压力尚远；占行业**30%** 的中小险企因风险偏好较高及TPR账户占比较大，在市场回撤时面临一定调仓压力[1][5][9] 4. 负债成本、资产收益与利差损风险 * **新增负债成本**约**2%-2.5%**（上市公司更接近**2%-2.2%**）[7] * **存量负债成本**估计在**3%-3.2%** 之间（大型上市公司普遍低于**3%**，非上市公司普遍高于**3%**）[7] * **新增资产配置收益率**约**2.6%-2.7%**，因此新业务没有利差损压力[7] * 主要压力来自**存量资产再投资**，特别是**2018-2019年**配置的高收益非标资产到期后，面临当前低收益率环境的挑战[1][7][8] * 这种再投资压力预计将从**2024年持续至2028年**，**2027年之后**可能缓解[8] 5. 保费增长与“存款搬家” * 2026年1-2月，全行业新单保费合计近**2，800亿元**，同比增长约**20%**[8] * 增长主要由期交保费驱动，与历史高峰（单月**2，700-2，800亿元**）相比仍有差距[8] * “存款搬家”现象正在发生，但幅度未达预期，年初约**80%-90%** 的银行存款选择了续存[8] 6. 保险资金权益配置偏好与标准 * 配置偏好：若红利板块股息率回到**4.5%-5%**区间，其相对吸引力会显著提升[2][9] * 配置标准：将股票计入可供出售金融资产的股息率要求，已从**2024年之前**的**5%** 左右下调至**2024年之后**的**4.5%** 左右，2025年少数公司降至**4%**，但大部分仍维持**4.5%**[9] 7. 债券市场分化与保险配置吸引力 * 债市分化：**10年期以内短端利率下行**（银行资金充裕且偏好短久期），**30年期等长端利率上行**（交易型机构退场、再通胀预期）[12] * 对保险公司的吸引力： * **30年期国债收益率**当前水平对保险公司具**非常大吸引力**（例如**2.3%** 上下），不仅有助于投资端收益，还能减轻负债端评估压力[12][13] * 对**地方政府债**的配置偏好依然很高，**2026年1月至今净买入量未明显下降**，其相较于同期活跃国债存在约**13-14个基点**的利差优势（例如地方债收益率可达**2.53%-2.54%**）[12][13] * 期限利差展望：当前期限利差已处于历史非常高水平，未来存在**收窄的可能性**[14] 其他重要内容 * 2025年12月以来股债同向波动的原因：除“滞胀”交易主线外，更重要的影响因素来自**机构行为**，**2025年9月以来**固收加类产品发行量较大，导致股债仓位普遍较高[3] * 近期二级债基出现了较多的赎回，尤其是在油价大幅波动的特定交易日[4] * 保险公司在股票投资上的核心优势是能够利用其**长久期负债的特性进行长期持有，逆势布局**[6]