行业投资评级 - 行业评级为超配 维持前次评级 [5] 核心观点 - 计算机行业2025年上半年营收增长加速 利润端显著修复 整体法下总营收5503.77亿元 同比增长13.18% 归母净利润48.72亿元 同比增长92.51% 扣非后归母净利润2.43亿元 回归正值 [1][13] - 行业盈利能力承压 毛利率整体法下降2.67个百分点至20.87% 但费用控制效果显著 三费合计费用率下降2.62个百分点至19.91% [2][26] - 现金流状况改善 经营性净现金流同比增加125.17亿元至-410.25亿元 应收账款占营收比重下降4.89个百分点至58.79% [3][48] - 大市值公司表现突出 营收增长26% 扣非后归母净利润增长41% 中小市值公司亏损收窄 [3][58] - AI算力板块营收利润双增长 智能驾驶板块整体表现较好 [4][69] 财务表现总结 - 营收端：整体法营收5503.77亿元（+13.18%） 中位数营收3.36亿元（-0.16%） [1][13] - 利润端：整体法归母净利润48.72亿元（+92.51%） 中位数归母净利润0.03亿元（-26.01%） [1][13] - 盈利能力：整体法毛利率20.87%（-2.67pct） 中位数毛利率39.10%（-3.49pct） [2][26] - 费用控制：销售费用率6.63%（-0.86pct） 管理费用率5.08%（-0.58pct） 研发费用率8.21%（-1.17pct） [2][26] - 现金流：经营性净现金流-410.25亿元（同比改善125.17亿元） 中位数-0.39亿元（同比收窄42.52%） [3][48] 细分板块表现 - AI算力板块：营收利润快速增长 浪潮信息营收接近翻倍 中科曙光扣非净利润增速超50% [69] - 智能驾驶板块：德赛西威营收快速增长 扣非净利润增速超45% 经纬恒润亏损减少70% [69] - 网络安全板块：亚信安全营收增长373% 深信服及天融信亏损大幅收窄 [69] 市值分层表现 - 大市值公司（33家）：营收增长26% 扣非后归母净利润40亿元（+41%） [58] - 中市值公司（93家）：营收增长4.8% 扣非亏损同比收窄56% [58] - 小市值公司（212家）：营收下降6.4% 扣非亏损-33亿元（收窄14%） [58] 运营效率指标 - 薪酬支出：整体法增长1.97% 中位数下降3.28% 显著低于营收增速 [2][41] - 应收账款：整体法3235.66亿元（+4.49%） 占营收比重58.79%（-4.89pct） [3][48] - 资产减值：计提的资产及信用减值损失同比减少6亿元 [27][36]

根据提供的研报内容，以下是详细的关键要点总结： 核心观点 - 报告构建了主动型周期主题基金池，细分为均衡型和专注单一赛道型，并筛选出优质基金[1][5] - 券商行业受益于流动性改善，预计2025年盈利增速达48%，推荐头部券商和基本面改善标的[10][11] - 智明达作为军用嵌入式计算机龙头，受益于装备信息化，预计2025-2027年归母净利润为1.03/1.52/2.01亿元[13] - 当前A股回调属于短期调整，宏观叙事未发生重大利空，类似2020年7月行情[3][16] - 转债估值处于历史高位，建议从正股角度寻找机会，关注业绩确定性强的个券[22] 基金研究 - 主动型周期主题基金分为均衡型（如大成产业趋势、汇丰晋信中小盘）和专注单一赛道型（如前海开源沪港深核心资源）[1][5][6] - 均衡型周期基金主要配置有色金属、基础化工、石油石化等行业[8] - 专注单一赛道基金聚焦特定领域，如工银红利优享配置燃气、风力发电，前海开源沪港深核心资源配置磁性材料、稀土[8] - 基金经理均具有周期研究背景，投资风格各异，部分基金经理如吴国清、韩创集中度较高[8] - 2025年二季度，汇丰晋信中小盘和大成产业趋势规模份额双增长[8] 证券行业 - 各类资金接力入市，保险资金投资股票规模占比提升至8.5%（2025Q2），较2024Q2提升1.7个百分点[10] - 公募发行和净申购开始回暖，居民存款搬家或刚刚开始[10] - A股流动性指数与券商股涨幅高度重合，历史上流动性指数大幅提升时券商股有显著上涨空间[10] - 万得全A换手率极大值点可作为券商股见顶同步指标，当前换手率最大值2.82%（2025年8月27日），仍有提升空间[10] - 预计券商行业2025年盈利增速达48%，推荐低估低配高ROE头部券商及基本面改善标的[11] 国防军工行业 - 智明达是国内嵌入式计算机行业领先企业，产品应用于机载、弹载、商业航天等领域[13][14] - 公司卡位中游，利润率有望修复，上游电子元件供货稳定，下游需求增长[14] - 作为优质民企，机制灵活，与客户长期合作，拟募资2.13亿元布局商业航天和无人装备[14] - 给予2026年45倍估值，目标价40.83元[13] 宏观市场 - 当前A股回调类似2020年7月行情，上证指数较2024年9月低点上涨43.6%，截至2025年9月3日累计回调3%[3][16] - 历史上牛市急跌后平均回调7个交易日，最大回撤3.6%，多有修复行情[17] - 情绪指数从81回落至63.4（2025年9月4日），股债性价比回归合理水平[17] - 宏观叙事包括经济再平衡、再通胀政策以及美联储降息预期交易[17] - 流动性驱动行情有望延续，并向盈利慢牛转变[18] 转债市场 - 转债估值处于历史高位，百元平价溢价率32.2%（2025年8月29日），处于2018年以来99.2%分位数[22][23] - 建议从正股角度寻找机会，关注业绩确定性强的个券，如博23转债、爱迪转债[22] - 2025年8月转债供给回落，新发4支转债合计规模32.21亿元，可转债ETF份额增加12.77亿份[24] - 万得全A月度大涨10.9%，TMT板块转债涨幅居前[23] 医药生物行业 - 加科思2025年上半年收入0.46亿元，亏损0.59亿元，现金及等价物10.7亿元[19] - 戈来雷塞获批用于KRASG12C突变晚期非小细胞肺癌，一线注册临床进行中[19] - pan-KRAS抑制剂预计2026年上半年公布I期临床结果，偶联药物计划2026年下半年递交IND[20] - 预计2025-2027年收入分别为88.8百万元（-43.0%）、178.6百万元（+101.1%）、229.4百万元（+28.4%）[20]

行业投资评级 - 行业评级为超配 前次评级为超配 评级变动为维持 [5] 核心观点 - 当前各类资金接力入市 保险资金增配股票比例环比提升 公募基金发行和净申购开始回暖 居民存款搬家或刚刚开始 [1][5] - A股流动性指数快速提升时点与券商股涨幅中位数高度重合 2024年7月10日熊牛切换以来券商股已上涨74% [2] - 券商2025年中报业绩表现整体亮眼 预计2025年行业将实现48%左右盈利增速 [3] 资金入市情况 - 截至2025年二季度末保险公司资金运用余额36.2万亿元 其中投资股票规模3.1万亿元 占比较2024年二季度提升1.7个百分点至8.5% [1][20] - 2025年上半年保险公司新增保费收入3.73万亿元 同比增长5.3% [20] - 居民存款搬家刚刚开始 资本市场总市值/居民存款比值在0.48-1.2区间波动 2025年7月仍处0.59低位 较2015年极值点仍有较大空间 [1][26] - 2025年8月上交所A股新开户数上升至265.03万户 环比增长35% 同比增长165% [26] 市场流动性分析 - 2025年8月5日以来市场两融余额站上2万亿元 8月13日以来沪深两市成交额站上2万亿元 [34] - 万得全A换手率在历次券商行情中的极值：2014-2015年为3.69% 2018-2019年为2.61% 2020年5-7月为2.62% 2024年7-11月为4.21% [2][35] - 2025年券商股上涨以来万得全A换手率最大值为2.82%（出现在8月27日） [2][35] - 基于西部策略团队编制的A股流动性指数显示 流动性快速提升时点与券商股涨幅中位数高度重合 [2][41] 券商股表现与估值 - 截至2025年9月3日 证券Ⅲ（中信）PB为1.53倍 处于2012年以来33%分位数水平 [47] - 行业ROE在4%-8%区间波动 历次行情对应的PB极大值在1.5-2.3倍区间波动 [47] - 券商股具有明显日历效应 通常在7-11月相较沪深300指数具有超额收益 [52][54] 业绩表现与预测 - 2025年上半年42家上市券商实现营收2518.66亿元 同比+30.1% 归母净利润1040.17亿元 同比+65.1% [55][57] - 分业务表现：经纪收入同比+44% 投行收入同比+18% 资管收入同比-3% 利息净收入同比+31% 自营收入同比+47% [55] - 基于中性假设 预计2025年证券行业实现营业收入5510亿元 同比+22.1% 净利润2479亿元 同比+48.2% 行业ROE约7.8% [56][58] - 关键假设：A股日均成交额17000亿元 净佣金率2.20‱ IPO规模840亿元 日均两融规模20000亿元 [59] 行业格局与投资建议 - 证券行业并购重组持续进行 国联民生、国泰海通已完成并表 浙商证券收购国都证券、西部证券收购国融证券等仍在推进中 [59][60] - 推荐低估低配高ROE的头部券商和具有基本面变化的券商 包括国泰海通A+H、华泰证券A+H、东方证券A+H、广发证券A+H、中国银河A+H、东方财富、中信证券A+H [3][60] - 同时推荐湘财股份（有望通过吸并大智慧实现市占率提升）、九方智投控股（受益于权益市场活跃）、中金公司H（受益于港股IPO回暖） [3][60]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 构建主动型周期主题基金池，根据主动权益基金对周期行业的配置，细分为均衡型周期基金、专注单一赛道型周期基金 [1] - 定量定性结合筛选出优质基金，建议关注大成产业趋势、汇丰晋信中小盘、前海开源沪港深核心资源等 [1] 根据相关目录分别进行总结 一、周期行业主题基金样本池 - 筛选标准包括wind基金分类、成立时间、基金规模、持仓占比等，可筛选出周期主题基金127只，其中规模不小于2亿元的66只，涵盖31家公募基金管理人，主基金经理44人，规模合计815.43亿元 [13][14] - 规模来看，50亿元以上基金有1只，20亿元以上基金共计10只；从基金管理人来看，周期主题基金规模合计超20亿元的共计12家；从基金经理来看，大成韩创、广发林英睿、东方红胡晓/李竞、交银杨金金，管理的周期主题基金规模在50亿元以上 [15][16][17] 二、周期行业主题基金样本池 - 根据是否专注周期单一赛道、是否长期配置周期行业、是否投资港股和换手率情况进行标签划分，有专注有色金属、公用事业、煤炭、交通运输赛道的基金 [21] - 在均衡型周期基金中，进一步根据过往对周期板块的配置情况、持仓灵活性、是否投资港股、换手率等进行标签划分 [22] - 从定量角度，选择近一年、近三年综合打分均在前35%的基金；从定性角度，考虑基金经理业绩一致性、不同区间收益和最大回撤、投资年限、背景履历等因素 [25][26] - 均衡型的周期基金中，优选出5只基金；专注单一赛道的周期基金中，优选出5只基金 [27] 三、优选周期主题基金深度分析 3.1 均衡型优选周期主题基金深度分析 - 持仓行业相对均衡，灵活调整，大成产业趋势、汇丰晋信中小盘主要在有色金属、基础化工；博时成长精选、中欧融恒平衡主要在有色金属、石油石化；嘉实周期优选主要在交通运输、公用事业 [30] - 操作特征上，投资风格差异化明显，包括仓位、行业集中度、个股集中度、持股数、换手率、市盈率等方面 [38][39] 3.2 单一赛道型优选周期主题基金深度分析 - 持仓行业细分赛道不同，前海开源沪港深核心资源主要在磁性材料、稀土、黄金，创金合信资源主题和景顺长城支柱产业主要在铜、黄金、铝、铅锌，华宝资源优选主要在铜、动力煤、锂、铝、民爆制品，工银红利优享主要在燃气、风力发电、火力发电 [48] - 操作特征上，投资风格不同，包括仓位、行业集中度、个股集中度、持股数、换手率、市盈率等方面 [61] 3.3 最新季报 - 重点配置资源品、交运等，细分品种有所分化，不同基金配置重点不同 [67] 3.4 基金经理 - 均具有周期研究背景，投资风格有所不同，包括研究背景、投资理念等方面 [73] 3.5 历史业绩 - 周期主题基金α不显著，优选产品α显著 [4][76] 3.6 规模和机构占比 - 25Q2，汇丰晋信中小盘、大成产业趋势规模份额双增长，工银红利优享、景顺长城支柱产业的机构占比较高 [4][80][81] 四、总结 - 构建周期主题基金优选框架，定性定量优选基金，并进行深度分析 [87] - 从行业配置、投资风格、最新季报、基金经理、规模和机构占比等方面对优选周期主题基金进行深度分析 [88] - 从风险收益角度来看，周期主题基金α不显著 [91]

宏观观点 - 股票和债市有望逐步脱钩 市场提前定价盈利修复与资本流入预期[1][6][7] - 美联储降息预期发酵 关税尾部风险逐步消退 强化美元走软及人民币稳定升值预期 8月29日美元兑离岸人民币破7.13[6] - 流动性驱动行情持续 M1-M2剪刀差扩大 7月居民存款下降与非银存款显著增加 反映活钱持续流入金融市场[6] - 低利率环境引发资产再配置 美联储降息后美元弱势周期引发全球资本再配置 居民超额储蓄达24万亿元有望流向股市[7] - 市场情绪指数为77.6 较8月22日上行10.6个百分点 未达极端亢奋水平 但TMT风格交易拥挤[8] - 风格再平衡关注消费、有色、创新产业（创新药、固态电池等）商务部表示9月将出台扩大服务消费政策[8] 国防军工 - 西锐 - 西锐所在私人飞机行业景气度抬升 量价稳健增长 公司占据活塞式飞机近半份额[9] - 公司产品力与安全性能领先 通过整机降落伞等功能解决用户痛点 品牌力领先[9] - 供需紧平衡 新扩建大福克斯工厂将投产 有助于份额扩张[10] - 产品结构持续升级 SR系列G7/G7+升级订单充裕 愿景系列在手订单充足[10] - 服务收入占比14%+ 毛利率高于整体 服务网络建设将拉动收入利润[10] - 预计2025/2026/2027年净利润1.7/2.1/2.6亿美元 对应PE 14.0/11.2/9.2X[2][10] 电子 - 盛科通信 - 2025年上半年营收5.08亿元同比下降5% 归母净利润-0.24亿元亏损收窄58%[12] - 2025Q2单季度营收2.85亿元同比增长28% 归母净利润-0.08亿元亏损收窄83%[12] - 2025年上半年毛利率46.70%同比增加9.24个百分点 净利率-4.66%亏损减少6.03个百分点[12] - 2025Q2毛利率48.77%同比增加11.74个百分点 净利率-2.98%亏损减少15.31个百分点[12] - 研发费用2.39亿元同比增长7% 研发人员405人同比增长7%[12] - 布局高端交换机芯片 推出端口速率800G、交换容量12.8Tbps和25.6Tbps旗舰芯片[13] - 预计2025-2027年营收13.53/17.76/21.95亿元 同比增长25.1%/31.3%/23.6%[3][13] 计算机 - 软通动力 - 2025H1营收157.81亿元同比增长25.99% 归母净利润-1.43亿元减亏7.60%[15] - 2025Q2营收87.70亿元同比增长23.93% 归母净利润0.55亿元 经营现金流净额13.58亿元环比增长173.92%[15] - 计算产品与智能电子业务营收67.56亿元同比增长72.77% 占比升至42.81%[16] - 构建软硬全栈智能化产品与服务 含软通华方、机械革命等品牌矩阵[16] - 深度参与鸿蒙生态 支撑上千款鸿蒙应用上架 与500余家品牌合作推动1200余款产品接入[17] - 预计2025-2027年营收365/424/493亿元 归母净利润3.84/5.18/7.81亿元[4][17] 计算机 - 浪潮信息 - 2025年上半年营收801.92亿元同比增长91% 归母净利润7.99亿元同比增长34%[19] - 2025Q2营收333.34亿元同比增长36% 归母净利润3.36亿元同比增长16%[19] - 毛利率4.55%同比减少3.20个百分点 净利率1.00%同比减少0.38个百分点[19] - 合同负债278.52亿元较一季度增加116.56亿元 存货595.22亿元增加136.40亿元[20] - 推出元脑R1推理服务器 单机支持16张标准PCIe双宽卡 可部署DeepSeek-671B模型[20] - 预计2025-2027年归母净利润26.38/31.85/46.18亿元[21] 电力设备 - 国轩高科 - 2025H1营收193.94亿元同比增长15.48% 归母净利润3.67亿元同比增长35.22%[22] - 2025Q2营收103.38亿元环比增长14.17% 归母净利润2.66亿元环比增长164.32%[22] - 2025Q2毛利率14.79%同比下降2.98个百分点 净利率2.23%同比下降0.75个百分点[22] - 2025H1动储出货量约41GWh同比增长51% 动力/储能分别为28/13GWh增长52%/49%[23] - 动力电池装机量全球市占率3.6%同比增加1个百分点[23] - 金石全固态电池首条试验线贯通 G垣准固态电池能量密度达300Wh/kg[24] - 预计2025-2027年归母净利润16.25/26.49/36.97亿元 同比增长34.70%/62.96%/39.57%[24] 电力设备 - 东方电气 - 2025H1营收376.24亿元同比增长14.26% 归母净利润19.1亿元同比增长12.91%[26] - 毛利率15.46%同比增加0.1个百分点 净利率5.48%同比下降0.01个百分点[26] - 核电、气电市占率居行业第一 50兆瓦重型燃机实现海外订单突破[27] - 新增生效订单654.85亿元同比增长16.78% 清洁高效能源装备占37.59%[28] - 预计2025-2027年归母净利润42.74/50.78/55.78亿元 同比增长46.3%/18.8%/9.8%[28] 汽车 - 理想汽车 - 2025Q2营收302.5亿元同比下降4.5% 净利润11.0亿元同比下降0.4%[30] - 毛利率20.1%同比提升0.6个百分点 车辆毛利率19.4%同比提升0.7个百分点[30] - MEGA自5月起成为50万元以上MPV销量第一 6月起成为50万元以上纯电车销量第一[30] - 推出自研VLA司机大模型 提升辅助驾驶体验[31] - 全国151城市拥有530家零售中心 新增上线1124座超充站配备6555根充电桩[31] - 预计2025-2027年营收1431/2130/2510亿元 净利润83/131/162亿元[32] 汽车 - 赛力斯 - 2025年上半年营收624.02亿元同比下降4.06% 归母净利润29.41亿元同比增长81.03%[38] - 2025Q2营收432.55亿元同比增长12.4% 归母净利润21.93亿元同比增长56.09%[38] - 汽车总销量19.86万辆 新能源汽车销量17.21万辆 问界汽车交付超14.7万辆[38] - 问界M9和M8分别成为50万元级和40万元级市场销量冠军 单车成交均价超40万元[38] - 研发投入同比增长154.9% 授权专利6826个同比增长19.8%[39] - 预计2025-2027年营收1925.3/2211.4/2595亿元 归母净利润97.7/129.7/155.5亿元[39] 汽车 - 玲珑轮胎 - 2025H1营收118.12亿元同比增长13.80% 归母净利润8.54亿元同比下降7.66%[41] - 2025Q2营收61.15亿元环比增长7.34% 归母净利润5.14亿元环比增长50.88%[41] - 2025Q2毛利率16.04%同比下降6.02个百分点 净利率8.40%同比下降0.67个百分点[41] - 2025Q2轮胎销量2297.66万条环比增长7.32% 平均价格264.82元/条环比增长0.29%[42] - 拟投资11.93亿美元于巴西建设生产基地 达产后年产1470万套轮胎[42] - 预计2025-2027年归母净利润16.67/21.48/27.52亿元[43] 轻工制造 - 欧派家居 - 2025H1营收82.41亿元同比下降3.98% 归母净利润10.18亿元同比增长2.88%[34] - 2025Q2营收47.94亿元同比下降3.39% 归母净利润7.1亿元同比下降7.97%[34] - 2025Q2毛利率37.64%同比提升3.18个百分点[35] - 国补订单70多亿元 实现收入转化约35亿元[34] - 合同负债22.12亿元同比增长75.55%[35] - 预计2025-2027年归母净利润27.42/30.12/33.13亿元[36] 北交所市场 - 9月2日北证50指数收盘1574.88上涨0.40% 成交金额377.7亿元增加97.3亿元[45] - 北证专精特新指数收盘2737.44上涨0.26% PE_TTM为77.14倍[45] - 274家公司中196家上涨 恒进感应涨30.0% 宏裕包材涨30.0%[45] - 合格投资者数量突破900万户 总市值超9000亿元[47]

市场行情与基本面背离 - 8月A股上涨与基本面走弱背离，经济数据疲软但流动性推动市场上涨[1] - 7月社零同比增速降至3.7%，固定资产投资和工业增加值均放缓[9] - M1-M2剪刀差扩大，7月居民存款下降1.1万亿元，非银存款增加2.14万亿元[1][14] 流动性驱动因素 - 美联储降息预期强化，美元走软，人民币升值，8月29日美元兑离岸人民币破7.13[1][17] - 两融余额突破2万亿元，占A股交易额比重达12.7%[26] - 偏股基金6-8月发行1700亿份，同比增长近300%，私募仓位升至75.55%[25] 资金配置行为 - 居民超额储蓄达24万亿元，占存款余额15%，潜在入市空间大[2][68] - 全球资本再配置预期，美联储降息可能引发资金流向新兴市场[2][59] - 保险资金增配权益资产，券商自营降低债券久期[31] 市场情绪与结构 - A股情绪指数8月28日为77.6，较前周上升10.6个百分点，未达亢奋水平[3][35] - TMT风格交易拥挤，但未达极致，风格再平衡可能带来机会[3][37] - 年化换手率和市场拥挤度分位数达93%，结构性过热[37][39] 政策与宏观叙事 - 中央财经委"反内卷"信号压低股权风险溢价，提振名义经济预期[1][21] - 商务部拟出台服务消费政策，经济再平衡与再通胀成焦点[3][40] - 中美关系缓和，特朗普表示希望访华，关税风险消退[1][21] 风险提示 - 经济超预期下行可能恶化企业盈利和汇率[75] - 美联储降息落空或引发流动性预期修正[75] - 居民存款搬家节奏较慢，投机情绪过热可能招致监管风险[75]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][5] 核心观点 - 公司高端产品矩阵逐步夯实完善 伴随M8交付有望开启新产品周期 [2] - 问界系列稳固高端市场地位 其中问界M9和问界M8分别成为50万元级和40万元级市场销量冠军 [1] - 高研发投入支撑车型高效开发 超级工厂实现新车快速垂直上量 [2] - 数字孪生技术打造超级工厂 构建数智化运营体系 数字应用建设覆盖90%业务流程 [2] - 供应链整合成效显著 将单车一级供应商集成至约100家 持续深化与20家世界级供应链企业战略合作 [2] 财务表现 2025年上半年业绩 - 营业总收入624.02亿元 同比减少4.06% [1] - 归母净利润29.41亿元 同比增长81.03% [1] - 2025年第二季度营业总收入432.55亿元 同比增长12.4% [1] - 2025年第二季度归母净利润21.93亿元 同比增长56.09% [1] - 汽车总销量19.86万辆 其中新能源汽车销量17.21万辆 [1] - 问界汽车上半年累计交付超14.7万辆 单车成交均价超过40万元 [1] 研发投入与专利 - 研发投入同比增长154.9% [2] - 累计获得授权专利6,826个 同比增长19.8% [2] 盈利预测 - 预计2025年营业收入1925.3亿元 [2] - 预计2026年营业收入2211.4亿元 [2] - 预计2027年营业收入2595亿元 [2] - 预计2025年归母净利润97.7亿元 [2] - 预计2026年归母净利润129.7亿元 [2] - 预计2027年归母净利润155.5亿元 [2] 业务运营 生产制造能力 - 超级工厂自动化、智能化、柔性化的生产能力 成功实现两款旗舰车型的高质量稳定交付 [1] - 引入12家核心供应商集聚重庆建厂 通过"厂中厂"模式将核心部件生产嵌入整车制造体系 [2] 市场地位 - 问界M9成为50万元级市场销量冠军 [1] - 问界M8成为40万元级市场销量冠军 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][5] 核心财务表现 - 2025H1营业收入376.24亿元，同比增长14.26% [1][5] - 2025H1归母净利润19.1亿元，同比增长12.91% [1][5] - 销售毛利率15.46%，同比提升0.1个百分点 [1][5] - 净利率5.48%，同比微降0.01个百分点 [1][5] - 研发费用15.70亿元，同比增长16.45% [1] - 财务费用同比下降100.84% [1] - 资产减值损失4.57亿元，信用减值2.1亿元，合计减值6.67亿元 [1] 业务发展亮点 - 核电、气电市占率均居行业第一 [2] - 50兆瓦重型燃机实现海外订单零突破 [2] - 水电订单质量提升，20兆瓦海上风电机组批量交付 [2] - 26兆瓦级半直驱海上风电机组叶片通过静载测试 [2] - 17兆瓦漂浮式直驱海上风电机组下线 [2] - 氢能板块中标攀枝花30台重卡示范项目 [2] - 1000标方电解水系统实现订单突破 [2] - 全球最大二氧化碳储能项目主体结构封顶 [2] - "东方智源"行业大模型上线 [2] - 自主研制海洋防腐材料应用于20兆瓦海上风电机组 [2] 行业需求与订单 - 全国累计发电装机容量36.5亿千瓦，同比增长18.7% [3] - 全国主要发电企业电源工程完成投资3635亿元，同比增长5.9% [3] - 2025H1新增生效订单654.85亿元，同比增长16.78% [3] - 清洁高效能源装备订单占比37.59% [3] - 可再生能源装备订单占比30.82% [3] - 工程与国际供应链订单占比11.51% [3] - 现代制造服务业订单占比8.80% [3] - 新兴成长产业订单占比11.27% [3] 财务预测 - 预计2025年归母净利润42.74亿元，同比增长46.3% [3][4] - 预计2026年归母净利润50.78亿元，同比增长18.8% [3][4] - 预计2027年归母净利润55.78亿元，同比增长9.8% [3][4] - 预计2025年营业收入781.11亿元，同比增长13.9% [4][9] - 预计2026年营业收入886.96亿元，同比增长13.6% [4][9] - 预计2027年营业收入936.98亿元，同比增长5.6% [4][9] - 预计2025年每股收益1.26元，市盈率15.1倍 [4][9] - 预计2026年每股收益1.50元，市盈率12.7倍 [4][9] - 预计2027年每股收益1.65元，市盈率11.6倍 [4][9]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [2][4][15] 核心观点 - 行业景气度抬升，量价稳健增长，西锐享受行业红利并实现份额扩张 [1] - 西锐产品力与安全性能领先，在活塞式飞机出货量中占据近半份额，经营势能领先 [1] - 公司未来将通过产能扩张、产品升级和服务网络建设推动业绩加速增长 [2][11][12] - 预计25/26/27年净利润分别为1.7/2.1/2.6亿美元，对应PE 14.0/11.2/9.2倍 [2][7][15] 行业分析 - 私人飞机行业更多消费属性，面向高净值人群通勤/旅行需求，需求结构稳定 [1][19] - 美国市场年出货量2000+台，活塞式飞机占大部分份额，行业保持个位数复合增长率扩容 [19] - 活塞式飞机2023年行业均价70万美元/台，品类量价长期稳健增长 [21] - 美国通用机场数量超过19,400个，飞行驾照学习人数增长，催生更多飞行消费需求 [22][26] - 全球净资产1000万美元以上高净值人群超过190万人，美国市场约90万人，为西锐潜在目标客户 [28][38] - 美国存量私人用途飞机约14万台，其中活塞式飞机约10.29万台，存量替代空间广阔 [32][34] - 美国存量飞机中50%以上为40年以上机龄的老飞机，潜在替换需求大 [35] - 海外市场如欧洲/南美/澳洲具备发展潜力，有望长期贡献增量 [37] 公司竞争格局 - 飞机制造行业壁垒深厚，全球具备完整整机制造能力的企业仅几十家 [44] - 西锐专注小型私人飞机，核心产品线包括SR系列（活塞式）和VisionJet系列（喷气式） [45] - 西锐2023年出货量市占率32%，在各自价格带内份额领先 [51] - SR系列在活塞式飞机中出货量领先，2024年出货630架 [52][54] - VisionJet在700万美元以下单涡轮市场出货量领先，2024年出货101架 [52][54] - 相比竞对（Diamond、Piper、Cessna），西锐出货量与份额提升更快 [54][56] 公司优势 - 安全性能行业领先，全系标配整机降落伞系统（CAPS），事故率比行业低三倍 [66] - 产品设计消费者导向，提供先进的航电系统、CirrusIQ应用等智能化体验 [70][74] - 公司治理稳定，员工美国本土化率100%，经营团队拥有自主决策权 [58] - 业绩增长强劲，2024年收入11.97亿美元（+12.0%），净利润1.21亿美元（+32.5%） [7][59] - 产品屡获行业大奖，如VisionJet获得2017年罗伯特柯里尔奖 [72][74] 未来展望 - 产能稳步扩张，大福克斯工厂投资1300万美元扩产，预计2026年投产 [83] - 产品持续升级，2024年初/2025年5月分别进行SR系列G7/G7+升级，用户口碑良好 [75][77] - 服务收入占比有望提升，2024年服务收入占比14%+（约1.7亿美元），毛利率高于整体 [2][87] - 预计2025/26/27年服务收入分别同比增长25%/24%/22% [11][91] - 预计2025/26/27年交付824/899/965架飞机，其中SR系列718/776/822架，VisionJet系列106/123/143架 [11][91] - 预计2025/26/27年飞机均价同比+3.6%/+7.8%/+8.1% [11][91] - 预计2025/26/27年净利率分别为12.16%/12.76%/13.33% [12][92] 财务预测 - 预计2025/26/27年营业收入分别为14.12/16.73/19.57亿美元，同比增长18.0%/18.5%/17.0% [7][91] - 预计2025/26/27年归母净利润分别为1.72/2.14/2.61亿美元，同比增长42.3%/24.3%/22.2% [7][91] - 当前估值低于可比公司平均，德事隆2025年PE 13.6倍，巴西航空工业19.3倍，西锐为11.2倍 [96]

投资评级 - 维持公司"买入"评级 [3][6] 核心观点 - 公司软硬一体战略优势显著 营收快速增长 [3] - 2025H1实现营收157.81亿元 同比增长25.99% [1][6] - 归母净利润-1.43亿元 同比减亏7.60% [1][6] - Q2单季度营收87.70亿元 同比增长23.93% 环比增长25.10% [1][6] - Q2实现归母净利润0.55亿元 [1][6] - Q2经营活动现金流净额13.58亿元 环比增长173.92% [1][6] 业务表现 - 软件与数字技术服务实现营收89.20亿元 同比增长4.78% [2] - 计算产品与智能电子业务实现营收67.56亿元 同比增长72.77% [2] - 计算产品与智能电子业务占营收比升至42.81% [2] - 构建软硬全栈智能化产品与服务 形成完善产品品牌矩阵 [2] - AI布局采用"AI工程+AI for Science"双轮驱动 [2] - 打造软通天璇MaaS企业级模型服务平台 [2] 鸿蒙生态建设 - 深度参与鸿蒙生态建设 投入开源鸿蒙操作系统研发 [3] - 发布工具类应用"AI面试官"丰富鸿蒙桌面应用生态 [3] - 在小型电车领域打通全产业链路 发布"轻型电车解决方案" [3] - 支撑上千款鸿蒙应用上架 打造多个行业鸿蒙应用样板间 [3] - 提供文旅酒店 消费餐饮等行业鸿蒙元服务模版 [3] - 在HarmonyOSConnect领域与500余家品牌伙伴合作 [3] - 推动1200余款产品接入 数量位居业内第一 [3] 财务预测 - 预计2025年营收365亿元 [3] - 预计2026年营收424亿元 [3] - 预计2027年营收493亿元 [3] - 预计2025年归母净利润3.84亿元 [3] - 预计2026年归母净利润5.18亿元 [3] - 预计2027年归母净利润7.81亿元 [3] - 预计2025年每股收益0.40元 [4] - 预计2026年每股收益0.54元 [4] - 预计2027年每股收益0.82元 [4] 估值指标 - 2025年预计市盈率142.2倍 [4] - 2026年预计市盈率105.3倍 [4] - 2027年预计市盈率69.8倍 [4] - 2025年预计市净率5.0倍 [4] - 2026年预计市净率4.8倍 [4] - 2027年预计市净率4.5倍 [4]