公司业务与客户 - 汽车电子业务客户覆盖广泛，包括日、欧、美、德等全球70%以上的车辆品牌 [1] - 已完成"车载Sensor+触控模组+盖板+触显一体化模组"的产业链布局 [1] - 为客户提供仪表盘模组、后视镜模组、中控屏模组、B柱、抬头显等车载触显一体化模组封装业务 [1] 业务拓展与成长空间 - 公司拓展UTG、UFG等领域，有望打开成长空间 [1] - 公司布局智算新赛道，构建全链条算力服务能力 [1] 估值与评级 - 根据可比公司26年平均28倍PE估值，给予目标价人民币6.44元 [1] - 维持"买入"评级 [1]

投资评级 - 报告对凯盛科技的投资评级为“买入”，并予以“维持” [6] 核心观点 - 公司2025年前三季度经营保持向好态势，收入与利润实现同比增长，第三季度单季业绩延续增长 [1][3] - 新型显示板块是增长主要驱动力，应用材料板块预计有所下降，但新材料业务持续取得突破 [9] - 公司通过工艺革新和关键技术突破，在UTG、车载显示等业务领域取得进展，并成功切入新供应链体系 [9] - 分析师看好公司新材料业务品类扩张及UTG盖板放量潜力，并给出了未来两年的净利润预测 [9] 财务业绩总结 - **2025年前三季度业绩**：实现营业收入43.10亿元，同比增长20.6%；实现归属母公司净利润1.29亿元，同比增长15.1%；实现扣非归母净利润0.84亿元 [1][3] - **2025年第三季度单季业绩**：实现营业收入15.45亿元，同比增长13.8%；实现归属净利润0.77亿元，同比增长9.93%；实现扣非归母净利润0.55亿元，同比大幅增长81.9% [3] - **盈利能力分析**：前三季度整体毛利率为18.5%，同比微降0.2个百分点；期间费用率同比下降1.9个百分点至14.8%；扣非净利率同比提升1.9个百分点至1.9% [9] - **第三季度单季盈利能力**：单季毛利率为22.4%，同比下降1.1个百分点；期间费用率为16.6%，同比下降2.6个百分点；扣非净利率为3.6%，同比提升1.3个百分点 [9] 业务板块进展总结 - **应用材料板块**：氧化锆产品成功导入陶瓷过滤器和汽车刹车片行业并实现批量供应；纳米氧化锆新增新能源正极材料客户；抛光粉销量大幅增长；电子封装用球形粉体材料项目投入试运行；年产5000吨半导体二氧化硅生产线已建成试生产 [9] - **新型显示板块**：UTG业务与国内头部终端客户深度合作，提升生产效率；车载显示、3A等业务获多个大尺寸项目订单并实现关键技术突破；减薄业务进入三星显示供应链体系，已完成认证处于量产交付前期 [9] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025年、2026年归属母公司净利润分别为1.6亿元、2.3亿元 [9] - 对应市盈率（PE）分别为71倍、50倍 [9]

投资评级 - 报告对凯盛科技维持“增持”评级 [1][6] 核心观点 - 公司前三季度实现营收43.1亿元，同比增长20.6%，归母净利润1.3亿元，同比增长15.1%，扣非归母净利润0.8亿元，同比大幅增长23212.8% [6] - 单三季度公司实现营收15.5亿元，同比增长13.8%，环比增长3.0%，归母净利润0.8亿元，同比增长9.9%，环比增长179.0% [6] - 公司业绩符合预期，维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为2.07亿元、3.25亿元、4.02亿元，对应市盈率估值分别为56倍、36倍、29倍 [5][6] 财务表现 - 前三季度公司毛利率为18.5%，同比微降0.2个百分点，净利率为3.8%，同比下降0.6个百分点 [6] - 单三季度公司毛利率为22.4%，同比下降1.1个百分点，但环比显著提升7.2个百分点，净利率为6.1%，环比提升3.3个百分点 [6] - 前三季度公司经营活动现金净流量为1.8亿元，现金流表现出色 [6] - 预测公司2025年营业总收入为64.21亿元，同比增长31.2%，2026年、2027年预计分别增长19.2%和10.6%至76.56亿元和84.67亿元 [5] 业务发展 - 公司业务由显示材料与应用材料双轮驱动 [6] - 显示材料板块中，UTG业务持续强化终端客户合作，实现工艺革新，并在车载显示、3A等业务获得大尺寸项目订单，UTG减薄业务已进入三星显示供应链体系 [6] - 应用材料板块中，氧化锆产品已导入陶瓷过滤器行业与汽车刹车片标杆企业并实现批量供应，纳米氧化锆、抛光粉、电子封装用球形粉体等业务均取得进展 [6] - UTG二期项目完全达产时间由2025年10月延期至2026年4月，原因为适应下游显示终端大尺寸发展趋势，公司将进一步开发不等厚柔性玻璃技术和UTG涂层技术等 [6] - UTG二期产线建设将更聚焦产线自动化、智能化以及产品尺寸兼容性，以优化产线建设水平 [6]

投资评级与核心观点 - 报告对凯盛科技维持“买入”投资评级 [1][4][6] - 报告维持目标价为16.94元人民币 [4][6] - 核心观点是公司显示材料业务延续较快增长，UTG和高纯石英砂等新产能有望逐步释放，成长性被看好 [1] 三季度业绩表现 - 2025年1-9月公司实现营业收入43.1亿元，同比增长20.6%；实现归母净利润1.3亿元，同比增长15.1% [1] - 2025年第三季度单季收入为15.5亿元，同比增长13.8%，环比增长3.0%，环比连续两个季度提升 [1][2] - 2025年第三季度单季归母净利润为0.8亿元，同比增长9.9%，业绩符合预期 [1] 盈利能力与现金流 - 2025年第三季度公司毛利率为22.4%，同比下降1.1个百分点，但环比显著提升7.2个百分点，主要得益于产品销售结构优化和高毛利率产品出货占比提升 [2] - 2025年前三季度公司期间费用率为14.8%，同比下降1.9个百分点，各项费用率均因收入增长而有所下降 [3] - 2025年前三季度经营性净现金流为1.8亿元，同比改善3.1亿元，实现转正，主要由于销售商品、提供劳务收到现金增加 [3] 业务进展与成长驱动 - 公司UTG产品已向下游客户批量交付并产生经济效益，高端产品持续放量有望带动产品结构及盈利能力进一步改善 [2] - 公司高纯石英砂、UTG等新产线投产有望带来新增量，且已导入部分核心客户供应链 [4] 盈利预测与估值 - 报告维持盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.7亿元、3.3亿元、3.8亿元 [4] - 2025-2027年归母净利润复合年增长率预计为40.3% [4] - 基于1.5倍2025年PEG，维持目标价16.94元 [4] 财务数据摘要 - 截至2025年10月30日，公司收盘价为12.13元人民币，市值为114.58亿元人民币 [8] - 根据盈利预测，2025年预计每股收益为0.28元，对应市盈率为43.22倍 [4][11]

回购进展 - 自2025年7月9日首次回购以来累计回购股份148.7万股 董事会批准额度内持续推进回购 旨在长期实施股权激励或员工持股计划 传递业绩增长信心并维护股价稳定 [1] 毛利率变化 - 2025年中报毛利率下降至14.22% 主要因整机组装业务收入占比提升拉低整体毛利率 同时UTG/新型汽车玻璃/AI眼镜等新业务处于量产初期良率爬坡阶段 [2] - 公司通过优化产品与客户结构 加快量产UTG/新型汽车玻璃等高附加值产品 深化垂直整合及自动化升级成本优化 预计下半年毛利率将环比明显回升 [2] 新业务布局 - 成立全资子公司蓝思光电科技（长沙）有限公司 注册资本1亿元 主营光学仪器与虚拟现实设备 独家定制曲面镀膜技术 拓展智能穿戴千亿赛道 [3] - AI眼镜业务与全球多家头部客户合作 作为核心模组供应商及整机组装商 实现光学镜片到整机组装全流程覆盖 北美及国内头部品牌核心一级供应商地位 [5] - UTG业务为全球折叠屏核心供应商 具备技术积累与量产能力 新品开发验证顺利 已为折叠屏新机量产做好准备 [5] 业务营收结构 - 2025年上半年智能手机与电脑业务营收271.85亿元 同比增长13.19% 受益于全球需求回暖及整机组装业务贡献 [4] - 其他智能终端业务营收3.64亿元 同比增长128.2% 因与头部具身智能企业合作实现核心部件及整机组装批量交付 [4] 核心竞争力 - 具备科技创新与智能智造/优质客户资源/全产业链垂直整合/智能制造与工业互联网/核心团队与精益管理五大优势 [5]

财务与业绩表现 - 2025年上半年智能手机与电脑类业务营收271.85亿元，同比增长13.19% [3] - 其他智能终端板块收入3.64亿元，同比增长128.2% [3] - 2025年中报毛利率下降至14.22% [2] 股份回购进展 - 自2025年7月9日首次回购以来累计回购148.7万股 [1][2] - 在董事会批准额度内持续实施回购 [1][2] 业务布局与战略 - 成立全资子公司蓝思光电科技（长沙）有限公司，注册资本1亿元，聚焦光学仪器、虚拟现实设备及新型光学材料制造 [2][3][5] - 独家定制曲面镀膜技术应用于光波导镜片，提升透光率与光学稳定性 [4][5] - 为多家人形机器人客户批量交付头部模组、关节模组及整机组装 [5][6] - 与北美及Rokid等头部AI眼镜客户达成深度合作，覆盖导光模组、精密结构件及整机组装 [4][5][6] 技术研发优势 - 拥有有效专利2,266件，覆盖加工工艺、设备开发及新型材料领域 [4] - 折叠屏UTG技术采用多层结构设计，消除折痕并提升屏幕平整度 [5] - 通过"蓝思云"工业互联网平台实现全流程自动化与智能化 [4] 毛利率优化措施 - 加快量产UTG、新型汽车玻璃、AI眼镜等高附加值产品 [2] - 通过整机组装业务带动结构件、模组等更高毛利产品协同发展 [2] - 下半年毛利率预计环比明显回升 [2]

折叠屏手机市场概况 - 2024年全球智能手机市场实现7%增长 出货量达12.2亿部 市场开始回暖[3] - 硬件创新焦点从光学摄像转向折叠屏 2025年主流形态包括横向折叠 竖向折叠和三折屏[3] - 2023年全球智能手机销量下滑但高端机型仍保持6%增长 中国高端机市场份额达28%[8] - 折叠屏手机凭借形态创新打造差异化体验 2019年起产品发布频率逐年上升[8] - 中国折叠屏手机2024年出货量约1068万台 同比增长52.4% 预计2028年超1700万台 五年CAGR达19.8%[11] - 中国将长期占据全球折叠屏市场40%份额 厂商积极投入推动技术完善和价格下探[11] - 2024Q1华为首次超越三星跃居全球折叠屏出货量榜首[13] - 2023年折叠屏手机均价超7000元 华为均价达12999元且销量领先[15] - 华为Mate X5 Mate X3 Pocket S包揽2023年中国市场折叠屏销量前三[15] - 2020年起华为持续占据国内折叠屏市场超三分之一份额[16] 产业链价值分析 - 折叠屏手机BOM成本较非折叠屏提升近70% 以三星Galaxy Fold1为例总成本达636.7美元[20][21] - 显示模组成本增幅达176.96% 机械/机电结构件增幅193.62% 电池增幅87.76%[21] - 柔性OLED成为折叠屏首选材料 因具备柔韧性 轻薄和耐揉搓特性[22] - 柔性OLED与传统OLED关键区别在于盖板材料 需满足可反复弯折 透明和超薄要求[22] - UTG和CPI为主流盖板解决方案 2023年全球市场规模约8.5亿美元[24][28] - 预计2030年UTG和CPI市场规模达146.5亿美元 2024-2030年CAGR高达50.9%[28] - UTG硬度更高且透光率超90% 提供更优触摸体验和耐用性[24] - UTG生产工艺分一次成型和二次成型 一次成型由德国肖特和美国康宁主导[30][33] - 二次成型国内厂商已实现量产 代表企业包括凯盛科技 长信科技等[30][33] 铰链市场前景 - 铰链是决定折叠机寿命和形态的核心零部件 结构设计复杂含上百个精密部件[34] - 水滴铰链成为主流方案 可控制折痕并减少屏幕磨损[34] - 预计2024年全球铰链市场规模超78亿元 2023-2028年CAGR达24.71%[36] - 铰链价格从2024年350元升至2028年425元 市场空间持续扩大[37] - MIM技术是铰链制造核心工艺 全球市场规模预计从2023年42.78亿美元增长至2031年82.40亿美元[38] - 液态金属（非晶合金）因高强度和高精度特性广泛应用于头部品牌铰链[41] 重点公司布局 - 鹏鼎控股具备多类PCB产品线 包括FPC HDI Mini LED等 深度合作北美大客户[44] - 立讯精密实现"零件→模组→系统"全覆盖 2023年第一大客户营收1744亿元占比75%[46] - 长盈精密主营消费电子精密结构件 受益于折叠屏和AI技术推动的行业复苏[48]

投资评级 - 维持买入评级 [6] 核心观点 - 公司2025年上半年实现收入27.65亿元，同比增长24.7%，归属净利润0.52亿元，同比增长23.7%，扣非归母净利润0.29亿元，去年同期亏损0.3亿元 [1][3] - 第二季度单季收入15.0亿元，同比增长57.2%，归属净利润0.28亿元，同比下降0.7%，扣非归母净利润0.17亿元，去年同期仅小幅盈利 [3] - 新型显示板块收入同比增长43.8%，应用材料板块收入下降19.39% [8] - 公司毛利率16.4%，同比提升0.6个百分点，期间费率同比下降1.4个百分点至15.3% [8] - 预计2025年归属净利润1.6亿元，2026年2.3亿元，对应PE分别为77倍和54倍 [8] 财务表现 - 上半年收入27.65亿元，同比增长24.7%，归属净利润0.52亿元，同比增长23.7% [1][3] - Q2单季收入15.0亿元，同比增长57.2%，归属净利润0.28亿元，同比下降0.7% [3] - 毛利率16.4%，同比提升0.6个百分点，其中新型显示毛利率上升2.29个百分点至16.74%，应用材料毛利率下降4.05个百分点至14.79% [8] - 期间费率15.3%，同比下降1.4个百分点，管理费率提升1.0个百分点，销售费率提升0.5个百分点 [8] - 归属净利率1.9%，同比持平，扣非净利率1.0%，同比提升2.4个百分点 [8] 业务板块分析 - 新型显示板块收入同比增长43.8%，主要因深圳国显加快车载显示和3A盖板客户订单释放 [8] - 应用材料板块收入下降19.39%，毛利率下降4.05个百分点至14.79% [8] - UTG业务强化与国内头部终端客户合作，通过工艺革新提升生产效率 [8] - 车载显示和3A业务获多个大尺寸项目订单，实现多项关键技术突破 [8] - 减薄业务进入三星显示供应链体系，完成生产线与产品认证，处于量产交付前期 [8] 新材料业务进展 - 氧化锆产品成功导入陶瓷过滤器行业和汽车刹车片标杆企业，实现批量供应 [8] - 纳米氧化锆新增新能源正极材料客户 [8] - 抛光粉销量大幅增长，电子封装用球形粉体材料项目投入试运行 [8] - 年产5000吨半导体二氧化硅生产线项目投入试生产，处于技术调试阶段 [8] 业绩预测 - 预计2025年归属净利润1.6亿元，2026年2.3亿元 [8] - 对应2025年PE 77倍，2026年PE 54倍 [8] - 预计2025年每股收益0.17元，2026年0.24元 [14] - 预计2025年净资产收益率3.7%，2026年5.0% [14]

财务业绩表现 - 25H1收入27.6亿元 同比增长24.7% 归母净利润0.5亿元 同比增长23.7% [1] - Q2单季度收入15.0亿元 同比增长57.2% 归母净利润0.3亿元 同比下降0.7% 低于预期0.5亿元 [1] - 经营性净现金流2.6亿元 同比大幅增长802.6% 主要因销售商品收现增加及应收账款管控优化 [2] 业务分部表现 - 显示材料收入22.0亿元 同比增长43.8% 毛利率15.8% 同比提升1.9个百分点 [1] - 应用材料收入4.9亿元 同比下降23.8% 毛利率15.3% 同比下降3.6个百分点 [1] - 子公司国显科技净利润0.8亿元 同比增长42.5% 蚌埠中恒净利润0.3亿元 同比下降41.3% 凯盛应材净利润0.2亿元 同比下降59.4% [1] 运营效率与成本控制 - 期间费用率13.8% 同比下降1.4个百分点 其中销售费用率1.9% 下降0.5个百分点 管理费用率4.7% 下降1.0个百分点 [2] - 研发费用率5.3% 同比微升0.04个百分点 财务费用率1.9% 微升0.01个百分点 [2] - 通过全周期应收账款管理和存货周转效率提升 减少两金对现金流影响 [2] 产品与技术进展 - 5000吨高纯合成二氧化硅项目已建成试产 产品应用于电子级硅溶胶、电子封装材料和半导体器件 [2] - UTG产品持续强化与国内头部终端客户合作 通过工艺革新提升生产效率 [2] - 车载显示和3A业务获多个大尺寸项目订单 与核心客户实现多项关键技术突破 [2] 国际化发展 - 国际化收入同比增长38.1% 国显科技成立国际业务部积极开拓海外市场 [1] - 未来国际化收入有望延续提升趋势 [1] 产能建设与未来展望 - 合成高纯石英砂产线投产 UTG和高纯石英砂新产能有望逐步释放 [1][2] - 活性氧化锆等产品可用于固体燃料电池等领域 有望受益于新兴行业发展 [2] - 维持25-27年归母净利润预测2.7/3.3/3.8亿元 三年CAGR达40.3% [3]

投资评级 - 维持"增持"评级 [4] 核心观点 - 显示材料业务显著修复，应用材料业务持续下滑，公司整体营收增长但盈利能力承压 [1][2] - 2025年上半年实现营收27.6亿元（同比+24.7%），归母净利润0.5亿元（同比+23.7%），扣非归母净利润0.3亿元（扭亏为盈） [1] - 经营性净现金流2.6亿元（同比+2.3亿元），单Q2营收15.0亿元（同比+57.2%），但归母净利润同比微降0.7% [1] - 因应用材料业务压力及UTG二期项目未投产，下调2025-2027年归母净利润预测至1.62/2.08/2.51亿元（较上次下调38%/35%/31%） [4] 业务板块表现 - 显示材料收入22.0亿元（同比+42.0%），毛利率15.8%（同比+1.3pcts），主因显示模组及UTG产品贡献及低基数效应 [2] - 深圳国显（持股75.6%）收入18.9亿元（同比+45.2%），净利润0.8亿元（同比+42.5%），净利率4.0% [2] - 应用材料收入4.9亿元（同比-26.4%），毛利率15.3%（同比-3.6pcts） [2] - 蚌埠中恒收入4.2亿元（同比-9.9%），净利润0.3亿元（同比-41.3%），净利率7.4%（同比-3.9pcts） [2] - 凯盛应材（持股62.6%）收入2.4亿元（同比-8.2%），净利润0.2亿元（同比-59.4%），净利率6.8%（同比-8.6pcts） [2] 盈利能力与费用 - 2025H1综合毛利率16.4%（同比+0.6pcts），但单Q2毛利率15.2%（同比-2.5pcts） [3] - 期间费用率13.8%（同比-1.5pcts），销售/管理/财务/研发费用率分别为2.0%/4.7%/1.9%/5.3% [3] - 销售净利率2.6%（同比-0.4pcts），单Q2净利率2.9%（同比-1.4pcts） [3] - 费用率压缩部分对冲毛利率下滑，但盈利能力整体下行 [3] 业务进展与战略 - 显示材料板块：UTG与国内头部终端客户深化合作，车载显示及3A业务获大尺寸项目订单，实现大尺寸喷漆、无边框等技术突破 [4] - 减薄业务进入三星显示供应链，完成生产线与产品认证，处于量产交付前期 [4] - 应用材料板块：氧化锆产品导入陶瓷过滤器行业和汽车刹车片企业并批量供应，纳米氧化锆新增新能源客户，抛光粉销量大幅增长 [4] - 电子封装用球形粉体材料项目试运行，切入消费电子细分市场 [4] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营收53.30/60.84/69.50亿元，增速8.92%/14.14%/14.23% [5] - 归母净利润1.62/2.08/2.51亿元，增速15.45%/28.30%/21.03% [5] - EPS为0.17/0.22/0.27元，ROE（摊薄）为3.78%/4.68%/5.43% [5] - PE为77/60/49倍，PB为2.9/2.8/2.7倍 [5]