美债市场异动原因 - 美债利率5月出现三次大幅异常上升，核心驱动因素为美国减税法案及日债拍卖不及预期[7] - 期限溢价成为主导因素，5月22日升至0.9%，贡献10年美债利率37BP涨幅中的28BP[10][14] - 日债20年拍卖遇冷加速美债恶化，导致美债与美元走势分化[7][21] 《美丽大法案》进展与影响 - 法案以80%比例延续TCJA减税措施，新增减税仅占20%，经济提振效果或类似2010年奥巴马政策[34][37] - 参议院通过存在不确定性，共和党仅3席优势，分歧集中在医疗补助和SALT领域[29][30] - 2026年赤字率或增1.8个百分点至8%，十年内3.3万亿美元赤字增量远超关税2.5万亿收入[40][47] 美债利率展望 - 历史数据显示财政赤字率每升1个百分点，10年美债利率抬升78BP[47] - 短期压力缓和：5月债券基金净流入转正，日本投资者净买入海外债券[49][55] - 中长期风险包括参议院可能扩大减税规模、弱美元周期下的债汇双杀及关税通胀效应[60] 市场反应与数据 - 法案通过后美国再现"股债汇三杀"，纳指周跌2.5%，10年美债收益率上行8BP至4.51%[71] - 5月美国Markit制造业PMI升至52.3，反映关税缓和影响[72]

美债市场异动 - 5月美债利率三次大幅异常上升，核心驱动是美国减税法案及日债拍卖不及预期，日债问题加速美债恶化[13] - 4月30日以来，10年美债利率上升37BP，期限溢价上升28BP，贡献达七成，期限溢价升至0.9%成主导因素[17] 《美丽大法案》情况 - 5月22日众议院以215对214微弱优势通过法案，移交参议院，6月上旬审议，中旬投票，7月4日前完成表决存不确定性[34][95] - 法案减税以延续现有条款为主，新增减税占20%，效果类比2010年奥巴马减税，增量经济提振有限[42] - 法案将使赤字明显扩大，10年关税约2.5万亿美元难抵3.3万亿赤字增量，2026年赤字率或增1.8个百分点挑战8%[45] 美债利率及风险 - 赤字率每涨1个百分点，10年美债利率抬升约0.78个百分点，二者关联性回归常态[48] - 5月美债系统性压力缓和，基金净流入转正，海外当局美债规模小幅回落，基差交易未大规模逆转[51][53] - 美债利率或高位震荡且有抬升压力，需关注赤字扩张、债汇双杀、通胀上行、贸易政策升级风险[60] 大类资产表现 - 当周发达、新兴市场股指多数下跌，美国标普500行业全线跌，欧元区、恒生指数走势分化[63][65][69] - 发达国家10年期国债收益率多数上行，新兴市场走势分化，美元指数下跌，其他货币兑美元升值[71][74][76] - 大宗商品多数下跌，贵金属上涨，通胀预期下行1bp至2.33%，10Y美债实际收益率上行9bp至2.18%[86][91] 海外事件及数据 - 5月美国Markit制造业、服务业PMI均升至52.3，4月日本CPI同比3.6%，核心通胀3.0%且维持上升[5][104][108] - 截止5月17日当周，美国失业金初申领人数22.7万人略低于预期，5月10日当周持续申领人数190.3万人高于预期[111]

中金点睛"本周精选"栏目将带您回顾本周深受读者欢迎的研究报告。 01 策略 Strategy 上次"股债汇三杀"发生了什么？ >>点击图片查看全文<< 特朗普宣布"对等关税"后，美国股、债、汇市场在4月中下旬一度呈现非常罕见的"三杀"局面，标普500最高回撤10%，10年美债利率快速抬升50bp逼 近4.5%，美元指数也一度回落至98。究其原因，除了政策不确定性带来的短期波动和恐慌外（《 大超预期的"对等关税" 》、《 "对等关税"的冲击会 有多大？ 》），市场更为担心的是，"对等关税"除了破坏美国"例外论"和相对优势的同时（大财政、科技优势与资金再平衡，是美国"例外论"的三个 核心支柱，《 美国"例外论"与"东升西落"的内核 》），是否也动摇了全球投资者对美元资产作为长期安全资产的信心和信任感。近期市场有所企 稳，美股甚至已经完全修复此前跌幅，但上述的担忧情绪依然挥之不去。历史上是否出现过类似的情形？发生的背景是什么，最终是如何收场的？本 文中，我们将讨论历史上"股债汇三杀"出现时的共性，以及对当下的启示。 图表：回顾1970年以来10次典型的"股债汇三杀"阶段，我们将触发因素分为滞胀或类滞胀担忧、货币紧缩 ...

市场表现 - A股市场连续高开后震荡，全周日均成交额约13534亿元 [1] - 价值风格优于成长，小盘股跑赢大盘股 [1] - 国防军工、通信、电力设备等行业表现靠前，房地产、电子、商贸零售等行业表现靠后 [1] 宏观展望 - 中美经贸高层会谈达成重要共识并取得实质性进展，未来需关注具体协议细节 [2] - 中国4月出口同比增长8.1%，显著高于预期的1.9%，主要受转口贸易支撑，对东盟出口提升明显 [2] - 4月CPI同比下降0.1%，环比上涨0.1%，PPI同比下降2.7%，环比下降0.4% [3] - 10年美债利率回升至4.378%，美元指数走强，美股跌幅收窄，黄金回调 [3] - 美联储主席鲍威尔强调关税带来的滞胀风险，对降息持谨慎态度 [3] 市场展望 - 金融新闻发布会强化政策兜底态度，但短期方向缺乏指示性 [5] - 市场可能修复至关税前水平，后续上行需关税、国内政策或流动性突破 [5] - TMT主题等情绪投资方向弹性较高，价值风格缺乏上行动力 [5] - 建议关注"价值红利+TMT主题"的哑铃配置策略 [6] 投资建议 - 红利线：银行、公共事业等高分红资产具有稳定配置价值 [6] - 科技线：半导体、人工智能、机器人等方向弹性更大，性价比更高 [6]

核心观点 - 下一阶段债券市场宏观环境或更友好，有助于打破此前横盘震荡价格区间，长期国债收益率进一步向下突破可能性提升 [1][4][33] 五一假期要闻汇总及债市前瞻 全球市场表现 - 五一期间全球股票市场行情突出，科技股主线行情表现突出，恒生科技与纳斯达克分别领涨港股及美股市场，带动欧洲及其他亚洲股票市场整体收涨 [1][11] - 债券市场行情分化，2年美债、10年美债收益率分别上行23BP及16BP，日债收益率下行，德债收益率基本持平 [1][11] - 美元指数有所反弹，兑日元、欧元、英镑等主要货币均有所升值，但美元兑离岸人民币出现一定幅度贬值迹象 [1][11] - 商品市场黄金、白银价格再度出现较大幅度下跌 [1][11] 美国经济数据 - 4月PCE同比增长2.3%，为2024年10月以来新低，小幅超过预期值2.2%，环比零增长持平预期；核心PCE同比增长2.6%持平预期，环比零增长低于预期，指向核心通胀边际进一步降温，关税冲击对美国通胀的影响暂未显现 [2][12] - 4月新增非农就业17.7万人，预期13万人，失业率录得4.2%，与前值及预测值持平，平均时薪同比及环比增速均较前值出现放缓迹象，显示美国劳动力市场依旧保持较强韧性 [2][16] - 2025年一季度GDP环比折年率初值 -0.3%，不及预期的 -0.2%，大幅低于前值2.4%，为2022年一季度以来最低值，ISM制造业PMI由前值49.0%下滑至48.7%，创5个月来最大降幅，美国经济滞胀风险持续走高 [2][21] - 劳动力数据公布后，市场预期美联储6月按兵不动的概率由41.79%上升至65.12%，降息25BP的概率则跳水至33.95%，一致预期的首次降息时间由6月推迟至7月 [2][24] 日本央行政策 - 日本央行全票通过维持政策目标利率在0.5%不变的决议，为自2025年1月加息后连续第二次按兵不动，后续特朗普关税政策的不确定性是其谨慎观望的主要原因 [3][25][26] 国内债市展望 - 资金面“利空的尽头是利多”，当前再度收紧资金可能性低，维持现状为中性，宽松对债市是利好，资金面对债市影响存在利多敏感而利空钝化的非对称性，债市主要矛盾或逐步切换 [4][29] - 2025年4月我国制造业PMI较前值下降1.5个百分点至49.0%，我国经济长期向好基本面不变，但短期内客观经济数据或承压，经济基本面或成下一阶段债市博弈核心要点 [4][29] - 中美贸易谈判过程或曲折，短期内贸易摩擦进一步升级可能性有限，达成贸易协议较困难，或呈僵持状态，对债券市场而言短期利多大于利空 [4][32] 债市资产表现 - 报告展示了国债利率曲线、国债到期收益率、同业存单到期收益率、国开 - 国债利差、国债期货主力合约收盘价、利率互换收益率等债市资产相关图表 [35][40] 实体高频跟踪 - 报告展示了高炉开工率、石油沥青开工率、猪肉与蔬菜平均批发价、国际原油价格、100大中城市土地成交面积、30大中城市商品房成交面积、一线城市周度日均地铁客运量、电影票房收入、乘用车当月日均销量、航运指数等实体高频数据相关图表 [43][46][51]