市场整体表现 - 主要股指大幅上涨 沪指涨1.14% 深成指涨2.25% 创业板指涨3.82% 科创50暴涨超7% [1] - 沪深两市全天成交额2.97万亿元 较上个交易日缩量1948亿元 [1] 半导体与算力行业 - 寒武纪股价1587元 超越贵州茅台成为新股王 市值达6643亿元 单日涨幅15.73% [2] - 寒武纪2023年累计涨幅超2600% 8月以来涨幅超100% [5] - 公司2025年上半年营收28.81亿元 同比增长4347.82% 归母净利润10.38亿元 同比增长295.82% [6] - 中芯国际大涨超17% 股价119元/股创历史新高 市值达9521亿元 [7] - 芯片板块强势上涨 捷佳伟创 上海新阳涨超13% 天孚通信20%涨停 新易盛涨超15% [10] - 行业催化因素包括政策层面国务院印发《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》 全球AI算力需求攀升推动先进制程芯片需求 DeepSeek-V3.1发布带来国产算力发展机遇 [10] - 券商观点：国产算力在模型侧和算力芯片方面将持续突破 获得更大市场份额 中期有望获得领先于海外算力的增长弹性 建议关注芯片 存储 服务器 先进制程产能释放等环节 [10] - 半导体 国产算力及自主可控领域将是长期趋势 国内大模型开发企业与互联网平台将逐步提高国产芯片采购规模 国产芯片供应商及配套产业链企业迎发展机遇 [10] 金融板块表现 - 证券板块活跃 信达证券涨6.38% 湘财股份涨4.51% 长城证券涨4.04% 国盛金控涨4.04% [12] - 多元金融板块中粮资本涨停 银之杰涨超9% 保险板块中国人保涨超2% [13] - 非银金融板块平均估值较低具安全边际 保险行业受益经济复苏 储蓄类产品销售占比大幅提升 负债端持续改善 长期看好健康险和养老险发展空间 [13] - 证券行业转型带来新增长点 受益市场回暖政策环境友好 经纪业务 投行业务 资本中介业务均受益 [13] - 资本市场交投活跃度保持高位 两融余额持续扩大 券商业绩修复趋势延续 证券公司分类评价指标修订推动行业做优做强 头部券商与权益类业务特色中小券商受益 [13] 美团业绩与股价表现 - 美团-W股价重挫 单日跌幅12.73% 盘中一度跌超12% 市值6202.71亿元 [14][15] - 2025年第二季度收入918亿元 同比增长11.7% 但经调整EBITDA下降至28亿元 经调整溢利净额下降至15亿元 [17] - 核心本地商业分部收入653亿元 同比增长7.7% 经营溢利同比下降75.6%至37亿元 经营利润率下降19.4个百分点至5.7% [17][19] - 新业务分部收入265亿元 同比增长22.8% 经营亏损同比扩大43.1%至19亿元 [17] - 业绩下滑主因外卖行业非理性竞争及海外扩张导致新业务亏损扩大 [17] - 用户观点：即时零售是快速发展的市场 长期看好美团在精细化运营和持续执行能力方面的优势 [18][20]

市场情绪与投资策略 - 市场情绪好转但投资者焦虑情绪加剧 部分投资者希望提高权益仓位 部分投资者希望加速利润增长[4] - 长期来看主动偏股基金相对沪深300年化超额收益仅1.49% 2010年至今沪深300全收益上涨61.38% 主动偏股基金回报102.04%[6] - 建议采取渐进式风险偏好提升策略 避免组合180度大转弯 当前配置权益市场属于右侧布局[11] 债券持仓优化 - 纯债基金可转换为一级债基 一级债基可转换为二级债基 低波固收+可转换为中高波固收+[15] - 纯债基金长期回报与沪深300相近 2007年至今平均权益仓位30%以下产品投资体验更优[10] - 风险偏好提升应循序渐进 避免直接抛弃债券拥抱权益[14] 红利持仓优化 - 传统红利指数可升级为红利质量指数 自由现金流指数或深度价值风格基金[18] - 红利质量全收益指数年内收益11.83% 中证红利质量全收益指数收益6.49%[19] - 自由现金流指数年内上涨4.61% 优于中证红利的4.51% 且不含银行股[19] - 深度价值风格基金经理包括姜诚 徐彦 伍旋及杨鑫鑫 对估值容忍度高于纯红利指数[20] 宽基指数优化 - 上证指数及沪深300可转换至行业更均衡的中证A500[23] - 可进一步选择偏股基金指数增强产品或进行市值下沉[23] - 市值下沉策略包括创业板指升级创业板综指 科创50升级科创100 沪深300升级中证500等[23] 主动基金优化 - 深度价值风格可转换为均衡偏价值 均衡偏价值转均衡偏成长 均衡偏成长转成长型[25] - 成长风格基金内部可进行轮动 卖出短期涨幅较大品种 买入滞涨品种[26] - 举例建议将姜诚置换为田瑀 因后者风格更进取[26]

市场整体表现 - A股三大指数集体下跌 上证指数跌1.76% 深证成指跌1.43% 创业板指跌0.69% 北证50跌2.6% [1] - 全市场成交额31978亿元 较上日放量4880亿元 为历史第二高成交额 仅次于2024年10月8日的3.45万亿元 [1][6] - 全市场超4700只个股下跌 板块分化明显 CPO、稀土永磁、半导体板块表现积极 服装家纺、房地产、白酒、创新药、教育板块跌幅居前 [1][4] 板块资金流向 - 服装家纺板块主力净流出7678.83万元 跌幅3.46% [6] - 建筑材料板块主力净流出1.80亿元 跌幅3.35% [6] - 房地产板块主力净流入2999.31万元 但跌幅达3.32% [6] - 白酒板块主力净流出6.41亿元 跌幅3.29% [6] - 化学制药板块主力净流出9.34亿元 跌幅3.25% [6] 两融余额变化 - 截至2025年8月26日两融余额达22076亿元 单日增长约193亿元 时隔10年重回2.2万亿元以上 [6] - 8月初至8月26日的18个交易日中有15个交易日两融余额增长 当月累计增长超2200亿元 [6] - 融资余额约21922亿元 刷新近10年新高 融券余额保持低位约155亿元 8月累计增长约17亿元 [7] 寒武纪业绩表现 - 2025年上半年营业收入28.81亿元 同比暴增4347.82% [13] - 归属于上市公司股东的净利润10.38亿元 上年同期亏损5.3亿元 实现扭亏为盈 [13] - 基本每股收益2.50元 营业成本同比增5158.53%至12.70亿元 [13][14] - 研发费用5.42亿元 同比增长21.10% 研发投入占营业收入比例降至15.85% [14][15] 寒武纪市场表现 - 盘中股价最高达1462元/股 首次超越贵州茅台成为A股新股王 [10][11] - 收盘涨3.24%报1372.1元/股 在13:38至13:44期间股价7分钟两次超越贵州茅台 [11][16] - 高盛将目标价从1223元上调50%至1835元 维持"买入"评级 [15] 人工智能板块动态 - AI产业链板块集体大涨 半导体、芯片、CPO等板块表现突出 [18][19] - 新易盛涨9.32% 中际旭创涨3.54% 天孚通信涨3.61% [19] - 国务院发布"人工智能+"行动意见 目标到2027年人工智能与6大重点领域深度融合 智能终端普及率超70% [21] - 到2030年智能终端普及率超90% 智能经济成为重要增长极 [21]

文章核心观点 - 低利率是牛市最重要的根基之一 通过降低折现率推高资产估值 并催生低利率牛 [3] - 高久期资产对利率变化最敏感 如特斯拉 Palantir 生物科技公司等未来现金流占比较大的公司 在低利率环境下涨幅最大 [5] - 低利率通过资金成本下降 流动性充裕和市场情绪改善支撑风险资产 同时引发资产替代效应促使资金从债券和储蓄流向股市 [6] - 利率与股市存在长期负相关关系 但短期关系不绝对 取决于市场对长期低利率的共识形成 如美国2008年后十年牛市和2020年快速回升 [7][13] - 市场对长期低利率共识的强化是当前牛市的基础 历史表明股市更像是利率的晴雨表而非经济晴雨表 [17] 低利率催生牛市的逻辑 - 估值模型折现率下降直接推高股价 折现率=无风险利率+风险溢价 利率下降降低折现率 [3] - 不同资产对利率敏感度不同 久期越高的资产对利率越敏感 如10年后获得10000元比1年后获得1000元更敏感 [4] - 实证案例显示特斯拉 Palantir 生物科技指数等高久期资产与利率相关度最高 [5] - 资金成本下降有利于企业融资和资本扩张 改善利润预期 同时流动性充裕支撑风险资产 [6] - 资产替代效应促使资金从低收益债券和储蓄流向股市 形成存款搬家牛 [6] 利率与股市关系的实证 - 美国2008年零利率+量化宽松后标普500经历10年大牛市 2020年降息+QE后美股再创新高 [7] - 美国股市一个世纪维度和30年维度均显示利率与股市的负相关关系 [8][10] - 日本2000年左右开始零利率政策 但股市多年后才创新高 因市场需要时间形成长期低利率共识 [13][14] - 国内流动性放松周期如2008 2014 2020年常伴随阶段性牛市 [14] - 欧洲日本长期零负利率后股市最终创新高 但存在显著延迟 [14] 高久期资产的特性 - 高久期资产包括未来现金流占比较大的公司 如特斯拉（机器人 自动驾驶业务） Palantir 生物科技公司 [5] - 寒武纪99%市值取决于尚未成型业务 港股创新药（18A）因估值压得低且久期高而涨幅最猛 [5] - 艺术品 劳力士等仅在未来卖出时产生一次现金流的资产久期最高 全球艺术品市场自1980年代后持续牛市 [17][19] - 高久期资产在低利率环境下表现尤为突出 如老房子着火般迅猛 [5][6]

居民存款与A股总市值比值分析 - 截至7月底居民存款与A股总市值比值为1.71 处于历史温和水平 历史上该比值达到1.1时市场存在泡沫风险[2] - 该比值图表显示住户存款长期缓慢上升 存款搬家现象主要体现在增速放缓而非总额下降[8] - 近年住户存款年均增加14万亿元 为A股提供资金支持基础[8] A股总市值增长潜力测算 - 基于居民存款增长和1.1倍比值假设 推算两年后A股总市值可达154-163万亿元 较当前100万亿元有54%-63%增长空间[10][13] - 若采用更保守的1.2倍比值测算 总市值可达141.67-150万亿元 对应41%-50%增长[12][13] - 需考虑IPO和定增对总市值的稀释作用 每年约新增5万亿元市值[15][16] - 扣除新股发行和融资影响后 实际通过股价上涨带来的市值增长约为35%-50%[19][20] 上证指数目标位推算 - 以8月18日上证指数3728点及100万亿元市值为基准 35%-50%涨幅对应5032.8-5592点区间[21] - 该目标位接近2015年高点和2007年次高点区域 采用对数坐标轴避免夸大涨幅[21] 长期投资价值框架 - 博格经验公式显示股息率和GDP增长是长期收益根本来源 当前中证A500股息率为2.46%[25][26] - 假设股息增长率与GDP增速5%持平 可推算出长期合理收益预期[25] - 企业经营收益是股票投资本质 股市下跌反而提升长期收益潜力[27][29]

业绩比较基准定义与作用 - 基金经理业绩考核及格线称为业绩比较基准 对应特定指数[5] - 跑不赢基准将面临扣工资等惩罚措施[7] - 新规要求基准需选择与基金最相似的指数 包括市场分布 市值大小 行业匹配等要素[14][17] 各类基金基准选择标准 - 股票型基金普遍采用沪深300指数为基准 该指数覆盖A股市值最大的300家公司 占大A总市值近60%[21][22] - 债券型基金常用中债-综合全价指数为基准 覆盖国债 金融债 信用债等核心券种[24] - 混合型基金采用复合基准 例如60%沪深300指数加40%中债-综合全价指数[27] 基准对投资评估的价值 - 帮助投资者穿透收益率表象 真实衡量基金表现优劣[29] - 示例：某医药基金年收益10% 但基准中证医疗指数同期上涨17% 说明基金实际跑输行业[31] - 示例：某大盘股基金年收益0% 但基准沪深300指数下跌11.38% 显示基金相对表现优异[33] 多基金组合评估方法 - 可通过"60%中证偏股基金指数+30%债券基金指数+10%中证商品期货价格指数"构建组合基准[38] - 雪球三分法工具提供自动化解决方案 并通过风险测评确定股债商品配置比例[40][42]

偏股基金指数三年年化收益作为择时指标 - 偏股基金指数三年年化收益是衡量牛市泡沫化进程的实时描述指标，而非预测工具，尤其在A股市场历史牛熊周期中具有参考价值[13][14] - 该指标在2021年初达到30%+水平，与2015年高峰类似，表明主动权益超额收益明显并进入回归阶段[4] - 历史数据显示三年年化30%+对应119.7%涨幅（1.33=2.197），符合"三年一倍"的股谚规律[17][18] 历史牛熊周期时间规律 - A股牛熊周期时间间隔通常为2年至3年4个月，例如2008年1月顶部距2005年7月底部2年6个月，2021年12月顶部距2018年10月底部3年2个月[16] - 2024年熊市底部异常凶险，偏股基金三年滚动年化收益在1月初达-17.96%，显著低于历史-10%水平[22] - 以2024年初底部推算，最小涨幅实现三年年化30%+的可能时间点为2027年1月；若以2024年9月底部推算则对应2027年9月[19][24] 当前市场状态与潜在涨幅测算 - 截至2024年8月21日，偏股基金指数自2月5日底部累计涨幅达46.8%[28] - 实现三年年化30%收益需总涨幅119.7%，对应剩余潜在涨幅为49.66%（因复利效应需除法计算而非简单减法）[30][32] - 当前偏股基金三年滚动年化收益为-1.72%，表明三年前投资者尚未解套，市场远离泡沫见顶状态[24] 指标应用局限性 - 偏股基金指数表现与万得全A指数不同步，2019-2021年大幅领先但本轮显著落后，因此涨幅测算不能直接对标股票指数[30] - 该指标更适合作为"泡沫警告"而非精确目标价位，需结合其他指标如存款市值比综合判断[32]

市场整体表现 - A股三大指数涨跌不一 上证指数跌0.39% 深证成指涨0.26% 创业板指跌0.75% 北证50跌0.76% [2] - 沪深京三市成交额27098亿元 较上日缩量4671亿元 连续第3个交易日突破2.5万亿 [2] - 全市场超2800只个股上涨 [2] 板块表现 - 涨幅居前板块包括猪肉、游戏、消费电子、美容护理 [3] - 跌幅居前板块包括CRO、稀土永磁、PEEK材料、军工 [3] 稀土板块回调 - 稀土板块大幅回调 北方稀土跌超6% 包钢股份、中国稀土、广晟有色等多股跌超5% [5] - 北方稀土收盘价49.11元 下跌6.79% 总市值1775.36亿元 市盈率TTM 128.38 [6] - 美国总统特朗普威胁对中国稀土磁铁征收200%关税 [9] - 外交部回应已多次阐明中方关税立场 [9] - 东方证券认为稀土供给持续偏紧 价格有望上涨 [9] - 澳洲政府考虑为稀土价格设定底线 可能高于美国每公斤110美元标准 [9] 消费电子板块大涨 - 消费电子板块表现活跃 领益智造、歌尔股份涨停 立讯精密涨超6% [10] - 立讯精密上半年营业收入1245.03亿元 同比增长20.18% 净利润66.44亿元 同比增长23.13% [13] - 歌尔股份上半年营业收入375.49亿元 净利润14.17亿元 同比增长15.65% [13] - 79家消费电子公司合计归母净利润499.56亿元 较去年同期421.4亿元增长18.55% [13] - 50家公司归母净利润实现同比增长 [13] - iPhone 17已进入大规模量产阶段 [13] - 行业处于复苏周期叠加创新周期的向上趋势 [13] 猪肉板块走强 - 猪肉板块大幅上涨 牧原股份涨幅超7% 总市值3008亿元 [15] - 温氏股份涨近3% 邦基科技、京基智农等多只个股跟涨 [15] - 外三元生猪价格从年初16.04元/公斤跌至8月26日13.75元/公斤 [18] - 猪粮比价跌至6:1以下 进入三级预警区间 [18] - 国家启动中央冻猪肉储备收储 规模达2.9万吨 [18] - 政策指引与盈利下行共同影响下 低效产能或加速淘汰 [19] - 行业有望进入稳健高质量发展阶段 企业盈利中枢与稳定性有望抬升 [19]

核心观点 - 公募基金行业正从简单规模扩张转向高质量发展阶段 需从依赖个体转向依靠体系化建设 [1] - 中欧基金提出"中欧制造"理念 通过"专业化 工业化 数智化"三化协同构建可持续的投研体系 [3][6][7] - 体系化建设旨在提升投资洞见的产出效率与落地能力 实现长期稳定的超额收益 [3][4][14] 投研体系转型框架 - **专业化**: 要求投研人员聚焦细分领域深耕 形成超越市场的洞见 研究员需在特定领域长期积累才能抓住关键机会 [7] - **工业化**: 核心是投资理念与流程的一致性 例如推行"五要素选股模型"统一分析框架 解决内部沟通效率问题 [7][8] - **数智化**: 将人的经验转化为可存储和复用的数据资产 包括数字化归档与智能化模型辅助决策 最终将个人能力提升为组织能力 [8] 体系化建设的必要性 - 个人能力存在极限: 单个研究员最多覆盖20-50只股票 而构建投资组合需覆盖至少500只股票 需10-20名研究员支持 [10] - 洞见产出有限: 全公司80多名权益投研人员每年仅产生20-30个高质量洞见 单个基金经理一年仅能吸收5-6个 [10] - 行业规模扩张挑战: 2020-2021年牛市后基金规模爆发式增长 原有事业部制管理模式难以支撑 需对标海外万亿级美元管理经验 [9] 组织架构与人才管理 - **去中心化改革**: 弱化投资总监决策垄断地位 构建平等协作机制 提升新员工融入效率 [13] - **人才稳定性提升**: 体系化协作降低基金经理流动性 因个人难以外部复制完整团队支持 [12] - **第三代基金经理培养**: 强调团队协作与平台支持 新一代基金经理需用20年培养（10年研究+10年投资） [13][16] 绩效衡量与产品策略 - **良品率概念**: 引入海外资管经验 衡量投研体系有效性 要求产品定好基准不漂移并长期战胜基准 [23][24] - 近5年权益类绝对收益业绩在大型公司中排名第2至第4（截至2025/6/30） [24] - **专注主动投资**: 明确不做ETF 因主动投资与被动投资存在文化冲突（极致人才vs极致成本） 选择聚焦能力提升阿尔法 [26][27][28] 实践案例与成果 - 基金经理冯炉丹（2016年校招研究员）管理中欧数字经济基金 近一年（2024.7.1-2025.6.30）净值增长率93.07% 超越基准35.40% 在TMT与信息技术行业偏股型基金中排名1/54 [20][21] - 通过月度产品委员会对中长期表现不佳产品进行分析 双线协同投决会督促基金经理修正流程 [23]

居民存款与A股总市值比值分析 - 截至7月底居民存款与A股总市值比值为1.71 处于历史温和水平 历史上该比值达到1 1时存在泡沫化风险[2] - 该比值可用于跟踪A股潜在泡沫化状态 每月更新具有参考意义[3][5] 住户存款与A股总市值关系推算 - 住户存款长期缓慢上升 近年每年增加约14万亿元 为A股提供资金支持基础[8] - 假设牛市周期为三年 从2024年9月低点起算 保守估计两年内住户存款增加20万亿元 总量达180万亿元 乐观估计增加28万亿元[8][9] - 按1 1倍比值推算 180万亿元存款对应A股总市值163万亿元 170万亿元存款对应154万亿元[10] - 按更保守1 2倍比值推算 180万亿元存款对应150万亿元总市值 170万亿元存款对应141 67万亿元总市值[11][12] - 综合四种情景(1年/2年周期 1 1倍/1 2倍比值) A股总市值从100万亿元起步 存在40%-60%上涨空间[13] 总市值增长构成因素分析 - 总市值增长不仅依赖股价上涨 还受IPO和定增影响 牛市期间IPO一年可增加5万亿元总市值[15] - 2019-2025年IPO新增总市值数据显示 年度增量波动较大 2020年达52235 48亿元 2024年仅9060 44亿元[16] - 定增年均募资约7000-9000亿元 因折扣发行 每年约增加1万亿元总市值[16][17] - 分红每年约2 5万亿元 通过除权减少总市值 2024年分红总额达24362 48亿元[18] - IPO 定增与分红对冲后 年净增总市值约3 5万亿元 保守估计年增5万亿元[18] - 扣除融资因素后 股价上涨带来的总市值增幅收窄至35%-50%[19][20] 上证指数点位预测 - 8月18日A股总市值突破100万亿元 当日上证指数报收3728点[21] - 按35%-50%涨幅推算 上证指数目标区间为5032 8点至5592点 对应2015年高点和2007年次高点区域[21] - 预测使用对数坐标轴 避免夸大涨幅[21] 长期投资收益框架 - 博格经验公式强调股息率和GDP增长是长期收益根本来源 而非流动性因素[24][26] - 以中证A500指数为例 当前股息率2 46% 假设股息增长率与GDP增速5%持平 可估算长期收益[25] - 该公式适用于宏观景气关联度高的大蓝筹 对小盘股和行业适用性较差[24] - 指数投资管理费损耗较低(管理费0 15%+托管费0 05%) 收益不依赖牛市泡沫[30] - 股市下跌时股息率上升 反而提升长期收益潜力 需视下跌为长期收益的馈赠[31] 资产配置理念 - 雪球三分法基于长期投资和资产配置 通过资产 市场 时机三大分散实现收益多元化和风险分散化[32]