文章核心观点 - 当前市场上的CTA策略已从传统的单一商品趋势跟踪，迭代演变为覆盖多资产、多策略乃至宏观对冲的多元策略形态，其适应性和配置价值远超市场过往的认知[5][9][12][25] 对传统CTA策略的普遍认知与局限 - 市场对CTA策略存在三大负面认知：策略机制复杂难懂；仅被视为危机Alpha，在非危机时期配置价值不大；产品业绩分化剧烈，选错风险高[6][7][8] - 传统CTA策略主要指以商品为主，依赖基本面主观判断或系统性趋势跟踪的交易模式，业绩波动大[10][11] CTA策略的迭代演进：三类新策略形式 - **第一类：从单一商品到多资产交易** - 策略从商品期货扩展至国债、股指期货及汇率等多类资产，通过捕捉不同资产的趋势实现收益来源分散化，使收益曲线更平滑[14][15] - 以智信融科为代表，其策略同时交易股指、商品和国债期货，全周期预测，日度出信号，历史上成功规避了一些极端下跌行情[15][16] - **第二类：从单趋势策略到多策略** - 为解决单一趋势策略无法适应所有市场状态（如盘整、波动）的问题，发展出多策略CTA[17] - 策略组合除趋势跟踪外，还包括强弱对冲、套利以及不同频段的策略，通过低相关性策略组合提升稳定性和适应性[18][19][20][21] - 以博衍的CTA策略为代表，覆盖多资产，底层策略分为传统量价、基本面多因子及博弈另类三大类，包含总计超过150个子策略，相关性低[21][22] - **第三类：从CTA策略到宏观对冲** - 策略逻辑从交易价格变化上升至基于宏观因子的资产配置，关注风险平价、组合波动控制和多资产对冲以实现夏普最优[23][24] - CTA的多资产、多策略特性为宏观策略奠定了基础，宏观策略更注重在宏观逻辑下的多资产配置与对冲[24] - 以远澜的宏观策略为代表，底层全配置期货，基于风险预算模型和宏观经济逻辑构建五大类子策略，进行自上而下的多空对冲配置[25] 策略迭代的动因与效果 - 策略迭代既源于客户需求，更是市场形势所迫，旨在克服传统CTA的短板，适应市场行情和投资者偏好[11][12] - 迭代后的CTA策略能更好适应多变市场，并克服了传统CTA策略容量有限的瓶颈[25]

文章核心观点 - 文章核心观点是介绍纳西姆·尼古拉斯·塔勒布的“肥尾效应”投资哲学及其在金融市场中的应用 强调世界由极端且不可预测的“肥尾事件”主宰 传统的基于正态分布的模型在金融领域存在严重误区 真正的风险管理在于构建能够抵御极端冲击的投资结构 确保长期生存能力而非追求预测准确 [4][5][9][15][42] 塔勒布及其投资哲学 - 塔勒布是“黑天鹅”之父 其基金被称为尾部基金或黑天鹅基金 交易策略核心是平时承受小额亏损 在极端黑天鹅事件中获取巨大收益 [4] - 塔勒布认为世界由“肥尾事件”主宰 即极少数极端事件的影响超过绝大多数平常事件 但这些事件往往最不可预测 [5][9] - 不确定性在其哲学中地位重要 他认为注入一些混乱可以稳定系统 反脆弱性能在无序中成长 [6] - 人们最大的错觉是将随机性视为坏事 并将观察不到的东西当成不存在 这是一种流行疾病 [10][36] 肥尾效应的定义与市场特征 - “肥尾”指概率分布中极端值出现的概率远高于正态分布（薄尾）所预测的情况 [12][13][15] - 金融市场不符合正态分布的薄尾特征 发生极端暴涨和暴跌的概率远大于传统模型描述 因此许多基于正态分布的统计结论并不适用 [15][16] - 塔勒布统计了超过4万只证券的时间序列 没有一只满足薄尾分布 这是经济金融研究中最大的误区 [38] - 黑天鹅事件来自认知不完备性 且与观察者相关 肥尾会放大黑天鹅事件的影响 [26][27] 肥尾哲学下的决策与风险认知 - 决策和投资应基于对未来的数学期望值 而非自发的乐观情绪 [21][39] - 决策者可能在预测准确率达到99.99%的情况下破产 2008-2009年金融危机期间 破产的基金恰恰是那些之前业绩无可挑剔的基金 [28] - 机构问题会导致隐含风险增加 让所有公司的脆弱程度最大化 [31] - 在肥尾世界中 预测失灵 长期生存的关键在于投资组合具备“抗极端事件”的结构 投资的目标是保持“继续参与”的资格 而非一次次赌赢 [42] 尾部风险管理实践与案例 - 2020年新冠疫情作为肥尾事件对全球经济造成巨大影响 [17] - 2020年3月 美国金融市场出现多次熔断 许多大型机构衍生品部门展现出脆弱性 [18] - 塔勒布担任顾问的Universa尾部基金在期间一枝独秀 为股票多头提供了有效保护 证明了尾部风险管理的意义 [19] 对传统理论与实践的批判 - 科学界和经济学界常做出无实用意义的推导 经济学被比喻为一颗已经死亡的恒星 [16][30] - 左派与右派对于市场和模型谁更聪明的争论是徒劳的 因为市场和模型都可能极度愚蠢 [27] - 无法“风险共担”的领域包括互相引用的学术界 其从业者依赖同侪评估而非真实世界反馈 [29] 投资方法论启示 - 真正的长期投资策略不是预测市场 而是通过资产配置确保在任何市场环境下都能继续参与并获胜 [42][44] - 应通过资产分散、市场分散、时机分散进行长期投资 实现收益来源多元化和风险分散化 [45] - 在波动中保持投资结构稳定 在行情切换时自动纠错 这种方法能在肥尾世界里避免被淘汰 [43]

人民币汇率走势 - 近期人民币表现强势，已突破7.06，预计年底前突破7的概率很高[3] - 人民币走强既有美元走弱的被动因素，也有其自身的主动因素[3] - 汇率走强的拐点出现在中美通电话之后，表明汇率是国际政治工具[4][5] - 央行将保持人民币适当稳定，不允许大起大落，预计会在7附近进行干预，6.9-7为合意区间[28][32][34] - 当前美元兑人民币中间价为7.0733，即期汇率为7.0677[30] 汇率与债市的联动机制 - 汇率升值会给股市和债市带来变化[13] - 人民币贬值压力时期，央行通过提高掉期组合收益率缓解资金外流压力，该组合底层资产为做多现货债券和做空远期人民币[15][16] - 在海外加息、国内降息背景下，资金外流至境外存美元存款，境外银行利用存款买入央行的高收益掉期组合[17][19] - 当客户取回存款回流国内时，境外银行为应对赎回而抛售掉期组合，导致债券被抛售，这是人民币升值后债市下跌的原因[21][22][23] - 当前掉期组合收益率稳定在3.5%附近[36] 债券市场展望 - 债市近期下跌较猛，年初已提示回避长债[8][9] - 若人民币持续升值，债市下跌可能持续，原因包括海外大量掉期组合待拆解、汇率加速升值引发恐慌性结汇加剧外资抛债、以及国内投资者跟风卖出[24][25][26][27] - 央行有能力通过向银行间注入流动性或在公开市场买入国债来稳定债市[39] - 按照惯例，年底结汇高峰期央行可能会出手干预[40] 汇率对股市的影响 - 人民币走强反映资金回流国内，但需区分资金流入渠道[42] - 当前结汇主要由经常项目下的外贸商主导，资金回国后先变为企业活期存款，预计12月M1将大幅上升[44][45] - 企业存款转化为居民存款需要时间，居民分配后部分资金可能进入股市，若春节前后股市有赚钱效应将吸引更多资金[46][47][48] - 结汇导致人民币超发，但大部分回流资金进入股市需要时间，当前股市内部处于洗盘和博弈阶段，市场震荡属正常[49][50] - 近期港股表现弱于A股，主要因人民币强、港币弱导致国内从香港争夺资金，但这是暂时的[55][56] 股市长期趋势分析 - 决定股市大趋势的主要是资金流向[59] - A股走牛的资金主要来自跨国资金回流和楼市资金[60] - 房价自9月起加速下跌，将促使更多资金从楼市转向股市[61] - 汇率升值表明跨国资金正踊跃回国，即使央行维稳也只能减缓速度而不会改变趋势[62][63] - 发达国家因先前放水导致主权信用降低、货币走弱，相对而言人民币强势，为资金回流创造了有利背景[64][65] - 具体来看，欧元区面临产业空心化、财政脆弱等问题；美国面临高政府债务及美联储降息；日本面临经济滞胀、金融脆弱性上升等问题，即便加息资金也难以趋势性流入[66] - 海外不确定性增加，自2022年以来外流的国内资金现在正回流[68][69] 宏观经济与政策背景 - 美联储12月降息几乎是板上钉钉，周三晚公布的小非农（ADP）就业人数减少3.2万人，为2023年3月以来最低，市场预期为增加1万人[37][38] - 今年结汇金额可能会创新高[41] - 与去年不同，今年没有激烈的政治斗争干扰，美联储降息预期明确，加上海外不确定性增加，导致结汇回国资金量较大[51][54] - 未来比较确定的两点是：美元相对人民币将继续走弱；资金传递到居民手中后，部分将配置港股，为港股带来新资金[57][58]

文章核心观点 - 在2025年行业极度分化的市场环境下，行业均衡流基金（单一行业持仓通常不超过15%）普遍表现吃力，但那些仍能接近或轻微跑赢基准的基金经理展现了真实的选股能力（Pure Alpha），其策略在长期持有体验和风险分散方面对普通投资者可能更具价值 [3][4][5][6][9][17] 2025年市场环境与行业表现 - 2025年前11个月，万得偏股型基金指数上涨29.23%，但申万31个一级行业中仅有7个行业跑赢该指数，分别为有色金属、电子、综合、电力设备、传媒、通信和机械设备 [6][8] - 当年表现强劲的基金大多集中于电子、通信或有色金属等个别行业，行业均衡流基金因难以精准布局全部跑赢行业而面临挑战 [8] 行业均衡流基金的表现与价值 - 在行业贝塔不利的环境下，若行业均衡流基金经理仅轻微跑输或轻微跑赢基准，则表明其具备较强的行业内选股能力，即真实的超额收益（Pure Alpha） [9] - 与重仓个别行业的集中策略相比，行业均衡流基金能提供更好的持有体验，帮助投资者避免因误判行业轮动或成为“随机致富的傻瓜”而遭受重大损失 [16][17][18] 行业均衡策略的历史周期分析 - 历史数据显示，2018年至2022年市场有利于行业集中策略，食品饮料、医药、光伏、新能源等行业先后走强 [13] - 2022年A股调整后，申万31个行业中能在滚动一年期内跑赢万得偏股混合型基金指数的比例快速攀升，长期稳定在50%到80%之间，直至2024年中进入新一轮低谷 [13] - 当前行业表现分化的低谷期持续时间未知，但2026年可能仍是科技浪潮的延续，尽管过程中可能存在反复 [14][15]

文章核心观点 - 白银价格近期出现逼空式暴涨，创下历史新高，其短期驱动因素包括关税预期引发的库存跨境转移、现货挤兑以及ETF资金强劲流入，而长期支撑则来自光伏等工业领域需求增长与矿产供应持续短缺的结构性矛盾 [3][12][16] 白银冲上历史新高 - 现货白银价格一度触及59.33美元/盎司，创下45年来的历史新高，COMEX白银期货盘中涨幅超过4% [6] - 今年以来，白银价格涨幅超过100%，远超黄金约60%的涨幅，过去1年、2年、3年分别飙升约98%、130%和173% [2][10] - 全球最大白银ETF iShares Silver Trust自11月10日以来连续数周增持，累计增加774.52吨，持仓量达15863.15吨，截至周四的四天内资金流入量为自7月以来的最高周增幅 [7][8] - A股市场相关银矿概念股表现强劲，超过一半个股年内涨幅在50%以上，兴业银锡、洛阳钼业、盛达资源等多只个股涨幅翻倍，其中兴业银锡涨幅超过200% [10] 白银的逼空式上涨 - 本轮上涨的直接导火索是市场担忧美国加征关税，交易商提前将白银从伦敦运往美国，导致伦敦可流通现货锐减，拆借利率飙升至年化30%以上，引发跨市场套利和价格抬升 [13] - 11月白银被列入美国《关键矿产清单》后，类似逻辑在亚洲重演，白银从上海运出，导致国内库存降至2016年以来新低，沪银与海外价差推动全球银价连环走高 [13] - 关税预期引发的库存跨境转移与现货挤兑共同驱动了白银价格的逼空式行情 [14] 长期逻辑支撑：工业需求 - 白银的工业需求持续增长，在光伏、新能源汽车、算力中心等领域应用广泛，其工业消费占比已从2016年的49%提升至2024年的58.5%，需求量达21,165吨 [16][17][19] - 全球白银需求已连续五年超过矿山产量，白银多为伴生矿，扩产困难且周期长达五到八年，产量自2014年峰值后未能有效增加 [16] - 德意志银行报告指出，租赁白银成本已升至2002年以来最高水平，反映工业用白银供应处于有记录以来最紧张的阶段 [16] - 当前价格上涨中，投机商囤货推动的因素约占70% [20] 市场观点与后市展望 - 花旗集团分析师预测，基于美联储降息周期、ETF资金流入及实物端紧张，白银未来三个月可能涨至每盎司62美元 [22] - 有交易员提醒历史风险，指出白银在1980年和2011年两次触及48美元上方后均快速冲高回落并进入漫长调整 [23] - 有市场观察指出，中国作为全球最大工业用银国，上海库存远低于伦敦，但本轮挤兑导致上海空运银锭支援伦敦，其背后逻辑与光伏产业产能过剩、全行业亏损的基本面存在讨论空间 [24]

文章核心观点 - 投资中过度关注短期市场波动和频繁操作（“勤奋”）可能适得其反，而通过制度设计克服人性弱点（如惰性和情绪化），进行被动的、纪律性的长期投资，是实现财富稳健增长的有效途径 [1][2][32] 美国养老金体系演变 - 美国养老金体系由三大支柱构成：第一支柱为政府强制的公共养老金，第二支柱为企业与员工共同缴费的企业养老金计划，第三支柱为个人主导的储蓄与投资 [3][4][5] - 第二支柱（企业养老金计划）在美国规模占比最高，覆盖率超过50% [6] - 二战后，美国大型企业为吸引人才，流行由企业承担全部责任的传统养老金福利制度 [7][8] - 20世纪70年代美国经济滞胀，企业盈利下滑，难以承担传统养老金支出负担 [9] - 1981年推出401(k)计划，将养老责任从企业转移至个人，由员工自主决定投资并承担风险 [11][12][13] - 在401(k)计划初期，因人性懒惰和缺乏投资认知，许多员工未积极参与，导致一代人养老金积累不足 [14] 制度优化与“理性懒惰”投资 - 2006年美国国会通过法案，通过三项措施引导员工进行被动长期投资 [15] - **自动开户**：企业可默认为新员工登记加入401(k)计划，无需员工主动申请 [16] - **自动定投与提升缴存比例**：计划默认从工资中自动扣款定投，并可自动逐年提高缴存比例（例如从3%升至4%） [17][18] - 2008年美股熊市期间，由于定投无法轻易停止，帮助投资者在市场低位积累了筹码 [17] - **提供默认投资选项**：法案规定默认投资产品只能是目标日期基金或目标风险基金 [22] - 1998年末，有公司将默认选项从低收益货币基金改为目标日期基金，超过90%的员工因“懒惰”而选择该默认选项 [21] 目标日期基金的运作优势 - 目标日期基金进行分散化投资，涵盖股票、债券、商品等多类资产，股票部分包括美股、欧股、日股及新兴市场股市 [23] - 分散投资能在追求更高收益的同时，对冲单一高风险资产的波动 [24] - 基金会根据预设退休年份自动调整资产配置，越接近退休日期，投资风格越趋保守，股票等风险资产比例降低 [25][26] - 基金经理通过再平衡操作，卖出上涨资产、买入下跌资产，实现“高卖低买”，维持资产配置比例 [27] - 该设计让投资者无需主动决策即可享受不同资产的长期增长和复利效应，实现账户资金的指数级增长 [28] 对中国个人养老金的启示与操作建议 - 中国于2022年推出个人养老金政策，属于第三支柱，非强制性，个人每年最高缴存额度为12000元人民币 [29][30] - 与美国401(k)相似，中国个人养老金可享受税收递延优惠，存入时免税，取出时按最低税率缴税 [31] - 文章建议可借鉴目标日期基金思路，通过雪球平台“三分法”制定纪律性投资计划并长期执行 [32][33] - **资产比例**：根据个人投资风格测试进行个性化匹配 [33] - **基金选择**：可直接选择平台投研团队精选的默认基金 [33] - **设置定投计划**：可将工资到账日设为定投日 [34] - **再平衡**：平台会在持仓比例偏离时提醒用户进行调仓 [35]

港股创新药板块2025年表现与驱动因素 - 2025年港股创新药板块是市场最高景气度投资方向之一，板块涨幅仅次于原材料 [3] - 恒生医疗保健指数与恒生港股通创新药指数在2025年涨幅均达到约80%，大幅跑赢同期恒生指数28%的收益率 [3] - 板块的强劲表现建立在2021至2024年深度调整的基础上，期间恒生医疗保健指数分别下跌30%、19%、24%和19% [5] 基本面拐点与财务表现 - 2025年上半年，港股创新药板块36家公司整体实现收入285亿人民币，同比增长15.8%，归母净利润为18亿人民币，实现扭亏为盈 [6] - 将样本扩大至50家港股“18A公司”，2025年上半年收入总额达449亿人民币，同比增长31.48%，净利润27.27亿人民币，同比大幅增长128.4% [7] - 进一步扩大至149家港股医药公司，上半年收入8961.2亿人民币，同比增长1%，净利润619.9亿人民币，同比增长29.7%，扣非归母净利润136.5亿人民币，大涨50% [7] - 149家公司中，50%实现收入正增长，57%实现净利润正增长 [7] 行业发展的核心逻辑 - 行业发展路径类似中国制造业，从仿制药、授权引进（license-in）起步，凭借工程师红利、成本优势和完整产业链，逐步向fast-follow、first-in-class及“me-better”药物升级 [9] - 行业天然适合中国这样的大体量国家，能够通过产业链优势显著降低高昂的研发成本 [12] - 根据一项美国市场研究，一款药物从临床前试验到最终获批上市的平均概率低于12%，耗时近10年，研发成本达14亿美元（2013年数据），而中国具备显著的降本增效能力 [12] BD与NewCo模式的驱动作用 - 商业拓展（BD），特别是对外授权（license-out）是当前主要玩法，通过授权区域权益获取首付款、里程碑付款和销售分成，能快速回笼资金并转移商业化风险 [14] - 2025年前三季度，中国药企对外授权交易首付款达57亿美元，已超过2024年全年，全球占比提升至23.4% [14] - NewCo（新公司）模式是BD的延伸，药企将核心产品的海外权益注入新成立的独立公司进行融资和发展，药企除获得交易款项外还持有新公司股份，例如艾力斯与ArriVent的合作 [15] - 这些模式的核心在于提升效率和降低成本，估计可压缩30%-50%的研发周期并节约30%-50%的研发成本 [15] - 从2020年开始，大型跨国药企（MNC）面临专利悬崖，急需补充产品管线，在肿瘤、自免等领域的产品BD授权需求尚未饱和，市场出价意愿和并购金额依然火热 [16] 估值、流动性及市场环境 - 创新药属于高久期资产，其估值对全球流动性（利率）环境高度敏感 [17] - 2025年全球流动性相对宽松的预期，为行业创造了良好的融资环境，推动了高久期资产的股价表现 [17] - 截至2025年8月31日，港股医疗保健行业在八个月内累计募资615亿港币，其中IPO募资207.2亿港币，募资金额已比肩前三年之和 [18]

市场整体表现 - 12月5日收盘，沪指涨0.7%，深成指涨1.08%，创业板指涨1.36% [1] - 沪深两市成交额达1.73万亿元，较上一交易日放量1768亿元 [1] - 全市场近4400只个股上涨，呈现涨多跌少格局 [1] - 保险、贵金属、福建、商业航天等板块涨幅居前，银行、中药、影视院线等板块跌幅居前 [1] 摩尔线程上市表现 - 被称为“国产GPU第一股”的摩尔线程于12月5日登陆科创板 [3] - 开盘竞价高开468%，盘中最高涨幅超500%，最高价达688元 [3] - 收盘报600.50元/股，总市值达2822亿元 [3] - 投资者中一签开盘卖出可盈利约27万元 [2][3] - 公司发行价为114.28元/股，本次发行募集资金总额约80亿元，净额75.76亿元 [8] - 募集资金将用于新一代AI训推一体芯片、图形芯片、AI SoC芯片研发项目及补充流动资金 [8] - 2022年至2024年及2025年上半年，公司营业收入分别为0.46亿元、1.24亿元、4.38亿元、7.02亿元 [8] - 同期归母净利润分别为-18.94亿元、-17.03亿元、-16.18亿元和-2.71亿元 [8] AI算力板块表现 - 受摩尔线程大涨提振，AI算力板块显著复苏，CPO概念领涨 [9] - 长光华芯收获20%幅度涨停，股价创历史新高，今年以来累计涨幅超230% [9] - 致尚科技、永鼎股份、可川科技涨停，东田微、炬光科技等涨超10% [12] - 深度求索发布DeepSeek-V3.2系列模型，在推理能力、工具调用与开源生态等方面实现突破 [15] - 国泰海通研报认为，DeepSeek-V3.2系列标志着开源大模型进入性能与实用性并重阶段，其推理能力媲美顶尖闭源模型 [15] - 东吴证券研报认为，国产算力呈现“商业兑现加速”与“技术范式突破”共振势头，已进入业绩兑现黄金周期 [15] 大金融板块表现 - 午后保险、证券、互联网金融等大金融板块持续拉升 [16] - 瑞达期货直线拉升封板，中银证券涨停，兴业证券涨超5%，湘财股份、东方财富、东北证券、华泰证券跟涨 [17] - 广发证券研报称，2025年市场活跃度回升，券商业绩高增，2026年行业ROE有望持续提升 [22]

文章核心观点 - 私募行业正从单一策略/资产向多策略、多资产的“复合”模式演变，这一变革主要由市场主导力量变化（个人投资者影响力增强）和投资者理念升级（对资产配置认可度提高）所驱动 [4][5][6][20] 行业变革的驱动因素 - **竞争内卷与策略周期缩短**：私募行业竞争严峻、容错率低，策略同质化速度快，导致单一策略或资产的有效周期变短，迫使机构寻求复合化发展 [7][8] - **个人投资者成为关键力量**：早期高净值投资者主要依赖银行理财、房地产和信托，后因地产泡沫破裂、信托违约转向私募，看重其策略丰富、工具多样、仓位灵活及可使用杠杆的优势 [10][11][12][13] - **投资者行为倒逼管理人变革**：个人投资者相比机构更易“追涨杀跌”，即便有封闭期和高赎回成本也难以阻止其因情绪或回撤而赎回，管理人需提升投资者持有体验以留住资金 [14][15][16] - **留住资金是管理人盈利基础**：管理人的管理费和业绩报酬依赖于稳定管理规模，投资者“用脚投票”的力量倒逼管理人进行更复合、多元的资产配置，以提升组合抗压能力和收益稳定性 [17] 投资者理念的演变 - **市场波动性增加教育投资者**：2019-2020年股票牛市后A股连跌三年，2020年商品牛市后CTA策略在2022-2023年走弱，2023年宏观策略火热后2024年上半年熄火，让投资者意识到盲目追求单一策略高收益的风险 [19][20] - **配置理念获得认可**：投资者逐渐认识到，多资产、多策略配置能在不显著牺牲长期收益的前提下，极大降低组合波动性，是提高投资胜率的主要方式，从而主动寻找复合策略管理人 [20] 管理人的复合化实践 - **复合策略成为普遍趋势**：许多管理人自带配置属性，将不同策略复合，例如主观与量化结合、高频与低频结合、长周期与短周期结合 [21] - **典型的复合策略类型**：包括宏观多资产策略、主观多资产策略、量化多资产策略以及通过CTA构建的量化宏观策略 [22] - **复合化的核心目的**：旨在获取多元化收益并分散风险，避免押注单一资产或策略，从而更好地贴合投资者需求，形成“投资者赚钱-管理人盈利-策略产品迭代”的良性循环 [23]

2025年债券基金市场表现回顾 - 截至2025年，中证债券型基金指数年内涨幅仅为1.39%，表现接近货币基金[2] - 部分过往业绩优秀的债券基金在2025年表现不佳，例如招商产业债券A年内收益为1.17%，鹏华丰禄债券年内收益为1.19%[4][5] - 部分长期限利率债品种表现疲软，例如多只跟踪7-10年期国开行债券指数的基金在2025年出现负收益，如易方达中债7-10年期国开行债券指数A收益为-0.24%，华安中债7-10年国开债A收益为-0.47%[8][9] 债券市场表现的底层逻辑分析 - 债券市场的牛熊周期与利率走势直接相关，利率下降对应债券牛市，利率上升则对应债券熊市[11][12][13] - 2025年债券市场表现不佳的核心原因是利率上升，年初10年期国债收益率大幅下降至约1.6%的低位，随后逐步上升至约1.85%，利率上行导致债券市场进入小熊市[16][17][18] - 当前10年期国债收益率1.85%的水平，相较于约3%的30年期贷款利率，已不算特别低，这限制了债券收益率大幅上行的空间[19] 对2026年债券基金市场的展望 - 预计2026年债券基金的表现将大概率优于2025年[20] - 预期明年债券基金的收益率大概率不会低于2%，并有望回归至3%的水平[21] - 然而，债券基金收益率要重回过去4%甚至5%的高水平将非常困难，主要受限于当前整体较低的贷款利率环境（约3%）[22]