报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告核心观点 - 公司持续聚焦超材料主航道，作为全国唯一实现超材料大规模量产应用的企业，正通过构建七大核心能力平台打造全产业链能力，并大力推进向通用领域拓展的第二增长曲线 [3] - 公司2025年及2026年一季度营收实现高增长，但盈利能力指标（毛利率、净利率）同比有所下滑，主要受现金管理规模影响 [1][2] - 公司积极备产备料、持续进行基地建设，经营现金流在2025年显著改善，为未来增长奠定基础 [3] - 基于公司在超材料领域的产业化优势及在通用场景的拓展潜力，分析师对公司未来三年（2026-2028年）的营收和盈利增长持乐观态度 [4] 财务表现总结 - **2025年业绩**：实现营业收入20.46亿元，同比增长31.32%；实现归母净利润6.87亿元，同比增长5.37% [1] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入5.22亿元，同比增长40.28%；实现归母净利润1.76亿元，同比增长17.03% [1] - **盈利能力**：2025年毛利率为48.97%，同比下降2.42个百分点；净利率为33.58%，同比下降8.27个百分点。2026年第一季度毛利率为49.85%，同比下降3.99个百分点；净利率为33.72%，同比下降6.70个百分点 [2] - **费用情况**：2025年销售费用率0.39%（同比+0.03pct），管理费用率6.49%（同比+0.79pct），财务费用率-5.36%（同比+5.31pct，主要受现金管理规模影响），研发费用率6.61%（同比+0.44pct） [2] - **资产负债表与现金流**：2025年末存货6.84亿元，同比增长210.46%，反映积极备产备料；固定资产14.48亿元，同比增长55.66%；在建工程10.50亿元，同比增长41.81%。2025年经营性现金流净额8.08亿元，同比转正且改善明显 [3] 业务进展与战略总结 - **核心业务（超材料）**：2025年超材料产品营收17.96亿元，同比增长41.46%，公司圆满完成了全年科研、批产任务 [2] - **产能建设**：709基地工程进度78.14%，905基地1期进度51.51%，906基地1期进度13.87%，研发中心项目进度64.95% [3] - **技术拓展与第二增长曲线**：公司超材料结构件在核心装备与新型装备中的占比继续提升，同时正加快将超材料技术向民用领域拓展。2025年，“超蜂群”无人机体系研制取得重要进展，航天、智能汽车检测等业务稳步推进 [3] 盈利预测与估值总结 - **营收预测**：预计2026-2028年营收分别为40.95亿元、54.77亿元、70.87亿元，同比增长率分别为100.2%、33.7%、29.4% [4][5] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为13.34亿元、17.08亿元、21.57亿元，同比增长率分别为94.2%、28.0%、26.3% [4][5] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.62元、0.79元、1.00元 [4][5] - **估值指标（基于预测）**：对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为62.7倍、49.0倍、38.8倍；市净率（P/B）分别为7.6倍、6.6倍、5.6倍 [5]

核心观点 - 报告的核心观点是，无论美国在美伊冲突中选择“脱战”、“和谈”还是“再战”，都难以将霍尔木兹海峡恢复到战前安全通行的状态，这将对美国主导的全球自由贸易秩序和美元信用造成冲击，进而加速美元信用裂痕扩张 [1] - 这一宏观格局将驱动人民币升值、跨境资本回流中国，并导致中国PPI和CPI走向系统性“再通胀” [1] - 在此背景下，报告建议在2026年5月继续布局四张“看涨期权”：能源板块、农业板块、中国消费核心资产（地产/白酒）以及离岸资产（恒生科技） [7][18] - 同时，报告给出了由12只个股组成的5月金股组合 [7][11] 宏观策略与市场展望 - 霍尔木兹海峡的开放不等于回到战前安全通行的状态，美国若无法快速战胜伊朗并重启安全通行的海峡，将加速美元信用裂痕扩张 [1][13] - 若美国选择“脱战”，可能重演1956年英国在苏伊士运河危机中的经历，即无法确保关键航道安全将沉重打击其主导的全球秩序和货币信用 [2][14] - 即便美伊和谈，伊朗可能收取“过路费”或随时再次封锁海峡，这同样会重创美元信用，并导致美元指数高位回落 [3][15] - 若美伊冲突加剧，美国军费扩张将增加美债发行，而全球央行在减配美债，这可能“倒逼”美联储实施QE甚至YCC来承接美债 [4][6][16] - 美国计划将2027财年的国防预算提升至**1.5万亿美元**，增幅已接近二战前夕的历史性高位 [6][16] - 一旦美联储QE，国内大规模化债政策空间有望打开，实体部门资产负债表有望修复，A股可能回归类似2019年的“核心资产牛”行情 [6][16] 行业配置建议（四张“看涨期权”） - **第一张：能源板块**。受益于油价中枢上移，包括石油、化工、煤炭及新能源链 [7][18] - **第二张：农业板块**。大宗商品超级周期中最后完成“价值填坑”的板块，包括白糖和粮食 [7][18] - **第三张：中国消费核心资产**。受益于跨境资本回流以及美联储QE预期，主要是地产和白酒 [7][18] - **第四张：离岸资产**。受益于弱美元和中国消费基本面修复，主要是恒生科技 [7][18] 2026年5月金股组合摘要 - 报告推荐了12只金股，覆盖电子、计算机、电新、有色、煤炭、机械、医药等行业 [7][11] - **立讯精密 (电子)**：消费电子基本盘稳固，通信及数据中心、汽车业务打开中长期成长空间。2026年预测EPS为**2.99元**，预测PE为**22.99倍** [12][21][23] - **盛科通信 (计算机)**：国产交换芯片头部企业，受益于AI算力需求带来的网络通信产品增量空间。2026年预测EPS为**0.15元** [12][26][28] - **国能日新 (电新)**：功率预测与电力交易需求增长快，产品壁垒高。2026年预测EPS为**1.29元** [12][31][32] - **紫金矿业 (有色)**：金铜双轮驱动。全球第二大铜矿Grasberg停产加剧供给担忧，铜价有望上行。2026年预测EPS为**3.09元** [12][35][36] - **洛阳钼业 (有色)**：铜金双核布局，并购与产能升级驱动增长。2026年预测EPS为**1.52元** [12][40][42] - **中国宏桥 (有色)**：电解铝龙头，受益于行业高景气与一体化优势。2026年预测EPS为**3.36元** [12][45][47] - **久立特材 (有色)**：实施高端化、国际化、平台化战略，财务表现稳健，近三年ROE维持在**20%** 以上。2026年预测EPS为**1.66元** [12][50][51] - **兖矿能源 (煤炭)**：中国海外布局广泛的煤炭国企，受益于地缘政治催化的全球能源价格重估。预计2026-2027年电煤现货价格中枢维持在**7001-800元/吨**。2026年预测EPS为**1.56元** [12][54][56] - **中国神华 (煤炭)**：煤炭产运消一体化央企，逻辑与兖矿能源相似。2026年预测EPS为**2.62元** [12][59][61] - **骄成超声 (机械)**：超声装备平台型龙头，受益于锂电复苏与先进封装国产替代。2026年预测EPS为**2.14元** [12][64][66] - **爱迪特 (医药)**：齿科耗材龙头，受益于老龄化及行业供应链变化带来的产品涨价。2026年预测EPS为**2.55元** [12][69][73] - **英科医疗 (医药)**：手套行业龙头，行业供需改善，地缘冲突驱动产品提价。2026年预测EPS为**2.99元** [12][75][77]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3][7] 报告的核心观点 - 公司业绩稳健增长，业务结构持续优化，消费电子基本盘稳固，通信及数据中心、汽车业务打开中长期成长空间，看好多元业务向上共振 [1][2][3] 业绩表现总结 - **2025年业绩**：实现营业收入3323.44亿元，同比增长23.64%；实现归母净利润166.00亿元，同比增长24.20%；扣非归母净利润141.69亿元，同比增长21.16% [1][2] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入838.88亿元，同比增长35.77%；实现归母净利润36.60亿元，同比增长20.24%；扣非归母净利润27.76亿元，同比增长15.22% [1][2] - **费用情况**：2025年期间费用率为7.54%，同比上升1.78个百分点，主要受销售、管理及研发费用随业务规模扩大和合并范围增加而上升，同时财务费用受利息支出及汇兑损益增加影响由负转正 [2] 分业务表现与展望 - **消费电子业务**：2025年收入同比增长13.37%，公司通过ODM业务及研发团队整合，持续强化产品定义与底层研发能力，推动老客户份额提升与新客户拓展 [2][3] - **汽车电子业务**：2025年收入同比大幅增长185.34%，公司加速向全球Tier 1迈进，整车线束、连接器、智能座舱及辅助驾驶等产品持续导入多品牌客户，并通过整合Leoni强化全球产能、客户资源与采购协同 [2][3] - **通信及数据中心业务**：2025年收入同比增长33.81%，公司围绕铜/光高速互联、热管理及电源管理形成布局，224G高速互连方案已在部分海内外主流AI集群投入商用，800G/1.6T光模块推进小批量供货及客户验证，有望受益于算力基础设施升级 [2][3] 财务预测 - **营收预测**：预计2026-2028年公司营收分别为4155.62亿元、5133.11亿元、5966.56亿元 [3] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年公司归母净利润分别为218.57亿元、272.98亿元、325.04亿元 [3] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年每股收益分别为3.00元、3.75元、4.46元 [5] - **估值指标**：基于预测，2026-2028年对应的市盈率（P/E）分别为23.3倍、18.7倍、15.7倍；市净率（P/B）分别为4.7倍、3.8倍、3.0倍 [5]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 核心观点与业绩表现 - 2026年第一季度业绩显著超出市场预期，主要受益于黄金价格同比较大幅度上涨以及公司持续优化生产组织与运营管理 [1] - 2026Q1实现营收35.54亿元，同比增长47.65% [1] - 2026Q1实现归母净利润9.88亿元，同比增长104.43% [1] - 2026Q1实现扣非后归母净利润9.84亿元，同比增长101.57% [1] 盈利能力与报表质量 - 2026Q1毛利率为59.27%，同比提升12.85个百分点 [2] - 2026Q1净利率为32.51%，同比提升9.05个百分点 [2] - 2026Q1 ROE为7.13%，同比提升1.99个百分点 [2] - 2026Q1经营性净现金流为4.97亿元，同比提升46.98% [2] 矿产金产销量、价格与成本 - 2026Q1矿产金产量为2981.35千克，同比下滑10.71% [3] - 2026Q1矿产金销量为2976.64千克，同比下滑10.64% [3] - 2026Q1矿产金销售单价为1061.32元/克，同比增长61.19% [3] - 2026Q1矿产金营业成本为408.40元/克，同比增长15.01% [3] - 2026Q1矿产金全维持成本为483.87元/克，同比增长38.61% [3] - 成本上升主要因金价上涨导致资源税增长，以及部分矿山技改、检修导致产量下降、单位固定成本分摊增加 [3] 分矿山成本情况 - 2026Q1国内金矿营业成本为250.35元/克，同比增长47.73% [3] - 2026Q1国内金矿全维持成本为370.73元/克，同比增长46.89% [3] - 2026Q1老挝塞班金矿营业成本为1785.10美元/盎司，同比增长16.97% [3] - 2026Q1老挝塞班金矿全维持成本为2108.77美元/盎司，同比增长37.61% [3] - 2026Q1加纳瓦萨金矿营业成本为2270.64美元/盎司，同比增长39.43% [3] - 2026Q1加纳瓦萨金矿全维持成本为2509.33美元/盎司，同比增长44.70% [3] 财务预测与估值 - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.67元、3.17元、3.96元 [3] - 预测2026-2028年市盈率（P/E）分别为14倍、12倍、9倍 [3] - 预测2026-2028年营业收入分别为168.59亿元、193.77亿元、232.39亿元 [4][9] - 预测2026-2028年归母净利润分别为50.65亿元、60.24亿元、75.20亿元 [4][9] - 预测2026-2028年毛利率分别为57.0%、58.1%、59.6% [9] - 预测2026-2028年ROE分别为32.7%、30.3%、29.8% [9] - 当前股价为37.37元 [5] 历史与预测财务数据概览 - 2025年营业收入为126.39亿元，同比增长40.0% [4][9] - 2025年归母净利润为30.82亿元，同比增长74.7% [4][9] - 2024年营业收入为90.26亿元，同比增长25.0% [4][9] - 2024年归母净利润为17.64亿元，同比增长119.5% [4][9]

报告投资评级 - 投资评级：买入 [3][7] 核心观点 - 报告认为，尽管2025年及2026年一季度水泥主业受行业环境影响量价承压，但公司通过成本控制对冲了部分压力，且骨料业务销量实现高增长，产业链延伸成效显著 [2] - 报告指出，公司新经济股权投资业务持续收获可观投资收益，并已正式通过整合封装基板业务进入半导体新材料领域，形成了“水泥+骨料+新质材料”三驾马车的发展格局 [2] - 报告强调，公司重视股东回报，2025年拟实施高比例分红，股息支付率达71.77%，并计划在2026年进行中期分红 [3] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润将实现持续增长，分别为8.26亿元、9.51亿元和10.87亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.85元、0.98元和1.12元 [3][4] 财务表现与业务分析 - **2025年全年业绩**：实现营业收入46.92亿元，同比下降13.87%；归母净利润6.38亿元，同比增长1.62%；扣非归母净利润4.54亿元，同比下降4.23% [1] - **2025年第四季度业绩**：单季营业收入10.94亿元，同比下降33.00%；归母净利润1.10亿元，同比下降50.83%；扣非归母净利润为亏损0.41亿元，同比下降137.87% [1] - **2026年第一季度业绩**：单季营收7.21亿元，同比下降24.17%；归母净利润0.32亿元，同比下降60.08%；扣非归母净利润0.25亿元，同比下降58.26% [1] - **水泥熟料业务**：2025年销量1917.45万吨，同比下降7.57%；收入40.51亿元，同比下降14.95%；单吨价格/成本/毛利分别为211元/155元/56元，成本同比下降20元，优势加强 [2] - **骨料业务**：2025年销量1202.35万吨，同比大幅增长24.81%；收入3.07亿元，同比下降4.49%；单吨价格/成本/毛利分别为26元/10元/16元 [2] - **新经济股权投资**：2025年新增投资1.86亿元，实现投资收益9541.39万元；参股公司盛合晶微已于2026年4月在科创板上市 [2] - **新质材料业务**：公司于2026年3月整合深圳志金及美琪电路的封装基板业务，以“上峰芯材”为主体正式进入半导体封装基板领域 [2] - **盈利能力**：2025年公司毛利率/净利率分别为28.89%/13.67%，同比分别提升2.73/2.81个百分点；2026年第一季度毛利率/净利率分别为24.54%/1.57%，同比有所下降 [3] - **现金流与分红**：2025年经营现金净流入10.05亿元，同比略降3.30%；2025年拟每10股派息4.8元，股息支付率71.77%，对应股息率3.7%；并计划2026年中期分红不低于5000万元（含税） [3] 财务预测与估值 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为48.64亿元、50.37亿元、51.91亿元，增长率分别为3.6%、3.6%、3.1% [4][11] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为8.26亿元、9.51亿元、10.87亿元，增长率分别为29.6%、15.1%、14.3% [3][4][11] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.85元、0.98元、1.12元 [3][4] - **估值指标**：基于预测，报告给出2026-2028年对应市盈率（P/E）分别为14.9倍、12.9倍、11.3倍；市净率（P/B）分别为1.3倍、1.2倍、1.2倍 [4][11]

行业投资评级 * 报告未明确给出对北交所或相关行业的整体投资评级 [1][3][4] 报告核心观点 * 短期来看，北交所市场仍将受到全市场风险偏好和科技成长主线行情节奏的影响，指数大概率维持震荡整固的走势，需重点关注市场成交量能否维持在相对活跃区间，以及资金对于高端制造、专精特新等核心主题的回流力度 [3] * 中期来看，北交所聚焦服务创新型中小企业的定位持续强化，政策端持续完善交易制度、优化市场生态，为北交所市场与北证50指数的中长期向好提供坚实的基本面支撑 [3] * 随着市场制度体系的持续完善、投资者结构的不断优化，北交所市场的流动性与估值定价效率有望持续提升，具备核心技术壁垒、业绩确定性强的优质创新型中小企业将持续获得资金的关注与认可 [3] 行情复盘 * **指数层面**：4月28日，北证A股成交金额为145.3亿元，较上一交易日减少11.70亿元 [1][7]；北证50指数收盘价为1,325.39点，下跌2.65%，PE_TTM为55.20倍 [1][7]；北证专精特新指数收盘价为2,194.04点，下跌3.05% [1][7] * **个股层面**：当日北交所310家公司中，37家上涨，0家平盘，273家下跌 [1][14]；涨幅前五的个股为：美邦科技（30.0%）、汉维科技（8.1%）、安达科技（6.2%）、三友科技（4.1%）、欧康医药（3.6%）[1][14]；跌幅前五的个股为：*ST云创（-22.0%）、田野股份（-15.1%）、众诚科技（-10.6%）、中航泰达（-10.6%）、天力复合（-8.7%）[1][14] * **市场对比**：4月28日，北证A股日换手率为2.6%，与科创板持平，低于创业板的4.1%和深证主板的2.7%，高于上证主板的1.2% [12] * **新股进展**：报告提及中科仪将于4月29日上市 [1]，当日无新股申购或上市委会议通过事项 [16] 重要新闻 * **人工智能产业动态**：4月27日，广东省人工智能应用对接大会在深圳举行，近200家企业展示300多项AI成果，显示我国AI产业转向以智能体推理应用为核心，广东依托万亿级产业集群为AI提供丰富场景 [2][17] * **中央政治局会议定调**：4月28日，中共中央政治局会议分析研究经济工作，认为我国经济起步有力、韧性较强，但向好基础仍需巩固，坚持稳中求进总基调，部署实施积极财政与适度宽松货币政策，着力扩大内需、稳定预期 [2][18]；会议重点部署全面实施“人工智能+”行动，建设现代化产业体系，并提及稳定房地产、化解地方债、提振资本市场等 [18] 重点公司公告（财务摘要） * **同力股份**：2026年第一季度营业总收入15.22亿元，同比下跌0.93%；归母净利润1.89亿元，同比上涨0.78% [2][25] * **巨能股份**：2025年年度营业总收入1.65亿元，同比下跌34.54%；归母净利润-0.02亿元，同比下跌86.58% [2][19] * **隆源股份**：2026年第一季度营业总收入2.67亿元，同比上涨15.71%；归母净利润0.35亿元，同比上涨22.61% [20] * **安徽凤凰**：2026年第一季度营业总收入0.91亿元，同比下跌0.51%；归母净利润0.13亿元，同比上涨7.55% [21] * **荣亿精密**：2026年第一季度营业总收入1.25亿元，同比上涨50.97%；归母净利润-0.04亿元，同比下跌6.19% [22] * **瑞华技术**：2026年第一季度营业总收入0.34亿元，同比下跌66.46%；归母净利润-0.12亿元，同比下跌173.55% [23] * **广信科技**：2026年第一季度营业总收入2.27亿元，同比上涨29.64%；归母净利润0.57亿元，同比上涨30.85% [24] * **力王股份**：2026年第一季度营业总收入2.13亿元，同比上涨25.45%；归母净利润0.10亿元，同比上涨51.03% [26]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 业绩与核心财务预测 - **2025年业绩**：实现营业收入10.35亿元，同比增长16.51%；归母净利润1.96亿元，同比增长30.39% [1] - **2026年第一季度业绩**：实现收入2.57亿元，同比增长25.35%；归母净利润0.38亿元，同比增长22.33% [1] - **未来盈利预测**：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为2.62亿元、3.47亿元、4.31亿元，同比增长率分别为33.7%、32.4%、24.1% [4] - **收入增长预测**：预计2026/2027/2028年营业收入分别为12.63亿元、16.02亿元、19.35亿元，同比增长率分别为22.1%、26.8%、20.8% [4] - **盈利能力预测**：预计销售净利率将从2025年的19.0%提升至2028年的22.2%，毛利率预计从2025年的52.6%提升至2028年的55.5% [10] 分业务表现与驱动因素 - **口腔修复材料**：2025年实现收入7.36亿元，同比增长13.97%，毛利率为60.65%，同比提升0.51个百分点，是公司的业务基本盘 [2] - **口腔数字化设备**：2025年实现收入2.22亿元，同比增长20.50%，毛利率为26.86%，同比下降3.29个百分点，发展成效显著 [2] - **核心产品销量**：全瓷义齿用氧化锆瓷块2025年实现销量278万块，同比增长32.70% [2] - **产能扩张**：新园区预计2026年下半年完成设备调试正式生产，氧化锆瓷块、玻璃陶瓷等产品产能将得到释放 [2] 分地区表现与市场策略 - **海外业务**：2025年境外实现收入6.86亿元，同比增长24.90%，毛利率为56.06%，同比提升1.49个百分点，增长强劲 [3] - **国内市场**：2025年境内实现收入3.49亿元，同比增长2.90%，毛利率为45.66%，同比下降4.64个百分点，保持稳健增长 [3] - **海外模式**：采用直销和经销相结合模式，直销比例逐年提升，服务范围和交付效率提高 [3] - **产品调价**：受稀土出口管制政策影响，氧化钇市场价格上涨，公司已于2026年2-3月向客户发布涨价通知，有望贡献收入和利润弹性 [3] 估值与核心数据 - **每股收益（EPS）**：2025年为1.84元，预计2026/2027/2028年分别为2.46元、3.26元、4.05元 [4][10] - **市盈率（P/E）**：基于当前数据，2025年市盈率为38.6倍，预计2026/2027/2028年分别降至28.8倍、21.8倍、17.6倍 [4][10] - **市净率（P/B）**：2025年为3.5倍，预计2026/2027/2028年分别为3.2倍、2.8倍、2.4倍 [4][10]

报告投资评级 - 行业评级为“超配” [5] 报告核心观点 - 2025年上市险企投资端呈现“固收打底、权益增强、标准为主、久期优化”的清晰趋势 [3] - 行业普遍以长久期利率债构筑稳健收益基底，以高股息蓝筹与优质权益资产增强收益弹性 [3] - 通过增配标准化资产压降信用风险、提升组合流动性，并通过会计分类优化熨平周期波动 [3] - 高股息+长久期+适度权益的均衡配置范式成为应对利率下行、把握市场机遇的核心策略 [3] 大类资产配置分析 - **总量与集中度**：2025年末六家上市险企投资资产合计达22.3万亿元，占保险行业资金运用余额的58% [1][13] - **配置主线变化**：资产配置主线由非标转向标准化资产，非标规模与占比持续压降 [1] - **固收配置**：固收端以债券为核心底仓，行业普遍增配利率债、压缩信用债敞口 [1] - **权益增配**：权益端迎来全面增配周期，权益资产规模与占比同步大幅提升，股票配置增速显著 [1] - **会计分类**：新准则下，以OCI（其他综合收益）资产为主，TPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益）资产次之 [33] 权益配置结构拆解 - **整体规模与占比**：六家险企权益资产规模均较年初提升，中国平安提升71.1%，中国人寿提升41.0% [38] - **股票配置**：2025年六家公司股票总规模达2.7万亿元，较2024年末的1.54万亿元增长76.4% [55] - **基金配置**：2025年基金占总投资资产比重均值为5.4%，同比提升0.6个百分点，配置向权益型基金倾斜 [61][62] - **新准则结构**：TPL权益因高流动性特征仍占比较高，但OCI权益占比稳步上行，中国平安OCI权益占比达35.2% [46] - **增量来源**：OCI-股票是中国人寿、中国平安、中国太保权益增量的核心来源 [48] 固收配置结构拆解 - **债券配置趋势**：行业持续增配利率债、逐步压缩信用债，中国人寿、中国平安、新华保险的（国债+政府债）/总债券比例超过75% [67] - **债券占比变化**：2025年末，中国太平债券占比最高为76.1%，中国平安债券占比下滑6.6个百分点至55.0% [24][30] - **新准则分类**：OCI债券是债券核心组成，占比在58%~89%之间 [82] - **非标资产**：非标资产持续压降，2025年末各家占比均有下降，中国太保降幅最大 [84] - **非标收益率与评级**：非标固收收益率下行，中国平安、中国太保2025年收益率分别为4.08%、4.00%，但高评级（AAA）占比维持高位 [84][94] 存款结构变化分析 - **规模与占比**：行业存款配置呈现规模分化、占比中枢下移的特征，2025年全行业存款占比普遍降至10%以下 [102] - **期限结构**：定期存款期限结构呈现分化，中国人寿、新华保险长久期占比抬升，中国平安以中短端为主 [106] 投资收益分析 - **净投资收益率**：受长端利率下行影响整体承压，行业中枢下移，中国平安（3.70%）、中国人保（3.60%）领先，新华保险（2.80%）垫底 [2][108] - **总投资收益率**：随权益市场上行显著改善，新华保险以6.60%大幅领跑，中国人寿、中国太保、中国人保紧随其后 [2][108] - **综合投资收益率**：更贴合长期配置能力，经可比口径调整后，新华保险（6.24%）领先，多数公司在5.2%-5.5%区间 [108] - **净收益结构**：利息收入是主要来源，但中国太保等高股息资产贡献提升，中国人保联营企业收益贡献突出 [118][119][120] - **总收益结构**：权益市场上行周期中，买卖价差和公允价值变动收益贡献大幅提升，成为拉动总投资收益的核心增量 [124][125][128][130][131] 分类资产收益率分析 - **OCI资产收益率**：内部分化显著，OCI债权受公允价值波动拖累收益率普遍为负，仅中国人保实现正收益；OCI股权收益率表现亮眼，中国平安、新华保险领跑 [2] - **TPL资产收益率**：收益弹性充足，整体收益率由高到低依次为新华保险、中国人寿、中国太保、中国人保、中国平安、中国太平 [2]

宏观经济表现 - 2026年第一季度GDP同比增速回升至5%[1] - 2026年第一季度GDP季调后环比增速回升至1.3%[1] - 2026年第一季度一般公共预算收入同比增长2.4%，较去年负增长明显改善[1] 政策方向与工具 - 财政政策将持续优化支出结构，货币政策将保持前瞻性、灵活性和针对性，未提及降准降息[1] - 2026年第一季度基建投资累计同比增长9.2%，增速明显加快[2] - “六张网”（水网、新型电网、算力网等）建设和重大工程项目成为基建投资重要抓手[2] 产业发展重点 - 会议提出全面实施“人工智能+”行动，发展智能经济新形态[2] - 会议提出要加快建设现代化产业体系，保持制造业合理比重[2] 风险与挑战 - 会议提出要努力稳定房地产市场，有序化解地方政府债务风险，着力解决拖欠企业账款问题[3] - 会议提出系统应对外部冲击挑战，提高能源资源安全保障水平[3]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告核心观点 - 2026年第一季度业绩显著超出市场预期，营收和利润实现高增长，且盈利质量和股东回报持续改善 [1] - 公司正构建全产业链发展格局，致力于打造世界级“绿色铝一流企业标杆” [2] - 中国铝材在全球市场具有不可替代的竞争优势，全球铝产业链正迎来加速重构 [2] 2026年第一季度业绩表现 - **营收与利润**：2026年第一季度实现营业收入163.83亿元，同比增长13.68%；实现归母净利润36.00亿元，同比增长269.45%；扣非后归母净利润为35.53亿元，同比增长266.39% [1] - **盈利能力**：2026年第一季度毛利率为31.57%，同比大幅提升21.61个百分点；净利率为25.30%，同比提升17.57个百分点；净资产收益率（ROE）为10.64%，同比提升7.26个百分点 [1] - **现金流**：2026年第一季度经营性净现金流为33.97亿元，同比增长95.24% [1] 股东回报 - **分红政策**：2025年累计现金分红24.24亿元，分红比例达40.04% [2] - **分红趋势**：2021年至2025年，公司分红比例逐年提升，分别为11.76%、12.15%、20.16%、32.23%、40.04% [2] 公司战略与全年展望 - **发展格局**：公司将构建“电解铝核心主业引领、铝土矿和铝合金重点产业支撑、氧化铝和炭素配套产业保障、固废资源综合利用循环产业赋能”的全产业链发展格局 [2] - **战略目标**：致力于打造世界级“绿色铝一流企业标杆” [2] - **2026年生产目标**：氧化铝产量目标约为130万吨，铝商品产量目标约为319万吨，炭素制品产量目标约为75万吨 [2] 行业前景 - **全球竞争力**：中国铝材凭借质量优势与综合成本竞争力，在全球市场具有不可替代性，尽管面临美国加征关税等贸易壁垒，出口竞争优势依然稳固 [2] - **价格联动**：沪铝与伦敦金属交易所（LME）铝价联动性增强，价格走势趋于一致 [2] - **产业链重构**：在国际供需结构调整、能源成本区域分化、地缘政治博弈加剧等多重因素作用下，全球铝产业链正迎来加速重构 [2] 财务预测与估值 - **盈利预测**：调整后2026年至2028年每股收益（EPS）预测分别为3.54元、3.79元、4.06元 [3] - **估值水平**：对应2026年至2028年市盈率（PE）分别为9倍、9倍、8倍 [3] - **营收预测**：预计2026年至2028年营业收入分别为665.57亿元、704.40亿元、745.58亿元，增长率分别为10.8%、5.8%、5.8% [4] - **净利润预测**：预计2026年至2028年归母净利润分别为122.75亿元、131.39亿元、140.68亿元，增长率分别为102.7%、7.0%、7.1% [4] - **财务指标预测**：预计2026年至2028年毛利率分别为30.0%、30.3%、30.6%；净资产收益率（ROE）分别为32.9%、27.3%、23.7% [9]