报告行业投资评级 - 行业评级：超配 [5] - 前次评级：超配 [5] - 评级变动：维持 [5] 报告的核心观点 - 报告强调家用电器龙头公司的配置价值，并建议关注智能终端领域的持续创新 [1] - 投资主线包括：首推经营稳健的白电板块、精选消费科技个股、以及关注出海表现较好的公司 [8] 行业更新：政策与市场环境 - 中央经济工作会议对2026年经济工作的部署，强调坚持内需主导和优化“两新”（大规模设备更新和消费品以旧换新）政策，若补贴政策延续，有助于国内家电市场平稳落地 [1] 黑白电板块分析 白电 - **11月销售数据**：根据奥维数据，线上市场冰/空/洗销额同比分别下降23.17%/26.13%/6.17%，销量同比分别下降28.31%/26.24%/13.65%，均价同比分别上升7.17%/0.15%/8.66%；线下市场冰/空/洗销额同比分别下降49.18%/51.76%/40.4%，销量同比分别下降39.52%/44.77%/29.27%，均价同比分别下降16.78%/12.96%/16.34% [2] - **行业判断**：销量悲观预期已充分反映，行业正逐渐度过基数压力最大的时段 [2] - **成本与产业动态**：因铜价高企，海尔、美的等多家空调企业结盟发起“铝代铜”空调自律公约，有望在规范标准后保障产品质量并帮助企业降本 [2] - **未来展望**：后续高基数与补贴退坡带来的内销压力有望减少，产业价格竞争或有所缓解 [2] - **投资建议**：重视积极进取、海外势能充足的美的集团与海尔智家，以及格力电器与奥克斯的红利价值 [2] 黑电 - **11月销售数据**：根据奥维数据，线上彩电销额同比下降27.01%，销量同比下降37.52%，均价同比上升16.82%；线下销额同比下降36.02%，销量同比下降31.9%，均价同比下降7.37% [3] - **结构升级**：MiniLED表现较优，带动均价和毛利提升，产品结构升级趋势持续 [3] - **外销与催化**：海信视像与TCL电子在海外份额持续提升，正处于海外格局改善与产品升级的核心周期，叠加2026年世界杯的体育营销催化，龙头公司表现有望更好 [3] 科技消费板块分析 清洁电器（扫地机） - **11月行业数据**：线上扫地机销额同比下降30%（10月同比下降35%） [4] - **品牌表现**：11月科沃斯/石头/云鲸/追觅扫地机销额分别同比-30%/+10%/-47%/-64%；市场份额分别为28%/36%/14%/9%，份额同比变化分别为-0.3/+13/-5/-9个百分点，环比变化分别为-1.2/-1.4/-1.6/+1.1个百分点 [4][7] - **行业格局**：行业延续向龙头集中的格局，在10-11月大促期间，石头科技市占率环比整体抬升，科沃斯环比平稳 [7] - **公司经营周期**：科沃斯更侧重于经营改善（关注滚筒周期、出海周期及第三平台业务协同），石头科技更侧重于收入规模（关注北美市场盈利修复及第三曲线提效） [7] 其他科技消费品类 - **机器人割草机**：欧盟委员会于11月19日对原产于中国的机器人割草机启动反倾销调查，深圳库犸和未岚大陆（九号公司旗下）被选为抽样企业，合规应诉或利于获得单独税率，建议关注技术领先且有海外产能转移能力的国产品牌 [7] - **消费级3D打印**：快造科技完成数亿元B轮融资并发布新品，产业创新推动渗透率提升，建议关注创想三维上市进展及产业链机会 [7] 投资建议总结 - **主线一（首推白电）**：结合年底市场对股息价值的关注度提升，重点推荐海尔智家与美的集团，尤其重视海尔智家受益于自身变革成效及海外降息周期；同时关注格力电器与奥克斯的红利价值 [8] - **主线二（精选消费科技）**：建议关注安克创新、绿联科技，并关注科沃斯、石头科技、影石创新、九号公司、雅迪控股、爱玛科技以及3D打印产业链机会 [8] - **主线三（出海）**：建议持续关注行业beta上行、增速较好的TCL电子，以及春风动力 [8]

核心观点 - 报告认为“十五五”期间国防军工行业将呈现“内需筑基，军贸突围、民用开拓”的格局，维持行业“超配”评级 [8][85] - 行业成长基础稳定，2025年我国国防支出预算为1.78万亿元，同比增长7.15%，过去10年（2015-2025）年复合增速约7.24% [8][32] - 投资主线聚焦五大方向：航空及航发产业链、红外技术、激光反无人机、军贸以及军转民 [8][85] 2025年1-11月市场复盘 - 截至2025年11月30日，中信军工指数收益率16.8%，跑赢沪深300指数1.5个百分点，但大幅跑输创业板综指26.0个百分点 [8][11] - 军工行业收益率在中信一级行业中排名第16位（共30个行业） [8][15] - 板块估值处于高位，截至2025年11月30日，中证军工PE估值为99.27倍，处于近10年80%分位点 [21] - 市场呈现主题驱动特征，涨幅前十的个股中，北方长龙、长城军工等年内涨幅分别达382.41%和337.97%，而部分传统航空航发白马股则表现承压 [24] 行业成长：国防费持续增长奠定景气基础 - 我国国防费投入持续增加，但占GDP比重仍有提升空间，2013-2023年我国国防费占GDP比重均值为1.7%，低于全球主要国家平均水平2.29% [32] - 国防费结构向装备采购倾斜，2010-2017年间，装备费占比从33.2%提升至41.1%，其年复合增长率（13.4%）显著高于训练维持费和人员生活费（均为8.1%） [38] - 军工行业改革（资产证券化、国企改革、军民融合）是推动企业基本面质变、强化成长的重要因素 [40] 军工板块重点关注方向 航空及航发主线 - 军机产业链是“十五五”军工主线的核心成长逻辑，目前尖端战机已处于代际升级节点 [8][44] - 全球军机数量对比悬殊，美国拥有现役军机13043架，占全球25%，并加速推进第六代战机F-47研发，预计2030年前服役 [47][48] - 国产航空发动机持续突破，从涡扇-10到涡扇-15（代号“峨眉”），自主化道路扎实推进 [50] 红外技术 - 红外技术军民两用，军用领域因其制导精度高、抗干扰能力强等特点，广泛应用于精确制导武器（如“标枪”反坦克导弹） [8][58] - 民用领域随着技术发展和成本降低，应用场景广阔，包括消防救援、安防监控、电力巡检等 [60][62] 激光反无人机 - 全球军用无人机市场快速发展，预计2028年市场规模将达147.98亿美元，催生反无人机需求 [66][67] - 激光武器作为硬杀伤手段，具有速度快、精度高、成本低等特点，在反无人机领域具备较高应用前景 [8][69] - 高能激光武器系统主要由激光器（“弹仓”）和光束定向器（“火控”）构成 [73][76] 军贸 - 地缘冲突加剧推动国际军贸需求，飞机仍是军贸结构主力，占2024年全球军贸市场的43.62% [79] - 全球消耗类弹药贸易增长迅速，2015-2024年，导弹和火炮交易量的年复合增长率分别为7.65%和6.39% [79] 军转民用 - 军转民是军工企业从规模扩张迈向高质量发展、获取长期超额收益的核心抓手 [8][82] - 军工企业依托尖端技术向民用场景转化，已在低空经济、商业航天、AI、新能源汽车等多个主题赛道打开第二成长空间 [82] - 以中航光电为例，公司通过长期股权激励和布局5G、新能源汽车等民用领域，实现业绩拐点 [81][82] 投资建议 - 报告维持行业“超配”评级，并列出五大方向的具体关注标的 [85] - 航空及航发产业链建议关注：光启技术、航发动力、图南股份、隆达股份、航亚科技 [8][85] - 红外技术建议关注：高德红外、睿创微纳 [8][85] - 激光反无人机建议关注：锐科激光 [8][85] - 军贸主题建议关注：中航沈飞、中航成飞、航天南湖、国睿科技等 [8][85] - 军转民方向建议关注：陕西华达、高华科技、佰奥智能等 [8][85]

2025 年信用债市场违约特征总结 信用周报 20251214 核心结论 1、违约数量和规模均大幅下降，信用环境有所改善。2025 年，信用债违约数 量和金额延续去年的下滑趋势，年初至今共有 16 只信用债发生违约，违约金额 合计 150.84 亿元，同比 2024 年分别减少 54 只和 771.45 亿元。 2、首次违约主体均为非国有企业，地产行业违约数量减少。2025 年首次违约 的 16 只债券来自 12 家发行人，均为非国有企业。从行业分布来看，12 家主体 共涉及房地产、综合、建筑装饰、非银金融、商贸零售和汽车 6 个行业，其中 房地产业主体数最多（4 家），其次为非银金融（3 家）。展望 2026 年，房地产 或仍为信用债市场主要风险点，同时需警惕部分弱资质中小金融机构的局部风 险，但对市场造成系统性冲击的概率较低。 固定收益周报 3、违约率降至历史较低水平。2025 年，年初有效发债主体数为 5568 个，年内 新增违约主体数为 12 个，对应边际违约率 0.22%，是 2014 年以来的历史第二 低，仅高于 2014 年的 0.17%。 信用债市场回顾与展望： 上周（2025/12/8-12 ...

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对北交所市场的整体行业投资评级 [1][2][4][5][35] 报告的核心观点 * 北交所市场呈现指数强势拉升，政策预期正引领跨年行情 [1] * 市场交投活跃度显著提升，当周日均成交额达195.1亿元，环比上涨40.6%，北证50指数收涨2.79% [1][7] * 核心驱动因素包括宏观政策利好共振提升风险偏好、新股表现抢眼及在审企业质量提升、市场量价齐升与流动性持续改善 [32][33][34] * 投资策略建议围绕北证50指数调整后的权重股配置、业绩确定性高的专精特新企业、以及商业航天等政策受益主题三个方向展开 [2][35] * 短期可关注北证50权重股及新调入成分股，中长期应聚焦具备专精特新属性且业绩预期兑现强的成长性标的 [2][35] 根据相关目录分别进行总结 一、当周市场概览 * **整体表现**：当周北交所全部A股日均成交额达195.1亿元，环比上涨40.6% [1][7]；北证50指数当周收涨2.79%，日均换手率达2.6% [1][7]；北证50指数市盈率为68.86倍 [15] * **个股表现**：当周涨幅前五大个股为天力复合（117.2%）、大鹏工业（51.1%）、驰诚股份（40.7%）、灿能电力（27.7%）、常辅股份（22.0%）[1][16]；当周跌幅前五大个股为*ST广道（-77.2%）、泓禧科技（-12.4%）、康乐卫士（-10.4%）、路桥信息（-7.8%）、海泰新能（-7.2%）[1][16] 二、重点新闻及政策 * **国内政策**：中共中央政治局召开会议分析研究2026年经济工作，明确总体要求与重点任务 [1][19] * **国际动态**：美国总统特朗普宣布允许英伟达向中国出售H200人工智能芯片，但每颗芯片收取25%费用 [1][23] * **产业新闻**：AI带动MLCC需求飙升，村田预估AI服务器用MLCC需求年均增速达30% [24]；商业航天力箭一号累计将84颗卫星送入太空 [25]；华为、阿里等大厂加码AI基础模型和应用 [26]；台积电先进封装产能紧张，英伟达抢占明年超一半份额 [28]；Waymo累计出行量超1400万次，同比增3倍 [29]；市场首单消费类机构间REITs在上交所设立，规模6.16亿元 [30]；人形机器人实现规模化落地应用 [31] 三、核心驱动因素分析 * **宏观与政策**：美联储降息25个基点至3.50%-3.75%，缓解全球流动性压力 [32]；国内中央经济工作会议强调内需与深化资本市场改革，北交所市值打新等制度讨论提升市场关注度 [32][33] * **行业与个股**：新股精创电气首周涨幅达223.97% [33]；北交所在审企业共166家，其2024年扣非归母净利润均值接近1亿元，高于已上市公司均值（3900万元），归母净利润超5000万元企业占比超92% [33] * **市场情绪与资金面**：北证50指数季度调整生效，调入开发科技、戈碧迦、万通液压等3家高市值专精特新企业 [34]；指数调整引发增量资金配置需求，北证50ETF潜在买盘增强市场信心 [34]；北交所估值仍远低于科创板 [34] 四、投资建议与策略 * **三大投资方向**：一是北证50指数调整后配置调入的权重股如万通液压、戈碧迦 [2][35]；二是选择2025年前三季度扣非增速高、研发投入占比高的专精特新企业 [2][35]；三是布局商业航天、人形机器人、储能等政策受益主题产业链 [2][35] * **短期策略**：重点关注北证50权重股及新调入指数成分股，若打新机制优化将提升优质龙头公司的流动性溢价 [2][35] * **中长期策略**：聚焦具备专精特新属性、业绩预期兑现强的成长性标的 [2][35] * **市场展望**：市场呈“V型”波动，整体修复趋势明确，年末震荡结构或延续，建议布局明年政策红利与景气方向，避免追高杀跌 [2][36][37]

餐饮行业深度报告核心观点 - 报告认为餐饮行业具备“攻守兼备，穿越周期”的特性，是服务消费政策的主要受益方向[7] - 餐饮收入在社零中占比提升至12%，且增速弹性高于社零整体，2023/2024年增速分别为20%/5%，高于社零总额的7%/4%[8] - 借鉴日本经验，外食产业规模在1997年达29.07万亿日元峰值后承压，但快餐业态表现相对较好；日本餐饮板块在消费者服务板块中市值占比达43%，头部餐企PE估值均在25倍及以上[9] - 投资建议关注四类标的：具备穿越周期能力的百胜中国、处于门店扩张期的小菜园、处于调整改革期的海底捞、以及赛道空间大且高势能扩张的达势股份[2][10] 计算机行业2026年度策略核心观点 - 报告核心观点为：从“+AI”到“AI+”，AI巨轮破浪前行，2026年展望是“算力筑基，模型进阶，应用可期”[3][13] - 2025年回顾：国内AI大模型（如DeepSeek）取得突破，带动行业阶段性独立行情；前三季度行业营收增长加速，利润端大幅修复；公募基金Q3配置比例为2.6%，低配2.2个百分点[12] - 2026年具体关注方向：1）AI算力，国内外大厂资本开支有望持续增长，重视国产算力自主可控[13]；2）大模型多模态能力提升[14]；3）AI应用，企业级应用有望迎来规模化推广拐点，Agent智能体普及率将快速提升；AI硬件（如OpenAI计划推出的终端）和阿里千问APP等C端应用值得关注[14] 航亚科技（688510.SH）首次覆盖报告核心观点 - 报告认为航亚科技以精锻技术为核心，深耕航空发动机关键零部件领域，并已在国际商用航空发动机（CFM）供应链寻求替代供应商的背景下实现“抢先卡位”[4][16] - 公司2025年前三季度实现营业收入5.30亿元，同比增长1.95%；归母净利润0.78亿元，同比下滑16.04%[16] - 增长驱动多元：1）国产商发CJ-1000A/CJ-2000；2）国内航发（如与航发黎阳合作）；3）燃气轮机（已成为GE等供应商）；4）医疗骨科植入锻件[16] - 盈利预测：预计2025-2027年营收为8.17亿、10.90亿、15.12亿元，同比增长16.1%、33.5%、38.6%；归母净利润为1.3亿、2.0亿、2.9亿元，同比增长4.3%、53.3%、44.6%[17] 宏观金融数据与政策观点 - **11月金融数据**：新增贷款3900亿元，同比少增，贷款同比增长6.4%，增速下滑0.1个百分点，主要受住户贷款减少2063亿元拖累；社融增速企稳于8.5%，新增社融约2.5万亿元；M2同比增长8%，M1同比增长4.9%，增速均有所回落[18][19] - **货币政策定调**：中央经济工作会议明确2026年继续实施适度宽松的货币政策，预计公开市场7天逆回购操作利率可能下调10个基点左右[5][19] - **中央经济工作会议精神**：整体思路概括为“内外统筹、注重质效、问题导向、持续摸索”；宏观政策保持积极，财政政策提及“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”；地产政策再提“去库存”，鼓励收购存量商品房用于保障性住房[21][22][23] - **2026年宏观展望**：预计经济增长目标在5%左右，实施更加积极有为的宏观政策，一般预算赤字率维持4%左右，公开市场操作利率和LPR预计下调10个基点左右[30] 非银金融行业监管动态 - **公募基金销售新规**：中基协下发《公开募集证券投资基金销售行为规范（征求意见稿）》，对宣传推介（如基金业绩展示需超6个月）、直播营销、费用披露及绩效考核等进行全面规范，旨在引导长期投资，消除“唯规模论”[26][27] - **公募基金薪酬新规**：中基协下发《基金管理公司绩效考核管理指引（征求意见稿）》，建立以基金投资收益为核心的差异化考核体系，要求中长期指标权重不低于80%，并实施强制利益绑定（如递延支付不少于三年）[28] - **行业影响**：两项文件从外部销售行为和内部治理双向推动公募行业向以投资者利益为核心的高质量发展转型，短期依赖激励驱动的销售模式将面临调整压力[28] 策略与市场观点 - **中国出口与工业力**：2025年上半年中国以全球12%的出口份额，贡献超40%的贸易顺差；工业产值占全球比重为28%，报告认为中国工业力“未到极限”[40] - **顺差前景**：在全球“需求有托底（主要经济体财政扩张）+供给无对手”的背景下，中国制造业出口竞争优势将继续创造大量顺差，且结构正向高附加值转型[40][41] - **人民币与资产重估**：美联储重启降息消除了人民币升值梗阻，跨境资本回流将系统性重估中国优势工业力[42] - **行业配置建议**：推荐【有】色金属（金/银/铜/锂）、【新】消费（零食/宠物/美护/旅游出行）、【高】端制造（新能源/化工/医疗器械/工程机械/国产算力链）[42] - **A股估值扫描**：通信行业领涨，其设备子行业全动态PE处于历史97.9%分位数；算力基建（剔除运营商/资源类）相对PE（TTM）从4.24倍升至4.47倍[45] 其他行业周度核心观点 - **计算机行业**：OpenAI发布主打企业级应用的GPT-5.2，其在GDPval基准测试中，GPT-5.2 Thinking版本在70.9%的任务中表现胜出或持平人类专家，且完成速度快11倍以上、成本低于1%[61][62] - **电力设备行业**：全国首个省内特高压交流环网（浙江）获批，总投资达293亿元；可控核聚变商业化加速；英伟达H200 GPU获对华出口许可；11月中国储能采招落地容量规模达33.5GWh，同比增长86%[65][66] - **有色金属行业**：政策定调2026年实施更加积极有为的宏观政策；美联储降息25个基点至3.5%-3.75%区间并宣布将重启扩表；紫金矿业湖南道县锂多金属矿项目投产，备案矿石量约1.96亿吨[74][75][76] - **量化基金业绩**：截至2025年12月12日，公募中证1000指增基金年内平均超额收益达7.52%，实现正超额收益的基金占比为89.13%；公募主动量化基金年内平均收益为26.64%[59]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但对金融各子板块（保险、券商、银行）分别给出了具体的投资观点和选股建议 [2][3][4] 报告的核心观点 * 报告认为，公募基金销售新规落地将推动行业向高质量发展转型，而中央经济工作会议定调的积极宏观政策有望深化政银联动，为银行扩表提供支撑，从而带动金融板块价值重估 [1][2][3] 周涨跌幅及各板块观点 * **市场表现概览**：本周（2025年12月8日至12日）沪深300指数下跌0.08% [11] 非银金融（申万）指数上涨0.81%，跑赢沪深300指数0.89个百分点 [2][11] 其中，保险Ⅱ（申万）上涨2.36%，跑赢2.44个百分点；证券Ⅱ（申万）上涨0.31%，跑赢0.39个百分点；多元金融指数下跌1.62% [2][11] 银行（申万）指数下跌1.77%，跑输沪深300指数1.69个百分点 [2][3][11] 其子板块国有行、股份行、城商行、农商行分别下跌1.84%、1.82%、1.54%、2.00% [2][11] * **保险板块观点**：板块迎来“政策松绑+业绩打底+情绪升温”三重利好，为2026年初行情奠定基础 [16] 中央经济工作会议定调“积极有为”和美联储年内第三次降息，均利好险企资产端 [2][14][15] 负债端，1-10月人身险、财险原保费收入分别同比增长9.6%、4.0%，居民“挪储”红利持续释放 [17] 资产端，截至2025年第三季度末，险资股票配置规模达3.62万亿元，较年初增长49% [17] 预计在“开门红”业绩兑现与资产端收益提升的双重支撑下，头部险企将引领板块价值重估 [2][17] 长期看，保险是金融业具成长性的方向 [2] * **券商板块观点**：本周中基协下发《公开募集证券投资基金销售行为规范（征求意见稿）》，围绕宣传推介、直播营销、费用披露及绩效考核等方面做出规范，旨在将公募利益与客户长期收益绑定，推动行业向高质量发展转型 [3][18] 截至2025年三季报，上市券商年化ROE达8.2%，但截至12月12日板块PB估值仅为1.37倍，处于2012年以来24.9%分位数，存在盈利与估值错配，看好后续修复空间 [19] * **银行板块观点**：中央经济工作会议明确明年宏观政策维持积极取向，预计经济总量增长目标维持刚性 [3][23] 会议提出“推动投资止跌回稳”，预计明年公共部门引领下的投资增速将触底向上，政银联动机制深化，政信类业务对银行扩表的支撑力度有望强化，提振信贷“以量补价”对营收的贡献 [3][23] 货币政策方面，预计资金面更加宽松，大概率降准，降息空间或有所放松，但可能更侧重结构性工具 [21] 财政政策预计延续温和扩张，赤字率或仍维持4%的水平 [22] 保险周度数据跟踪 * **个股表现**：本周A股上市险企中，中国平安上涨3.10%，中国太保上涨1.68%，新华保险上涨0.43%，中国人寿下跌0.22%，中国人保下跌2.29% [26][30] * **债券及理财收益率**：截至12月12日，10年期国债到期收益率为1.84%，环比下降0.84个基点 [14][31] 余额宝、微信理财通年化收益率分别为1.01%、1.07% [32] 券商周度数据跟踪 * **个股表现**：本周涨幅居前的券商为国泰海通（+3.04%）、中信建投（+3.03%）、中银证券（+2.51%） [40] 跌幅居前的为首创证券（-4.23%）、长城证券（-3.35%） [40] * **估值情况**：截至12月12日，证券板块PB估值靠前的为华林证券（5.51倍）、首创证券（3.88倍） [42] 估值靠后的为国元证券（0.97倍）、国金证券（0.98倍） [42] * **市场交投**：本周两市日均成交额19530.55亿元，环比上升15%；周度日均换手率为1.74%，较上周上升0.07个百分点 [45] 截至12月12日，全市场两融余额为25002.73亿元，环比上升1.05% [46] * **发行与基金**：本周有5家首发A股，募集资金37.6亿元，环比下降40.0% [51] 全市场新发基金规模161.59亿元，环比下降56% [55] 银行周度数据跟踪 * **个股表现**：本周A股银行中，厦门银行上涨4.71%，浦发银行上涨3.11% [59] H股银行中，光大银行上涨1.95% [59] * **估值情况**：截至12月12日，A股银行PB估值靠前的为农业银行（0.97倍）、招商银行（0.92倍） [59] * **货币市场**：本周央行流动性净投放47亿元，环比少投放6027亿元 [65] 截至12月12日，SHIBOR隔夜利率为1.28%，环比下降2.2个基点 [70] * **同业存单**：本周同业存单发行9418亿元，环比增加90%；净融资-1206亿元 [78] 6个月期同业存单新发行3088亿元，占比36.0% [81] * **债券发行**：本周公司债发行规模607亿元，环比下降21.0%，加权平均票面利率2.39% [88] 投资建议与关注公司 * **保险**：推荐新华保险；建议关注中国太保、中国平安、中国人寿（H）、中国太平 [4][17] * **券商**：推荐两条主线，一是综合实力较强、估值仍较低的中大型券商，如国泰海通、华泰证券、东方证券、广发证券、中金公司、东方财富、中信证券；二是推荐有并购重组预期的券商，如湘财股份 [3][19] 多元金融方面推荐香港交易所、瑞达期货、易鑫集团、九方智投控股 [4][20] * **银行**：推荐杭州银行；建议关注宁波银行、重庆银行、南京银行、厦门银行、中银香港（H）、中信银行（H）、建设银行（H）、招商银行 [4][25]

日本央行加息决策与前景 - 市场预期日本央行在12月19日会议上加息概率高达90%[1] - 若利率上调至0.75%，将是日本自1995年以来的最高借贷成本水平[1] - 2026年预计可能实施1到2次加息，具体取决于春季薪资谈判和核心通胀走势[1] 加息核心驱动因素 - 本轮加息主要驱动因素是日元贬值压力，而非短期物价波动[1] - 截至12月10日，美元兑日元汇率已突破156关口[25] - 日元贬值导致进口成本飙升，贸易逆差固化，已对经济基本面构成实质性冲击[1][25] 经济数据与政策背景 - 日本核心CPI同比仍维持在2.8%的高位[28] - 日本政府债务规模达1323.72万亿日元，占GDP比重高达263%[35] - 日本央行持有52.4%的日本国债[35] - 高市早苗政府推出的综合经济刺激方案规模为21.3万亿日元，其中约64%依赖发行赤字国债[35] 对大类资产的影响 - 日元将显著受益于加息预期及美联储降息带来的日美利差收窄[2] - 10年期日债收益率已飙升至1.97%，为2008年以来新高[35] - 日股市场短期可能出现震荡，中期将呈现结构性分化，银行板块有望盈利改善[2][41] 外部环境与风险 - 美国财政部长公开呼吁日本采取与经济基本面匹配的货币政策以稳定汇率[28] - 主要风险提示为海外地缘政治风险超预期[3]

核心观点 - 报告核心结论指出，上周A股市场表现分化，北证50指数涨幅最大为2.79%，港股恒生指数下跌0.42%，涨幅居前的ETF多跟踪TMT板块指数[1] - 报告标题及核心内容强调，中证A500 ETF合计净流入近百亿元，成为上周A股ETF市场最显著的资金流向特征[1][2] 全球及A股市场概况 - 上周全球主要市场表现分化：A股北证50指数上涨2.79%，深证成指上涨0.84%，中证500指数上涨1.01%，而上证50指数下跌0.25%，沪深300指数下跌0.08%；港股恒生指数下跌0.42%；美股道琼斯工业指数上涨1.05%，而纳斯达克指数下跌1.62%[12][15] - A股ETF跟踪标的指数中，通信设备主题、创业板人工智能、通信设备指数涨幅居前，上周涨幅分别为7.25%、6.96%、6.77%[14] - A股ETF跟踪标的指数中，中证煤炭、国新港股通央企红利、中证钢铁指数跌幅居前，上周跌幅分别为-3.87%、-3.49%、-2.97%[16] ETF新发统计 - **上报统计**：上周内地市场共上报20只股票型ETF，涉及工业有色金属、畜牧养殖、生物科技、机器人、光伏产业、卫星产业等多个主题[17][18] - **发行统计**：截至上周，A股市场正在发行的股票型ETF包括科技优势成长50策略、自由现金流、港股通高股息、创业板、上证50、科创50、恒指港股通、创业板人工智能、生物科技、汽车产业、芯片、通用航空、卫星产业、互联网、工程机械主题等各类产品[20] - **成立统计**：上周A股市场新成立7只股票型ETF，包括港股通科技、科创创业人工智能、工程机械主题、智选沪深港科技50、食品、科创芯片设计等主题，合计募集规模约32.37亿元[22] - **美国市场成立统计**：上周美国市场新成立21只权益型ETF，其中17只为主动ETF，此外还包括多只Smart Beta ETF[1][24] 资金流向：A股市场 - **整体流向**：上周A股股票型ETF资金净流入前10名中，多只为中证A500指数ETF，例如华泰柏瑞A500ETF净流入40.33亿元，南方A500ETF净流入37.64亿元；净流出前10名中多为行业指数ETF，如证券ETF净流出23.05亿元，银行ETF净流出21.68亿元[27][28][29] - **宽基ETF**：宽基ETF中，跟踪中证A500指数的ETF净流入居前，合计净流入96.84亿元；跟踪创业板指的ETF净流出居前，合计净流出31.38亿元[2][31][33] - **行业ETF**：按板块划分，新能源板块ETF净流入居前，合计净流入10.76亿元；而TMT和金融地产板块ETF净流出显著，分别净流出67.56亿元和57.99亿元[2][35][36] - **主题ETF**：主题ETF中，央企50ETF净流入居前，为0.78亿元；科技ETF净流出居前，为-0.86亿元[2][38][40] - **主动ETF**：主动ETF中，科创50增强ETF净流入居前，为2.22亿元；中证2000增强ETF净流出居前，为-0.21亿元[2][42][43] - **Smart Beta ETF**：Smart Beta ETF中，红利ETF净流入居前，为8.21亿元；自由现金流ETF基金净流出居前，为-0.90亿元[2][45][47] 资金流向：美股市场 - **主题ETF**：美国市场主题ETF中，AI+大数据主题净流入居前，为2.05亿美元；网络安全主题净流出居前，为-1379.04万美元[3][49][50] - **主动ETF**：美国主动ETF中，以罗素3000指数为基准的Dimensional US Core Equity 2 ETF净流入居前，为4.41亿美元；以Solactive GBS Global Mkt All Cap TR USD指数为基准的Roundhill Magnificent Seven ETF净流出居前，为-5897.50万美元[3][52][53][54] - **Smart Beta ETF**：按策略类型划分，成长类和价值类Smart Beta ETF净流入居前，分别为24.90亿美元和19.98亿美元；而多因子类则净流出1956.46万美元[3][56] - **其他ETF（主要为宽基）**：其他ETF中，跟踪道琼斯美国全市场指数的ETF净流入居前，为29.37亿美元；跟踪标普美国TMI指数的ETF净流出居前，为-7.53亿美元[3][58][59][62] - **投资A股和港股的ETF**：上周美国市场投资A股和港股的股票ETF合计净流入1.77亿美元，其中Xtrackers Harvest CSI 300 China A ETF净流入1.17亿美元[3][60][61][63][64] 资金流向：商品ETF - **内地商品ETF**：上周内地商品ETF中，黄金ETF净流出居前，合计净流出1.79亿元；而有色金属ETF净流入4.18亿元[3][65] - **美国商品ETF**：上周美国商品ETF中，黄金ETF净流入居前，合计净流入11.98亿美元[3][66] ETF策略跟踪 - **扩散指标+RRG ETF轮动策略**：该策略自2018年12月28日至2025年12月12日年化收益率为19.91%；截至上周，策略年内收益率为23.81%，上周收益率为0.73%，相对中信一级等权和沪深300指数的超额收益分别为1.30%和0.81%[4][69][70] - **ETF日内动量策略**：截至上周，50%底仓+日内动量策略在上证50ETF、沪深300ETF、中证500ETF和中证1000ETF的年内收益率分别为4.75%、8.19%、20.34%和15.44%；上周收益率分别为-0.37%、-0.15%、0.75%和0.04%[4][77][78]

报告行业投资评级 - 行业评级：超配 [4] - 前次评级：超配 [4] - 评级变动：维持 [4] 报告的核心观点 - 公募基金销售及薪酬规范渐次落地，旨在强化以投资者为核心，推动行业向高质量发展转型 [1][3] - 两项监管文件《公开募集证券投资基金销售行为规范（征求意见稿）》与《基金管理公司绩效考核管理指引（征求意见稿）》互相配合，从外部市场行为和内部治理两方面约束短期化倾向，将长期投资者回报嵌入激励机制 [3] - 短期内依赖短期业绩营销和激励驱动的销售模式将面临调整压力，但中长期有助于将公募利益与客户长期收益绑定 [3] 行业监管动态与核心内容 - **销售行为规范（《规范》）**：公募基金销售环节迎来系统性监管升级，主要围绕宣传推介、直播营销、费用披露及绩效考核等方面做出规定 [2] - **宣传推介**：要求基金业绩展示期间需超过六个月，禁止一年期以下业绩年化展示，不得展示三年期以下排名，引导关注长期业绩 [2] - **宣传内容**：不得使用“正收益概率”等表述，不得对基金规模、规模增长等进行宣传，以消除“唯规模论”影响 [2] - **销售模式**：规范直播销售，要求平台具备销售资质、从业人员持证上岗，并建立全流程合规管理机制 [2] - **费用披露**：要求销售机构充分揭示销售服务费的定义、收取方式和费率水平，同时展示客户维护费（尾随佣金）水平，提升透明度 [2] - **绩效考核**：要求销售机构的绩效考核必须纳入投资者盈亏情况、持有期限等指标，且不得将销售收入和销售规模作为主要考核指标 [2] - **绩效考核指引（《指引》）**：主要从三方面对基金公司的激励约束机制进行全面规范 [3] - **考核体系**：建立差异化考核体系，明确以基金投资收益为核心，中长期指标权重不低于80%，核心销售人员考核中投资者盈亏指标权重不低于50% [3] - **利益绑定**：实施强制利益绑定，要求递延支付不少于三年，核心人员强制跟投公司产品 [3] - **问责机制**：完善问责追责机制 [3] 行业近期表现 - **近一年走势**：报告展示了非银金融行业与沪深300指数自2024年12月至2025年8月的走势对比图 [5] - **相对表现**（截至报告日期）： - **1个月**：非银金融指数表现为-1.99%，同期沪深300指数为-2.58% [6] - **3个月**：非银金融指数表现为-1.33%，同期沪深300指数为1.30% [6] - **12个月**：非银金融指数表现为2.70%，同期沪深300指数为16.47% [6]

固定收益周报 政策提质增效，债市忧虑仍存 核心结论 本周政治局会议与中央经济工作会议相继落地，政治局会议的政策取向由 "加强超常规逆周期调节"回归到"加大逆周期和跨周期调节力度"，中央 经济工作会议强调提质增效、苦练内功应对挑战，债市收益率整体下行、但 幅度有限。12 月政治局会议回归到"加大逆周期和跨周期调节力度"，对经 济工作的部署更加长远。中央经济工作会议延续去年"更加积极的财政政策" 与"适度宽松的货币政策"，整体基调上"提质增效"，形势判断"国内供 强需弱矛盾突出"，具体政策强调"内需主导"，或显示反内卷、淘汰落后 产能、促进物价回升将是 2026 年的重点工作。本周债市对会议的反应整体 偏积极但仍存忧虑，周四尾盘债市上涨后周五超长债基本回吐上一日涨幅。 财政政策预计保持合理力度但难有大规模支出刺激，基调上以优化实施政策 项目为主，也重视解决地方财政困难。2026 年赤字率或将保持 4%，优化"两 新"政策、"两重"项目实施，超长期特别国债、广义财政支出或不会大幅 扩张。此外，解决地方财政困难与化解地方债务风险仍是重点关注方向。 货币政策支持力度或将有所加大，维持流动性充裕的同时将灵活高效运用政 策 ...