投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖纳科诺尔，给予“推荐”评级 [1][6][9] - 核心观点：公司是锂电辊压设备领先制造商，传统业务提供稳健现金流，同时前瞻布局干法电极等固态电池前段关键设备，具备从实验到量产的先发优势，有望显著受益于固态电池产业化进程 [6][8][9] 公司业务与市场地位 - 公司成立于2000年，是行业领先的电池极片辊压设备制造商，核心产品为极片辊压机、辊压分切一体化设备 [6][12] - 客户覆盖宁德时代、比亚迪、海辰储能、亿纬锂能、松下等国内外主流电池厂商 [6][12] - 公司获评国家级“专精特新”小巨人、国家级制造业单项冠军企业，凸显细分领域龙头属性 [12] 财务表现与预测 - **历史财务**：2024年营业总收入为1,054百万元，同比增长11.4%；归母净利润为162百万元，同比增长30.7% [2] - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为0.62亿元、2.12亿元、2.85亿元，同比增速分别为-61.7%、241.1%、34.6% [2][6] - **收入预测**：预计2025-2027年营业收入分别为9.38亿元、13.19亿元、17.90亿元，同比增速分别为-11.0%、40.7%、35.7% [2][66] - **估值水平**：基于2026年2月6日收盘价73.33元，对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为185倍、54倍、40倍 [2][6] 短期业绩与经营拐点 - 2025年前三季度受行业需求与验收节奏影响，业绩短期承压，营业收入为6.95亿元，同比下滑18.57%；归母净利润为0.57亿元，同比下滑62.25% [24] - 公司预计2025年全年归母净利润为5800-6800万元，同比变动-64.16%至-57.98% [24][25] - 经营先行指标（存货与销售回款）自2025年第一季度起出现边际改善，若延续则有望带动后续收入确认与盈利修复 [6][29] 固态电池设备布局与技术优势 - **干法电极设备**：公司围绕辊压工艺升级，加速干法电极设备落地，该技术以“无溶剂+辊压一次成膜”为核心，可提升电池性能并实现降本提效 [6][39] - **关键参数领先**：公司可量产的干法设备关键参数处于国内外第一梯队，最高设备速度达100m/min，精度±2μm，轧辊幅宽1200mm，制膜宽度1000mm [6][40][41] - **增量设备储备**：公司同时开发转印、等静压等固态电池所需的增量设备，以完善前段环节产品覆盖 [6][34][48] - **协同优势**：公司与清研电子（通过参股公司清研纳科）深度协同，形成“工艺+设备”双向驱动研发体系，已建立多规格产品谱系与示范线平台 [6][44] 行业趋势与市场空间 - **固态电池趋势**：固态电池以固态电解质替代液态电解液，提升安全性与热稳定性，是锂电技术迭代的明确方向，产业化将带动前段设备需求 [6][49] - **市场空间预测**：2024年全球固态电池出货量为5.3GWh，渗透率约0.2%；预计到2030年出货量将达614.1GWh，渗透率提升至10.0%，对应市场规模1079.4亿元 [50] - **锂电设备行业修复**：2024年中国锂电设备市场规模约660亿元，预计2025年降至约550亿元后逐渐修复 [6][63] - **行业先行指标回暖**：国内锂电设备企业存货与合同负债总额自2025年起回升，2025年第三季度分别达到320.3亿元和249.6亿元，反映订单与在手项目边际改善，行业景气度修复 [54][57] 盈利预测关键假设 - **收入端**：2025年收入预测相对保守，主要受下游资本开支谨慎及验收节奏影响；2026-2027年随行业修复、存量订单（截至2025年6月30日在手订单20.10亿元）集中交付及海外交付提升，收入弹性有望释放 [67] - **毛利率端**：2025年因核心产品“智能设备”毛利率下行而承压；2026-2027年随规模修复、降本增效及产品升级，毛利率有望逐步回升至24%左右 [68][73] - **业务拆分**：核心轧机业务预计2025-2027年收入分别为8.09亿元、11.32亿元、15.28亿元，毛利率分别为18%、23%、23% [70][73]

行业投资评级 - 报告对保险行业给予“推荐”评级，并维持该评级 [1] 核心观点 - 板块PEV估值有望向1倍修复 [1] - 行业基本面呈现积极态势：投资端在低基数下有望实现同比快速增长，负债端银保渠道表现亮眼，预计全年新单有望实现高双位数增长，新业务价值亦有望维持双位数增长趋势 [3] - 估值修复的驱动因素包括：利差收敛趋势渐缓，长端利率企稳 [3] 本周行情复盘 - 报告期内（2026年2月2日至2月6日），保险指数下降0.73%，但跑赢大盘0.6个百分点 [1] - 保险个股表现分化，其中中国平安上涨0.22%，而中国人寿H股下跌4.53%，友邦保险下跌7.58% [1] - 十年期国债到期收益率为1.81%，较上周末基本持平 [1] 本周动态 - **监管政策**：金融监管总局修订发布《银行保险机构许可证管理办法》，自2026年6月1日起，保险机构将适用金融许可证 [2] - **行业数据**：2025年全行业实现车险签单保费约9963.7亿元，同比增长2.99% [2] - 其中，新能源商业车险签单保费约1576.1亿元，同比大幅增长33.88% [2] - 2025年车险已结赔款约6224.6亿元，同比增长4.06%，其中新能源车险已结赔款约799.2亿元，同比增长36.09% [2] - **公司偿付能力**：在已发布报告的险企中，有5家偿付能力不达标，主要原因为风险综合评级不达标或综合偿付能力充足率不足 [2] - **重要股东交易**： - 中国平安于2月2日增持中国人寿H股1089.5万股，每股作价33.2588港元，总金额约3.62亿港元，增持后持股比例达10.12% [2] - 弘康人寿于1月29日减持郑州银行H股1217万股，减持后持股比例由22%以上降至20.56% [3] 投资建议与估值 - **投资端**：长端利率维持低位窄幅波动，权益市场成交活跃，预计上半年在低基数下投资端有望实现同比快速增长 [3] - **负债端**：银保渠道表现亮眼，有望承接存款搬家流量红利，预计今年整体新单有望实现高双位数增长 [3] - **产品结构**：分红险转型基本落地，行业新单预计主要由分红险构成，但部分险企或主动发展长期险、保障险以提升价值率 [3] - **估值水平**： - A股人身险PEV估值：中国人寿0.91倍、新华保险0.89倍、中国平安0.81倍、中国太保0.73倍 [3] - H股人身险PEV估值：中国平安0.78倍、新华保险0.63倍、中国人寿0.60倍、中国太保0.59倍、中国太平0.46倍、阳光保险0.39倍、友邦保险1.52倍、保诚1.14倍 [4] - 财险公司PB估值：中国财险1.15倍、中国人保A股1.27倍、中国人保H股0.85倍、众安在线1.10倍、中国再保险0.60倍 [4] - **推荐顺序**：中国太保、中国平安、中国人寿H股、中国财险 [4] 重点公司预测 - **中国太保**：股价44.81元，预测2025/2026/2027年EPS分别为5.68元、6.15元、6.81元，对应PE分别为7.90倍、7.29倍、6.58倍，2025年预测PB为1.42倍，评级“推荐” [4] - **中国人寿**：股价47.47元，预测2025/2026/2027年EPS分别为6.34元、4.10元、4.74元，对应PE分别为7.48倍、11.57倍、10.01倍，2025年预测PB为2.14倍，评级“推荐” [4] - **新华保险**：股价80.15元，预测2025/2026/2027年EPS分别为12.62元、9.50元、10.51元，对应PE分别为6.35倍、8.44倍、7.62倍，2025年预测PB为2.36倍，评级“推荐” [4] - **中国太平**：股价24.64港元，预测2025/2026/2027年EPS分别为7.46元、4.60元、4.99元，对应PE分别为2.94倍、4.77倍、4.40倍，2025年预测PB为0.85倍，评级“推荐” [4] - **中国财险**：股价15.83港元，预测2025/2026/2027年EPS分别为2.07元、2.16元、2.32元，对应PE分别为6.81倍、6.54倍、6.08倍，2025年预测PB为1.09倍，评级“推荐” [4] 行业基本数据 - 行业股票家数为5只 [5] - 行业总市值为36,327.04亿元，占市场总市值比例为2.88% [5] - 行业流通市值为24,953.60亿元，占市场流通市值比例为2.45% [5] 相对指数表现 - 最近1个月：行业绝对收益为-8.4%，相对收益为-5.3% [6] - 最近6个月：行业绝对收益为15.7%，相对收益为2.8% [6] - 最近12个月：行业绝对收益为38.7%，相对收益为17.9% [6]

行业投资评级 - 报告对低空经济行业评级为“推荐（维持）” [2] 核心观点 - 十部门联合发布《低空经济标准体系建设指南（2025年版）》，意味着低空经济顶层设计进入实际建设落地阶段，2026年或步入低空建设提速年 [2][6][7] - 峰飞航空发布全球首款5吨级eVTOL产品，取得多项参数全球领先，再次证明中国eVTOL企业处于全球第一梯队，未来将在全球低空大市场中占有重要地位 [3][6][13] - 报告继续强调“四大应用场景+两大新基建+五大产业链环节”的投资框架 [6][10] 政策与行业动态 - 市场监管总局等十部门联合发布《低空经济标准体系建设指南（2025年版）》，明确到2027年低空经济标准体系基本建立，到2030年低空经济领域标准超过300项 [6][7] - 指南重点围绕低空航空器、低空基础设施、低空空中交通管理、安全监管和应用场景五大核心领域，构建“四维融合”标准供给体系 [7] 技术与产品进展 - 峰飞航空科技于2月5日发布自主研发的全球首款5吨级eVTOL——V5000天际龙，并完成转换飞行 [6][11] - 该产品创造了全球首款5吨级eVTOL、全球最大eVTOL等多项“全球领先”纪录 [12] - 天际龙纯电版最大航程250公里，混动版最大航程可达1500公里，客运版可搭载10人，货运版可实现吨级货物运输 [6][12] - 报告认为，5吨级eVTOL未来若实现商业化应用，将显著提升空中物流与载人运输的通达性，并降低座公里成本 [6][13] 市场指数表现 - 截至2月6日，华创交运|低空60指数为154.28点，本周下跌1.6%，其中制造环节指数周下跌1.9%，运营及保障环节指数周下跌1.3% [6][15] - 该指数全年累计上涨1%，其中制造环节下跌0.2%，运营及保障环节上涨2% [6][16] - 作为比较，沪深300指数全年上涨0.3%，Wind全A指数上涨4.4%，创业板指上涨1% [6][17] 个股市场表现 - **本周涨幅前五**：中航高科（5%）、富临运业（4%）、天和防务（3%）、新劲刚（3%）、中国通号（2%）[6][17] - **本周跌幅前五**：商络电子（-15%）、亿航智能（-12%）、纵横股份（-10%）、中复神鹰（-6%）、苏州规划（-6%）[6][17] - **全年累计涨幅前五**：富临运业（38%）、咸亨国际（30%）、应流股份（26%）、航天电子（22%）、商络电子（20%）[6][18] - **全年累计跌幅前五**：星网宇达（-16%）、亿航智能（-14%）、四创电子（-14%）、卧龙电驱（-13%）、海特高新（-12%）[6][18] 投资建议与关注标的 - 报告建议从产业链维度重点关注五大环节 [6][24] - **环节1：主机厂**：新质生产力的链主 - 通航飞机+eVTOL：万丰奥威 - 通航飞机：西锐 - eVTOL：亿航智能 - 无人机：绿能慧充、纵横股份、航天彩虹、中无人机 [6][24] - **环节2：供应链**：共建繁荣体系 - 航发市场：宗申动力、应流股份 - 电机电控：英搏尔 [6][24] - **环节3：低空数字化**：莱斯信息、四川九洲、深城交、苏州规划、苏交科 [6][24] - **环节4：低空基础设施** - 雷达：国睿科技、四创电子、航天南湖、纳睿雷达 - 反无：联创光电、六九一二、天和防务、航天电子 [6][24] - **环节5：运营**：在应用端探索商业闭环 - 低空+通航：中信海直 - 低空+文旅：祥源文旅 - 低空+物流：富临运业 [6][24][25] - 报告自2024年1月起已发布26篇低空经济深度报告，深度覆盖15家重点公司 [6][25] 核心标的观点摘要 - **万丰奥威**：A股低空经济龙头，通航+eVTOL双轮驱动，收购Volocopter资产效应被明显低估 [25] - **西锐**：全球通航制造龙头，预计2025年业绩保持30%以上增速，对应2025年PE估值低于海外可比公司 [25] - **宗申动力**：主业业绩高增长，宗申航发在无人机系统核心环节具备领先的量产能力 [25] - **应流股份**：布局“航空发动机+燃气轮机+核能新材料+低空经济”四大战略方向 [25] - **莱斯信息**：持续看好其成为低空数字化领域的“一超”，全国化布局不断推进 [25] - **国睿科技**：雷达军贸核心标的 [26] - **富临运业**：四川省道路客运龙头，积极布局交旅融合、低空经济、无人物流三大战略转型方向 [29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025 年以来股债跷板效应整体增强但存在部分弱化阶段 股债跷板效应恢复需股或债定价因素强化 债市走势有自身主导因素 股债跷板非债券唯一定价因素 [3] - 本周风险偏好回落债市涨幅不及预期 但对后市偏乐观 可从配置转向交易 操作上布局凸性品种 持券过节并适当增加账户弹性 [3] - 2 月第一周权益走弱叠加央行呵护 债市震荡走强 国债和国开债期限利差均收窄 [7] 根据相关目录分别总结 股债跷板"失灵"的再讨论 - 2025 年以来股债跷板效应整体增强 一是权益走强提振风险偏好 股票型基金份额增长 两融余额扩容 二是股债比价走阔驱动股债"此消彼长" [3][14] - 2025 年以来存在 6 个股债跷板弱化阶段 其中股债同涨 4 个区间 原因是债市宽松预期及交易热情存在 对股市上涨反应钝化 股债同跌 2 个区间 原因是"固收+"赎回扰动及债市做多动能预期不强 [22][32] - 股债跷板"失灵"后通常会回归 驱动因素包括"反内卷"逻辑主导 避险情绪主导 权益"春季躁动"及债市宽松预期降温等 [41] - 股债跷板在债市性价比回归后失灵更普遍 恢复需股或债定价因素强化 权益下跌后"固收+"赎回阶段后续走势需观察权益表现 [43] 债市策略：持券过节，适当增加账户收益弹性 - 本周风险偏好回落债市涨幅不及预期 一是受"固收+"基金赎回影响 二是短期债市交易缺乏主线 [48] - 对后市偏乐观 可从配置转向交易 央行投放积极 资金波动压力可控 但机构跨节资金安排晚 需关注最后一周情况 配置型资金力量偏强 权益市场对债券定价影响阶段性减弱 [52][61] - 操作上布局凸性品种 短端聚焦 5y 国开 中端关注 8y 口行和 10y 地方债 保险资金配置长端地方债 [69] - 节前建议持券过节 增加账户弹性 布局长久期进攻品种 关注 30y 国债 30 - 10y 利差 30bp 以上的压缩机会 关注超长端信用债进攻机会 [72][77] 利率债市场复盘：权益走弱叠加央行呵护，债市震荡走强 - 2 月第一周权益走弱 央行呵护 债市收益率震荡走强 10y 在 1.80%多次遇阻 30y 国债领涨驱动 30 - 10y 利差压缩 [7] - 资金面央行 OMO 净回笼 资金面均衡宽松 [8] - 一级发行政金债净融资减少 国债、地方债、同业存单净融资增加 [92] - 基准变动国债和国开债期限利差均收窄 长端表现好于短端 [89]

投资评级 * 报告未明确给出对Alphabet（GOOGL）的投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33] 核心观点 * Alphabet FY2025Q4业绩表现亮眼，总营收和利润均实现强劲增长，人工智能（AI）业务扩展顺利，成为核心增长引擎 [3][8] * 公司计划在2026年大幅追加资本开支至1750-1850亿美元，主要投向AI计算、数据中心、硬件及可再生能源，以支持未来增长 [5][12] * 谷歌云业务增长迅猛，生成式AI收入同比激增近400%，企业客户采纳率高，利润率持续提升 [4][10] * 谷歌服务业务稳健，YouTube生态健康，用户向付费订阅迁移趋势利好，AI优化提升了搜索广告的变现能力 [4][9][20] * 公司管理层关注计算能力相关的限制（如电力、供应链），并致力于通过提升运营效率为增长投资提供资金支持 [17][24] 业绩情况 * **FY2025Q4业绩概览**：总营收1138亿美元，同比增长18%（固定汇率下增长17%）；全年营收4028亿美元，同比增长15% [3][8] * **盈利能力**：FY2025Q4营业利润359亿美元，营业利润率31.6%；净利润345亿美元，同比增长30%；每股收益（EPS）2.82美元，同比增长31% [3][8] * **FY2026Q1业绩指引**：公司预计合并收入将受益于汇率波动的正面影响 [5][12] 业务板块分析 * **谷歌服务业务**： * 营收959亿美元，同比增长14%，占总营收超84% [4][9] * 搜索及其他广告收入631亿美元，同比增长17%；YouTube广告收入114亿美元，同比增长9% [9] * YouTube全年广告与订阅总收入超过600亿美元，Shorts日均观看量超2000亿次 [4][9] * 该业务营业利润401亿美元，同比增长22%，利润率达41.9% [9] * **谷歌云业务**： * 营收177亿美元，同比增长48%，年化营收超700亿美元 [4][10] * 积压订单环比增加55%至2400亿美元 [10] * 生成式AI模型收入同比增长近400%；合作伙伴AI解决方案收入同比增长近300% [4][10] * 客户覆盖超12万家企业，前20大SaaS公司中95%采用Gemini；Gemini Enterprise售出超800万付费席位 [4][10] * 近75%的客户使用垂直优化AI服务 [5][10] * 营业利润53亿美元，同比翻倍，利润率提升至30.1% [10] * **其他业务**： * 营收3.7亿美元，运营亏损36亿美元，主要包含Waymo的21亿美元股票期权补偿支出（因估值提升） [4][11] * Waymo完成史上最大规模融资（160亿美元），全自动驾驶出行超2000万次，每周服务超40万次，并计划扩展至更多城市 [4][11] 战略重点与未来展望 * **人工智能战略**：AI是核心增长引擎，基础设施端整合NVIDIA GPU与自研第七代TPU；模型层面，Gemini 3 Pro普及速度创纪录，Antigravity平台周活超150万，第一方模型API每分钟处理超100亿tokens [5] * **资本开支计划**：2026年全年资本支出指引为1750-1850亿美元，较2025年的910亿美元大幅增加，主要投向AI计算、数据中心、硬件及可再生能源 [5][12][23] * **资本支出构成**：约60%用于服务器等技术设备（短期资产），约40%用于数据中心等建筑物和基础设施（长期资产） [26] * **运营效率**：公司通过自建高效数据中心、利用AI智能体编写50%的代码、优化各部门流程等方式持续提升效率，为投资释放资源 [17] * **增长动力**：AI概览和AI模式推动了搜索使用量及商业查询增长，拓展了复杂搜索的变现能力；谷歌云利润率预计将持续提升 [12][30] 管理层问答要点 * **AI需求与产能**：2026年仍将面临AI计算供应紧张，大幅资本投入旨在弥合未来需求缺口，支撑业务持续增长 [16] * **Gemini发展**：公司通过多维度改进模型（预训练、多模态、代理功能、编码优化）来巩固市场地位，Gemini原生应用累计用户已达7.5亿，且未对传统搜索业务产生蚕食效应 [18][27][32] * **YouTube增长策略**：将通过押注联网电视（CTV）、创新可购物广告、深化创作者合作及推广效果广告来驱动未来增长 [20][21] * **变现与合作**：Gemini应用的变现当前聚焦免费版和订阅模式，广告是重要支撑，代理广告等形式具备增长潜力；与苹果在Siri上的合作聚焦为用户创造价值 [31][33] * **主要挑战**：管理层最担忧计算能力相关的限制，包括电力、土地、供应链等，需快速提升产能以满足激增需求 [24]

报告投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [1][9] 报告核心观点 - 纳科诺尔是锂电辊压设备领先制造商，传统辊压业务提供确定性现金流与工程化交付能力 [6][9] - 公司前瞻布局干法电极、等静压和转印等固态电池前段关键工序，依托与清研电子的协同形成设备谱系与示范线平台，具备从实验到中试再到量产放大的先发优势 [6][9] - 随着固态电池产业化落地，公司前段设备变化大，成长性较强 [6][9] - 公司2025年前三季度业绩短期承压，但库存与回款等先行指标已出现边际改善，业绩拐点将至 [6][8] 公司业务与行业地位 - 公司成立于2000年，是国内领先的电池极片辊压设备制造商，核心产品为极片辊压机、辊压分切一体化设备 [6][12] - 客户覆盖宁德时代、比亚迪、海辰储能、亿纬锂能、松下等国内外主流电池厂商 [6][12] - 公司获评国家级“专精特新”小巨人、国家级高新技术企业以及国家级制造业单项冠军企业 [12] - 公司业务高度聚焦辊压工艺，并拓展至钠电、补锂、干法、高分子材料、碳纤维、膜材料、制氢等多元应用场景 [6][19] 财务表现与预测 - **2024年业绩**：营业总收入10.54亿元，同比增长11.4%；归母净利润1.62亿元，同比增长30.7% [2] - **2025年预测**：预计营业总收入9.38亿元，同比-11.0%；归母净利润0.62亿元，同比-61.7% [2][66] - **2026-2027年预测**：预计2026年营业总收入13.19亿元（+40.7%），归母净利润2.12亿元（+241.1%）；2027年营业总收入17.90亿元（+35.7%），归母净利润2.85亿元（+34.6%） [2][66] - **估值**：对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为185倍、54倍、40倍 [2][9] - **近期业绩**：2025年前三季度收入为6.95亿元，同比-18.57%；归母净利润0.57亿元，同比-62.25% [24] - **在手订单**：截至2025年6月30日，公司在手订单20.10亿元，出口产品累计突破2亿元 [67] 固态电池与干法电极布局 - **固态电池趋势**：固态电池以固态电解质替代或部分替代液态电解液，提升安全性与热稳定性，是锂电技术迭代的明确方向，将带动前段高精度连续加工设备需求 [6][49] - **干法电极优势**：干法电极采用“无溶剂+辊压一次成膜”工艺，可提升电池性能（如循环寿命）、简化工艺、降低成本（电极制造成本降低约20%）、节省产线占地面积（约70%） [39] - **公司技术实力**：公司可量产的固态干法电极设备关键参数处于国内外第一梯队，设备速度最高达100m/min，精度±2μm，轧辊幅宽1200mm，制膜宽度1000mm [40][41] - **关键进展**：已实现高速宽幅干法设备交付、锂一次电池干法设备出货，并赋能广汽集团国内首条大容量全固态电池产线 [34][44] - **设备布局**：除干法电极设备外，公司还开发了固态电解质转印设备、等静压设备（设计压力达600MPa）、锂带压延设备等固态电池增量设备，部分已交付客户 [34][48] 行业景气度与市场前景 - **固态电池市场**：2024年全球固态电池出货量5.3GWh，渗透率约0.2%；预计到2030年出货量将达614.1GWh，渗透率10.0%，市场规模1079.4亿元 [50] - **锂电设备市场**：2024年中国锂电设备市场规模约660亿元，预计2025年降至约550亿元后逐渐修复 [6][63] - **行业先行指标**：锂电设备行业存货与合同负债自2025年起回升，反映订单与在手项目边际改善。2025年第三季度，部分锂电设备企业合计存货320.3亿元，合同负债249.6亿元 [54] - **设备结构**：2024年全球锂电设备前段/中段/后段设备占比分别约为42%/35%/23%，前段设备占比最高，公司主营的辊压设备属于前段设备 [63]

行业投资评级 - 报告维持机械行业“推荐”评级 [2][8] 报告核心观点 - 工程机械行业1月销售实现开门红，内外销共振，预计2026年国内工程机械市场将在更新需求带动下延续温和复苏态势，出口受益于美国降息及矿山开采景气，中资品牌持续受益 [8] - AI算力基础设施建设提速，北美互联网大厂资本开支超预期，带动AIDC（人工智能数据中心）基础设施对液冷、电力设备等需求持续景气 [8] - 货币及财政政策加码推出，“两新”政策加力扩围实施，装备行业有望开启新一轮复苏周期 [8] 行情回顾 - 报告期内（2026年02月02日-02月08日），机械（中信）板块涨幅为+1.1%，跑赢上证综指（-1.3%）、深证成指（-2.1%）及沪深300（-1.3%）[12] - 机械子板块中，其他运输设备涨幅最大（+7.4%），3C设备跌幅最大（-3.0%）[13] - 全行业中，食品饮料涨幅最大（+4.4%），有色金属跌幅最大（-8.5%），机械行业涨幅为+1.1%[15] - 个股方面，周涨幅前五为凯龙高科（+72.8%）、田中精机（+47.4%）、巨力索具（+38.6%）、禾信仪器（+30.5%）、燕麦科技（+28.2%）；周跌幅前五为德恩精工（-17.0%）、耐普矿机（-16.6%）、青海华鼎（-16.0%）、东杰智能（-14.0%）、浙矿股份（-14.0%）[18][19] 行业与公司深度观点 1. AI设备及耗材系列深度报告（一）：PCB迎AI升级浪潮 - **AI驱动高端PCB需求增长**：全球PCB行业产值预计从2024年的736亿美元增长至2029年的964亿美元，年复合增长率（CAGR）达5.6% [20] - **PCB设备市场空间广阔**： - 钻孔设备：全球市场预计从2024年的14.70亿美元增长至2029年的23.99亿美元，CAGR为10.3% [21] - 曝光设备：全球市场预计从2024年的12.04亿美元增长至2029年的19.38亿美元，CAGR为10.0% [21] - 电镀设备：全球市场预计从2024年的5.08亿美元增长至2029年的8.11亿美元，CAGR为9.8% [21] - **PCB钻针市场量价齐升**：全球PCB钻针市场销售额预计从2024年的45亿元增长至2029年的91亿元，CAGR达15.0% [22] - **SMT设备市场**：预计2025年全球SMT市场规模为55.95亿美元，其中贴片机占比约59% [23] - **重点关注公司**：耗材端如鼎泰高科、中钨高新；设备端如大族数控、芯碁微装、凯格精机、东威科技、英诺激光等 [23] 2. 凯格精机深度研究报告：受益AI浪潮 - **公司定位**：以锡膏印刷设备为核心，打造PCB领域SMT设备平台型公司，客户包括富士康、华为、华勤等头部厂商 [25] - **行业景气上行**：AI服务器对超高层数PCB板的需求，催生了对高精度锡膏印刷设备的增量及存量替换需求，推动设备高端化 [25] - **业绩表现**：2024年营收/归母净利润同比增长15.8%/34.1%；2025年前三季度营收/归母净利润同比增长34.2%/175% [28] - **盈利预测与评级**：预计2025-2027年营业收入分别为10.8、14.7、19.1亿元；归母净利润分别为1.78、2.96、4.28亿元；给予2026年40倍PE估值，目标价111.6元，首次覆盖给予“强推”评级 [28] 3. 柳工深度研究报告：国企改革重塑经营活力 - **公司战略**：确立2030年实现营收600亿元的目标，围绕“全面解决方案、全面智能化、全面国际化”深化战略升级 [29] - **市场表现**： - 国内：2025年前三季度挖掘机内销同比增长21.5%，呈现结构性修复；2025年10月电动装载机渗透率快速提升至25.4% [30] - 海外：2025年前三季度中国工程机械出口额达438.6亿美元，“一带一路”及东南亚等新兴市场为主要增长引擎 [30] - **经营成果**：2024年营业收入同比增长9.2%，归母净利润同比大幅增长52.9%；2025年上半年挖掘机销售收入同比增长25.1%，净利润同比增长超过90% [31] - **增长曲线**：第一曲线（土方机械）海外营收占比达46.9%；第二曲线（矿山机械、高空作业平台等）多板块销量增速超40% [31] - **盈利预测与评级**：预计2025~2027年收入分别为342.6、398.9、458.0亿元，归母净利润分别为16.3、22.4、27.7亿元；给予2026年15倍PE，目标价16.5元，首次覆盖给予“强推”评级 [33] 重点数据跟踪 - **宏观数据**：报告提供了制造业PMI指数、固定资产投资完成额累计同比增速、全部工业品PPI当月同比、工业企业产成品存货同比等图表 [37][38][39][40][41] - **中观数据**：报告跟踪了挖掘机月度销量及同比变化、叉车销量、新能源汽车销量及同比变化、动力电池装机量及同比变化、工业机器人产量及同比变化、金属切削/成形机床产量及同比变化、日本出口中国大陆机床金额、铁路客货运量等数据 [44][45][46][47][53][54][55][56][57][58][61][62][65][66][67][68] 投资建议与重点公司 - 报告建议重点关注多个细分领域及公司，包括： - 工控行业：汇川技术、信捷电气、伟创电气 [8] - 机器人行业：柯力传感、埃斯顿、绿的谐波等 [8] - 机床行业：海天精工、纽威数控、科德数控等 [8] - 刀具行业：鼎泰高科、中钨高新、欧科亿等 [8] - 工程机械行业：三一重工、恒立液压、徐工机械、中联重科、柳工等 [8] - 叉车行业：安徽合力、杭叉集团等 [8] - 激光行业：锐科激光、杰普特、柏楚电子等 [8] - 物流装备行业：法兰泰克、兰剑智能 [8] - AIDC相关：液冷（英维克、申菱环境等）、电力设备（杰瑞股份、豪迈科技等） [8] - 报告提供了包括汇川技术、法兰泰克、三一重工、恒立液压、中联重科、柳工、安徽合力、鼎泰高科、绿的谐波等在内的多家重点公司的盈利预测、估值及投资评级，多数公司获得“强推”评级 [3][9]

投资评级 - 报告未明确给出对Coherent (COHR)的具体投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30] 核心观点 - Coherent在2026财年第二季度业绩增长强劲，总营收达创纪录的16.9亿美元，环比增长7%，同比增长17% [2][3][7] - 数据中心和通信部门是核心增长引擎，营收同比增长34%，其中数据中心业务同比增长36%，通信业务同比增长44% [3][8] - 公司在1.6T、CPO（共封装光学）、OCS（光学电路开关）等前沿产品上进展显著，获得大额订单，产能扩张超预期，为未来持续增长奠定基础 [3][4][11][12][13][14] - 管理层对未来增长充满信心，预计2027财年营收增长将超过2026财年，且每股收益增速将显著高于营收增速 [10] 业绩概览 - **总营收**：FY26Q2总营收达创纪录的16.9亿美元，环比增长7%，同比增长17% [3][7] - **调整后盈利能力**：Non-GAAP毛利率为39%，环比提升24个基点，同比提升77个基点 [3][7] - **调整后营业利润率**：Non-GAAP营业利润率为19.9% [3][7] - **调整后每股收益**：Non-GAAP摊薄后每股收益为1.29美元，环比增长11%，同比增长35% [3][7] 业务板块情况 - **数据中心和通信部门**：占总营收70%以上，FY26Q2营收环比增长11%，同比增长34% [3][8] - **数据中心业务**：营收环比增长14%，同比增长36%，主要受800G和1.6T收发器强劲需求驱动，订单出货比超过4倍，2026年大部分产能已预订完毕 [3][8] - **通信业务**：营收环比增长9%，同比增长44%，增长动力来自数据中心互连产品、传统电信需求及ZR/ZR+相干收发器等新产品 [3][8] - **工业业务部门**：剔除已剥离的航空航天与国防业务后，营收环比增长4%，同比持平 [3][9] - 半导体行业客户订单在第二季度显著增长，预计将推动后续季度工业业务实现环比增长 [3][9] - 长期布局了数据中心XPU冷却解决方案、热电发电机、准分子激光退火系统等多个增长领域 [3][9] 业务进展与产能 - **产能扩张**：磷化铟晶圆开工量已达2026年底翻番目标的80% [4][11] - 6英寸晶圆芯片产量是3英寸的四倍多，成本减半且良率高 [4][11] - 美国德克萨斯州谢尔曼和瑞典塔尔法拉生产基地同步扩容，马来西亚、越南扩大收发器组装和测试产能 [4][23] - **核心产品进展**： - **1.6T收发器**：基于200G VCSEL的1.6T收发器将于2026年下半年开始量产，订单量可观 [4][13] - **CPO**：已获得市场领先人工智能数据中心客户的大额采购订单，与多个客户深度合作，设计进展显著 [4][14] - **OCS**：已与超过10家客户合作，积压订单环比增长，应用范围从传统网络扩展至数据中心互连和纵向扩展网络 [4][12][22] 业绩指引与展望 - **FY26Q3指引**： - 收入：预计在17亿美元至18.4亿美元之间 [4][10] - Non-GAAP毛利率：预计在38.5%至40.5%之间 [4][10] - Non-GAAP运营支出：预计在3.2亿美元至3.4亿美元之间 [4][10] - Non-GAAP每股收益：预计在1.28美元至1.48美元之间 [4][10] - **长期展望**：管理层预计未来几个季度营收将持续强劲增长，2027财年营收增长将超过2026财年，且每股收益增长速度将显著高于营收增长速度 [10] - **资本支出**：预计2026财年剩余时间内资本支出将环比增长，以支持数据中心和通信需求的快速产能扩张 [10] 问答环节关键信息 - **需求可见性**：需求可见性极佳，2026年订单基本订满，多数订单排至2027年，大客户提供到2028年的长期预测 [11] - **磷化铟供需**：行业磷化铟供需失衡将持续较长时间，2026年和2027年预计均无法恢复平衡，客户需求旺盛 [18] - **毛利率驱动**：6英寸磷化铟产能提升（成本约为3英寸的一半）是毛利率提升的关键因素之一，公司长期Non-GAAP毛利率目标超过42% [19][20][29] - **产品路线图**： - 可插拔收发器（800G/1.6T）与CPO将在未来共存且均会强劲增长，CPO的大幅增长将由纵向扩展网络驱动 [15] - 1.6T产品毛利率预计高于800G [15] - 新多轨产品预计2026年下半年末开始量产并贡献营收 [27] - **客户与合作**：与苹果达成全新多年期合作协议，将在德克萨斯州谢尔曼工厂生产6英寸砷化镓VCSEL，相关收入从2026年下半年开始显现 [28]

报告行业投资评级 报告未提及行业评级相关内容 报告的核心观点 - 2025年四季度公募基金持有可转债市值处于历史高位 1月规模再度增长 成为近期转债市场估值抬升重要支撑 [1][9] - 2月首周转债市场在需求支撑下表现抗跌 转债基金净值表现优于普通股票型及混合型基金 [1] - 按持仓次数分类 机构重仓券表现占优 热门板块转债或存在止盈 较正股超跌 [2] - 转债策略上 仓位维持审慎中性 弹性配置切向均衡 关注中游制造出海、消费蓝筹等 期限结构上关注临期转债 平价结构上关注130 - 150元转债 [3] 根据相关目录分别进行总结 一、公募基金年初增持，机构券表现如何 - 2025年四季度公募基金持有可转债市值3082.51亿元 环比降2.63% 同比增7.24% 1月规模较2025年底增6.88% 占比44.08% [9] - 2月首周转债市场逆势涨0.05% 百元平价拟合转股溢价率升至38.94% 较1月底提升1.83pct 转债基金抗跌表现强 [14] - 机构重仓券表现占优 持仓超300次的底仓转债平均周度涨0.72% 较转债指数高0.67pct [18] - 2026年2月首周 机构Q4增配的弹性板块回调强 伟测、鼎捷等转债较正股超跌 [20] 二、转债策略：仓位维持审慎中性，弹性配置切向均衡 - 受全球流动性冲击等影响 A股先调整后修复 行业高切低 后市或风格切换 [25] - 转债均价涨0.65%至139.63元 百元溢价率升1.83pct至38.94% 仓位维持审慎中性 关注中游制造出海、消费蓝筹等 [28] - 新券估值贵 非交易型资金参与需谨慎 关注临期且有促转股能力的个券 配置从偏向弹性转向均衡 关注130 - 150元转债 [29] 三、市场复盘：转债周度上涨，估值抬升 （一）周度市场行情：转债市场微涨，权益多数板块表现偏弱 - 上周沪深300等多数股指回调 中证转债指数涨0.05% 小盘股票和转债抗跌靠前 [35] - 热门概念中光伏玻璃等上涨居前 KIMI等下跌居前 [35] （二）估值表现：低评级及小规模转债溢价率抬升居前 - 偏股型转债收盘价降5.11% 偏债型降0.67% 平衡型升1.69% 120 - 130区间占比下降 价格中位数升0.65% [43] - 低评级及小规模转债溢价率抬升居前 AA - 评级升2.87pct 20 - 50亿规模升1.65pct 80元以下平价区间转债转股溢价率降5.44pct [43] 四、条款及供给：5只转债公告强赎，总新增推进规模约98.8亿 （一）条款：上周5只转债公告强赎，鸿路转债董事会提议下修 - 截至2月6日 盟升等5只转债公告提前赎回 岱美等7只公告不提前赎回 洁美等7只预计满足强赎条件 [3][57] - 鸿路转债提议下修 美诺、宏川公告下修结果 益丰等4只公告不下修 芳源等5只预计触发下修 [4][57] （二）一级市场：上周海天转债发行，总新增推进规模约98.8亿 - 上周海天转债发行规模8.01亿元 尚太转债上市规模17.34亿元 已发行未到期可转债379支 余额5308.84亿元 [5][60] - 上周无新增董事会预案、1家新增股东大会通过、3家新增发审委审批通过、无新增证监会核准 较去年同期分别 - 2、+1、+3、 - 3 [5][63] - 截至2月6日 7家上市公司拿到转债发行批文 拟发行规模53.63亿元 4家新增通过发审委 规模45.17亿元 无新增董事会预案 [5][68]

行业投资评级 - 报告对交通运输行业维持“推荐”评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点是强调2026年交通运输板块应围绕“业绩弹性”与“红利价值”两条主线进行投资 [7] - 在业绩弹性方面，重点看好航空、电商快递及航运（油运/干散）等子行业的机会 [7][83] - 在红利资产方面，看好业绩稳健、具备高股息配置价值的公路和港口板块 [7][90] 聚焦：春运与即时零售 春运数据表现 - 2026年2月2日春运开启，春运第1-5天民航客运量均值为231.3万人次，同比增长5.5% [1][10] - 同期铁路客运量均值为1179.2万人次，同比微降0.7% [1][10] - 近7日民航国内日均旅客量208万人次，同比增长6.2%，客座率同比提升1.7个百分点至83.3% [1][11] - 近7日民航跨境日均旅客量41万人次，同比增长6.0%，客座率同比提升1.9个百分点至81.1% [1][12] - 近7日民航国内全票价（含油）同比上涨5.1%，跨境全票价同比下降2.0% [1][13] 即时零售竞争加剧 - 2月6日，千问App开启“春节30亿大免单”活动，上线9小时订单量超过1000万单 [2][35] - 此次活动是“千问+淘宝闪购”的新尝试，展现了阿里AI与即时零售的深度融合 [2][36] - 2月5日，美团以7.17亿美元初始对价完成对叮咚买菜中国业务100%股权的收购，截至2025年9月叮咚买菜在国内运营超1000个前置仓，月购买用户超700万 [3][39] - 巨头持续发力标志着即时零售赛道竞争再度加码，即时配送需求潜力巨大 [3][40] 相关公司观点 - **航空板块**：继续推荐，核心逻辑在于供给“硬核”约束（未来3年飞机复合增速约3%）、需求稳健（预计旅客人数增长约5%）以及高客座率下的价格弹性 [2][31][32][33] - 重点推荐中国国航、南方航空、中国东航三大航，以及华夏航空、春秋航空、吉祥航空 [2][34] - **顺丰同城**：看好其作为独立第三方即时配送龙头的成长性，公司公告2025年收入预计不低于220亿元，同比增长超40%；经调整净利润不低于3.76亿元，同比增长超158% [3][42] - 报告预测其2026-2027年归母净利润分别为4.6亿和7.1亿元人民币，经调整净利润分别为6.0亿和8.1亿元人民币 [3][42] 行业数据跟踪 航空货运 - 2月2日，浦东机场出境航空货运价格指数为4714点，周环比上涨5.3%，同比上涨8.9% [7][44] - 香港机场出境航空货运价格指数为3436点，周环比微涨0.1%，同比下降5.6% [45] 航运市场 - **集装箱运价**：截至2月6日，SCFI指数收于1267点，周环比下降3.8%；2026年第一季度均值为1453点，同比下降18% [47][75] - **干散货运价**：截至2月6日，BDI指数收于1923点，周环比下降10.5%；2026年第一季度均值为1819点，同比大幅增长68% [48][74] - **油轮运价**：截至2月6日，VLCC平均TCE指数为11.8万美元/天，周环比上涨2.1%；2026年第一季度均值为9.0万美元/天，同比暴涨159% [48][61] 投资建议详述 业绩弹性主线 1. **航空**：重申供给约束、需求恢复及价格弹性逻辑，重点推荐中国国航、南方航空、中国东航、华夏航空、春秋航空、吉祥航空 [83] 2. **快递物流**： - 国内电商快递行业格局改善，价格回升推动利润改善，推荐龙头中通快递、圆通速递，看好申通快递业绩拐点 [7][84] - 海外市场高景气，推荐极兔速递，其2025年第四季度东南亚日均件量同比增长74%，新市场增长80% [84] - 持续看好顺丰控股的“增益计划”及与极兔的协同效应 [85] - 即时零售蓝海市场下，继续推荐独立第三方配送龙头顺丰同城 [87] 3. **航运**：供需缺口驱动周期机遇 - 油运受增产、制裁及供给约束驱动，景气向上，VLCC运价大幅攀升 [88] - 干散货运输关注西芒杜项目投产对市场复苏的推动 [89] 红利资产主线 1. **公路**：业绩稳健，是高股息配置优选方向，继续首推四川成渝（A+H）和皖通高速，同时看好山东高速、宁沪高速、招商公路及赣粤高速 [90] 2. **港口**：行业认知正从周期性资产向全球供应链安全枢纽转型，具备持续分红提升空间和战略价值 [91] - 重点推荐招商港口（海外布局、提升分红） - 看好青岛港（整合优化、业绩稳健） - 推荐唐山港（高分红优质标的）和厦门港务（受益两岸融合发展区位优势） [92]