公司核心优势与历史表现 - 公司作为乳业龙头，拥有数十载深耕经验，具备把握重要发展机遇的能力 [1] - 公司构建了包括产品、供应链、渠道、营销在内的综合竞争壁垒 [1] - 在2021年以来的行业下行期，公司积极蓄势，采取了为液奶经销商纾压、顺势推出性价比产品、储备多元化业务等措施 [1] 短期行业与公司展望 - 短期看，液奶需求有望回暖 [1] - 短期看，行业竞争缓和有望带动公司盈利能力向上 [1] 中长期发展战略与增长引擎 - 中长期看，公司将进行全乳品类拓展 [1] - 公司将持续打造成人营养、乳品深加工等增长新引擎 [1] - 公司增量业务的附加值较高 [1] - 预计后续的盈利能力提升仍为公司发展主线 [1]

投资评级与核心观点 - **投资评级**：重申“买入”评级 [1][6][8] - **目标价格**：给予目标价36.60元人民币，基于2026年20倍市盈率 [6][8] - **核心观点**：伊利股份作为全球乳业龙头，在行业下行期积极蓄势，短期液奶需求有望回暖、竞争缓和将带动盈利能力提升，中长期通过拓展成人营养与乳品深加工等全乳品类，打造高附加值的新增长引擎，盈利能力提升是未来发展主线 [1][5][21] 公司竞争优势与历史回顾 - **深厚护城河**：公司在产品、供应链、渠道、营销等多维度构建了领先的行业壁垒 [2][16][33] - **产品力卓越**：成功打造了安慕希、金典等多个百亿级单品，产品力出色 [2][34] - **供应链高效**：通过对上游奶源的深度掌控、中游智能工厂的精益生产以及下游分销体系的精耕细作，构建了高韧性且高效率的供应链体系 [2][38] - **渠道与营销领先**：持续进行渠道深耕和多元营销，通过“织网计划”实现深度分销，并利用顶级IP和综艺进行饱和式营销，巩固品牌溢价 [2][23][33][42] - **发展历程三阶段**： - **2000-2012年（模式决胜）**：通过“织网计划”和深度分销，于2011年在营收上超越蒙牛，确立龙头地位 [23] - **2013-2021年（单品为王）**：聚焦高端单品，通过持续投入缩小与竞品差距，安慕希借助《奔跑吧兄弟》占据心智，于2021年成为亚洲首个营收跨越千亿的乳企 [23] - **2022年至今（战略转型）**：全面深耕多元化版图，战略性控股澳优稳固婴配粉地位，并积极布局B端乳品赛道，向全价值链领先转型 [24] 未来收入增长展望 - **液奶业务温和复苏**：液奶业务有望温和复苏，高端产品与功能型液奶存在结构性机遇 [3][18][61] - **借鉴雀巢发展模式**：雀巢形成了从品类/地域拓展决策到内生/外延落地，再到优秀管理模式的完整闭环，为伊利提供了可借鉴的多元化发展路径 [3][18][67] - **聚焦新增长引擎**：公司核心聚焦于成人营养与乳品深加工业务，以打开成长边界 [3][18][61] - **成人营养空间广阔**：据公司预测，功能保健食品行业收入在2025-2030年间有望增长23%以上，国货品牌正逐步建立认知 [3] - **乳品深加工国产替代**：该领域目前外资品牌主导，随着国内乳企研发能力提升，国产替代逻辑有望持续演绎，伊利目标未来5年国内收入达百亿 [3] - **多元化业务表现更优**：2021-2024年，伊利液奶业务收入复合年增长率为-0.4%，而其他业务整体复合年增长率达18.4%，多元化业务支撑了更强的收入稳健性 [54] 未来盈利能力展望 - **液奶业务利润改善**： - **短期竞争缓和**：2026年奶价有望企稳，散奶价格回暖后小乳企价格竞争空间有限，行业竞争有望缓和，龙头乳企降低促销有望带来毛利率向上弹性 [4][19][62] - **中长期理性协同**：龙头乳企之间的竞争有望走向“理性协同”，形成更稳健的产业生态 [4][19] - **多元化业务附加值较高**： - **营养品业务参考达能**：达能营养品业务2020年以来营业利润率处于20%-25%区间，为伊利该业务盈利能力提供了参照 [4][19] - **深加工业务参考恒天然**：参考恒天然大中华区餐饮服务业务2021-2024财年平均毛利率19.9%和平均净利率10.6%，伊利对深加工业务设定的5%-10%利润率目标具备达成可能性，预计不会拖累整体利润率 [4][19] 股东回报与财务预测 - **高比例分红承诺**：公司发布2025-2027年股东回报规划，承诺每年现金分红总额占当年归母净利润比例不低于75%，且每股派发红利不低于2024年度的1.22元 [20] - **股息率具备竞争力**：以75%分红比例计算，2026年2月2日股价对应2026年预测股息率为5.2%，在海内外主要乳饮企业中具备竞争力 [20] - **盈利预测调整**：小幅下调2025-2027年盈利预测，下调2025-2027年毛利率0.3/0.3/0.2个百分点 [6] - **具体盈利预测**： - 预计2025-2027年归母净利润分别为107.4亿、116.0亿、124.1亿元人民币，同比增速分别为+27.0%、+8.0%、+7.0% [6] - 对应每股收益分别为1.70元、1.83元、1.96元（较前次预测下调-4.5%/-3.8%/-2.8%） [6] - **估值基础**：参考可比公司2026年预测市盈率均值20倍，给予伊利2026年20倍市盈率 [6] 与市场观点的差异 - **市场悲观预期**：部分投资者认为常温奶已进入存量竞争时代，低温品类全国化趋势难以实现，对行业空间预期悲观 [5][21] - **报告不同观点**：报告认为伊利在多维度保持行业领先，护城河深厚，短期液奶需求回暖与竞争缓和将带动盈利向上，中长期通过全乳品类拓展能不断打开成长边界 [5][21]

投资评级与核心观点 - **报告公司投资评级**：重申“买入”评级 [1][6][8] - **目标价格**：给予其2026年20倍市盈率，目标价为36.60元人民币 [6][8] - **核心观点**：数十载深耕成就全球乳业龙头，公司已构建深厚护城河 在2021年以来的行业下行期积极蓄势 短期来看，液奶需求有望回暖，竞争缓和有望带动盈利能力向上 中长期来看，公司正持续打造成人营养、乳品深加工等增长新引擎，向全乳品类拓展，盈利能力提升仍为发展主线 [1][5][16] 公司竞争优势（顾往昔之路） - **产品端**：成功打造出安慕希、金典等多个百亿级单品，产品力出色 构建了覆盖“产品创新”与“技术研发”的双轮驱动体系，并建立了全球研发网络 [2][16][34] - **供应链端**：通过对上游奶源的深度掌控、中游智能工厂的精益生产以及下游分销体系的精耕细作，共筑了高韧性与高效率并存的供应链体系 例如，智能工厂液态奶灌装效率达每小时4万包 [2][16][38] - **渠道端**：以经销模式为主导（2025年上半年收入占比96.8%），借助深度分销体系对终端控制力强 2006年启动“织网计划”实现全国覆盖，并积极拥抱线上电商与新兴零售渠道 [2][16][41][52] - **营销端**：通过长期的品牌建设与高频次的内容运营构筑品牌护城河 擅长连结全球顶级IP（如奥运营销持续近20年），并通过顶级综艺IP深度共创，成功孵化“安慕希”、“金典”等超级单品 [2][16][42] 收入端展望（望来日之途—收入端） - **发展模式借鉴**：雀巢的核心竞争力在于形成了从品类/地域拓展决策到内生/外延落地，再到优秀管理模式的完整闭环，这为伊利提供了借鉴 [3][18][61][67] - **液奶业务**：有望温和复苏，高端产品（含定价更高的低温奶）与功能型液奶存在结构性机遇 [3][18][61] - **成人营养业务**：发展空间广阔，据公司预测，功能保健食品行业收入2025-2030年有望增长23%+ 国货品牌正逐步赢得银发群体信任，伊利作为领头羊成长势能强劲 [3][18][61] - **乳品深加工业务**：目前外资品牌占据主导地位，伴随国内乳企研发能力提升，国产替代逻辑有望持续演绎 伊利的目标为未来5年实现国内百亿收入 [3][18] 利润端展望（望来日之途—利润端） - **液奶业务盈利能力**：短期看，2026年奶价有望企稳，散奶价格回暖后小乳企发动价格竞争的空间有限，行业竞争有望缓和 龙头乳企同比降低促销有望带来毛利率向上的弹性 中长期看，龙头乳企之间的竞争有望走向“理性协同”，形成更稳健的产业生态 [4][19][62] - **多元化业务利润率**：达能营养品业务2020年以来营业利润率处于20%-25%区间，为伊利提供参照 参考恒天然大中华区餐饮服务业务21-24财年的毛利率均值（19.9%）与净利率均值（10.6%），伊利对于深加工业务的利润率目标（5%-10%）具备达成的可能性，预计不会对公司整体利润率形成拖累 [4][19][62] - **分红承诺**：公司发布2025-2027年股东回报规划，提出每年度现金分红总额占当年归母净利润的比例不低于75%，且每股派发红利金额不低于2024年度的1.22元（含税） 以75%分红比例计算，2026年2月2日股价对应2026年股息率为5.2% [20] 与市场不同观点 - **市场部分悲观预期**：部分投资者认为常温奶已步入存量竞争时代，低温品类兴起但全国化趋势难以实现，对乳制品行业未来发展空间预期较为悲观 [5][21] - **报告不同观点**：报告认为伊利在产品、供应链、渠道、营销等多维度保持行业领先地位，后续有望不断打开成长边界 公司正逐步往全乳品类拓展，打造成人营养、乳品深加工等增长新引擎 [5][21] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：小幅下调2025-2027年盈利预测，下调2025-2027年毛利率0.3/0.3/0.2个百分点 预计2025-2027年归母净利润为107.4亿/116.0亿/124.1亿人民币，同比增速分别为+27.0%/+8.0%/+7.0% 对应每股收益为1.70/1.83/1.96元人民币（较前次预测下调-4.5%/-3.8%/-2.8%） [6][11][12] - **估值方法**：参考可比公司2026年市盈率均值20倍（Wind一致预期），给予其2026年20倍市盈率 [6] - **关键财务数据（预测）**： - 2025-2027年营业收入预测：1168.89亿/1212.38亿/1250.35亿人民币 [11] - 2025-2027年毛利率预测：34.42%/34.72%/34.91% [12] - 2025-2027年净利率预测：9.20%/9.58%/9.94% [12] - 2025-2027年净资产收益率预测：17.92%/18.28%/18.47% [11][12]

电话会议纪要关键要点总结 一、 涉及公司及行业 * 涉及公司：伊利股份[1] * 涉及行业：乳制品行业[2] 二、 核心业务展望与战略 常温液奶业务 * 2026年常温液奶业务目标实现收入转正[2] 若行业整体表现为小个位数下滑，公司希望实现正增长 若行业高个位数下滑，则不强求正增长[5] * 核心驱动力包括：优酸乳延续去年的增长势头 白奶新品推出 质价比产品与新兴渠道结合带来的机会[2][5] * 2026年常温酸奶降幅会缩窄，但仍会下降[5] * 行业包装类液体乳量在2025年有所下滑，2026年短期内难以大幅反弹[5] * 公司将推质价比产品，但产品结构升级难度较大，价格方面可能受到拖累[5] 品类结构优化与盈利策略 * 从3-5年维度看，公司优化大的品类结构 椰奶收入贡献比例从几年前80%降至不到60% 奶粉及奶制品占比提高到20%以上[6] * 未来重点方向：成人营养品 深加工（如奶酪） 国际化业务[2][6] * 液态奶业务侧重于稳定盈利能力，不盲目追求短期高端化[2][6] 2026年消费呈现多元化，高端与质价比产品都有市场需求，公司灵活匹配消费趋势[7] * 公司通过新渠道合作把握市场机会，实现多元化产品矩阵布局[7] 三、 重点业务板块发展 成人营养品业务 * 2025年成人营养品业务实现双位数增长，2026年预计继续快速增长[8] * 成人奶粉在整个营养品市场中比例较小，规模仅为几百亿元[9] 2025年成人奶粉业务规模为40多亿元[9] * 公司是成人奶粉行业第一，但市场份额仅为20%左右，加上雀巢也只有40%左右[9] * 公司拓展蛋白粉等非奶粉类产品，这些新品类将带来更多增量[8] 还推出了蛋白粉、孢子油、孢子粉等功能性产品[10] * 功能性产品主要通过电商渠道和一些容易接触到消费者的渠道进行小范围试销，然后再推向传统营养品渠道[10] * 与同仁堂合作的新活系列（包括新活老年粉、新活女士粉等）体量较大，在毛利端表现更好[11] 深加工业务 * 公司提出未来五年内深加工业务要达到百亿水平[12] 目前体量约为60亿，其中国内20亿，国外Westland约40亿[12] * 当前主要集中于初加工阶段，如黄油、大包粉等 未来五年希望更多地向高附加值产品发展，如分离蛋白等[12] * 2026年，奶酪将是重点方向之一[12] * 深加工业务处于初步阶段，产能并不高 计划先跑通业务线，再逐步增加产能[13] 每年的资本开支中约有10亿元用于包括深加工业务在内的新项目[13] * 公司将注重技术、奶源掌控力、客户定制化服务响应能力等综合实力[13] * 目前婴儿配方奶粉所需的一些原料仍依赖进口，因为国内生产量不足且品质稳定性待提升[14] 公司将集中精力攻克乳清蛋白、乳铁蛋白、酪蛋白等高附加值产品的品质稳定性问题，并逐步实现国产替代[15] * 公司采取按需发展的策略，根据市场需求逐步推进深加工产品的发展[16] 国际化业务 * 2025年海外业务规模约为七八十亿，其中东南亚市场约十来亿，不到20亿[19] * 在泰国和印尼，公司品牌已进入行业前三名，未来将在更多东南亚国家复制成功模式[4][19] * 计划在非洲等炎热地区探索冷饮业务，以避免季节性产能波动[4][19] * 在东南亚尝试推出乳饮料和酸奶产品，并计划2026年上市更多新品[19] * Westland主要从事To B贸易业务，并为国内奶酪业务提供原材料协同[19] * 澳优婴儿粉在中东、俄罗斯、美国等地表现良好，其羊奶粉市场份额尤其高，并收购了一家中东羊乳酪公司[19] * 公司将在国际化布局中寻找协同效应，共用供应链资源，稳扎稳打推进国际化进程[4][19] * 进入新市场模式因地制宜，例如在印尼选择自建产线，在泰国则通过收购程三娜公司进入市场[21] 四、 运营与市场环境 原奶价格与行业竞争 * 2026年原奶价格预计将进入逐步上行阶段，供需关系较2025年有所改善[2][17] * 如果上游继续调整，2026年原奶价格有望触底反弹[17] * 小乳企拿奶成本增加，竞争情况将有所缓解[2][17] * 促销减少对毛利有正向贡献，但奶价企稳回升对毛利有负向影响，整体毛利率可能相对平稳[2][17] 渠道与营销 * 2025年前三季度公司在渠道端给予了费用支持，四季度继续实施，使得经销商盈利能力提升了20到30个基点[18] * 2026年费用支持政策将根据过年后的微调目标决定，整体费用使用效率将是关键[18] * 2026年是体育大年（奥运会和世界杯），如果下半年需求恢复，公司将把握机会投放费用[17] * 新兴渠道近年来占比约为30%，整体上是盈利的[23] 但内部有分化：会员店由于定制产品和较少的推广费用支持，盈利能力相对较强 零食量贩由于目标群体消费力偏弱，盈利能力相对较弱[23] * 新兴渠道提供了战略占位和接触消费者的重要机会，是对传统渠道的有益补充[24] 公司通过推出定制化产品与各类新兴渠道合作[24] 婴儿粉业务 * 2025年全国人口出生率低于预期，不到800万[25] * 2025年婴儿粉业务仍实现了双位数增长，部分归功于16亿生育补贴计划[25] 该计划从2025年4月10日开始，为期一年，每季度都有新的宝妈领取补贴，显著促进了一段用户转化[25] * 2026年预计婴儿粉业务收入将进一步提升，增速可能不会达到两位数，但仍将保持快速增长[4][25] 公司将继续投入费用获取新客，并配合会员营销等措施[4] 五、 财务与资本 库存与备货 * 公司自2024年第二季度开始主动去库存，到2024年下半年库存已降至30天以内[3] * 2025年全年，公司继续保持健康的库存水平，目前经销商端的库存水平约为20天多一点[3] * 2026年春节备货从2025年12月开始进行新鲜度处理，并于2026年1月中旬后正式启动[3] 公司今年依然注重自然动销，而不是为了开门红而过度备货[3] 资产与资本开支 * 2025年的资产减值主要包括奥优商誉减值和大包粉减值，其中大包粉减值比2024年少一些[26] * 2026年预计资本开支总额约为40亿元，其中20多亿元用于维护性资本开支，十几亿元用于新增项目[26]

板块整体表现 - 2024年2月2日，饮料乳品板块整体上涨0.19%，表现强于大盘，当日上证指数下跌2.48%，深证成指下跌2.69% [1] - 板块内个股表现分化，上涨个股与下跌个股数量相当，其中东鹏饮料以2.74%的涨幅领涨，养元饮品以-5.78%的跌幅领跌 [1][2] 领涨个股详情 - **东鹏饮料**：收盘价257.00元，上涨2.74%，成交额8.37亿元，主力资金净流入2298.78万元，净占比2.75% [1][3] - **骑士乳业**：收盘价10.84元，上涨1.40%，成交额1.81亿元，主力资金净流入535.77万元，净占比2.96% [1][3] - **一鸣食品**：收盘价20.81元，上涨1.36%，成交额1.54亿元 [1] - **香飘飘**：收盘价13.44元，上涨1.36%，成交额7174.46万元，主力资金净流入322.04万元，净占比4.49% [1][3] - **欢乐家**：收盘价23.89元，上涨1.14%，成交额2.95亿元，主力资金净流入476.14万元，净占比1.62% [1][3] 领跌个股详情 - **养元饮品**：收盘价29.84元，下跌5.78%，成交额3.58亿元 [2] - **李子园**：收盘价14.04元，下跌3.77%，成交额4.68亿元 [2] - **天润乳业**：收盘价9.76元，下跌2.50%，成交额6678.83万元 [2] - **三元股份**：收盘价5.33元，下跌2.20%，成交额1.00亿元 [2] - **海融科技**：收盘价25.23元，下跌1.91%，成交额5266.34万元 [2] 板块资金流向 - 当日饮料乳品板块整体呈现主力资金净流入，净流入金额为8254.1万元 [2] - 游资资金整体净流出1.63亿元，散户资金整体净流入8000.2万元 [2] - **伊利股份**资金流向最为突出，主力资金净流入1.04亿元，净占比5.26%，但游资净流出1.49亿元，净占比-7.54% [3] - **承德露露**获得主力资金净流入1849.98万元，净占比高达11.29%，但散户资金净流出2512.13万元，净占比-15.33% [3]

食品饮料板块市场表现 - 2026年2月2日，食品饮料ETF华宝（515710）开盘后直线拉升，盘中场内价格涨幅一度达到3.28%，截至发稿时上涨2.59% [1] - 板块内白酒股集体上扬，水井坊股价飙涨超8%，金徽酒大涨超7%，酒鬼酒涨超5%，五粮液、山西汾酒、舍得酒业等多股涨超4%，贵州茅台、泸州老窖、洋河股份等亦涨幅居前 [1] - 截至发稿时，食品饮料ETF华宝（515710）成交均价为0.591，成交量为1080万份，IOPV（基金份额参考净值）为0.5938 [2] 板块估值与行业现状 - 截至2026年1月30日收盘，食品饮料ETF华宝标的指数（细分食品指数）市盈率为19.81倍，位于近10年来3.33%分位点的低位 [3] - 天风证券指出，白酒板块已经调整约5年，行业目前的估值和机构仓位已经处于历史低位，市场对板块整体较为悲观 [2] - 中信证券分析，2026年以来行业发生大事件和变化，推动渠道升级和突破，短期看龙头企业积极拥抱消费者，中部企业适当降价维持量价平衡，尾部企业停产、出清库存 [3] 行业未来展望与投资逻辑 - 天风证券认为，在目前股市背景下，股价有可能领先于基本面见底，目前对板块或可以乐观一些，板块或处于基本面出清的最后阶段 [2] - 茅台批价企稳被视为边际改善的积极信号，板块估值修复或领先于业绩修复 [2] - 长期来看，“以消费者为核心”的渠道协同体系料将成为行业下一轮周期中的核心竞争力，需要企业提升拓客、服务和场景运营能力，行业整体有望受益于新一轮市场培育下的新消费者获取和教育提升效果 [3] 相关投资工具概况 - 食品饮料ETF华宝（515710）跟踪中证细分食品饮料产业主题指数，约6成仓位布局高端、次高端白酒龙头股，近4成仓位兼顾饮料乳品、调味、啤酒等细分板块龙头股 [4] - 该ETF前十权重股包括“茅五泸汾洋”（贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份）、伊利股份、海天味业等 [4] - 场外投资者可通过食品饮料ETF华宝联接基金（A类012548/C类012549）进行布局，A类申购费率根据金额阶梯收取，C类收取0.2%的销售服务费 [4][5]

市场表现 - 吃喝板块在2月2日出现显著上涨，反映板块整体走势的食品饮料ETF华宝（515710）盘中场内价格涨幅一度达到3.28%，截至发稿上涨2.59% [1][7] - 白酒板块集体上扬，其中水井坊涨幅超8%，金徽酒大涨超7%，酒鬼酒涨超5%，五粮液、山西汾酒、舍得酒业等多股涨超4%，贵州茅台、泸州老窖、洋河股份等亦涨幅居前 [1][7] 行业现状与估值 - 白酒板块已调整约5年，行业目前的估值和机构仓位已处于历史低位 [3][9] - 截至1月30日，食品饮料ETF华宝（515710）标的指数细分食品指数市盈率为19.81倍，位于近10年来3.33%分位点的低位，中长期配置性价比凸显 [3][9] - 市场对白酒板块整体较为悲观，行业整体基本面回暖需要外部宏观需求复苏的配合 [3][9] 机构观点与行业趋势 - 天风证券认为，在目前股市背景下，股价有可能领先于基本面见底，对板块或可以乐观一些，板块或处于基本面出清的最后阶段 [3][9] - 茅台批价企稳是边际改善的积极信号，板块估值修复或领先于业绩修复 [3][9] - 中信证券指出，2026年以来行业发生大事件和变化，推动白酒行业渠道升级和突破 [4][10] - 短期来看，白酒龙头企业积极拥抱消费者，中部企业适当降价维持市场量价平衡，尾部企业停产、出清库存 [4][10] - 长期来看，“以消费者为核心”的渠道协同体系料将成为行业下一轮周期中的核心竞争力，行业整体有望受益于新消费者获取和消费者教育提升效果 [4][10] 相关投资工具 - 食品饮料ETF华宝（515710）跟踪中证细分食品饮料产业主题指数，约6成仓位布局高端、次高端白酒龙头股，近4成仓位兼顾饮料乳品、调味、啤酒等细分板块龙头股 [4][10] - 该ETF前十权重股包括“茅五泸汾洋”、伊利股份、海天味业等 [4][10] - 场外投资者可通过食品饮料ETF华宝联接基金（A类012548/C类012549）对吃喝板块核心资产进行布局 [4][10]

报告投资评级 - 报告对所列出的中国A股必需消费行业重点公司均给予“优于大市”评级 [1] 报告核心观点 - 2026年1月，中国必选消费行业整体呈现“基础需求回暖、享乐型消费承压”的分化格局 [3][8] - 在重点跟踪的8个子行业中，调味品、速冻食品、软饮料和餐饮4个行业保持正增长；次高端及以上白酒、大众及以下白酒、乳制品和啤酒4个行业为负增长 [3][8] - 与上月相比，调味品、速冻食品及餐饮行业增速提升；次高端及以上白酒、大众及以下白酒和乳制品行业降速缩减；啤酒行业降速加大 [3][8] - 这一格局反映了居民在保障基本饮食便利的同时，正主动压缩非必需或高溢价品类的支出 [8] 各子行业基本面总结 次高端及以上白酒 - 1月行业收入470亿元，同比下滑14.0% [4][11] - 高端白酒（以飞天茅台为代表）价格表现相对坚挺，通过直销渠道控量稳价，价格中枢维持在理性区间 [4][11] - 次高端白酒价格下跌压力显著，1月环比价格指数下跌1.28%至0.74% [4][11] - 多数品牌因库存高企和高端价格下移挤压，被迫参与价格战，预计全年降价幅度或超10%，部分经销商出现倒挂甩货现象 [4][11] 大众及以下白酒 - 1月行业收入229亿元，同比下滑3.0% [4][13] - 2025年12月白酒产量37.6万千升，同比下滑19.0%；1-12月累计产量354.9万千升，累计同比下滑12.1% [4][13] - 凭借需求刚性和场景适配性，大众及以下白酒成为行业稳健力量，价格跌幅虽与名酒持平，但需求刚性支撑使其抗跌性显著，未出现剧烈价格战 [4][13] 啤酒 - 1月行业收入170亿元，同比下滑7.1% [5][15] - 2025年12月，规模以上企业啤酒产量222.7万千升，同比下滑8.7%；1-12月累计产量3536.0万千升，累计同比下滑1.1% [15] - 受寒潮、春节推迟影响，需求承压，整体未达旺季水平，经销商放缓备货发货节奏，库存处于阶段性低位 [5][15] 调味品 - 1月行业收入469亿元，同比增长3.5% [5][17] - 餐饮渠道修复延续，中小B端（中小餐饮、社区餐饮、连锁加盟门店）需求回暖为主要支撑，客户补库意愿提升，基础调味品与高性价比复合调味料需求回升 [5][17] - 大B端与工业端稳健，C端平稳，具备渠道和产品优势的企业率先受益 [5][17] 乳制品 - 1月行业收入435亿元，同比下滑3.3% [5][19] - 需求仍然承压，预计录得低单位数下滑，春节备货渠道进货谨慎，2、3月有望在低基数基础上回升 [5][19] - 液态奶线上零售价折扣率较12月末继续加大，印证需求不足与促销加剧 [5][19] 速冻食品 - 1月行业收入149.9亿元，同比增长8.0% [6][21] - 春节备货与低温支撑行业景气，小B端（中小餐饮、社区餐饮、连锁加盟店）需求放量成为核心拉动力 [6][21] - 餐饮客流恢复推动其补库意愿增强，对新品接受度更高，价格竞争理性，头部企业在小B渠道市占率提升 [6][21] 软饮料 - 1月行业收入962亿元，同比增长1.1% [6][24] - 软饮料代表产品折扣较12月末加大，反映市场竞争加剧 [6][24] - 2025年12月产量同比增长1.1%，较11月增幅环比扩大，但预计1月增速将放缓至低个位数 [6][24] 餐饮 - 1月行业收入162亿元，同比增长2.5% [6][26] - 春节前消费预期改善，行业需求边际回暖，中小餐饮与连锁加盟店恢复更快 [6][26] - 客单价修复有限，盈利能力仍承压，企业以提升翻台率和周转效率为核心，行业全面回暖仍需观察 [6][26]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告核心观点 - 白酒板块关注度升温，基本面虽存压但贵州茅台动销优秀、批价上行，彰显强α属性，板块当前仍处底部，看好品牌酒企春节销量超预期[1][2][11] - 大众品板块整体偏弱，但部分权重标的持续回调后已显强性价比，应重点关注“零食/餐供/乳品饮料”的春节备货行情[2][3][12] 市场表现与行情回顾 - **整体表现**：报告期内（2026年1月26日-1月30日），食品饮料板块上涨1.56%，跑赢上证综指（-0.44%）和沪深300指数（0.08%）[1][17] - **子板块涨跌分化**： - 白酒板块领涨，涨幅为3.86%[1][17] - 啤酒、其他酒类、软饮料、乳品、调味发酵品、预加工食品、保健品、零食、烘焙食品等子板块均下跌，其中零食（-6.07%）和保健品（-5.59%）跌幅居前[1][17] - 肉制品板块微涨0.52%[1][17] - **个股表现**： - 食品饮料板块涨幅前五个股为皇台酒业（+22.92%）、李子园（+15.98%）、中信尼雅（+14.83%）、金种子酒（+10.48%）、泸州老窖（+9.10%）[19][20] - 跌幅前五个股为好想你（-20.89%）、*ST春天（-16.43%）、安记食品（-14.04%）、洋河股份（-11.56%）、交大昂立（-10.94%）[19][20] - 白酒板块内，皇台酒业、金种子酒、泸州老窖、金徽酒、水井坊涨幅靠前；洋河股份、*ST岩石、口子窖、今世缘跌幅靠前[19][22] 板块估值情况 - 截至2026年1月30日，食品饮料板块动态市盈率为20.9倍，在申万一级行业中排名第24位[24] - **子板块估值**： - 白酒板块市盈率为18.47倍，本周估值涨幅最大（+3.88%）[24] - 零食板块市盈率为36.93倍，本周估值跌幅最大（-6.08%）[24] - 其他主要子板块市盈率：啤酒21.37倍、其他酒类53.89倍、软饮料26.67倍、乳品23.31倍、调味发酵品28.21倍、肉制品27.91倍、预加工食品24.71倍、保健品34.93倍、烘焙食品30.83倍[24] 白酒板块观点 - **市场表现**：本周白酒板块上涨3.86%，表现强势，其中周四板块接近涨停，主要受房地产预期催化及“高切低”的估值性价比驱动[2][11] - **基本面分析**： - 当前板块动销仍存压力，但贵州茅台在加快发货下批价上行至1700元，且动销表现积极，凸显其强α属性[2][11] - 大部分酒企为规避潜在库存风险，均不强制回款[2][11] - **业绩预告**：部分酒企业绩承压，洋河股份预计2025年归母净利润下滑62-68%至21.2-25.2亿元；华致酒行预计亏损3.2-4.3亿元；酒鬼酒预计亏损3300-4900万元，收入同比下滑22%至11亿元[2][11] - **投资建议**：当前白酒板块仍处底部，头部酒企销量已拐点向上，短期看好品牌酒企核心单品春节销量超预期。重点推荐贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒，同时关注五粮液潜在春节动销超预期的可能性[3][11] 大众品板块观点 - **整体表现**：本周大众品板块除肉制品（+0.52%）外均有所下滑，表现整体偏弱[2][12] - **细分板块与投资主线**： 1. **休闲食品**：板块本周下跌6.07%[13]。投资逻辑在于成本红利（如洽洽食品、盐津铺子、卫龙美味、西麦食品等）及低基数，预计第一季度或迎弹性增长。重点推荐卫龙美味、盐津铺子、西麦食品、有友食品、万辰集团[3][13] 2. **乳品**：板块本周下跌1.93%[14]。投资逻辑在于原奶周期与肉牛周期双击预期正在演绎。上游牧场推荐优然牧业；下游品牌端重点推荐新乳业、伊利股份，关注妙可蓝多、蒙牛乳业[3][14] 3. **餐饮供应链**：包括预加工食品、烘焙食品、调味品等。投资逻辑在于低基数下的旺季备货、个股经营改善及餐饮β向上的期权。推荐巴比食品、颐海国际、安井食品、锅圈、立高食品、千禾味业、东鹏饮料，建议关注味知香、千味央厨的弹性[3][15] 4. **软饮料**：板块本周下跌1.83%[12]。继续重点推荐东鹏饮料，其H股发行价定为每股248港元，预计2026年2月3日在港上市[12] 5. **出海逻辑**：推荐安琪酵母、仙乐健康、百龙创园等[3] 6. **保健品**：板块本周下跌5.59%[16]。建议布局核心爆品处于加速成长期或渠道景气度向上的C端公司，以及有望受益于全球份额提升的B端龙头，推荐仙乐健康[16] 重要数据跟踪摘要 - **成本指标**：报告跟踪了白砂糖、猪肉、大豆、棕榈油、大麦、生鲜乳、瓦楞纸、聚酯瓶片等原材料价格走势[33][34][36][40][42][45][46] - **白酒价格**： - 2026年1月30日，飞天茅台散装/原装批价分别为1650元/1710元，较上周上涨105元/155元[47] - 普五（八代）批价850元，较上周持平；国窖1573批价850元，较上周上涨5元[47] - **产量数据**：报告跟踪了白酒、啤酒、葡萄酒、乳制品、软饮料等产品的月度产量及同比增速[48][63][67][69][88] - **消费数据**：报告跟踪了社会消费品零售总额中的餐饮收入及限额以上企业餐饮收入数据[80][84] 重要公司公告与行业动态摘要 - **公司公告**：涉及五粮液研讨“十五五”规划、东鹏饮料H股发行、鸣鸣很忙港股上市、仙乐健康计提减值及发布股权激励、洽洽食品业绩预告、贵州茅台稳居基金重仓股、多家酒企人事变动及战略合作等[92][93][94] - **行业动态**： - 遵义市力争2026年白酒产业产值达1500亿元[97] - 2025年全国酒、饮料和精制茶制造业营收14689.3亿元，同比下降4.4%；利润总额2812.9亿元，同比下降9.1%[97] - 2025年吕梁市白酒产量32.2万千升，同比增长3.1%[98] - 第114届全国糖酒会将于2026年3月26日至28日在成都举办[98] - 贵州省2026年将全力打造酱香白酒产业集群[97]

行业核心趋势 - 婴幼儿奶粉市场呈现“品质为王、科研制胜”的核心趋势 [1] - 行业竞争格局高度集中，排行榜前十强品牌占据市场多数份额 [2] - 未来行业核心趋势是高端化、有机化、功能化 [6] 排行榜评选逻辑 - 评选围绕品牌实力、配方竞争力、奶源品质三大核心维度展开综合评估，而非单纯以销量论英雄 [2] - 品牌实力要求具备长期行业积淀、全产业链布局能力和严苛的质量管控体系 [2] - 配方竞争力核心围绕宝宝保护力、肠道健康、脑发育等需求构建科学营养体系 [2] - 优质奶源多聚焦南北纬40°–50°黄金奶源带，通过先进工艺锁留营养活性 [2] 国产品牌崛起 - 以伊利金领冠为代表的国产品牌强势跻身2026年奶粉品牌排行榜前十名前列 [1] - 国产品牌成功打破国际品牌长期垄断的局面，实现了市场份额的历史性超越 [5] - 这标志着中国乳业已实现从跟跑到领跑的历史性跨越 [1] 伊利金领冠核心竞争力分析 - 品牌崛起源于伊利集团70余年乳品研究的深厚积淀和以科研驱动、用户为中心的创新理念 [2] - 依托中国宝宝营养研究基础平台，研发出核心专利配方，精准适配中国宝宝的体质需求 [2] - 构建了覆盖全阶段、多场景的多元化产品矩阵，精准匹配0-3岁婴幼儿差异化需求 [3] - 旗下“珍护”、“育护”、“睿护”、“塞纳牧”、“悠滋小羊”等系列各有侧重 [3] - 创新推出“全球乳源研究六位一体科研战略”，聚焦六大功能领域持续优化配方 [4] - 提出“五重新鲜领航体系”，从全链路把控新鲜度，重新定义行业新鲜标准 [4] - 拥有规模化、专业化牧场奶源，实现从奶源到终端全链路可控和全生命周期可追溯 [4] - 伊利金领冠A2β-酪蛋白奶源奶粉全球销量第一 [5] 产品配方与功能细分 - “珍护”系列聚焦好吸收、全面营养与免疫保护，富含专利核苷酸组合及乳铁蛋白 [3] - “珍护”系列采用HMO+超级OPO+18大活性脑营养群+A2β-酪蛋白奶源 [3] - “育护”系列科学配比DHA、ARA与胆碱，助力脑眼协同发育 [3] - “睿护”系列为新西兰原装原罐进口，使用100%纯净生牛乳，特含7倍活性蛋白OPN [3] - “塞纳牧”系列采用限定有机奶源，通过中国、欧盟、法国三重有机认证 [3] - “悠滋小羊”系列以100%纯羊乳为特色，满足低敏喂养需求 [3] - 推出含HMO（母乳低聚糖）的新一代配方，持续引领行业营养升级 [3] 市场与消费者指引 - 排行榜是选奶的重要参考，但非唯一标准，家长应结合宝宝年龄、体质等个性化需求选择 [4] - 选择时应重点关注配方适配性，并通过官方渠道购买以确保产品可追溯 [4]