文章核心观点 - 深圳资本市场在“十四五”期间取得显著成果，包括股权融资超4000亿元、研发投入大幅增长、上市公司业绩稳健、投资者回报丰厚，并为“十五五”期间打造全球产业金融中心规划了明确方向 [1][7] “十四五”期间资本市场成果总结 - 股权融资规模累计超4000亿元，助力先进制造项目落地 [1][2] - 创业板与科创板上市公司占比达50.24%，科技含量居全国大中城市第一 [2] - 2024年上市公司研发支出合计2103.35亿元，较2020年增长91.35%，比亚迪以541.6亿元位居A股研发投入之首 [2] - 证券公司保荐科创板及创业板项目近300家，承销科创债超5000亿元，科技主题基金存续规模超5000亿元 [2] - 2025年前三季度上市公司营收5.2万亿元、净利润4577.97亿元，同比分别增长7.36%和3.98%，营收增幅高于全国平均水平 [3] - 实施并购重组497家次，涉及金额超900亿元，包括立讯精密收购德国莱尼集团等案例 [3] - 2025年上半年超六成上市公司涉及海外业务，收入合计5801.4亿元，同比增长18.11% [3] - 境外上市公司达169家，包括17家A+H股公司和4家GDR发行公司 [3] - 1486家次上市公司实施现金分红总额近9900亿元，金额远超股权融资额，居全国大中城市第二 [4] - 598家次公司实施股份回购近460亿元 [4] - 私募股权创投基金投资项目超2万个，在投本金超万亿元，4只险资基金规模近200亿元 [5] - 深圳证监局承办案件131件，作出行政处罚88件，罚没金额超5亿元 [6] “十五五”期间发展规划总结 - 以打造具有全球重要影响力的产业金融中心为核心目标 [1][7] - 着力发展新质生产力，引导资金向高技术、高效能、高质量集聚，完善多层次资本市场建设 [7] - 全面深化改革开放，推动注册制走深走实，深化深港资本市场互联互通和跨境监管合作 [8] - 做好金融“五篇大文章”，支持上市公司聚焦主业、提升治理，引导行业机构强化服务实体经济 [8] - 强化保护投资者合法权益，消除监管空白，依法打击违法违规行为，拓宽投资者救济渠道 [8]

监管政策核心内容 - 国家金融监督管理总局财险司下发《加强非车险业务监管有关工作指引》，标志着非车险“报行合一”制度全面落地 [5] - 指引明确了企财险、安责险等重点险种的分阶段备案时间线，并辅以“见费出单”、高管问责甚至停业等硬核条款 [6] - 政策核心要求保险公司报备的费率、手续费、佣金必须与实际执行完全一致，严禁“报低行高”和变相返佣 [10] - 监管对违规行为的约束无模糊空间，处罚措施包括暂停相关业务、高额罚款和高管问责，形成强刚性震慑 [10] 行业背景与结构性问题 - 2025年上半年非车险保费收入达5140亿元，同比增长5.6%，增速略高于车险但行业经营压力仍存 [8] - 财险业整体综合成本率降至96.61%，创近五年同期最低，但非车险内部细分险种分化明显 [8] - 非车险费用率长期处于高位，部分激进险种费用率曾超40%，同时赔付波动因极端天气、医疗费用通胀等因素难以控制 [8] - 非车险在规模扩张表象下已呈现出结构性失衡，增长与盈利的背离越来越大 [9] 手续费上限分层规则 - 预定附加费率方面，大公司和中小公司分别设置30%和35%的上限 [14] - 平均手续费率和逐单手续费率方面，大公司（行业前三）、中型公司（4-8名）和小公司（8名之后）分别设置14%、16%、18%的上限 [14] - 安责险因需考虑事故预防服务费，预定附加费率可适当上浮 [14] - 分层规则给予中小公司更高手续费缓冲空间，共保业务“就低不就高”原则防范恶性竞争，保障市场平稳过渡 [14] 头部险企准备与市场集中度 - 人保已将落实非车险“报行合一”作为2025年重要工作任务，成立工作专班并启动产品改造与定价模型升级 [11][13] - 人保、太保、平安三家的调整节奏明显快于行业平均水平 [14] - 2025年前三季度三家非车险保费集中度已达到57.1%，其中人保非车险保费为2230.63亿元，同比增长3.8% [15] - 未来一年行业集中度继续上升几乎可以确定，头部公司依托直销渠道、大客户资源和定价模型优势，品牌和服务竞争力进一步凸显 [17] 利润改善预期与历史经验 - 人保财险总裁于泽表示，参考车险报行合一经验（车险综合费用率同比下降4.3个百分点），预计非车险报行合一先期能推动费用率降低1个百分点左右 [17] - 有券商分析师测算，非车险报行合一有望使人保财险、太保财险和平安财险的整体综合成本率分别下降0.9、0.8和0.2个百分点 [18] - 整体承保利润有望提高76%、58%和16%，税前利润有望提高11%、16%和5% [18] - 参考车险改革，商车险产品附加费用率上限从35%下调至25%，带来综合成本率改善4-5个百分点，已足够扭转行业局面 [18] 细分险种经营压力 - 责任险综合成本率为103.6%，虽较此前小幅改善仍处于亏损区间 [12] - 雇主责任险在建筑、化工等高危领域赔付压力突出，部分高风险业务出现保费与赔付“倒挂” [12] - 工程险呈现保费增速下滑、赔款高增的态势，承保亏损问题持续显现 [12]

深圳资本市场总体规模与表现 - 截至2025年三季度，深圳辖区A股上市公司达424家，总市值突破11万亿元，规模位居全国第二 [2] - 2025年前三季度，深圳上市公司营业收入5.20万亿元，净利润4577.97亿元，同比分别增长7.36%和3.98%，营收增速高于全国水平 [2] - “十四五”期间（2021年至2025年10月底），深圳企业股权融资超4000亿元，债券融资（含ABS）超2.4万亿元 [2] 上市公司结构特色 - 高科技企业占比高，新增上市公司中约80%为科创板、创业板企业 [3] - 民营经济占主体地位，民营企业贡献了全市90%以上的就业 [3] - 外向型经济特征突出，深圳市出口规模连续32年居全国第一 [3] - 深圳拥有约20家千亿元市值企业，包括腾讯控股市值超5万亿元，工业富联、招商银行、中国平安市值超1万亿元 [3] 股权融资与并购重组 - 截至“十四五”期末，深圳创业板、科创板上市公司数量达213家，居全国大中城市第一 [4] - “并购六条”发布以来，深圳上市公司实施并购重组497家次，涉及金额超900亿元 [5] - 涌现立讯精密收购德国莱尼集团控制权、华润三九收购天士力28%股份等标志性并购案例 [5] 债券市场与创新融资 - 2021年以来，深圳企业通过债券（含ABS）融资规模突破2.4万亿元 [5] - 深圳积极推动债券市场“科技板”落地，推动发行全国首单民营创投科创债，辖区4家券商参与首批科创债，发行规模居全国首位 [5] 私募股权与耐心资本 - 截至2025年9月底，深圳私募股权创投基金规模近1.37万亿元 [2][5] - 深圳私募股权创投基金投资中小企业1.38万个、高新技术企业1.11万个、种子期和起步期企业近万个 [2][5] - “十四五”期间，深圳成功推动7只AIC试点基金落地，总规模超220亿元，引导资本“投早、投小、投长期、投硬科技” [5] 金融机构实力与贡献 - 2025年前三季度，深圳辖区24家证券公司实现营业收入超1000亿元、净利润超450亿元，均位列各辖区首位 [6] - 截至2025年三季度，深圳31家公募基金管理公司资产管理规模达12.30万亿元，公募基金管理规模达8.36万亿元，位列全国第二 [6] - “十四五”期间，辖区证券公司保荐科创板、创业板企业近300家，承销科创债超5000亿元 [7] - 公募基金发行科技主题基金超800亿元，科技主题基金存续规模超5000亿元 [7] “十五五”规划与发展方向 - 深圳资本市场将聚焦服务新质生产力与深化改革创新，助力建设具有全球重要影响力的产业金融中心 [3][8] - 未来路径包括“培优”，激励龙头企业担当“链主”通过并购重组整合资源，以及“重塑”，对A股上市公司“提质增效” [8][9] - 将建设制度型开放先锋，推动股票发行注册制走深走实，引导行业机构强化功能定位 [9]

公司品牌合作 - 中国平安正式官宣乒乓球运动员马龙成为品牌大使 [1] - 合作体现两个在各自领域将“长期、稳健、实力”做到极致的顶级强者之间的自然吸引 [1] - 广告片将共同气质凝练为六个字：强、准、稳、活、久、全 [1] 公司产品策略 - 推出新产品“御享分红26”，其特点为本金部分稳可见、分红参与度高、收益能在万能账户中持续增值 [2] - 产品风格强调不靠冒险赢，而是靠稳、准、实力一步步积累 [2] 行业与市场定位 - 在变化快、风险多、家庭更重视稳健的时代，合作凸显长期主义和稳健的价值 [3] - 公司在家庭资产与保障层面扛起责任 [4] - 合作让“实力碾压”具象化，使“稳，是一种能力”成为共识 [5]

中国平安品牌合作 - 公司正式官宣乒乓球运动员马龙成为品牌大使，体现强者之间的自然吸引与强强联合 [3] - 合作基于双方在各自领域将“长期、稳健、实力”做到极致的共同气质 [3] - 广告片将共同气质凝练为六个字：强、准、稳、活、久、全，形成镜像关系 [3][4][5][6][7] 中国平安品牌内涵与产品力 - “强”指综合实力雄厚，能强力护航，如同马龙十五年如一日稳居世界巅峰 [3] - “准”指前瞻布局与精准风控，不冒进、不迟疑、不失误 [3] - “稳”指践行高质量发展与稳健增长，依靠稳健赢得信任 [4] - “活”指满足多元需求与灵活定制，如同多变打法可硬刚可柔化节奏 [5] - “久”指承载亿万信赖与长久陪伴，通过长期主义实现持续保障 [6] - “全”指覆盖财富、健康、养老的全面守护，服务体系无短板 [7] 中国平安产品策略 - 公司推出“御享分红26”产品，体现实力逻辑 [7] - 产品特点为本金部分稳健可见、分红参与度高、收益可在万能账户中持续增值 [7] - 产品风格类似马龙比赛节奏，不靠冒险取胜，而是依靠稳健、精准和实力逐步掌控局面 [7]

板块整体表现 - 保险板块在11月18日较上一交易日下跌0.85%，表现弱于大盘，当日上证指数下跌0.81%，深证成指下跌0.92% [1] - 板块内个股普遍下跌，中国太保以1.72%的跌幅领跌板块 [1] 个股市场表现 - 中国平安收盘价为59.62元，下跌0.35%，成交量为44.57万手，成交额为26.64亿元 [1] - 中国人寿收盘价为43.02元，下跌0.92%，成交量为9.65万手 [1] - 中国人保收盘价为8.51元，下跌0.93%，成交量为53.07万手，成交额为4.53亿元 [1] - 新华保险收盘价为67.00元，下跌1.03%，成交量为12.60万手 [1] - 中国太保收盘价为34.86元，下跌1.72%，成交量为42.22万手，成交额为14.78亿元 [1] 资金流向分析 - 当日保险板块主力资金净流出5.91亿元 [1] - 游资资金净流入1.15亿元，散户资金净流入4.77亿元 [1]

产品动态 - 中国平安已开展分红型重疾险的产品研究与开发，预计在相关细则出台后即可开发产品，力争尽早上市销售[1] - 很多公司早已经在准备，新的分红型重疾险应该不久就会上市[1] - 从"允许开展"到首批产品面市，预计需要数月到一年的时间，头部险企可能会率先推出试点产品，市场的普遍铺开将是渐进过程[10] 政策背景 - 今年9月底发布的《关于推动健康保险高质量发展的指导意见》明确指出，允许开展分红型长期健康险业务，为产品"复出"扫清障碍[2][7] - 2003年原保监会颁布《人身保险新型产品精算规定》，规定分红保险只能采取终身寿险、两全保险或年金保险的形式，导致分红健康保险退出市场[7] - 新政将产品隐含回报率从2%提升至2.5%—3%，有效对冲通胀对保障水平的侵蚀[8] 产品特点与市场现状 - 真正的分红型健康险是保障与浮动收益结合，保单持有人有机会分享保险公司的经营成果，通过增额分红等方式使保额或保单价值随时间增长，旨在抵御医疗费用通胀[5] - 当前市面上严格意义上的、独立的分红型重疾险产品尚未面市，现有产品多为分红型终身寿险作为主险附加提前给付重大疾病保险的组合，被业内认作"伪分红重疾险"[3][4] - 红利非保证收益，取决于保险公司实际经营情况，分红型长期健康险仅限"监管评级良好"的保险公司可开展[5] 行业影响与竞争格局 - 分红型重疾险可重塑产品竞争力，提升件均保费，吸引既有保障需求又希望资金保值增值的客户群体，为重疾险市场带来新的增长点[8] - 产品会加速行业分化，龙头险企优势进一步凸显，资源将更向头部险企集中，推动行业从"价格战"转向"价值战"[9] - 大型保险公司在数据积累、投资渠道、品牌信誉等方面拥有显著优势，更有可能设计出有竞争力且能稳定分红的产品[9] 发展挑战与未来展望 - 险企需等待监管出台配套细则，提升精算定价、投资管理能力，对代理人进行大规模培训，并解决消费者对"分红不确定性"的接受度问题[10] - 新型分红型重疾险需要保险公司具备更强的投资能力和风险管理水平，特别是在当前低利率环境下确保稳定的投资收益以实现分红承诺[11] - 短期会有更多头部险企跟进宣布研发计划，但首批产品可能相对谨慎，中期产品形态将更加多样化，长期看分红型重疾险有望成为重要产品线之一但不会完全取代传统型产品[12]

核心观点 - 保险板块“高弹性”标签明确，3Q25 A股险企利润大增68%，投资业绩贡献前三季度税前利润增量的79% [3] - 预计“十五五”期间保险行业工作关键词为强法治、严监管、化风险、促发展 [3] - 负债端“反内卷”政策持续推进，分红险有望接棒增额终身寿险成为核心产品 [3] - 资产端战略定位升级，险资入市为2026年关键趋势，1H25上市险企股票+基金投资规模提升4862亿元 [3] - 建议持续关注低估值、高弹性标的，推荐中国人寿（H+A）、中国平安、新华保险等 [3] 复盘：高基数下投资驱动利润高增 - 截至2025年11月14日，申万保险II指数年初以来上涨13.5%，跑输沪深300指数4.1个百分点 [6] - 3Q25 A股上市险企合计归母净利润同比增长68.3%至2637亿元，前三季度合计归母净利润达4260亿元，同比增长33.5% [11] - 前三季度投资业绩贡献税前利润增量的79.2%，投资业绩规模达3163亿元，同比增长61.9% [11] - 保费收入稳步提升，前三季度保险行业原保险保费收入达5.21万亿元，同比增长8.8%，其中人身险保费收入4.09万亿元，同比增长10.2% [19] 政策：“十五五”关键词预期 - 强法治：金融法有望统领金融领域基础性法律，新《保险法》修订推进，旨在优化资本要求及完善风险处置机制 [3][27][29] - 严监管：分级分类监管态势预计延续，实行高风险高强度监管、低风险低强度监管 [3][27][31] - 化风险：聚焦化解利差损风险与中小机构风险，9月普通型人身险产品预定利率下调至2.0% [3][27][35] - 促发展：推动负债端长期可持续增长及险资入市，人保集团财险业务“走出去”战略升级 [3][27][41] 负债：“反内卷”政策与产品转型 - 非车险“报行合一”进入实质执行阶段，分险种设定差异化备案时间表，通过规范费率与费用管理遏制“价格战” [49][51] - 个险“报行合一”正式落地，有助于压降负债成本、助力费差改善 [54] - 分红险产品的分红水平受到监管约束，要求审慎确定分红水平，建立健全动态管理机制 [55] - 居民真实无风险利率明显回落，预定利率持续下调，资本市场预期改善，分红险被多数机构视为接棒增额终身寿险的核心产品 [3][62][64] - 银保渠道成为NBV增长核心驱动力，1H25 A股上市险企银保渠道NBV合计同比增长138.1%至218.94亿元，贡献NBV增量的72.0% [73] 资产：战略升级与险资入市趋势 - 截至2025年9月末，保险行业资金运用余额达37.5万亿元，较年初增长12.6% [80] - 险资配置结构变化，债券占比48.5%，股票占比9.7%，较2024年末分别提升0.64和2.37个百分点 [80] - 1H25上市险企股票与基金投资规模较年初增长20.3%，增配规模达4862亿元 [81][82] - 假设新增保费的30%投向A股，预计国有大型险企2025-2027年A股增配规模为8752-9434亿元 [84][85] - 假设提升二级市场权益配置比例5个百分点，预计国有大型险企2025-2027年增配二级市场权益规模为1.34-1.70万亿元 [88] 估值与投资建议 - 板块在业绩高增态势下“高弹性”标签进一步夯实 [3] - 建议持续关注低估值、高弹性标的 [3]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”（维持）[5][6] 核心观点 - 三季度权益市场交投活跃度显著上行，四季度或有延续趋势，险资有望持续增配权益资产，把握机遇提升长期回报水平[5] - 债券市场方面，今年利率呈现低位震荡行情，“利差损”压力边际减缓，预计险资对长久期利率债仍有明显配置需求[5] - 中短期来看，板块强贝塔属性明显，资产端将持续作为主要逻辑[5] - 长期来看，预定利率调整和报行合一驱动寿险降本、行稳，经营质量改善或驱动估值逐步修复；非车险报行合一或有望进一步财险行业盈利空间，同时新能源车持续作为重要增量流入[5] 本周行情复盘 - 保险指数上涨2.62%，跑赢大盘3.71个百分点[1] - 保险个股表现分化：中国太平上涨10.96%，中国人保上涨3.16%，中国平安上涨2.99%，中国太保上涨1.91%，新华保险上涨1.46%，中国人寿上涨1.24%，友邦保险上涨1.04%，众安在线上涨0.74%，阳光保险下跌0.53%，中国财险下跌2.75%[1] - 10年期国债收益率1.81%，较上周末持平[1] 本周动态与公司数据 - 截至2025年第三季度，险资资金运用余额达到37.5万亿元，其中财产险公司2.39万亿元，人身险公司33.73万亿元[2] - 截至2025年第三季度，保险公司综合/核心偿付能力充足率为186.3%/134.3%，财产险公司为240.8%/212.9%，人身险公司为175.5%/118.9%，再保险公司为246.2%/216.7%，环比仅财产险公司实现偿付能力同比提升[2] - 长城人寿于2025年11月6日增持新天绿色能源773.7万股，增持后持股数目为2.27亿股，持股比例由11.92%上升至12.34%[2] - 新华保险2025年1月1日至10月31日期间累计原保险保费收入为1819.73亿元，同比增长17%[2] - 中国太保旗下太保人寿同期累计原保费2413.22亿元，同比增长9.9%；太保财险同期累计原保费1735.67亿元，同比增长0.4%[2] - 众安在线同期累计原保险保费收入为298.22亿元[3] 险资配置分析 - 截至2025年第三季度，行业债券配置占比50.3%，季度环比下降0.8个百分点；股票占比10%，基金占比5.5%，环比均有所提升；长期股权投资占比7.9%（环比持平）；股票、基金与长期股权投资合计占比23.4%，环比提升2个百分点[4] - 人身险公司债券配置占比51%，环比下降0.9个百分点；股票占比10.1%，环比提升1.3个百分点；基金占比5.3%，环比提升0.7个百分点；股票与基金合计15.4%；长期股权投资占比8%，环比持平[4] - 财产险公司债券配置占比40.6%，环比提升0.3个百分点；股票占比8.7%，环比提升0.4个百分点；基金占比8.2%，环比提升0.4个百分点；股票与基金合计16.9%；长期股权投资占比6.2%，环比提升0.1个百分点[4] - 行业债券配置占比下降主要受人身险公司影响，股票与基金普遍持仓占比提升预计受益于市值上涨与择机增配[5] 估值与投资建议 - 人身险A股PEV估值：中国人寿0.83倍、新华保险0.76倍、中国平安0.72倍、中国太保0.58倍[5] - 人身险H股PEV估值：中国平安0.67倍、新华保险0.53倍、中国太保0.51倍、中国人寿0.49倍、阳光保险0.36倍、中国太平0.38倍、友邦保险1.51倍、保诚1.04倍[5] - 财险标的PB估值：中国财险1.37倍、中国人保A股1.21倍、中国人保H股0.95倍、众安在线1.17倍、再保险0.59倍[6] - 中短期推荐顺序（考虑业绩弹性）：新华保险、中国财险、中国人寿、中国太平[10] - 长期推荐顺序（结合基本面及估值性价比）：中国太保、中国财险、中国平安[10]

行业投资评级 - 投资评级为看好，并维持此评级 [7] 核心观点 - 券商方面，市场交投维持高位，预计后续业绩延续高增长，建议积极配置 [2][4] - 保险方面，三季报上市险企价值、保费、利润均取得显著增长，在成长/科技占优的权益市场表现下仍取得高收益，打破传统"保险投资=红利"认知，行业短期估值有望继续修复 [2][4] - 中长期来看，存款搬家、增配权益和新单成本改善逻辑得到印证，ROE改善确定性提升，估值有望加速修复，板块重估进行时，整体配置性价比逐步提高 [2][4] - 从盈利和分红稳定性维度，推荐江苏金租、中国平安、中国财险 [4] - 综合业绩弹性及估值分位，推荐新华保险、中国人寿、香港交易所、中信证券、东方财富、同花顺、九方智投控股 [4] 指数与板块表现 - 截至11月14日，沪深300指数下跌1.1%，中小板指下跌1.7%，创业板指下跌3.0% [16] - 非银板块有所分化，证券板块下跌0.9%，保险板块上涨2.6%，多元金融板块下跌0.3% [16] 保险行业数据跟踪 - 2025年9月累计保费收入52,146亿元，同比增长8.76%，其中产险收入13,712亿元（+4.94%），人身险收入38,434亿元（+10.19%） [22][23] - 截至2025年9月末，保险资金运用规模37.46万亿元，债券占比48.52%（较2024年末+0.64pct），股票基金占比14.93%（+2.58pct） [23] - 2025年9月保险公司总资产40.40万亿元，环比增长0.71% [27] - 2024年12月上市险企月度保费增速分化，新华保险（+19.13%）、太保（+5.91%）增速回升，国寿（+1.86%）、平安（-0.92%）、人保（-5.99%）回落 [28][29][31] - 债券收益率变动幅度在-3.90BP到+0.39BP之间，信用利差变动幅度在-3.33BP到+0.96BP之间，期限利差下跌幅度在0.20BP到2.98BP之间 [21][32][33][34] 券商行业数据跟踪 - 本周两市日均成交额20,438.27亿元，环比增长1.56%，日均换手率2.09%，环比增加3.64BP [5][40] - 两融余额2.51万亿元，环比增长0.31% [5][45] - 2025年10月股权融资规模501.42亿元，环比增长20.4%，其中IPO融资128.69亿元；债券融资规模6.56万亿元，环比下降19.2% [50] - 2025年10月券商集合资管发行份额41.83亿份，环比下降37.3%；新发基金规模897.47亿份，环比下降28.7% [54] - 2025年10月期货市场成交金额52.31万亿元，环比下降10.15%，其中金融期货成交11.74万亿元（-28.73%）；场内期权成交5,109万张，环比下降24.6% [58] 行业及公司动态 - 证监会举办学习贯彻党的二十届四中全会精神宣讲报告会，研究谋划"十五五"时期资本市场战略任务 [62] - 新华保险2025年1-10月累计原保险保费收入1,819.73亿元，同比增长17% [6][66] - 太保寿险、太保财险2025年1-10月保费收入分别为2,413.22亿元（+9.9%）、1,735.67亿元（+0.4%） [6][67] - 国盛证券股东计划减持股份，合计不超过公司股本比例的2.82% [6][68] - 浙商证券董事会同意钱文海为公司董事长 [6][65] - 中国银河2025年半年度权益分派，每股派现0.125元，合计13.67亿元 [64]