报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1] 报告的核心观点 - 行业周期下行使公司盈利水平承压，但公司技术、管理优势突出，财务状况稳健，抗风险能力强，且 BC 技术产品即将放量，有望构建差异化竞争优势并穿越行业低谷 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 行业为电力设备及新能源，公司网址为 www.longi.com，大股东为李振国，持股 14.08%，实际控制人为李振国和李喜燕，总股本 7578 百万股，流通 A 股 7578 百万股，总市值 1114 亿元，流通 A 股市值 1114 亿元，每股净资产 7.77 元，资产负债率 59.8% [1] 财务数据 - 2024 年实现营收 825.82 亿元，同比减少 36.23%，归母净利润 -86.18 亿元，同比减少 180.15%，扣非后净利润 -87.47 亿元，同比减少 180.74%；EPS -1.14 元，不进行利润分配；2025 年一季度实现营收 136.52 亿元，同比减少 22.75%，归母净利润 -14.36 亿元，同比增长 38.89% [4] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 725.92 亿元、821.65 亿元、922.76 亿元，净利润分别为 -26.35 亿元、10.34 亿元、32.14 亿元 [6] 行业与业务情况 - 2024 年光伏行业周期下行，“内卷式”竞争加剧，公司硅片出货量 108.46GW，同比下降约 15%，硅片业务收入 82.07 亿元，同比下降 66.53%，毛利率 -14.31%，同比下降 30.19 个百分点；电池组件出货量 82.32GW，收入 663.3 亿元，同比下降 33.13%，毛利率 6.27%，同比下降 12.11 个百分点；2024 年计提资产减值约 87 亿元，同比增加约 17 亿元 [7] 技术与产品布局 - 公司 HPBC1.0 产线正升级为 N 型 HPBC 2.0 技术，已投产电池良率达 97%左右；搭载 HPBC 2.0 电池的系列组件规模化量产效率高达 24.8%，双面率可达（80±5）%；公司形成了集中式 Hi - MO 9、分布式 Hi - MO X10 全场景覆盖的领先 BC 产品布局；2024 年 9 月，HPBC 2.0 组件效率高达 25.4%，打破海外光伏品牌对晶硅组件效率纪录的垄断 [7] 未来规划与展望 - 2025 年受 136 号文等因素影响，国内及全球光伏需求增速进一步放缓；公司 2025 年将重点优化产能结构，预计到年底 HPBC 2.0 电池、组件产能达 50GW；2025 年一季度电池组件出货量 16.93GW，其中 BC 组件销量 4.32GW，预计 2025 年组件出货量 80 - 90GW，BC 组件出货占比超四分之一 [7][8] 投资建议 - 调整公司盈利预测，预计 2025 - 2026 年归母净利润分别为 -26.35 亿元、10.34 亿元（原预测值 16.70 亿元、63.18 亿元），新增 2027 年盈利预测 32.14 亿元，当前股价对应的动态 PE 分别为 -42.3、107.7、34.7 倍，维持“推荐”评级 [8]

指数表现 - 上证指数4月份下跌1.7% 报收3279.03点 4月7日单日跌幅7.34% 最低跌至3040.69点 此后回升200多点 [1][2] - 深证成指4月份下跌5.75% 报收9899.82点 4月7日单日跌幅9.66% [4] - 创业板指数4月份下跌7.4% 报收1948.03点 4月7日单日跌幅12.5% 最低跌至1756.64点 [4] - 北证50指数4月份上涨4.72% 报收1331.13点 4月7日单日跌幅17.95% 但快速收复失地 [10] - 三大指数补缺2024年9月30日向上跳空缺口 但仍维持箱体盘整格局 [8] 上市公司业绩 - 2024年沪深5137家上市公司营收总额71.7万亿元 同比下降0.7% 净利润5.2万亿元 同比下降2.28% 连续第二年下降 [11] - 2025年一季度5133家上市公司净利润总额14870亿元 同比增加517亿元 增幅3.6% [17] - 2024年1333家公司亏损 占比26% 房地产行业亏损严重 万科亏损495亿元 *ST金科亏损320亿元 绿地控股亏损156亿元 金融街亏损111亿元 [12] - 光伏行业亏损显著 TCL中环亏损98亿元 隆基绿能亏损86亿元 天齐锂业亏损79亿元 通威股份亏损70亿元 爱旭股份亏损53亿元 [13] - 9家头部亏损企业合计亏损1468亿元 超过全市场净利润减少额1215亿元 [13] - 2025年一季度上市银行净利润5640亿元 占全市场38% 同比减少68亿元 万科亏损62亿元 华夏幸福亏损27亿元 通威股份亏损26亿元 [19] 个股表现 - 4月涨幅前三位：信凯科技上涨183.28% 泰末股份上涨161.34% 联合化学上涨159.09% [12] - 4月跌幅前三位：*ST吉药下跌77.66% 东方迪下跌73.02% 普利退下跌71.89% [14]

行业现状 - 2024年光伏行业深陷周期低谷，全产业链上下游企业集体承压，产能过剩导致价格战全面爆发，产品价格持续跌破成本线 [1] - 行业普遍性亏损，隆基绿能2024年营业收入同比下降36.23%，由盈利转为亏损 [1] - 2023年初行业仍处繁荣期，头部企业业绩飘红，产业链扩张如火如荼，但隆基绿能率先抛出"光伏产能过剩预警" [2][3] 公司战略调整 - 隆基绿能2024年推出产品、成本、产能投资的深层转型，包括HPBC2.0量产线全线贯通（电池良率97%）、优化组织架构实现降本增效 [1] - 收缩扩产节奏，2023年9月确定BC技术路线前已减少大规模电池扩产项目，规避了TOPCon产能过剩冲击 [4] - 2023年9月确立BC电池为核心技术路线，2024年10月HPBC2.0组件以25.4%效率打破海外品牌垄断纪录 [6] 技术研发与产能 - 截至2024年末公司拥有3342项授权专利，其中BC电池组件专利400余项 [7] - HPBC2.0组件已在中国、欧洲、中东非等五大市场规模化出货，2024年BC产品出货量超17GW [7][8] - 预计2025年底HPBC2.0电池、组件产能达50GW，2025年BC组件出货占比将超25% [8][13] 财务与运营表现 - 2025年一季度营收136.52亿元，亏损幅度显著收窄 [2][13] - 2024年营业成本764.40亿元（同比下降27.54%），管理费用34.30亿元（较2023年下降30.22%） [9] - 负债率始终低于60%，2024年末货币资金531.57亿元，现金及等价物余额509.48亿元 [10] 市场拓展与新业务 - 2024年硅片出货108.46GW（对外销售46.55GW），电池组件出货82.32GW [11] - 中东非组件销量增长76%，巴基斯坦销量同比激增136%，欧洲集中式市场占有率居首 [11] - 氢能业务实现海外首个规模化项目发货，"和美乡村"整村开发完成20个示范项目建设 [11] 未来规划 - 2025年重点优化产能结构，推进HPBC2.0先进产能替换，已投产电池良率97% [12] - 通过贱金属等降本方案显著降低HPBC2.0成本，预计BC技术成熟度达80% [13] - 管理层预判BC产品效果将在2026年显著显现，公司有望率先走出行业低谷 [13]

募集资金使用情况 - 2019年度可转换公司债券募集资金投资项目整体节余募集资金4,321.97万元永久性补充流动资金，包括嘉兴光伏年产10GW单晶组件项目节余1,834.03万元、银川年产15GW单晶硅棒硅片项目节余668.87万元、年产5GW单晶电池项目节余1,718.46万元及母公司账户节余100.61万元 [1] - 2021年度可转换公司债券募投项目西咸乐叶年产29GW高效单晶电池项目节余募集资金49,654.71万元永久性补充流动资金 [5] - 2018年度配股节余募集资金121,390.28万元中102,000万元用于泰州乐叶年产4GW单晶电池项目建设，剩余19,390.28万元永久补充流动资金 [7] 募投项目变更与调整 - 2021年可转债募投项目"西咸乐叶年产15GW高效单晶电池"变更为29GW项目，募集资金477,000万元同步调整 [12] - 2021年可转债募投项目"宁夏乐叶年产5GW单晶高效电池"108,000万元募集资金变更用于芜湖（二期）年产15GW单晶组件项目 [13] - 芜湖（二期）年产15GW单晶组件项目延期至2026年6月达到预定可使用状态，因行业开工率约50%且公司组件产能富余 [6][27] 项目实施主体与地点变更 - 2019年可转债募投项目"年产5GW单晶电池"实施主体由陕西乐叶变更为隆基乐叶，实施地点新增银川市西夏区 [8][11] - 2021年可转债募投项目"西咸乐叶年产29GW高效单晶电池"新增陕西乐叶和西安乐叶为实施主体，新增泾渭新城和航天产业基地为实施地点 [13][28] 行业与经营动态 - 2024年光伏行业组件环节开工率约50%，产业链价格持续下行导致募投项目效益普遍未达预期 [6][17][22][28] - 公司HPBC 2.0组件量产效率达24.8%，计划2025年底将HPBC 2.0电池组件产能提升至50GW [35] - 2024年公司出现近十年首度亏损，董事长及总经理主动停薪，董事长增持股份6,289,720股 [41] 公司治理与投资者回报 - 2024年派发现金红利12.87亿元，回购股份2,017.76万股耗资30,288.26万元 [43] - 2025年董事长计划增持股份不低于1亿元，公司制定《市值管理制度》应对股价波动 [42][43] - 续聘毕马威华振会计师事务所，2025年审计费用定价原则与2024年保持一致 [50][60]

财务表现 - 2024年公司营收826亿元同比减少36 23% 亏损86亿元 去年同期利润108亿元 [2] - 2025年一季度营收137亿元同比减少22 75% 亏损14亿元 去年同期亏损23亿元 [2] - 2024年组件及电池业务营收663亿元同比减少33% 毛利率6 27% 较上年减少12 11个百分点 [2] - 硅片及硅棒业务营收82亿元同比减少66 53% 毛利率-14 31% 比上年减少30 19个百分点 [2] - 公司计提87亿元资产减值准备 [3] 行业环境 - 2024年光伏全产业链价格跌破成本线 硅料价格从7万元/吨降至2万多元/吨 硅片从2元/片降至1元/片 电池片从0 5元/W降至0 3元/W 组件从1元/W降至0 7元/W [2] - 行业亏损幅度可能比去年扩大几百亿元 主要因价格持续低位 [3] 产能与技术布局 - 公司现有硅片产能170GW 组件产能126GW [2] - 2024年BC产品出货量超17GW [7] - 2025年计划形成50GW HPBC2 0产能 现有15GW 6月底前提升至35GW [8] - 预计2025年硅片出货120GW 组件出货80-90GW 其中BC组件占比超25% 可能达30% [8] BC技术发展 - HPBC1 0产品因功率和成本未达预期导致库存积压和存货跌价损失 2024年下半年停产并升级产线 [7] - HPBC2 0产品已获1GW在手订单和5GW储备订单 毛利率比主流产品高10% 达13%-15% [8] - HPBC2 0仍有0 02元/W降本空间 因未实现铜替代银浆 [8] - 当前BC产品市占率仅13% 行业亏损阻碍技术推广 [10] 合作与产能扩张 - 与英发睿能合作16GW HPBC电池项目 预计5月投产 [10] - 与平煤神马合作4 72GW BC技改项目 预计6月初首片下线 [10] - 通过赋能方式升级合作伙伴设施 实现产能扩张 [10] 产品战略 - 开发面向地面电站的Hi-MO 9和分布式电站的Hi-MO 10 根据客户需求定制差异化定价 [11] - 围绕多元化客户需求搭建能力以适应市场变化 [12] 管理层预期 - 预计第三季度可能盈亏平衡或扭亏为盈 [4] - 相信客户需求将推动BC技术渗透率提升 [11]

文章核心观点 - 隆基绿能董事长认为光伏行业进入中低速增长阶段，2025年市场发展不确定，新增装机或无增量，2026年市场有望回增但增速放缓；2024年公司业绩大幅下降，受行业供需失衡、技术迭代及自身经营管理等因素影响 [1][6] 行业现状 - 2024年多晶硅、硅片、电池、组件产量同比增长超10%，光伏电池、组件出口量分别增长超46%和12%，但产业链价格持续大幅下滑，多晶硅价格下滑超39%，硅片价格下滑超50%，电池片、组件价格下滑约30%，制造端产值及出口额同比下降，全环节企业大面积亏损 [3] 公司业绩 - 2024年隆基绿能营收825.8亿元，同比下降36.23%，净亏损86.2亿元，上年同期净利润107.5亿元；2025年一季度净利润亏损14.36亿元，上年同期亏损23.5亿元，同比减亏38.89% [3] - 公司业绩亏损原因包括行业深度洗牌致主营产品硅片和组件价格分别同比下降61%和39%，光伏产品价格下行、技术迭代计提资产减值损失87亿元、参股硅料企业发生投资损失4.86亿元等 [3] 公司出货量 - 2024年隆基绿能硅片出货量108.46GW（对外销售46.55GW），电池组件出货量82.32GW；预计2025年硅片出货量120GW，光伏组件出货量80 - 90GW，BC组件出货占比超四分之一 [4] 技术成本 - 隆基绿能和爱旭股份联合发布的白皮书显示，当前BC制造成本与TOPCon差异控制在0.05元/瓦，预计未来一年量产BC成本将与TOPCon平齐甚至更低 [4][5] 海外市场 - 2024年以来美国取消东南亚进口光伏组件关税减免并开展“双反”调查，隆基绿能从东南亚向美国出口产品通路受冲击，越南产能投资因政策变化逐步停产致固定资产减值损失 [5][6] - 公司在美国以参股和管理输出形式为长期客户Invenergy赋能，俄亥俄州合资工厂2023年投产，2024年底满产满销 [6] 市场展望 - 2025年光伏市场发展不确定，新增装机或无增量，全球光伏需求较2024年预计持平或微增；预计2026年市场回到增长态势，增幅约10% [1][6]

文章核心观点 隆基绿能在光伏行业面临挑战时展现战略定力与前瞻布局，凭借BC技术领先优势在行业低谷保持相对优势，随着技术生态完善和产能释放有望开启新一轮高质量增长 [3][13] 公司业绩情况 - 2024年公司实现营收825.82亿元，2025年一季度实现营收136.52亿元 [1] - 2024年硅片出货量108.46GW（对外销售46.55GW），电池组件出货量82.32GW；2025年一季度硅片出货23.46GW，电池组件出货16.93GW，其中BC组件销量达4.32GW [1][7] - 公司预计2025年实现硅片出货量120GW，组件出货量80GW至90GW，其中BC组件出货占比将超过四分之一 [1] 行业现状 - 2024年是全球光伏产业充满挑战的“转折之年”，全行业亏损面超70%，产业链各环节价格断崖式下跌，多晶硅价格下滑超39%，硅片价格腰斩，电池片、组件价格下滑约30% [3] - 业内专家认为当前行业产能出清进度落后于预期，2025 - 2026年或将迎来更残酷的“淘汰赛” [10] 公司战略预判与布局 - 2021年公司管理层预警行业“产能过剩”风险，提出未来竞争关键在于技术突破和成本控制，比行业实际陷入困境提前三年 [3] - 2022年启动“技术储备计划”，将研发重点转向BC技术，2023年9月宣布全面投资BC电池路线 [4] - 2024年实施“精兵简政”，通过智能化改造等提升人均效能，管理费用同比下降30.22%；研发投入约50亿元，占营业收入的6%，在BC技术投入获领先优势，获相关专利400余项 [6] - 预判TOPCon技术同质化竞争风险，重点布局的BC技术在高端市场获溢价能力，要求BC产品毛利比TOPCon产品高10% [7] BC技术优势与市场认可 - 欧洲与某大型能源集团签订1GW的BC组件供应协议，HPBC 2.0组件相同面积发电量比常规产品高出7% - 9% [8] - 中东沙特红海新城项目全部采用隆基BC组件，全生命周期度电成本降低10%左右 [8] - 分布式光伏市场，Hi - MO X10防积灰组件较TOPCon组件每年多发电18.9万度，收益增加11.3万元，30年全生命周期可增加收益约267万元，BC二代较TOPCon多装6% [8] - 日本东京某工商业屋顶项目采用HPBC 2.0光伏组件发电量提升12%，外观获建筑设计师青睐 [9] BC技术产能与成本 - 2025年底前将建成约70GW HPBC产能，计划到2025年底将BC电池、组件产能提至50GW，HPBC 2.0量产线全线贯通，电池良率稳定在97% [9] - 实验室中BC电池效率已突破28%，预计未来3 - 5年内量产效率有望达26%以上 [9] - 联合企业发布白皮书推动建立BC技术标准体系，与供应商合作降低成本，BC与TOPCon成本差距已缩小至5分/W，预计2025年成本持平 [10] 公司其他优势 - 技术储备方面，在钙钛矿叠层电池领域保持领先，晶硅 - 钙钛矿两端叠层太阳能电池转换效率达34.85%刷新世界纪录 [11] - 资金层面，2024年底货币资金达531.57亿元，负债率控制在60%以下，充足现金储备提供战略弹性 [12] - 全球化布局分散风险，2024年在中国、欧洲集中式市场占有率居首，中东非地区组件销量增长76%，巴基斯坦市场激增136%，美国市场出货量翻倍增长 [12]

财务表现 - 2024年公司营业收入825.8亿元，同比下降36.2% [1] - 归母净利润亏损86.2亿元，同比下降180.2% [1] - 2024年研发投入约50亿元，占营业收入比例6% [1] 研发与专利 - 截至2024年底，公司已获得各类已授权专利数量3342项 [1] - 拥有BC电池组件专利数量400余项 [1] 生产与产能 - HPBC 2.0量产线已全线贯通，电池良率97% [1] - 2024年BC产品出货量超17GW [1] - 预计2025年底HPBC 2.0电池、组件产能将分别达到50GW [1] - 2025年预计硅片出货量120GW，组件出货量80GW-90GW，其中BC组件出货占比将超过四分之一 [1] 技术与效率 - HPBC 2.0组件量产效率最高24.8%，为全球量产效率最高产品 [2] - BC技术效率距离理论极限仍有2%左右的差异 [2] - 未来3-5年内，BC电池效率预计提升到28.5%，组件效率超过26% [2] 市场与战略 - HPBC 2.0系列组件已在中国、欧洲、中东非、亚太、拉美等市场规模化签单出货 [1] - BC技术成熟比重约80%，已具备大规模推广条件 [2] - 2025年为BC产能爬坡之年，BC产品真正发挥作用预计在2026年 [2]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 产业链价格下降使公司盈利承压，但BC组件出货占比持续提升，且BC技术行业领先，渗透率提升有望推动盈利能力修复；精益管理推动管理费用率下降，计提减值轻装上阵，财务稳健保障穿越周期；调整公司2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测 [3][4][5] 各部分总结 业绩简评 - 2024年公司实现营业收入826亿元，同比-36%，归母净利润-86.18亿元，同比-180%；Q4归母净利/扣非归母净利分别为-21.13/-22.59亿元；25Q1营收137亿元，同比-23%、环比-43%，归母净利/扣非归母净利分别为-14.36/-19.83亿元 [2] 经营分析 - 2024年公司电池组件出货82.32GW，组件外售73.48GW、同增10.6%，BC产品出货超17GW，电池组件业务毛利率6.27%，同比降12.11PCT；硅片出货108.46GW，外售46.55GW、同降13.45%，硅片非硅成本同比降19%，业务毛利率为-14.31%；25Q1硅片出货23.46GW（外售11.26GW），电池组件出货量16.93GW，BC组件销量4.32GW，占比超25% [3] BC技术与财务情况 - 公司BC技术领先，搭载HPBC 2.0电池的系列组件规模化量产效率达24.8%，双面率（80±5）%；HPBC 1.0产线升级为N型HPBC 2.0技术，已投产电池良率达97%左右，预计2025年底HPBC 2.0电池、组件产能达50GW；规划2025年硅片出货120GW、组件出货80 - 90GW，BC组件出货占比超1/4；2024年管理费用同降30%至34.3亿元，25Q1降31%至6.69亿元；2024年计提资产减值损失87亿元，影响净利润16亿元；截至Q1末在手现金超500亿元，资产负债率低于60% [4] 盈利预测、估值与评级 - 调整公司2025 - 2026年归母净利润至5.5、33.5亿元，新增2027年预测58亿元；维持“买入”评级 [5] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|129,498|82,582|76,000|83,795|92,927| |营业收入增长率|0.39%|-36.23%|-7.97%|10.26%|10.90%| |归母净利润(百万元)|10,751|-8,618|548|3,351|5,800| |归母净利润增长率|-27.41%|-180.15%|N/A|511.45%|73.06%| |摊薄每股收益(元)|1.42|-1.14|0.07|0.44|0.77| |每股经营性现金流净额|1.07|-0.62|1.51|1.27|1.71| |ROE(归属母公司)(摊薄)|15.25%|-14.15%|0.89%|5.24%|8.42%| |P/E|16.14|-13.81|205.46|33.60|19.42| |P/B|2.46|1.96|1.84|1.76|1.64| [9] 三张报表预测摘要 - 包含损益表、资产负债表、现金流量表等多方面预测数据，如主营业务收入、成本、毛利、各项费用、资产、负债、股东权益等，以及相关比率分析，如每股指标、收益率、增长率、资产管理能力、偿债能力等 [11] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|1|2|6|8|38| |增持|0|0|0|0|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|1.00|1.00|1.00|1.00|1.00| [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 工业硅盘面弱势震荡，多晶硅注册仓单小幅增加；工业硅和多晶硅期货市场部分指标有变化，现货升贴水、价格、利润、库存等基本面数据呈现不同走势；隆基绿能西安项目建设有新进展；工业硅和多晶硅趋势强度均为 -1，处于看空状态 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 期货市场：工业硅 Si2506 收盘价 8540 元/吨，较 T - 1 降 260 元/吨；多晶硅 PS2506 收盘价 37320 元/吨，较 T - 1 降 460 元/吨等 [2] - 基差：工业硅和多晶硅不同对标现货升贴水有变化，如工业硅对标华东 Si5530 升贴水 +955 元/吨，较 T - 1 增 175 元/吨 [2] - 价格：华东通氧 Si5530 为 9450 元/吨，较 T - 1 降 100 元/吨；多晶硅 - N 型复投料 40500 元/吨，较 T - 1 持平 [2] - 利润：硅厂利润亏损，如新疆新标 553 硅厂利润 -3327 元/吨，较 T - 1 降 260 元/吨；多晶硅企业利润 -2.9 元/千克，较 T - 1 增 0.5 元/千克 [2] - 库存：工业硅社会库存 60.2 万吨，较 T - 5 降 1 万吨；多晶硅厂家库存 25.9 万吨，较 T - 5 增 0.8 万吨 [2] - 原料成本：各原料价格有变动，如石墨电极 12700 元/吨，较 T - 22 增 450 元/吨 [2] 宏观及行业新闻 4 月 23 日消息，隆基绿能西安 12GW 高效 BC 电池项目厂房主体施工基本完成，计划 4 月底搬入设备，6 月底试生产；项目总投资约 125 亿元，分 3 期建设 [4] 趋势强度 工业硅和多晶硅趋势强度均为 -1，最看空 [4]