A股市场表现与AI应用概念活跃 - A股三大指数震荡整理 沪指涨0.13%收报4128.37点 深证成指涨0.02%收报14210.63点 创业板指跌0.37%收报3320.54点 [2] - 沪深京三市成交额21249亿元 较昨日缩量1455亿元 [2] - 行业板块涨跌互现 文化传媒、游戏、船舶制造、教育、通信服务板块涨幅居前 [2] - 个股方面上涨股票数量接近2200只 逾70只股票涨停 文化传媒板块掀涨停潮 [2] 文化传媒与影视板块 - AI应用概念持续活跃 受Seedance 2.0推出催化 文化传媒、游戏等板块表现亮眼 [3][4] - 叠加春节档期将近 影视概念走强 捷成股份、光线传媒、幸福蓝海20%涨停 华策影视涨超17% 中国电影、金逸影视、中视传媒等多股10%涨停 [4] - 具体个股表现：华策影视涨17.71% 华谊兄弟涨14.01% 文投控股涨10.13% 欢瑞世纪涨10.06% 中国电影涨10.03% 金逸影视涨10.02% 中视传媒涨10.01% [7] - 游戏科学CEO冯骥评价Seedance 2.0 称AI理解多模态信息并整合的能力完成飞跃 一般性视频制作成本将趋近算力边际成本 内容领域将迎来史无前例的通货膨胀 传统组织结构与制作流程会被彻底重构 [7] - 2026年春节档影片开启预售 截至当日11时15分 新片总票房含点映及预售达9064万元 [8] - 浙商证券指出 本次春节档优质影片供给充足 春节档票房表现可期 [9] 游戏板块 - 游戏板块大涨 恺英网络涨幅居前 星辉娱乐、浙数文化涨幅均接近7% 掌趣科技、姚记科技、完美世界等个股跟涨 板块内部呈现普涨格局 [10][11] - 具体个股表现：恺英网络涨7.06% 星辉娱乐涨6.97% 浙数文化涨6.66% 掌趣科技涨5.86% 姚记科技涨5.04% 富春股份涨4.43% 完美世界涨4.37% 冰川网络涨4.22% [12] - SensorTower报告指出 2022至2025年间 全球TOP100手游收入保持稳步增长 2025年已逼近466亿美元 占全球手游总收入份额从2022年的51%提升至57% [13] - 预计2026年TOP100手游收入将进一步攀升至约530亿美元 占全球手游总收入的近58% [13] - 广发证券指出 传媒与游戏行业景气度有望在2026年延续 游戏板块持续看好基本面驱动下的表现 AI技术持续驱动产业变革 [13] 日本市场表现与巴菲特投资 - 日经225指数收涨3.89% 最高涨超5%至57337.07点创历史新高 东证指数收涨2.29%报3783.57点 [15] - 至当日收盘 日经指数再度上涨2.28%收于57650.54点 东证指数上涨1.90%收于3855.28点 均再创历史新高 [16] - 日本众议院选举结果出炉 执政联盟总席位达352席 远超310席的超级多数门槛 [16] - 摩根大通将2026年底日经指数目标从60000点上调至61000点 称政治局势趋于稳定 对“高市经济学”的预期增强 [17] - 近期日本市场大涨 让伯克希尔所持日本五大商社的投资市值突破410亿美元 [18] - 伯克希尔自2020年8月披露持有五大商社5%股份后不断加仓 2025年监管文件显示持股比例提升至8.53%到9.82% [19] - 巴菲特表示在接下来的50年里不会考虑出售日本五大商社的股票 [19] - 以五大商社涨幅计算 伯克希尔2月9日单日浮盈近20亿美元 [19] - 伯克希尔所持日本五大商社投资市值突破410亿美元 结合其投资成本约138亿美元 这笔投资已增值近两倍 [19]

文章核心观点 - 2025年全球宏观格局发生深刻剧变，从低利率、全球化合作转向高通胀、高利率、地缘博弈对抗，叠加AI技术爆发推动“K型经济”分化，导致传统投资经验失效，资产相关性重构 [10][11] - 在此背景下，投资策略需从传统的股债对冲转向“均衡风险 + 结构优化”，遵循“先赚增长的钱，再赚扩表的钱”逻辑，聚焦企业盈利可靠、估值合理、政策支持三大要素 [11] - 全天候策略的本质并非预测押注，而是通过均衡风险与全球化配置，使投资组合在各种宏观环境下保持韧性 [11] - 展望2026年，高通胀、高债务与地缘博弈仍是主导趋势，建议适度配置硬通货对抗货币贬值，重点关注结构性增长机会，同时保持防御储备以增加容错能力 [12] 全球宏观格局剧变 - **核心驱动因素**：特朗普2025年1月再次上台，极大搅动全球政治经济格局，叠加AI技术爆发，共同导致宏观环境剧变 [5][14] - **格局特征转变**：从过去的低利率、全球分工合作、低通胀环境，转变为当前的高通胀、高利率、地缘博弈对抗环境 [10] - **市场影响**：大类资产价格出现高度动荡与随机性，大量历史投资经验失效，资产相关性重构，传统对冲逻辑（如股债对冲）正在失灵 [15][16][22] K型经济与资产表现分化 - **K型经济内涵**：AI技术爆发推动经济高度结构化分化，传统产业承压（信用收缩），新兴科技产业持续扩张（信用扩张） [11][17] - **对资产价格的影响**： - **债券**：传统经济相关领域（如中国地产侧）的债券与商品价格一同下滑，债券难以作为可靠的风险对冲工具 [16][26][27] - **股票**：呈现高度结构化，美股科技巨头估值昂贵，A股依赖政策呵护，亚太高增长市场存在机会 [11] - **商品**：传统金属（如螺纹钢、焦煤）增长受限，而铜、锡、碳酸锂等“新金属”受益于产业升级，机会自2025年下半年起变得明确 [11][110][116] 贵金属角色的历史性转变 - **地位跃升**：贵金属（主要是黄金）从商品变为货币，一跃超过欧元，成为继美元之后的全球第二大储备资产 [11][33] - **转变原因**：为应对特朗普政策带来的不确定性、高通胀环境及全球货币普遍贬值，各国央行、主权基金及养老金减持美债，持续增持黄金储备 [31][35][36] - **配置意义**：贵金属成为对冲货币贬值、地缘风险及政策不确定性的“硬通货”，在投资组合中的重要性显著提升，部分观点认为配置比例可提升至20%-30% [37][51] 债券资产的重新定位 - **对冲功能失效**：在当前的宏观环境下，债券（包括美债和中债）难以有效对冲风险资产（如股票）的风险，甚至可能加剧组合波动 [22][26] - **当前定位**：债券（尤其是长期债券）更多被视为一种“期权工具”，用于对冲经济衰退或“黑天鹅”事件风险，而非核心收益来源 [11][60][98] - **定价与前景**：美债当前定价被认为比较公允，难以获得突出超额收益，其未来走势取决于经济数据变化 [28][62] 长期利率因通胀粘性可能难以回到过去低点，全球债券曲线呈现陡峭化 [39][63] 股票市场的结构化机会与风险 - **全球估值分化**：美股科技巨头估值昂贵，回报潜力受限；A股享有政策支持但存在结构性泡沫；亚太地区（如印度、日韩）存在高增长机会 [11][71][80] - **投资逻辑转变**：投资需从聚焦单一市场转向全球化、结构化配置，选择有实际增长、政策支持的领域 [79][85] - **选股三要素**：公司需满足1) 企业盈利可靠；2) 估值合理；3) 政策支持 [92][93] 商品市场的新旧分野 - **新旧金属分化**：传统金属（螺纹钢、焦煤焦炭、玻璃纯碱）受传统经济拖累，增长天花板有限 [116][117] “新金属”（铜、锡、碳酸锂）受益于AI、新能源等产业升级，需求增长明确 [11][110] - **指数结构滞后**：当前商品指数编制仍以传统金属为主，未能充分反映新经济需求，未来指数成分预计将逐步调整 [109] 全天候/宏观对冲策略的应对与哲学 - **策略核心**：本质是均衡风险，通过全球化、多资产配置，使组合在不同经济环境下保持韧性，而非预测或押注单一方向 [11][118][120] - **当前调整**：降低对单一资产（如股票）的集中暴露，显著增加商品配置，并在全球范围内分散股票风险敞口 [81][85][119] - **收益来源**：主要赚取“经济增长的钱”；当经济不增长时，才依赖央行“扩表”带来的流动性 [94][102] 超额收益主要来源于顺应并布局宏观趋势，而非左侧押注反转 [87][134] 资产相关性重构与新的对冲关系 - **传统关系破裂**：股债之间的负相关性在中国已经结束，在美国也经常出现股债双杀，传统对冲失效 [122][126][128] - **新对冲关系形成**：商品（尤其是贵金属）与风险资产（股票）之间形成了新的对冲关系，在股债双杀时，贵金属往往上涨 [136][137][144] - **原因分析**：股债对冲仅在经济增长衰退风险大时有效，当前高通胀、高增长预期环境有利于风险资产，不利于债券 [126][129][133]

交易与预测的关系 - 交易的核心并非预测单次结果，而是重复一个具有正期望值的结构，类似于抛硬币游戏中，尽管单次结果随机，但数学期望为正（0.5×100 - 0.5×50 = 25元），长期参与即可获利 [5][6][7][8][9][10] - 交易思维与投资思维不同：投资侧重于逻辑推演和基本面判断，而交易侧重于赔率结构、盈亏比和仓位控制，不关心单笔交易对错，只关注同类信号长期是否盈利 [11][12][13] - 一位交易者的具体数据显示：在382笔清仓交易中，平均持股19天，胜率约40%，盈亏比略高于2:1，尽管60%的单子亏损，但由于盈利时赚得多、亏损时亏得少，整体仍能盈利 [15] - 单笔仓位控制在4%左右，这种仓位管理策略避免了“赌命”行为，将每笔交易视为统计分布中的一个样本，体现了对不确定性的接受能力，这是比判断力更重要的优势 [16][17][18] 分散投资的本质与红利 - 分散投资不仅是为了降低风险，其底层红利在于利用涨跌的非对称性（下跌有极限，上涨空间无上限）在数学层面产生确定性收益，例如用1元买两只股票，一只翻倍、一只腰斩，最终总资产为2.5元，实现25%的增值 [21] - 一个名为“山海经”的虚拟实验验证了此逻辑：240只价格纯随机波动（满足对数正态分布，均值为0）的“神兽”，在26年的回测中，由其组成的指数上涨了接近230%，证明分散投资的加和效应能放大非对称性，使整体呈现向上趋势 [22][23][24] - 现实市场中，由于存在趋势性和羊群效应带来的肥尾特征，分散投资的红利会被进一步放大，能通过捕捉更多上涨收益来覆盖下跌损耗，许多指数的收益中很大一部分阿尔法（超额收益）实际上来源于分散本身 [25] - 指数投资的本质（如巴菲特所推崇）是通过不断剔除差标的、纳入好标的来实现“去弱留强”，这天然地运用了分散投资的统计优势，投资者无需预测哪只股票会成为十倍股，只需通过分散确保自己在场 [26][27] 核心理念与世界观 - 将“不预测”与“分散投资”结合，形成一个完整框架：不预测是对单次不确定性的承认，分散投资是对统计结构的利用，这共同构成了一种从线性因果思维转向概率世界观的转变 [30][31][32] - 市场是一个由概率叠加、情绪博弈和信息扩散构成的复杂系统，在其中预测往往是幻觉，而基于统计设计的交易或投资结构（如正期望系统、分散配置）才是投资者可以掌握并建立长期优势的关键 [33][34][35][36] - 最终目标是设计一个能应对随机性的系统，而非试图预测或控制未来，通过积累足够多的交易样本，让长期结果自然浮现，从而实现与随机性共处 [37][38]

市场整体状况与近期动态 - 市场近期出现较大变化，贵金属、科技股及美股均有较大震荡 [4] - 恒生科技指数自去年10月高点6715.46点回撤至上周低点5267.63点，回撤深度达-21.56%，进入技术性熊市 [4] - 技术性熊市指股指从近期高点下跌超20%，属于市场持续上涨后的阶段性回调，区别于经济危机引发的真正熊市 [4] 宽基指数估值分析 - 常见主要规模指数处于正常或更高估值，部分科技板块和港股指数处于正常偏高状态 [7] - 大盘指数如上证50、沪深300估值相对较低，处于50度水平之下，但已无太高安全边际 [7] - 恒生指数(82.1度)、科创50(82.2度)、国企指数(82.7度)、香港中小(89.6度)估值相对较高 [7] - 代表全市场的沪深全A指数为62.3度，说明全市场整体缺乏低估标的，中小盘及部分行业指数估值更高 [7] - 全球主要宽基(美、英、德、日等市场)估值均处于偏高状态，估值高位下市场易受外部因素影响出现较大波动 [9] 红利指数估值分析 - 中证红利指数PE约10，股息率跌至4.89%，其股息率处于全历史约40.04%的百分位，已脱离较高股息率边界 [11] - 上证红利、红利低波、红利低波100等指数处于类似水平 [12] - 港股红利股息率仍高于A股，差距主要源于港股红利税等因素导致的充分交易后股息差 [12] 策略指数估值分析 - 策略指数中，红利质量指数数据面显示低估，300价值和50基本面指数相对较低，与大盘价值蓝筹相对羸弱有关 [13] - 红利质量指数每次调仓样本比例极高(50%)，远超一般水平，导致其估值中枢波动较大，历史估值水平有效性较低 [13] - 上证50AH指数为AH股市场特有策略，通过A/H股间价差(约束5%)进行指数化套利，但目前A股和H股同时走高，该指数也处于历史较高估值水平 [13][14] 行业指数估值分析 - 医药、消费行业指数目前仍处于较低估值水平 [15] - 代表国内消费行业的消费龙头和CS消费50指数仍处于低估状态，尽管近期以白酒为代表的食品饮料有所反弹 [15] - 医药、医疗行业估值整体略高于消费，但仍处于正常偏低状态 [16] - 中概互联网指数估值跌至25.1度，其PE为19.31(全历史百分位9.77%)，PB为2.817(百分位23.85%)，PS为2.5(百分位26.37%)，综合评估正常偏低，接近低估 [17] - 恒生科技和恒生互联网指数因成立时间较短(2020年)，历史数据未包含必要极限高点，对估值评估有偏差影响，建议辅助参考中概互联网估值 [17] - 科技龙头和全指信息所代表的科技行业整体估值较高，科技龙头指数走高说明大部分科技子行业进入较高估值状态 [17] - 全指信息行业受云计算、AI人工智能、存储设备、落地应用等多轮影响，估值来到历史较高水平，未来需AI及相关产业表现以维持 [18] - 农林牧渔(中证畜牧、中证农业)指数当前估值接近消费指数，处于低估，但该行业属于典型的强周期行业 [20]

市场整体表现 - 节前最后一个交易周A股市场热度持续，创业板指大涨2.98%，沪指涨1.41%重返4100点，深成指涨2.17% [2] - 沪深两市成交额达2.25万亿元，连续30个交易日突破2万亿元，超4600只个股上涨 [2] - 市场热点快速轮动，AI软硬件、商业航天、半导体表现活跃，油气板块表现较弱 [2] AI硬件（CPO概念） - CPO概念龙头股中际旭创、新易盛、天孚通信包揽当日A股成交额前三席，成交额分别为205.66亿元、183.16亿元和165.68亿元 [4][5] - 天孚通信股价收涨17.76%刷新历史新高，中际旭创涨4.81%，新易盛涨7.17%，光库科技、太辰光等跟涨 [5][6] - 美股AI概念股反弹，英伟达CEO黄仁勋称AI基础设施资本支出合理且可持续，由极高算力需求驱动 [7] - 亚马逊AWS、微软、Google、Meta四大云端服务供应商今年资本支出合计超6600亿美元，同比增长超60%再创新高，主要用于打造AI基础设施 [7] - 工信部发布通知开展国家算力互联互通节点建设，构建国家算力互联互通节点体系 [7] - 甬兴证券认为云厂商资本开支持续高涨，AI基础设施产业链高景气持续，科技巨头加码AI基建有助于消除“算力过剩”担忧 [7] AI应用（文生视频概念） - 文生视频方向暴力拉涨，中文在线、海看股份、捷成股份20%涨停，风语筑、掌阅科技、完美世界、博纳影业等亦涨停 [9] - 文化传媒板块指数上涨4.30%至3563.82点 [10] - 字节跳动旗下多模态模型Seedance2.0完成重磅更新，在多镜头连续生成中主体特征保持高度稳定，是AI视频走向“叙事性长内容”的关键 [11] - 快手旗下AI视频生成模型可灵（Kling）一度爆火海外，其“Motion Control”功能生成的视频传播潜力高，推动APP在多个地区下载榜登顶及美国地区流水增长 [11] - 东方证券指出国内视频生成赛道进入竞争状态，基础能力达较高水准后差异化在于具体落地场景，视频生成进入精准可控“仪表盘时代” [11] - Seedance2.0有望在AI漫剧、AI短剧等短内容方面率先广泛应用，推动制作降本提效和产能释放，拥有IP储备、平台流量优势的公司或受益 [12] - 应重视垂类多模态AI应用机会，尤其关注有多模态AI应用出海布局的公司，起量速率或更快 [12] 太空光伏概念 - 太空光伏概念盘中强势拉升，杰普特20%涨停，协鑫集成、西子洁能、金晶科技、拓日新能等涨停，迈为股份、晶科能源跟涨 [14] - SpaceX创始人马斯克提出未来每年向太空部署100GW的太阳能AI卫星能源网络的战略规划，称太空光伏能以低成本大规模驱动并运行人工智能 [16] - 特斯拉正评估选址计划扩大太阳能电池制造业务，目标未来三年内实现每年100吉瓦的太阳能制造能力 [16] - 国内无线电创新院向国际电信联盟申报约20万颗卫星发射申请，卫星发射增量需求推动我国太空光伏产业化发展 [16] - 据东方证券测算，假设全球每年发射8万颗卫星，单颗卫星100kW，则每年太空光伏规模可达8GW [16] - 当前砷化镓组件售价高达1000元/W，对应市场空间8万亿元，若组件价格降至100元/W，市场空间仍接近万亿元 [16]

文章核心观点 - 本轮大宗商品行情是一场非典型牛市，其核心驱动因素和行情结构与过去二十年基于全球流动性宽松或下游真实需求的典型牛市存在本质区别 [3][17] - 当前行情由地缘政治矛盾、全球债务风险、去美元化、长期滞胀预期、各国战略物资储备需求等长期且难以跟踪的非经济因素共同推动，这些因素的定价权重已远超传统的供需逻辑 [3][7][9][10][13][17] - 市场对大宗商品是否进入超级周期存在争议，但分析认为超级周期需要需求端的有效配合，而当前行情缺乏真实需求根基，更多由流动性和故事推动，因此尚未进入真正的大宗商品超级周期 [11][12] - 面对本轮行情的高度不确定性以及分析框架的失效，投资者应保持谨慎，避免盲目追逐热点，耐心等待确定性机会 [15][16][17] 本轮大宗商品行情的非典型特征 - **驱动因素的本质区别**：过去二十年（如2009-2010年、2020-2021年）的典型牛市核心离不开全球流动性宽松或下游真实需求的有效释放，呈现品种普涨特征 [4]。而本轮行情由地缘政治、全球债务、去美元化等非经济因素驱动，需求端支撑面临较大不确定性 [6][9] - **行情呈现结构性特征**：本轮上涨并非普涨，贵金属（黄金、白银）及铜等金融属性强的有色金属成为领涨主线，其他品种表现分化，这与过去典型牛市中全品种同步上涨的状态截然不同 [7] - **定价框架的转变**：传统分析框架（如跟踪库存、需求数据、产能变化）的参考价值大幅降低，难以判断价格顶部和上涨空间 [10][11]。非经济因素（如各国战略储备）难以通过传统指标印证和跟踪 [10][14] 与历史周期的对比分析 - **与典型需求驱动周期的对比**：2006-2007年、2009-2010年、2016-2017年、2020-2021年这几轮牛市，需求驱动特征显著，地缘政治等因素定价权重极低 [9] - **与2014-2015年逻辑的部分契合**：当前行情与2014年围绕中国产能出口的故事有部分契合，在化工品、电解铝、稀土等领域，市场基于中国产能优势及海外供需缺口进行定价 [5]。同时叠加了2015年国内宏微观调控的特征 [5] - **与上世纪70年代美国滞胀周期的参考与差异**：市场常参考上世纪70年代美国滞胀周期，但国内投资者对此存在认知空白，且当前是否会走出大级别滞胀存在极大不确定性 [10] 对关键品种及市场逻辑的剖析 - **黄金的领涨与比价效应**：金价走高是关键，市场通过金铜比、金油比、金银比价等关系推导其他商品的价格修复逻辑 [6]。但用此长期逻辑定价当前行情可能为时过早，若持续可能引发全球经济滞胀或流动性紧缩等连锁问题 [6] - **市场自洽的炒作逻辑及内在矛盾**：市场基于美国2026年经济预期向好及国内反内卷、去产能导向，炒作PPI上行预期以带动需求 [8]。但核心矛盾在于上游价格上涨可能超出下游承受能力，从而拖累终端真实需求 [8]。另一逻辑矛盾在于，若美国人工智能产业保持全球领先，美元大幅走弱的逻辑难以成立，这动摇了单纯基于美元贬值判断商品超级牛市的逻辑 [12] 对超级周期及美元地位的研判 - **超级周期尚未到来**：大宗商品超级周期的形成即便有供应端约束等因素加持，依然需要需求端的有效配合，而当前并未看到支撑超级周期的核心需求逻辑 [11]。真正的大宗商品超级周期可能需要等到美国人工智能产业出现明显问题、美国经济走弱、全球释放更多流动性且长期通胀预期形成后 [12] - **美元地位的支撑因素**：只要美国科技领域保持全球领先，即便债务问题持续，美元依然有望维持强势，全球债务问题是共同挑战，并非看空美元的核心理由 [13]。特朗普政府可能损害美联储独立性的故事无法改变美国科技领先支撑美元强势的核心事实 [13] 当前市场的主要风险与不确定性 - **产业链库存的潜在风险**：在非经济因素定价权重过大的背景下，各国战略囤积的规模、节奏等信息难以获取，可能导致产业链库存真实情况被掩盖，库存高企成为隐藏的重要风险点 [14] - **核心变量的未知性**：中美关系走向、全球地缘政治演绎、美联储货币政策节奏等核心变量的任何细微变化都可能引发价格大幅波动，判断挑战过大 [16] 总结与投资启示 - **行情本质总结**：本轮牛市是一场脱离了传统经济周期和供需框架的非典型行情，地缘政治、全球债务、去美元化等非经济因素成为核心定价逻辑 [17] - **投资策略建议**：面对认知空白和信息缺失带来的投资难度提升，投资者应保持敬畏、守住能力圈，避免在不确定性中激进博弈，耐心等待明确的趋势信号和确定性机会 [15][16][17]

投资理念与心态 - 投资本质是概率游戏，有胜率、回撤和连续犯错阶段，不存在百战百胜[10][11][12] - 市场很多时候反人性，追涨杀跌是人性，但情绪主导并放大仓位会导致被市场反复惩罚[14][15] - 投资不是对错题，短期波动不应被视为能力的审判，关键在于长期留在市场[26][30] 风险控制原则 - 合格投资者永远把风险放在第一位，首要关心最坏情况下是否会被淘汰出局，确保市场在、本金在就永远有机会[16] - 降低风险需要放弃参与每一个热点和抓住每一次暴涨的“不能错过”的情绪快感，因为风险与泡沫共舞[19] - 坚持“先保命，再赚钱”的原则，不追热点、不赌情绪，确保能长期留在牌桌上[25][32][33] 投资方法论 - 价值投资能显著降低长期风险，在3个月的周期里股价走势不确定，但拉长到3年周期，价格必然围绕价值波动[22][23] - PEG（估值/增速）是一种底线思维，PEG越低意味着为增长付出的价格越低，判断出错时代价更小，能降低“被时间淘汰”的概率[24] - 热点炒作往往难以全身而退，一旦结束可能连撤走的机会都没有，因此应避免基于热点的投资决策[27] 案例分析与普遍问题 - 案例中投资者在茅台上割肉三次后追涨紫金矿业被套，根本问题在于忍不住追热点的思维，而非标的本身[20][28] - 真正的问题是无法接受投资中的不确定性，而非买错某只股票，只要克服心理障碍并放长周期，仍有机会解套甚至获利[29][30] - 许多投资者处于等不起、没耐心、急于翻身的状态，认为“再错一次就完了”，这会导致风险被无限放大而收益不一定兑现[17][18]

核心观点 - 科技巨头计划在2026年大幅增加AI基础设施资本支出，总额达6600亿美元（约合4.58万亿元人民币），较2025年激增60%，是2024年支出的两倍多，远超市场预期 [2][3][4][5] - 巨额资本开支引发市场对财务表现和投资回报的担忧，导致相关公司股价下跌，市场情绪从“错失恐惧”转向“尾部风险防御” [7][8] - 英伟达CEO黄仁勋认为，由极高算力需求驱动的巨额AI基础设施投资是合理且可持续的，只要AI能持续盈利，投资就会继续翻倍增长 [11][12][14][15] 巨头资本开支计划 - 亚马逊预计2026年资本支出将达2000亿美元，远超分析师1447亿美元的预估，比2025年预估的1250亿美元高出60% [5] - 谷歌母公司Alphabet预计2026年资本支出在1750亿美元至1850亿美元之间 [5] - Meta表示其2026年资本支出可能比去年翻一番，达到1150亿美元至1350亿美元之间 [5] - 微软上财季资本支出同比增长创纪录的66%，高达375亿美元 [5] - 巨额资金将投向新建数据中心以及AI芯片、网络线缆、备用发电机等设备，投资主线高度聚焦于云服务与AI基础设施 [5] - 科技巨头间的竞争已从业务层面转向底层算力的硬实力比拼，被视为下一个“赢家通吃”的市场 [5][6] 市场反应与财务影响 - 巨额资本开支计划公布后，引发市场担忧，导致相关公司股价集体下跌：谷歌累计下跌4.48%，微软累计下跌6.77%，亚马逊累计下跌12.11%，Meta累计下跌7.68% [8] - 摩根士丹利预测，亚马逊2026年的自由现金流将为-170亿美元，公司可能寻求通过股权和债务融资来筹集资金 [10] - Pivotal Research预测，Alphabet 2026年的自由现金流将暴跌近90%，从2025年的733亿美元降至82亿美元 [10] - 据巴克莱银行估算，Meta和微软的自由现金流将在2026年分别下降90%和28% [11] - 市场担忧高昂的资本开支将导致自由现金流有限，且投资回报率不确定 [10][11] - 市场情绪被“情绪传染效应”笼罩，对天量资本支出、最终回报周期及潜在产能过剩的疑虑成为压制市场情绪的结构性问题 [11] 行业领袖观点 - 英伟达CEO黄仁勋力挺AI，认为科技行业激增的AI基础设施资本支出是合理、恰当且可持续的 [12][14] - 黄仁勋称这场“人类史上最大规模的基础设施建设”由“极高”的算力需求驱动，只要AI公司能从中盈利，投资就会不断翻倍增长 [14][15] - 黄仁勋举例说明客户如何使用AI：Meta正使用AI从CPU推荐系统转向生成性AI系统；亚马逊网络服务使用英伟达芯片改变产品推荐方式；微软利用英伟达驱动的AI改进企业软件 [15] - 黄仁勋表态后，AI概念股全线反弹，英伟达股价涨至187美元，收涨近7.9%，扭转五连跌 [12] 投资者讨论要点 - 核心风险在于AI领域未来是否能有持续创新来不断消耗增长的算力 [17] - 若中短期出现供需不平衡，对“铲子股”（如芯片供应商）的风险可能偏大，因基数已高；对微软和谷歌等巨头影响偏空（可停止采购、规模消化错配）；对应用开发厂商影响中性；对电力供应商可能持续利好 [17] - 担忧大模型缺乏网络效应，用户迁移成本低，技术先进未必能赚钱，可能导致行业陷入内卷，大部分投资无法收回 [17] - 市场关注重心正从“烧钱”转向“赚钱”，意识到庞大资本开支是以牺牲自由现金流为代价的 [18]

黄金的定价框架与核心观点 - 黄金首先是一种商品，其次才是一般等价物，其价格分析应基于商品属性，价格由供需变化决定，但价值由生产成本最终锚定[3] - 黄金价格呈现短期（3年内）波动随机、中期（3-15年）周期明显、长期（15年以上）趋势向上的特征[4][6] - 分析金价波动的关键在于研究不同期限下的供需动态变化以及黄金生产的成本趋势[3] 黄金的需求分析 - 黄金需求结构分散：珠宝首饰占比超过40%，投资购金和央行储备购金各占约25%，工业用途占比低于10%[7] - 除工业需求外，其他需求弹性较大，央行与投资需求的增长将主导黄金需求的长期增长[7] - 长期需求会随着新增社会财富量和新增社会流通货币总量的增长而上升，以维持其在总体资产配置中的比例[8] - 黄金的货币属性强弱呈现周期性：经济繁荣、纸币信用高时被压制；经济衰退、货币信用下降时增强[8] - 黄金需求具有短期随机性、中期周期性、长期趋势性的特征[9] 黄金的供给分析 - 黄金供给来源分散，未形成寡头格局[11] - 2025年全球黄金总供给约5000吨，其中矿产金3600吨，回收金1400吨[12] - 回收金占总供给的比重稳定在25%-30%[13] - 过去25年，全球矿产金产量从2500吨增长至3600吨，年均增长率仅为1.5%，表明供给对价格变化的弹性非常小[14][15] 黄金的生产成本与长期价值锚 - 黄金开采成本在过去50年间从15-20美元/盎司上升至1500-2000美元/盎司（基于75-90分位数的AISC），上升了约100倍[16] - 开采成本年均上涨速度约为9%，这构成了黄金长期价格底部的关键支撑[16][23] 黄金的供需周期特性 - **需求周期**：根源在于社会对黄金“货币属性”认可度的周期性变化，需求上升周期常出现在经济衰退、通货膨胀、社会运行成本高昂的时期[18] - **供给周期**：虽然遵循“价格上涨→资本开支增加→产能扩张→供应过剩→价格下跌”的竞争性行业循环，但采矿业具有显著特殊性[19] - **供给扩张的滞后性**：源于矿业前置投入大、审批与建设周期长、矿山资源有限、行业低迷期长等特点，导致从勘探到形成新产能最快也需十年以上[20][21] - 供给的严重滞后性导致每次金价周期的波动幅度大、持续时间长，上涨趋势难以自我终结[23] 总结与核心推论 - 根据马克思价值理论，黄金的长期价格底部由生产成本锚定，过去50年开采成本年均约9.2%的涨幅提供了支撑[23] - 黄金的供需特性共同作用，导致其价格周期波动剧烈且持久，上涨趋势需要外部力量才能终结[23] - 黄金的短期价格变化主要由投机性需求主导，因此难以预测[23]

文章核心观点 文章以查理·芒格的投资哲学为核心，系统阐述了其推崇的三类优质生意模式，并强调了“坐着不动”的长期持有心法，旨在指导投资者穿越周期、构建能够战胜市场平均回报（如ETF）的投资组合[4][10][17][23][26][33] 第一类生意：拥有极致定价权且无需追加资本的生意 - 此类生意被芒格视为商业世界的圣杯，其核心特征是拥有极致定价权且无需追加资本投入[4] - 这类公司能免疫甚至受益于通货膨胀，可将成本上涨轻松转嫁给对价格不敏感的消费者，而无需投入新资本扩大生产[4][7] - 喜诗糖果是经典案例：1972年以2500万美元收购，账面资产仅800万美元，但其后几十年产生了超过20亿美元的现金流，这些现金被用于再投资[5][6] - 此类公司的产品通常具有成瘾性、品牌具有独占性，客户因情感或身份认同而对价格不敏感，例如奢侈品公司爱马仕[6] - 这类生意非常稀缺，估值通常昂贵[7] 第二类生意：拥有让竞争对手绝望的垄断地位（“收过路费”的垄断者） - 此类生意的核心优势是几乎不可能倒闭，拥有天然的垄断壁垒，如同守在必经之路上的收费站[10][11] - 其本质是拥有不可复制的硬资产，例如铁路、电网、能源管道，竞争对手无法通过资本投入简单复制[11] - 伯灵顿北圣塔菲铁路公司是典型案例：2010年以340亿美元收购，其铁路网是不可复制的房地产，形成了天然垄断[11] - 这类公司业务极其安全，能产生稳定的巨额现金流，并随通胀涨价，是投资组合的压舱石[12] - 对于普通投资者，类似的替代品包括公用事业、能源管道等区域性垄断公司，它们通常提供4%至5%的稳定分红[12][13] 第三类生意：通过大规模股票回购创造价值的“回购狂魔”（“食人族”） - 此类生意的特点是不依赖业务高增长，而是通过用盈利大规模回购并注销股票，来提升剩余股东的每股权益和价值[18][19] - 其威力在于“缩量”：公司总股本减少，即使总利润不变，每股收益也会提升，从而为股东创造财富[19] - 企业家亨利·辛格尔顿管理的特利丹公司是历史典范，通过回购公司90%的股份，使剩余10%股东的财富增长了几十倍[20][21] - 这类公司常出现在被市场遗忘、估值低廉的传统行业，如公共事业、石油公司或老牌科技巨头，市盈率可能仅8至10倍[21] - 如果一家公司每年能通过回购减少5%至6%的总股本，即使利润零增长，每股收益也能自然增长5%至6%，叠加分红，年化回报率可能轻松超过10%[22] 投资心法：克服心理障碍与“坐着不动” - 投资成功最大的心理障碍是难以忍受“无聊”，需要极强的耐心和长期忍受寂寞的定力[24] - 芒格强调，在投资这场反人性的游戏中，“勤奋是毒药”，华尔街希望投资者频繁交易以赚取手续费[26] - “坐着不动”包含两个层面：第一是买入前的不动，要像鳄鱼一样耐心等待最佳击球机会，只在市场恐慌导致价格极低时全力出击[27][29][30]；第二是买入后的持有，要对抗股价波动时“动一动”的冲动，长期持有让复利发挥作用[31] - 真正的投资是枯燥的，若感到兴奋刺激则是在赌博，投资者需要修炼对新闻和账户波动的“迟钝”能力[33] - 构建由三类伟大公司组成的投资组合，如同驾驶坚固的快艇，其速度可能数倍于代表市场平均的ETF“大邮轮”，这是主动选择与被动挨打的区别[33][34]