行业投资评级 - 保险Ⅱ行业评级为增持（维持）[1] 核心观点 - 分红转型缓解利差压力，增配OCI股票提升投资韧性[1] - 负债端和资产端均持续改善，估值仍有较大向上空间[5] 整体业绩表现 - AH上市险企2025H1归母净利润合计1885亿元，同比增长4.4%，A股五家合计1782亿元，同比增长3.7%[11] - 新华保险归母净利润同比增长33.5%，主要受益于权益投资弹性更高[11] - A股五家险企归母净资产较年初增长1.1%，EV较年初增长5.7%[5] - 中期分红普遍较快增长，分红率基本稳定，新华保险每股股息同比增长24.1%[5] 寿险业务 - 上市险企NBV可比口径下同比增长31%，全部公司实现两位数增长，人保寿险和新华保险分别增长71.7%和58.4%[5] - NBV margin平均提升4.3个百分点，主要受预定利率下调和报行合一深化影响[5] - 银保渠道迎来爆发式增长，新华、国寿上半年银保新单同比增速超过100%[5] - 银保渠道NBV占比平均为38.9%，同比提升8.4个百分点[5] - 分红险转型成效显著，太平新单中分红险占比超90%，国寿、太保个险期交中占比均超50%[5] - 个险人力规模较年初减少3.5%，但人均产能持续提升[5] 财险业务 - 上市险企财险保费同比增长4%，非车险占比平均提升0.5个百分点[5] - 综合成本率平均值96.1%，同比改善1.5个百分点，主要得益于大灾赔付减少和费用管控[5] - 人保财险综合成本率95.3%，创近十年同期最好水平，平安财险综合成本率同比下降2.6个百分点[5] - 新能源车险保费快速增长，众安在线增速达125%，各公司新能源车险占比在17%-20%之间[5] 投资表现 - A股五家险企投资资产规模较年初增长7.5%[5] - 净投资收益率平均同比下降0.2个百分点，受利率下行影响[5] - 总投资收益率平均同比上升0.1个百分点，受股市回暖带动[5] - 大幅增配股票投资，股票+股基平均占比较年初提升1.1个百分点[5] - 人保、平安股票投资规模分别较年初增长57%和49%[5] - FVOCI股票占比进一步提升，加权平均占比约41%，较年初提升7.2个百分点[5] - 国寿OCI股票规模较年初增长133%，增幅最大[5] 行业展望 - 市场储蓄需求依然旺盛，负债成本有望逐步下降，利差损压力将缓解[5] - 十年期国债收益率上行至1.83%，若继续修复上行将缓解新增固收投资收益率压力[5] - 公募基金对保险股持仓仍然欠配，A股保险板块估值处于历史低位[5]

核心业绩表现 - A股五家上市险企上半年合计实现归母净利润1781.93亿元，整体同比增长3.7% [1] - 归母净利润呈现"四升一降"态势：中国人保265.3亿元（+16.9%）、中国人寿409.31亿元（+6.9%）、中国太保278.85亿元（+11%）、新华保险148亿元（+33.5%）、中国平安680.47亿元（-8.8%） [1] - 中国平安净利润下降主要受三因素影响：平安好医生一次性减值34亿元、港股可转债估值变动、股票浮盈约600亿元未计入利润表 [1] 投资收益表现 - 中国人保总投资收益414.78亿元（+42.7%），年化总投资收益率5.1%（同比+1.0个百分点） [2] - 新华保险总投资收益452.88亿元（+43.3%），年化总投资收益率5.9%（同比+1.1个百分点） [2] - 中国人寿总投资收益1275.06亿元（+4.2%），总投资收益率3.29% [2] - 中国太保总投资收益568.89亿元（+1.5%），总投资收益率2.3% [2] - 中国平安总投资收益962.16亿元（-1.8%），非年化综合投资收益率3.1%（同比+0.3个百分点） [2] 股东回报措施 - 中国人保拟派发现金股利每10股0.75元，合计约33.17亿元 [3] - 中国人寿拟派发现金股利每股0.238元，合计约67.27亿元 [3] - 中国平安拟派发现金股利每股0.95元，合计172.02亿元 [3] - 新华保险拟派发现金股利每股0.67元，合计约20.90亿元 [3]

保险板块市场表现 - 保险板块整体下跌2.48%，显著弱于大盘（上证指数涨0.46%，深证成指涨1.05%）[1] - 新华保险领跌板块，单日跌幅达3.65%[1] - 板块内个股全线下跌，中国人保跌2.56%、中国人寿跌2.64%、中国平安跌2.29%、中国太保跌1.76%[1] 个股交易数据 - 中国平安成交额55.67亿元，为板块最高，成交量94.85万手[1] - 中国人保成交量102.16万手，居板块首位[1] - 新华保险成交额21.85亿元，成交量32.92万手[1] - 中国太保成交额15.05亿元，成交量37.72万手[1] - 中国人寿成交额11.50亿元，成交量27.89万手[1] 资金流向特征 - 保险板块主力资金净流出5.28亿元，显示机构资金撤离[1] - 游资资金净流入2.59亿元，散户资金净流入2.7亿元，呈现散户与游资接盘态势[1] - 中国平安遭遇最大规模主力资金流出6.08亿元，主力净占比-10.93%[2] - 中国人寿获主力资金净流入8544.89万元，主力净占比7.43%，为板块内唯一获主力增持个股[2] - 新华保险游资净流入1.21亿元，游资净占比5.54%，但主力净流出8519.03万元[2] - 中国太保游资净流出1.22亿元，游资净占比-8.09%，但散户资金净流入6931.55万元[2]

公司股价表现 - 新华保险在A股和港股表现亮眼 被市场评价为股价高歌猛进并成为保险股风向标 [1] - 公司董事长杨玉成在中期业绩发布会上回应称公司具有投资价值 [1] 管理层变动 - 2023年12月金融监管总局核准杨玉成担任新华保险董事长资格 [1] 保费收入表现 - 2024年前8月实现保费收入1302.82亿元 同比增长1.9% 扭转连续7个月负增长态势 [1] - 2024年8月单月实现保费收入184.07亿元 同比增长122.0% [2] - 2024年1月至7月累计保费收入分别为298.90亿/395.91亿/571.93亿/672.24亿/785.70亿/988.32亿/1118.75亿元 同比降幅收窄趋势明显（从-15%收窄至-6%） [1] - 2025年上半年保持高速增长 1-6月累计保费收入1212.62亿元 同比增长23% 各月累计增速均超23%（1月32% 1-2月29% 1-3月28% 1-4月27% 1-5月26%） [2]

整体业绩表现 - 五大上市险企2025年上半年实现归母净利润1781.93亿元，同比增长3.7% [2] - 五大险企合计营收13338.62亿元，中国平安以5000.76亿元居首，新华保险以25.99%的营收增速领先 [3] - 归母净利润增速分化明显，新华保险同比增长33.5%，中国平安同比下降8.8% [2][4] 公司具体业绩 - 中国平安营收5000.76亿元（同比+1.03%），归母净利润680.47亿元（同比-8.81%） [4] - 中国人保营收3240.14亿元（同比+10.85%），归母净利润265.3亿元（同比+16.94%） [4] - 中国人寿营收2392.35亿元（同比+2.14%），归母净利润409.31亿元（同比+6.93%） [4] - 中国太保营收2004.96亿元（同比+3.01%），归母净利润278.85亿元（同比+10.95%） [4] - 新华保险营收700.41亿元（同比+25.99%），归母净利润147.99亿元（同比+33.52%） [4] 寿险业务与新业务价值 - 五大险企寿险新业务价值合计突破700亿元，同比增速普遍超20% [6] - 中国平安寿险及健康险新业务价值同比增长39.8%，新业务价值率上升9.0个百分点 [6] - 中国人寿个险渠道十年期及以上首年期交保费302.80亿元，新业务价值同比提升20.3% [6] - 中国太保寿险新业务价值95.44亿元（同比+5.6%，可比口径+32.3%），个险与银保渠道价值贡献占比分别为60%和37.8% [6] - 新华保险原保险保费收入1213亿元（同比+22.7%），新业务价值61.82亿元（同比+58%） [7] - 人保寿险新业务价值50亿元，可比口径同比增幅71.7% [7] 渠道改革与队伍建设 - 中国平安代理人渠道新业务价值同比增长17.0%，人均新业务价值同比增长21.6%，银保渠道新业务价值同比增长168.6% [6] - 中国人寿个险销售人力稳定在59.2万人，优增人力同比提升27.6%，银保渠道总保费724.44亿元（同比+45.7%） [6] - 新华保险个险渠道累计新增人力近2万人（同比+182%），人均产能同比增长74% [7] 投资业绩与资产配置 - 五大险企总投资收益合计3673.77亿元，同比增长近9% [9] - 五大险企合计增持股票4119亿元，股票余额达1.85万亿元，占投资资产比重由7.3%提升至9.4% [9] - 中国平安股票投资占比10.5%（同比+2.9pct），非年化综合投资收益率3.1%（同比+0.3pct） [9][10] - 中国人保年化总投资收益率5.1%（同比+1pct），中国人寿总投资收益率3.29%，中国太保总投资收益率2.3%（同比-0.4pct） [10] - 新华保险年化总投资收益率5.9%，年化综合投资收益率6.3%，投资规模17125.22亿元 [10] 分红与资本运作 - 四家险企中期分红合计293.36亿元，中国平安派息172.02亿元（每股0.95元），中国人寿派息67.27亿元（每股0.238元），中国人保派息33.17亿元（每10股0.75元），新华保险派息20.90亿元（每股0.67元，同比+24%） [11] - 新华保险与中国人寿共同设立三期试点基金，累计规模近千亿元，专注投资二级市场优质上市公司 [11] 行业趋势与展望 - 保险公司资金运用余额首次突破36万亿元，原保险保费收入稳定增长，赔付支出节奏加快 [5] - 人身险保费增长可能受预定利率下调影响，财产险领域延续"非车险增速高于车险"格局 [5] - 险企负债端受益于渠道改革和价值型产品热销，资产端在权益市场回暖预期下有望增加收益 [12]

港股市场表现 - 9月1日港股早盘集体走强 可选消费 有色金属 医药生物 煤炭 钢铁等顺周期板块涨幅居前 [1] 港股通央企红利ETF产品特征 - 港股通央企红利ETF天弘（159281）将于9月2日上市交易 管理费率0.5% 托管费率0.1% [1] - ETF紧密跟踪港股通央企红利指数（931233） 选取中央企业实际控制的分红稳定且股息率较高的港股通标的 [1] - 指数采用股息率加权 单个样本权重不超过10% 年度调样确保获取完整分红 [5] - 样本公司需满足过去三年连续分红 且支付率均值及过去一年股利支付率均大于0小于1 杜绝突击性分红 [5] 指数成分结构 - 截至2025年二季度末指数成分股行业分布均衡 涵盖银行 交通运输 非银金融 通信 石油石化等高股息优势行业 [1] - 前十大成分股包含中远海控 东方海外国际 中信银行 中国石油股份 中国外运 中国海洋石油 中国神华 建设银行 新华保险 中国联通 [1] - 前十大成分股累计权重达31% [1] 指数历史表现与股息特征 - 截至2025年二季度末指数股息率超7% [3] - 过去5年中证港股通央企红利全收益指数年化收益率14.27% 年化波动率22.02%（截至2025年7月9日） [3] 机构观点与投资逻辑 - 港股红利持续受益南向资金流入 结构性行情中表现突出 南向定价权增强 [4] - 分红稳定性 结构性机会主线共振 政策承接优势三重因素抬升投资价值 [4] - 债券利息缴税新规增强资金再配置效应 政策重视投资者回报使高股息央企逻辑顺畅 [4] - 下半年港股三大积极因素共振 低估态势有望延续 科技板块或成主线 红利板块受益政策强化分红及低利率环境 [4]

新业务价值增长表现 - 中国平安寿险及健康险业务新业务价值223.35亿元，同比增长39.8% [2] - 中国人寿上半年新业务价值285.46亿元，同比增长20.3% [2] - 中国太保上半年新业务价值95.44亿元，同比增长32.3% [2] - 中国人保旗下寿险新业务价值49.78亿元，同比增长71.7% [2] - 中国太平旗下寿险新业务价值61.81亿元，同比增长22.8% [2] - 新华保险上半年新业务价值61.82亿元，同比增长58% [2] - 友邦保险新业务价值28.38亿美元，同比增长14% [2] 新业务价值驱动因素 - 平安寿险改革释放多渠道策略、产品+服务和AI赋能三重红利 [5] - 友邦保险新业务价值增长源于银保合作模式、全面数码化及新市场招聘 [5] - 太保寿险代理人渠道核心人力月人均首年规模保费72870元，同比增长12.7% [7] - 太保银保渠道新保期缴规模保费88.40亿元，同比增长58.6% [7] - 新华保险业务结构优化聚焦保障类和分红险产品，推动价值提升 [8] 渠道业务表现 - 太保寿险分红险新保期缴规模保费101.28亿元，同比增长近14倍 [6] - 太保代理人渠道新单期缴中分红险占比达51% [6][7] - 太保银保渠道规模保费416.60亿元，同比增长82.6% [7] - 太保银保渠道新业务价值36.04亿元，同比增长156.1%，占比37.8% [7] - 新华保险银保渠道新业务保费体量超越代理人渠道，新业务保费增长113% [9] 市场价值重估逻辑 - 新业务价值反映新保单未来税后利润折现值，体现公司经营能力和销售水平 [10] - 新业务价值率作为新保单利润率，是保险股价值重估的关键底气 [3][10] - 新华保险作为纯寿险公司股价涨幅板块第一，反映市场对其价值增幅认可 [9] - 中国平安管理层认为公司价值被市场低估，需重估 [9][10] 行业战略转型 - 保险行业从规模保费增速转向新业务价值贡献度 [2][4] - 人身险业务占比超过60%，新业务价值稳健增长成为股价重估基础 [4] - 行业从"面子"（保费）转向"里子"（新业务价值）的增长叙事 [10]

核心观点 - 上市保险公司上半年新业务价值普遍实现双位数增长 行业战略重心从规模保费转向新业务价值贡献度 [1][2][3] 新业务价值表现 - 中国平安寿险及健康险业务新业务价值223.35亿元 同比增长39.8% [1] - 中国人寿新业务价值285.46亿元 同比增长20.3% [1] - 中国太保新业务价值95.44亿元 同比增长32.3% [1] - 中国人保寿险新业务价值49.78亿元 同比增长71.7% [1] - 中国太平寿险新业务价值61.81亿元 同比增长22.8% [1] - 新华保险新业务价值61.82亿元 同比增长58% [1][6] - 友邦保险新业务价值28.38亿美元 同比上升14% [1] 新业务价值驱动因素 - 中国平安通过多渠道策略 产品+服务 AI赋能三重红利驱动增长 [3] - 友邦保险内地业务新业务价值率高达58.6% 年化新保费约12.68亿美元 [3] - 友邦保险增长源于银保合作模式 数码化转型 人工智能应用及新市场架构改善 [4] - 太保寿险代理人渠道分红险占比达51% 核心人力月人均首年规模保费72870元同比增长12.7% [5] - 太保寿险银保渠道规模保费416.60亿元同比增长82.6% 新业务价值36.04亿元大幅增长156.1% [5] - 新华保险通过保障类产品与分红险同步推动 业务结构优化 品质改善及降本增效措施支撑价值提升 [7] 市场影响与股价表现 - 新业务价值增长获得市场投资者认可 保险股股价表现亮眼且跑赢大盘 [2][8] - 新华保险作为纯寿险公司股价涨幅排名板块第一 银保渠道新业务保费增长113% [8] - 新业务价值反映新保单未来税后利润折现值 体现公司经营能力和业务拓展水平 [9] - 中国平安管理层认为公司价值被低估 市场正在逐步印证其价值 [9] 行业趋势与挑战 - 寿险市场告别保费规模比拼时代 转向价值增长模式 [3] - 新业务价值增长建立在去年大跌基础上 银保渠道尚未恢复至2023年水平 [10] - 下半年能否维持双位数新业务价值增长及价值率提升成为关注重点 [10]

业绩概览 - 五家A股上市险企2025年上半年合计营收13338.62亿元 净利润1781.93亿元同比增长3.7% [1] - 中国平安净利润680.47亿元位列行业第一 新华保险净利润增速33.5%为增长最快企业 [1] 寿险业务转型 - 寿险新业务价值实现两位数高增长：中国人寿285.46亿元(增20.3%) 中国平安223.35亿元(增39.8%) 中国太保95.44亿元(增32.5%) 新华保险61.82亿元(增58%) 中国人保49.78亿元(增71.7%) [2] - 银保渠道成为重要增长引擎 中国太保银保渠道保费416.6亿元同比大幅增长82.6% 贡献37.8%新业务价值 [2] 财产险业务优化 - 平安产险综合成本率95.2%同比下降2.6个百分点 车险综合成本率95.5%同步下降2.6个百分点 [3] - 新能源车险实现盈利 中国太保新能源车险保费105.96亿元 占车险保费比例提升至19.8% [3] 投资策略与市场参与 - 五家险企股票投资余额较2024年末增加4118.58亿元(增幅28.7%) 截至6月末股票投资规模近1.8万亿元 [1][4] - 中国人寿公开市场权益规模较年初增加超1500亿元 私募证券投资基金累计出资350亿元 [4] - 中国人保A股投资资产规模较年初增长26.1% 在总投资资产占比提升1.2个百分点 [5] 资产配置方向 - 险资举牌上市公司达30次创近年新高 重点关注新质生产力成长板块和高分红价值股 [5] - 中国人寿净投资收益率2.78% 总投资收益率3.29% 持续优化权益配置结构 [4] - 中国太保将稳步增加公开市场权益资产及未上市股权等另类资产配置 [5]

上市险企权益资产配置增长 - 五家A股上市险企股票资产金额超1.8万亿元 较上年末增加超4000亿元 增幅达28.7% [1] - 中国人寿 中国平安 中国太保 中国人保股票和基金配置比例分别达13.6% 12.6% 11.8%和10.7% 较去年末上升0.9至2.7个百分点 新华保险配置比例18.6% [1] - 新华保险 中国平安 中国太保 中国人寿 中国人保股票投资占比分别为11.6% 10.5% 9.7% 8.7%和5.4% 较去年末上升0.4至2.9个百分点 [2] 险企投资规模与收益表现 - 中国人寿上半年权益资产配置规模新增超1500亿元 [2] - 中国人保A股投资资产规模较年初增长26.1% 在总投资资产中占比提升1.2个百分点 [2] - 新华保险股票市值1992亿元 较年初增长10.2% 占1.7万亿元投资资产的11.6% [2] - 人身保险公司持有股票市值2.87万亿元 较年初增加6052亿元 增幅26.69% 占资金运用余额比例8.81% 较年初提升1.24个百分点 [3] 投资收益对盈利的贡献 - 中国人寿上半年总投资收益1275.06亿元 同比增长4.2% [3] - 中国人保总投资收益414.78亿元 同比增长42.7% 净利润358.88亿元 同比增长17.8% [3][4] - 新华保险总投资收益452.88亿元 同比增长43.3% 归母净利润147.99亿元 同比增长33.5% [3][5] - 中国人保上半年投资收益229.09亿元 同比增加121.65亿元 增幅113.22% [4] - 新华保险投资收益187.63亿元 同比增加177.97亿元 增幅18倍 投资业绩95.41亿元 同比增长82.3% [5] 投资策略与市场展望 - 中国平安认为国内权益市场稳定性增强 关注人工智能 高端制造等新兴产业投资机遇 [6] - 中国人寿关注科技创新 先进制造 新消费 出海企业等方向 重点配置新质生产力和优质高股息股票 [6] - 中国太保坚持股息价值策略为核心 加大长期利率债配置 拓展ABS 公募REITs等创新型资产 [7] - 中国人保计划通过定增 举牌 战投等方式加大对符合国家战略导向标的的投资力度 [7]