公司发展历程 - 创始人周富裕先生于20世纪末在武汉自主创业并研发卤制产品，2006年注册公司，经过30年发展成长为国内休闲熟卤制品龙头之一，主营卤鸭、鸭副等产品 [1] - 截至2024年零售门店总数达3031家，2013-2024年营收/归母净利润CAGR分别为6.57%/-8.49% [1] - 2024年创始人重回管理岗位，实施优化单店模型、重审会员体系、发力流通渠道、迈步全球化等措施 [1] 门店经营优化 - 2022-2024年公司门店数量同比变化为+23%/+11%/-21%，同期单店营收同比变化为-34%/+5%/+12%，店效拐点或已至 [1] - 通过产品端夯实经典款、加速新品布局，门店战略从规模扩张转向积极提质 [1] - 贯彻"四季战歌"战略提升店员积极性，2024年重新搭建会员体系 [1] - 25Q1同店店效同比微增，平均单店店效实现同比双位数上涨 [1] 渠道重构 - 2024年底将流通渠道发展提升至战略级别，成立专门部门并招揽经验丰富的负责人 [2] - 流通渠道分为高端会员店(如Costco、山姆)、商超便利店(如胖东来、永辉)和零食渠道(量贩店)三类 [2] - 散装产品已进入胖东来、永辉等商超渠道，真空产品入驻Costco、零食很忙等连锁卖场 [2] - 25Q1山姆、永辉及胖东来等渠道合作落地，预计25H2放量优于25H1 [2] - 2024年其他渠道(主要来源于经销商)收入1.14亿，2025年有望实现高双位数增长 [2] 海外拓展与多元化 - 截至2025年初已进入马来西亚MIX超市，2025年或以贸易形式进入更多东南亚和港澳地区 [3] - 计划2026-2027年进军欧美、澳新、日韩等国家，开发定制化产品并初步搭建经销商代理网络 [3] - 2025年4月与四川申唐产业成立合资公司，计划推出"嘎嘎香"系列复合调味品，目标年内上市10款产品 [3] - 2025年1月与泰国IMCOCO集团联合推出椰子水品牌"丫丫椰"，现以门店销售为主，流通渠道开拓中 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.52/1.88/2.19亿元，同比增速为54.44%/24.02%/16.52% [3] - 对应当前2025-2026年PE为31.23x、25.18x [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][72] 报告的核心观点 - 创始人周总重回管理岗位后，公司通过优化单店模型、重审会员体系、发力流通渠道、迈步全球化等措施，成效逐步显现，新一轮经营周期或至 [8] - 预计 2025 - 2027 年公司归母净利润分别为 1.52/1.88/2.19 亿元，同比增速为 54.44%/24.02%/16.52%，2025 - 2026 年 PE 为 31.23x、25.18x，对比可比公司当下估值具备性价比 [8][72] 根据相关目录分别进行总结 卤味休闲先行者，重整向前 - 周黑鸭是卤味休闲食品行业先行者，主营卤鸭、鸭副等产品，截至 2024 年零售门店总数达 3031 家，2024 年营收 24.51 亿元，稳居国内休闲熟卤制品行业第一阵营 [13] - 休闲卤制品赛道相对集中，2023 年佐餐卤制食品和休闲卤制食品市场规模占比分别为 62%/38%，2020 年休闲卤制食品 CR3 为 9.57%，集中度更高且竞争格局稳定，周黑鸭市占率稳居前三 [13] - 公司股权结构集中，创始人周富裕、唐建芳夫妇为最大股东，管理团队稳定，多位高管经验丰富，自 2018 年启动股权激励计划，已完成六期，覆盖员工 1156 人次 [18][21] - 公司发展大致分为四个阶段：1994 - 2006 年口味初成、品牌萌芽；2007 - 2018 年深耕连锁、布局全国；2019 - 2023 年开放加盟、探索求变；2024 年至今鼎新革故、走向全球 [23][24] - 2013 - 2017 年公司直营主导战略成效显著，营收和归母净利润 CAGR 分别达 27.82%、30.83%；2018 - 2019 年竞争加剧、经营承压；2020 年疫情冲击经营滑坡；2024 年创始人回归，新经营周期或至 [28] - 气调包装产品是主营业务，真空包装产品收入占比有望提升；2024 年门店数量净减 785 家，单店营收同比增 12%；公司毛利率稳定在 52% - 62%，未来盈利拐点将至 [31][33] 长赛道，周黑鸭砥砺而行仍向前 - 直营模式适配连锁业态早期发展，标准化程度高，利于建立消费者信任，周黑鸭 2013 - 2017 年通过直营模式快速扩张，营收和归母净利润 CAGR 分别达 27.82%、30.83% [34][38] - 公司产品力强，SKU 超 200 个；品牌力突出，获多项权威奖项认证；生产能力高效，五大工厂联动，供应链协同性好 [43][44] - 2018 - 2024 年我国卤味市场规模 CAGR 为 6.19%，预计 2025 年达 3500 亿元；2021 - 2024 年上市公司营收增长停滞或下滑，与性价比渠道崛起有关，行业仍相对景气 [45] - 公司应变能力强，多次在困境中调整战略，如开放加盟、入局流通渠道等，展现出战略魄力与经营韧性 [46] 多管齐下，改革在途 - 产品端夯实经典款、加速新品布局，扩充中低价位带产品，跨界联名提升曝光度；门店经营从规模扩张转向闭店提质，优化门店模型，降低成本，提升店员积极性，升级会员体系，25Q1 同店和平均单店店效增长，预计全年延续 [50][57] - 2024 年底公司将流通渠道发展提升到战略级别，分为高端会员店、商超便利店、零食渠道，匹配不同产品组合，散装和真空产品已进入部分渠道，预计 25H2 放量优于 25H1，2025 年其他渠道收入有望高双位数增长 [60][61] - 公司积极探索海外市场，截至 2025 年初已进入马来西亚 MIX 超市，2025 年计划进入更多东南亚和港澳地区，2026 - 2027 年进军欧美、澳新、日韩等国家；2025 年与四川申唐产业成立合资公司推复合调味品，与泰国 IMCOCO 集团联合推出椰子水品牌 [65][69] 盈利预测与投资建议 - 预计 2025 - 2027 年营收同比增速为 11.09%/11.79%/10.76%，自营门店及特许经营门店营收同比增速分别为 5%/6%/7%及 13%/15%/16%，线上渠道增速 8%，其他营收同比增速为 80%/50%/20% [70] - 预计 2025 - 2027 年公司毛利率分别为 58%/58.5%/58.5%，归母净利润为 1.52/1.88/2.19 亿元，同比增速为 54.44%/24.02%/16.52%，2025 - 2026 年 PE 为 31.23x、25.18x，对比可比公司估值具性价比，首次覆盖给予“买入”评级 [70][72]

核心观点 - 消费市场正经历深刻变革，2025年新消费领域呈现多样化发展趋势，为投资者带来丰富投资机会 [1] 消费趋势展望 - 精神消费成为重要趋势，潮玩市场是典型代表，中国人均GDP在2019年超过1万美元推动需求从物质转向精神层面 [2] - 性价比消费在经济增速放缓背景下兴起，零食量贩折扣业态通过渠道变革提升效率，满足消费者精打细算需求 [2] - 消费品牌出海成为企业重要选择，中国消费品企业凭借国内成就和国际实力加速拓展海外市场 [2] 新消费投资机会 潮玩 - 潮玩具备消费+情感+收藏+社交属性，全球玩具市场规模2023年达7731亿元，中国份额仅占14%但提升空间大 [3] - 中国潮玩企业依托制造能力和IP资源加速出海，东南亚市场表现良好，未来有望拓展欧美市场 [3] 休闲零食 - 零食量贩折扣业态兴起，2024年中国休闲食品饮料零售市场规模达37380亿元，预计2029年达49477亿元 [4] - 新零售业态通过优化供应链和运营模式提供高性价比产品，满足"多快好省"需求 [4] 国货化妆品 - 2024年中国美妆个护市场规模5372亿元，国货品牌通过提升质量和品牌形象在国际市场崛起 [4] - 个护行业国产化趋势明显，外资品牌份额下降，内资品牌通过创新和渠道拓展快速崛起 [4] 黄金珠宝 - 金价上涨推动黄金饰品需求，低克重产品因预算限制更受青睐，古法黄金工艺增添文化内涵和审美价值 [5] - 行业进入产品驱动阶段，差异化品牌因"悦己"需求增加迎来发展机遇 [5]

报告核心观点 - 食品饮料行业下半年需求端将改善，景气度回升，宏观物价趋势反映行业景气，应重视PPI回正带来的投资机会，关注顺周期白酒板块、新消费和经营反转预期赛道，推荐休闲食品和乳制品板块相关企业 [7][8] - 家居行业内销国补支撑需求，出口承压，建议关注内销龙头和出口优质企业；纺织服装行业内销慢复苏，运动公司关注集团化、国际化进程，推荐相关品牌和制造企业 [9][10] 食品饮料行业 行业现状与定价要素 - 国家刺激经济政策落地后，食品饮料板块随经济复苏预期上涨，目前基本面进入验证期，资产定价主导要素来自需求侧变化和预期，企业盈利预期成主导 [7] - 当前需求不强，对需求强弱的观察更多反映在价格上，价格影响企业利润水平，宏观价格指标是行业资产定价重要观察指标 [7] 价格与行业关系 - 行业资产定价在市场竞争和企业收入利润两个维度追随价格变动，价格上行反映竞争格局向好、景气度提升，价格提升有助于改善企业利润 [7] - 行业利润变化追随价格趋势，白酒板块资产定价也随价格变化 [7] 投资策略 - 下半年行业需求端改善，整体景气回升，重视PPI回正带来的投资机会 [8] - 趋势上关注顺周期白酒板块，结构上关注新消费和经营反转预期赛道 [8] - 推荐享受渠道红利的休闲食品板块和业绩有反转预期的乳制品板块，重点推荐贵州茅台、伊利股份、劲仔食品、涪陵榨菜等企业 [8] 家居行业 内销情况 - 地产销售下行，5月竣工数据同比 -22.0%，压制家居自然需求，但国补持续推进支撑更新需求，5月家居社零同比 +25.6% [9] - 国补填平需求低谷，重点公司PE普遍低位且分红意愿高，建议关注股息率高、有渠道和品牌优势、业绩确定性强的龙头公司，如顾家家居、索菲亚等 [9] 出口情况 - 5月家居出口下行，美国零售商库存高位，采购意愿下降，美国区采购或持续低迷，叠加关税政策扰动，欧洲成拓展区域 [9] - 政策端有变数，静待90天缓冲期结束后的变化，美国地产销售低位，长期需求有增长空间，具备成本制造优势的优质企业有竞争力，但短期业绩或受扰动，可跟踪业绩稳定、估值低位的优质出口企业，如建霖家居、匠心家居 [9] 纺织服装行业 内销情况 - 2025年5月社零同比增长6.4%，增速环比上升1.3个百分点，服饰鞋帽类销售额同比 +4.0%，表现一般 [10] - 下半年受政策利好，内需有望提振，投资主线关注优质品牌，如海澜之家和富安娜 [10] 运动服饰领域 - 国产品牌2025年一季度维持较好增长，加速集团化、国际化布局，如安踏收购狼爪，特步收购索康尼、迈乐，收购品牌发展趋势良好，继续推荐安踏体育 [10] 纺织制造方面 - 1 - 5月纺织品出口额累计同比增2.5%，服装出口额累计微降0.5%，3月出口增长快，4、5月受美国对等关税影响增速放缓 [10] - 中国台湾纺企1 - 4月订单增长好，5月放缓，推测抢出口效应透支需求，目前关税风险暂缓但仍有不确定性，建议关注具备海外产能布局的优秀制造，推荐华利集团、申洲国际等 [10] 重要公司资讯 - 有研新材子公司拟引入战投，国家集成电路产业投资基金二期投资3亿元 [6] - 泰凌微预计2025年半年度净利润增幅达267% [6] - 罗博特科子公司与美国某头部公司签订超1亿元光电子封测设备合同 [6] - 京东方A拟收购彩虹光电30%股权，交易价格48.49亿元 [6] - 广大特材预计2025年上半年净利润同比增367.51% [6] 东兴证券研究所金股推荐 - 推荐中广核技、山金国际、中宠股份、劲仔食品、泡泡玛特、华鲁恒升、中谷物流、福昕软件、日联科技 [4]

618大促表现 - 全平台取消预售采用品牌让利直降、平台补贴叠加国补优惠的简单促销机制，有效唤醒消费热情[1] - 公司在抖音平台618期间GMV突破5000万，同比增长427%，斩获抖音肉类零食销售总榜TOP3[1] - 截至5月31日抖音单月销售额同比实现6倍增长，拼多多平台单月同比增长超170%，快手平台5个月业绩突破去年全年总额[1] - 京东平台连续3年蝉联鸡肉零食TOP1[1] 抖音平台运营策略 - 自营店播通过会员日等超级大场直播吸引用户，直播间峰值在线人数达4000+人，单日GMV达240万[1] - 618收官日创下单日销售430万的新高[1] - 玩法全面升级成为增长破局关键支点[1] 产品表现 - 新上市红油虎皮凤爪凭借川香麻辣口感迅速成为第4款月销千万级爆款单品[4] - 该产品通过大促势能在抖音渠道单月销售额突破千万[4] 品牌营销 - 延续"追剧就吃王小卤虎皮凤爪"场景营销策略，618期间绑定《折腰》《藏海传》《临江仙》三部热播剧集[4] - 通过贴剧玩梗广告语和魔性slogan实现深度场景渗透[4] - 与爱奇艺合作探索"内容IP+直播电商"新模式，参与《临江仙》主题直播活动，峰值在线人数达万人[6] 行业趋势 - 多元消费趋势催生多元销售玩法与产品需求[9] - 国补和品牌让利仍在持续，市场对产品创新和营销创新能力要求提升[9]

市场走势 - 中东局势紧张对A股短期影响已消化 上证指数创近一个月新高 [1] - 6月下旬政策窗口期临近 增量政策落地或打破盘整格局 市场预计维持震荡盘升 [1] - 银行和创新药板块短期涨幅较大可能出现震荡 TMT及科技成长板块调整充分有望超跌反弹 [1] 热点板块展望 - 7月行情仍以事件驱动为主 板块将呈现高低切换特征 [2] - 大消费方向关注乳制品/IP消费/休闲旅游/医美等景气板块 政策对冲预期为2025年重点 [2] - 机器人产业链国产化趋势明确 人形/四足/功能型机器人将带动传感器/控制器/灵巧手等环节机会 [2] - 半导体设备/晶圆制造/材料/IC设计等国产化主线持续 [2] - 军工板块订单回升预期增强 地面装备/航空装备/军工电子等子板块一季报已现触底迹象 [2] - 创新药经历4年调整后迎拐点 2024Q3起连续三季净利润正增长 2025年基本面改善可期 [2] - AI领域获新催化剂 MiniMax-M1模型性能比肩主流开源模型 Deepseek版本更新临近或引发密集催化 [2] 盘面表现 - 上证指数结束一个月横盘震荡 成交量温和放大 4700只个股普涨 [3] - 电力设备/非银金融/商贸零售/汽车/机械设备领涨 仅石油石化和煤炭板块受油价拖累下跌 [3]

白酒行业现状与趋势 - 白酒市场分化加剧 行业集中度CR6持续提升 头部企业韧性凸显 [1] - 行业整体经营指标量价齐跌 费用上升 [1] - 行业处于"存量竞争+结构升级"的深度调整期 需供给端提质增效与需求端精准触达双向突破 [1] - 白酒需求景气度已处历史底部 向下风险有限 政策宽松为消费回暖提供基础 [1] - 预计白酒需求以较慢斜率小幅回升 短期宴席需求或表现较好 中期高端白酒需求有望企稳 [1] - 主要酒企渠道库存已降至合理水平 需求温和恢复 [1] - 白酒板块估值处历史低位 品牌力、文化底蕴及渠道韧性是核心竞争力 [1] 大众品行业表现 - 黄酒消费热度渐起 啤酒消费进入旺季 [2] - 乳业上游原奶价格企稳 休闲零食、能量饮料等细分赛道景气度高增 [2] - 食品饮料公司分红意愿较强 行业整体分红率有望在茅台、五粮液等标杆公司带领下进一步提升 [2] 食品饮料ETF概况 - 食品饮料ETF(515170)跟踪中证细分食品饮料产业主题指数 聚焦白酒、饮料乳品、调味发酵品等高壁垒板块 [2] - 前十大成分股包括"茅五泸汾洋"等核心资产 为小资金提供便捷投资工具 [2]

辣味休闲零食市场概况 - 2022至2026年我国辣味休闲食品市场规模年均复合增长率约9.6%，以1.6倍于食品行业大盘的增速领跑赛道 [1] - Z世代消费需求从"单一辣味刺激"转向"多元风味探索+品质健康升级" [1] - 卫龙凭借辣条、魔芋爽等明星产品的持续迭代，稳坐辣味休闲食品市场份额头把交椅 [1] 卫龙生产技术创新 - 第七代魔芋爽生产线将四大核心工序浓缩于16000平方米双层空间，较第六代产线占地面积缩减一半，实现产能翻倍与效率跃升80% [2] - 溶胀成型环节每台切花机每小时产能从1.3吨跃升至3吨，效能提升超2倍 [2] - -25℃低温急冻形成蜂窝状结构，95℃两次蒸煮锁住脆爽口感并完成二次灭毒 [3] - 7-8mm精密切花工艺与自动化"按摩"调味系统让辣油分子充分渗透至纤维深处 [3] - 智能仓储系统（AGV小车）构建从原料处理到终端配送的全链路智能化闭环 [3] 产品研发与创新 - 新品麻酱魔芋爽以精选芝麻与醇厚花生的复合香气重构"减辣不减味"的消费主张 [4] - 麻辣牛肉风味亲嘴烧采用五香卤料配方和四重地域香材的黄金配比 [4] - 麻辣小龙虾味大面筋通过"尖椒香辣+花椒麻香+甘草提鲜"的复合调味体系，精准复刻夜市麻辣小龙虾的鲜辣平衡 [5][6] - 采用魔芋、海带等低卡高纤原料满足用户控卡需求 [6] - "上海-漯河双研发中心"联合院士团队开展辣条健康化研究，将传统工艺转化为可标准化的技术参数 [6] 市场表现与行业地位 - 卫龙连续三年魔芋休闲食品全国销量第一 [1] - 卫龙辣条市占率持续领跑，在辣条市场建立起坚固的护城河 [6] - 公司展现了强劲的产品创新动能，被专家认为在产品功能化方面依然蕴藏着巨大发展空间 [6]

投资者关系管理制度总则 - 公司制定本制度旨在加强与投资者的沟通，促进投资者对公司的了解，完善法人治理结构，实现公司价值和股东利益最大化 [1] - 投资者关系管理定义为通过信息披露与交流增进投资者认同，提升治理水平，实现整体利益最大化和保护投资者权益的行为 [2] - 管理目的包括建立良性投资者关系、形成服务投资者的企业文化、增加信息披露透明度等 [3][4] 投资者关系管理原则与规范 - 基本原则涵盖合规性、平等性、主动性和诚实守信，要求公平对待所有投资者并主动回应诉求 [4] - 禁止行为包括泄露未公开重大信息、发布误导性内容、股价承诺、歧视中小股东等 [5] - 需以已公开信息为交流内容，若涉及未公开重大信息需立即公告并采取措施 [6] 组织架构与职责分工 - 董事会秘书负责统筹投资者关系管理，其他高管需配合并提供便利 [7] - 公司需定期对控股股东、董事、高管等进行系统培训，确保其具备专业知识和职业素养 [8] - 建立完备的档案制度，保存活动记录、录音等资料至少3年 [9] 沟通渠道与信息披露 - 公司需在定期报告中公布网址和咨询电话，并确保渠道畅通、专人接听 [10] - 制定接待推广制度和信息披露备查登记制度，公开相关制度并披露登记情况 [11] - 严格审查非正式公告渠道信息，防止泄露未公开重大信息 [12] 投资者关系活动形式 - 通过官网、互动易平台、电话、路演等多种形式建立沟通机制 [15] - 为中小股东和机构投资者提供现场参观便利，做好信息隔离 [17] - 股东大会应提供网络投票，并在会前广泛征询意见 [18] 投诉处理与媒体管理 - 公司需完善投诉处理机制，妥善解决投资者纠纷 [19] - 关注媒体报道并履行信息披露义务，确保信息真实准确完整 [20] - 设立专人负责投资者联系电话、邮箱，变更需及时公告 [21] 投资者说明会与调研管理 - 说明会需便于参与，提前公告时间、主题等，原则上在非交易时段召开 [23] - 董事长、财务负责人等高管需参与说明会，及时回应投资者关切 [24] - 调研需签署承诺书，禁止打探未公开信息或进行内幕交易 [31][32] 互动易平台使用规范 - 通过互动易平等回复投资者提问，不得选择性披露或回答未公开信息 [35] - 发布信息需谨慎客观，避免夸大误导，且不得与法定披露内容冲突 [36] - 禁止利用平台炒作市场热点或发布违反公序良俗、保密义务的信息 [37][15]

三只松鼠生活馆新业态 - 全国首家生活馆在安徽芜湖开业，开业三天销售额突破100万元，累计接待约2.5万人次 [1] - 生活馆定义为"自有品牌全品类生活馆"，覆盖米面粮油、生鲜蔬果、现制烘焙、日化洗护等全品类，共上线1000余款SKU [1] - 门店面积约560㎡，聚合三只松鼠、小鹿蓝蓝、第二大脑等自有品牌，设置烘焙、果蔬、预制等专区 [1] - 主推产品包括五常大米、无抗鸡蛋、榴莲、核桃马里奥烘焙及洗衣液等日化品 [1] 线上线下渠道协同 - 生活馆同步搭建线上平台，支持首店周边5公里"小时达"及全国购服务，华东地区可实现次日达 [2] - 线上"全国购"品类受限，粮油调味、休闲零食等开放，但鲜蔬水果、熟食冻品暂未上线 [2] - 计划上线芜湖地区同城配服务 [2] 便利店与折扣店布局 - 已开设4家"一分利便利店"，均位于芜湖，品类结构为40%自有品牌、30%行业大牌、20%网红单品、10%区域特色 [2] - 通过增资1.14亿元控股"松鼠爱折扣"60%股权，切入折扣店赛道 [3] - 终止收购湖南爱零食控股权，因核心条款未达成一致，后者已发起诉讼 [3] 全品类战略与行业趋势 - 公司强调"全品类+全渠道"目标，将新业态作为品牌展示窗口 [3] - 行业其他品牌如洽洽食品推出瓜子仁冰淇淋新品，良品铺子推出小龙虾双味火锅套餐，均通过多品类拓展应对市场变化 [4] - 零食品牌普遍探索多品类策略以寻求增长，但长期效果需市场验证 [4]