油气装备：产品耗材属性强，有望跟随下游放量获得长期较快增长航天能源成立于2013 年，是一家从 事油气设备领域射孔器材、高端完井装备研发与制造的高新技术企业。航天能源生产的页岩油气分簇射 孔装备整体处于国际先进水平，2021 年公司国内非常规油气开采市占率超60%，常规油气开采领域市 占率约为35%。随着国内油气增储上产推动产量提升，深海、深地等领域逐步开发，非常规油气开采前 景广阔，公司产品作为耗材与油气开采量强相关，有望获得长期较快增长。另外，公司新获取大药量药 柱批产任务，装备建设需求迫切，市场前景广阔。我们预计公司油气装备业务2025-2027 年收入CAGR 为17.94%。 我们与市场观点不同之处 市场对公司的长期成长性认知不足，我们认为公司汽车零部件业务受益于下游客户电动化、网联化、智 能化转型带来的单车价值量提升；油气装备业务受益于深海科技、深地科技等政策支持，相关新型领域 资源勘探需求带来的射孔器材及完井装备用量持续提升，另外，公司新拓展的药柱业务前景广阔。 首次覆盖航天智造并给予"买入"评级，目标价26.00 元，基于26 年20 倍PE 估值。我们看好公司"技术壁 垒+政策红利"双轮驱动 ...

报告投资评级 * 首次覆盖，给予“买入”评级 [1] 报告核心观点 * 航天智造是汽车零部件和油气开采领域的核心配套商，并正通过开拓军工业务点燃新的发展引擎 [1] * 公司有望受益于新能源汽车产业、非常规油气开发产业的快速发展以及国防现代化建设的提速 [6] * 预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.3/11.1/13.7亿元，对应市盈率分别为20/17/14倍，估值具备吸引力 [6][80] 公司概况与业务布局 * 公司主营业务为汽车内外饰件、高性能功能材料、油气装备，服务军民两用市场 [11][13] * 公司由乐凯新材与四川航天技术研究院旗下的成都航天模塑、川南航天能源科技通过重大资产重组而成，明确“航天+”与“智能制造”产业主线 [13] * 股权结构稳定，主要股东为四川航天川南火工技术有限公司（18.44%）、四川航天工业集团有限公司（14.27%）等机构法人 [18] * 三大核心业务分别由三家全资子公司承担：成都航天模塑（汽车内外饰件）、川南航天能源科技（油气装备）、四川乐凯新材料（高性能功能材料） [18][21] 财务表现与预测 * 2024年营业总收入为77.81亿元，同比增长32.78%；归母净利润为7.92亿元，同比增长87.02% [1] * 2025年前三季度实现总营收67.07亿元，归母净利润6.51亿元，经营情况良好 [24] * 2020-2025Q3销售毛利率总体呈波动下降趋势，2025年前三季度四费率（销售、管理、研发、财务费用率）合计为8.26% [25] * 盈利预测：预计2025-2027年营业总收入分别为92.01/106.34/120.99亿元，同比增长18.25%/15.58%/13.78%；归母净利润分别为9.27/11.14/13.70亿元，同比增长17.10%/20.12%/23.04% [1] 汽车零部件业务 * 产品包括汽车塑料内外饰件、智能座舱部件、动力总成部件等，为国内外知名汽车厂商提供配套 [6][32] * 2023年，子公司航天模塑合计为1095万辆整车提供零部件，占全国乘用车总销量的42% [32] * 客户群体包括长安、奇瑞、吉利、广汽等主流整车厂，并与新能源车领域的龙头车企达成深度合作 [6][32][41] * 该业务预计2025-2027年营收增速分别为19%/16%/14% [74][76] 油气装备业务 * 从事射孔器材、高端完井装备、机电控制类产品的研发制造，在射孔与完井技术系统集成方面具有行业领先优势 [6][52] * 下游客户主要是中石油、中石化、中海油等油气开采巨头 [6][53] * 公司实现了页岩气分簇射孔系统、海洋油田射孔装备等关键装备的国产替代 [13][52] * 随着下游客户在页岩油气等非常规资源开采实现突破，以及深海油气开发推进，油气装备需求增加 [6][56] * 该业务预计2025-2027年营收增速均为10% [74][76] 高性能功能材料业务 * 产品包括信息防伪材料（热敏磁票、磁条）、电子功能材料（压力测试膜、电磁波屏蔽膜等）、耐候功能材料（光稳定剂、抗氧化剂） [43] * 热敏磁票用于铁路、地铁等AFC自动售检票系统，公司是国铁集团所属印刷企业的供应商，产品已应用于雅万高铁 [11][48] * 电子功能材料产品如压力测试膜成功打破海外垄断，客户包括京东方、天马微电子、比亚迪等龙头企业 [50][52] * 随着国家高铁“走出去”战略推进及下游半导体等产业发展，该业务迎来机遇 [48][51] * 该业务预计2025-2027年营收增速均为15% [75][76] 军工业务与新增长点 * 2025年10月，公司对“军用爆破器材生产线自动化升级改造项目”进行重大战略调整，将产能聚焦于已获订单的“大药量药柱”及“火工品协作生产”任务 [6][27][66] * 调整后，项目总投资额从1.71亿元缩减至1.05亿元（降幅38.9%），但达产年预计收入从1.50亿元提升至1.96亿元（增幅30.7%） [27][31] * 在国防现代化加速推进、武器装备持续升级的背景下，公司军品业务有望快速成长，成为新的业绩增长点 [6][70] * 公司是四川航天技术研究院（航天七院）唯一的上市平台，母公司航天七院拥有多管火箭武器系统设计和制造技术，未来资产注入可期，有望实现协同发展 [6][62][63] 行业背景与市场机遇 * 汽车产业：中国汽车市场规模稳健增长，2024年达3143.6万辆，2014-2024年复合年增长率约2.957% [35]；新能源汽车产量快速增长，政策持续支持产业发展 [42] * 油气装备行业：2024年全球油田设备市场规模预计为1342.0亿美元，预计到2029年将达1561.8亿美元，期间复合年增长率3.08% [56] * 国防军工行业：国家政策强力支撑国防安全，公共预算国防支出保持稳定增长，为导弹、智能弹药等核心装备及其关键配套系统带来长期发展机遇 [70][73]

公司战略动向 - 为加速推进国际化战略、完善海外产能布局、强化全球客户服务能力，公司正筹划发行H股并在香港联交所上市 [3][10] - 公司拟借助国际资本市场的资源与机制优势，拓宽多元融资渠道 [3][10] - H股上市事宜的具体细节尚未确定，公司正与相关中介机构商讨推进工作，且此次上市不会导致公司控股股东和实际控制人发生变化 [3][10] 公司业务概况 - 公司创立于1983年，主要致力于汽车动力底盘系统、饰件系统、智能驾驶系统等领域的研发与制造 [3][10] - 集团设有动力底盘系统、饰件系统、域想智行和电驱四大事业部 [3][10] - 主要产品包括减震系统、内外饰系统、车身轻量化、底盘系统、智能座舱部件、热管理系统、空气悬架系统、智能驾驶系统和执行器等 [3][10] - 公司与众多国内外汽车制造商建立了合作关系，是全球合作伙伴，客户包括奥迪、宝马、斯特兰蒂斯、通用、吉利、福特、奔驰、大众、理想、蔚来、小鹏、RIVIAN、LUCID等 [3][10] 公司基本市场数据 - 公司于2015年3月19日在上海证券交易所上市 [4][11] - 截至2025年12月2日午间收市，公司总市值约为1119.34亿元人民币 [4][11] - 当日股价为64.41元人民币，较前收盘价65.90元下跌1.49元，跌幅为2.26% [5][12] - 当日最高价为65.90元，最低价为64.36元，振幅为2.34% [5][12] - 当日成交量为15.08万手，成交额为9.81亿元人民币 [5][12] - 动态市盈率为42.69倍，TTM市盈率为40.95倍，静态市盈率为37.30倍，市净率为4.81倍 [5][12] - 总股本和流通股均为17.38亿股，每股收益为1.57元，每股净资产为13.39元 [5][12] - 52周最高价为86.88元，52周最低价为41.97元 [5][12]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖航天智造并给予“买入”评级，目标价26.00元，基于2026年20倍PE估值[1] - 核心观点为看好公司“技术壁垒+政策红利”双轮驱动增长，通过航天技术转化在油气装备、汽车智能座舱等领域构建壁垒，并拓展大药量药柱业务，有望保持长期稳健成长[1][5][16] 公司概况与重组影响 - 公司前身为乐凯新材，于2023年完成重大资产重组，获得航天能源100%股权和航天模塑100%股权，成为航天七院核心上市平台[2][25] - 重组后2023年/2024年公司实现营业收入58.60/77.81亿元，同比分别增长20.10%/32.78%，实现归母净利润4.23/7.92亿元，同比分别增长61.36%/87.02%[2] - 2025年第一季度至第三季度归母净利润同比增长21%，预计2025-2027年归母净利润复合年增长率达17%[2] 汽车零部件业务 - 航天模塑2023年合计为1095万辆整车提供零部件，占全国乘用车总销量的42%[3] - 2024年新获取产品中新能源车占比72%，已成功进入蔚来汽车、问界等造车新势力供应商体系[3] - 公司向智能座舱拓展以提升单车价值量，预计汽零业务2025-2027年收入复合年增长率为20.96%[3][16] - 汽车零部件业务是营收主要来源，2024年收入占比达90%[34][39] 油气装备业务 - 航天能源页岩油气分簇射孔装备处于国际先进水平，2021年国内非常规油气开采市占率超60%，常规油气开采领域市占率约为35%[4] - 产品具有耗材属性，与油气开采量强相关，受益于国内油气增储上产及深海、深地领域开发[4][17] - 新获取大药量药柱批产任务，预计油气装备业务2025-2027年收入复合年增长率为17.94%[4][17] 财务表现与盈利预测 - 2024年公司实现营业总收入77.81亿元，归母净利润7.92亿元[10][36] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.48/11.02/12.76亿元[6][10] - 2024年综合毛利率为22.53%，净利率为11.26%[10] 与市场不同观点及长期展望 - 市场对公司长期成长性认知不足，报告认为汽车零部件业务受益于下游电动化、网联化、智能化带来的单车价值量提升，油气装备业务受益于深海、深地科技政策支持[5][19] - 长期看，公司作为航天七院唯一上市平台，未来优质资产进一步注入可期，将通过资本运作与产业发展“双轮驱动”[18]

核心业绩表现 - 2025年前三季度公司总营业收入同比增长8.1%至209.3亿元，归母净利润同比下降12.0%至19.7亿元 [4] - 第三季度（3Q25）营业收入同比增长12.1%至79.9亿元，归母净利润同比下降13.7%至6.7亿元 [4] - 第三季度业绩承压主要受大客户皮卡车型销量走低、墨西哥及泰国新工厂建设投入、以及新业务研发投入增加影响 [4] 盈利能力与费用 - 2025年前三季度公司毛利率同比下降2.0个百分点至19.2%，销售、管理及研发费用率同比上升0.9个百分点至8.9% [5] - 第三季度毛利率同比下降2.2个百分点至18.6%，销管研费用率同比微增0.2个百分点至8.2% [5] 分业务表现 - 汽车电子业务（空气悬架/智能驾驶/智能座舱部件）收入同比大幅增长52.4%至19.7亿元 [5] - 内饰功能件收入同比增长14.0%至68.7亿元 [5] - 减震系统、底盘系统及热管理系统业务受大客户影响，收入同比下滑或微增 [5] 新业务进展与潜力 - 机器人业务方面，直线及旋转执行器、灵巧手电机已多次向客户送样 [5] - 液冷业务已实现热管理电子膨胀阀等核心部件全面自研，并延伸至液冷服务器、储能、机器人领域 [5] - 液冷业务已对接华为、A客户、英伟达等数据中心提供商，并取得首批订单15亿元，预计2026年开启交付 [5] 战略布局与产能规划 - 国内计划于2025年将闭式空气悬架产能提升至150万套/年，杭州湾九期工厂已投入使用 [6] - 墨西哥一期项目已全部投产，泰国一期工厂计划于2026年初投产，波兰工厂二期在筹划中 [6] - 公司在智能汽车领域单车配套金额最高可达3万元，已配套特斯拉、赛力斯、极氪、小米、比亚迪等客户 [6] - 机器人业务已布局直线执行器、旋转执行器、灵巧手电机、传感器、结构件等多类产品，预计将形成平台化供应优势 [6][7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 公司3Q25业绩短期承压，但机器人及液冷业务有望接替汽车业务成为新增长点，长期增长逻辑不变 [1][2][3] - 2025年前三季度公司总营业收入同比增长8.1%至209.3亿元，归母净利润同比下降12.0%至19.7亿元 [1] - 第三季度（3Q25）公司营业收入同比增长12.1%至79.9亿元，归母净利润同比下降13.7%至6.7亿元 [1] - 业绩承压主要由于大客户皮卡车型销量走低、墨西哥/泰国新工厂建设投入以及新业务研发投入增加 [1] - 看好公司凭借核心零部件自研与平台化供应优势，实现客户与业务多元化拓展 [2] 3Q25业绩表现 - 2025年前三季度总营业收入为209.3亿元，约占全年预测的63% [1] - 2025年前三季度归母净利润为19.7亿元，约占全年预测的59% [1] - 3Q25营业收入环比增长11.5% [1] - 3Q25归母净利润环比下降7.9% [1] - 2025年前三季度毛利率同比下降2.0个百分点至19.2% [2] - 3Q25毛利率同比下降2.2个百分点，环比下降0.6个百分点至18.6% [2] 分业务表现 - 汽车电子业务（空气悬架/智能驾驶/智能座舱部件）收入同比高增52.4%至19.7亿元 [2] - 内饰功能件收入保持稳步增长，同比增长14.0%至68.7亿元 [2] - 减震系统、底盘系统及热管理系统业务受大客户影响，收入同比下滑或微增 [2] - 机器人业务（直线及旋转执行器、灵巧手电机）已多次向客户送样，1H25电驱系统业务毛利率达30.6% [2] - 液冷业务已实现热管理电子膨胀阀等核心部件全面自研，并延伸至液冷服务器、储能、机器人领域 [2] - 液冷业务已对接华为、A客户、英伟达等数据中心提供商，并取得首批订单15亿元，预计2026年开启交付 [2] 战略布局与产能规划 - 全球化布局加速：国内计划于2025年将闭式空气悬架产能提升至150万套/年，杭州湾九期工厂已投入使用 [2] - 国外：墨西哥一期项目全部投产，泰国一期工厂计划于2026年初投产，波兰工厂二期在筹划中 [2] - 智能汽车平台化：单车配套金额至高可达3万元，已配套特斯拉、赛力斯、极氪、小米、比亚迪等客户 [2] - 机器人平台化：已布局直线执行器、旋转执行器、灵巧手电机、传感器、躯体结构件等产品，预计形成平台化供应优势 [2] 盈利预测与估值 - 下调2025年归母净利润预测14%至28.3亿元，下调2026年预测20%至36.4亿元，下调2027年预测13%至46.7亿元 [3] - 预计2025年营业收入为309.78亿元，同比增长16.46% [3] - 预计2025年每股收益（EPS）为1.63元，2026年为2.09元，2027年为2.69元 [3] - 当前股价为74.05元，总市值为1286.87亿元 [4] - 基于2025年预测净利润的市盈率（P/E）为45倍，2026年降至35倍，2027年降至28倍 [3]

涉及的行业与公司 * 行业：汽车零配件业 [5] * 公司：拓普集团 [1][5][10] 核心观点与论据 **财务表现与近期业绩** * 公司3Q25收入同比+12.1%至79.9亿元 环比+11.5% [1] * 公司9M25收入同比+8.1%至209.3亿元 净利润同比-12.0%至19.7亿元 [1] * 3Q25净利润同比-13.7%至6.7亿元 [1] * 3Q25毛利率同比-2.2个百分点 环比-0.6个百分点至18.6% [1] * 三季度收入增速高于其主要客户特斯拉的销量增速 主要受益于过去数年积极切入问界 小米 奇瑞和吉利等自主品牌车企供应链 [1] **汽车零部件业务前景** * 尽管受特斯拉销量疲弱拖累 仍看好公司汽零业务的长期增长潜力 [2] * 特斯拉推出更低价的Model Y和Model 3 或于1Q26在上海工厂投产 有望助力销量增长 公司作为核心供应商将直接获益 [2] * 客户基盘向头部自主品牌拓展 有望带来更均衡的客户结构并支撑业务持续增长 [2] * 加速全球化布局 依托墨西哥 波兰 泰国的工厂 海外订单承接或将更为顺利 [2] **新业务拓展** * 公司已与全球头部人形机器人制造商在直线执行器 旋转执行器及灵巧手电机进行合作 [3] * 积极布局机器人躯体结构件 传感器 足部减震器 电子柔性皮肤等产品 [3] * 汽零业务已验证其产品平台化及客户绑定能力 有望在人形机器人领域成为模块化供应商 [3] * 将热管理产品延伸至液冷领域 对接华为 英伟达等头部厂商 有望开拓全新市场 [3] **估值与评级** * 目标价由92.00元小幅下调至90.00元 维持买入评级 [4] * 下调目标价反映基于3Q25业绩下调2025-27年盈利预测8%-10% [4] * 无风险利率由2.01%更新至1.70% WACC由9.5%更新至8.3% 并将估值基准年份迁移一年 [4] * 预测股价涨幅28.1% 预测股息收益率0.7% 预测股票回报率28.8% [9] * 下调后每股收益预测：12/25E为1.77元 12/26E为2.42元 12/27E为3.28元 [5][7] 其他重要内容 **风险因素** * 公司风险：新产品开发慢于预期 客户开发慢于预期 客户取消或延迟订单 因质量问题产品被召回 [11] * 行业风险：汽车产量下滑超预期 整车厂商施加较大价格压力 海外竞争者国内扩产引发价格战 劳动力或原材料成本上升 [11] * 宏观风险：宏观经济下滑导致乘用车销量下滑 贸易摩擦加剧对零部件进出口关税的负面影响 [11] **量化研究观点** * 未来六个月 公司所处行业结构预计不变（评分3分）监管环境预计不变（评分3分） [13] * 过去3-6个月 公司各方面情况变化不大（评分3分） [13] * 下一期每股收益预计与市场一致预期相符（评分3分）下一次盈利业绩风险上下行均衡（评分3分） [13] * 未来3个月存在正面催化剂：华为 小米订单超预期 机器人进展的相关新闻 [13] **公司业务背景** * 主营业务为汽车零部件研发 生产及销售 产品包括NVH减震系统 内外饰系统 轻量化车身 智能座舱部件 热管理系统 底盘系统 空气悬架 智能驾驶系统共八大业务板块 [10]

财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入44.70亿元，同比增长1.54% [1] - 2025年前三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润9053.68万元 [1] - 2025年第三季度公司实现归属于上市公司股东的净利润3755.84万元，环比增长23.79% [1] 汽车零部件业务 - 汽车零部件业务以“国内增量补海外缺口”策略实现环比修复 [2] - 国内市场受益于乘用车行业回暖，9月汽车产销首次突破300万辆历史同期峰值，带动相关收入环比上升 [2] - 海外子公司通过降本增效与新客户拓展逐步扭转盈利弱势 [2] - 子公司宁波均胜群英汽车系统股份有限公司为全球前三的汽车豪华内饰件供应商，已拿下比亚迪仰望充电桩定点项目，实现“一辆车配一根桩”的100%跟车率 [2] 充配电业务 - 充配电业务成为公司对抗周期的关键抓手，国内及海外布局均取得进展 [2] - 国内产品形成“车规级”差异化竞争力，充电桩按汽车高标准制造，提供五年以换代修服务，并支持4G连接、OTA升级等智能化功能 [2] - 海外方面已完成欧标CE、美标UL认证，11kW/22kW欧标产品成功进入欧美市场 [2] - 同步切入eVTOL（电动垂直起降飞行器）充配电领域，预计年底实现量产 [2] 研发投入与创新 - 2025年前三季度公司研发费用为3.25亿元，同比增长21.42% [3] - 自研执行器实现规模化量产，应用于充电口盖等产品并达成毫秒级精准控制 [3] - 未来将持续加大研发投入，探索技术跨界应用，寻求汽车、低空经济以外的新业务增长点 [3] 资本运作与战略 - 公司正推进向控股股东非公开发行事宜，旨在巩固控制权和优化财务结构 [3] - 所募资金将补充现金储备，助力降低资产负债率、优化资本结构，为汽车业务的产能扩张、研发投入及全球化布局提供资金保障 [3]

公司业务范围 - 公司汽车零部件业务主要从事汽车内外饰件、发动机轻量化部件、智能座舱部件和模具研发与制造 [1] 业务边界澄清 - 公司汽车零部件业务暂不涉及车规级芯片的研发与制造 [1]

公司业务范围 - 公司汽车零部件业务主要从事汽车内外饰件、发动机轻量化部件、智能座舱部件和模具研发与制造 [1] - 公司业务暂不涉及车规级芯片的研发与制造 [1]