公司业绩表现 - 2025年第三季度公司实现营收76.85亿元，同比增长5%，环比增长5% [1] - 2025年第三季度公司归母净利润为4.70亿元，同比实现扭亏为盈，环比大幅增长115% [1] - 2025年第三季度公司经调整净利润为7.86亿元，同比增长233%，环比增长40% [1] - 公司毛利率连续13个季度环比提升，第三季度达到36.7%，同比提升1.8个百分点，环比提升0.2个百分点 [2] - 公司销售、管理及研发费用率总和为32.1%，同比下降3.7个百分点，环比下降1.0个百分点，经营杠杆效应持续显现 [2] 分业务收入 - 增值服务收入30.23亿元，同比增长7%，环比增长7%，主要得益于付费会员等服务增加 [2] - 广告收入25.70亿元，同比增长23%，环比增长5%，主要得益于广告产品供应改善及广告效益提升 [2] - 移动游戏收入15.11亿元，同比下降17%，环比下降6%，主要系《三国：谋定天下》上线初期集中推广使同期流水基数较高 [2] - IP衍生品及其他收入5.82亿元，同比增长3%，环比增长32% [2] 游戏业务发展 - 《三国：谋定天下》着眼长线运营，9月20日新剧本上线带动内地iOS游戏畅销榜排名升至第5位 [3] - 公司计划于2026年第一季度上线《三国：谋定天下》港澳台服，2026年下半年上线其他国际服，热门手游出海或贡献增量 [3] - 《逃离鸭科夫》上线首月销量超过300万份，同时在线人数最高达30万，同IP主机移植和手游项目已启动 [3] - 《三国：百将牌》计划于2026年第一季度上线，其休闲玩法创新，有望凭借社区推广兑现大DAU潜力 [3] 用户与社区生态 - 第三季度平台DAU为1.17亿，同比增长10%，MAU为3.76亿，同比增长8% [3] - DAU/MAU比率升至31%，日均使用时长达112分钟，同比增加6分钟 [3] - 社区发展健康，前三季度UP主人均收入同比增长22% [3] - 精品内容如《凡人修仙传》单集播放三日破亿，《守护解放西》系列播放量破14亿，提升用户付费意愿 [3] - 第三季度月均付费用户超3500万，同比增长17%，大会员数达2540万，同比增长16% [3]

公司内容发布与IP规划 - 公司于11月15日线上举办2025-2026年国创动画作品发布会，官宣40部国创动画作品创作计划 [1] - 新作方面，公司首次合作神漫文化，对晋江人气IP小说《我在废土世界扫垃圾》进行动画改编，并曝光《仙剑奇侠传四》《难哄》等经典IP的最新预告，《罗小黑战记》TV动画时隔4年回归将开启新篇章"学前篇" [3] - IP续作方面，《凡人修仙传》新一季2026年上半年播出，同IP院线电影《瀚海迷踪》及番外篇《玄骨传》制作中，《牧神记》将有一众新角色登场，《时光代理人第三季》2026年10月上线，《中国奇谭2》定档2026年1月1日 [3] 内容战略与题材创新 - 公司更加专注挖掘多元化、精品化动画内容，在IP续作外给予新颖题材和风格化作品更大空间 [3] - 新作《我在废土世界扫垃圾》是国内首部"浪漫废土"题材作品，视觉美术上更具想象力，将展现奇异生物、植物与城市建筑融合以及科技与人类结合的人物设计 [3] - 《难哄》是动画市场上少数2D制作的都市恋爱故事，动画版配音将沿用B站猫耳FM同名广播剧原班人马，该广播剧在猫耳平台播放量超过1.4亿 [4] 口碑作品内容拓展 - 《中国奇谭2》将展现9个风格迥异的短篇故事 [4] - 《罗小黑战记》新篇章"学前篇"将进一步讲述"众生之门"之后的故事 [4]

投资评级 - 维持买入评级 [2][8] 核心观点 - 哔哩哔哩25Q3营业收入76.9亿元，同比增长5%，符合预期，调整后归母净利润7.9亿元，超彭博一致预期22%，对应利润率10.2%，环比继续提升 [5] - 用户规模和时长创历史新高，MAU同比增长8%至3.76亿，DAU同比增长9%至1.17亿，D/M提升至31%，用户日均使用时长112分钟，同比提升6分钟 [8] - 广告收入同比增速环比加快至23%，超预期，游戏收入同比下滑17%，符合预期，增值服务收入同比增长7%，低预期，大会员数同比增长16%至2540万，IP衍生品及其他收入同比增长3% [8] - 毛利率达36.7%，符合预期，连续13个季度环比提升，费用延续控制，三费绝对值同比减少6%，销售费用同比收减13% [8] - 中期盈利增长确定性来自健康社区生态、广告变现潜力及成本费用控制，游戏与AI为中期向上期权 [8] - 上调25年调整后归母净利润预测至25.69亿元，小幅下调26-27年预测至30.18亿元和40.52亿元 [8] 财务数据及盈利预测 - 营业收入2023年225.28亿元，2024年268.32亿元，2025E预测302.09亿元，同比增长率2025E为13% [7] - 调整后归母净利润2023年为-34.25亿元，2024年为-0.22亿元，2025E预测为25.69亿元，同比增长率2025E为11724% [7] - 每股收益2025E预测为6.11元/股，ROE 2025E为12.67%，市盈率2025E为31，市净率2025E为4.0 [7] 合并利润表 - 收入2023年225.28亿元，2024年268.32亿元，2025E预测302.09亿元 [9] - 毛利2023年54.42亿元，2024年87.74亿元，2025E预测110.61亿元 [9] - 归母净利润（GAAP）2023年为-48.22亿元，2024年为-13.47亿元，2025E预测为11.97亿元 [9] - 归母净利润（Non-GAAP）2023年为-34.25亿元，2024年为-0.22亿元，2025E预测为25.69亿元 [9]

财务业绩 - 2025年第三季度总营收为76.9亿元，同比增长5% [1] - 调整后净利润同比提升233%，达到7.9亿元 [2] - 增值服务业务收入达30.2亿元，占总收入39%，同比增长7% [2] 用户指标 - 三季度日均活跃用户达1.17亿，同比增长9% [1] - 月均活跃用户达3.76亿，同比增长8% [1] - 日均使用时长增至112分钟，同比提升6分钟 [1] - 月均付费用户超过3500万，同比增长17% [1] 内容生态 - 游戏内容播放时长同比增长22% [1] - AI内容播放时长同比增长近50% [1] - 国创内容播放时长同比提升104%，《凡人修仙传》单集播放量超1.8亿 [1] - 万粉以上"UP主"数量同比增长超20% [1] 商业化进展 - 广告收入达25.7亿元，同比加速增长23%，占总收入33% [2] - 游戏收入达15.1亿元，占总收入20% [2] - 前三季度近250万名"UP主"通过多种渠道获得收入，"UP主"人均收入同比增长22% [1] - IP衍生品及其他业务收入占比8% [2]

行业投资评级 - 报告给予传媒行业“推荐”评级 [1][4] 核心观点 - 传媒板块兼具科技应用与可选消费双属性 估值提升中“预期”因子占比较高 [3][47] - 2025年第三季度业绩落地 EPS端驱动交易完成 当前进入PE端驱动阶段 [3][14][47] - 十四五收官与十五五启幕阶段 自上而下的政策推动国企改革新预期 新技术与商业模式重构业务 对PE端拉动较大 [3][14][47] - AI赋能应用与优质内容借力AI焕新 螺旋向上趋势不改 AI未知边界探索持续 AI应用层发展仍具看点 [3][47] - 投资关注三大维度：国企改革、贺岁档院线、AI应用新周期及企业资本化驱动 [3][14][47] 行业回顾与业绩总结 - 2025年10月27日至10月31日 传媒子板块中互联网金融指数涨幅较大 万得虚拟现实指数跌幅较大 [13] - 周度个股涨幅Top3：蓝色光标（+18.36%）、粤传媒（+18.03%）、福石控股（+17.87%）[13] - 2025年第三季度A股传媒板块归母净利润100.79亿元 同比增长48% 主要得益于低基数（2024年第三季度为68.08亿元）及新产品投放 [14] - 2025年第三季度板块盈利韧性显现 但利润规模未超过2021年同期（108亿元）和2020年同期（122.78亿元）[14] 行业动态与细分市场表现 游戏 - 2025年第三季度A股头部游戏公司净利润普遍增长 游族网络同比增幅达4466% [22] - 具体公司业绩：世纪华通（营收100.16亿元 +60.19% 净利润17.01亿元 +163.78%）、巨人网络（营收17.06亿元 +115.63% 净利润6.4亿元 +81.19%）、吉比特（营收19.68亿元 +129.19% 净利润5.69亿元 +307.70%）[22] - 各公司加速新品推出与IP布局 盛趣游戏《大航海时代：起源》国服手游预计Q4上线 恺英网络布局《盗墓笔记：启程》等多款IP手游 [23] 电商 - 天猫双11开卖两周 9个进口品牌成交破亿 927个品牌成交同比翻倍 [24] - 淘宝闪购将上线“淘宝便利店” 24小时营业 SKU约1万 计划2026年覆盖200城主城区开设约2000家店 [24] - 小红书双11首周成交额破千万商家同比增长2倍 买手成交额同比增2.5倍 [27] - TikTok东南亚月活跃用户突破4.6亿 成为该地区增长最快数字平台 [28] 影视 - 中国电影2025年第三季度归母净利润1.77亿元 同比增长1463.17% 为上市以来单季最高 [29] - 中影前三季度主导或参与出品电影票房122.51亿元 占全国国产影片票房总额32.79% [29] - 微短剧行业加速向千亿级市场规模迈进 “微短剧+”模式推动全民创作 [30] 美护与玩具 - 2025年双11美妆品类竞争格局变化 内容平台（抖音、快手、小红书）以闭环电商身份参与 推动从“货架电商”向“场景电商”转型 [31][32] - 玩具企业出海为主要方向 名创优品泰国首家MINISO LAND开业 汇聚超80个全球热门IP [32] - 泡泡玛特将亮相纽约梅西百货感恩节大游行 布鲁可推出《侏罗纪世界》积木系列产品 [33] 电影市场 - 2025年10月27日至31日周度票房0.97亿元 Top3影片为《浪浪人生》（0.16亿元）、《天鹰战士:最后的冲击》（0.12亿元）、《志愿军:浴血和平》（0.11亿元）[34] - 下周（11月3日至8日）拟上映10部电影 包括《深深眷恋》、《铁血战士:杀戮之地》等 [35] 电视剧与综艺 - 周度收视率靠前电视剧：浙江卫视《凡人修仙传》、上海东方卫视《生万物》、湖南卫视《水龙吟》[38][39] - 周度全网热度榜靠前综艺：《现在就出发 第三季》、《喜人奇妙夜 第2季》、《音乐缘计划 2》[40][41] 游戏市场 - 页游热门作品：《传：四毒高爆》、《冰雪超变版·爆装》[42][43] - iOS手游免费榜Top3：《美职篮篮球世界-实时数据》、《三角洲行动》、《王者荣耀》 畅销榜Top3：《王者荣耀》、《恋与深空》、《金铲铲之战》[43][44] 重点公司推荐逻辑 - **东方明珠**：国有文化传媒集团排头兵 2025三季报业绩落地 经营性现金流改善 基金受让超聚变公司股权完成 看国企改革下AI焕新发展 [4][48] - **蓝色光标**：2025年前三季度AI驱动业务收入达24.7亿元 全年目标30-50亿元 未来目标百亿AI创收 [4][48] - **芒果超媒**：2025第三季度广告收入渐回暖 [4][48] - **万达电影**：院线龙头 2025年前三季度归母净利润7.08亿元 同比增加319.9% 通过“IP聚合+场景运营”模式拓展非票收入 [4][48] - **奥飞娱乐**：2025第三季度单季度盈利凸显韧性 受益漫剧产业 拥有“超级飞侠”等IP矩阵 看AI+陪伴赛道 [4][48] - **姚记科技**：2025年第三季度归母净利润1.34亿元 环比增加16.7% 关注卡牌板块热度及小红书拉动 [4][48] - **腾讯控股**：游戏带动现金流 看AI赋能业务线 如混元推出国内首个交互式AI播客 [6][48] - **阿里巴巴**：加码AI与消费 淘宝闪购业务持续向好 后续关注淘宝便利店上线进展 [6][48] AI技术进展与中外企业动态 - 2025年10月AI新势力企业Minimax推出语音模型MiniMax Speech 2.6和音乐模型MiniMax Music 2.0 支持音色精准控制 [15] - 智源发布“悟界·Emu3.5” 实现从“下一Token预测”到“下一状态预测”的跃迁 展现多模态世界学习能力 [15] - OpenAI拟2026年启动上市 有望拉动AI资本热度 [15] - 美股科技企业（微软、谷歌、亚马逊、Meta、Netflix）财报显示AI从概念验证进入收入兑现阶段 谷歌、亚马逊AI收入已能逐步覆盖折旧 [15] - AI应用在B端（数字营销、电商、内容创作、工具类）和C端（教育、陪伴）商业化逐步显现 [16]

行业趋势转变 - 2025年内娱打戏呈现复苏迹象，扭转了此前“内娱打戏完了”的悲观论调[1] - 电影领域，《捕风追影》票房达十几亿，且主要动作演员为内地95后、00后，改变了动作港片依赖资深演员的局面[1] - 剧集领域，在经历电影质感、服化道、原声配音等竞争后，行业竞争焦点转向特效打戏[3] 剧集市场表现 - 多部2025年剧集在打戏设计上获得关注，包括仙侠剧《白月梵星》《千朵桃花一世开》《仙台有树》《念无双》《凡人修仙传》等[3] - 都市奇幻剧《异人之下2》、盗笔宇宙剧《藏海传》、《华山论剑之东邪西毒》及《一笑随歌》均因高光打戏被观众讨论[3] - 三部大男主剧《暗河传》《水龙吟》《天地剑心》集中上映，均以重特效呈现动漫游戏感打斗，打戏成为宣传和讨论重点[3] 打戏的营销与传播价值 - 打戏在碎片化、全媒体时代具有战略价值，易于独立传播并构成二创素材，超越纯观看价值[7] - 剧方和演员粉圈将打戏作为重点宣传点，营销话术包括强调演员亲自上阵、无慢动作、有套招等[6] - 跨次元对比成为流行吹法，将剧集打戏与动漫、游戏CG、3A大作进行类比[7] 行业驱动因素 - 当前消费环境下，新剧上线面临全网审判，打戏若出现抽象镜头或“慢动作转圈圈”易成差评理由[8] - 对于艺人，一段出色的武训vlog或打戏花絮能以高性价比树立敬业形象，并可能形成长尾口碑[8] - 动漫、游戏成为剧集打戏新的参考方向，例如《异人之下》《少年歌行》《凡人修仙传》成功移植了动漫动作风格[14] 打戏风格演变与技术挑战 - 剧集打戏风格长期跟随电影潮流演变，从80年代写实过招到90年代新武侠风格，再到00年代追求意境[9] - 10年代后动作片衰落，古装打戏风格停滞，网剧时代为追求高级感或服务明星而滥用慢镜头[11] - 当前面临的技术挑战包括：流量明星需兼顾打戏与表情管理避免崩图、替身使用被妖魔化、以及导演审美对动作设计的影响[13] 有效的打戏内卷方向 - 行业观点认为，国剧已无纯粹功夫剧，打戏在多数类型剧中应适度且不平庸，不应喧宾夺主影响故事节奏[16][19] - 有效的打戏内卷方向应注重设计新意与演员表现力，例如《一笑随歌》因主演李沁的戏曲功底和信念感而获得认可[19] - 成功关键在于动作指导的创意、导演的专业度以及动作组在前期后期的话语权，而非单纯追求特效多寡或是否亲身上阵[21]

传媒板块市场表现 - 25年9月传媒板块（申万传媒指数）上涨4.96%，跑赢沪深300指数1.76个百分点，在申万一级31个行业中排名第5位 [1] - 巨人网络、芒果超媒、ST华通、幸福蓝海涨幅居前，游族网络、吉视传媒、山东出版、汤姆猫等跌幅居前 [1] - 当前申万传媒指数对应TTM-PE 46.5倍，处于过去5年95.9%分位数 [1] 游戏行业动态 - 9月共有145款国产游戏和11款进口游戏过审，1-9月累计发放游戏版号1275个，同比增长23.2% [1] - 8月中国游戏市场收入293亿元人民币，同比下滑13.0%，环比增长0.6% [1] - 8月移动游戏市场实际销售收入215亿元人民币，同比下滑4.2%，环比增长0.8% [1] - 新品周期、监管政策转向以及AI应用驱动下，板块具备中长期持续向上可能 [1] 影视及综艺市场 - 25年9月总票房26.61亿元人民币，同比增长82.8% [2] - 国庆档票房下滑12.8%至18.4亿元，主要由于缺乏具有号召力的新片 [2] - 剧集市场《生万物》播放量15.00亿问鼎榜首，《凡人修仙传》和《锦月如歌》播放量分别为10.22亿和9.48亿 [2] - 综艺市场芒果《披荆斩棘》全网正片市占率9.72%，腾讯《心动的信号》市占率7.95%，腾讯《地球超新鲜》市占率6.02% [2] - 网综方面，前十的综艺中芒果、腾讯、爱奇艺分别占据3、6、2个 [2] AI技术应用进展 - Meta超级智能实验室突破RAG技术瓶颈，通过轻量级模型将冗长上下文压缩成简洁摘要 [3] - Google推出“推理记忆”框架，让AI智能体实现“自我进化” [3] - OpenAI发布Sora2，支持生成高质量的视频+音频 [3] - 快手发布可灵2.5 Turbo，视频生成价格下降30% [3]

《赴山海》剧集表现分析 - 剧集《赴山海》是2025下半年剧集市场热度最高的作品之一，但口碑不及预期[1] - 播出10天有效播放量破7亿，连续10天登顶剧集热度榜，主演成毅角色热度在爱奇艺平台破2亿[1] - 剧集播出后期出现口碑回升迹象，抖音热点话题赴山海口碑回升上升，剧方正在积极抢救口碑基本盘[1] 剧集市场流量效应与风险 - 流量型演员能为剧集带来高热度和数据转化，《赴山海》在第二周播出期间获得满小饱、丸美等新品牌追加投放[12] - 但流量效应具有双刃剑特性：剧集口碑出现滑坡时，流量演员容易成为观众主要批评对象，放大负面效应[11] - 市场对头部演员的容错率提高，一次失利带来的"冷静期"变短，成毅在《赴山海》后立即接拍爱奇艺S+制作《两京十五日》[3][17] 演员扛剧能力评估体系演变 - 市场评判标准日益复杂，单一剧集成绩不再决定演员"生死"，扛剧力评估更加多维化[3] - 行业内出现"六大过会保障演员"概念（刘亦菲、赵丽颖、杨紫、胡歌、张若昀、肖战），这些演员能凭个人影响力直接通过平台立项审核[18] - "单人过会"成为衡量演员商业价值的新标准，体现在招商能力、播放预期和口碑维稳等方面[20] 不同类型演员的市场定位 - 流量型演员依靠热度和话题性维持市场地位，但需要突破演技舒适区来巩固口碑[14][17] - 实力派演员（如郭京飞、雷佳音、张译等）更受独特叙事需求、高难度角色剧作的青睐[23] - 郭京飞2025年上半年有三部剧集上线（《黄雀》《驻站》《漂白》），但角色同质化开始引发对其扛剧力消耗的担忧[29] 行业发展趋势与演员策略 - 演员需要平衡商业价值与艺术追求，持续输出优质作品才能维持市场竞争力[29] - 市场资源向能证明综合扛剧力的演员倾斜，无论是流量型还是实力派，都需不断提升专业能力[23][29] - 成功案例如刘亦菲《梦华录》《去有风的地方》《玫瑰的故事》连续爆款，赵丽颖从古偶转型现实题材成功，证明多元化发展的重要性[22]

行业整体态势 - 长视频行业已步入低增长成熟期 2025年上半年整体用户规模增幅仅为0.7% [1] - 类型丰富度与内容稳定性正成为长视频行业新一轮竞争的关键 [2] 公司表现与战略 - 优酷App用户规模上半年增幅达6% 超过长视频行业整体增幅8倍 增速位居长视频App榜首 [1] - 优酷用户规模数量从2.7亿增长至2.8亿 实现头部爆款剧驱动平台流量连续增长 [1] - 优酷在暑期档包揽全网累计播放榜单TOP2 实现双爆款 [2] - 优酷独播率高达87.5% 为四大长视频平台中最高 [2] - 精品内容战略成效初现 高增长得益于平台在古装、悬疑、都市等赛道的多元布局 [1] - 公司稳步提升自制剧比例 从差异化内容探索期转向精耕期 自制剧内容数量成势以建构差异化阵地 [2] 核心内容驱动因素 - 《藏海传》《难哄》《以法之名》等多部大剧热播是增长主要驱动力 [1] - 《藏海传》上线以来有效播放突破13亿 以超过40%的市占率领跑暑期档 [2] - 《以法之名》播放量破13亿 连续霸榜 [2] - 《凡人修仙传》《七根心简》等剧集也稳定在榜单前列 [2] - 现象级大剧能触达广泛观众 成为兼具热度口碑和商业价值的全民级甚至国际级爆款 [2]

大陆影视剧在台湾市场表现 - 多部大陆古装剧在台湾走红 包括《长安的荔枝》《锦月如歌》《凡人修仙传》等作品[1] - 大陆古装剧《锦月如歌》《献鱼》连续多日跻身台湾电视剧排行榜前十[2] - 台湾社交平台"陆剧讨论社""陆剧交流"分别拥有43万和56万成员 形成活跃观剧社群[2] 中华文化元素影响力 - 剧中中华文化元素如头饰、汉服、餐饮、礼仪等细节呈现吸引台湾观众[1] - 服化道精美度提升 台湾观众认为中华传统文化底蕴深厚且具吸引力[2] - 文化符号与剧情巧妙融合 自然展现传统文化之美引发情感共鸣[2] 跨媒介文化产品扩展 - 中国风游戏《黑神话：悟空》以《西游记》为背景 在台湾收获大量玩家[3] - 电影《长安三万里》展现唐朝风貌和诗作名篇 在台湾公映后获好评[3] - 国潮文化在台湾兴起 涵盖国漫、汉服节和文化活动等多领域[5] 文化认同与市场联结 - 台湾观众通过社交平台与大陆网友主动讨论剧情发展和周边产品[2] - 两岸同根同源的文化联结无法断绝 "去中国化"操弄注定失败[5] - 文化桥梁作用显现 推动两岸加深理解与交流[5]