铜市场观点 - 市场普遍看涨未来3至6个月铜价，预计将测试2024年5月创下的历史日高点，即每吨略低于10900美元的水平 [3] - COMEX-LME套利成为市场焦点，正向套利对美国以外的实物市场产生紧缩效应，并对每吨10000至11000美元的LME铜价预测区间构成阶段性上行风险 [3] - 美国铜库存目前约为75万吨，自年初以来增加超过65万吨，COMEX-LME套利预计每周额外吸引1万至1.5万吨铜流入美国，超出实际需求 [3] - LME投机性净多头处于过去五年区间的第98百分位，显示持仓已偏高 [3] 白银市场分析 - 截至九月末，伦敦金库白银共24581吨，其中83%被ETF锁定，剩余可自由流通量约4200吨 [6] - LBMA在2021至2025年间白银库存下降1.4万吨，平均每月净消耗约230吨 [6] - 白银租赁利率自2月开始暴涨且持续未降，表明LBMA可自由流通的白银数量已见底，经常需借白银交割 [7] - 实物短缺持续9个月，LBMA欠市场的白银可能已达2070吨，需至少2000吨白银运抵才能解决燃眉之急 [7][9] - 大摩前高管指出需约4600吨（1.5亿盎司）白银才能使LBMA恢复正常 [9] - COMEX期现折价保持在1%-2%却无人套利，表明COMEX自身库存紧张，不愿调运至LBMA [10] 黄金市场波动 - 现货黄金出现单日暴跌5.7%，相当于4.46倍标准差的波动，理论上每24万个交易日才出现一次 [12] - 自1971年以来，黄金在13088个交易日中，跌幅在-4.67%至-6.00%区间内已出现34次，平均每385天一次，发生频率比理论值高出600倍 [12] - 此次暴跌被视作市场修正而非崩盘，有助于洗出浮躁资金，使市场更健康 [13][14] 中国期货市场交易机会 - 趋势性多头机会包括：中证500/1000期货、铁矿石、原油链品种（燃油、沥青）、棕榈油，逻辑基于政策预期强化或供需偏紧 [15] - 趋势性空头机会包括：黄金、白银、焦煤、玻璃、工业硅、生猪，逻辑基于需求疲软或高位回调压力 [16] - 套利机会包括：股指期货与国债期货负相关性较强（相关系数-0.12至-0.28），可关注股债跷跷板效应；原油与沥青正相关（0.73）但沥青曲线更陡，可考虑裂解价差策略 [18] - 短期波段机会包括：集运指数(欧线)高收益高风险，锡可关注反转信号 [18] 中国股市展望 - 高盛预计中国股市将出现缓慢但持续的牛市，主要指数到2027年底上涨约30% [19] - 支撑因素包括：市场导向政策窗口开启、AI推动利润增长及趋势每股收益达低双位数、估值水平低廉、强劲的资金流入 [20][21][22][23][25] - 美联储政策趋于宽松及国内实际利率可能进一步下行，有利于股票估值提升 [23] 焦煤市场调研 - 内蒙古乌海地区作为全国高强度肥煤、高硫主焦煤主产地，下半年持续低产对全国主焦煤市场影响显著 [27] - 调研预计11月份内蒙古炼焦煤供应易降难增，将累积缺口，原因包括煤矿资源整合需时、环保及安全检查持续、山西供应可能受限、蒙古煤进口受政局影响难上量 [27] - 下游焦化厂入炉煤库存普遍约10天，利润仅50元左右，被动接受煤价推涨，高位回落风险需待12月钢厂显著减产后再判断 [27] 俄乌局势对商品影响 - 俄乌局势潜在缓和导致贵金属大幅下跌，市场预期战争平息可能使央行购金需求下降 [28][29] - 但西方动用被冻结俄罗斯资产本金的行为，证明了信用货币风险，依赖黄金实现增信的长期逻辑未变，长期仍看好贵金属上行趋势 [29] - 即便战争结束，欧盟在关键矿产与能源层面的转向可能使实际贸易流恢复存在较大变数 [28]

面对错综复杂的内外环境，此次会议展现的必胜信心比以往更强烈，特别强调要"以历史主动精神克难关、战风险、迎挑战"。历史主 动精神，是指作为历史主体的人，在深刻把握历史规律的基础上，立足时代条件和历史方位、发挥主体能动性，主动开辟未来、推动 历史前进的精神。如果说"十四五"时期，为了应对潜在风险和挑战，我国主要精力聚焦于防御和应对，那么"十五五"时期，则可能会 更强调相持和进取，这或将体现在全球治理主张、经贸摩擦处置等方面，是一个重要变化。 要实现的主要目标 02 对于"十五五"时期经济社会发展的主要目标，会议通稿表述相比于"十四五"凝练了许多，高度概括为高质量发展、科技自立自强、全 面深化改革、社会文明程度、人民生活品质、美丽中国建设、国家安全屏障等几个方向，对应了下文的十三条目标分解。 文 | 宋雪涛 赵宏鹤 来源 | 雪涛宏观笔记 编辑 | 杨兰 审核 | 浦电路交易员 时代背景，主要目标，任务分解。 党的二十届四中全会在京举行，全会审议通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》。由于更详尽的 《建议》稿和《关于<建议>的说明》将在几天后发布，我们可以先从全会公报概览"十五五"时期的 ...

文章核心观点 - 内蒙古乌海地区炼焦煤供应因多重因素持续受限，短期内复产概率极低，预计11月份供应缺口将累积，对全国主焦煤市场产生显著影响 [7][12][19] 乌海地区炼焦煤供应现状 - 乌海地区所有露天煤矿基本全部停产，且大多数已停产数月，停产原因复杂，涉及产能整合、高强度环保检查、自查煤矿超产及税务问题 [8] - 乌海环保检查强度自6月底开始，中央及内蒙古自治区环保督察组相继进驻，环保检查持续高强度 [8] - 乌海地区露天矿超产生产得到显著抑制，原因包括政策约束以及炼焦煤估值探底导致民营矿复产动力不足 [9] - 考虑到11月中央安全生产考核巡查启动，乌海地区炼焦煤供应在11月易降难增 [12] 乌海地区煤焦库存与焦化厂情况 - 乌海地区焦化产能占内蒙古自治区总产能过半，达到3000万吨级别 [13] - 当地焦化厂原料煤库存不高，普遍可用天数为5-15天，且暂时没有补库意愿，焦化厂产成品库存仅1天左右 [13] - 下游钢厂用户的焦炭库存多在5天用量左右，整体煤焦库存处于低位，缺乏“安全垫”，11月份预计库存更为紧张 [13] 进口蒙古煤供应情况 - 甘其毛都关口蒙古煤通关量从1200车/天下降至600-900车/天，部分原因是蒙古政权再次出现变动，对国有大煤矿的生产和出口形成影响 [16] - 蒙煤大量电子竞拍资源挤占长协资源，导致某些大型进口贸易商的进口规模有所压缩，甘其毛都关口煤炭库存回到中等水平 [16] - 蒙古5号精煤进口比例有明显下滑，未来将看到更多蒙古1/3焦以及风化煤的进口，蒙5和蒙3资源预计偏紧 [18] - 进口蒙煤资源短期内难以显著放量，长协销售量预计很难有回升 [18] 调研总结与未来展望 - 乌海地区炼焦煤持续低产对全国主焦煤市场影响不容小觑，预计今年剩余时间内蒙古地区炼焦煤供应易降难增 [19] - 此前供应缺口未被市场充分反应的原因包括消化前期库存、山西产区调运及进口蒙煤回补，但这些因素在11月可能减弱 [19] - 随着山西煤矿也将迎来11月份安全检查，以及蒙煤供应受限，预计11月份内蒙古主焦煤供应将持续累积缺口 [19]

以下文章来源于油市小蓝莓 ，作者王谦 油市小蓝莓 . 紫金天风期货能化团队 文 | 王谦 来源 | 油市小蓝莓 编辑 | 杨兰 审核 | 浦电路交易员 近两日内外盘原油出现大涨，从事件来看主要受以下因素影响，1、美国和欧盟对俄罗斯实施大规模新制裁；2、新地缘事件的发酵；3、年中对 需求的过分悲观。从技术角度阶段性有部分超跌反弹迹象。对于后续展望而言，我们认为上涨势头的延续需要其他事件的助力，在当下情况下静 态演绎来看，基本面压力仍然较大，欧美的制裁力度不断升级，年底之前我们认为仍将维持弱势，重点关注几个区域的月差情况，如出现月差跌 至平水则可能会引发基本面交易的过度表达。 01 内外盘原油大幅拉涨 截至10月23日下午，内外盘原油均出现较为明显的拉涨，Brent主力连续自10月20日60.07美元/桶涨至目前的64.7美元/桶，上涨 约4.7美元/桶（7.3%左右），内盘方面也同步表现较为亮眼，从10月17日的430元/桶涨至目前的460元/桶左右，上涨约30元/桶 （6.5%左右），创了近三个月以来的最大单日涨幅。 图1：外盘原油出现大幅拉涨 数据来源：文华财经、紫金天风期货研究所 图2：近两日内盘SC也出 ...

蒙煤生产和通关大幅减量，引发供应担忧 01 蒙煤供应存在扰动。由于蒙古国政局动荡，10月17日，蒙古国第34任总理官及大呼拉尔主席双双解除职务。随后10月20日蒙古国总 统对罢免总理的决议进行全面否决。10月22日蒙古国宪法法院裁定罢免政府的大呼拉尔决议违宪，总理继续履职。目前蒙古国第34 任总理官已继续履职，政府重新开始运行。蒙古国内部政治斗争一定程度影响蒙煤供应。 文 | 周敏波 来源 | 广发期货研究 编辑 | 杨兰 审核 | 浦电路交易员 行情点评： 截至10月23日下午收盘，焦煤强势上涨，焦煤主力合约JM2601大涨5.14%（+61.5）至1258.5，较阶段性前低1116.0涨幅达到 12.77%（+142.5），焦煤远月合约J2605今日也同步大涨4.17%（+53.0）至1325.0，焦煤全系合约均出现不同幅度上涨走势。 焦煤期货大涨主要由于以下几个方面原因： 图：焦煤2601合约价格走势 蒙煤煤矿生产方面，由于坑口生产出现煤层剥离问题，产量明显下滑，四季度给于五大长协进口贸易商的配额也大幅下调，在供应端 造成蒙煤尤其是蒙5原煤产量减量，蒙煤供需已经转为平衡偏紧格局，蒙煤价格近期偏强运行。截 ...

调研背景与目的 - 新疆棉花产量占全国9成以上，2024年种植面积同比上升，但花铃后期和吐絮期受高温及日照时数下降影响，丰产预期降低 [3] - 调研于10月13日至18日开展，覆盖南疆阿克苏、阿拉尔、图木舒克、巴楚、麦盖提等地，旨在通过实地走访把握新棉单产、产量预期及棉农收益等市场动向 [3] 棉花产量与单产 - 南疆籽棉重量较去年下降，导致单产水平同比明显下滑，衣分普遍下降0.5至2个百分点，折合皮棉产量或较去年持稳略降 [4] - 企业A预计单产较去年下降10%-12%，衣分低0.5左右，新年度棉花产量预计在700-720万吨之间 [11] - 企业B指出8月底出现早衰，单铃重不及去年，局部地区单产下降30-70公斤/亩，南疆衣分下降较北疆更明显，预计新年度产量在700万吨左右 [11] - 棉农C实际测产单产从去年500公斤/亩下降至440-460公斤/亩 [12] - 贸易商E称国庆节前产量预期在750-760万吨，当前预期回落至700万吨上下，产量增幅从前期10%回落至5% [5][12] 价格与市场走势 - 丰产预期扭转后，节后机采籽棉收购价格不断回升，当前38%净衣分较高收购报价达到6.4-6.5元/公斤 [5] - 前期棉花商业库存处于历史低位，11月合约仓单注册量较去年下降25%，截至昨日在11.4万吨水平，近月合约表现为软逼仓逻辑 [9] - 若按前期6.1元/公斤收购价测算，盘面套保压力应在13500元/吨，但随着现货报价回暖，轧花厂销售心态良好，预期套保价格相应提升 [9] 种植面积与成本收益 - 今年以来棉花价格走势整体偏弱，单产下降导致每亩收益不及去年，亩产较低棉田明年或改种其他作物 [6] - 套种作物价格较往年大幅下降，对棉田增收效用下降，政策方面明年或引导次宜棉区退减棉花种植 [6] - 棉农C今年租地种植成本在3200-3300元/亩，去年价格补贴0.93元/公斤，质量补贴约0.2元/公斤，今年收购价加补贴仅够成本，明年植棉意愿下降 [12] - 棉农D通过提升机械化程度，每亩成本较去年下降200元，但当地整体单产预计在400公斤/亩出头，衣分35-36% [12] 政策与供需展望 - 2023—2025年新疆棉花目标价格水平为每吨18600元，当前为政策最后一年，市场预期明年目标价格或有调降 [8] - 自2014年目标价格政策实施后，近10年棉花产量增幅达50%以上，但需求无明显增量，需关注明年3/4月份政策文件 [8] - 主力01合约在丰产预期收缩后，2025/26年供需或维持偏紧状态，导致近期出现明显反弹 [9] - 四季度至明年一季度为宏观和产业政策密集出台期，市场对明年棉花价格预期向好 [9] 品质与加工 - 企业B指出加工后品质较去年提升，双30占比有所提高，含糖指标暂无较大影响 [11] - 明年9月起内地棉花交割仓库注册仓单升水整体下调200元/吨 [12] 调研策略建议 - 策略方面在新棉加工上市高峰期可考虑雪球策略，关注1-5反套以及远月看涨期权 [9]

金价驱动因素 - 避险需求是金价上涨的关键驱动力，关税政策引发全球股市回调，促使资金涌入黄金[6] - 金融工具如黄金ETF（GLD、IAU）的普及创造了边际新增需求，使购金像买股一样简单[7] - 去美元化趋势推动主权官方增持黄金，例如中国在15个月内增持336吨，增幅约15%[7] - ETF持仓量与金价存在正相关关系，ETF市场扩容后金价中枢上移[8] - 2025年3月金价首次突破3000美元，4月美国关税政策和10月特朗普相关事件均成为金价波动的关键节点[9] 黄金作为通胀对冲工具的表现 - 从千年视角看，Jastram的“黄金常数”理论成立，表明黄金长期购买力稳定[13] - 但在10年滚动视角下，金价波动率约15%，远高于通胀波动率（小于2%），表明黄金并非稳定的短期通胀对冲工具[14] - 黄金名义回报与实际回报与CPI回报的相关性较弱，在40年样本中先落后后领先，整体相关性不强[16] 黄金在股市回撤及经济衰退期的表现 - 在11次美股最大回撤中，黄金有8次上涨，3次小幅下跌且跌幅均小于股市，表现出良好的对冲属性[18][20] - 在4次美国经济衰退期中，黄金获得3次正收益，而标普500仅获得1次正收益[22] - 与美债和虚值看跌期权相比，黄金具有“低成本+正收益”的概率优势，是有效的危机对冲工具[18] 当前金价评估与历史高位风险 - 历史数据显示，在1980年和2011年的价格峰值后，黄金的实际回报在随后10年为负[25] - 黄金应被视为“危机保险”而非“收益引擎”，建议保留低配而非孤注一掷[27] - 投资框架需综合短期价格行为（如3000美元关口、关税事件）、需求变量（ETF、去美元化）及历史检验（通胀对冲效果差、回撤对冲效果好）[28][30]

以下文章来源于CFC商品策略研究 ，作者陈宇灏 CFC商品策略研究 . 好的研报应该提供打破经验，观念，陈规或惯例的视角，提供自我逻辑审查的意识自觉。阅读体验应该是一次历险，也许是一次漂流，它并不把你带到任 何一个安全的港湾去，但更像是提供一种类似在悬崖边临渊回眸，另做选择的逻辑启发，或自我反讽的邀请。 文 | 陈宇灏 来源 | CFC商品策略研究 编辑 | 杨兰 审核 | 浦电路交易员 摘要 ： 红枣产业/企业往往是指"客商"式的，涉及采购、加工、销售各环境的中游环节。自然，此类产业需要以控制收购成本、提高销售 收入两大角度以提升利润。而从21/22，23/24减产季的利润情况不及非减产季的22/23，24/25产季看，成本可能有着更高影 响权重，体现了产业较难将高收购成本通过高价转嫁给下游消费者。 成本方面：红枣收购季较为集中，叠加其农业、产业政策属性，货源完成转移后销售结果的反馈影响相对有限。23/24年大张旗 鼓的收购陈枣策略可能并不利于控制收购成本。从收购博弈心理角度出发，这一情况颇为类似于苹果部分产区出现炒货后果农惜 售情绪快速扩张的情形。自然，对于供给较苹果（数个主产区）明显更为集中的红枣产业来 ...

以下文章来源于川阅全球宏观 ，作者邵翔 川阅全球宏观 . 卖方宏观研究，舞动漫天彩绸固然是一种本事，剪取庭前小枝也需要视角与功底。 文 | 邵翔 来源 | 川阅全球宏观 编辑 | 杨兰 审核 | 浦电路交易员 大涨之后往往有大跌，尤其是"看不懂"的大涨，这是资本市场的经典规律。 而这一幕也出现在最近炙手可热的金银身上。昨晚黄金期 货暴跌近6%，白银期货跌超7%，都是十几年来的单日最惨表现，而且是继上周五之后的第二次大跌。 如果说之前的上涨，市场还可以用美联储顶着通胀的过度宽松预期、美元信用以及政府关门来解释，但是最近一两周黄金和股票等风险 资产同涨，并且丝毫不惧美元的反弹，这多少有些颠覆了传统的逻辑。 | | 关门持续时长 | 关门前1M | 关门期间 | | 关门结束后1W 关门结束后1M | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 1976-09-30 | 10 | 11.52% | -1.89% | 1.49% | 14.52% | | 1977-09-30 | 12 | 4.69% | 3.10% | 2.44% | 6.47% | | 1977-10-31 | ...

金融数据与货币政策 - 9月M1增速显著反弹至7.2%，创2021年3月以来新高 [4] - M2与M1增速剪刀差收窄至1.2个百分点，为2021年1月以来最低水平，表明资金活性提升 [4] - 社融增速小幅回落至8.7%，政府债券融资同比少增3471亿元 [4] - 1-9月政府债券累计净融资达11.46万亿元，同比多增4.28万亿元，四季度剩余额度约3.2万亿元 [4] - 市场普遍预期年底前可能实施新一轮降息降准，货币政策有望降低实体经济融资成本 [5] 财政政策与外部环境 - 若外部环境恶化，不排除增发1-2万亿元特别国债的可能性 [4] - 9月美联储重启降息，中美利差压力缓解，为国内政策提供更多自主空间 [5] - 5000亿元新型政策性金融工具落地推进，以及化债对企业贷款扰动的消退，企业中长期贷款有望改善 [5] 商品市场与中美博弈 - 短期国内工业品表现弱于海外，与国内房地产需求疲软及经济内生复苏基础不牢固相关 [6] - 美国威胁于11月1日对华加征100%关税，国内以稀土出口管制反制，双方动作为APEC会晤争取筹码 [6] - 交易层面，中美博弈升级将给高外贸依赖商品价格带来压力，多头倾向聚焦稀土、新能源金属及内需刚性商品 [8] 重大事件时间轴与政策预期 - 10月20-23日四中全会为十五五规划定调，若科技自主、内需政策超预期，短期将提振市场情绪 [9] - 10月底APEC中美会晤结果将影响全球贸易链信心，11月1日为美国关税落地窗口 [9] - 十五五规划预计设定年均4.6%-4.8%的经济增长目标，并以发展新质生产力为战略核心 [7] - 规划将扩大内需作为战略基点，并将在金融安全、产业链韧性、能源粮食安全等领域持续发力 [7]