投资评级与目标价 - 首次覆盖第一太平，给予“买入”评级 [1] - 采用分部估值法，给予目标价6.74港币，对应2026年预测市盈率5.0倍 [1] 核心观点 - 公司是一家深耕东南亚民生需求、具备部分垄断地位的综合投资管理平台，其多元化业务组合（消费性食品、基建、电讯、自然资源）有效分散了单一市场或行业的运营与政策风险，业绩韧性和抗周期性较强 [1] - 市场对其投资价值认知尚不充分，其多元化布局是抵御区域风险的核心优势，且随着核心子公司资本开支周期结束，公司正步入股东回报提升周期 [4] - 公司核心资产集中于印尼、新加坡、菲律宾等东南亚新兴市场，受益于该区域年轻人口占比高、城镇化加速、中产壮大带来的消费升级和基建发展动力 [2] 业务结构与财务表现 - **业务构成**：2025年，消费性食品业务收入/利润占比分别为73.1%/46.2%，基建业务收入/利润占比分别为26.9%/46.4%，电讯业务利润占比19.6% [1] - **区域分布**：2025年收入按地区划分，印尼占57.3%，新加坡和菲律宾各占13.7% [2] - **财务预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为7.3亿、7.9亿、8.4亿美元，同比增速分别为+10.6%、+8.5%、+6.1% [5] - **现金流与分红**：主要子公司大规模资本开支周期已近尾声，自由现金流有望改善，股息增长可期。截至2025年末，公司负债比例为39.8%，同比降低1.2个百分点，财务杠杆得到修复，为稳定分红提供空间 [3] 各业务板块分析 - **消费性食品（Indofood）**： - 是印尼食品行业龙头，旗下Indomie品牌2025年在印尼方便面市场占有率达70.4% [19] - 竞争优势在于全产业链整合、经典产品与快速创新的产品矩阵、深度情感营销及下沉全渠道覆盖 [19] - 正加速海外扩张，2025年海外收入达14.4亿美元，占总收入31.7%，其中在中东及非洲多国市场占据领先地位 [73] - **基础建设（MPIC & PLP）**： - 业务涵盖菲律宾的电力、收费道路、水务、医疗等领域，依托政府特许经营权构建准垄断性网络，现金流稳定可期 [20] - 基本面自2021年起持续向好，2021-2025年经营溢利年复合增长率达33.1% [26] - 受益于菲律宾在能源转型、PPP项目及水资源处理方面的迫切需求，业务仍具增长空间 [20] - **电讯业务（PLDT）**： - 是菲律宾领先的电讯运营商，通过光纤与5G网络建设稳固市场地位 [20] - 旗下数字金融业务Maya于2025年扭亏为盈，后续有望贡献增长，且公司资本开支已过高峰，目标于2026年或之前实现正自由现金流 [20] 估值 - 采用分部估值法，将所有业务板块归属价值加总，计算得第一太平股权价值约为54.7亿美元（428.5亿港币） [5] - 考虑33%的“控股公司折价”后，对应目标市值287.1亿港币，目标价6.74港币 [5]

公司业绩概览 - 公司2025年全年IFRS16后基准收益总额为5072.97亿港元，同比增长6% [2] - 公司2025年全年呈报EBITDA总额为1291.05亿港元，同比增长3% [2] - 公司2025年全年除税后溢利为192.33亿港元，同比减少19% [2] - 公司2025年全年普通股股东应占呈报溢利为118.41亿港元，同比减少31% [2] - 公司拟派发末期股息每股1.602港元 [2] 盈利表现分析 - 公司呈报盈利受到一次性非现金会计影响，2025年因完成英国电讯业务合并确认一次性非现金亏损及相关影响109.22亿港元 [2] - 撇除一次性亏损并按IFRS16前基准计算，公司2025年录得基本盈利净额222.58亿港元，以呈报货币计算较2024年增长7% [3] - 以呈报货币计算，公司2025年基本EBITDA及EBIT均较去年上升9% [3] 业务运营与增长驱动 - 公司基本盈利增长主要得益于港口部门增长显著、CK Hutchison Group Telecom表现理想、Cenovus Energy贡献增加、上市联营公司出售非核心资产所得收益以及有利的外汇变动 [3] - 公司于2026年2月26日公布长江集团向Engie S.A.出售所持有UK Power Networks的100%权益，交易完成后预期将为2026年带来重大现金流及集团应占溢利净额 [2] 近期重大交易 - 公司于2025年完成其英国电讯业务与Vodafone英国的合并 [2] - 公司于2024年就其越南电讯业务确认一次性非现金减值及其他拨备37.4亿港元 [2]

核心观点 - 高盛发布研报指出，长和2025年业绩符合预期，基本净利润同比增长7%至223亿港元，撇除了一次性亏损影响，集团财务状况稳健，净负债比率降至2001年以来最佳水平，管理层对前景审慎但正通过业务整合与多元化寻求增长 [1] - 高盛上调长和2026年每股盈利预测，主要基于年初趋势、资产出售收益及对基础业务的预测，预计2026财年核心盈利将同比增长16%至259亿港元，增长动力来自欧洲电讯业务协同效应及油价上涨对能源投资的正面影响 [2] 2025年财务业绩 - 基本净利润为223亿港元，同比增长7%，符合市场及该行预期，此数据已撇除3UK与Vodafone英国合并产生的105亿港元一次性亏损 [1] - 按当地货币计算，集团EBITDA同比增长7%，各项业务表现稳定 [1] - 宣派末期息1.6港元，全年股息2.3港元，同比增长5%，派息比率稳定在约40% [1] - 净负债对净资本比率由2024年底的16.2%改善至2025年底的13.9%，为2001年以来最稳健水平 [1] - 若计及英国铁路出售及长江基建建议出售UKPN的现金所得，估计净负债比率将进一步降至7% [1] 业务运营与前景 - 鉴于中东冲突及地缘政治风险，管理层对业务前景维持审慎，预计全球贸易增长将放缓 [1] - 港口业务计划通过多元化全球港口组合中的其他地区来缓解宏观不确定性带来的影响 [1] - 电讯业务方面，整合3UK与Vodafone业务为首要任务，正按计划实现合并后第五年每年7亿英镑的成本及资本开支协同效应目标 [1] - 管理层正寻求推出能源、保险、固定无线接入及旅游eSIM等新服务以带动增长 [1] 盈利预测与驱动因素 - 考虑到年初至今趋势、长江基建的英国铁路出售收益及对其基础业务的最新预测，高盛上调长和今年每股盈利预测11%，明年预测维持不变，并引入了2028年预测 [2] - 高盛预测长和2026财年核心盈利将同比增长16%至259亿港元 [2] - 盈利增长主要由欧洲电讯业务逐步实现英国合并的协同效益以及加拿大能源公司Cenovus Energy受惠于油价上升所带动 [2] - 敏感性分析显示，油价每上升1美元，将带动长和盈利增加约3亿港元或1至2% [2]

核心财务表现 - 公司2025年IFRS 16后基准收益总额为5072.97亿港元，同比增长6% [1] - 公司2025年呈报EBITDA总额为1291.05亿港元，同比增长3% [1] - 公司2025年除税后溢利为192.33亿港元，同比减少19% [1] - 公司2025年普通股股东应占呈报溢利为118.41亿港元，同比减少31% [1] 一次性非现金会计影响 - 公司2025年因完成英国电讯业务与Vodafone英国的合并，按IFRS 16前基准确认一次性非现金亏损及相关影响109.22亿港元 [1] - 公司2024年曾就越南电讯业务确认一次性非现金减值及其他拨备37.4亿港元 [1] 调整后基本盈利表现 - 撇除一次性亏损及按IFRS 16前基准，公司2025年录得基本盈利净额222.58亿港元，以呈报货币计算较2024年增长7% [2] - 以呈报货币计算，公司2025年的基本EBITDA及EBIT均较去年上升9% [2] 盈利增长驱动因素 - 港口部门增长显著 [2] - CK Hutchison Group Telecom (CKHGT) 表现理想，包括录得若干库务收益 [2] - Cenovus Energy 贡献增加 [2] - 集团上市联营公司出售非核心资产所得收益 [2] - 有利的外汇变动 [2] 股东回报及重大交易 - 公司拟派发2025年末期股息每股1.602港元 [1] - 公司于2026年2月26日公布长江集团向Engie S.A.出售所持有UK Power Networks的100%权益 [1] - 出售UK Power Networks权益的交易完成后，预期将于2026年为公司带来重大现金流及集团应占溢利净额 [1]

核心财务表现 - 截至2025年12月31日止年度，公司收益总额为5072.97亿港元，同比增长6% [1] - 同期EBITDA总额为1291.05亿港元，同比增长3% [1] - 普通股股东应占呈报溢利为118.41亿港元，同比减少31% [1] - 普通股股东应占基本溢利为223.10亿港元，同比增长7% [1] - 按IFRS 16前基准计算，集团录得基本盈利净额为222.58亿港元，以呈报货币计算较2024年增长7% [2] - 以呈报货币计算之基本EBITDA及EBIT均较去年上升9% [2] - 截至2025年12月31日止年度每股呈报盈利为港币3.09元 [2] 一次性非现金会计影响 - 2025年，因完成英国电讯业务与Vodafone英国合并，按IFRS 16前基准确认一次性非现金亏损及相关影响109.22亿港元 [1] - 2024年，公司就其越南电讯业务确认一次性非现金减值及其他拨备37.40亿港元 [1] 业务运营与增长驱动 - 业务及地域高度多元化，大幅降低个别行业或国家不利发展的影响 [1] - 基本盈利增长主要驱动因素包括：港口部门增长显著、CKHGT表现理想（含库务收益）、Cenovus Energy贡献增加、集团上市联营公司出售非核心资产所得收益及有利之外汇变动 [2] 现金流与财务状况 - 年内产生强劲现金流，财务状况维持稳健 [1] - 于年终之债务净额对总资本净额比率为13.9% [1] - 2026年2月26日公布，长江集团向Engie S.A.出售所持有UK Power Networks之100%权益，待交易完成后预期将于2026年带来重大现金流及集团应占溢利净额 [2] 股息分派 - 董事会建议派发2025年末期股息每股港币1.602元（2024年末期股息为每股港币1.514元） [3] - 联同中期股息每股港币0.71元，2025年全年股息为每股港币2.312元（2024年全年股息为每股港币2.202元） [3] - 末期股息将于2026年6月11日派发，予2026年5月28日名列股东名册之股东 [3]

港股市场近期表现 - 马年春节开市后三个交易日（2月20日至2月24日），港股主要股指震荡分化，恒生指数累计下跌0.43%，恒生中国企业指数累计下跌0.69%，恒生科技指数累计下跌1.80% [2] - 自2026年1月以来，港股三大指数中仅恒生科技指数累计下跌超4%，恒生指数及恒生中国企业指数均实现上涨 [2] - 行业板块方面，电讯业、能源业、工业领涨，分别累计上涨2.62%、2.48%、2.43%，原材料业累计涨幅超1%，而必需性消费、综合企业、医疗保健业下跌 [2] - 个股方面，近半数股票上涨，大昌微线集团累计涨幅超100%，玖源集团、普天通信集团、亚博科技控股等累计涨幅超50% [2] - 总市值超1万亿港元的股票中超六成上涨，其中中国石油股份累计涨幅超4%，中国海洋石油、农业银行、紫金矿业累计涨幅超1% [2] 半导体板块走强 - 2月24日，香港半导体指数收盘上涨2.00%，早盘一度涨近3% [3] - 指数成分股中，伟志控股大涨13.79%，兆易创新涨11.91%，普达特科技涨10.91%，天岳先进、澜起科技、华虹半导体等跟涨 [3] - 板块走强受多重利好共振推动：AI算力需求持续升温带动全球半导体景气周期开启；国内设备及零部件企业持续取得突破，市场对半导体国产化率提升的预期升温；部分龙头企业在高端零部件领域的量产进展提振市场信心 [3] - 展望2026年，随着国内产业政策持续发力及“反内卷”举措有望推动制造业盈利修复，行业景气度或逐步回升，带动上游零部件设备需求改善 [3] - 在半导体设备及上游零部件国产化率持续提升的驱动下，半导体设备零部件板块有望迎来业绩与估值双升的“戴维斯双击” [3] 科技新势力与板块趋势 - 科技新势力表现活跃，今年新上市的AI模型股MINIMAX-WP、智谱上涨趋势明显，而传统互联网巨头股价出现调整 [5] - 分析认为，随着AI大模型加速落地、人形机器人产业不断催化，叠加上市公司业绩披露期渐近，中国资产有望持续获得关注 [1] - AI大模型持续更新、AI应用加速推进，科技板块经历近期回调后估值压力下降，相关板块有望反弹回升 [4] - 恒生科技指数走势较弱被解读为一次剧烈的流动性收缩冲击，但板块基本面与做多逻辑未变，海外流动性收缩冲击高峰已过 [5] - 当前港股科技板块相对估值已降至历史最低水平，用恒生科技指数除以A股双创指数衡量的AH溢价已接近历史较低水平，板块明显被低估 [5] 机构关注的投资方向 - 未来港股有三大方向值得关注：一是中东地缘风险上升推升避险情绪，贵金属、能源等板块有望震荡上行；二是消费板块估值处于相对低位，随着促消费政策落地，板块有望继续上涨；三是科技板块作为中长期投资主线，在AI背景下有望反弹 [4] - 在估值优势、产业趋势与资金流向等多重积极因素共振下，港股春季行情有望渐次展开 [1] - 从产业趋势看，大模型技术百花齐放，港股科技板块未来可期 [5] - 展望未来，做多港股科技的赔率与胜率均较高 [5]

公司2026年股票期权激励计划公示与核查情况 - 公司于2026年2月13日召开第四届董事会第二次会议，审议通过了2026年股票期权激励计划草案及相关议案 [1] - 公司于2026年2月14日至23日通过内部公告平台公示了拟授予激励对象名单，公示时间不少于10天，期间未收到任何员工异议 [2] - 董事会薪酬与考核委员会核查了激励对象的身份、劳动合同及职务等信息 [3] 董事会薪酬与考核委员会核查意见 - 核查意见认为列入名单的人员具备法律法规及公司章程规定的任职资格 [4] - 激励对象基本情况属实，不存在虚假、隐瞒或重大误解 [5] - 所有激励对象均不存在《上市公司股权激励管理办法》第八条规定的不得成为激励对象的六种情形 [6][7] - 激励对象均符合激励计划规定的范围，且不包括独立董事、持股5%以上股东或实际控制人及其近亲属 [7]

全球主要市场与资产表现 - 全球主要股指普遍上涨，恒生指数收报27,027点，单日上涨1.76%，年初至今上涨5.45%，主板成交额超过2,551亿港元[1][3] - 美股三大指数收涨，道琼斯指数创收市新高，报50,135点，上涨0.04%，纳斯达克指数上涨0.90%[1][4] - 欧洲主要股市收市上升，德国DAX指数上涨1.19%，法国CAC指数上涨0.60%[1][5] - 主要商品价格表现分化，布伦特原油价格报每桶67.63美元，一个月上涨7.71%，黄金价格报每盎司5,022.91美元，一个月上涨11.38%，六个月大幅上涨50.27%[2] - 主要货币方面，人民币指数报98.340，一个月上升0.36%，欧元兑美元汇率一个月上升1.98%[2] 港股市场动态 - 港股市场整体造好，地产、金融股领涨，汇控及友邦保险涨幅超过3%，新世界发展涨幅超过8%[3] - 恒生科技指数收涨1.34%，报5,417点，阿里巴巴及腾讯控股涨幅接近2%或以上[3] - 部分个股表现突出，信达生物上涨7.42%，泡泡玛特上涨5.76%，中国平安上涨4.89%[16] - 市场沽空活动活跃，恒生指数整体沽空比率为21.21%，新鸿基地产、理想汽车-W等个股沽空比率超过44%[18] - 港股通成交活跃，腾讯控股在港股通（沪）和（深）渠道成交额合计达81.71亿港元[16] A股与行业板块表现 - A股三大指数收市升逾1%至近3%，上证指数上涨1.41%，深证成份指数上涨2.17%，创业板指数上涨2.98%[4] - AI应用、影视院线、短剧游戏相关股份上涨，油气开采及服务、燃气等股份下跌[4] - 港股行业板块中，保险板块表现最佳，单日上涨7.53%，半导体与半导体设备板块上涨4.91%[19] - 石油、天然气和消费燃料板块是唯一下跌的板块，跌幅为1.00%[19] 重点公司业绩与事件 - 香港电讯2025年总收益增长5%至365.53亿港元，EBITDA增长4%至142.34亿港元，经调整资金流增长4%至61.99亿港元[9] - 香港电讯5G计划用户已超越200万，占整体后付客户基础的60%，NowTV的OTT客户按年增长16%[9] - 快手因遭北京网信办罚款逾亿元，股价收跌近3%[3] - 芯片设计公司澜起科技首日上市，股价较招股价上涨近64%[3][23] 宏观经济与政策数据 - 中国内地社会物流总费用与GDP的比率稳步下降至13.9%，创有统计以来最低水平[7][8] - 美国纽约联储调查显示，1月份一年期通胀预期降至3.1%，较12月的3.4%有所下降[13][14] - 美联储理事米兰对财政前景和经济增长持乐观态度，预期关税政策可能提升GDP增长一个百分点[7][15] - 香港按揭保险需求持续下降，2026年1月新取用按揭保险宗数环比下降8.7%至460宗，金额下降7.1%至23.6亿港元[11] 新股与拟上市信息 - 近期上市新股表现活跃，澜起科技上市首日上涨63.72%，累计表现相同[23] - 即将上市新股包括爱芯元智、乐欣户外、先导智能等，涵盖半导体、消闲用品、信息技术等行业[24] - 拟上市新股储备丰富，涉及行业包括新材料、生物科技、工业互联网、锂离子电池制造等[25] 市场估值与未来关注点 - 报告提供了恒生指数过去五年及预测市盈率的走势图，用于参考市场估值水平[6] - 未来一周将公布多项重要经济数据，包括中国1月CPI和PPI、美国1月非农就业数据及CPI数据等[26]

公司股息派发计划 - 公司将于2026年3月19日派发中期股息 [1] - 派发的中期股息为每股0.145港元 [1]

公司财务业绩 - 公司公布2025/2026年度中期业绩，收入为35.61亿港元，同比增长2% [1] - 公司股东应占溢利为2.78亿港元，同比增长8% [1] - 公司每股盈利为25.3港仙，并宣布派发中期股息每股14.5港仙 [1] 收入增长驱动因素 - 公司收入增长的主要原因是手机及配件销售收入的增加 [1]