报告投资评级 - 对妙可蓝多维持“推荐”评级 [1] 核心财务与业绩表现 - 2025年公司实现营业收入56.33亿元，同比增长16.29% [4] - 2025年归母净利润为1.18亿元，同比增长4.29% [4] - 2025年扣非归母净利润为1.58亿元，同比大幅增长235.94% [4] - 公司2025年度拟不进行现金分红、送股或资本公积转增股本 [4] - 根据预测，公司2026-2028年归母净利润预计分别为3.57亿元、4.54亿元、5.39亿元，对应EPS分别为0.70元、0.89元、1.06元 [9] - 预计2026-2028年营业收入分别为65.25亿元、73.83亿元、82.95亿元，增速分别为15.8%、13.2%、12.3% [6] - 预计2026-2028年毛利率分别为30.3%、30.0%、29.8%，净利率分别为5.5%、6.1%、6.5% [6] - 预计2026-2028年ROE分别为7.3%、8.4%、9.1% [6] - 以3月25日收盘价18.79元计算，对应2026-2028年PE分别为26.8倍、21.1倍、17.8倍 [6][9] 业务结构与经营分析 - 公司坚定聚焦奶酪核心业务，业务结构持续优化 [8] - 2025年奶酪板块实现收入46.15亿元，同比增长22.84%，收入占比从2024年的80.12%提升至82.37% [8] - 2025年奶酪板块毛利率为33.81%，同比减少1.23个百分点 [8] - 贸易业务2025年收入6.23亿元，同比增长17.44%，毛利率4.06%，同比增加1.30个百分点 [8] - 液态奶业务2025年收入3.65亿元，同比下降9.08%，毛利率8.34%，同比增加1.31个百分点 [8] - 公司坚持奶酪主业To C与To B双轮驱动战略 [8] - B端餐饮工业奶酪领域持续突破，依托“两油一酪”（爱氏晨曦与妙可蓝多）全品类优势，聚焦五大核心客户群提供解决方案 [8] - C端家庭餐桌系列稳步起量，产品包括马苏里拉奶酪、奶酪片、国产淡味黄油等 [8] - C端即食营养系列持续优化产品矩阵，推出奶酪小三角、云朵芝士杯等新品 [8] 渠道发展 - 公司整合双品牌优势，推动全渠道协同发展 [8] - 2025年直营渠道收入10.35亿元，同比大幅增长113.27% [8] - 2025年经销渠道收入39.45亿元，同比增长7.40% [8] - 贸易渠道收入6.23亿元，同比增长17.44% [8] - 针对C端零售线下渠道，持续精耕现代渠道，并大力开发零食量贩、会员超市等新渠道 [8] - 针对C端零售线上渠道，深耕天猫、京东等传统电商，同时发展内容电商和即时零售新业态 [8] - 针对B端餐饮渠道，整合双品牌优势，推动向专业乳品服务商转型升级 [8] 财务比率与预测 - 预计2026-2028年营业收入增长率分别为15.8%、13.2%、12.3% [6][11] - 预计2026-2028年归母净利润增长率分别为201.4%、27.1%、18.7% [6][11] - 预计2026-2028年资产负债率分别为38.5%、30.9%、22.9%，呈下降趋势 [11] - 预计2026-2028年流动比率分别为1.5、1.9、2.5，速动比率分别为0.9、1.2、1.5，偿债能力增强 [11] - 预计2026-2028年总资产周转率分别为0.8、0.9、1.1，营运效率提升 [11] - 预计2026-2028年每股经营现金流分别为1.95元、1.87元、1.75元 [11] - 预计2026-2028年EV/EBITDA倍数分别为8.2倍、6.8倍、6.3倍 [11] 公司基本情况 - 公司所属行业为食品饮料 [7] - 公司总股本为5.10亿股，全部为流通A股 [7] - 公司总市值约为96亿元 [7] - 公司大股东为内蒙古蒙牛乳业(集团)股份有限公司，持股比例为37.77% [7] - 2025年公司每股净资产为8.94元 [7]

公司基本信息 - 内蒙古蒙牛乳业成立于1999年8月18日，经营至2099年12月31日，注册资本150,429.087万元[10] 股份增持情况 - 委托海问律所就增持妙可蓝多股份出具法律意见书[4] - 增持前持股187,569,222股，占比36.77%[13] - 计划3个月内增持2,550,268 - 5,100,536股，不超总股本1%[14] - 2025 - 2026年累计增持5,100,519股，占比1%[15] - 增持后持股192,669,741股，占比37.77%[15] - 最近12个月累计增持5,100,519股，占比1%，未超2%[17]

增持计划 - 控股股东内蒙古蒙牛计划2025年12月29日起3个月内增持255.0268 - 510.0536万股[2] - 增持计划拟增持比例为0.50% - 1.00%，不超总股本1.00%[6] 增持结果 - 2025年12月29日至2026年3月23日累计增持510.0519万股，占总股本1.00%[2] - 累计增持金额11,856.8712万元[2] - 增持后蒙牛持股192,669,741股，比例37.77%[6]

报告投资评级 - **增持** 评级 [1][4][6] - **目标价** 21.30 元人民币 [4][6] 核心观点 - 公司2025年第四季度（Q4）营收表现亮眼，在B端和C端双轮驱动下，全年收入超预期 [1] - 公司2025年实现营业收入56.3亿元，同比增长16.3%，归母净利润1.2亿元，同比增长4.3% [1] - 2025年第四季度实现营业收入16.8亿元，同比增长34.1% [1] - 公司奶酪主业增长稳健，B端客户拓展卓有成效，餐饮工业系列收入延续快速增长 [1][2] - 控股股东蒙牛乳业计划增持公司股份，表明其看好中国乳业深加工业务及公司经营实力 [1] - 随着原材料国产替代持续推进及费用投放效率提升，公司利润率水平有望持续提振 [3] - 基于B端客户拓展成效及C端新品蓄势待发，报告上调了公司未来收入及利润预测 [4] 财务表现总结 - **收入表现**：2025年公司实现营业收入56.3亿元，同比增长16.3%，其中Q4收入16.8亿元，同比增长34.1%，环比增长20.6% [1][2] - **利润表现**：2025年归母净利润1.2亿元，同比增长4.3%；扣非归母净利润1.6亿元，同比大幅增长235.9% [1] - **分业务收入**： - 奶酪业务：2025年营收46.2亿元，同比增长22.8%；Q4营收13.1亿元，同比增长39.0% [2] - 贸易业务：2025年营收6.2亿元，同比增长17.4% [2] - 液态奶业务：2025年营收3.6亿元，同比下降9.1% [2] - **盈利能力**： - 2025年毛利率为29.0%，同比提升0.7个百分点 [1][3] - 2025年归母净利率为2.1%，同比下降0.2个百分点，主要因对并购基金投资确认了1.29亿元的公允价值变动损失 [1][3] - **费用控制**：2025年销售费用率同比下降1.3个百分点至17.8%；管理费用率同比下降0.4个百分点至5.2% [1][3] 未来展望与预测 - **收入预测**：预计公司2026-2027年收入分别为65.1亿元和73.8亿元，较前次预测上调5%和6% [4] - **利润预测**：预计公司2026-2027年归母净利润分别为3.6亿元和4.6亿元，较前次预测上调16%和23%；并引入2028年归母净利润预测为5.5亿元 [4] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为0.71元、0.89元和1.07元 [4] - **增长预期**：预计2025-2027年公司净利润复合年增长率（CAGR）为59% [4] - **估值基础**：基于公司高于可比公司的增长预期（可比公司2025-2027年净利润CAGR均值为17%），给予其2026年30倍市盈率（PE）估值 [4] 业务运营与战略 - **业务结构优化**：公司稳步推进业务结构优化，主营业务经营质量稳步提升 [2] - **B端拓展**：公司在B端客户拓展方面卓有成效，依托原制奶酪国产化与蒙牛赋能，不断增强对B端客户的服务能力 [1][2] - **C端计划**：“店效倍增”等计划行之有效，推动第四季度营收环比显著增长 [2] - **控股股东动向**：控股股东蒙牛乳业计划增持公司总股本0.5%-1%的股份，显示对公司发展的信心 [1]

业绩总结 - 2025年度主营业务收入为56.0345796173亿元，主要是奶酪等乳制品销售收入[8] - 2025年末资产总计84.58亿元，较2024年的77.21亿元增长9.55%[29][30] - 2025年度营业总收入56.33亿元，较2024年度48.44亿元增长[44] - 2025年度营业利润1.54亿元，较2024年度1.64亿元略有减少[44] - 2025年净利润为118,493,733.40元，2024年为113,620,696.95元[45] 财务数据详情 - 2025年末商誉账面余额为4.2235150093亿元，减值准备余额为7061.373792万元，账面价值为3.5173776301亿元[13] - 2025年末流动资产合计37.57亿元，较2024年的36.31亿元增长3.49%[29] - 2025年末非流动资产合计47.01亿元，较2024年的40.90亿元增长14.94%[29][30] - 2025年末负债合计38.97亿元，较2024年的33.12亿元增长17.66%[30] - 2025年末流动负债合计30.78亿元，较2024年的21.47亿元增长43.37%[30] - 2025年末非流动负债合计8.18亿元，较2024年的11.65亿元下降29.75%[30] - 2025年末货币资金为5.99亿元，较2024年的11.05亿元下降45.82%[29] - 2025年末应收账款为2.18亿元，较2024年的1.29亿元增长69.20%[29] - 2025年末存货为9.33亿元，较2024年的5.74亿元增长62.70%[29] - 2025年末短期借款为18.96亿元，较2024年的12.35亿元增长53.50%[30] - 2025年末归属于母公司所有者权益合计45.62亿元，较上年44.09亿元有所增长[31] 现金流量情况 - 2025年经营活动现金流入小计为6,269,194,295.21元，2024年为5,447,340,813.22元[55] - 2025年经营活动现金流出小计为5,809,888,192.98元，2024年为4,916,613,597.16元[55] - 经营活动产生的现金流量净额2025年为4.5930610223亿美元，2024年为5.3072721606亿美元[56] - 投资活动现金流入小计2025年为552.054177957亿美元，2024年为759.515084743亿美元[56] - 投资活动现金流出小计2025年为678.779373915亿美元，2024年为960.369390534亿美元[56] - 投资活动产生的现金流量净额2025年为 - 126.725195958亿美元，2024年为 - 200.854305791亿美元[56] - 筹资活动现金流入小计2025年为279.037429898亿美元，2024年为294.776062226亿美元[56] - 筹资活动现金流出小计2025年为247.667019118亿美元，2024年为275.302822761亿美元[56] - 筹资活动产生的现金流量净额2025年为31.37041078亿美元，2024年为19.473239465亿美元[56] - 现金及现金等价物净增加额2025年为 - 5.0262210855亿美元，2024年为 - 12.9393943456亿美元[57] 其他财务信息 - 2025年末公司累计发行股本总数510,053,647.00股，注册资本为510,053,647.00元[79] - 2025年度公司纳入合并范围的子公司共13户，子公司数量无变化[80] - 2025年期初实收资本70,545,023.35元，期末为79,200,000.00元[74][75] - 2025年期初资本公积3,733,213,534.96元，本期增加18,669,472.47元，期末为3,751,883,007.43元[74][75] 会计政策与税务 - 公司财务报表以持续经营为编制基础，会计核算以权责发生制为基础，以历史成本为计量基础[83] - 增值税税率为3%、6%、9%、13%，城市维护建设税税率为1%、5%、7%，企业所得税税率为15%、25%、5%，教育费附加税率为3%，地方教育费附加税率为2%、1%[164] - 妙可蓝多、吉林科技等纳税主体企业所得税税率为25%，妙可食品、妙可生物等为15%，上海新芝觉为5%[165]

募集资金 - 2021年向内蒙古蒙牛乳业非公开发行A股股票100,976,102股，每股发行价29.71元[1] - 2021年6月29日募集资金到账，总额299,999.99元[1][3][13][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][45] - 直接支付发行费用1,883.51元，募集资金净额298,116.49元[3] - 以前年度已使用募集资金147,144.91元，本年度使用31,721.49元[3] - 2025年度投入募集资金总额31,721.49万元，已累计投入募集资金总额178,866.40万元[45] 资金管理 - 现金管理金额140,500.00元，募集资金利息收入23,503.66元[3] - 报告期期末（2025年12月31日）募集资金余额2,253.75元[3] - 各银行账户报告期末余额合计142,753.75元[15] - 2024年11月18日、2025年10月30日审议通过使用闲置资金进行现金管理议案[19] - 计划进行现金管理金额分别为175,000万元和148,000万元[22] - 报告期内使用闲置募集资金进行现金管理单日最高余额169,300.00万元[22] - 报告期累计取得收益3,037.04万元[22] - 截至2025年12月31日，尚未到期的现金管理产品140,500.00万元[22] 专户协议 - 2021年7月7日，公司及子公司与保荐机构、开户银行签订三方监管协议[7] - 2022年5月、9月，子公司新增开立募集资金专户并签订三方监管协议[8][9] - 2024年11月，公司在上海浦东发展银行新增开立募集资金专户并签订协议[10] - 2025年6月、9月，公司新增开立4个募集资金专户并签订三方监管协议[10][11] 理财产品 - 2024 - 2025年购买多笔银行理财产品及结构性存款产品，涉及多家银行，有不同金额、年化收益率及预计利息[25][26][27][28][29][30][31][32][33] - 公司购买银行理财产品合计金额598,200.00，尚未归还金额140,500.00，预计利息金额3,037.04[35] 项目效益 - 上海特色奶酪智能化生产加工项目截至期末累计投入98,379.85万元，投入进度84.09%，本年度实现效益17,728.23万元[45] - 长春特色乳品综合加工基地项目截至期末累计投入34,208.79万元，投入进度27.15%，本年度实现效益953.01万元[45] - 吉林原制奶酪加工建设项目截至期末累计投入22,158.08万元，投入进度71.48%，本年度实现效益1,959.10万元[45] 其他情况 - 报告期内公司不存在募投项目先期投入及置换、使用闲置募集资金暂时补充流动资金、节余募集资金使用、变更募投项目的资金使用情况[17][18][36][38] - 毕马威华振会计师事务所认为公司专项报告如实反映2025年度募集资金存放、管理与实际使用情况[40] - 保荐机构认为公司2025年度募集资金存放和使用符合相关法规，无违规情形[41][42] - 补充流动资金金额为24,116.49，最终金额为24,119.68，差值为3.19，完成率为100.01%[46] - 合计金额为298,116.49，与先前数据的差值为31,721.49，对比另一数据差值为(119,250.09)，完成率为60.00%[46] - 某项目相关金额为178,866.40[46] - 某数据为20,640.34[46]

审计信息 - 审计期间为2025年1月1日至2025年12月31日[1] - 毕马威华振审计上海妙可蓝多2025年12月31日财务报告内部控制有效性[2] - 报告日期为2026年3月23日[9] 内部控制 - 建立健全和实施内部控制并评价其有效性是公司董事会责任[3] - 注册会计师对财务报告内部控制有效性发表审计意见并披露非财务报告重大缺陷[4] - 内部控制有不能防止和发现错报可能性及推测未来有效性有风险[5] - 公司于2025年12月31日在重大方面保持有效财务报告内部控制[6] 财务数据 - 有人民币10016万元相关信息[10] - 金额为壹亿零壹拾伍万元整[11]

会议召开情况 - 2025年召开股东会4次，独立董事列席3次[4] - 2025年召开董事会15次，独立董事出席15次且均投同意票[7] - 2025年召开5次审计委员会会议、2次提名委员会会议、3次薪酬与考核委员会会议，独立董事均亲自出席[5] - 2025年召开2次独立董事专门会议，独立董事均亲自出席[5] 机构与人员聘任 - 2025年续聘毕马威华振会计师事务所为财务及内部控制审计机构[8] - 2025年1月16日召开董事会续聘蒯玉龙为财务总监[22] - 2025年1月16日召开董事会聘任高级管理人员[23] - 2025年12月30日职工代表大会选举杨继龙为职工董事，同日临时股东会选举沈新文为非独立董事[23] 方案审议 - 相关议案经董事会和监事会审议通过后提交2024年年度股东大会审议并获通过[21] - 公司董事2025年度报酬方案经2024年年度股东大会审议通过[25] - 公司高级管理人员2025年度薪酬及年度目标奖金方案分别经董事会第六次和第二十次会议审议通过[25] 其他情况 - 2025年独立董事参加公司2025年第三季度业绩说明会与中小股东沟通[9] - 2025年公司应当披露的关联交易均经独立董事专门会议事前审议[13] - 2025年公司及相关方不存在变更或者豁免承诺情况[16] - 2025年公司不存在被收购情况[17] - 2025年公司编制的财务会计报告及定期报告财务信息真实准确完整，内部控制有效[18] - 2025年度公司不存在因会计准则变更以外原因作出会计政策等变更情况[22] - 2025年公司制定员工持股计划和股票期权激励计划并完成相关登记[25] - 2025年度公司不存在变更股权激励等计划及激励对象行使权益条件成就等情况[26] - 独立董事2025年度履职维护公司及股东权益，2026年将继续履职并提供建设性意见[27][29]

会议情况 - 2025年召开董事会15次，独立董事韩长印均出席且投票同意[4] - 2025年召开股东会4次，韩长印均列席[5] - 2025年召开5次审计等多类委员会会议，韩长印均出席[6] - 2025年召开2次独立董事专门会议，韩长印均出席[6] 人员聘任 - 2025年1月16日续聘蒯玉龙为财务总监[22] - 2025年1月16日聘任高级管理人员[24] - 2025年12月30日选举杨继龙为职工董事[24] - 2025年12月30日选举沈新文为非独立董事[24] 审计与财务 - 2025年续聘毕马威为审计机构[9] - 2025年财务报告及信息真实准确，内控有效[19] - 2025年无会计准则外会计政策变更[23] 其他事项 - 2025年关联交易审议程序合法有效[14] - 2025年无变更或豁免承诺情况[17] - 2025年无被收购情况[18] - 2025年制定员工持股和期权激励计划并登记[28] - 2026年独立董事参与培训完善机制[31]

信息披露制度 - 制定信息披露暂缓与豁免制度规范行为[2] - 国家秘密依法豁免披露，特定商业秘密可暂缓或豁免[3][4] - 特定情形下应及时披露暂缓、豁免信息[4][8] 管理流程 - 董事会办公室负责组织协调相关事务[7] - 信息需审核、登记入档，董事长签字，保存不少于十年[7] 后续要求 - 审慎确定事项防泄密，消除原因或期限届满及时公告[8] - 报告公告后十日内报送登记材料至上海证监局和上交所[8]