2025年医药生物行业核心观点 - 中国创新药行业技术水平逐渐赶超欧美 部分靶点和技术路径成为世界第一 出海授权新药数量及金额持续增加 世界级创新带来世界级定价和非线性投资弹性 国内市场国产新药销售总额高增长 一批创新药企实现扭亏为盈[2] - 高值耗材领域骨科续标降价温和 国产替代持续 海外业务加速推进 神经外科和神经介入集采后增长稳定 新品放量带来增量[2] - 医疗设备领域县域设备更新中标价格内卷缓解 招投标数据保持同比高速增长 企业去库存进入后期 下半年业绩同比增速有望好转[2] - 低值耗材领域产品升级持续推进 海外客户拓展加速 丁腈手套行业价格企稳反弹[2] - 体外诊断领域国内发光短期政策承压但进口替代空间巨大 出海表现良好[2] - 制剂领域集采优化趋势明确 存量业务风险出清 创新业务迎来收获 新品放量与出海授权同步推进 业绩与估值戴维斯双击[2] - 血制品行业份额向央国企集中 竞争格局出清 国药和华润系掌握行业话语权 需求向新品升级 景气度提升[2] - 原料药行业资本开支高峰期结束 三大成长逻辑包括高端市场新品放量 一体化整合及出海 成本领先型CDMO 产业向上拐点明确 头部公司业绩持续爆发 中期收入和利润或超前高[2] - CDMO板块小分子等存量业务盈利稳定 多肽 小核酸 ADC等新兴领域需求快速增长 拉动产能利用率爬坡 提升盈利能力 A+H融资活力复苏 重磅BD强化市场信心 供给端格局优化 CRO头部企业份额提升[2] - 中药领域院内板块复苏 新药定价友好 院外板块消化高基数及库存 业绩端有望于3Q25逐步修复[2] - 线下药品零售行业供给侧出清节奏与业态升级进展为核心变量 2H25关店速度边际提升 一心堂推行门店升级 单店数据较好[2] - 科研服务领域国内创新药BD火热推动下游需求回暖 工业端收入弹性大 国产企业技术产品服务完善 品牌效应树立 中美关税战加速上游国产替代 海外市场广阔 国产凭借性价比和服务优势实现高增长 企业端供需改善 周期上行带来头部企业财务指标改善 利润弹性大于营收[2] 2025年重点研究成果深度报告 - 凯莱英小分子技术筑基 新兴业务渐入收获期[3] - 荃信生物深耕自免领域 单抗双抗全面布局[3] - 一脉阳光AI赋能第三方医学影像龙头发展加速[3] - 京新药业专注中枢神经与心脑血管 研发加码[3] - 迈普医学关联交易易介医疗 前瞻布局第二增长曲线[3] - 昆药集团焕耀新章蓄势而行[3] - 中国生物制药创新药占比提升 价值重估[3] - 普洛药业厚积薄发 处于国内CDMO领军梯队[3] - 可孚医疗深耕家用医疗器械 经营趋势向好[3] - 澳华内镜清库存上新品迎拐点[3] - 爱博医疗眼科器械领域创新先驱 医疗加消费双驱动[3] - 司太立极具稀缺性的造影剂领军企业 开启新一轮高速成长周期[3] - 毕得医药多维度追求高质量发展 业绩拐点已至[3] - 维力医疗从低耗到高耗开启新一轮高增长[3] - 归创通桥神经和外周介入第一梯队 受益集采布局海外[3] - 健友股份高端注射剂领航 生物类似物蓄势待发[3] - 联影医疗国产高端医学影像龙头全线突破 创新智造引领全球[3] - 信立泰慢性心衰蓝海市场 JK07成为重磅炸弹[3] - 鱼跃医疗老牌家用医疗器械龙头轻装上阵 迈入成长新阶段[3] - 一次性手套行业扰动出清 拐点已现 价格上行[3] - 自免疗法迈向双抗多抗时代[3] - 干细胞疗法政策扶持研发提速 产业迎来发展机遇[3] - 消化内镜行业X1镜体国内上市 迎来新增长周期[3] - 屈光专题新术式新需求[3] - Tempus AI映射下的A股投资机遇[3] - MCE B细胞自免疾病治疗新方向[3] 华创医药投资观点及研究专题 - 海外CXO 2025H1财报总结[4] - 从招投标数据看医疗设备更新进展[4] - 恩华药业CNS创新管线梳理[4] - 医药行业2024年报和2025年一季报业绩综述[4] - 医药行业2025年中报业绩综述[4] - 华海药业创新研发进入收获期[4] - 2025Q2实体药店市场分析[4] - 对美关税反制国产白蛋白市场展望[4] - 第三方医学影像服务潜力巨大 AI推动数据掘金[4] - 海外CXO 2024财报总结[4] - 脑机接口行业更新及标的梳理[4] - 苑东生物研发管线更新[4] - CXO行业新周期新起点[4] - 2025Q1医药业绩前瞻[4] - 高血压创新药是一笔好生意[4] - 2024年零售渠道中成药表现[4] - 第十一批国采目录产品梳理[4] - 神经介入行业近况更新[4] - 中药企业的创新布局[4] - AED行业近况更新[4] - 2025Q2医药业绩前瞻[4] - 抗生素产业链近况更新[4] - 微创外科行业专题[4] - 精麻行业近况更新及2025年经营展望[4] - 骨科耗材行业近况更新[4] - AI赋能医药四大领域全面降本增效[4] - 昂利康创新研发渐入收获期[4] - 药明系JPM更新[4] - 痛风用药蓝海大市场关注在研新药进展[4] - 医药行业ETF研究系列[4] - 集采优化看好制剂板块业绩与估值修复机会[4] - 2025Q1实体药店市场分析[4] - 国内TAVR赛道近况更新[4] 创新药周报重点事件 - 诺华14亿美元收购Tourmaline获得IL-6单抗用于心血管疾病治疗[5] - 每月一针ASO疗法治疗sHTG III期数据亮眼[5] - 全球首个PD-L1 ADC进入III期临床[5] - Kite 3.5亿美元收购体内CAR疗法公司Interius[5] - DPP1抑制剂治疗支气管扩张症获批上市[5] - MNC 2025年中报梳理[5] - 泛PI3K-mTOR抑制剂gedatolisib二线治疗HR+/HER-/PIK3CAwt BC III期成功[5] - miR-124激活剂obefazimod诱导治疗溃疡性结肠炎III期成功[5] - 糖皮质激素受体调节剂relacorilant治疗铂类耐药卵巢癌递交NDA[5] - 全球首个口服HAE急性发作按需治疗药物获批上市[5] - FIC FGFR2b单抗一线治疗胃癌III期成功[5] - Bima联合司美用于肥胖症维持瘦体重并实现额外体重下降[5] - 干细胞疗法治疗1型糖尿病进入III期临床[5] - Schrödinger发布MALT1抑制剂数据[5] - Enhertu联合帕妥珠一线治疗HER2+乳腺癌mPFS超3年[5] - 贝莫苏拜加安罗替尼VS K药1L NSCLC III期成功[5] - Merus EGFR/LGR5双抗加K药一线治疗HNSCC数据积极[5] - 全球首个MET ADC获批上市治疗NSCLC[5] - MNC 2025年一季报梳理[5] - AACR 2025国产新药临床数据梳理[5] - Orforglipron首个III期试验成功[5] - Tarlatamab二线治疗SCLC III期中期分析积极[5] - 赛诺菲19亿美元收购MCE疗法[5] - 安进半年一针CD19单抗治疗gMG III期数据积极[5] - 天辰IgE单抗头对头奥马珠单抗治疗CSU优效[5] - AZ口服SERD联合CDK4/6i III期成功[5] - 默沙东HIF-2α抑制剂belzutifan欧盟获批[5] - 辉瑞PARPi联合ARi降低mCRPC全人群死亡风险20%[5] - Biohaven蛋白降解剂4小时Gd-IgA1清除率达60%[5] - Vir公司两款肽遮蔽TCE末线治疗实体瘤读出积极数据[5] - GSK半年一针IL-5单抗德莫奇单抗递交BLA[5] 华创医药专家谈专题 - DRG背景下精麻行业发展新趋势[6] - 以旧换新政策影响下的医疗设备市场展望[6] - 头颈癌治疗现状及最新临床进展[6] - 设备更新中的超声行业受益情况[6] - 口腔行业近况交流[6] - 血制品行业近况更新[6] - AI在新药研发CXO等领域的应用和发展前景[6] - 影像设备专家[6] - 肿瘤临床专家[6] - 血制品专家[6] - 超声专家[6] - 医保专家[6] - 省体原料药专家[6] - 自免销售专家[6] - CGM专家[6] - 肺癌治疗现状及临床进展[6] - 电生理行业近况交流[6] - 骨科专家交流[6] - 全国中成药集采征求意见稿解读[6] - 几种科研试剂平台公司业务模式对比[6] - 医保加商保一站式结算趋势解读[6] - 血制品行业2024年总结与2025年展望[6] - 异体CAR-T最新进展[6] - 大型医学影像设备行业近况[6] - 外周介入行业专家交流[6] - 全国中成药集采拟中选结果解读[6] - 再探实验猴供需情况变化[6] - 医保丙类目录政策解读[6] - AI药物研发监管和商业模式[6] - AI医学影像专家电话会[8] - Tempus AI持续大涨 国内AI加诊断落地[8] - 从Doximity看AI如何重塑医疗服务业态[8] - 医疗数据资产的流通与交易[8] - AI加手术机器人专家交流[8] - 医院如何看待AI医疗的落地[8] - 脑机接口专家交流[8] - 屈光设备迭代推动术式升级[8] - AI驱动的医药创新[8] - 中国对美加征关税 国产白蛋白市场机会[8] - mRNA肿瘤疫苗技术及应用[8] - 骨科行业近况更新[8] - 中美医药政策展望[8] - 干细胞行业专家交流[8] - 眼科耗材行业近况更新[8] - 第十一批国采展望与现行药品政策梳理[8] - 自免双抗研发概况及研发难点解析[8] - 腔镜手术机器人专家访谈[8] - 临床CRO行业专家访谈[8] - 从减重到代谢共病管理创新药研发现状与未来展望[8] - 医疗器械集采新风向[8] - siRNA药物的研发进展分享[8] - 脑机接口行业近况交流[8] - 从减肥药物临床数据看未来研发趋势[8] - 国内医学影像设备行业近况更新[8] - 临床治愈时代慢性乙肝创新药研发展望[8] - 干细胞技术分享及行业近况更新[8]

会议规模与参与情况 - 2024年11月上海年度策略会共75家医药上市公司及2000+投资者参会人次[2] - 2025年1月深圳年度策略会共63家医药上市公司及1000+投资者参会人次[2] - 2025年2月长沙大消费医药交流会共47家医药上市公司及200+投资者参会人次[2] - 2025年3月上海专题策略会共52家医药上市公司及400+投资者参会人次[2] - 2025年5月上海中期策略会共96家医药上市公司及2000+投资者参会人次[3] - 2025年6月北京专题策略会共53家医药上市公司及200+投资者参会人次[3] - 2025年7月深圳专题策略会共56家医药上市公司及200+投资者参会人次[3] - 2025年9月北京秋季策略会共74家医药上市公司及1500+投资者参会人次[3] 专家资源投入 - 长沙大消费医药交流会邀请9位资深行业专家[2] - 上海专题策略会邀请12位资深行业专家[2] - 上海中期策略会邀请18位资深行业专家[3] - 北京专题策略会邀请15位资深行业专家[3] - 深圳专题策略会邀请21位资深行业专家[3] - 北京秋季策略会邀请14位资深行业专家[3] 创新药专题活动 - 2025年8月上海创新药全方位培训邀请12位专家及300+投资者参会[3] - 同期北京创新药产业链活动邀请6位专家及100+投资者参会[3] - 同期深圳创新药培训邀请11位专家及200+投资者参会[3] - 北京创新药全方位培训场次处于敬请期待状态[3] 全年活动总览 - 系列策略会覆盖上海/深圳/北京/长沙四地[2][3] - 累计上市公司参会量达500+场次[2] - 累计投资者参会人次超8000+[2] - 创新药相关专题活动达5场次[3]

公司业务概览 - 公司自1998年创立以来依托连续性反应和生物酶催化等核心技术构建小分子CDMO壁垒并逐步将服务能力延伸至化学大分子、制剂、临床研究服务、生物药大分子、技术输出及合成生物技术等新兴领域 [3] - 公司小分子CDMO业务和新兴业务具备充足的成长动力和广阔成长空间双轮驱动下有望成为技术领先型CDMO一站式综合服务企业 [3] 小分子CDMO业务 - 小分子CDMO业务是公司发展的重要根基和当前最大的业务组成部分凭借连续性反应技术与生物酶催化为代表的领先技术已形成成本和效率的综合竞争优势 [3] - 公司有望在中长周期下获取高附加值订单实现稳健增长并通过英国Sandwich Site的海外整合经验持续扩大海外产能以提升在跨国药企中的全球管线渗透率 [3] 新兴业务布局 - 公司拓展了化学大分子CDMO、制剂CDMO、生物大分子CDMO、临床CRO、技术输出和合成生物技术等新兴业务板块基于多年成熟的研发生产能力及质量控制运营管理体系 [3] - 化学大分子CDMO领域凭借技术优势、前瞻产能布局及国际化质量管理体系在全球产能供不应求状态下有望抢占领先身位保证快速增长 [5] - 制剂CDMO业务以小分子制剂为基本盘寡核苷酸类和多肽类项目成为重要驱动力2025年预充针、卡氏瓶和β内酰胺固体制剂车间等新产能投产后有望再上台阶 [5] - 生物大分子CDMO基于一体化服务体系优势以偶联药物为核心有望实现效率和盈利能力同步提升 [5] - 临床CRO业务经过十余年积淀可提供从CMC、药效药代药理毒理至临床前IND注册申报的一体化服务随着创新药投融资回暖及中后期项目承接能力成熟有望恢复稳健增长 [5] - 技术输出业务下游领域快速扩展合成生物学高举高打 [5] 财务表现与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.39亿元、0.83亿元、1.41亿元同比增长186%、111%、69% [4] - 预计2025-2027年EPS分别为3.24元、3.89元、4.71元当前股价对应PE分别为36倍、30倍、25倍 [4] - 参考可比公司给予2026年35倍PE对应目标价格136.15元 [4]

海外CXO 2025H1财报总结 - 海外CXO各公司25Q2/25H1业绩表现基本符合预期 M端好于R端 临床前CRO好于临床CRO [16] - 海外融资环境改善 Biotech外包需求回暖 临床阶段外包需求回暖幅度大于临床前阶段 [16] - 分客户类型看 Pharma需求总体稳定 Biotech需求逐渐复苏 Medpace新签订单达新高 [16] - 分需求阶段看 商业化阶段需求持续强劲 临床前及临床阶段需求呈现稳定或复苏态势 [16] - 海外CXO业务结构发生变化 Lonza战略转型 业务整合为三个CDMO模块 [16] - 从25年指引收入增速区间看 M端好于R端 临床前CRO好于临床CRO [16] CRL业绩表现 - 25H1收入20.16亿美元 同比下滑1.05% 归母净利润0.78亿美元 同比下滑50.42% [17] - 25Q2收入10.32亿美元 同比增长0.6% 归母净利润0.52亿美元 同比下滑42.2% 环比增长100% [17] - RMS和MS收入增长 DSA拖累业绩 [18] - 25Q2 RMS收入2.13亿美元 同比增长3.3% DSA收入6.18亿美元 同比下滑1.5% MS收入2.01亿美元 同比增长4.4% [23] - 公司预计25年整体收入下滑0.5-2.5% 内生收入下滑1-3% [24] Labcorp业绩表现 - 25H1收入68.7亿美元 同比增长7.4% 归母净利润4.51亿美元 同比增长4.0% [32] - 25Q2收入35.3亿美元 同比增长9.5% 归母净利润2.38亿美元 同比增长15.9% [32] - BLS业务25Q2收入7.85亿美元 同比增长11.0% 中心实验室业务同比增长7.5% 早期研发实验室业务同比增长20.3% [27] - 公司预计25年收入139.8–141.3亿美元 同比增长7.5–8.6% [39] IQVIA业绩表现 - 25H1收入78.46亿美元 同比增长3.9% Non-GAAP净利润9.65亿美元 同比增长4.3% [37] - 25Q2收入40.17亿美元 同比增长5.3% Non-GAAP净利润4.86亿美元 同比减少0.2% [37] - TAS业务25Q2收入16.28亿美元 同比增长8.9% R&DS业务收入22.01亿美元 同比增长2.5% [46] - R&DS部门25Q2新签订单金额25亿美元 同比下降7.4% 环比提升19.1% [47] - 公司25年收入指引161.00-163.00亿美元 同比增长4.5-5.8% [47] ICON业绩表现 - 25H1收入40.19亿美元 同比下降4.6% 净利润3.37亿美元 同比增长0.8% [52] - 25Q2收入20.17亿美元 同比下滑4.8% 净利润1.83亿美元 同比增长24.55% [52] - 25Q2新签订单29.7亿美元 同比下降3.5% 取消率30.6% [54] - 25H1净新签40.8亿美元 同比下降22.0% [54] - 公司25财年收入指引78.5-81.5亿美元 同比下滑5.2%-1.6% [52] Medpace业绩表现 - 25H1收入11.62亿美元 同比增长11.8% 净利润2.05亿美元 同比增长7.3% [61] - 25Q2收入6.03亿美元 同比增长14.2% 净利润0.90亿美元 同比增长2.2% [61] - 公司预计25年收入24.20-25.20亿美元 增长14.7-19.5% 净利润4.05-4.28亿美元 增长0.2-5.8% [61] - 25Q2新签订单6.2亿美元 同比增长13% 环比增长24% [69] - 截至25H1末在手订单金额28.7亿美元 同比降低1.8% [69] Lonza业绩表现 - 25H1收入35.76亿瑞士法郎 同汇率下增长19.0% CORE EBITDA 10.59亿瑞士法郎 同比增加18.6% [75] - 综合生物制剂25H1收入18.13亿瑞士法郎 固定汇率下同比增长39.3% CORE EBITDA利润率36.0% [76] - 高级合成25H1收入6.77亿瑞士法郎 固定汇率下同比增长18.3% CORE EBITDA利润率40.3% [76] - 专业模式25H1收入4.74亿瑞士法郎 固定汇率下同比下降9.2% [76] - 公司上调25年CDMO指引为20-21%的收入增长 30-31%的核心EBITDA利润率增长 [87] 三星生物业绩表现 - 25H1合并收入2.59万亿韩元 同比增长23% 营业利润0.963万亿韩元 同比增长47% [95] - 25Q2合并收入1.29万亿韩元 同比增长11% 营业利润0.476万亿韩元 同比增长9% [95] - Biologics业务25Q2收入1.01万亿韩元 同比增长25％ 营业利润0.477万亿韩元 同比增长45％ [95] - 公司总产能达60.4wL 5号工厂于25年4月投产 [96] - 截至25H1末累计签订CMO合同价值超过187亿美元 104个CMO项目 146个CDO项目 [100] 行业投资观点 - 中药板块关注基药目录颁布 国企改革 ROE指标提升 医保解限品种 OTC企业 [10] - 创新药行业从数量逻辑向质量逻辑转换 重视国内差异化和海外国际化管线 [12] - 医疗器械领域影像类设备招投标回暖 发光集采加速进口替代 骨科集采后恢复增长 [12] - 创新链海外投融资回暖 产业周期趋势向上 CXO 25年有望重回高增长车道 [12] - 医药工业特色原料药行业成本端改善 估值处于近十年低位 [12] - 药房板块处方外流提速 竞争格局优化 估值处于历史底部 [13] - 医疗服务反腐+集采净化市场环境 民营医疗竞争力提升 [13] - 血制品十四五期间浆站审批倾向宽松 采浆空间打开 [13]

好的，我将为您分析这篇关于恩华药业和华创医药投资观点的研究报告。作为拥有10年经验的投资银行分析师，我会专注于提炼文章的核心投资逻辑和行业洞察。 文章核心观点 - 华创证券对2025年医药行业增长持乐观态度，认为板块估值处于低位，公募基金配置较低，宏观环境积极，投资机会将百花齐放 [11] - 恩华药业在中枢神经(CNS)领域拥有丰富创新管线，多款产品进入后期临床阶段，市场对其认知不应仅限于传统精麻产品 [16] - 创新药行业正从数量逻辑向质量逻辑转换，进入产品为王阶段，应关注具备差异化和国际化潜力的管线 [11] - 医疗器械国产替代加速，特别是影像设备招投标回暖、发光集采推动进口替代 [11] - 生命科学服务行业需求复苏，供给端出清，长期国产替代空间大 [11][51] 行情回顾 - 本周中信医药指数上涨1.49%，跑赢沪深300指数2.30个百分点，在30个一级行业中排名第3位 [6] - 涨幅前十股票：海辰药业(28.69%)、长春高新(24.20%)、百花医药(21.34%)、迈威生物-U(21.29%)、泽璟制药-U(18.46%)等 [4][6] - 跌幅前十股票：舒泰神(-23.98%)、广生堂(-15.78%)、塞力医疗(-15.61%)、华康洁净(-13.82%)、昂利康(-13.64%)等 [4][6] 整体投资观点和主线 创新药 - 看好行业从数量逻辑向质量逻辑转换，关注国内差异化和海外国际化管线 [11] - 恩华药业CNS创新管线丰富，多款产品进入后期临床 [16] 医疗器械 - 影像类设备招投标量回暖明显，设备更新持续推进 [11] - 发光集采加速进口替代，国产龙头份额提升可观 [11] - 骨科集采出清后恢复较好增长，神经外科集采后放量和进口替代加速 [11] 创新链(CXO+生命科学服务) - 海外投融资持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升 [11] - 行业需求复苏，供给端出清，公司进入投入回报期后有望带来高利润弹性 [11] - 长期渗透率低，国产替代趋势明确，并购整合助力公司做大做强 [11][51] 医药工业 - 特色原料药行业成本端改善，估值处于近十年低位 [11] - 关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂企业 [11] 药房 - 处方外流提速，"门诊统筹+互联网处方"成为较优解 [12] - 竞争格局优化，B2C、O2O增速放缓，线上线下融合加速 [12] 医疗服务 - 反腐和集采净化市场环境，推进医生多点执业 [12] - 商保+自费医疗快速扩容，为民营医疗带来差异化优势 [12] 中药 - 基药目录颁布预期，独家基药增速远高于非基药 [9] - 国企改革重视ROE指标，有望带动基本面提升 [9] - 关注医保解限品种和OTC企业 [9] 恩华药业CNS创新管线分析 麻醉领域 - NH600001乳液：GABAA受体激动剂，2025年8月申报NDA，预计2026年获批。相比依托咪酯，克服了抑制肾上腺皮质功能的缺点，不良反应降低。使用范围可从麻醉诱导向麻醉维持阶段拓展，用量有望翻倍 [17] - NH160030：国内首个口服偏向性μ阿片受体激动剂，I期临床阶段，开发癌症疼痛适应症。通过选择性激活G-蛋白信号通路实现强效镇痛，避免呼吸抑制和胃肠道功能障碍等副作用 [19][22] 精神分裂领域 - NHL35700：从丹麦灵北引进，D1/5-HT2A/5-HT6受体调节剂，II期临床完成，预计年内进入III期。对D1受体亲和力高于D2，减少锥体外系反应和高泌乳素血症等副作用 [21][23] - NH300231：5-HT2A受体拮抗剂和多巴胺受体调节剂，I期临床阶段。对标强生卢美哌隆(2024年销售额6.81亿美元)，国内同靶点唯一临床阶段产品 [24][29] - NH140068：D2/5-HT/TAAR1三受体激动剂，I期临床阶段。TAAR1靶点可调节多巴胺能神经传递，降低神经元放电频率，对阳性和阴性症状均有积极作用 [26][30] 其他神经疾病 - NH130：5-HT2A受体反向激动剂，I期数据分析阶段，开发帕金森精神病(PDP)适应症。对标匹莫范色林(2024年销售额6.09亿美元)，通过化合物设计避免QT间期延长不良反应 [32][36] - NH280105：Lp-PLA2抑制剂，澳洲I期临床阶段。通过抑制血管炎症成为阿尔茨海默病潜在治疗方向，超过80%阿尔茨海默病患者伴随脑血管病变 [34][36] - 安泰坦(氘丁苯那嗪)：从TEVA引进，2024年2月获得国内独家商业化权益。2023年美国销售额13.7亿美元(约100亿人民币)，恩华预计2024-2028年完成20-25亿元人民币销售额 [38][42] 行业和个股事件 - 舶望制药与诺华达成心血管产品合作，获1.6亿美元预付款，总潜在价值52亿美元 [62] - 赛诺菲Amlitelimab(OX40L抗体)治疗特应性皮炎III期研究达到所有终点 [62] - 恒瑞医药将心肌肌球蛋白抑制剂HRS-1893海外权益许可给Braveheart Bio，获6500万美元首付款和最高10.13亿美元里程碑款 [63]

行业分析 - 中国公立医疗影像科存在资源不足、分配不均、基层医疗机构能力薄弱的问题 第三方影像中心模式契合中国基层市场现状[3] - 美国第三方医学影像中心渗透率已超40% 中国渗透率仅1%（2023年） 国内第三方医学影像服务市场潜力巨大[3] - AI能够从设备、辅助诊断、辅助治疗、数据质控等多方面赋能医学影像行业 第三方影像中心同时是影像数据生产者和AI应用场景[3] - AI能推动影像中心降本增效 并可通过对外授权AI算法、数据资产、数据标注服务获得额外收益[3] - AI已成为美国第三方医学影像服务龙头Radnet的重要战略 并对其业绩产生正向影响[3] 公司业务模式 - 三大业务影像中心服务、影像解决方案服务、一脉云服务形成一站式生态系统 三者相互支撑转化[3] - 影像中心业务是公司营收压舱石（占比60%以上） 也是商业模式的压舱石和关键护城河[4] - 影像解决方案业务是公司基于多年影像中心运营积累能力形成的产品 25H1用户快速增长并具有较高盈利潜力[4] - 一脉云是公司数字化战略载体 基于此形成国内规模最大、增速最快的医学影像数据库之一[5] - 公司作为国内第三方医学影像服务龙头 中心数量和覆盖区域优势显著 高壁垒市场使该优势成为护城河[4] AI技术布局 - 推出全球首个全模态、全流程医学影像基座大模型 胸部CT平扫AI诊断产品即将正式发布[5] - 与讯飞医疗、华为云、华西医院、联仁健康等多项重磅合作落地 加速AI医学影像落地[5] - 背靠数据、场景优势 AI浪潮加速释放数据价值[5] - 在鼓励数据要素流通的政策红利下 公司数据资产价值有望得到重估[5] 国际化拓展 - 影像解决方案业务在海外具有极致性价比和数据服务的极致体验两大优势[4] - 25H1海外拓展初见成效 公司对于海外收入目标是5年内达到30%的收入占比[4] 财务表现与估值 - 预计公司25-27年营收分别为10.11、12.86、15.88亿元 同比增长32.9%、27.3%、23.5%[5] - 预计25-27年净利润分别为0.39、0.83、1.41亿元 同比增长186%、111%、69%[5] - 采用PS估值法 参考可比公司2025年PS 给予公司25年10倍PS 对应目标市值110亿港元 目标价约27.4港元[5]

文章核心观点 - 医药行业2025年上半年整体收入同比下降1.9%，归母净利润同比下降2.0%，但第二季度呈现复苏迹象，收入同比增长0.2%，归母净利润同比增长4.4%[12][16] - 创新药板块表现突出，2025年上半年收入同比增长13.8%至1034.3亿元，归母净利润大幅增长至51.0亿元，多家企业实现扭亏为盈[13][14][17] - 医疗器械板块表现疲软，2025年上半年收入同比下降6.5%，归母净利润同比下降22.1%，主要受库存清理、医保控费政策及增值税率调整影响[12][42] - 中药板块收入同比下降5.6%，归母净利润同比下降5.3%，受OTC药品需求下降和处方药政策变化影响[12][36] - 国产创新药对外授权交易活跃，2025年1-8月总交易金额达845.3亿美元，已远超2024年全年的488.1亿美元[13] 行情回顾 - 本周中信医药指数下跌0.55%，跑输沪深300指数3.27个百分点，在30个一级行业中排名第21位[10] - 周涨幅前十股票包括天臣医疗(31.04%)、艾力斯(25.62%)、迈威生物-U(22.39%)等[5][10] - 周跌幅前十股票包括立方制药、悦康药业、康华生物等[5][10] 医药行业整体业绩 - 2025年上半年医药行业总收入12587.3亿元，同比下降1.9%[12] - 归母净利润1007.7亿元，同比下降2.0%[12] - 第二季度收入6578.7亿元，同比增长0.2%，归母净利润524.4亿元，同比增长4.4%[12][16] - 创新链板块收入增速最快，2025年上半年同比增长9.3%[12] - 医疗器械板块收入下滑最严重，2025年上半年同比下降6.5%[12][16] 制药工业板块 创新药企 - 2025年上半年收入1034.2亿元，同比增长13.8%[17] - 归母净利润51.0亿元，扣非净利润60.5亿元[14] - 百济神州、乐普生物、艾迪药业等多家企业首次实现扭亏为盈[13] - 龙头企业表现优异：信达生物收入增长46%，归母净利润增长313%；百济神州收入增长65%，归母净利润增长116%[18][21] 制剂 - 2025年上半年收入1409.6亿元，同比下降5.1%[24] - 归母净利润143.1亿元，同比下降6.8%[24] - 受集采降价及需求不足影响，大输液方向公司业绩普遍承压[24] - 信立泰、海思科、京新药业等公司创新业务表现亮眼[24] 原料药 - 2025年上半年收入738.5亿元，同比下降3.6%[29] - 归母净利润97.6亿元，同比增长4.7%[29] - 扣非净利润95.4亿元，同比增长13.1%[29] - 专利悬崖临近，新品种在法规市场迅速放量[31] - 推荐关注：普洛药业、天宇股份、司太立和同和药业[31] 血制品 - 2025年上半年收入113.7亿元，同比增长0.6%[34] - 归母净利润27.5亿元，同比下降13.1%[34] - 白蛋白、静丙等主要品种供过于求[35] - 行业周期有望逐步向上，头部企业市占率提升[35] 中药板块 - 2025年上半年收入1690.5亿元，同比下降5.6%[12][35] - 归母净利润208.4亿元，同比下降5.3%[12][35] - OTC中药受呼吸系统发病率下降、消费降级等因素影响明显降速[36] - 处方中药表现分化，四类药明显下滑，心脑等慢病用药相对刚性[36] - 长期成长逻辑未发生变化，看好品牌OTC和国企改革方向[36] 医疗器械板块 - 2025年上半年收入1094.0亿元，同比下降6.5%[12][41] - 归母净利润160.2亿元，同比下降22.1%[12][41] - 医疗设备企业处于清库存周期，收入端承压[42][43] - 体外诊断企业受集采、增值税率调整影响显著[43] - 高值耗材中骨科赛道集采影响出清，业绩好转[43] - 低值耗材海外客户恢复正常拿货周期[43] 创新药对外授权 - 2025年1-8月BD交易总金额达845.3亿美元，远超2024年全年的488.1亿美元[13] - 国产创新药IND数量、NDA数量及获批数量不断增加[13] - 国内药企积极参与国际化创新浪潮[13] - 重点关注企业：百利天恒、荃信生物、信达生物、中国生物制药等[13]

核心观点 - 医药板块估值处于低位，公募基金对医药板块的配置处于低位，考虑到美债利率等宏观环境因素的积极恢复、大领域大品种对行业的拉动效应，对2025年医药行业的增长保持乐观 [10] - 实体药店市场受消费低迷及政策环境影响，2025Q2零售规模持续低迷，但环比降幅有所收窄 [12][13][14][18] - 投资机会上，创新药、医疗器械、创新链、医药工业、药房、医疗服务、血制品、中药等多个细分领域均存在结构性机会 [10][11][42][50][51][53][54] 行情回顾 - 本周中信医药指数上涨1.17%，跑输沪深300指数3.01个百分点，在中信30个一级行业中排名第29位 [3] - 本周涨幅前十名股票为ST香雪、欧林生物、透景生命、福瑞股份、立方制药、浩欧博、诺思兰德、多瑞医药、奕瑞科技、金凯生科 [3] - 本周跌幅前十名股票为力诺药包、南模生物、福元医药、广生堂、辰欣药业、创新医疗、海辰药业、百诚医药、倍益康、维康药业 [3] 板块观点和投资组合 - 创新药行业从数量逻辑向质量逻辑转换，迎来产品为王的阶段，建议关注国内差异化和海外国际化的管线 [10] - 医疗器械领域，影像类设备招投标量回暖明显，发光集采加速进口替代，骨科集采出清后恢复较好增长，神经外科领域集采后放量和进口替代加速，海外去库存影响出清 [10][42][43][45][46] - 创新链海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，CXO产业周期或趋势向上，生命科学服务行业需求有所复苏，供给端出清持续 [10][50] - 医药工业特色原料药行业成本端有望迎来改善，估值处于近十年低位，行业有望迎来新一轮成长周期，建议关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业 [10][54][60] - 药房板块处方外流+格局优化等核心逻辑有望显著增强，估值处于历史底部，处方外流或提速，竞争格局有望优化 [11][51] - 医疗服务反腐+集采净化医疗市场环境，民营医疗综合竞争力有望显著提升，商保+自费医疗快速扩容 [11][51] - 血制品十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张 [11] - 中药基药目录颁布预计不会缺席，独家基药增速远高于非基药，国企改革更重视ROE指标，新版医保目录解限品种，OTC企业兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫 [9][53] 行业和个股事件 - 百时美施贵宝及百利天恒美国子公司共同宣布，FDA授予伦康依隆妥单抗突破性疗法资格，用于治疗局部晚期或转移性非小细胞肺癌患者 [61] - 国家药品监督管理局药品审评中心显示，阿斯利康的阿伏利尤单抗注射液上市申请已获受理，用于治疗系统性红斑狼疮 [61] - 诺华宣布阿曲生坦获得国家药品监督管理局批准，用于降低有疾病快速进展风险的原发性免疫球蛋白A肾病成人患者的蛋白尿 [62] 2025Q2实体药店市场分析 - 2025H1中国实体药店的累计规模2961亿元，同比下滑2.2%，其中Q2累计规模为1485亿元，同比下滑1.6%，降幅较一季度收窄 [18] - 分月度来看，2025年4月零售规模497亿元，环比下滑4.6%、同比下滑1.8%，5月零售规模501亿元，环比增长0.8%、同比下滑1.6%，6月零售规模487亿元，环比下滑2.8%、同比下滑1.4% [18] - Q2所有品类同比均呈负增长但环比降幅收窄，药品6月末占比81.5%，同比始终保持增长，上半年累计份额同比增长1.1pct，中药饮片上半年累计份额同比下降0.3pct，保健品上半年累计份额同比下降0.8pct，器械份额始终稳定在4.6%-4.7% [15][16][17] - 从2025年上半年的销售额增长率来看，所有类别的销售额均有下降，降幅最大的是保健品类别，超过18%的降幅，降幅最小的是药品，略降0.9% [15] - 2025Q2中国实体药店药品的累计规模为1212亿元，同比微增0.2%，分月度来看，4月药品零售规模409亿元，同比增长0.5%，5月药品零售规模409亿元，同比增长0.2%，6月药品零售规模394亿元，同比下滑0.3% [25] - 2025Q2中国实体药店中药饮片的累计规模为111亿元，同比下滑5.9%，分月度来看，4月中药饮片零售规模30亿元，同比下滑5.1%，5月中药饮片零售规模36亿元，同比下滑7.7%，6月中药饮片零售规模38亿元，同比下滑5.0% [26] - 2025Q2中国实体药店医疗器械的累计规模为69亿元，同比下滑4.2%，分月度来看，4月医疗器械零售规模22亿元，同比下滑4.3%，5月医疗器械零售规模24亿元，同比下滑7.7%，6月医疗器械零售规模23亿元，同比持平 [33] - 2025Q2中国实体药店保健品的累计规模为56亿元，同比下滑18.8%，分月度来看，4月保健品零售规模18亿元，同比下滑21.7%，5月保健品零售规模19亿元，同比增长5.6%，6月保健品零售规模19亿元，同比持平 [34] - 2025年6月化学药TOP20品类销售规模占比78.3%，环比下降2.5%，同比增长7.1%，16个品类实现同比正增长，止血药、血脂调节剂、免疫刺激剂等3个品类增速超15%，咳嗽和感冒用药等4个品类同比负增长 [36] - 2025年4月化学药TOP20品类销售规模合计占比78.9%，环比下降1.6%，同比增长5.7%，13个品类实现同比正增长，免疫刺激剂增长28.7%、止血药增长22.6%、眼科用药增长15.8% [37] - 2025年5月化学药TOP20品类销售规模合计占比78.5%，环比下降1.4%，同比增长5.6%，13个品类实现同比正增长，免疫刺激剂增长37.0%、止血药增长27.3%、眼科用药增长15.4% [37] - 2025年4月中成药TOP20品类销售规模合计占比83.8%，环比下降6.1%，同比下降6.6%，仅6个品类实现同比正增长，感冒用药、祛暑剂等品类增速超5% [40] - 2025年5月中成药TOP20品类销售规模合计占比84.5%，环比增长5.03%，同比下降1.9%，8个品类实现同比正增长，祛暑剂、健胃消食类、消肿止痛用药等3个品类增速超10% [40] - 2025年6月中成药TOP20品类销售规模合计占比84.0%，环比下降5.7%，同比下降3.9%，仅7个品类实现同比正增长，消肿止痛用药、补气用药、健胃消食类等涨幅居前但均在7%以内 [40]

行情回顾 - 本周中信医药指数上涨1.86%，跑赢沪深300指数0.20个百分点，在中信30个一级行业中排名第7位 [7] - 本周涨幅前十名股票包括赛诺医疗(69.13%)、创新医疗(51.53%)、广生堂(40.66%)等，跌幅前十名包括*ST苏昊(-16.81%)、*ST生物(-14.15%)等 [5][7] - 涨幅居前个股主要受产品注册进展、脑机接口概念、创新药概念等驱动，跌幅较大个股多因退市风险、重大资产重组等因素 [56] 医药行业整体观点 - 当前医药板块估值处于低位，公募基金(剔除医药基金)对医药板块配置处于低位，对2025年行业增长保持乐观 [12] - 创新药行业正从数量逻辑向质量逻辑转换，看好国内差异化及国际化管线 [12] - 医疗器械领域设备招投标量回暖明显，发光集采加速进口替代，骨科集采后恢复较好增长 [12] - 创新链(CXO+生命科学服务)海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升 [12] - 特色原料药行业成本端有望改善，估值处于近十年低位，行业有望迎来新一轮成长周期 [12] 第三方医学影像服务 - 中国医学影像服务市场规模从2018年1474亿元增长至2023年2709亿元(CAGR12.9%)，预计2030年达6615亿元(CAGR13.6%) [16] - 公立医院影像科占据主导地位，但存在资源不足、分配不均问题，顶级三甲医院年均医学影像扫描次数达43万次，远超其他医院 [20] - 美国第三方医学影像中心渗透率超40%，中国仅约1%，2018-2023年中国第三方医学影像中心市场规模从8亿元增长至29亿元(CAGR29%) [22][28] - AI从设备赋能、辅助诊断、辅助治疗、数据赋能四方面推动行业发展，AI辅助诊断系统可将放射科医师阅片时间缩短 [29] - 第三方医学影像中心龙头Radnet通过收购AI医学影像公司巩固能力布局，2025Q2收入4.98亿美元(+8.4%) [32] 细分领域投资机会 - 中药领域关注基药目录、国企改革及医保解限品种，独家基药增速远高于非基药 [10][47] - 药房板块受益处方外流提速及竞争格局优化，估值处于历史底部 [13][41] - 医疗服务领域反腐+集采净化市场环境，民营医疗综合竞争力有望提升 [13][42] - 创新药领域中国生物制药创新产品收入占比从2018年12%提升至2024年41.8%，预计2025年突破50% [33] - 高值耗材领域骨科集采后恢复增长，神经外科集采后放量和进口替代加速 [34] - IVD领域发光集采加速国产替代，国产市占率约20-30%，海外市场逐步打开 [35]

公司概况 - 京新药业成立于1990年，最初以喹诺酮类抗感染药物/原料药和心血管类药物为主，后续拓展至精神神经和消化产品线，并遵循"做强药品主业，发展医疗器械"的经营方针 [3] - 2024年公司实现营业收入41.6亿元（+4.0%），归母净利润7.1亿元（+15.0%），主营业务经营逐步向好 [3] - 2015年并购深圳市巨烽，进入医疗器械领域 [3] 成品药业务 - 成品药业务涵盖心脑血管、精神神经和消化三大方向，体量从2010年的2.2亿元增长至2019年的21.9亿元，CAGR约29.3% [3] - 2020-2024年受集采冲击、销售改革、价格治理等因素影响，成品药复合增速降至6.5%，但扰动因素已全面落地 [3] - 公司在存量品种稳定的基础上积极寻找仿制药新品种和新场景增量，预计成品药业务将实现稳定增长（不考虑地达西尼增量） [3] 创新转型与研发进展 - 公司聚焦精神神经领域的创新药物研发，兼顾心脑血管创新品种，2024年研发投入3.83亿元 [4] - 地达西尼2023年底准入医保，正在快速放量 [4] - JX2201国内进入I期临床，美国IND获批，国产进度第二，全球进度前三 [4] - 治疗精神分裂症的1类创新药JX11502MA胶囊II期临床接近尾声 [4] - 治疗溃疡性结肠炎的改良型新药康复新肠溶胶囊II期临床进展顺利 [4] 原料药业务 - 原料药业务包括喹诺酮类抗生素原料药及特色原料药（他汀类、精神类），2024年收入8.76亿元（-8.34%） [5] - 山东原料药基地已实现发货，恩诺沙星因养殖周期回升保持较好增长态势，有望成为短期业绩支撑 [5] - 公司加速原料药出口 [5] 医疗器械业务 - 深圳巨烽主营医疗影像显示设备，为全球95%主流设备厂商战略合作伙伴，终端医院客户8000+家，出口100多个国家和地区 [5] - 2024年深圳巨烽营业收入6.93亿元（+7.68%） [5] - 国内市场反腐影响弱化，公司聚焦服务优质大客户并拓展细分市场份额 [5] - 海外市场需求逐步恢复，公司深化与全球战略客户合作，重点深耕欧美市场 [5] 业绩预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为7.8、8.8和10.1亿元，同比增长9.5%、12.9%和15.0% [6] - 当前股价对应PE分别为22、20和17倍 [6] - 分部估值给予公司合理估值221.4亿元 [6]