核心观点 - 报告核心聚焦于纺织服饰行业，重点分析了Amer Sports的强劲财务表现及对2026年的乐观预期，同时覆盖了行业内其他公司的动态和板块行情 [6] - 报告指出品牌服饰行业处于弱复苏状态，建议关注服装消费终端、家纺大单品创新及IP经济等领域的具体公司 [7] - 报告认为纺织制造板块的上游制造商业绩确定性高，中长期看好中游制造商龙头份额提升 [7] Amer Sports 2025财年业绩及2026年展望 - Amer Sports 2025年实现营收65.66亿美元，同比增长26.7%；实现归母净利润4.27亿美元，同比增长488.7% [6] - 分区域看：2025年美洲、EMEA、大中华区、亚太区域营收分别为21.26亿、18.06亿、18.62亿、7.73亿美元，同比增长14.3%、19.3%、43.4%、50.7%；2025年第四季度上述区域营收分别同比增长18.3%、21.4%、41.8%、53.1% [6] - 分渠道看：2025年批发渠道和DTC渠道营收分别为33.58亿和32.09亿美元，同比增长15.1%和41.5%；2025年第四季度上述渠道营收分别同比增长18.2%和38.4% [6] - 分品类看：2025年Technical Apparel、Outdoor Performance、Ball & Racquet Sports营收分别为28.56亿、24.04亿、13.07亿美元，同比增长30.1%、31.0%、13.3% [6] - 分品类盈利能力：2025年Technical Apparel、Outdoor Performance、Ball & Racquet Sports经调整经营利润率分别为21.6%、12.5%、3.6%，同比提升0.6、3.1、1.5个百分点 [6] - 分品类门店：截至2025年末，Technical Apparel、Outdoor Performance、Ball & Racquet Sports直营门店分别为288、331、84家，同比增长29%、45%、58% [6] - 2026年展望：公司预计全年营收同比增长16%-18%，其中Technical Apparel增长18%-20%、Outdoor Performance增长18%-20%、Ball & Racquet增长7%-9%；预计销售毛利率为59.0%，经营利润率为13.1%-13.3% [6] - 2026年第一季度展望：预计营收同比增长22%-24%，销售毛利率为59.0%，经营利润率为14.0%-14.5% [6] 行业动态 - 美国运动用品公司New Balance 2025年销售额增长19%至92亿美元，有望在2026年底实现100亿美元销售额目标，已连续5年实现双位数增长 [6] - 意大利奢侈品集团Moncler Group 2025年总营收为31.32亿欧元（按固定汇率计增长3%），净利润下滑2.02%至6.27亿欧元，毛利率为78.1% [6] - 瑞士手表行业2026年1月出口额同比下滑3.6%至19亿瑞士法郎，但对中国的出口额同比增长5%至1.45亿瑞士法郎 [6] 板块行情回顾 - 报告期内（2025年2月23日至27日），SW纺织服饰板块上涨1.47%，跑赢沪深300指数0.39个百分点；SW轻工制造板块上涨1.24%，跑赢大盘0.17个百分点 [7] - 子板块表现：SW纺织制造上涨1.85%，SW服装家纺上涨2%，SW饰品下跌0.53%，SW家居用品上涨1.17% [7] - 估值分位：截至2月27日，SW纺织制造、服装家纺、饰品、家居用品的PE-TTM分别为25.72倍、30.86倍、33.44倍、29.09倍，分别处于近三年100%、98.04%、96.73%、94.12%的高分位 [7] 品牌服饰板块投资建议 - 推荐波司登，因其持续产品创新和渠道提升，且2026年春节销售旺季时间拉长，看好其达成全年销售目标 [7] - 推荐经营稳健的女装公司歌力思、江南布衣；江南布衣FY2026上半财年营收同比增长6.95%，净利润同比增长12.47% [7] - 家纺行业关注罗莱生活和水星家纺，大单品推动行业扩容；罗莱生活枕芯类产品2024年及2025年上半年营收分别为2.80亿和1.51亿元，同比增长8.77%和56.30% [7] - 关注情绪消费和IP授权业务，推荐锦泓集团；其IP授权业务2024年及2025年上半年营收分别为0.34亿和0.23亿元，同比增长88.9%和62.0% [7] 纺织制造板块投资建议 - 上游制造商：建议积极关注新澳股份和百隆东方，因其2024年第四季度接单表现较好，且近期美棉及澳毛价格上涨带来业绩弹性 [7] - 原材料价格：本周CotlookA指数（1%关税）收盘价为13055元/吨，环比上涨2.0%；澳大利亚羊毛交易所东部市场综合指数为1716澳分/公斤，较2月12日上涨1.4% [7] - 中游制造商：中长期继续看好龙头份额提升，推荐裕元集团、申洲国际、华利集团，目前其估值处于低位 [7] 其他板块投资建议 - 黄金珠宝板块：建议关注菜百股份、潮宏基、老铺黄金、周大生 [10] - 菜百股份预计2025年归母净利润为10.6-12.3亿元，同比增长47.43%-71.07%，2025年第四季度金价上涨带动投资金需求 [10] - 老铺黄金在2026年首轮提价中，多款足金饰品平均涨幅为20%至30% [10] - 零售板块：继续推荐名创优品，其2025年第三季度营收增速超指引，国内同店销售增长提速至双位数，海外同店销售转正 [10] - 零售板块：建议关注永辉超市，2025年深度调改315家门店；春节档期全国门店同店销售额及客流量双双同比增长，部分商品品类同比增长超220% [10] 相关公司业绩动态 - 阿迪达斯2025年第四季度初步业绩：品牌汇率中性营收同比增长11%，毛利率同比提升1.0个百分点至50.8%，经营利润达到1.64亿欧元，同比翻倍以上增长 [7] - 阿迪达斯2025全年业绩：品牌汇率中性营收同比增长13%，毛利率同比提升0.8个百分点至51.6%，经营利润达到20.56亿欧元 [7]

核心观点 - 报告认为，应继续把握景气度有支撑的周期涨价、科技制造两大投资主线[1][4][5][40] - 3月市场受宏观事件、基本面及地缘风险影响，波动可能放大，但两大主线仍具配置价值[5][41] 一、 市场回顾 - 2月A股市场缩量震荡，小盘和红利风格占优，行业出现“高切低”轮动[4][8] - 上证指数上涨1.1%，中证2000、中证红利分别上涨4.8%和2.2%，创业板指、科创50分别下跌1.1%和1.4%[8] - 申万31个行业中有23个上涨，钢铁、建材、环保、机械设备、国防军工、煤炭、基础化工等行业涨幅居前（5%-10%）[4][8] - 科技板块内部从AI切换至先进制造，电力设备、国防军工、机械设备领涨[4][8] 二、 行业景气跟踪 2.1 上游周期 - **有色金属**：价格高位震荡，多数品种处于近两年90%以上高分位[4][12][14] - 贵金属：黄金高位震荡，收于5200美元/盎司以上，银价下跌近20%，两者均处近两年98%以上高分位[14] - 工业金属：铜价与上月基本持平，铝价回落，两者仍处近两年95%以上高分位[12][14] - 小金属：稀土价格环比上涨25.1%，锑价环比上涨4.3%[13][14] - **石油化工**：整体偏强运行，多数化工品延续涨价趋势[4][12][14] - 原油：布伦特原油期货价环比上涨8.2%，NYMEX汽油期货价环比上涨20.0%[15] - 化工品：多数品种上涨，石油化工、橡胶、塑料、农化类别表现偏强[14][15] - **黑色金属**：整体偏弱，需求疲软，仅浮法玻璃价格出现底部改善[4][12][14] - 钢铁：多数品种价格调整，处于近两年20%以下低分位[14][16] - 建材：水泥、混凝土价格微跌，浮法玻璃价格环比上涨2.8%[14][16] 2.2 中游制造 - **新能源**：产业链材料成本压力边际缓和[2][4][17] - 价格：2月光伏硅料、硅片价格环比分别下跌6.9%和7.8%，电池链六氟磷酸锂、电解液价格环比分别下跌11.6%和6.6%[2][18] - 需求：1月动力电池装车量环比大幅下滑57.2%[2][18] - **机械设备**：内需修复出现分化信号[2][19] - 1月挖掘机械国内、出口销量环比虽回落，但同比分别显著增长61.4%和40.5%[2][18] - 重卡销量同比、环比均实现正增长，1月销量达105,352辆[18] - **汽车**：内需显著走弱，行业景气承压[2][19] - 1月乘用车销量环比下滑30.2%，新能源汽车销量环比大幅下滑44.8%[2][18] - 商用车销量环比下降15.6%，但表现相对坚挺[19] 2.3 TMT - **半导体**：涨价趋势延续，AI产业支撑需求[2][4][20] - 2月DXI指数环比上涨6.1%，同比涨幅已超12倍[2][20] - 12月全球和中国半导体销售额分别维持2.7%和3.8%的环比正增长[2][20] - **算力硬件**：PCB、光模块维持高景气[2][20][22] - 1月台股PCB原料、制造营收同比分别增长26.4%和29.4%[2][20] - 2025年12月光模块出口金额、数量维持在近两年高位[2] - **软件与传媒**：部分领域出现乐观信号[2][22] - 12月国内软件业务收入环比增长2.6%，绝对规模处近两年高位[20][22] - 1月国产游戏版号发放数量达177个，同、环比均正增长[2][20] 2.4 下游消费 - **整体特征**：内需整体仍偏弱，部分行业出现价格改善信号[3][4] - **必需消费**：猪肉、生丝、乳制品价格表现偏弱，但白酒价格企稳[3][23] - 2月猪肉、生丝价格环比回落，生鲜乳价格处历史低位[3][23] - 飞天茅台批发参考价环比回升5.1%[23] - **可选消费与医药**：社会服务景气偏弱，创新药交易活跃[3][23] - 1月电影票房收入同比下滑69.1%[23] - 1月创新药对外授权交易总金额环比大增84.7%至311.8亿美元[23] 2.5 公用交运与地产金融 - **公用交运**：油运价格因地缘风险催化大幅上涨[3][26][29] - 1月原油运输指数环比上涨21.0%，处于近两年99.5%高分位[27][29] - **地产建筑**：销售偏弱但二手房价格企稳，建筑业PMI回落[3][26][29] - 2月30大中城市商品房日均成交面积同比下滑28.0%[27] - 2月二手房挂牌价指数环比小幅增长0.2%[27] - 1月建筑业PMI回落至48.8%[3][27] - **金融**：A股市场成交缩量[26][29] - 2月A股日均成交额环比下降24.1%至2.31万亿元[27][29] 三、 行业估值比较 3.1 估值变动 - 2月多数周期、制造、公用事业类行业估值扩张[5][30] - 综合行业PE估值提升20%，钢铁行业PB估值提升10%[30] - TMT内部分化，电子和计算机估值扩张约2%，传媒估值收缩[5][30] - 银行、非银、商贸零售等行业估值明显收缩[30] 3.2 估值水位 - **估值处于历史偏高分位（>80%）**：有色金属、机械设备、国防军工、汽车、电子、计算机、通信、商贸零售[5][33] - **估值处于历史中枢附近（30%-80%）**：煤炭、基础化工、钢铁、电力设备、纺织服饰、医药生物、轻工制造、社会服务、美容护理、传媒、建筑装饰、交通运输、环保、石油石化、家用电器、公用事业[33] - **估值处于历史偏低分位（<30%）**：建筑材料、农林牧渔、食品饮料、房地产、银行、非银金融[5][34] 四、 市场展望与配置建议 - **周期涨价主线**：短期地缘风险或继续驱动周期品涨价，中期具备较高配置价值，除有色外，多数周期行业PB估值仍处合理区间（石油/化工/建材/煤炭等）[5][41] - **科技制造主线**：持续看好TMT高景气，短期关注AI算力硬件（半导体/通信/PCB等）；中游制造的产能和盈利周期有望继续改善（机械设备/电力设备/军工）[5][41] - **消费与金融**：关注估值低位博弈机会，短期关注景气边际改善信号及“两会”政策带来的阶段性机会[5][41]

报告投资评级 - 维持“增持”评级 [3][7] 核心观点 - 控股股东一致行动人计划增持公司股份1-2亿元，不超过总股本的2%，彰显对公司未来发展的坚定信心 [1][7] - 公司通过梳理品牌定位、强化品牌建设与推广，构建了覆盖多场景、多客群的品牌矩阵，有望形成优势互补，推进年轻化、高端化、国际化布局 [2][7] - 尽管短期利润承压，但公司营收在消费波动下保持稳健增长，且账上现金充沛，可支撑后续产品研发和品牌营销投入 [2][6] - 分析师调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.76亿元、7.79亿元、8.92亿元，对应增速分别为 -13.4%、+15.3%、+14.4% [7][8] 公司经营与品牌布局 - **比音勒芬主品牌**：以生活高尔夫为核心，涵盖生活PREMIUM、户外MOTION和时尚TRENDY三大系列，通过年轻化战略、门店升级及与艺术家Hattie Stewart联名营销，强化高端品牌心智 [2] - **比音勒芬高尔夫**：深耕高端专业运动市场，产品兼具专业与时尚，并与哈佛大学联名打造智性高球风产品 [2] - **威尼斯狂欢节**：定位度假旅游服饰，聚焦路亚等细分户外运动，销售已覆盖中国1-4线城市 [2] - **K&C**：以英式学院和运动服饰为灵感，已入驻香港海港城、北京国贸商城等高端购物中心，2025秋冬系列亮相伦敦时装周，预计将继续扩展至更多一线及新一线城市 [2] - **CERRUTI 1881**：奢侈成衣品牌，已聘请原Gucci男装设计总监担任首席创意官，并在香港、澳门开设门店 [2] - **其他品牌**：拥有户外品牌Snow Peak中国区代理权，预计2026年起逐步渗透一线及新一线城市；已获得美国运动恢复鞋品牌OOFOS的内地独家代理，预计2026年初推向市场，渠道将覆盖线上及现有门店 [2] 财务表现与预测 - **历史营收**：2024年及2025年前三季度营收分别同比增长13.2%和6.7%，在消费环境波动下保持稳健，电商渠道快速增长 [2] - **历史利润**：2024年及2025年前三季度归母净利润分别同比下滑14.3%和18.7%，主要因公司投入费用推动品牌建设及年轻化转型 [2] - **现金流**：截至2025年第三季度末，公司货币资金及交易性金融资产合计约19.2亿元，现金流相对充沛 [2][6] - **盈利预测**： - 预计2025-2027年营业收入分别为43.60亿元、48.59亿元、54.52亿元，同比增长率分别为8.88%、11.44%、12.21% [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为6.76亿元、7.79亿元、8.92亿元 [7][8] - 对应2026年3月2日收盘价的市盈率（PE）分别为13.9倍、12.0倍、10.5倍 [7] 市场数据（截至2026年03月02日） - 总市值：93.71亿元 [4] - 流通市值：63.94亿元 [4] - 52周股价区间：14.89元至19.19元 [4] - 52周市盈率区间：10.87倍至14.01倍 [4] - 52周市净率区间：1.67倍至2.16倍 [4] - 52周股价涨幅：10.28% [4] - 52周换手率：32.44% [4]

报告投资评级 - 增持（维持） [3][7] 核心观点 - 控股股东之一致行动人计划增持公司股份1-2亿元，彰显对公司未来中长期发展的坚定信心 [1][7] - 公司通过多品牌矩阵布局，推进年轻化、高端化、国际化战略，各品牌有望形成优势互补 [2][7] - 尽管短期利润承压，但公司营收保持稳健增长，现金流充沛，为未来产品研发和品牌营销提供支撑 [2][6] - 预计公司2025-2027年归母净利润将逐步恢复增长，分别为6.76亿元、7.79亿元、8.92亿元 [7][8] 公司治理与股东行为 - 公司总经理、控股股东之子谢邕计划未来6个月内增持公司股份1-2亿元，增持股份数量不超过公司总股本的2% [1] 品牌与经营布局 - **比音勒芬主品牌**：以生活高尔夫为核心，覆盖三大系列，推进年轻化战略，升级门店形象，并通过联名进行情绪价值营销 [2] - **比音勒芬高尔夫**：深挖高端专业运动市场，与哈佛大学联名打造产品 [2] - **威尼斯狂欢节**：定位度假旅游服饰，销售已覆盖中国1-4线城市 [2] - **K&C**：以英式学院和运动服饰为灵感，已入驻多个高端购物中心，2025秋冬系列亮相伦敦时装周 [2] - **CERRUTI 1881**：奢侈成衣品牌，已聘请原Gucci男装设计总监担任首席创意官，并在香港、澳门开设门店 [2] - **其他品牌**：拥有Snow Peak中国区代理权，并已拿到美国品牌OOFOS的内地独家代理，预计2026年初推向市场 [2] 财务表现与预测 - **历史业绩**：2024年前三季度营收同比增长13.2%，2025年前三季度营收同比增长6.7%；2024年前三季度归母净利润同比下降14.3%，2025年前三季度归母净利润同比下降18.7% [2] - **盈利预测**：预计2025-2027年营业收入分别为43.60亿元、48.59亿元、54.52亿元，同比增长率分别为8.88%、11.44%、12.21% [8] - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为6.76亿元、7.79亿元、8.92亿元，同比增长率分别为-13.44%、15.32%、14.43% [7][8] - **估值水平**：以2026年3月2日收盘价计算，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为13.9倍、12.0倍、10.5倍 [7] - **现金流**：截至2025年第三季度末，公司货币资金及交易性金融资产合计约19.2亿元 [2][6] 市场数据 - 总市值约为93.71亿元，流通市值约为63.94亿元 [4] - 52周股价最高19.19元，最低14.89元；52周市盈率最高14.01倍，最低10.87倍 [4]

基金研究周报核心要点 - 上周（2026年2月24日至2月27日）权益市场主要指数全部上涨，中证500指数涨幅最大，为4.32% [2] - 申万一级行业中，钢铁、有色金属、化工、环保和煤炭行业涨幅居前 [2] - 公募基金表现方面，量化基金平均上涨2.22%，正收益占比92.26%；固收+型基金平均上涨0.30%，正收益占比73.12%；纯债型基金平均上涨0.01%，正收益占比60.51%；养老目标FOF平均上涨0.93%，正收益占比99.50%；QDII基金平均下跌0.11% [2] - 主动权益基金上周整体仓位为77.23%，较上期上升0.81个百分点，加仓幅度靠前的是传媒、商贸零售和房地产行业，减仓幅度靠前的是电子、有色金属和医药生物行业 [3] - 上周ETF市场整体资金净流出228.28亿元，其中股票型ETF净流出362.86亿元 [3] - 上周ETF市场日均成交额达4768.04亿元，日均换手率达7.40% [3] - 个券方面，恒生科技板块资金流入规模接近100亿元，而中证1000、中证A500、沪深300等宽基指数为主要资金流出品种 [3] - 上周新发行基金36只，新成立基金5只，新基金共募集14.51亿元，较前期减少568.79亿元 [3] - 市场热点包括证监会发布《私募投资基金信息披露监督管理办法》以及科创板指数将迎来样本调整 [2] 金融工程研究（两融月报）核心要点 - 本月（2月1日-2月27日）A股主要指数多数上涨，中证500涨幅最大，上涨3.44%，科创50跌幅最大，下跌1.42% [5] - 截至2月27日，沪深两市两融余额为26605.88亿元，较上月末减少458.86亿元 [5] - 其中，融资余额为26432.55亿元，较上月末减少466.21亿元；融券余额为173.33亿元，较上月末增加7.35亿元 [5] - 市场ETF融资余额为1119.59亿元，较上月末减少9.20亿元；融券余额为80.41亿元，较上月末增加6.70亿元 [7] - 户均融资融券余额为1,409,428元，较上月末减少5,568元 [7] - 有融资融券负债的投资者数量占比为23.51%，较上月末减少0.46个百分点 [7] - 2月每日平均参与融资融券交易的投资者数量为453,113名，较上月减少24.51% [7] - 行业方面，本月传媒、环保和建筑材料行业融资净买入额较多；医药生物、通信和食品饮料行业融资净买入额较少 [7] - 个股方面，本月融资净买入额前五名为寒武纪、金山办公、厦门钨业、电科蓝天、昆仑万维；融券净卖出额前五名为云天化、亨通光电、东方财富、中集集团、万丰奥威 [8] 行业研究（轻工制造与纺织服饰）核心要点 - 2月2日至2月27日，SW轻工制造行业指数上涨2.76%，跑赢沪深300指数（0.09%）2.67个百分点；SW纺织服饰行业指数下跌0.04%，跑输沪深300指数0.13个百分点 [9] - 2025年社会消费品零售总额中，家具类为2091.90亿元，同比增长14.62%；服装、鞋帽、针纺织品类为15214.60亿元，同比增长3.18% [10] - 2026年春节假日9天，全国国内出游5.96亿人次，较2025年春节假日8天增加0.95亿人次；国内出游总花费8034.83亿元，增加1264.81亿元 [9] - 春节期间，全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长5.7%；重点监测的78个步行街（商圈）客流量、营业额同比分别增长6.7%和7.5% [11] - 春节期间，冰雪消费、避寒消费等冬季特色消费场景同比分别增长12.1%和29.8% [11] - 上海市出台《关于进一步优化调整本市房地产政策的通知》，通过七条措施满足居民住房需求，促进市场平稳发展 [11] - 一线城市房地产政策优化，预计将带动地产后周期产业链进入估值修复阶段 [11] - 报告维持轻工制造与纺织服饰行业“中性”评级，维持欧派家居、索菲亚、乖宝宠物、中宠股份、探路者、森马服饰“增持”评级 [11] - 重要公司公告方面，太阳纸业2025年归母净利润同比增长5.05%；梦洁股份股东李建伟拟减持320万股 [10]

报告投资评级 - 报告给予比音勒芬（002832.SZ）“买入”评级 [2] - 报告给出的合理价值为20.09元/股，当前价格为15.53元/股 [2] 核心观点与事件驱动 - 公司总经理谢邕先生计划在6个月内增持公司股份，增持金额不低于人民币1亿元且不超过2亿元，增持股份数量不超过公司总股本的2.00%，此举彰显了管理层对公司长期发展前景的信心和价值的认可 [7] - 公司是国内高尔夫第一联想品牌，业绩持续领跑行业，2017年一季度至2019年四季度连续十二个季度实现营业收入和归母净利润双位数增长，2020年率先行业复苏，2021年至2023年实现高质量增长，2024年在消费承压环境下收入增长仍领跑行业，2025年前三季度营收实现稳步增长 [7] 公司业务与战略 - 公司实施多品牌发展战略，聚焦高端服饰主业，旗下品牌包括比音勒芬、比音勒芬高尔夫、威尼斯狂欢节、KENT＆CURWEN和CERRUTI 1881 [7] - 公司于去年底推出比音勒芬户外独立店，并先后代理露营奢牌snow peak和全球高端运动恢复领导品牌OOFOS，拓展产品线 [7] - 公司线上线下联动，推动线上渗透率与渠道收入同步提升 [7] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计2025-2027年营业收入分别为4,409百万元、4,995百万元、5,688百万元，对应增长率分别为10.1%、13.3%、13.9% [6] - 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为662百万元、764百万元、886百万元，对应增长率分别为-15.3%、15.5%、15.9% [6] - 盈利预测：预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.16元、1.34元、1.55元 [6] - 估值：基于公司收入领跑行业，给予2026年15倍市盈率（PE），得出合理价值20.09元/股 [7] - 当前估值：基于2025年预测净利润，市盈率（P/E）为13.4倍，企业价值倍数（EV/EBITDA）为5.5倍 [6] 历史与预测财务表现 - 历史业绩：2023年营业收入为3,536百万元，同比增长22.6%；归母净利润为911百万元，同比增长25.2% [6] - 历史业绩：2024年营业收入为4,004百万元，同比增长13.2%；归母净利润为781百万元，同比下降14.3% [6] - 盈利能力：2023-2027年预测毛利率分别为78.6%、77.0%、75.4%、75.5%、75.5%；净利率分别为25.8%、19.5%、15.0%、15.3%、15.6% [10] - 股东回报：2023-2027年预测净资产收益率（ROE）分别为18.6%、15.4%、12.0%、12.7%、13.5% [6] - 现金流：预计2025-2027年经营活动现金流净额分别为1,042百万元、1,153百万元、1,268百万元 [8] - 资产负债表：公司无有息负债，资产负债率预计将从2024年的29.5%逐步下降至2027年的27.3% [10]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告核心观点 - 公司控股股东之一致行动人、总经理计划在6个月内增持公司股份1至2亿元人民币，增持股份数量不超过总股本的2%，此举彰显了控股股东及一致行动人对公司发展前景的信心和公司价值的认可，属于重磅信号 [4] - 2025年是公司大变革、大布局之年，构筑了丰富的增长点，成长可期 [6] - 公司主品牌表现领跑行业，同时积极培育第二成长曲线，本次增持计划夯实价值支撑，具备较大成长空间 [6] 公司经营与品牌布局 - **比音勒芬（主品牌）**：以高尔夫运动为核心DNA，演绎生活PREMIUM、户外MOTION和时尚TRENDY三大系列，精准切中新一代精英群体全场景需求；2025年单店保持高店效，并大力推进年轻化趋势，通过联名插画师Hattie Stewart、签约赛里木湖白鹅绒等方式强化高端品牌心智与壁垒 [6] - **威尼斯狂欢节**：定位度假旅游服饰，聚焦路亚细分户外运动赛道，围绕出游场景化和功能性进行研发设计；与英国高端品牌HUNTER联名合作，尤其在标志性单品雨靴 [6] - **Kent&Curwen与Cerruti 1881**：Kent&Curwen是英伦学院风鼻祖，将在2026年迎百年诞辰，现已入驻香港海港城、澳门伦敦人、北京国贸商城、深圳万象天地、南京德基等高端商圈，未来继续拓店；Cerruti 1881是拥有超140年历史传承的奢侈成衣品牌，目前已在香港SOGO、澳门威尼斯人开店，2026年将在内地开设旗舰店 [6] - **新签品牌**：公司已拿到高端户外品牌Snow Peak中国区代理权，计划进驻高端地标商场；已拿到全球高端运动康复鞋品牌OOFOS代理，该品牌以高减震性能为特点，赛道定位独特，国内市场空白 [6] 财务与盈利预测 - **历史及近期财务表现**：2024年营业总收入为4,004百万元，同比增长13.2%；2025年前三季度（Q1-3）营业总收入为3,201百万元，同比增长6.7% [5]。2024年归母净利润为781百万元，同比下滑14.3%；2025年前三季度归母净利润为620百万元，同比下滑18.7% [5]。2025年前三季度毛利率为75.6%，销售费用率为41.9%，管理费用率为7.6%，研发费用率为3.1% [9]。2025年前三季度归母净利率为19.4%，扣非归母净利率为18.1% [13] - **未来盈利预测**：预计2025年至2027年营业总收入分别为4,406百万元、4,938百万元、5,684百万元，同比增长率分别为10.0%、12.1%、15.1% [5]。预计2025年至2027年归母净利润分别为701百万元、808百万元、969百万元，同比增长率分别为-10.2%、15.1%、20.0% [5]。预计2025年至2027年每股收益分别为1.23元、1.41元、1.70元 [5]。预计2025年至2027年毛利率分别为75.7%、76.3%、76.7% [5]。预计2025年至2027年净资产收益率（ROE）分别为12.8%、13.3%、14.4% [5]。预计2025年至2027年市盈率（PE）分别为13倍、11倍、9倍 [5] 市场与估值数据 - 报告日（2026年2月27日）收盘价为15.53元，一年内最高/最低价分别为19.30元/14.74元 [1] - 市净率（PB）为1.6倍，股息率（以最近一年已公布分红计算）为3.35% [1] - 流通A股市值为6,048百万元，总股本/流通A股为571百万股/389百万股 [1] - 每股净资产为9.58元，资产负债率为25.64% [1]

核心观点 - 本周A股总体估值扩张，钢铁行业领涨，其全动态估值处于历史45.3%分位数，后续仍有提升空间[1][8] - 主板和创业板估值扩张，科创板PE收缩，算力基建剔除运营商/资源类的相对估值收缩[1] - 从赔率与胜率综合比较，农林牧渔、非银金融等行业具有低估值高盈利特征，而建筑材料、电力设备、传媒、非银金融、钢铁等行业兼具低估值与高业绩增速[2][3] - 本周股市相对债市性价比下降，A股非金融ERP及股债收益差均有所降低[3] 本周A股总体估值详情 - **总体估值扩张**：A股总体PE（TTM）从上周的23.10倍升至本周的23.59倍，PB（LF）从上周的1.86倍升至本周的1.90倍，但重点公司全动态PE从上周的14.27倍微降至本周的14.25倍[10][14] - **主要板块估值分化**： - 主板PE（TTM）从18.37倍升至18.79倍，PB（LF）从1.54倍升至1.57倍[18] - 创业板PE（TTM）从77.83倍升至80.11倍，PB（LF）从4.59倍升至4.69倍[20] - 科创板PE（TTM）从227.96倍降至208.25倍，但PB（LF）从5.75倍升至5.82倍[23] - **特定板块估值收缩**：算力基建剔除运营商/资源类的相对PE（TTM）从上周的3.89倍降至本周的3.58倍，相对PB（LF）从4.12倍降至3.97倍[1][25] 大类行业估值水平 - **从PE（TTM）看**：可选消费、中游制造、周期类、大消费、中游材料的绝对和相对估值均高于历史中位数，其中可选消费、中游制造高于历史90分位数，而必需消费、服务业、金融服务的相对估值低于历史10分位数[2][28] - **从PB（LF）看**：资源类、周期类、中游制造、TMT、中游材料的绝对和相对估值均高于历史中位数，其中资源类、周期类相对估值高于历史90分位数，大消费、服务业、金融服务、必需消费的绝对和相对估值均低于历史中位数，且相对估值低于历史10分位数[2][31] - **从全动态PE看**：可选消费、中游制造、周期类、中游材料的绝对和相对估值均高于历史中位数，金融服务、必需消费的绝对和相对估值均低于历史中位数，大消费、必需消费的相对估值低于历史10分位数[2][33] 一级行业估值水平 - **从PE（TTM）看**：建筑材料、轻工制造、国防军工、纺织服饰、计算机、电力设备等行业的绝对和相对估值均高于历史中位数，其中建筑材料、轻工制造、国防军工、纺织服饰、计算机高于历史90分位数，非银金融、商贸零售、综合等行业低于历史10分位数[35] - **从PB（LF）看**：有色金属、机械设备、电子、国防军工、综合、钢铁、电力设备等行业的绝对和相对估值均高于历史中位数，其中有色金属、电子高于历史90分位数[38] - **从全动态PE看**：房地产、建筑材料、电子、机械设备、煤炭、汽车、基础化工等行业的绝对和相对估值均高于历史中位数，其中房地产行业高于历史90分位数，非银金融相对估值低于历史10分位数[44] 赔率与胜率综合分析 - **PB与ROE分位数比较**：农林牧渔、非银金融等行业位于第二象限，呈现低估值高盈利能力的特征[49] - **全动态PE与业绩增速比较**：建筑材料、电力设备、传媒、非银金融、钢铁等行业位于趋势线右侧，兼具低估值与高业绩增速（25-26年一致预期净利润复合增速）[52] ERP与股债收益差 - **静态估值角度**：A股非金融ERP从上周的0.70%降至本周的0.63%，股债收益差从上周的-0.20%降至本周的-0.25%[3][53] - **动态估值角度**：A股非金融重点公司全动态ERP从上周的3.25%微降至本周的3.23%[57]

行业投资评级 - 行业评级：增持（维持）[1] 报告核心观点 - 冬奥会催化冰雪运动热情，建议关注运动服饰板块[3] - 冬奥赛事叠加春节旺季，有望提振冰雪运动消费热情，运动鞋服终端消费有望环比改善[5] - 中国运动品牌为多国冬奥代表团提供专业赛事装备赞助，有效推动品牌全球化战略落地，有助于提升全球市场影响力，建议关注运动鞋服板块及龙头公司李宁和安踏体育[5] 行业近期表现 - 近12个月行业绝对收益为20.93%[2] - 近3个月行业绝对收益为5.45%[2] - 近1个月行业绝对收益为-1.56%[2] - 近12个月行业相对收益（与沪深300相比）为0.52%[2] - 近3个月行业相对收益为0.18%[2] - 近1个月行业相对收益为-2.08%[2] 冬奥会营销事件 - 2026年2月6日至22日米兰冬奥会举行，中国各大运动品牌通过赞助国家队和顶尖运动员进行密集营销[5] - **李宁**：作为中国奥委会官方合作伙伴，为中国体育代表团打造出场装备及领奖服，同时赞助阿根廷代表团[5] - **安踏**：作为国际奥委会官方体育服装供应商，开幕式上国际奥委会工作人员和多个国家代表团官员身穿安踏服装亮相，同时赞助希腊和新加坡代表队[5] - 安踏旗下FILA品牌赞助中国香港和荷兰代表团；亚玛芬旗下的始祖鸟赞助菲律宾代表团；Salomon是米兰奥组委合作伙伴[5] - 安踏近期收购29.06%股份的彪马，出现在牙买加、特立尼达和多巴哥代表团上[5] - **匹克**：作为国际奥协全球官方合作伙伴，赞助比利时、塞尔维亚等8国代表团[5] 重点公司分析：李宁 - **新品与渠道**：2026年Q1密集发布搭载超䨻胶囊的飞电6和赤兔9跑鞋系列，构建覆盖精英到大众的全场景矩阵[5] - 2025年底，公司首家龙店开业，同步推出全新的荣耀金标系列产品[5] - **管理层信心**：2025年，李宁通过非凡领越持续增持李宁股份，总金额约15.6亿港元，持股比例由年初的10.53%提升至14.27%[5] 重点公司分析：安踏体育 - **2025年经营表现**：安踏主品牌零售金额同比取得低单位数正增长，其中Q4同比低单位数负增长[5] - FILA品牌2025年全年同比实现中单位数正增长[5] - 其他品牌（包括亚玛芬等）2025年全年同比实现45%-50%的正增长[5] - **收购与战略**：2026年1月，公司公告以15亿欧元现金收购PUMA SE 29.06%股权，预计2026年底前完成，旨在深化全球化多品牌战略[5]

文章核心观点 - 消费市场总量处于L型磨底阶段，但结构分化显著，呈现K型复苏特征 [1][8] - 投资策略建议采取“哑铃型”配置，聚焦“红利资产”（防御）与“情绪消费/景气成长”（进攻）双主线 [1][8] - 多个核心消费板块估值处于历史低位，安全边际与配置性价比显著 [1][8] - 海南封关运作后免税行业迎来新机遇，政策红利加速兑现 [2] 总量消费与市场环境 - **总量数据**：2025年12月社会消费品零售总额当月同比增速回落至0.9%，受春节错期（2026年春节在2月中旬）和大促退潮影响 [8][16] - **结构分化**：服务消费韧性优于商品消费，12月餐饮收入同比增长2.2%，跑赢商品零售的0.7% [1][8] - **K型特征加剧**：与地产周期强相关的后周期板块持续低迷，12月家用电器和音像器材类同比下滑18.7%，建筑及装潢材料类下滑11.8% [8][18] - **市场情绪**：居民边际消费倾向承压，倾向于更多储蓄的储户比重处于高位 [20][21] 细分赛道表现 - **高景气赛道**：具备情绪价值的赛道逆势高增，12月文化办公用品类同比增长9.2%，体育、娱乐用品类增长9.0%，化妆品类增长8.8% [18][19] - **必选消费稳健**：粮油食品、日用品等刚需品类维持中低个位数平稳增长，12月粮油、食品类增长3.9%，日用品类增长3.7% [18][19] - **可选消费承压**：服装鞋帽针纺织品类12月仅微增0.6%，汽车类增长1.1%，修复弹性较弱 [18][19] 行业板块分析 - **食品饮料**： - 板块估值处于历史极低位置，截至2026年1月18日，食品饮料板块PE-TTM分位数为7.5%，白酒板块分位数仅4.1% [1][28] - 白酒批价筑底，高端酒（如茅台、普五）价格稳定，区域酒企受益于春节返乡红利 [24] - 大众品成本红利释放，白糖、PET等原材料价格处于低位，乳制品等龙头具备高股息配置价值 [24][26] - **商贸零售**： - 线下业态呈现“必选稳、可选弱”特征，2025年1-11月便利店与超市保持稳健增长，而百货店与品牌专卖店增长乏力 [2][32] - 线上即时零售成为核心增量，2025年“双十一”期间即时零售销售额同比激增138.4% [32] - **社会服务**： - 服务消费占比持续提升，2025年居民人均服务性消费支出占人均消费支出比重达46.1% [2][34] - 板块估值回归历史中枢，截至2026年1月18日，社会服务板块PE-TTM为36.8倍，处于47.5%的历史分位数 [35] - **纺织服饰**： - 制造端出口回暖，品牌端在“双十一”期间展现韧性，服装服饰类销售额位居前列 [2][39] - 板块估值分化，饰品板块受金价催化估值分位数达77.3%，纺织制造板块分位数为68.8% [39] - **家用电器**： - 出海成为增长曲线，限额以上日用家电批发出口额保持高增；内需在“双十一”大促节点爆发，验证政策刺激效果 [40] - 板块估值处于历史低位，截至2026年1月18日，家用电器板块PE-TTM为13.6倍，分位数仅2.8% [40] - **轻工制造**： - 地产链估值筑底，家居用品板块PE-TTM为28.22倍，处于3.3%的极低历史分位数 [44] - 文娱用品受益于情绪消费与刚需，板块PE-TTM为47.33倍，历史分位数为59.1% [44] 免税行业专题 - **全球市场**：2024年全球免税及旅游零售市场规模达5254亿元，同比增长3%，已恢复至2019年峰值的85.8% [46] - **竞争格局**：市场呈头部集中，Avolta（市占率14.8%）与中国中免（市占率11.2%）位列全球前二 [46] - **中国市场**：呈现“一超多强”格局，中国中免国内市占率达78.7% [2] - **海南封关红利**：2025年12月海南全岛封关后，离岛免税首月销售额同比增长46.8% [2] - **未来驱动**：零关税范围扩大、85国免签落地、文旅客流增长共同推动行业量价齐升 [2]