投资评级与核心观点 - 报告对兖煤澳大利亚给予“增持”评级，并将12个月目标价由31.20港元上调至39.00港元，对应10.2%的上行空间 [4][6] - 报告核心观点认为，公司盈利已经触底，预计FY26-27年股东净利润将恢复增长，同时AI行业发展将支持能源需求并提升行业估值 [1][2][4] FY25财务业绩回顾 - FY25年股东净利润为4.4亿澳元，同比大幅下跌63.8%，低于报告此前预测的5.9亿澳元，主要因其他经营开支及折旧/摊销分别上升28.8%和3.7% [1][10] - FY25年总收入为59.5亿澳元，同比下跌13.3%，略高于报告预测的58.4亿澳元 [1] - 按每吨商品煤计算，FY25年现金经营成本（不含特许权使用费）为92澳元，同比下跌1.1%，接近公司指引89-97澳元的下限 [1] - 煤炭平均售价同比下跌17.0%至146澳元/吨，其中动力煤和冶金煤均价分别下跌15.0%和26.4% [1] - 权益煤炭销量同比微升1.1%至3,810万吨，其中冶金煤销量增长17.3%至610万吨，部分抵消了动力煤销量1.5%的下降 [1] 未来运营与财务预测 - 报告预计FY26-27年煤炭平均售价将分别同比上升2.4%及1.8%，同期权益煤炭销量预计同比增长2.0%及1.3% [2][13] - 公司给出的FY26年经营指引为：权益煤炭产量3,650-4,050万吨，现金经营成本（不含特许权使用费）90-98澳元/吨，资本开支7.5亿-9.0亿澳元 [3] - 报告预测FY26-27年股东净利润将分别同比上升28.1%及9.4%，达到5.63亿澳元和6.16亿澳元 [4][5] - 报告预测FY26-27年收入将分别增长4.2%和2.6%，达到61.98亿澳元和63.60亿澳元 [5] - 报告预测FY26年每股盈利为0.43澳元，对应15.0倍市盈率；每股股息为0.24澳元，对应股息率3.7% [5][6] 行业与估值驱动因素 - 报告认为，AI行业发展将加强数据中心建设，最终增加对能源的需求，长远有利于煤炭售价及销量上升 [2] - 基于AI发展支持能源需求将提升行业估值的判断，报告上调了目标价 [4] - 根据敏感度分析，FY26年动力煤/冶金煤均价每变动±1.0%，将导致股东净利润相应变动±5.1%/±1.5% [4][14] 公司基本数据 - 截至2026年3月3日，公司股价为35.40港元，总市值约为467.44亿港元 [6] - 公司52周价格区间为21.50-36.40港元 [6] - 主要股东兖矿能源持有公司62.26%的股份 [6]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：中国经济六周期模型** **模型构建思路：** 通过识别中长期贷款脉冲（新增中长贷TTM同比）的三个月差分方向来判断信用周期，并结合其他宏观因子，将经济划分为六个阶段，用于指导资产配置[7]。 **模型具体构建过程：** 1. 使用“中长期贷款脉冲”作为核心信用周期识别指标。该指标的计算基于“新增中长期贷款TTM同比”的三个月差分[7]。 2. 通过该指标的变动方向（上升或下降）来判定信用周期是处于扩张还是收缩状态[7]。 3. 结合货币因子、增长因子等其他宏观指标，将经济状态综合划分为六个阶段。报告当前指出模型处于“阶段6：货币扩张”状态[7][11]。 2. **模型名称：宏观胜率评分卡** **模型构建思路：** 从货币、信用、增长、通胀和海外五个宏观因子出发，合成一个综合评分，用于评估各类资产的未来上涨概率（胜率）[21]。 **模型具体构建过程：** 报告提及该模型基于五个宏观因子（货币、信用、增长、通胀、海外）构建，但未详细说明各因子的具体计算方法和合成规则。模型输出结果为各资产的综合胜率百分比，例如A股胜率[21]。 3. **模型名称：利率债收益预测模型（债券赔率指标）** **模型构建思路：** 根据长短期债券的预期收益差来构建债券资产的赔率指标，用于衡量债券资产的估值吸引力[22]。 **模型具体构建过程：** 报告未给出该模型计算预期收益差和赔率的具体公式，但明确指出该赔率指标是标准化后的数值，以标准差倍数表示[22]。 4. **模型名称：美联储流动性指数** **模型构建思路：** 结合数量维度和价格维度，综合构建一个反映美联储流动性松紧程度的指数[29]。 **模型具体构建过程：** 报告指出该指数综合了净流动性、联储信用支持、预期引导、市场隐含、公告意外等多个维度，但未提供具体的合成公式。指数设有预警阈值，例如-60%代表“极度收紧”[28][29]。 5. **模型名称：行业景气-趋势-拥挤配置模型（并行策略）** **模型构建思路：** 提出两种右侧行业配置方案，并将它们结合形成并行策略。方案一以行业景气度为核心，结合趋势并规避高拥挤；方案二以市场趋势为核心，结合低拥挤并规避低景气[46]。 **模型具体构建过程：** * **行业景气模型：** 核心是“分析师行业景气指数”。该指数基于分析师预测数据构建，用于衡量市场对行业未来业绩的预期。具体构建方法在引用的专题报告中，本报告未详述[12]。 * **行业趋势模型：** 核心是行业的趋势强度。 * **拥挤度：** 用于衡量交易过热风险。 * **并行策略：** 同时运行上述两个模型，其推荐结果共同构成最终的行业配置建议[46][49]。 6. **模型名称：行业ETF配置模型** **模型构建思路：** 将“行业景气-趋势-拥挤配置模型”的逻辑应用于可交易的行业ETF上，构建一个可落地的投资组合[50]。 **模型具体构建过程：** 与模型5思路一致，但标的物为行业ETF。模型对每只ETF计算其跟踪指数的景气度、趋势和拥挤度，并据此进行配置[50][51]。 7. **模型名称：行业库存景气+困境反转模型** **模型构建思路：** 从赔率-胜率角度出发，在当前或过去处于困境但已有所反弹的板块中，筛选出分析师长期看好且库存压力不大、具备补库条件的行业，以捕捉困境反转行情[55]。 **模型具体构建过程：** 报告提及模型结合了“困境”（赔率）、“分析师长期看好”（胜率的一部分）和“库存压力/补库条件”等多个维度，但未给出具体的因子计算公式和合成规则[55]。 8. **模型名称：赔率增强型策略（固收+）** **模型构建思路：** 基于风险预算模型，在目标波动率约束下，根据各资产的赔率指标动态调整配置权重，持续超配高赔率（估值有吸引力）的资产[58]。 **模型具体构建过程：** 策略使用风险预算模型进行资产配置。赔率指标作为输入，用于计算各类资产（泛权益、黄金、债券）的风险预算。在满足目标波动率约束的前提下，分配更多风险预算给赔率高的资产[58]。 9. **模型名称：胜率增强型策略（固收+）** **模型构建思路：** 与赔率增强型策略框架类似，但输入指标替换为基于宏观五因子合成的各资产“胜率”评分，旨在超配未来上涨概率更高的资产[61]。 **模型具体构建过程：** 使用与模型8相同的风险预算模型框架，但将赔率指标替换为模型2（宏观胜率评分卡）输出的胜率评分，作为计算风险预算的依据[61]。 10. **模型名称：赔率+胜率增强型策略（固收+）** **模型构建思路：** 综合赔率和胜率信息，将两种策略的风险预算简单相加得到综合得分，据此构建更全面的资产配置策略[64]。 **模型具体构建过程：** 分别计算赔率增强策略（模型8）和胜率增强策略（模型9）对各类资产的风险预算，然后将两者相加，得到最终的综合风险预算，并据此确定资产配置权重[64]。 量化因子与构建方式 1. **因子名称：行业相对强弱指标（RS）** **因子构建思路：** 基于行业内个股的横截面收益排名，构建一个行业级别的相对强弱指标，用于提前识别年度领涨主线[15]。 **因子具体构建过程：** 报告未给出RS因子的具体计算公式，但说明其构建基础是“行业横截面收益排名”。当某个行业的RS指标大于90%时，被视为一个强烈的看涨信号[15]。 2. **因子名称：A股赔率因子** **因子构建思路：** 综合Shiller ERP（经周期调整的市盈率倒数）和DRP（股息率）两个估值指标，合成一个衡量A股整体估值吸引力的赔率因子[21]。 **因子具体构建过程：** 将Shiller ERP和DRP分别进行标准化处理（转化为Z-score），然后进行等权加权，得到最终的赔率因子值。该值以标准差倍数表示[21]。 3. **因子名称：债券赔率因子** **因子构建思路：** 基于利率债收益预测模型输出的长短期债券预期收益差，构建衡量债券估值吸引力的指标[22]。 **因子具体构建过程：** 由模型3（利率债收益预测模型）输出，并进行标准化处理，以标准差倍数表示[22]。 4. **因子名称：美股AIAE指标** **因子构建思路：** 作为一个衡量美股估值风险的指标，具体构建方法未说明，但历史高点通常预示较大的回撤风险[26][29]。 5. **风格因子（小盘、价值、质量、成长等）的三标尺：赔率、趋势、拥挤度** **因子构建思路：** 从三个维度（赔率、趋势、拥挤度）对风格因子进行综合评估，每个维度都进行标准化处理（以标准差倍数表示），并据此计算综合得分[30][32][36][39]。 **因子具体构建过程：** * **赔率：** 衡量因子估值便宜程度，数值越大代表越便宜[31]。 * **趋势：** 衡量因子近期表现强度，数值越大代表趋势越强[31]。 * **拥挤度：** 衡量因子交易过热程度，数值越大代表越拥挤[31]。 * **综合得分：** 基于三个维度的标准化数值计算得出，用于排名和判断[44]。 模型的回测效果 1. **行业景气-趋势-拥挤配置模型（并行策略）**，基准：Wind全A指数，年化收益22.0%，年化超额收益13.2%，信息比率(IR)1.5，超额最大回撤-8.0%，月度胜率67%[47]。2026年初至2月底绝对收益8.0%，超额收益-0.2%[47]。 2. **行业ETF配置模型**，基准：中证800指数，年化超额收益16.3%，信息比率(IR)1.9，超额最大回撤10.8%，月度胜率66%[52]。2025年超额收益21.4%[52]。2026年初至2月底绝对收益9.5%，超额收益3.9%[52]。 3. **行业库存景气+困境反转模型**，基准：行业等权组合，2023年绝对收益13.4%，超额收益17.0%；2024年绝对收益26.5%，超额收益15.4%；2025年绝对收益28.7%，超额收益5.6%[55]。2026年初至2月底绝对收益12.2%，超额收益3.9%[55]。 4. **赔率增强型策略（固收+）**，自2011年以来年化收益6.7%，年化波动2.3%，最大回撤3.1%，夏普比率2.88[60]。自2014年以来年化收益7.4%，最大回撤2.8%，夏普比率3.35[60]。自2019年以来年化收益6.8%（原文6.9%），最大回撤2.8%，夏普比率3.14[60]。 5. **胜率增强型策略（固收+）**，自2011年以来年化收益7.1%，年化波动2.4%，最大回撤3.4%，夏普比率2.99[62]。自2014年以来年化收益7.9%，最大回撤2.2%，夏普比率3.41[62]。自2019年以来年化收益6.8%，最大回撤1.5%，夏普比率3.10[62]。 6. **赔率+胜率增强型策略（固收+）**，自2011年以来年化收益6.7%，年化波动2.3%，最大回撤2.9%，夏普比率2.92[66]。自2014年以来年化收益7.3%，最大回撤2.3%，夏普比率3.31[66]。自2019年以来年化收益6.3%，最大回撤2.3%，夏普比率2.99[66]。 因子的回测效果 1. **小盘因子**，赔率0.6倍标准差，趋势0.7倍标准差，拥挤度-1.4倍标准差，综合得分4[30]。 2. **价值因子**，赔率1.2倍标准差，趋势0.3倍标准差，拥挤度-1.2倍标准差，综合得分3[32]。 3. **质量因子**，赔率1.2倍标准差，趋势-0.1倍标准差，拥挤度-0.2倍标准差，综合得分1[36]。 4. **成长因子**，赔率-1.2倍标准差，趋势0.6倍标准差，拥挤度0.2倍标准差，综合得分-0.4[39]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 3月4日期货市场主力合约涨跌不一，集运欧线、SC原油、燃料油连续三日涨停，沪锡、多晶硅等品种下跌；各品种受地缘政治、供需关系、政策等因素影响，走势分化，部分品种预计偏强震荡，部分品种预计承压 [5][6] 各品种分析总结 期市综述 - 3月4日午盘收盘国内期货主力合约涨跌不一，集运欧线、SC原油、燃料油连续三日涨停，低硫燃料油涨近11%，液化石油气、聚丙烯涨超5%，塑料、丙烯涨近4%；沪锡跌超5%，多晶硅、铂、沪银跌超4%，沪金跌超3% [5] - 股指期货方面，沪深300、上证50、中证500、中证1000主力合约均下跌；国债期货方面，2年期、5年期、10年期主力合约上涨，30年期主力合约下跌 [6] - 资金流向方面，沪铝2604、燃油2605、十债2606资金流入，沪金2604、中证2603、中证1000 2603资金流出 [6] 行情分析 沪铜 - 今日低开高走，日内偏弱；2月中国电解铜产量环比降3.69万吨、降幅3.13%，同比升7.96%，预计3月产量环比增5.28万吨、同比升6.51%，或创历史新高 [8] - 铜精矿短缺使国内废铜需求增多，政策扰动下废铜供给缺口或靠海外进口弥补；下游终端高价抵触情绪严重，行业淡季叠加高铜价，下游铜材表现预计继续承压 [8] - 中东地缘冲突使资金避险，战争增加通胀预期，美联储降息预期下降、日期推迟，有色金属承压 [8] 碳酸锂 - 今日低开低走，日内下行；电池级和工业级碳酸锂均价环比上一工作日均下跌7000元/吨 [10] - 2月碳酸锂产量预计8.19万吨，环比减16%；整体库存去化，本期减少2900吨左右，下游库存去化而冶炼厂库存增加，关注下周下游库存状况 [10] - 伊美冲突使霍尔木兹海峡封锁，影响中东地区储能电池交付，终端出口受冲击，关税下降及光伏电池抢出口效应边际走弱，盘面大幅下行，但未对其他地区出口产生冲击，盘面下方有支撑 [10] 原油 - OPEC+同意4月增产20.6万桶/日，后续增产计划待定，4月5日将开会；EIA数据显示美国原油库存超预期大幅累库，整体油品库存大幅增加 [11] - 俄乌冲突未取得实质进展，美以空袭伊朗，伊朗反击，伊朗日产原油约330万桶、占全球3%，日均出口约160万桶，霍尔木兹海峡油轮通过受阻，伊拉克油田减产，卡塔尔液化天然气生产停止 [11][12] - 特朗普表示为油轮提供保险和护航，原油价格冲高回落，预计近期偏强震荡，需关注中东局势及原油出口情况 [12] 沥青 - 上周开工率环比降0.3个百分点至21.4%，处于近年同期偏低水平；3月预计排产218.7万吨，环比增25.1万吨、增幅13.0%，同比减4.3万吨、减幅1.9% [13] - 春节假期后下游缓慢复工，下游各行业开工率多数上涨，全国出货量环比减0.99%至13.04万吨，处于偏低水平；厂库增加较多，但炼厂库存率处于近年同期最低位 [13] - 委内瑞拉原油流向国内受限，成本受影响，市场担忧3月炼厂原料短缺；沥青自身供需两弱，预计跟随原油价格上涨，关注中东局势 [13][15] PP - 截至2月27日当周下游开工率环比回落5.04个百分点至36.74%，3月4日企业开工率维持在79%左右，标品拉丝生产比例涨至31%左右 [16] - 春节期间石化库存增48万吨至94万吨，节后持续去化，目前处于近年同期中性水平 [16] - 美以袭击伊朗使原油价格上涨，对PP提振明显；下游复产缓慢，自身供需格局改善有限，但化工反内卷有预期，预计偏强震荡，关注下游复产进度 [16] 塑料 - 3月4日开工率涨至91.5%左右，处于中性偏高水平；截至2月27日当周下游开工率环比降1.58个百分点至18.22%，下游未完全启动 [17] - 春节期间石化库存增48万吨至94万吨，节后持续去化，目前处于近年同期中性水平 [17] - 美以袭击使原油价格上涨，对塑料提振明显；新增产能已投产，一季度无新增计划；下游复产缓慢，采购意愿偏弱，自身供需格局改善有限，但化工反内卷有预期，预计偏强震荡，关注下游复产进度 [17][18] PVC - 上游西北地区电石价格下跌50元/吨；开工率环比增1.99个百分点至82.08%，处于近年同期中性偏高水平 [19] - 春节后下游平均开工率回升17.11个百分点至17.11%，较去年农历同期减6.34个百分点，下游未完全复产；出口签单3月预计处于低位，印度反补贴税调查使出口预期下降 [19] - 社会库存春节期间增加较多，上周继续增加，仍偏高，库存压力大；房地产仍在调整，氯碱综合毛利承压，部分企业开工预期下降，但产量下降有限；PVC弱现实强预期，预计偏强震荡，关注下游复产进度 [19] 焦煤 - 今日高开低走，日内下跌；国内矿山逐渐复工，开工负荷提升20%，矿山库存增加6.04万吨，独立焦企及钢厂节后连续两周库存去化 [20][21] - 两会期间钢厂减排或干扰短期开工，临近重大会议市场有政策观望和预期，多地出台房地产刺激政策，终端市场表现待关注 [21] - 下游钢厂复工复产缓慢，焦炭有提降预期；伊朗地缘冲突影响兑现后盘面下跌，预计回归供需宽松基本面，若无宏观情绪反复，预计承压 [21] 尿素 - 今日高开震荡运行，尾盘翻红，成交活跃度下降，价格略有疲软，整体稳定，山东、河南及河北工厂小颗粒尿素出厂报价1810 - 1840元/吨 [22] - 气头装置复产，日产至22万吨附近，短期无长期停车检修计划；元宵节后复合肥工厂多复产，但河北受环保影响开工负荷未顺畅回升 [22] - 本期尿素库存去化，主要因农业需求延续和工业需求复工提货增加；伊朗局势使大宗商品分化，能化板块偏强，但国际尿素价格不影响国内盘面，上方受指导价压制，农耕旺季工厂挺价，终端走货顺畅，价格窄幅整理，后续农需放缓、国储货源释放或使价格承压，短期谨慎补涨 [22]

投资评级与目标价 - 报告对兖煤澳大利亚（3668 HK）给予“增持”评级 [4][6] - 目标价由31.20港元上调至39.00港元，基于现价35.40港元，对应10.2%的上行空间 [4][6] - 目标价对应16.5倍FY26预测市盈率 [4] 核心观点 - 报告核心观点认为公司盈利已经触底，预计未来将恢复增长 [1][4] - 认为AI行业发展将加强数据中心建设，最终增加能源需求，有利于煤炭售价及销量长远上升 [2] - 公司FY26经营指引被评估为可行 [3] FY25业绩回顾 - FY25股东净利润同比下跌63.8%至4.4亿澳元，低于预测值5.9亿澳元25.0% [1][10] - 净利润下滑主因其他经营开支及折旧/摊销分别上升28.8%及3.7%，至3.9亿澳元及7.8亿澳元 [1][10] - FY25总收入同比下跌13.3%至59.5亿澳元，略高于预测值58.4亿澳元1.9% [1] - 煤炭平均售价同比下跌17.0%至146澳元/吨，其中动力煤均价跌15.0%至136澳元/吨，冶金煤均价跌26.4%至203澳元/吨 [1][13] - 权益煤炭销量同比上升1.1%至3,810万吨，其中动力煤销量降1.5%至3,200万吨，冶金煤销量升17.3%至610万吨 [1][13] - 按每吨商品煤计算，FY25现金经营成本（不含特许权使用费）同比下跌1.1%至92澳元，接近公司指引89-97澳元的下限 [1][13] 未来运营与财务预测 - 保守预计FY26-27煤炭平均售价分别同比上升2.4%及1.8% [2][13] - 预计FY26-27权益煤炭销量分别同比增长2.0%及1.3% [2][13] - 预计FY26股东净利润同比上升28.1%至5.63亿澳元，FY27同比上升9.4%至6.16亿澳元 [4][5] - 预计FY26收入同比增长4.2%至61.98亿澳元，FY27同比增长2.6%至63.60亿澳元 [5][13] - 预计FY26每股盈利为0.43澳元，FY27为0.47澳元 [5][13] - 预计FY26每股股息为0.24澳元，FY27为0.26澳元 [5][13] FY26经营指引 - 权益煤炭产量指引为3,650-4,050万吨（FY25实际为3,860万吨） [3] - 现金经营成本（不含特许权使用费）指引为90-98澳元/吨（FY25实际为92澳元/吨） [3] - 资本开支指引为7.5亿-9.0亿澳元（FY25实际为7.5亿澳元） [3] 敏感度分析 - 敏感度分析显示，FY26动力煤均价每变动±1.0%，将导致股东净利润相应变动±5.1% [4][14] - FY26冶金煤均价每变动±1.0%，将导致股东净利润相应变动±1.5% [4][14] 公司基本资料 - 公司股票现价为35.40港元，总市值为467.44亿港元 [6] - 52周价格区间为21.50-36.40港元 [6] - 主要股东为兖矿能源（1171 HK），持股62.26% [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 焦煤供应宽松，蒙煤通关高位，洗煤厂开工上调；下游焦企开工小幅回升，焦煤库存去化、焦炭持续累库，吨焦利润处盈亏平衡；现货方面唐山蒙5精煤报1390元/吨，折盘面1305元/吨；技术上，日内焦煤主力收跌0.23%至1097，收于20与60日均线下方；受两会召开影响，下游需求支撑不足，期价微跌；焦煤基本面宽松、焦炭有提降预期，地缘风险持续推高油价，预计期价震荡运行 [2] - 供应端焦企负荷上调，受物流影响厂内库存持续累积；需求端钢厂开工及铁水产量继续回升；技术上，日内焦炭主力合约收涨0.66%至1672，处20与60日均线下方；当前焦炭供需宽松，市场氛围偏弱且存在提降预期，地缘风险持续推高油价，预计期价震荡运行 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - JM主力合约收盘价1097元/吨，环比降30元；J主力合约收盘价1672元/吨，环比降22元 [2] - JM期货合约持仓量687628手，环比增2097手；J期货合约持仓量41314手，环比降2144手 [2] - 焦煤前20名合约净持仓 -96635手，环比降10180手；焦炭前20名合约净持仓157手，环比增471手 [2] - JM9 - 5月合约价差101.5元/吨，环比增6.5元；J9 - 5月合约价差76元/吨，环比持平 [2] - 焦煤仓单200张，环比持平；焦炭仓单1420张，环比持平 [2] 现货市场 - 干其毛都蒙5原煤1040元/吨，环比增27元；唐山一级冶金焦1720元/吨，环比持平 [2] - 俄罗斯主焦煤远期现货162.5美元/湿吨，环比持平；日照港准一级冶金焦1520元/吨，环比持平 [2] - 京唐港澳大利亚进口主焦煤1570元/吨，环比持平；天津港一级冶金焦1620元/吨，环比持平 [2] - 京唐港山西产主焦煤1650元/吨，环比降50元；天津港准一级冶金焦1520元/吨，环比持平 [2] - 山西晋中灵石中硫主焦1379元/吨，环比持平；J主力合约基差48元/吨，环比增22元 [2] - 内蒙古乌海产焦煤出厂价1280元/吨，环比持平；JM主力合约基差208元/吨，环比增30元 [2] 上游情况 - 314家独立洗煤厂精煤产量19.9万吨，环比增3万吨；精煤库存288.5万吨，环比降10.4万吨 [2] - 314家独立洗煤厂产能利用率0.27，环比增0.04；原煤产量43703.5万吨，环比增1024.2万吨 [2] - 煤及褐煤进口量5860万吨，环比增1455万吨；523家炼焦煤矿山原煤日均产量151.6万吨，环比增43万吨 [2] - 16个港口进口焦煤库存494.44万吨，环比降1.83万吨；独立焦企全样本炼焦煤总库存829.46万吨，环比降64.03万吨 [2] - 焦炭18个港口库存261.7万吨，环比降2.16万吨；独立焦企全样本焦炭库存62.19万吨，环比增6.67万吨 [2] - 全国247家钢厂炼焦煤库存792.46万吨，环比降27.89万吨；全国247家样本钢厂焦炭库存675.11万吨，环比降13.5万吨 [2] 产业情况 - 独立焦企全样本炼焦煤可用天数12.65天，环比降0.41天；247家样本钢厂焦炭可用天数12.41天，环比降0.05天 [2] - 炼焦煤进口量1376.98万吨，环比增303.83万吨；焦炭及半焦炭出口量100万吨，环比增28万吨 [2] - 炼焦煤总供给5478.5万吨，环比增238.93万吨；独立焦企产能利用率72.83%，环比增0.97% [2] - 独立焦化厂吨焦盈利 -7元/吨，环比增1元/吨；焦炭产量4274.3万吨，环比增104万吨 [2] 下游情况 - 全国247家钢厂高炉开工率80.22%，环比增0.09%；247家钢厂高炉炼铁产能利用率87.45%，环比增1.04% [2] - 粗钢产量6817.74万吨，环比降169.36万吨 [2] 行业消息 - Mysteel报道，本周314家独立洗煤厂样本产能利用率为26.6%，环比增3.8%；精煤日产19.9万吨，环比增3.0万吨；精煤库存288.5万吨，环比减10.4万吨 [2] - Mysteel报道，煤焦行业企业已逐步恢复开工状态，产能释放态势良好，企业节后产能利用率50%以上的占比达62.8%，产能利用率10% - 50%占比31.75% [2] - 全国政协十四届四次会议于3月4日下午3时在人民大会堂开幕，3月11日上午闭幕，会期7天；十四届全国人大四次会议3月5日上午开幕，会期8天；今年将坚持扩大内需这个战略基点，今年我国将制定托育服务法等法律 [2]

报告行业投资评级 无 报告的核心观点 - 伊朗遇袭后重点期货品种价格多数上涨，不同市场受地缘政治影响各异，价格短期高波动，地缘缓和溢价将挤出，各市场需关注局势及交易所政策 [4][14][17] 根据相关目录分别总结 航运市场 - 3月3日晚交易所对集运欧线限仓50手抑制投机，特朗普称美国海军必要时护送油轮，市场博弈冲突不无限升级，3月4日集运欧线主力合约开盘涨停后下探 [9] 原油市场 - 2月28日伊朗宣布关闭霍尔木兹海峡，海峡承载约三分之一石油贸易，封锁后中东产油国25天或停产 - 各国战略原油储备不同，IEA有10亿桶应急储备，美国考虑护航但能力受疑 - 冲突短期，布油80 - 90美元/桶后回落；冲突长期，布油超100美元/桶 - INE油价较布油、WTI油价涨幅更高 [14] 化工品市场（燃料油） - 原油是核心原料成本占70% - 90%，价格上涨带动燃料油走强 - 伊朗是第二大高硫燃料油出口国，海峡关闭使我国进口量下降支撑价格 - 国内炼厂开工稳定但需求疲软，新加坡库存高位，供需格局弱，地缘成主导，短期偏强，解禁后溢价回落 [17] 化工品市场（沥青） - 美以伊冲突从供给和成本助推沥青价格 - 2025年我国沥青进口依赖度10%，中东占进口总量49%，海峡停运影响供应，原料原油进口依赖高加剧担忧 - 成本端支撑增强，供应端风险发酵，价格上行，短期偏强，解禁后溢价回落 [20][21] 化工品市场（LPG） - 国内LPG供应国产气为主但增长慢，进口成敏感变量，中东局势恶化威胁供应安全 - 国内价格受地缘推涨，上游装置有停工检修和降负荷，下游有装置停工和降负预期 - 短期涨幅大下游跟进有限，关注中东原油和海峡通航，价格高波动，局势缓和溢价挤出，交易所提高限制和比例 [24][25] 化工品市场（甲醇） - 本周化工期货普涨，甲醇等受伊朗生产和出口受阻上涨 - 国内供强需弱格局不变，伊朗部分装置正常开车，占产能38% - 关注伊朗装置和发运，价格高波动，局势缓和溢价挤出，交易所调整下单量 [28] 化工品市场（纯苯 - 苯乙烯 - 聚乙烯） - 芳烃系列受成本和原料供应利好价格弹性大，聚乙烯受成本和进口利好 - 纯苯供减需增格局好转，苯乙烯供需双增基本面健康，聚乙烯供需双弱偏宽松 - 3月上中旬关注下游复工，警惕负反馈，关注海峡封锁时间，价格高波动，局势缓和溢价挤出，关注交易所政策 [31][32] 化工品市场（丙烯 - 聚丙烯） - 丙烯以国内生产为主，工艺多元，LPG供应收缩预期影响丙烯生产，市场博弈僵局 - 聚丙烯成本支撑强，中间商抬价，下游采购释放部分需求 - 丙烯短期涨幅大下游跟进有限，关注中东原油和海峡通航，价格高波动，局势缓和溢价挤出，交易所提高限制和比例 [36][37] 化工品市场（聚酯系PX - EG - PTA - PR - PF） - 核心逻辑是地缘冲突使成本端上涨，价格向下游传导，交易主线切换 - 短期走势受地缘主导，冲突持续价格易涨难跌，EG弹性最大，PTA等被动跟涨 - 潜在风险是局势缓和和下游负反馈，关注中东局势，成本驱动强品种可顺势关注，PTA追高谨慎 [38][39][40] 化工品市场（橡胶系） - 天然橡胶本周高位回落，产区供应淡季，国内累库，需求不乐观，出口订单受阻，短期震荡整理 - 合成橡胶本周上冲后整理，原料成本支撑强，但库存高需求低，上行需新消息 - 操作建议是多单适时止盈，仍有多单购入虚值看跌期权对冲，未入场者观望 [44] 美伊战争对国内煤价影响 - 核心逻辑是焦煤期货受煤焦钢产业链影响，地缘冲突刺激煤炭替代效应引发价格上涨逻辑不明显，预计震荡走低 - 基本面是印尼出口限额影响减弱，港口动力煤上涨后秦港库存上升，炼焦煤蒙煤库存高，山西竞拍价格走弱，焦炭面临降级 - 情绪和交易层面是期股联动，煤炭板块上涨引发期货投机偏好上升，市场波动性加剧 [49][50]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [1] 报告核心观点 - 美以伊军事冲突推动焦煤期货价明显上涨 [1][2] - 炼焦煤价格整体下降，但港口、钢厂及独立焦化厂库存量均环比下降，表明供应端收紧 [1][2][14][18] - 焦炭产量环比提升，但生铁和粗钢产量环比下降，反映下游需求结构分化 [24][29] 根据相关目录分别进行总结 1.1 价格 - 中国炼焦煤价格指数报收1457.56元/吨，环比下降28.54元/吨，降幅1.52% [1][8] - 京唐港澳大利亚主焦煤库提含税价报收1570.00元/吨，环比下降50.00元/吨，降幅3.09% [1][10] - 峰景矿硬焦煤普氏价格指数为250.20美元/吨，环比下降13.40美元/吨，降幅5.08% [1][10] - 太原古交2号焦煤坑口价报收685元/吨，环比下降15.00元/吨，降幅2.14%；贵州六盘水主焦煤到厂价报收1500.00元/吨，环比不变 [10] - 截至3月3日，焦煤期货价1127元/吨，较2月27日（1093元/吨）上涨34元/吨，涨幅3.1% [1] 1.2 库存与生产 - 三港口（秦皇岛港、黄骅港、曹妃甸港）炼焦煤库存量共265.47万吨，环比下降14.41万吨，降幅5.15% [1][14] - 247家钢厂炼焦煤库存量共792.46万吨，环比下降21.90万吨，降幅2.69% [2][18] - 230家独立焦化厂炼焦煤库存共829.46万吨，环比下降205.88万吨，降幅19.89%，同比上升158.89万吨，涨幅23.69% [2][18] - 230家独立焦化厂炼焦煤库存平均可用天数为12.30天，环比下降3.40天，降幅21.66%，同比上升1.24天，增幅12.55% [2][18] - 全样本独立焦企的产能利用率为74.36%，环比下降2.50个百分点，同比下降2.75个百分点 [2][18] - 全样本独立焦企的炼焦煤平均可用天数为11.70天，环比下降3.10天，降幅20.95%，同比上升2.30天，涨幅24.47% [18] - 12月焦炭月度产量达4274.30万吨，环比上升104万吨，涨幅2.49%，同比增长126.2万吨，增幅3.04% [24][27] - 12月生铁月度产量达6072.20万吨，环比下降162.1万吨，降幅2.60%，同比下降597.69万吨，降幅8.96% [24] - 12月粗钢月度产量达6817.74万吨，环比下降169.360万吨，降幅2.42%，同比下降779.18万吨，降幅10.26% [29] 行业基本资料 - 行业股票家数65家，占市场1.45% [3] - 行业总市值53327.04亿元，占市场4.42% [3] - 行业流通市值46367.71亿元，占市场4.61% [3] - 行业平均市盈率18.32 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 短期内政策预期支撑钢材盘面，但成材基本面偏弱限制上涨空间，需等待两会后政策落地情况和库存去化速度 [3] - 铁矿供应端非主流矿发运维持高位，矿山产能释放意愿强压制价格，伊朗局势形成短期支撑但未改变供需宽松格局，需求端铁水产量短期回升，后续受两会限产影响可能先降后升，钢厂低价补库提供底部支撑 [22] - 3 - 4月煤焦进入终端需求验证期，若出现“国内矿山复产超预期”与“宏观情绪转弱”组合，煤焦价格或将面临较大下行压力 [33] - 短期硅锰价格受锰矿消息面扰动支撑，后续产业端有套保进场驱动；硅铁基本面较好且有成本支撑，但受黑色下游基本面偏弱限制，上涨空间有限 [50] - 市场传闻纯碱大厂因锅炉原因预计大检修，供需维度上刚需稳中偏弱，供应端有预期外扰动或阶段性影响产量，库存表现较好，盘面上行期现等中游有补库空间但价格空间一般，价格向下需库存积累打开，中长期供应高位预期不变 [69] - 玻璃实际需求尚未回归，产销暂时偏弱，市场处于恢复期，浮法玻璃日熔下滑但中游库存偏高是风险点，供应回归预期和中游高库存限制玻璃高度，需求有待验证 [93] 各行业内容总结 钢材 - 螺纹钢01、05、10合约2026年3月4日收盘价分别为3131元/吨、3071元/吨、3100元/吨；热卷01、05、10合约收盘价分别为3253元/吨、3212元/吨、3232元/吨 [4] - 螺纹钢中国汇总价格3299元/吨，上海3190元/吨，北京3100元/吨，杭州3240元/吨，天津3120元/吨；热卷上海汇总价格3220元/吨，乐从3240元/吨，沈阳3160元/吨 [9][11] - 01卷螺差122元/吨，05卷螺差141元/吨，10卷螺差132元/吨；卷螺现货价差上海30元/吨，北京150元/吨，沈阳 - 60元/吨 [16] - 01螺纹/01铁矿为4，05螺纹/05铁矿为4，10螺纹/09铁矿为4；01螺纹/01焦炭为2，05螺纹/05焦炭为2，10螺纹/09焦炭为2 [19] 铁矿 - 01合约收盘价717.5元/吨，05合约收盘价752元/吨，09合约收盘价731.5元/吨；01基差33.5元/吨，05基差 - 0.5元/吨，09基差20元/吨 [23] - 日照PB粉751元/吨，日照卡粉883元/吨，日照超特640元/吨 [23] - 2026年2月27日日均铁水产量233.28万吨，45港疏港量298.48万吨，五大钢材表需565万吨，全球发运量3340.7万吨，澳巴发运量2617.3万吨，45港到港量2146.9万吨，45港库存17091.96万吨，247家钢厂库存9085.1万吨，247钢厂可用天数31.47天 [27] 煤焦 - 焦煤09 - 01为 - 203.5，焦煤05 - 09为 - 101.5，焦煤01 - 05为305；焦炭09 - 01为 - 89，焦炭05 - 09为 - 76，焦炭01 - 05为165；盘面焦化利润 - 7元/吨，主力矿焦比0.450，主力螺焦比1.837，主力炭煤比1.502 [34][37] - 安泽低硫主焦煤出厂价1520元/吨，蒙5原煤288口岸自提价1040元/吨等；即期焦化利润15元/吨，蒙煤进口利润（长协）252元/吨等 [38] 铁合金 - 硅铁基差宁夏 - 116，硅铁01 - 05为22，硅铁05 - 09为 - 42，硅铁09 - 01为20；硅铁现货宁夏5480元/吨，内蒙5450元/吨等 [51] - 硅锰基差内蒙古 - 18，硅锰01 - 05为74，硅锰05 - 09为 - 42，硅锰09 - 01为 - 32；双硅价差 - 332；硅锰现货宁夏5780元/吨，内蒙5850元/吨等 [52] 纯碱 - 纯碱05合约1203元/吨，09合约1265元/吨，01合约1309元/吨；月差（5 - 9） - 62，月差（9 - 1） - 44，月差（1 - 5）106；沙河重碱基差 - 30，青海重碱基差 - 338 [70] - 华北重碱市场价1250元/吨，轻碱市场价1200元/吨等；重碱 - 轻碱价差华北50元/吨，华南50元/吨等 [70] 玻璃 - 玻璃05合约1038元/吨，09合约1158元/吨，01合约1221元/吨；月差（5 - 9） - 120，月差（9 - 1） - 63，月差（1 - 5）183；01合约基差沙河 - 205，湖北 - 126等 [94] - 2026年2月27日沙河产销103，湖北产销45，华东产销93，华南产销95 [95]

报告行业投资评级 - 报告未对整体市场或特定行业给出明确的“强于大市”、“同步大市”或“弱于大市”的投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14] 报告核心观点 - A股市场于2026年3月4日跳空低开后呈现震荡整固格局，沪指在4105点附近遭遇阻力，全天成交金额为23882亿元 [2][3][7] - 当前上证综指与创业板指数的平均市盈率分别为17.01倍和51.39倍，处于近三年中位数平均水平上方，适合中长期布局 [3][14] - 随着人民币汇率偏强运行和中国基本面预期修复，中国资产的全球配置吸引力正在提升，增量资金入市将为市场震荡上行提供基础 [3][14] - 市场主线将围绕“周期”与“科技”两大方向展开，随着财报季临近，具备基本面支撑的领域将更受青睐 [3][14] - 预计上证指数维持小幅震荡整理的可能性较大，短线建议关注电网设备、军工、风电设备以及农牧饲渔等行业的投资机会 [3][14] 1. A股市场走势综述 - **市场整体表现**：2026年3月4日，A股主要指数普遍收跌。上证综指收于4082.47点，下跌0.98%；深证成指收于13917.75点，下跌0.75%；创业板指下跌1.41%，表现弱于主板；科创50指数下跌0.49% [7][8] - **成交情况**：深沪两市全日共成交23882亿元，较前一交易日有所减少 [7] - **行业表现**： - **领涨行业**：国防军工行业上涨1.25%，农林牧渔行业上涨1.18%，电力设备及新能源行业上涨0.53% [9]。盘中热点显示，种植业、电网设备、油气开采、航天装备及航海装备等行业涨幅居前 [7] - **领跌行业**：交通运输行业下跌2.77%，石油石化行业下跌2.52%，非银行金融行业下跌2.23% [9]。盘中焦炭、燃气、航运港口、贵金属等行业跌幅居前 [7] - **资金流向**：电网设备、航海装备、油气开采、地面兵装以及种植业等行业资金净流入居前；通信设备、证券、半导体、光伏设备以及消费电子等行业资金净流出居前 [7] 2. 后市研判及投资建议 - **市场环境**：当前市场估值（上证综指PE 17.01倍，创业板指PE 51.39倍）处于近三年中位数上方，两市成交额（23882亿元）也处于近三年日均成交量中位数区域上方，适合中长期布局 [3][14] - **驱动因素**：“两会”召开及“十五五”规划纲要的明确将塑造市场主线，围绕周期与科技两大方向展开。年报及一季报预告窗口期临近，将使市场焦点转向基本面 [3][14] - **市场展望**：预计上证指数维持小幅震荡整理的可能性较大，建议投资者密切关注宏观经济数据、海外流动性变化以及政策动向 [3][14] - **投资建议**：短线建议关注电网设备、军工、风电设备以及农牧饲渔等行业的投资机会 [3][14]

兖矿能源评级与盈利预测调整 - 美银证券将兖矿能源评级由“中性”上调至“买入” [1] - 将兖矿能源目标价由11.5港元上调至17港元 [1] - 将兖矿能源今明两年盈利预测分别上调29%及34% [1] 中国神华评级与盈利预测调整 - 美银证券将中国神华评级由“中性”上调至“买入” [1] - 将中国神华目标价由43港元上调至50港元 [1] - 将中国神华2026年至2027年盈利预测上调10%至12% [1] 煤炭行业观点与驱动因素 - 2026年初对煤炭行业看法转为中性 因政府供应和价格控制很大程度上抵消了需求疲软的影响 [1] - 近期局势紧张 导致煤炭供应风险加剧 [1] - 政策执行不明朗带来供应中断潜在危机 可能提振市场情绪 推进囤货速度 最终推高煤炭价格 [1]