报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2025 年三季度公募债基资产净值合计 9 万亿元，较上季度减少 2527 亿元，纯债基规模缩减，二级债基规模增长 [1][8] - 债券仓位减少，股票仓位小幅增加，四类债基二季度增持债券 8007 亿元，三季度大幅减持债券 8270 亿元 [2][17] - 三季度债市走弱，债基降杠杆、缩短久期，各类债基算术平均杠杆率和久期均较二季度减少 [3][24] - 各类债基均减持信用债和利率债，中长期纯债基利率债占比降低，短期纯债基大幅减持信用债 [3][32] - 三季度债基减持利率债、金融债和存单，增持普信债，重仓券中高等级占比有降有升 [4][52] 各目录要点总结 一、债基规模整体回落，纯债基规模下降 - 2025 年三季度四类债基资产净值合计 9 万亿元，较上季度减少 2527 亿元 [1][8] - 纯债基金规模大幅缩减，中长期纯债基较二季度减少 5463 亿元至 5.91 万亿元，短期纯债基较二季度减少 1985 亿元至 9453 亿元 [1][8] - 一二级债基总体规模大幅增加，一级债基较二季度减少 31 亿元，二级债基受益于权益市场表现，较二季度增加 4953 亿元 [1][8] 二、资产结构：债券仓位下降 - 债券仓位有所减少，股票仓位小幅增加，四类债基二季度增持债券 8007 亿元，三季度大幅减持债券 8270 亿元 [2][17] - 截至三季度，中长期纯债基、短期纯债基、一级债基、二级债基持有债券市值较二季度前三者减持，二级债基增持 [2][17] - 三季度四类债券基金持有债券市值占资产总值比重均减少，一级债基、二级债基持有股票市值占资产总值比重增加 [17] 三、债基降杠杆，久期缩短 - 2025 年三季度资本市场表现较好，资金流向权益市场，债基降杠杆，中长期纯债基、短期纯债基、一级债基、二级债基算术平均杠杆率较二季度减少 [24] - 三季度债市收益率震荡上行，各类债基降低久期暴露，中长期利率债基、中长期信用债基、短期利率债基、短期信用债基久期较二季度减少 [24] 四、券种组合：信用债、利率债均减持 - 四类债基大幅减持信用债 3592 亿元，减持利率债 4151 亿元 [3][32] - 中长期纯债基持有信用债、利率债市值较二季度减持，信用债占比上升，利率债占比下降 [3][32] - 短期纯债基持有信用债、利率债市值较上季度末减持 [3][32] - 一二级债基均减持信用债和利率债 [32] - 三季度政金债市值占利率债市值的比重均有所上升 [47] 五、重仓券分析：高等级占比下降 - 2025 年三季度纯债基和混合一二级债基减持利率债、金融债和同业存单，增持产业债和城投债，利率债占比最高 [4][51] - 三季度一级债和二级债基重仓信用债高等级占比有升有降，中长期纯债基和短期纯债基 AAA 级占比减少，AA+级占比增加 [4][52] - 2025 年三季度四类公募债基持有城投债多的前四大省份或地区为浙江省、江苏省、湖北省和湖南省，江苏城投债增持较多，部分地区城投债获得减持 [58]

市场回顾与分析 一级市场回顾 上周一级市场国债、地方债和政策性金融债发行规模分别为0亿、2707亿和1420亿，净融资额为0亿、 1780亿和1420亿。金融债（不含政金债）共计发行规模921亿，净融资额247亿。非金信用债共计发行规 模2187亿，净融资额36亿。可转债新券发行1只，预计融资规模8亿元。 二级市场回顾 海外市场 中美贸易情绪缓和，美联储主席鲍威尔表态偏鹰。10年期美债收盘在4.11%，较前周上行9BP。 权益市场 上周A股受中美谈判利好落地、科技方向过于拥挤等影响，A股整体冲高回落。万得全A周内下跌 0.52%，电力设备、有色领涨，通信领跌。成交大幅放量，上周日均成交量2.33万亿，周度日均成交量 减少5280.21亿。截至2025年10月30日，全A融资余额24811.49 亿，较10月23日增加472.47亿。 债市策略展望 央行宣布重启国债买卖操作，债市收益率下行。主要影响因素包括：央行货币宽松信号、经济数据偏弱 等。 流动性跟踪 临近跨月，资金面表现平稳。最终R001和R007分别较前周上行2.7BP和上行2.7BP。 政策与基本面 10月制造业PMI显示传统行业面临较大的下行压力。 ...

机构认为，基金交易意愿有所修复，配置盘则择机退场。10月份公开市场国债买卖操作净买入模式体现 了央行呵护流动性市场和稳定债市预期的操作目标。同时，200亿元的规模则体现了央行无意引起利率 过快下行，操作稳健，避免对债市预期形成过度影响。 新华财经北京11月5日电（王菁）债市周三（11月5日）持续偏弱震荡，国债期货主力多数收跌，银行间 现券收益率横盘整理，早间长债表现稍强，午后又回归至平盘附近；公开市场单日净回笼4922亿元，资 金利率多数小幅下行。 【一级市场】 财政部28天、91天、50年期国债加权中标收益率分别为1.0455%、1.2041%、2.28%，全场倍数分别为 3.88、2.76、5.08，边际倍数分别为2.05、12.25、17.03。 农发行1.074年、3年、10年期金融债中标收益率分别为1.4470%、1.7293%、1.9015%，全场倍数分别为 2.22、3.91、2.49，边际倍数分别为1.36、5.47、1.19。 【行情跟踪】 国债期货收盘多数下跌，30年期主力合约跌0.08%报116.43，10年期主力合约跌0.01%报108.62，5年期 主力合约持平于106.01，2年期 ...

截至 2025 年 11 月 3 日，存量信用债估值及利差分布特征如下： 统计数据失真，信用事件冲击债市，政策预期不确定性 敬请参阅最后一页特别声明 1 公募城投债中，江浙两省加权平均估值收益率均在 2.55%以下；收益率超过 4.5%的城投债出现在贵州区县级；其余区 域中，广西、云南、甘肃等地的利差也较高。与上周相比，公募城投债收益率基本下行，且曲线整体走平，3-5 年品 种收益率平均下行幅度多达 9.7BP。具体来看，收益下行幅度较大的品种的包括 1-2 年浙江省级非永续、2-3 年河南 区县级非永续、2-3 年贵州区县级非永续及 1 年内陕西地级市非永续债。 私募城投债中，上海、浙江、广东、福建等沿海省份的加权平均估值收益率在 2.9%以下；收益率高于 3.5%的品种出 现在贵州、云南和甘肃地级市及区县级；其余的重庆、广西等地的利差也较高。与上周相比，私募城投债收益率普遍 下行，3-5 年品种收益平均下行 10BP。具体来看，收益压降幅度较大的有 3-5 年福建区县级永续、1-2 年贵州地级市 非永续、2-3 年河北地级市永续及 1-2 年辽宁地级市非永续债，分别对应下行 14.8BP、24.8BP、1 ...

2025 年 11 月 04 日 送彩票 相关研究 《如何寻找债券市场的合理定价 近期市场反馈及思考 6》 证券分析师 黄伟平 A0230524110002 huangwp@swsresearch.com 奕强 A0230524110003 luanqiang@swsresearch.com 干明路 A0230525060003 wangml@swsresearch.com 杨雪芳 A0230524120003 vangxf@swsresearch.com 张晋源 A0230525040001 zhangjy@swsresearch.com - A0230525100003 于哲- wangzy@swsresearch.com 徐亚 A0230524060002 xuya@swsresearch.com 研究支持 杨琳琳 A0230124120001 yangll@swsresearch.com 曹璇 A0230125070001 caoxuan@swsresearch.com 2025/10/10 《"资金分流+反内卷"下的债市 中导逻辑变迁- -近期市场反馈及 思考 5》 2025/08/18 "走楼梯" ...

hyzqdatemark 2025 年 11 月 04 日 债市由逆风变顺风，继续看多 ——11 月债市投资策略 投资要点： 证券研究报告 固收点评报告 证券分析师 廖志明 SAC：S1350524100002 liaozhiming@huayuanstock.com 请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明 联系人 2025 年债市主要靠银行自营加大配置。2025 年前三季度，中国债市余额增加 16.4 万亿，其中，政府债券增量达 11.4 万亿，金融债增量达 3.0 万亿。从投资端来看， 前三季度银行业自营债券投资增量达 12.3 万亿，同比翻倍以上且超过 2024 年全年 增量，占同时期债券规模增量的 74.6%。2025 年政府债券发行较多，叠加信贷需求 低迷，银行大幅加大了债券投资力度。2025 年初以来，各类型银行债券投资余额同 比增速均显著上升。截至 9 月末，四大行债券投资余额同比增速达 21.1%，中小型 银行亦达 17.5%。3Q25 中小型银行新增贷款 5.7 万亿，同比少增 1.2 万亿；中小型 银行债券投资增量 5.7 万亿，增量较上年同期翻倍有余。信贷需求持续偏弱，债券投 资成为 ...

好的，作为拥有10年经验的投资银行研究分析师，我已经仔细研读了这份2026年债市展望报告。以下是基于报告内容的详细总结，严格排除了风险提示、免责声明、评级规则等无关信息。 报告核心观点 - 2026年债市将呈现“低利率+高波动+下有底、上有顶”的特征，利率运行中枢持平或小幅抬升概率较高 [1] - 十年期国债收益率上限预计在2.0%-2.1%，下限预计在1.6%-1.7%，期限利差恐继续走扩 [1] - 债市“资产荒”逻辑趋于弱化，基本面因素重要性回归，机构行为是主要波动源 [1] - 核心投资策略排序为：波段操作+票息策略+权益暴露 > 品种选择 > 久期调节+杠杆 > 信用下沉 [1][5] 基本面：开局之年的名义GDP回升 - 2026年为“十五五”开局之年，美国迎来中期选举，全球宏观能见度有望提高，投资者或对关税等因素“脱敏” [2][13] - 全球存在“三个半”增长引擎：AI投资、国防开支、产业重构及不确定性较大的乌克兰重建，财政发力与货币配合下投资驱动特征明显 [2][14] - 国内供需再平衡期待取得进展，方向上积极但空间上暂“有顶”；供给端关注企业利润和产能利用率验证，固投转负对当期经济不利但对长期平衡有益 [2][22] - 需求端关注政策拉动和内生动能修复，预计企业利润小幅改善、产能周期迎来结构性拐点、融资需求小幅企稳 [2] - 名义GDP增速好转和增长结构更具有市场指示意义，广谱消费和地产若确认企稳将是债市的潜在风险 [2][31] 政策：支持性立场与有差别重心 - 货币政策将延续支持性立场，但政策空间可能小于2025年；预计全年降准1-2次，降息可遇不可求，结构性工具依然是重心 [3] - 流动性方面，2026年银行间流动性预计维持平稳，波动空间有望收窄；宏观流动性依然充裕，关注存款活化和搬家情况 [3][69][72] - 财政政策面临稳增长压力和收支缺口两大现实问题；预计2026年财政政策在“科学合理”基础上维持一定扩张力度，各项工具总规模预计为15.7万亿元，较2025年增长约1.2万亿元 [3][80] 机构行为与市场供求 - 债券供给端，政府债供给增加但节奏前置，在央行配合下债市压力不大；真正挑战在于需求端和机构行为 [4] - 债市“资产荒”逻辑趋于弱化，保险与银行扩表难，理财与基金负债稳定性弱化，股市或继续分流债市资金 [4][86] - 稳定性资金减少可能增大市场波动；机构行为催生结构性机会与风险，如ETF规模扩张压缩成分券估值，银行对长债承接力下降，保险I9准则全面落地抑制二永债需求等 [4][86] 债市估值与策略 - 十年期国债收益率1.82%位于2002年以来3%分位数，与7天逆回购政策利率利差为42bp，位于2015年以来14%分位数，绝对估值仍低 [102] - 相对估值方面，股债比价显示债券性价比修复但仍偏低；与存款利率相比性价比提升；全球视角下中债利率处于明显低位 [104] - 利率上行空间受制约因素包括：重演2017年再通胀概率低、融资需求弱、货币政策支持、银行负债成本下行 [5] - 策略上强调在“蛰伏”中伺机“反击”，把握波段机会，重视票息收益和权益资产暴露，对久期调节和信用下沉保持谨慎 [1][5]

纯固收理财产品市场表现 - 10月份以来债市出现反弹，带动纯固收类理财产品净值回暖 [1] - 部分产品成功抓住债市反弹机会，实现了净值的快速增长 [1] - 近1个月年化收益率最高的产品为招银理财招睿安裕(和盈)定开5号A款，收益率达13.16% [2] 高收益产品投资策略分析 - 招银理财招睿安裕产品前十大资产中包含大量银行“二永债”和保险公司永续债，这些债券在反弹中涨幅较大 [2][4] - 民生理财富竹纯债182天持有期1号产品持仓以利率债为主，部分债券期限较长，如“23河北债56”剩余年限12.84年，“22农发10”剩余期限6.95年 [5] - 农银理财“农银安心·每年开放”第16期产品青睐金融债，特别是券商发行的债券 [5] - 高收益产品普遍债券持仓较高，大多在60%以上，部分接近100% [6] - 产品多青睐利率债、金融债或城投债，部分产品持有可转债 [7] 产品业绩与评分表现 - 民生理财富竹纯债产品近1个月年化收益率为7.09%，加权年化收益率为4.29%，收益表现得分为100分 [2] - 信银理财安盈象固收稳健日开12号A类产品近1个月年化收益率为9.78%，加权年化收益率为3.79% [2] - 信银理财固盈象固收稳健一年持有期2号D类产品近1个月年化收益率为6.80%，加权年化收益率为3.69% [2] - 民生理财产品成立以来最大回撤为1.67%，风险控制得分为38分 [2][5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 根据相关目录分别进行总结 2025年三季度短期纯债基金基本情况 - 债基个数：截至2025年三季度末，发行在外的短期纯债基金共338只，占全基金市场的2.74%；三季度发行3只，较去年同期回落[1][10] - 债基规模：截至2025年三季度末，已披露季报的短期纯债基金总资产和净资产分别为9907亿元和8901亿元，较上季度末分别减少2439亿元和1869亿元；平均总资产和净资产分别为29亿元和26亿元，较上季度末分别回落8亿元和6亿元；335只老基金中，73只净资产规模正增长，262只下滑，交银稳利中短债净资产减少最多，达88.8亿元[1][11] - 杠杆率：2025年三季度末，整体法口径下短期纯债基金平均杠杆率为1.11，较上季度末下降0.04；平均法口径下为1.12，较上季度末下降0.04[1][17] - 净值增长率：2025年三季度债券市场收益率上行，呈“熊陡”特征，10年国债收益率在1.64%-1.92%间运行，三季度末收于1.88%；三季度短期纯债单季平均净值增长率为0.18%，较上季度回落；披露业绩的342只基金中，298只净值增长率为正，占比87.1%，较上季度下降；净值增长率主要分布在[-1,0)和[0,1)之间，占比分别为86.5%和12.9%[1][20][23] 2025年三季度短期纯债基金资产配置 - 大类资产配置：截至2025年三季度末，短期纯债基金总资产9907亿元，其中债券资产9474亿元，较上季度减少2614亿元，银行存款、买入返售资产和其他资产分别变动42亿元、150亿元和 -17亿元；债券资产占比95.6%，较上季度回落2.3%，买入返售资产占2.7%，较上季度回升1.7%，银行存款和其他资产分别占1.3%和0.4%，占比分别较上季度变化0.6%和 -0.1%[2][28] - 券种配置：截至2025年三季度末，主要持仓债券类型为利率债、金融债（剔除政金）和企业发行的债券，分别占债券总资产的15.7%、16.8%和64.4%，同业存单、资产支持证券和其他债券分别占2.3%、0.4%和0.2%；与上季度末相比，利率债、金融债和企业发行的债券占比分别变化1.7%、 -2.4%和1.6%，同业存单占比变化 -0.8%，其他债券占比变化 -0.1%，资产支持证券占比变化0.1%；持仓占比较高的细分券种中，中票、短融、金融债和政策性金融债分别占债券资产30.6%、25.6%、16.8%、14.4%，企业债券、同业存单、国债、资产支持证券、地方政府债和其他债券分别占比8.2%、2.5%、1.2%、0.4%、0.0%和0.2%；与上季度末相比，中票、短融、金融债和政策性金融债占比分别变化0.1%、0.8%、 -2.4%和2.6%，企业债、同业存单、国债、资产支持证券、地方政府债和其他债券分别变动0.7%、 -0.8%、 -0.8%、0.1%、 -0.1%和 -0.1%[2][31][35] 2025年三季度表现优异的基金分析 - 净值回报第一的A基金重仓信用债：A基金聚焦企业发行的债券，三季度重仓并取得0.6%的净值回报，在10亿规模以上短期纯债型基金中排名第一；资产配置策略偏防御，债券配置约90.5%，买入返售资产配置约8.7%；在企业发行的债中配置79.8%；杠杆率三季度小幅增加至103.9%，杠杆率较低[43] - 净值增长第二的B基金本季度也以防御为主：B基金三季度重仓企业发行的债券，采取防守策略，取得0.5%的净值回报，在10亿规模以上短期纯债型基金中排名第二；三季度久期和杠杆均下降，减配债权资产、增配买入返售资产[49]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年三季度，“反内卷”政策推动下“股债跷跷板”效应凸显，债券市场总体走弱，公募基金费率新规触发赎回压力，债券基金市场规模回落；主动型债券基金业绩分化，采取降杠杆、缩久期策略，持仓有增有减；重仓信用债方面，增持城投债、产业债，减持金融债，平均剩余期限缩短，平均估值收益率环比上行 [1][2][35] 根据相关目录分别进行总结 25Q3债券型基金市场总览 - 市场规模回落，截至25Q3末，债券基金市场规模合计10.69万亿元，环比减少0.24万亿元/2.23%；基金份额合计9.12万亿份，净赎回4752亿份，赎回比例4.95% [12] - 市场结构上，中长期纯债基金占主体，规模达5.93万亿元，占比55.5% [14] - 不同类型基金表现分化，纯债基金和混合一级债基净赎回、规模减少，混合二级债基和可转债基金净申购、规模增加 [17] 主动型债券基金季度表现 业绩表现：混合二级债基季度回报率显著提升 - 2025年三季度，短期纯债基金、中长期纯债基金、混合一级债基和混合二级债基单季度加权平均回报率分别为0.17%、 -0.19%、0.48%和4.31% [22] - 环比来看，混合二级债基回报率增幅达262.5BP，其他三类基金回报率减少 [22] - 同比来看，混合一级债基、混合二级债基回报率增加，短期纯债基金、中长期纯债基金减少 [22] 杠杆率和久期：降杠杆、缩久期 - 截至2025年三季度末，短期纯债基金、中长期纯债基金、混合一级债基和混合二级债基单季度加权平均杠杆率分别为110.96%、119.72%、113.12%和108.14%，较上季度末环比分别减少4.14、6.32、6.59和9.85个百分点 [25] - 加权平均久期分别为0.91年、2.80年、3.16年和3.77年，较上季度末环比分别减少0.41年、0.46年、1.10年和0.13年 [28] 债券持仓情况：增持可转债，减持其他券种 - 截至2025年三季度末，主动型债券基金债券持仓市值合计99722.31亿元，较上季度末环比减少7.66% [30] - 仅可转债持仓市值环比正增，地方政府债、同业存单和国债等高流动性品种减持幅度居前 [30] - 纯债基金和混合一级债基持仓规模下降，混合二级债基持仓规模上升 [33] 主动型债券基金重仓信用债分析 城投债：江西、江苏等地增持规模居前 - 截至2025年三季度末，重仓城投债市值768.41亿元，环比增持44.34亿元，增持江西、江苏等区域，减持广东、四川等区域 [35] - 平均剩余期限2.24年，环比减少0.19年，仅宁夏、浙江、甘肃三省拉长 [36] - 平均估值收益率2.03%，环比上行10.16BP，除河北、辽宁、西藏外均上行 [36] 产业债：增持交通运输、房地产，减持石油石化、非银金融 - 截至2025年三季度末，重仓产业债市值1298.23亿元，环比增持87.19亿元，增持交通运输、房地产等行业，减持石油石化、非银金融等行业 [41] - 平均剩余期限1.98年，环比减少0.54年，通信、机械设备等行业拉长，计算机、石油石化等行业缩短 [41] - 平均估值收益率1.95%，环比上行6.70BP，七成以上行业收益率上升 [42] 金融债：商业银行二级资本债减持规模居前 - 截至2025年三季度末，重仓金融债市值5539.51亿元，环比减少216.66亿元，增持普通商金债和TLAC债券，减持次级债、永续债和二级资本债等 [46] - 平均剩余期限3.41年，环比减少0.34年，商业银行永续债、证券公司永续债等期限拉长，保险公司次级债等缩短 [46] - 平均估值收益率1.88%，环比上行10.61BP，除证券公司短期融资券外均上行 [47]