专题研究 专题研究|城投反内卷 城投反内卷 大公国际：城投企业视角下的反内卷路径研究 文/刘颖、周春云 摘要 2024 年 7 月 30 日中共中央政治局会议中，我国首次将"内卷式竞争"纳入政策话 语体系，会议首次提出"强化行业自律，防止'内卷式'恶性竞争"。2025 年 7 月 30 日 中共中央政治局会议再次强调，"纵深推进全国统一大市场建设，推动市场竞争秩序持 续优化。依法依规治理企业无序竞争。推进重点行业产能治理。规范地方招商引资行为。" "内卷式竞争"概念提出的背景是基于多重矛盾交织的社会经济现实，例如近年来，我 国存在地方政府利用优惠政策恶性竞争、通过城投企业举债进行低效项目投资、地方保 护主义盛行、新能源汽车等战略性新兴产业出现严重产能过剩并通过价格战挤压利润空 间等问题，而"反内卷"政策的出台是对我国经济社会深层矛盾的系统性回应。本文将 侧重于城投企业视角下的反内卷路径研究，通过阐述其表现、成因以及解决该问题的具 体路径，以求在地方政府实现发展目标、资源高效配置和城投企业差异化竞争中寻求一 个平衡点，从而更好地实现城投企业的"反内卷竞争"。 2025 年 7 月 30 日，中共中央政治局会议再 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告通过研究2025年1 - 7月实现首发融资的平台公司，分析其较2024年的变动情况，总结信用状况、业务构成及财务表现等方面的特征，为产业类公司债券首发融资提供借鉴，指出平台公司需确立市场化运营为转型内核、政策契合度为融资关键抓手、外部支持与自身发展缺一不可[1][27][28] 根据相关目录分别进行总结 债券首发融资主体特征 - 总体概况：2025年1 - 7月实现债券首发融资的平台公司共149家，达2024年全年的84%，仅7家公司公益性业务收入占比超30%，表明城投公司产业化转型及产业类公司组建取得积极效果，符合新增融资标准的平台公司增多[2] - 区域分布：近两年首发债平台区域分布高度集中，四个东部沿海省份合计占比超50%，2025年1 - 7月四省合计占比下降，中部省份首发平台占比略有增加，部分重点省份有新增，呈现向其他省份扩展趋势[5] - 信用评级：2025年1 - 7月首发债平台信用级别仍以AA + 为主，但结构变化，AAA与AA + 级别占比下降，AA级别占比上升，级别中枢下移，新增3家无主体级别平台发债，准入条件边际宽松[7] - 股东层级：2025年1 - 7月平台公司股东层级结构转变，政府及相关机构直接持股比例降至44%，平台公司倾向通过子公司融资扩容，子公司有竞争优势[9] - 首发债券募集资金用途：2025年1 - 7月偿还债务及补充流动资金仍为核心需求但占比下降，投向重大项目、科创项目的债券占比上升，支持中小微企业的债券占比小幅提高[11][12] - 业务方向：2025年1 - 7月仅5%首发平台专注基建土整等公益性业务，园区运营、公用事业等成转型主力[14] - 财务表现：2025年1 - 7月主体总资产规模中枢低于2024年，各级别主体资产负债率差距不大但中枢低于2024年，主体净利润中枢低于2024年，平台公司整体净利润低，市场化经营水平有上升空间[16] 案例分析 - 产业投资公司：成立于2022年，形成多元业务格局，收入全为经营性收入，能首发融资是因市场化转型成效显著、战略布局契合国家方向、区域专营权构筑壁垒[18][21] - 公用事业公司：成立于2021年，构建公用事业业务格局，准公益性收入占比超80%，能首发融资是因资本实力增强、业务有区域专营优势[22][23] - 文旅运营公司：成立于2015年，构建多元业务格局，市场化业务收入占比超90%，能首发融资是因业务板块互补、文创出口契合战略、国资背景赋能[25][26] 平台公司债券首发启示 - 确立市场化运营为转型内核：2025年1 - 7月95%首发平台转向市场化业务，债券市场评估逻辑转变，需提升自身造血能力[27] - 政策契合度为融资关键抓手：首发债券募资投向产业更新等项目占比上升，企业应对接国家需求，服务重大战略[28] - 外部支持与自身发展缺一不可：政府或股东注资等为平台融资奠定基础，但平台自身需精准施策、主动作为[28]

区域经济背景 - 渝东南区域2024年GDP为2021.15亿元，常住人口283.48万人，人均GDP为7.13万元，低于重庆市和全国平均水平[3][4] - 产业结构呈现第一和第三产业占比偏高、第二产业占比偏低的特点[3][4] - 作为重庆市生态保护发展区，工业发展受到地理条件限制[4][8] 文旅资源禀赋 - 自然景观以喀斯特地貌和山水景观为主，包括武隆喀斯特世界自然遗产及众多5A和4A级景区[13] - 人文景观以少数民族特色古镇为核心，拥有1397项非遗项目、1810位传承人、4个全国重点文保单位、109个传统村落和23个少数民族特色村寨[14] - 区域内A级景区共44个，其中5A级景区4个、4A级景区32个，高级别景区占比高[15] 产业发展现状 - 2024年接待过夜游客863.54万人次，同比增长16.9%；旅游及相关产业增加值110.99亿元，同比增长8.5%[23] - 2020年以来新评定景区23个，占比超过50%，反映文旅发展加速[15] - 交通便捷度不足，高铁仅覆盖部分区域，机场直达班次少，出行时间成本高[12][21][27] 发展挑战 - 交通覆盖密度低，南北向通道缺乏，高铁和机场线路有限[12][21][27] - 景区同质化问题突出，自然和人文景观与周边区域相似，引流能力受限[28] - 区域整体知名度较低，宣传资源分散，未形成统一品牌标签[29][34] 未来展望 - 规划建设安张铁路等南北向通道，提升北方游客入境便捷度[30] - 推动区域协同发展，突出各景区特色资源，避免同质化竞争[31] - 集中资源打造区域名片，利用新媒体实现精准营销[34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周出口抢跑带动外贸回暖进口回升显示内需改善，资金面宽松资金价格低位运行，信用债发行数量和规模环比大幅回升且发行成本环比整体下行，同时出台金融支持新型工业化指导意见，还有新券种成功发行，本周无发行人主体级别和评级展望被下调 [4] 根据相关目录分别进行总结 宏观动态 - 经济数据方面，7月出口同比增长7.2%、进口同比增长4.1%，双双高于市场预期且增速加快，出口受“抢出口”效应和多元市场拓展影响明显提振，进口增速回升反映国内部分生产和投资需求改善及大宗商品价格因素带来的名义增长 [6] - 资金面方面，8月4 - 8日央行公开市场资金净回笼5365亿元、买断式逆回购净投放3000亿元，全周市场流动性保持宽松，资金价格低位运行，DR001、DR007平均较上一周下行5.59BP、8.25BP [4][7][8] 债市观察 - 债市政策方面，七部门印发《关于金融支持新型工业化的指导意见》，明确金融支持新型工业化目标及路径，或提升传统制造业企业在科技创新债券、绿色债券市场参与度 [9] - 债券发行方面，本周债券一级市场发行债券1147只、规模21045.21亿元、净融资额净流入9853.78亿元，信用债发行数量环比上升66.38%、规模环比上升85.28%、净融资额净流入2130.20亿元，除定向工具外各券种平均发行利率环比整体下行22.44BP [10][11] - 新券种方面，8月5日留创汇智成功发行全国首单非上市公司高成长中小微企业支持债券，规模3亿元、期限5年，以市场化方式引导资金精准滴灌中小微科技创新企业；今年以来科技创新类债券发行数量、规模同比分别增61.20%、87.29%，绿色债券、乡村振兴债等也有不同程度增长 [12][14][15] 风险预警 - 主体级别下调方面，本周无发行人主体级别被下调 [4][15] - 主体展望下调方面，本周无发行人评级展望被下调 [4][15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年7月8日特朗普宣布对进口美国的铜征收50%新关税，引发全球铜市场震荡，对美国国内及全球铜市场产生深远影响，后续需关注关税正式实施的影响 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 铜关税引发铜价飙升 2025年7月8日特朗普宣布对进口美国的铜征50%新关税，8月1日生效，消息公布后COMEX铜价当日最高涨至5.8955美元/磅，涨幅17%，为1968年以来最大单日涨幅，最终收于5.6855美元/磅 [2] 2024年以来我国铜行业基本面及铜关税对我国影响分析 - 铜是主要工业金属，在电力等行业需求大，我国电力装机容量和投资规模、新能源汽车产销及出口持续增长，建筑行业受房地产影响对铜需求支撑弱，下游电力和新能源汽车产业对铜需求支撑强 [5][6] - 2024年全球铜矿和精炼铜产量增长，我国铜资源匮乏、产量增长但对外依存度高，国内铜供应偏紧、进口需求大，美国是我国第一大废铜来源国，50%关税或冲击废铜供应链；我国对美国铜出口少，加征关税对出口冲击小 [7] 征收铜关税的原因 - 出于国家安全与供应链韧性考量，特朗普指示调查威胁美国铜供应因素，旨在确保美国铜供应链韧性，保障关键战略资源稳定供应 [8] - 推动本土铜产业发展，美国精炼铜消费依赖进口，提高关税可增加进口成本，使本土生产商更具价格优势，推动本土铜产业发展、减少进口依赖 [9] 征收铜关税的影响 - 价格波动加剧，COMEX铜价飙升、LME铜价下跌，美国关税政策调整将引发全球铜市场价格波动 [10] - 美国制造业利润挤压，50%铜关税推高进口成本，挤压制造业利润，抑制下游企业消费需求 [10] - 全球铜供应链重构，美国上调关税使主要铜出口国对美出口量下降，促使其寻找新贸易商，改变全球铜市场贸易格局 [11]

根据提供的研报内容，该报告主要分析了应收账款类资产证券化市场的情况，并未涉及量化模型或量化因子的构建与分析。因此，无法按照要求总结量化模型或量化因子的相关内容。以下是报告的核心内容概述： 市场概况 1. **发行规模**：2024年应收账款类证券化产品发行571单，规模4,385.82亿元，占企业ABS和ABN总规模的25.53%[3][6] 2. **级别分布**：AAAsf级占比87.52%，AA+sf级占比8.95%[5][6] 3. **发行利率**：加权平均发行利率2.45%，最低1.79%，最高4.79%[6][9] 4. **发行期限**：62.04%为1年期及以内产品[10][11] 5. **增信方式**：无增信产品占比62.64%，增信产品以差额支付承诺为主（35.59%）[11] 市场创新 1. **工程机械类应收账款ABS**：首单嵌入先进制造领域资产的保险ABS产品，规模2.59亿元[17] 2. **分离式保函资产转让ABS**：首单通过保函增信提升流动性的产品，规模2.135亿元[18] 3. **外币计价境外资产ABN**：首单境外资产入池产品，规模39.26亿元[20] 信用表现 1. **评级调整**：2024年无级别下调情况[21] 2. **违约展期**：集中于房地产行业相关产品[21][22] 市场展望 1. 建筑类央企仍将是市场主要推动力，无增信产品规模将进一步扩大[23] 2. 境外资产证券化产品探索将深化[23] 3. 需警惕房地产行业风险传导[23] 报告未包含任何量化模型或量化因子的构建、测试及分析内容，主要聚焦于市场数据统计和案例分析[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 我国电力行业绿色低碳发展取得新成就，新能源装机规模超火电，但新能源发电波动性挑战电网稳定性，新型储能技术成增强电力系统弹性关键；政策推动新型储能蓬勃发展，其装机规模跨越式增长、分布有特点、项目大型化且长时储能占比提升；新型储能机遇与挑战并存，需突破技术瓶颈、优化市场机制推动市场化发展 [1][2] 各部分总结 行业政策 - 2021 年以来政策为新型储能提供方向指引，预计未来为细分领域和关键环节提供指导和制度保障 [2] - 我国储能领域政策布局可追溯至 2017 年，近年发布多项重要政策明确目标、地位、布局、市场参与等内容 [3][5] - 2021 - 2023 年布局三大场景并细化多方面规划，2024 年发布 700 余项政策推进高质量发展，2025 年产业化发展有望提速；新能源“强制配储”取消转向市场化交易 [6] - 金融支持上，储能纳入绿色金融和专项债券范围，多地出台政策鼓励金融机构支持 [6] 发展现状 - 累计装机规模跨越式增长，2024 年末达 7376 万千瓦/1.68 亿千瓦时，首超抽水蓄能，平均储能时长约 2.3 小时 [8][9] - 装机集中在风光资源大省和用电需求大省，前五大省份新能源装机规模排名靠前，布局分资源驱动和需求拉动两类 [12][13] - 华北、西北、华东地区装机份额合计超 70%，华北受转型和调峰需求推动，西北风光资源丰富且有配储政策，华东经济发达需求旺且技术成熟；东北地区发展慢，受财政、基础设施、扶持力度和气候影响 [15] - 大型新型储能电站加速落地，呈集中式、大型化趋势，单站 10 万千瓦及以上项目装机占比 62.3%；中小型项目有发展机遇 [16][18] - 储能时长结构优化，长时储能占比稳步提升，4 小时及以上项目装机占比 15.4% [19] 机遇与挑战 - 战略机遇：政策红利释放，确立独立市场地位、完善市场机制，地方加大支持；新能源消纳和电网调峰需求强劲，用户侧潜力释放；技术迭代降本，新商业模式带来机遇 [20][21] - 现实挑战：锂电储能依赖锂资源进口、有安全风险、产业链存在问题；非锂电技术产业化滞后；电源侧、电网侧、用户侧储能各有盈利和机制问题；全球贸易环境复杂，影响海外项目布局 [22][23]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024年中国整体房价呈下降态势，存在新房与二手房市场、各线城市分化现象，房价跌幅可侧面评估城市经济韧性及发展潜力，现阶段新房价格跌幅代表性更佳，未来二手房价格或代表性更强 [1] - 房价跌幅可作为衡量中国各线城市经济韧性的重要参考，能反映房地产市场基本面、经济结构稳固程度、人口吸引力和政策调控效果等信息，为城市研究与判断提供依据 [20] 根据相关目录分别进行总结 城市经济韧性的定义与意义 - 城市经济韧性指城市面对内外部经济冲击和变动时，经济系统维持稳定运行、及时调整并恢复活力的能力 [2] - 具备经济韧性的城市能在逆境中减少损失、找到新机遇，实现可持续发展，还能提供更好公共服务，提高居民生活质量和幸福感 [2] 2024年中国房价整体走势 - 新房市场：2024年1 - 12月，70个大中城市新建商品住宅销售价格指数平均值环比跌幅前三季度波动大，四季度收窄；同比跌幅1 - 10月扩大，11 - 12月小幅收窄，整体疲软；房价环比上涨城市数量占比年末回升，同比上涨城市数量占比从1月的24.29%降至12月的2.86% [3] - 二手房市场：整体表现更低迷，跌幅走势与新房相似但下跌趋势更明显，除6月和最后一季度，房价环比上涨城市数量占比均在3%以下，70个大中城市二手住宅价格同比均下跌 [8] - 分区域表现：新房方面，一线城市除上海同比上涨4.6%，北京、深圳、广州分别下跌2.4%、6.9%和8.2%；二线城市除西安上涨2.9%，其余不同程度下跌，跌幅0.2% - 8.3%；三线城市全部下跌，跌幅1.4% - 8.9%。二手房方面，一、二、三线城市全线下跌，全国百城二手住宅价格环比连跌32个月，未来仍承压 [12] 从房价变动透视城市经济韧性 房价跌幅背后的城市经济韧性分析 - 新房方面，仅上海和太原上涨，一线城市涨跌幅均值为 - 0.34%，二线城市为 - 0.47%，三线城市为 - 0.53%；二手房方面，各线城市均下跌，一二三线城市跌幅分别为 - 0.58%、 - 0.68%和 - 0.73% [13] - 一线城市房价相对坚挺，经济韧性显著，因综合实力强、产业结构多元、基础设施完备，吸引人口涌入，购房需求旺盛，且政策面相对更紧 [13][15] - 二三线城市中西安、成都等新一线城市房价指数表现强于广州、深圳，西安产业结构优化升级，形成创新生态体系，增强经济韧性 [16] - 房价跌幅可侧面衡量经济韧性，跌幅小的城市经济基本面稳固，能抵御外部冲击；跌幅大的城市经济韧性不足，可能依赖房地产，人口吸引力弱 [17] 通过房价变动透视城市经济韧性 - 百强城市榜单中，新房价格跌幅大的城市排名相对靠后，但二者非完全对应关系，百强城市名单有滞后性 [18][19] - 新一线城市榜单中，西安、天津、杭州、成都等房价表现良好或跌幅小的城市上榜，体现城市活力与经济韧性 [19] - 当前新房市场价格数据更能体现城市经济韧性，2024年1 - 12月新房指数同比涨跌幅排名前十的城市为上海、西安、太原、杭州、天津、成都、三亚、石家庄、北京、海口，后续二手房价格代表性或更强 [19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年1 - 2月进出口整体承压但贸易顺差增长显著，本周信用债发行规模环比上升11.37%但净融资额环比增速由正转负 [4][5] 各目录总结 宏观动态 - 经济数据：2025年1 - 2月中国进出口整体承压，出口增速放缓、进口大幅下降，但贸易顺差增至1705.2亿美元，同比增长36.9%；对主要经济体出口增速全面放缓，市场表现分化；出口机电与高新技术产品强、劳动密集型产品弱，进口大宗商品降、高新技术产品增 [5][6][7] - 政策：3月16日印发《提振消费专项行动方案》，强调供需两端协同发力促消费 [8] - 资金面：3月10 - 14日央行公开市场操作净回笼1917亿元，资金面整体平稳，银行间资金利率小幅上行 [9][10] 债市观察 - 债市政策：3月14日发布《银行间债券市场进一步支持民营企业高质量发展行动方案》，优化民营企业债券融资环境，推动新券种发行扩容 [11] - 债券发行：本周债券一级市场发行1203只，规模20979.28亿元，净融资额3732.25亿元；信用债发行数量环比升23.33%、规模升11.37%，净融资额净流出1225亿元，发行成本整体上行6.41BP [12][13][14] - 新券种：本周全国首单文旅行业高成长产业债券“25陕旅Y1”发行，规模5亿元；今年以来高成长债券发行加速，已落地7只，金额70.60亿元 [15] 风险预警 - 主体级别下调：本周2家发行人主体级别被下调，均为中国葛洲坝相关公司 [17][18] - 主体展望下调：本周1家发行人评级展望被下调，为南京银行股份有限公司 [19]

政策背景 - 2025年“两会”定调实施更积极财政政策，财政赤字率参照4.0%安排，新增11.86万亿元政府债务规模[1] 政策空间 - 中国财政赤字率低于平均水平，2025年安排4.0%，低于发达国家4.5%和新兴市场及发展中经济体5.5%[2] - 截至2025年1月，中央政府债务负担率约25.3%，2025年底政府债务总量约96.0万亿元，占GDP 66.5%，低于美、日、欧[3][4] - 2024年政府利息支出占比4.5%，预计2025年约5.0%，低于发达国家6.0%和新兴市场及发展中经济体18.9%[5] 政策作用 - 短期可对冲经济困难，2024年政策助实现经济目标，2025年有望完成5%增长目标[6][7] - 长期重塑经济结构，财政支出向消费倾斜，2025年计划发1.3万亿元国债，3000亿用于以旧换新[8] - 地方政府化债进展好，2024 - 2028年置换10万亿元隐性债务，降风险、腾投资空间[9] - 财政引导向新质生产力转型，2025年科技支出1.2万亿元，设基金带动近1万亿元[11] 评级视角 - 经济发展内生动力是财政可持续“第一性原理”，财政与经济协同演进形成正反馈循环[12][13]