报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，预期未来 6 个月内超越基准指数 10%－20%，目标价 22.37 元 [2][20] 报告的核心观点 - 招商证券 2025 年一季报业绩符合预期，自营环比略有回落，维持盈利预期并给予 2025 年业绩 1.6 倍 PB 估值预期 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027 年主营收入分别为 208.91 亿、249.13 亿、263.16 亿、283.48 亿元，同比增速分别为 5%、19%、6%、8% [5] - 2024 - 2027 年归母净利润分别为 103.86 亿、125.67 亿、135.64 亿、145.61 亿元，同比增速分别为 19%、21%、8%、7% [5] - 2024 - 2027 年每股盈利分别为 1.13 元、1.45 元、1.56 元、1.67 元，市盈率分别为 14.6 倍、11.4 倍、10.5 倍、9.8 倍，市净率分别为 1.24 倍、1.18 倍、1.10 倍、1.02 倍 [5] 公司基本数据 - 总股本 869652.68 万股，已上市流通股 742200.53 万股，总市值 1430.58 亿元，流通市值 1220.92 亿元 [6] - 资产负债率 80.09%，每股净资产 13.41 元，12 个月内最高/最低价 22.84/13.61 元 [6] ROE 情况 - 报告期内 ROE 为 1.8%，同比稳定，环比 - 0.7pct [9] - 报告期末财务杠杆倍数为 3.7 倍，同比 - 0.22 倍，环比 - 0.3 倍 [9] - 报告期内资产周转率为 0.9%，同比 + 0.1pct [9] - 报告期内净利润率为 49.9%，同比 - 0.5pct [9] 资产负债表情况 - 剔除客户资金后公司总资产为 4870 亿元，同比 - 0.2 亿元，净资产 1316 亿元，同比 + 72.8 亿元，杠杆倍数为 3.7 倍，同比 - 0.22 倍 [9] - 公司计息负债余额为 3215 亿元，环比 - 250.5 亿元 [9] 业务情况 - 重资本业务净收入合计为 17.2 亿元，重资本业务净收益率（非年化）为 0.4% [9] - 自营业务收入合计为 15.1 亿元，单季度自营收益率为 0.6%，环比 - 0.3pct，同比 - 0.2pct [9] - 信用业务利息收入为 23.1 亿元，环比 - 3.67 亿元，两融业务规模为 1001 亿元，环比 + 45.6 亿元 [9] - 质押业务买入返售金融资产余额为 243 亿元，环比 - 75.5 亿元 [9] - 经纪业务收入为 19.7 亿元，环比 - 21.7%，同比 + 49%，对比期间市场日均成交额为 15261 亿元，环比 - 17.7% [9] - 投行业务收入为 1.9 亿元，环比 - 2.5 亿元，同比 + 1 亿元 [9] - 资管业务收入为 2.2 亿元，环比 + 0.1 亿元，同比 + 0.7 亿元 [9] 投资建议 - 维持盈利预期，预计 2025 - 2027 年 EPS 为 1.45/1.56/1.67 元，BPS 分别为 13.98/15.02/16.06 元，当前股价对应 PB 分别为 1.18/1.10/1.02 倍，加权平均 ROE 分别为 10.62%/10.76%/10.77% [9] - 给予 2025 年业绩 1.6 倍 PB 估值预期，目标价 22.37 元，维持“推荐”评级 [9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，目标价 11.87 元 [1][8] 报告的核心观点 - 东方证券 2025 年一季报业绩略超预期，各业务多有提升，长期看好行业供给侧改革下公司发展机遇，维持盈利预期 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 主营收入 2024A-2027E 分别为 191.9 亿、211.09 亿、222.05 亿、235.93 亿元，同比增速分别为 12%、10%、5%、6% [4] - 归母净利润 2024A-2027E 分别为 33.5 亿、38.27 亿、42.66 亿、49.43 亿元，同比增速分别为 22%、14%、11%、16% [4] - 每股盈利 2024A-2027E 分别为 0.37、0.45、0.50、0.58 元，市盈率分别为 24.8、20.3、18.2、15.7 倍，市净率分别为 1.02、1.00、0.98、0.96 倍 [4] 公司基本数据 - 总股本 849,664.53 万股，已上市流通股 746,948.29 万股，总市值 778.29 亿元，流通市值 684.20 亿元 [5] - 资产负债率 80.01%，每股净资产 9.14 元，12 个月内最高/最低价 12.22/7.29 元 [5] ROE 及相关指标 - 报告期内 ROE 为 1.7%，同比+0.6pct，环比+1.7pct，主要因自营收益率提升 [8] - 报告期末财务杠杆倍数为 3.49 倍，同比+0.45 倍，环比-0.1 倍；资产周转率为 1.3%，同比+0.3pct；净利润率为 36.9%，同比+1.1pct [8] - 剔除客户资金后公司总资产为 2881 亿元，同比+452.9 亿元，净资产 827 亿元，同比+25.4 亿元；计息负债余额为 1893 亿元，环比-37.3 亿元 [8] 重资本业务 - 重资本业务净收入合计为 23.3 亿元，净收益率（非年化）为 0.9% [8] - 自营业务收入合计为 21.1 亿元，单季度自营收益率为 2.2%，环比+1.3pct，同比+1.4pct [8] - 信用业务利息收入为 14.1 亿元，环比-0.87 亿元，两融业务规模为 282 亿元，环比+1 亿元，两融市占率为 1.47%，同比+0.16pct [8] - 质押业务买入返售金融资产余额为 56 亿元，环比+16.2 亿元 [8] 轻资本业务 - 经纪业务收入为 7 亿元，环比-23.1%，同比+44.6%，对比期间市场日均成交额为 15261 亿元，环比-17.7% [8] - 投行业务收入为 3.2 亿元，环比-0.2 亿元，同比+0.5 亿元 [8] - 资管业务收入为 3 亿元，环比-0.2 亿元，同比-0.6 亿元 [8] 投资建议 - 预计东方证券 2025/2026/2027 年 EPS 为 0.45/0.50/0.58 元人民币，BPS 分别为 9.13/9.34/9.53 元人民币，当前股价对应 PB 分别为 1.00/0.98/0.96 倍，加权平均 ROE 分别为 4.97%/5.44%/6.17% [8] - 维持 2025 年业绩 1.3 倍 PB 估值预期，目标价 11.87 元，维持“推荐”评级 [8]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 受AI&Wifi7导入和关税提前拉货影响，联发科25Q1收入同环比均增长，主流和入门市场需求回暖带动手机业务增长，25H2发布新一代旗舰SoC有望进一步带动份额及asp提升 [2] - 携手英伟达发力ASIC市场，预计26年AI ASIC收入达十亿美元 [3] - 预计25Q2收入区间为1472 - 1594亿新台币，环比下降4%至增长4%，同比增长16% - 25%，预计毛利率为47%（±1.5pct），对中长期增长机会保持乐观 [3] 根据相关目录分别进行总结 2025Q1经营情况 总体业绩情况 - 25Q1营收1533亿新台币（QoQ +11.1%，YoY +14.9%），营业利润301亿新台币（QoQ +40.4%，YoY -6.6%），净利润295亿新台币（QoQ +23.3%，YoY -6.7%） [2][7] - 25Q1毛利率48.1%（环比降0.4pct，同比降4.3pct），营业利润率19.6%（环比增4.1pct，同比降4.5pct），净利率19.3%（环比增2.0pct，同比降4.4pct） [7] - 25Q1每股收益为新台币18.43元，高于上季的新台币14.95元，低于去年同期的新台币19.85元，Non - TIFRS每股收益为新台币18.74元 [7] 支出情况 - 25Q1运营支出为438亿新台币，上一季度为456亿新台币，去年同期为377亿新台币 [13] 分业务拆分 手机业务 - 25Q1手机业务占总营收56%，同比增长6%，环比增长6%，增长来自主流和入门级市场需求回暖，旗舰产品需求略有下降 [14] - 推出天玑9400 Plus，预计Q2有多款搭载该芯片的手机上市，下半年推出下一代旗舰SoC，预计提升市场份额和平均售价 [14] 智能边缘平台业务 - 25Q1总营收占比39%，同比增长32%，环比增长23%，得益于连接和计算设备优化及部分提前的需求 [15] 电源IC业务 - 25Q1总营收占比5%，同比增长7%，环比下降9% [16] 公司业绩指引 - 手机业务在旗舰和高端市场增长，但主流和入门级市场需求放缓，移动业务收入预计环比持平或下降 [5][17] - 智能边缘平台业务Q2受益于高端AI平板、消费级ASIC和汽车业务市场份额增长，预计营收环比增长 [5][17] - 电源IC业务Q2受益于消费电子、汽车和数据中心等领域市场份额增长，预计营收环比增长 [5][17] - 预计Q2营业收入1472 - 1594亿新台币（环比降4% - 增4%，同比增16% - 25%），预计毛利率为47%（±1.5pct） [17] Q&A环节 - 美国市场直接影响有限，关注其他市场经济潜在影响，对下半年谨慎，因不确定性暂不提供全年业绩展望，但对2025年积极争取成果 [20] - 目前不用“两位数增长”预测，但也不会下降太多 [21] - 专注AI加速器，商业模式灵活，能根据客户需求定制 [22] - RTL - in和GDS - in可能更有利，但取决于客户及芯片设计复杂性 [24] - 与NVIDIA在NVLink IP合作处于早期，正协商执行细节 [25] - AI - ASIC项目进展顺利，按计划完成里程碑，未来有挑战但有信心克服 [26] - 积极投资CPO等关键技术领域，具备实现技术目标资源 [27] - 预计2026年AI ASIC收入达十亿美元 [28] - 暂时无法对客户相关内容发表评论 [29] - AI ASIC项目预计提升营业利润率 [30] - 投资重点在AI、ASIC等及相关IP和技术，不提供完整系统解决方案 [31] - 会适应市场趋势，有信心在旗舰设备市场取得成功 [32] - 未观察到中国OEM厂商调整采购策略迹象 [33] - 旗舰产品ASP整体增长，Dimensity 9500系列ASP同比可能持平或略降 [34] - 汽车业务发展良好，预计实现强劲百分比增长，收入增长慢于ASIC业务但潜力可观 [35][36] - 在AI ASIC方面专注核心参与者，寻求全球市场机遇 [36] - 不对特定客户发表评论 [37] - GB10项目市场需求强劲，具体前景咨询NVIDIA [38] - 3nm工艺Chromebook处理器针对教育细分市场升级，非直接与Windows ARM PC芯片竞争 [39] - 基于AP的物联网市场有高端化趋势，联发科乐观 [40] - 见证中国Agent AI生态系统快速发展，无法明确NCP融入时间表，但会提供工具获取份额 [41] - 有信心在2026年底实现HBM3E项目相关收入 [42] - 与客户合作紧密，有信心克服项目问题，ASIC和商用芯片各有利弊，需求都存在 [44] - 对中长期毛利率预期有信心，能应对不利因素 [46]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 方正证券2025年一季报业绩符合预期，同期低基数下增长明显，剔除其他业务收入后营业总收入30亿元，同比+49.2%，归母净利润12亿元，环比+9.5亿元，同比+52.4% [1] - 看好行业供给侧改革下公司发展机遇，考虑市场景气度反转以及公司业务基本面较优，维持盈利预期，预计2025/2026/2027年EPS为0.35/0.38/0.41元人民币，BPS分别为6.03/6.38/6.68元人民币，当前股价对应PB分别为1.23/1.17/1.11倍，加权平均ROE分别为5.81%/6.20%/6.30%，维持2025年业绩1.6倍PB估值预期，目标价9.65元 [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 主营收入2024A为77.18亿元，2025E为106.06亿元，同比增速37%，2026E为111.02亿元，同比增速5%，2027E为118.21亿元，同比增速6% [4] - 归母净利润2024A为22.07亿元，2025E为28.43亿元，同比增速29%，2026E为31.69亿元，同比增速11%，2027E为33.84亿元，同比增速7% [4] - 每股盈利2024A为0.27元，2025E为0.35元，2026E为0.38元，2027E为0.41元 [4] - 市盈率2024A为27.6倍，2025E为21.6倍，2026E为19.4倍，2027E为18.1倍 [4] - 市净率2024A为1.27倍，2025E为1.23倍，2026E为1.17倍，2027E为1.11倍 [4] 公司基本数据 - 总股本823210.14万股，已上市流通股823210.14万股，总市值613.29亿元，流通市值613.29亿元 [5] - 资产负债率80.37%，每股净资产5.92元，12个月内最高/最低价为10.27/6.68元 [5] ROE及业务分析 - ROE报告期内为2.5%，同比+0.8pct，环比+2pct，财务杠杆倍数为3.93倍，同比-0.21倍，环比-0.2倍，资产周转率为1.5%，同比+0.5pct，净利润率为40.5%，同比+0.8pct [8] - 剔除客户资金后公司总资产为1913亿元，同比-0.4亿元，净资产487亿元，同比+25.2亿元，杠杆倍数为3.93倍，同比-0.21倍，计息负债余额为1167亿元，环比-61.1亿元 [8] - 重资本业务净收入合计为14.4亿元，净收益率（非年化）为0.9%，自营业务收入合计为10.8亿元，单季度自营收益率为1.5%，环比+1.8pct，同比+0.4pct，信用业务利息收入为10.3亿元，环比-1.16亿元，两融业务规模为430亿元，环比+14.6亿元，两融市占率为2.24%，同比+0.28pct，质押业务买入返售金融资产余额为52亿元，环比-50.6亿元 [8] - 经纪业务收入为12.3亿元，环比-29.3%，同比+52.4%，投行业务收入为0.2亿元，环比稳定，同比-0.1亿元，资管业务收入为0.6亿元，同比环比稳定 [8] 财务预测表 - 资产负债表和利润表对2024A、2025E、2026E、2027E的多项财务指标进行了预测，如货币资金、结算备付金、营业收入、手续费及佣金净收入等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1] 报告的核心观点 - 杭叉集团是国内叉车龙头之一，在产品、产业链配套、国内外渠道建设方面有优势，已布局海外制造基地，抗风险能力较好，看好未来锂电化浪潮下赶超海外巨头 [7] - 预计公司 2025 - 2027 年收入分别为 179.34、201.71、231.98 亿元，同比增长 8.8%、12.5%、15.0%，归母净利润分别为 22.81、26.04、29.99 亿元，同比增长 12.8%、14.1%、15.2%；EPS 分别为 1.74、1.99、2.29 元，给予 2025 年 13 倍 PE，对应目标价为 22.6 元 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2025 年一季度营业总收入 45.1 亿元，同比增长 8.02%，归母净利润 4.4 亿元，同比增长 15.18%，扣非归母净利润 4.3 亿元，同比增长 13.97% [1] - 预计 2025 - 2027 年营业总收入分别为 179.34、201.71、231.98 亿元，同比增速分别为 8.8%、12.5%、15.0%；归母净利润分别为 22.81、26.04、29.99 亿元，同比增速分别为 12.8%、14.1%、15.2% [3][7] - 2025 年一季度销售毛利率、净利率分别为 20.5%、10.0%，分别同比 - 0.1pct、+ 0.4pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为 4.4%、2.4%、4.4%、 - 0.2%，分别同比 + 0.3pct、+ 0.1pct、 - 0.4pct、+ 0.1pct [7] 市场表现 - 2024 年 4 月 30 日 - 2025 年 4 月 30 日杭叉集团与沪深 300 有相应市场表现对比 [5][6] 行业情况 - 2025 年一季度国内叉车行业总销售量 348183 台，同比增长 10.2%，其中国内市场 229044 台，同比增长 8.8%，出口 119139 台，同比增长 12.8%，出口销量占比为 34.2% [7] - 内燃车需求因内需较弱和美国贸易摩擦承压，2025 年有望反弹；出口方面，中国新能源产品优势和海外布局推进助力海外市场有较大增长空间 [7] 公司策略 - 加大海外布局，2024 年在多个国家和地区新设公司，2025 年 4 月 16 日泰国制造工厂奠基 [7] - 坚定执行大客户战略，挖掘优质大客户，提升全球品牌影响力 [7]

报告行业投资评级 - 保险行业投资评级为推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025Q1上市险企业绩增速分化大，归母净利润有升有降，股东权益变动受利率等因素影响也分化；人身险NBV增长逻辑有差异，财险规模增长但头部增速分层且COR优化；Q1利率和权益市场影响投资收益，新准则下金融资产分类影响指标变动；Q2预计交易盘债券浮亏影响收敛，配置盘压力增大，股票市场有阶段性下跌和估值机遇，人身险“以价驱动”逻辑持续但部分险企或面临转型调整，财险需关注季节性因素对赔付端影响 [1][2][3][4] 本周行情复盘 - 保险指数下降1.68%，跑输大盘1.24pct；保险个股表现分化，友邦+5.54%，太平+2.09%，财险+2%，众安+0.36%，国寿 -0.52%，平安 -1.21%，阳光 -1.71%，人保 -1.94%，新华 -2.71%，太保 -3.15%；10年期国债收益率1.62%，较上周末 -4bps [1] 本周动态 - 上市险企陆续披露2025年一季报，A股五大上市险企合计归母净利润842亿元，同比 +1.4% [1] - 新华保险与中国人寿拟各出资100亿元认购由国丰兴华发起设立的私募基金份额，投资合计规模200亿元 [1] 2025Q1业绩综述 归母净利润 - 人保128亿元（同比 +43%，其中中国财险净利润同比 +93%），国寿288亿元（同比 +40%），新华59亿元（同比 +19%），太保96亿元（同比 -18%），平安270亿元（同比 -26%） [2] 归母净资产 - 国寿较上年末 +4.5%，人保 +3.9%，平安 +1.2%，太保 -9.5%，新华 -17% [2] 人身险业务 - NBV均实现较好增长，太保量价齐驱，新华以量补价，其他险企以新业务价值率改善驱动；新华 +68%，太保 +39%，平安 +35%，人保 +32%，国寿 +5%（2024年底调整EV假设，除新华外均为可比口径下增速） [2] 财险业务 - 规模保持增长，头部增速“分层”，COR受益于灾害减少均有优化；2025Q1财险增速平安 +7.7%，人保 +3.7%，太保 +1%；车险平安 +3.7%，人保 +3.5%，太保 +1.3%；整体COR表现人保94.5%（同比 -3.4pct），平安96.6%（同比 -3pct），太保97.4%（同比 -0.6pct） [2] Q1投资收益情况 - 净投资收益率平安、太保持平，国寿有所下降，变动或与债券期限结构相关；总投资收益率新华、财险上行，太保、国寿下降；综合投资收益率平安上行，新华下降；新准则下金融资产会计分类显著影响投资收益指标变动，FVTPL占比高可带动总投资收益率，FVOCI类占比小综合投资收益率承压 [3] 投资建议 Q2市场情况及投资预期 - Q2利率再度下行，预计交易盘债券浮亏影响收敛甚至转盈，配置盘压力增大；股票市场受关税冲突影响阶段性下跌，带来价值资产估值“低谷”机遇，情绪消化后回调，扩内需等政策支持下相关板块有结构性行情，预计Q2仍有机会实现投资向好 [4] 行业发展情况 - 预定利率下调与个险报行合一驱动，人身险行业整体“以价驱动”逻辑持续兑现，但Q1以量支撑增长的险企或面临分红险转型调整；财险建议关注Q2季节性因素影响下，自然灾害环比增加对赔付端的影响 [4] 估值情况 - 当前PEV估值友邦1.12x、国寿0.73x、平安0.65x、保诚0.62x、新华0.58x、太保0.51x；PB估值财险H1.14x、人保A1.12x、人保H0.67x、众安H0.73x [4] 推荐顺序 - 财险H、平安、太保、新华、国寿 [4] 重点公司盈利预测、估值及投资评级 |简称|股价（元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2027E EPS（元）|2025E PE（倍）|2026E PE（倍）|2027E PE（倍）|2025E PB（倍）|评级| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |中国太保|29.85|4.87|4.99|5.10|6.12|5.99|5.86|0.87|推荐| |中国人寿|36.31|3.09|3.19|3.25|11.74|11.40|11.17|2.00|推荐| |中国人保|7.06|1.05|1.12|1.25|6.74|6.31|5.67|1.09|推荐| |新华保险|48.11|6.39|6.93|7.60|7.52|6.94|6.33|1.72|推荐| |中国平安|50.71|7.56|8.14|9.08|6.71|6.23|5.59|0.99|强推| [9]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 公司是国内核心液压件龙头，不断向高端产品、非周期性行业、优质外资客户拓展，有望穿越周期快速成长；液压泵阀产品有望复制油缸产品成功路径，线性传动业务助力公司向综合性传动解决方案供应商转型；考虑下游需求波动和新业务爬坡阶段费用分摊，调整盈利预测，预计2025 - 2027年收入分别为108.1、126.2、148.7亿元，归母净利润分别为28.7、34.4、41.5亿元；给予公司2025年45倍PE，对应目标价96.4元 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年营业总收入93.9亿元，同比增长4.51%，归母净利润25.1亿元，同比增长0.40%，扣非归母净利润22.8亿元，同比下降6.61%；2025年一季度营业总收入24.2亿元，同比增长2.56%，归母净利润6.2亿元，同比增长2.61%，扣非归母净利润6.8亿元，同比增长16.42% [2] 2024年经营情况 - 国内工程机械行业底部企稳，公司受益于挖掘机液压泵阀产品份额提升、非工程机械行业产品放量和海外市场开拓，取得稳健业绩；销售毛利率、净利率分别为42.83%、26.76%，分别同比+0.93pct、-1.11pct，净利率下滑因新产能投放初期收入无法覆盖成本；销售、管理、研发、财务费用率分别为2.3%、6.3%、7.7%、 -1.4%，分别同比+0.4pct、+1.8pct、持平、+2.7pct [5] 主营产品情况 - 2024年国内挖掘机销量筑底反弹，全年销量10.1万台，同比增长11.7%，出口销量10.1万台，同比下滑4.2%，出口占比达50%；公司挖机相关业务增长，液压油缸产品收入小幅增长，泵阀产品份额提升，非挖板块平稳增长，各业务收入分别同比增长1.4%、9.63%、1.64%、1.76%；产品结构改善使液压油缸、液压泵阀及马达毛利率分别提升1.41pct、0.35pct [5] 新业务进展 - 丝杠项目完成车间建设，实现多款产品研发，进入批量生产阶段，有望成重要业绩增长点；墨西哥工厂2024年试生产，面向海外市场，助力打开全球市场 [5] 2025年一季度情况 - 国内挖机内销同比增长38.3%，出口同比增长5.5%，公司需求复苏滞后，看好主机厂补库传导需求；销售毛利率、净利率分别为39.40%、25.55%，分别同比-0.7pct、+0.03pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为2.4%、5.6%、6.1%、 -8.2%，分别同比+0.3pct、+0.7pct、+1.6pct、 -5.9pct，销售和管理费用率增速改善，财务费用受外汇掉期产品损益结算影响 [5] 投资建议及盈利预测调整 - 调整盈利预测，预计2025 - 2027年收入分别为108.1、126.2、148.7亿元，同比增长15.1%、16.8%、17.8%，归母净利润分别为28.7、34.4、41.5亿元，同比增长14.5%、19.6%、20.6%；EPS分别为2.2、2.6、3.1元；给予2025年45倍PE，对应目标价96.4元，维持“强推”评级 [5][6] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|9,390|10,809|12,620|14,870| |同比增速(%)|4.5|15.1|16.8|17.8| |归母净利润(百万)|2,509|2,873|3,437|4,145| |同比增速(%)|0.4|14.5|19.6|20.6| |每股盈利(元)|1.87|2.14|2.56|3.09| |市盈率(倍)|40|35|29|24| |市净率(倍)|6.3|5.6|5.0|4.4| [7]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，给予公司 2025 年 14X 估值，对应目标价 13.4 元/股 [2][8] 报告的核心观点 - 公司作为特种纸龙头，新产能稳步扩张，看好公司未来业绩成长性 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2024 年公司实现营收 76.6 亿元、归母净利润 3.6 亿元、扣非归母净利润 3.3 亿元，同比分别增长 17.4%、33.2%、30.6%；25Q1 实现营收 19.89 亿元、归母净利润 0.65 亿元、扣非归母净利润 0.61 亿元，同比分别增长 15.2%、-51.6%、-53.3% [2] - 预测 2025 - 2027 年营业总收入分别为 93.13 亿、105.67 亿、117.25 亿元，同比增速分别为 21.6%、13.5%、11.0%；归母净利润分别为 4.57 亿、5.67 亿、6.89 亿元，同比增速分别为 26.2%、24.2%、21.5% [4] 产销量情况 - 分产品看，2024 年食品包装、日用消费、出版印刷、工业包装、工业配套系列用纸营收分别为 31.5（-5.2%）、24.5（+9.8%）、10.1（+22.0%）、7.5（+13958.1%）、2.9（+210.4%）亿元，销量分别为 60.5（-1.4%）、27.9（+9.6%）、22.6（+29.8%）、31.7（+17211.6%）、3.8（+229.7%）万吨，新增产能带动出版印刷和工业包装系列销量增长，工业配套材料增长受 23 年低基数影响 [8] - 分区域看，2024 年境内/境外营收分别为 65.1/11.3 亿元，同比增长 14.0%/47.5%；2025 年预计整体销量维持在 230 万吨左右，三四季度新产线投放后销量或逐季提升 [8] 盈利与费用情况 - 2024 年全年毛利率 9.9%，同比增加 0.3pct，Q1 - Q4 毛利率分别为 13.0%、11.2%、10.7%、5.6%逐季下滑，或因浆价成本上升；销售/管理/财务费用率分别为 0.2%、1.4%、1.8%，同比变动 -0.04、-0.1、+0.4pct，财务费用率增加因可转债募集资金项目由在建工程转固利息费用化；归母净利率 4.7%，同比增加 0.5pct [8] - 25Q1 毛利率 8.8%，同比减少 4.2pct、环比增加 3.1pct；销售/管理/财务费用率分别为 0.2%、1.3%、2.4%，同比变动 +0.02、-0.1、+0.7pcts；归母净利率同比减少 4.5pct 至 3.3% [8] 产能建设情况 - 2024 年湖北基地三条包装纸产线、江西基地 PM20（数码转印纸）和 PM17（描图纸）投产，年末纸产品形成 213 万吨产能 [8] - 2025 年在建项目包括湖北基地 PM18（30 万吨工业包装纸，已试机）、PM12（7 万吨装饰原纸）、PM21（25 万吨格拉辛纸）和江西基地 PM19（文化纸）产线，年末纸产品预计形成 280 万吨产能；江西基地物流公用码头项目和 60 万吨化学浆项目仍在建设期 [8]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - Amkor 2025Q1 经营业绩符合预期，先进封装需求强劲，虽营收和利润有下滑但各终端市场表现有差异，25Q2 业绩有增长预期且公司对业务前景乐观 [2][3][16] 根据相关目录分别进行总结 Amkor 2025 年一季度经营情况 总体业绩情况 - 2025Q1 营收 13.22 亿美元，同比降 3.2%，环比降 18.8%，接近业绩指引上沿，通信业务收入超预期，其他终端市场表现符合预期，关税对全球制造业务基本无影响 [2][3][8] - 25Q1 毛利润 1.58 亿美元，毛利率 11.9%，同比下滑 2.9pct，环比降 3.2pct，处于业绩指引中值 [2][3][8] - 25Q1 净利润 0.26 亿美元，同比降 64.4%，环比降 80.2%，主要因研发成本增加，25 年计划加速推进项目开发 RDL 技术 [3][8] 按终端市场拆分业绩情况 - 通信市场：收入占比 40%，环比降 4pct，Q1 营收同比减 19%，受 IOS 端收入下降影响，下一代智能手机新 SiP 接口项目按计划推进 [4][10] - 汽车和工业市场：收入占比 21%，环比增 4pcts，Q1 营收同比降 6%，终端市场在复苏，对先进封装解决方案需求强劲，因汽车 ADAS 和信息娱乐功能普及 [4][10] - 消费者市场：收入占比 17%，环比降 1pcts，Q1 营收同比增 23%，可穿戴和连接设备需求增长，韩国和越南工厂可提供先进 SiP 技术 [4][10] - 计算市场：收入占比 22%，环比增 1pcts，Q1 营收同比升 21%，在数据中心等领域有合作项目，AI GPU 将用 2.5D 封装技术，25 年新 AI GPU 产品出货量难预测 [4][11] 公司 25Q2 业绩指引 - 营收指引 13.75 - 14.75 亿美元，中值环比增 7.8%，同比降 2.5% [5][16] - 毛利率指引 11.5% - 13.5%，中值环比增 0.6pct，同比降 2pct [5][16] - 净利润指引 0.17 - 0.57 亿美元，关税等贸易法规或影响需求，产能利用率提升将驱动毛利率改善 [5][16] 电话会议 Q&A 内容翻译 - Q1 通信业务强，其他业务符合预期，Q2 通信和计算领域表现好，未观察到需求提前拉动 [19] - 维持 8.5 亿美元资本支出计划，保持灵活性，70%用于产能和能力提升，25%用于设施和建设扩张，关注关税动态，预计或延迟部分设备运输 [20] - 下半年通信业务基本面未变，新项目 Q2 末开始爬坡，贸易限制等有不确定性，利用率提高有望扩大毛利率 [22] - 汽车市场触底，Q2 预计中个位数环比增长，对下半年强劲增长谨慎 [23] - 台积电在美国扩张对公司亚利桑那州业务是机会，公司评估技术组合，考虑加速建设和扩大规模 [24] - 亚利桑那州工厂计划下半年建设，与台积电和客户评估技术机会，共封装光学已有产品投产，未来有多个设备将量产 [25] - 通信业务 Q1 表现好于预期，RDL 技术有设备已生产，多个设备在认证 [26] - 高性能计算投资灵活，设备可互换，预计年底或明年初开始获收入 [27] - 上半年业绩好缓和上下半年业绩差异，推动下半年增长的基本面存在 [28] - 计算业务 2.5D 细分市场引入新客户，多个设备下半年投产，多个设备在认证，增强计算领域实力 [29] - Connect S 技术有项目在认证，2026 年开始爬坡，计算业务产品组合多元化 [31] - 通信业务依赖单位销量，受客户生产计划影响，新一代 iOS 设备插座有变化，市场份额分配有不确定性 [32] - 客户转移项目成本分担根据具体情况与客户沟通 [33] - AI 进入手机领域对公司有利，但推动销量增长时间难确定 [34] - 25Q1 营收低但销售成本与 24Q1 相近，因越南工厂投入生产影响利润率约 100 个基点 [35]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为CIS晶圆级封装细分赛道龙头，技术积累深厚，客户结构优质，新业务拓展顺利，有望持续受益于汽车CIS需求高增长及CIS新应用场景的出现 [6] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业总收入分别为11.30亿、15.57亿、20.28亿、24.88亿元，同比增速分别为23.7%、37.8%、30.2%、22.7% [2] - 2024 - 2027年归母净利润分别为2.53亿、3.92亿、5.15亿、6.66亿元，同比增速分别为68.4%、55.1%、31.4%、29.3% [2] - 2024 - 2027年每股盈利分别为0.39元、0.60元、0.79元、1.02元，市盈率分别为72倍、46倍、35倍、27倍，市净率分别为4.2倍、3.9倍、3.6倍、3.2倍 [2] 公司基本数据 - 总股本65,217.17万股，已上市流通股65,217.17万股，总市值181.17亿元，流通市值181.17亿元 [3] - 资产负债率9.20%，每股净资产6.66元，12个月内最高/最低价为37.40/17.07元 [3] 业绩情况 - 2024年营业收入11.30亿元，同比+23.72%；毛利率43.28%，同比+5.13pct；归母净利润/扣非后归母净利润2.53/2.17亿元，同比+68.40%/+86.74% [6] - 2025Q1营业收入2.91亿元，同比/环比+20.74%/-3.15%；毛利率42.38%，同比/环比-0.06pct/持平；归母/扣非归母后净利润0.65/0.55亿元 [6] 业务分析 - 分业务看，2024年公司芯片封装及测试收入8.17亿元，同比+33.55%，毛利率44.83%，同比+9.06pct；光学器件收入2.93亿元，同比-1.08%，毛利率37.26%，同比-5.72pct；设计收入0.19亿元，同比+307.29%，毛利率67.73%，同比+29.74pct [6] 市场需求与布局 - 消费领域，2024年全球智能手机出货量同比增长6.1%，预计安防CIS出货量同比增长2%，公司凭借技术优势承接下游回暖需求，业务企稳回升 [6] - 汽车电子成亮点，公司建成全球首条12英寸车规级TSV封装量产线，与头部客户深度合作，车载CIS出货量快速增长，2020 - 2029年汽车CIS出货量CAGR达13.46%，公司也在积极布局AI眼镜、机器人等新兴市场 [6] - 公司持续推进国际化战略，光学领域推进产品应用，功率半导体领域布局车用高功率模块，在马来西亚投建生产基地，2024年研发投入1.60亿元，同比+17.47%，占营业收入比例为14.12% [6] 投资建议 - 对公司2025 - 2027年归母净利润预测为3.92/5.15/6.66亿元，对应EPS为0.60/0.79/1.02元，给予2025年58倍PE，目标价为34.9元/股 [6]